"How can I know what I think until I read what I write?" – Henry James


There are a few lone voices willing to utter heresy. I am an avid follower of Ilusion Monetaria, a blog by ex-Bank of Spain economist (and monetarist) Miguel Navascues here.
Dr Navascues calls a spade a spade. He exhorts Spain to break free of EMU oppression immediately. (Ambrose Evans-Pritchard)

Keynes, I, II, III. Tipo de interés, liquidez, inversión y multiplicador

En esta página se ponen en orden los tres post sobre Keynes, su teoría del tipo de interés, la liquidez y la inversión. Todo el material está sacado del gran libro de Geoff Tily, "Keynes Betrayed" un análisis minucioso, pormenorizado, llegando hasta las fuentes más recónditas , que aclara lo que dijo Keynes y por qué su mensaje fue traicionado por los keynesianos, que borarron todo lo que impedía sintonizar a Keynes con los neoclásicos, u ni  si gran obsesión.. Al hacerlo aguaron la aportación de Keynes. Yo no he pretentido más que resumir y poner al alcance del lector profano las ideas de Keynes, porque me parecen imprescindibles para entender lo que nos ha pasado desde 2008 hasta ahora. En efecto, la crisis y el estancamiento posterior sólo se pueden entender desde la perspectiva keynesiana - lo cual no obliga a sacralizarlo al pie de la letra, como hacen los marxistas con Marx y los libertarios con sus Popes. En todo caso, las perspectivas en boga anteriores a la crisis han fracasado, especialmente la de las Expectativas Racionales y el Monetarismo.

Eso sí, no tengo la pretensión de que todo el mundo se convierta en keynesiano. Sólo quiero ofrecer una visión clara de una perspectiva de mirar las cosas que todavía tiene algo que aportar. Basicamente, lo que quiero es que el no iniciado comprenda por qué es falso que la economía tiende a regularse a sí misma. En especial, que se entienda la "Falacia de la Composición", que evidencia que de un comportamento racional de los sujetos aurge la armonía del conjunto. Los sujetos pueden ser perfectamente racionales en gestionar sus asuntos, y sin embargo el conjunto de la enconomía estar muy alejado del óptimo. Esto se refiere en especial al paro, que lso economistas clásicos queiren hacer creer que depende sólo del salario, que todo trabajador en paro lo está por culpa suya.
Para ello Keynes desmontó la teoria de sus antecesores, a los que llamó los clásicos, y revolucionó la economía cambiando las relaciones funcionales entre las variables. Eso es lo que intento explicar aquí, esa revolución intelectual que luego fue traicionada por los que se autonombraron herededros de él.

I) Entre la publicación de su "Treatise on Money", en 1932,  y su "General Theory...", Keynes cambió radicalmente de opinión sobre el juego entre la variable ahorro y la variable inversión. A juzgar por sus palabras de su correspondencia, ese cambio fue en realidad un cambio de visión de la economía:

"On my view, there is no unique long-period position of equilibrium equally valid regardless of the character of the policy of the monetary authority. On the contrary there are a number of such positions corresponding to different policies. Moreover there is no reason to suppose that positions of long-period equilibrium have an inherent tendency or likelihood to be positions of optimum output. A long-period position of optimum output is a special case corresponding to a special kind of policy on the part of the monetary authority."

Es decir, frente a la visión mayoritaria de que a largo plazo toda la economía tiende al óptimo, y por lo tanto al pleno empleo (pese a los ciclos de excesos y recesiones), Keynes se da cuenta que está vislumbrando que a largo plazo, una economía en permanente óptimo, es un caso especial debido a una forma especial de política por parte de la autoridad monetaria. 

Por lo tanto, lo que ocurre a largo plazo no es independiente de lo que haga el banco central. Una visión ciertamente heterodoxa, cuando la empezó a formular entre 1933 y 1936, y hoy mismo, en que incluso los llamados Neokeynesianos (asimilables a un monetarismo friedmaniano) parten de la base de que, a largo plazo, "todo vuelve a su ser". La política monetaria solo es requerida en los ciclos, para regresar antes a la posición óptima, que se ha perdido por la rigidez de las reacciones de los agentes y la ilusión monetaria, que, momentáneamente, no deja ver las cosas claras.  Otro texto de esa época de transformación entre el Treatise y la General Theory aclara un poco más lo que piensa del equilibrio definido mediante la igualdad del Ahorro y la Inversión. No hay tal igualdad, es una mera identidad, un truismo que siempre se cumple, a cualquier nivel del tipo de interés.

