Martin Wolf

No sunlit future for the euro, dice Martin Wolf en su columna. No la hay porque no se enteran. Se epeñan en "arreglar mágicamente los déficits fiscales, que no son el problema. Los déficits han venido por la asimetría creciente del euro. En los cuatro gráficos de MW, puede compararse los deficits y deudas exteriores con los idem fiscales.
Abajo a la izquierda, resulta que lo rendimientos de la deuda son inversamente proporcionales al volumen de deuda. Por contra, las posición exterior neta es crecientemente divergente. Por eso la deuda exterior española neta es importante: porque tiene muy pocos activos exteriores.
Si arreglan el desarreglo fiscal ( no seguro) luego vendrá el problema del crecimiento con el saldo exterior sostenibles. Pero lo que importamos viene de Europa; pero lo que exporta e importa Alemania   viene cada vez menos de Europa. Y MW dice lo que he dicho tantas veces: que un desajuste cambiario real mejora a los saldos de activos y pasivos. Cuanto más tiempo alejándonos del tipo de cambio real de equilibrio, más tardan el volver los capitales exteriores que tanto brillan por su ausencia.
El tema no es comercial sólo. y la devaluación interna agudiza los desequilibrios de deuda.

The fundamental challenge is not financing, but adjustment. Eurozone policymakers have long insisted that the balance of payments cannot matter inside a currency union. Indeed, it is a quasi-religious belief that only fiscal deficits matter: all other balances within the economy will equilibrate automatically. This is nonsense. By far the best predictor of subsequent difficulties were the pre-crisis external deficits, not the fiscal deficits (see charts).

Third, sustained deficits lead to huge net external liabilities, often intermediated by banks. When the external lending halts, the banks are likely to implode, undermining both the economy and the fiscal position. As Goldman Sachs notes, the inability to devalue also rules out a way of adjusting net liability positions that has proved helpful to the US and UK. Worse, the only available mechanism – an “internal devaluation” (or falling domestic price level) – will make the burden of external debt even greater. The improvement in the current account balance must then be even bigger than it would otherwise need to be.

Pero hasta ahora, las soluciones propuestas, mezquinas, han ido en el sentido de alentar que cada uno aguante su vela, que cada uno se masoquice a sí mismo,  lo que ha agravado el tema fiscal y de rebote el problema exterior. No obstante, a pesar de esto, los economistas se ponen orejeras para ver cómo levantamos esto a base de mercado de trabajo devaluación fiscal y austeridad.
El mensaje de MW es que aunque se pusieran de acuerdo para que el BCE sostuviera el precio de la deuda, lo que queda para que esto no vuelva a producirse es mucho. En realidad todo. el euro es antinatural. Es un artificio que no ha cumplido las absurdas promesas que se montaron sobre él. si logramos salvarlo (según MW difícil), su deficiente funcionamiento contra natura volverá a crear los mismos problemas. incluso con una unión fiscal, en la que los del sur seríamos un inmenso messogiorno. No sería lo peor.

Inside the eurozone, adjustment of imbalances remains essential. But it is also vastly difficult, because the exchange rate has gone. In its place, comes adjustment via depression and default. A currency union with structural mercantilists in the core now threatens a permanent slump in the periphery. Solving that is the true cure. Can it be done? I wonder.