Se viene anunciando desde hace meses, incluso un año, una recesión pero que se sigue atrasando sine die. Raul Ferrer, en Inbestia, tiene un excelente artículo sobre el tema en el que analiza lo que muestran los indicadores. El caso es que EEUU está en ciernes de una recesión, pero quizás faltan meses para que se concrete. Es decir, lo mismo que el verano pasado.
Los indicadores de economía real nos dice que el nivel de actividad ha sobrepasado (¿?) el nivel potencial, que la tasa de paro es demasiado baja, y que por lo tanto está llegando a su pico, desde el que no tiene más remedio que bajar.
Mientras, la inflación se mantiene estable en el objetivo oficial de la FED, es decir, el 2%.
En el gráfico siguiente, vemos dos señales claras de enfriamiento de la economía, como son la desaceleración de % anual de la oferta monetaria (M1, línea roja escala izquierda), y la cada vez menor diferencia entre tipos de interés del bono público a 10-2 años (línea azul, escala derecha), aunque éste no acaba de llegar a niveles negativos, como se ve en otras recesiones anteriores.
La línea roja u oferta monetaria M1 es una señal clara de que el crédito bancario (generador de los depósitos y, por ende, del dinero) se está contrayendo, y cuando el crédito se contrae es porque, bien los bancos están endureciendo su oferta de crédito (como demuestra Ferrer), y/o bien el cliente bancario pide menos créditos, porque se ha vuelto más pesimista y prefiere ahorrar más y gastar menos en consumo o inversión.
La línea azul, o spread entre el 10-2 años del rendimiento de los bonos del Tesoro, ciertamente indican una cercanía muy próxima a cero y, por ende, un riesgo de que traspase esa línea hacia el lado menor-que-cero e indique el comienzo de una recesión después de unos meses.
Esto debería a obligar a la FED a suavizar su modo de restricción de la emisión del dinero, y ya se han visto señales de ello, si no me equivoco.
Sin embargo, en el segundo gráfico vemos dos indicadores claramente indicativos de que la inflación salarial (línea roja, escala derecha) y el nivel de empleo están demasiado fuertes (aunque el informe de enero de contratación se haya moderado), y eso, sino lo moderan las propias empresas, es un impulso inflacionista.
En resumen, tenemos por una parte razones para que la FED sea más prudente en su endurecimiento de la política monetaria, pero por otra hay signos de que los salarios están creciendo a un 3,5% anual, con un empleo desbordante. Una paradoja – que algunos llaman la desaparición de la curva de Phillips - que dificulta el papel de la FED, la cual persigue la moderación de la inflación pero a la vez que el paro sea el mínimo posible. Esos son los objetivos de la FED, que se traducen en un objetivo de inflación del deflactor del consumo del 2%, y una tasa de paro seguramente más alta que la que rige actualmente. Es decir, que lo óptimo para la FED sería una desaceleración económica sin llegar a una recesión.
Pero muchas veces, por no decir siempre, las recesiones (crecimiento negativo más de dos trimestres) se producen porque la FED no puede calibrar bien sus decisiones, y “se le va la mano” cuando ya es demasiado tarde. La FED es la que tiene la mejor información, pero al final la información que vale es cualitativa, de matiz, y además no puede modular con precisión los efectos de sus decisiones sobre el tipo de interés.
De hecho, la FED, ante los signos evidentes de que la inflación no sólo no despega, sino que podría descender a cotas peligrosas cuando llegue la recesión, como nos cuenta Gavyn Davies en el Financial Times,
“Anunció que realizará una revisión básica y radical de su marco de política monetaria en los próximos 18 meses. Los resultados podrían ser de primer orden para los mercados financieros, especialmente para el mercado de bonos.
Richard Clarida, el vicepresidente de la Fed, dijo el mes pasado que la motivación no fue una gran insatisfacción con la política actual. Los dos objetivos gemelos, el empleo máximo y los precios estables, estaban cerca del objetivo.”
Esto es de una importancia capital, pues la FED estaría intentando cambiar el modus operandi de su política monetaria con el fin de suavizar los efectos de su intervención sobre su instrumento principal, el tipo de interés de los FED Funds o tipo oficial. Normalmente, la FED sube o baja dicho tipo oficial cuando quiere endurecer o, al revés, aliviar, las condiciones a las que presta a la banca en sus operaciones a plazo fijo o repos, pero sin variar su objetivo de una inflación del 2%.
¿Qué motivos parecen como los más plausibles de este nuevo escenario de baja inflación aún cuando la economía ha desbordado su potencial? Siguiendo a Gavyn Davies,
“El hecho de que la inflación de Estados Unidos no haya respondido a la caída abrupta de los niveles de desempleo, a veces conocida como la desaparición de la curva de Phillips, se describe a menudo como un enigma. Sin embargo, esa palabra es engañosa, ya que una gran cantidad de investigaciones recientes han establecido las razones principales para el aflojamiento de esta relación.
Los factores estructurales como los efectos de internet y las importaciones chinas sobre los precios de los bienes han sido importantes. Pero una conclusión clave es que la creciente credibilidad de la meta de inflación del 2 por ciento de la Reserva Federal ha anclado las expectativas de inflación, por lo que se ignoran las fluctuaciones temporales de la inflación y la actividad económica. En las décadas anteriores a 1990, los choques de inflación a menudo fueron "acomodados" por la política monetaria, alterando las expectativas y causando aumentos sustanciales en la inflación.”
Todavía no se ha concretado qué respuesta se va a dar a tal “Conundrum”, pero ya hay propuestas sobre la mesa, basadas todas en el segundo motivo expuesto, que es la confianza ganada por la FED en sus declaraciones de objetivos de política monetaria, tras una treintena de años de éxito. Todo girará en torno a
“El banco central podría apuntar a la tasa de inflación promedio en un 2 por ciento a largo plazo. Cuando los precios caen por debajo del objetivo del 2 por ciento a largo plazo durante una recesión, la Fed se comprometería de manera creíble a compensar (al alza) este error durante la recuperación posterior.
La “Forward Guidance” (guía de intenciones adelantada por la FED) se reforzaría y la política se mantendría más fácil durante más tiempo, hasta que los precios volvieran a la senda del 2 por ciento. Esto significaría que la tasa de inflación a corto plazo puede exceder el 2 por ciento, mientras que la recuperación a largo plazo se produce.”
Curiosamente, esto se parece mucho a la propuesta de Olivier Blanchard del comienzo de la crisis, de elevar el objetivo de inflación transitoriamente hasta que los riesgos deflacionistas se hayan disipado. No se le hizo caso, y, mira por dónde, no era tan descabellada la propuesta en opinión de la FED al cabo de los años, se presente como se quiera presentar.
En suma, no hay cambios de objetivos de inflación (2%) y mínima tasa de paro, pero se alarga el plazo de consecución, y se juega con la idea de que una inflación del 3-4% como objetivo transitorio no sería una locura. Esta nueva instrumentación se complementará con operaciones de mercado abierto para estabilizar los tipos de interés, lo que suena de lo más interesante. Habrá que estar atentos a la evolución de esta idea.
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