"For the community, aggregate saving and investment must be equal. One ‘can’t discover where a point is by having two names for it’. Saving and investment balance at any rate of interest, therefore any analogy with demand and supply analysis doesn’t work. The analogy is like trying to deduce the price from the equality of buyers and sellers . . . The ordinary theory of interest is the one which I was brought up on, and I think I taught it once, a certain number of years ago, but it doesn’t hold one drop of water. It is the idea that the rate of interest is determined by the point of intersection of two supply and demand curves, that of Saving and that of Investment . . . But we have just seen that these curves run parallel, or rather are coincident, because Investment and Saving are merely two names for the same thing. You cannot find were a point lies merely by having two names for it. The curves rise and fall together, not in opposite directions. (Rymes, 1989, pp. 121–2).

El debate en ese intermedio entre las dos grandes obras de Keynes siguió con más o menos intensidad en las revistas de economía más prestigiosas, y mientras Harrod se alineaba con Keynes, en el sentido  de que la igualdad ahorro e inversión era una identidad, Roberston criticaba la posición de ambos con las siguientes palabras, llamándola la Gran Tautología Monetaria:

"Mr. Harrod seems to me . . . to have succumbed to the charms of the Grand Monetary Tautology, which, long found useful by bankers as a cloak for their misdeeds, is now being rediscovered with alarming frequency by theoretical economists. The bank’s balance-sheet always balances: alias Savings always equal Investment: alias all money which is anywhere must be somewhere. (Robertson, 1934, p. 473) 
At the end of the short piece, he articulated his main concern that one should not build a theory on this foundation: But the preservation of what I will still venture to call equilibrium between real Saving and Investment is, at the least, one consideration among others . . . But I feel pretty sure that we shall get no way at all if all kinds of progress are to be smothered up together in the blanket of the Grand Tautology! (ibid.)

El debate se cierra, aparentemente, no por Keynes, sino por los keynesianos, al apoyarse en un comentario marginal del mismo Keynes, e introducir un variable intermedia a la que se ajustan el ahorro que la inversión que no es el tipo de interés: es el PIB. Los clásicos, argumentan los keynesianos, parten de la idea que a un nivel de PIB constante, el ahorro y la inversión se equilibrarán vía el tipo de interés. Pero lo más seguro es que el PIB no se quede quieto si cambia la inversión o el ahorro: la inversión arrastra al PIB, y eso modificará el nivel de ahorro. Nótese el paralelismo de este argumento con el modelo IS-LM. 

Sin embargo, la idea de Keynes era trasladar la teoría del interés a un terreno distinto, al de la preferencia por la liquidez, por una parte, y la expectativa de los inversores de la PMC, o del de beneficio esperado por una unidad extra de inversión. 
Con ello "robaba" a los clásicos su asidero del tipo de interés como variable intermedia entre la renta no consumida y la inversión deseada, y lo llevaba a otro terreno completamente distinto y novedoso: el de la demanda de liquidez como determinante del tipo de interés, y el de las (subjetivas) expectativas empresariales que, comparadas con ese tipo de interés, determinaban la inversión. 

Geoff Tily, de cuyo minucioso libro  "Keynes Betrayed" saco estas ideas, dice sobre la teoría de la preferencia de la liquidez: 

"Keynes turned his attention from money as a means of exchange to money as a store of value. His analysis led him not only to the theoretical treatment of uncertainty and expectation, but also to practical conclusions of the most profound importance. Ultimately, the theory turned classical analysis on its head."

Se piense lo que se piense de Keynes, hay que reconocer que su teoría del dinero como un activo capaz de guardar valor en el tiempo fue una revolución de la que no se ha podido volver atrás. El mismo Friedman tuvo que reconocerlo en su ensayo sobre "Keynes", en el que vino a decir que fue un gran economista monetario. Este simple cambio del dinero como medio de pago a un activo con un valor de especial calidad, muy especial en tiempos críticos, es de una importancia poca a veces igualada en la historia de las doctrinas económicas. Porque los clásicos estaban sometidos a la ley de Say, que dice que, como el dinero no tiene otra utilidad que ser cambiado por un bien deseado, "toda oferta crea su propia  demanda": todo dinero ingresado por un asalariado o empresario es inmediatamente gastado en un bien de consumo, o de inversión, o financiero. Esto es, el dinero es neutral, no tiene efectos reales en la actividad económica. No es demandado más que para intercambiar. Su demanda es proporcional a la actividad.  Pero si hay una demanda de dinero específica, y esta es sensible a determinadas circunstancias, como el pánico, juega un papel esencial en el nivel de actividad. La demanda de liquidez y su inestabilidad ya no puede ser obviada. 
Y¿qué quiere decir esto? Como dice Tilly, 

"Keynes argued that the rate of interest was not a reward for parting with savings but a reward for parting with liquidity ...
... Furthermore, it is a decision concerning the stock of savings –wealth –at any point in time rather than any new flow of saving alone. The rate of interest is hence not determined by the supply of and demand for (flows) of saving, but by the supply of and demand for assets into which holdings of (stocks) of wealth can be placed. In the theory of money as a store of value, money is one of these assets."

El tipo de interés no es la recompensa por dejar de consumir una parte de la renta y ahorrarla para consumirla en el futuro, sino la recompensa por no atesorar dinero. Y lo que es más, el centro ya no es una decisión de renta/ahorro, sino de stock de riqueza y  proporción que se desea mantener en líquido. La demanda de dinero es una demanda de stock. El tipo de interés de un activo de una cartera es el grado de iliquidez de ese activo respecto a la liquidez máxima del dinero. Es verdad que hay otras consideraciones de riesgo relativo entre activos, de pérdidas de capital, inflación, etc. Pero no se entendería el tipo de interés sin la pieza clave de la liquidez. 

II) Este post es la continuación del anterior, "Keynes, el ahorro y la liquidez". En aquél desvelábamos la gran revolución keynesiana, de pasar las claves del tipo de interés del modelo clásico, ancladas en variables reales como el ahorro (renta no consumida) y la inversión (gasto en capital productivo), a otro escenarios completamente distinto, donde la figura principal va a ser la demanda de liquidez, o como el la llamaba, la preferencia por la liquidez. Además, al hacerlo así, dejaba de lado las variables flujo como son el ahorro y la inversión, y establecía el nuevo escenario en los saldos patrimoniales de los agentes, tanto hogares, como empresas, y bancos. 
En el nuevo modelo, la liquidez es la parte de patrimonio que cada agente quiere mantener en líquido, aunque no rente. 
Para ello Keynes divide la demanda de saldos líquidos en dos partes. Las primeras dependen del motivo de transacciones (la demanda de liquidez delos clasicos) y de precaución ante pagos imprevistos. Esto demanda es irrelevante para el tipo de interés. En cambio, no así el tercer componente, la demanda de dinero por motivo especulativo, que forma parte del patrimonio de una persona, empresa o banco típicos. Ese patrimonio se compone de una parte liquida y de otra parte no liquida, pero rentable. Para simplificar, llamemos bonos a esta parte. 
Pues bien: la proporción de patrimonio que el agente desea en líquido depende de lo que espera que vaya a pasar con la rentabilidad de los bonos. Si esperan que el tipo vaya a subir -es decir, que el precio de los bonos va a bajar- tenderá a posicionarse en liquidez para que cuando los bonos - o el tipo- lleguen a un nivel, sea interesante comprarlos/su precio ha bajado, su rentabilidad ha subido. Se puede imaginar el movimiento inverso cuando se espera que el tipo de interés vaya a bajar. 
Keynes no desarrolló en detalle su nueva teoría, pero dijo que cuando se considera esta demanda de liquidez, entonces los saldos liquidos deseados dependen de W, un estado de las expectativa sobre el futuro, y r, el tipo de interés. 
Naturalmente, es fundamental la distribución de las opiniones de los agentes. Cuanto más conocidas en una expectativa concreta, más decisiva será está en el movimiento de los mercados. 
Algún comentarista posterior ha precisado un poco más esta ambigüedad: lo que los agentes esperan es cuál debe ser él tipos de interés normal, y a qué distancia está él tipos de interés actual. Si el tipo actual está por encima del normal, esperarán que baje, luego compraran bonos y bajarán su liquidez, por los motivos explicados antes. Lo opuesto cuando creen que al tipo actual está por debajo del normal, ergo esperan que suba. 
Pero en el componente W, hay algo más que el tipo de interés. Hay una valoración del futuro que se sobrepone al tipo de interés como causa de las variaciones de la demanda de saldos líquidos. 
En todo caso, la demanda clásica del dinero, cuya única causa era el motivo de transacciones, se complementa con una demanda en función del tipo de interés, y un estado de opinión del futuro en el que entran consideraciones subjetivas. Como dice Geoff Tily, 

"At times of concern about the future (these might be cyclical or the result of policy ambiguity), there will be a tendency for larger holdings of money; conversely, in stable times, there will be a tendency for larger holdings of bonds."

Un ejemplo de libro de un cambio brusco cambio de expectativas, y por ello de demanda de saldos líquidos, es el golpe en la confianza tras la gran crisis financiera de 2008. Se desató una tendencia general a acumular liquidez que sólo podía provenir o del banco central, o vendiendo otros activos,; estos caían de precio, lo que en situación normal hubiera aconsejado comprar (cuantas veces no se oye, "¡ahora hay que comprar, que la bolsa está barata!") desatado el pánico, se vende todo a cualquier precio. La demanda de liquidez se ha hecho infinita a cualquier tipo de interés. Si el banco central no suple esa demanda infinita, lo mercados de bienes y activos acelerarán su caída. Solo les autoridades tienen potencia suficiente para frenar un pánico de esa envergadura (y esto con cualquiera patrón monetario, como se puede entender leyendo "Lombard Street", de Walter Bagehot...). 
Una aportación derivada de la teoría de la preferencia de la liquidez keynesiana es la introducción  de desequilibrios acumulativos, en contra de la "racionalidad" del que espera que como los activos caen, tarde o temprano la gente los comprará. En un momento determinado, la luces se apagan, se desata la incertidumbre (o falta de información fiable sobre lo que esta pasando) y el pánico se adueña del escenario. La racionalidad ha desaparecido, la valoración objetiva de activos es inútil, simplemente, todo cae. De nuevo: sólo el Tesoro y el Banco Central tienen artillería suficiente para parar el dsastre.  Volver a la normalidad es ya otra cosa. 

Después de la publicación de la "General Theory..." En 1936, la teoría de Keynes fue duramente criticada por ed no mistas de alto nivel, como Hicks y Roberston, que creían que dicha teoría no era innovadora, sino un caso especial de la teoría clásica de la demanda y oferta de fondos prestables, a lo que Keynes se opuso radicalmente, como en el siguiente párrafo:

"[the classical economist] has overlooked the precise nature of the difference which his abstraction makes between theory and practice, and the character of the fallacies into which he is likely to be led. This is particularly the case in his treatment of money and interest. And our first step must be to elucidate more clearly the functions of money. Money, it is well known, serves two principal purposes. By acting as a money of account it facilitates exchanges without its being necessary that it should ever come into the picture as a substantive object. In this respect it is a convenience which is devoid of significance or real influence. In the second place it is a store of wealth . . . . . . The significance of this characteristic of money has usually been overlooked; and in so far as it has been noticed, the essential nature of the phenomenon has been misdescribed. (ibid., pp. 115–16)."

Creo interesante reproducir la opinión de Keynes aobre el libro de Hicks "Value and Capital" (tan ídolatrado por Krugman, por cierto). La opinión de Keynes no puede ser más lacerante:

"I have now finished reading Hicks’s book. I don’t think I have ever read a book by an obviously clever man, so free from points open to specific criticisms, which was so utterly empty. I did not, at the end, feel a penny the wiser about anything. He seemed able to decant the most interesting subjects of all their contents, and to produce something so thin and innocuous as to be almost meaningless. Yet, in may ways, it is well written and clear, clever and intelligent, and without mistakes. But about nothing whatever. Simple things are made to appear very difficult and complicated, and the emptiest platitudes paraded as generalisations of vast import. A most queer book. (Moggridge, 1992, p. 553)"

III) Este post enlaza con los dos anteriores, aquí y aquí (Los tres post están ordenados conjuntamente en la página "Keynes, I, II, III", de modo que el lector que no haya leido los post anteriores, puede leerlos de manera correlativa), 

Mi intención ha sido poner en claro a Keynes, su teoría del tipo de interés, la liquidez y la inversión. Todo el material está sacado del gran libro de Geoff Tily, "Keynes Betrayed" un análisis minucioso, pormenorizado, llegando hasta las fuentes más recónditas (como la correspondencia privada) , que aclara lo que dijo Keynes y por qué su mensaje fue traicionado por los keynesianos, que borarron todo lo que impedía sintonizar a Keynes con los neoclásicos, su gran obsesión. Al hacerlo aguaron la aportación de Keynes. Yo no he pretentido más que resumir y poner al alcance del lector profano las ideas de Keynes, porque me parecen imprescindibles para entender lo que nos ha pasado desde 2008 hasta ahora. En efecto, la crisis y el estancamiento posterior sólo se pueden entender desde la perspectiva keynesiana - lo cual no obliga a sacralizarlo al pie de la letra, como hacen los marxistas con Marx y los libertarios con sus Popes. En todo caso, las perspectivas en boga anteriores a la crisis han fracasado, especialmente la de las Expectativas Racionales y el Monetarismo. 

Eso sí, no tengo la pretensión de que todo el mundo se convierta en keynesiano. Sólo quiero ofrecer una visión clara de un enfoque de mirar las cosas que todavía tiene algo que aportar. Basicamente, lo que quiero es que el no iniciado comprenda por qué es falso que la economía tiende a regularse a sí misma. En especial, que se entienda la "Falacia de la Composición", que evidencia que de un comportamento racional de los sujetos no surge la armonía del conjunto. Los sujetos pueden ser perfectamente racionales en gestionar sus asuntos, y sin embargo el conjunto de la enconomía estar muy alejado del óptimo. Esto se refiere en especial al paro, que los economistas clásicos quieren hacer creer que depende sólo del salario, que todo trabajador en paro lo está por culpa suya.

Para ello Keynes desmontó la teoria de sus antecesores, a los que llamó los clásicos, y revolucionó la economía cambiando las relaciones funcionales entre las variables. Eso es lo que intento explicar aquí, esa revolución intelectual que luego fue traicionada por los que se autonombraron herededros de él.

En los tres post, del que este es el último, he desgranado la innovadora teoría de Keynes del tipo de interés, que definitivamente no es debido al equilibrio entre ahorro e inversión, sino al deseo de los agentes de retener más o menos de su patrimonio en liquidez, según el estado de expectativas que no es posible ser formulado con precisión, pues en él entran consideraciones subjetivas sobre lo que la gente considera normal, mejor o peor de lo normal, catastrófico, etc. Como lo decía el mismo Keynes, 

"It would be foolish, in forming our expectations, to attach great weight to matters which are very uncertain. It is reasonable, therefore, to be guided to a considerable degree by the facts about which we feel somewhat confident, even though they may be less decisively relevant to the issue than other facts about which our knowledge is vague and scanty. For this reason the facts of the existing situation enter, in a sense disproportionately, into the formation of our long-term expectations; our usual practice being to take the existing situation and to project it into the future, modified only to the extent that we have more or less definite reasons for expecting a change. ( CW VII, p. 148)."

Una vez definida la teoría del tipo de interés, corresponde introducir el papel de la demanda de fondos prestables por parte de los inversores empresariales, con el fin de invertir y producir bienes y servicios vendibles. ¿Qué determina la demanda de inversión productiva, según Keynes? 
Las motivaciones tienen un paralelismo evidente con la teoría de la liquidez examinada en el post anterior. Al fin y al cabo el ingrediente básico es las expectativas sobre el futuro en relación al presente. Dice Keynes,

‘Just as we found that the marginal efficiency of capital is fixed, not by the ‘best’ opinion, but by the market valuation as determined by mass psychology, so also expectations as to the future of the rate of interest as fixed by mass psychology have their reactions on liquidity-preference’.

If, however, we are tempted to assert that money is the drink which stimulates the system to activity, we must remind ourselves that there may be several slips between the cup and the lip. For whilst an increase in the quantity of money may be expected, cet. par. , to reduce the rate of interest, this will not happen if the liquidity preferences of the public are increasing more than the quantity of money; . . . ( CW VII, p. 173)

Más similitudes entre la función de liquidez y la función de demanda de préstamos para invertir: 

The aggregate MEC schedule, as with the liquidity preference schedule, is hence dependent on a state of expectation about the uncertain future. As with the theory of liquidity preference, the next critical point was that the MEC schedule would shift following a change in the state of expectation. Keynes’s notion of ‘animal spirits’ then reflected the further insight that firms’ estimates of the yields of investment will periodically be subject to either excessive optimism or excessive pessimism. There are, therefore, two potential causes of an increase in investment demand: a cut in the rate of interest ( Figure 8.1a ), or a change in expectations towards greater optimism of the yield on future investment represented by a shift in the MEC.

Es más, podemos pensar que a mayor optimismo generalizado, menor será la demanda de liquidez -menor el tipo de interés de los activos- y mayor el MEC, o la rentabilidad marginal del capital que el capitalista espera de su inversión. La diferencia entre el MEC y el tipo de interés será más alto, por lo tanto, cuanto mayor sea el optimismo (o menor la percepción de incertidumbre), lo que hará la inversión mayor que en caso contrario, cuando la incertidumbre hace aumentar la demanda de dinero y además comprime las expectativas de MEC. 

Así que tenemos una inversión "sensible" a varios factores, no dependiente del tipo de interés más que como un variable entre otras muchas. Tan importante es que el tipo de interés sea x, como que las expectativas de los empresarios al futuro sean medianamente optimistas. Ergo, todo lo que puede hacer un Banco Central con el tipo de interés, no sirve de nada si de una manera u otra las expectativas de MEC no son suficientes. Un factor condicional que cita Keynes como muy importante es las deudas acumuladas. Las deudas acumuladas del pasado por unos y otros lastrarán la curva de inversión hacia abajo, y por mucho que bajen los tipos, impulsados por el BC, es posible que ni aunque bajen a 0%, incluso por debajo del 0% -como sucede ahora en muchos países, incluida la zona del euro- en realidad las MEC están tan bajas que el tipo de interés que moviera la inversión esté fuera del alcance el banco central. Ergo, podemos definir la situación actual, de baja inversión y poco crecimiento, y tipos de interés negativos, como una situación keynesiana, de depresión prolongada, o de Secular Stagnation", como la llama Larry Summers. 

Por movilizar a los inversores y la demanda, Keynes propone que no sea sólo el banco central el que manipule los tipos a corto (mercado interbancario) y a largo (por compras directas de deuda a largo plazo, o QE), sino que el gobierno debe aumentar su demanda para movilizar los recursos. Dado que el banco baja el tipo de interés al gobierno a casi cero, éste puede aprovechar ese coste de financiación para crear demanda de inversión pública, acometer gasto que antes quedó aplazado por falta de recursos, todo ello gestionado de tal manera que no interfiera en la más que segura respuesta positiva del sector privado, empezando por los proveedores del sector público. 
El aumento  de las rentas de los porveedores, y de los porveedores de estos, irá en parte a consumo, en una proporción que dependerá de la propensión marginal a consumir (PMC, es decir, la cantidad gastada añadida d consumo por un aumento unitario de renta). Cuanto mayor sea PMC, mayor será la respuesta de la demanda de consumo, y mayor la de los productores de  esos bienes,  que tendrán que aumentar su inversión cuando vean que el panorama de futuro se va despejando. 

Por tanto, Keynes hubiera aprobado todo lo que han hecho los bancos centrales, pero hubiera censurado lo poco que han hecho - o lo que han hecho en sentido contractivo- las AAPP. Claro que si Keynes hubiera mirado hacia la España de hoy, creo que le hubieran surgido serias dudas sobra la capacidad política de nuestro caos administrativo de llevar a cabo una acción coordinada mnonetaria-fiscal, aun más en el marco de esta burocracia europea. Al fin y al cabo, Keynes estaba pensando  en su época, cuando el peso del estado era mucho menor, y en países como el suyo, en que las AAPP funcionaban razonablemente bien. 

Pero su mensaje iba más allá de un problema social. Keynes estaba viendo venir un conflicto muy serio en Europa, y estaba obsesionado por evitarlo. Sus propuestas iban todas en ese sentido. Como expliqué en un post del año pasado, Keynes y Ortega y Gasset, coetáneos, sin apenas conocerse, estaban en esa época intentando evitar con su obra la tragedia que avecinaba. 

"A great deal is at stake. We are engaged in defending the freedom of economic life in circumstances which are far from favourable. We have to show that a free system can be made to work. To favour what is known as planning and management does not mean a falling away from the moral principles of liberty which could formerly be embodied in a simpler system. On the contrary, we have learnt that freedom of economic life is more bound up than we previously knew with the deeper freedoms –freedom of person, of thought, and of faith. ( CW XXI, p. 446)"

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