"How can I know what I think until I read what I write?" – Henry James


There are a few lone voices willing to utter heresy. I am an avid follower of Ilusion Monetaria, a blog by ex-Bank of Spain economist (and monetarist) Miguel Navascues here.
Dr Navascues calls a spade a spade. He exhorts Spain to break free of EMU oppression immediately. (Ambrose Evans-Pritchard)
Mostrando entradas con la etiqueta FED. Mostrar todas las entradas
Mostrando entradas con la etiqueta FED. Mostrar todas las entradas

viernes, 5 de febrero de 2016

FED reconoce haberse equivocado. La diplomacia del dólar

La FED está dando señales de que no va a seguir subiendo los tipos, incluso de que está considerando medidas expansivas de nuevo (ver AEP).

jueves, 17 de septiembre de 2015

Impotencia de los BC para gobernar las finanzas y la ec. real

Marcus Nunes exhibe un gráfico de Matt O'brien Que es la demostración más contundente de que la FED no debe subir los tipos. Si lo hace, jugará con fuego. El gráfico es el siguiente:

Representa los intentos anteriores de cinco bancos centrales (BCE entre ellos) que fracasaron en su intento de "normalizar" los tipos de interés y tuvieron que envainársela: volver a bajar los tipos, incluso algunas por debajo de el nivel de donde arrancaron. Suecia incluso esta ahora ofreciendo dinero a tipos negativos.

miércoles, 16 de septiembre de 2015

La influencia de la FED

La FED crea expectaciones con sus comunicados oficiales. No siempre son aclaratorios. Desde abril comenzó un periodo en el que podría empezar a subir los tipos de interés. La primera fecha sugerida fue junio. En Junio se aplazó a septiembre, precisamente en estas fechas, hoy y mañana. Las bolsas están nerviosas, y la volatilidad a aumentado en una bolsa que está sobrevalorada.

miércoles, 26 de agosto de 2015

Razones por las que Yellen no va a subir los tipos

La FED está dando marcha atrás en sus planes de subir tipos en septiembre. Hay poderosos motivos para ello. Aquí exponemos tres. Miren las tres curvas representadas en el gráfico.

jueves, 20 de marzo de 2014

Hermenéutica. Los puntos de fuga de Janet Yellen

En 2004, una declaración del FOMC de la FED abarcaba menos de 20 líneas. La de ayer sobrepasa las setenta. No sé si esa obsesión creciente por explicarse no crea mucha más confusión que la brevedad de antes. 

En su reunión de ayer, la FED anunció que recortaba sus operaciones de QE en 10 mm de dólares/mes, algo que más o menos se esperaba. Además, y más importante, la FED anunció ayer su "Forward Guidance" para el futuro, su visión de por donde iban a ir los tipos de interés cuando se suspendiera definitivamente el QE. El Forward Guidance es una nueva manera de hacer política monetaria (¿?), que consiste en desvelar a la gente el probable derrotero de la FED en sus acciones en el futuro. La idea es, con máxima transparencia, dar pistas de como se prevé el futuro, dentro de inevitables márgenes de ambigüedad; lo que pasa es que los observadores no siempre entienden el mensaje como le gustaría a la FED, como ha sido el caso esta vez. 


Tim Duy es el mejor observador de la política monetaria y de la prosa oficial de la FED. Tim dice que, aparentemente, la decisión y declaración de Janet Yellen, la nueva presidenta, ha sido Dowish, es decir, tranquilozadora, pero la reacción de los mercados ha sido claramente de desconfianza: los tipos de interés han subido y la bolsa ha bajado. ¿Por qué si la intención aparente deYellen parecía ser garantizar un camino sin tensiones en el futuro? Vean las palabras de Yellen:

"When the Committee decides to begin to remove policy accommodation, it will take a balanced approach consistent with its longer-run goals of maximum employment and inflation of 2 percent. The Committee currently anticipates that, even after employment and inflation are near mandate-consistent levels, economic conditions may, for some time, warrant keeping the target federal funds rate below levels the Committee views as normal in the longer run."

La FED ofrece como guías futuras la tasa de paro de pleno empleo (5,5%) y de inflación (2%), como aproximación a la fase de fin de la política acomodaticia. Pero observen el matiz: incluso cerca de alcanzados esos niveles, según la valoración de la FED, la acomodación podría seguir. Es decir, la aproximación  a esos límites no tendría por qué desencadenar un endurecimiento de la política monetaria. 
Pero hay una ambigüedad que no ha escapado a los atentos analistas: garantiza que el tipo de interés estará por debajo de lo normal, pero no que seguirá en su nivel actual de 0-0,25%. El tipo de interés normal, es decir, de los tiempos pre crisis, está en torno al 4%. Hay una larga distancia de incertidumbre entre el 0,25% actual y el 4%. 
Además, en otro párrafo de la declaración oficial muchos han fruncido el ceño: 

"The Committee continues to anticipate, based on its assessment of these factors, that it likely will be appropriate to maintain the current target range for the federal funds rate for a considerable time after the asset purchase program ends, especially if projected inflation continues to run below the Committee's 2 percent longer-run goal, and provided that longer-term inflation expectations remain well anchored."

Es decir, los tipos de interés seguirán como hoy,  "especialmente si" la inflación sigue por debajo de 2%, y con tal de que las expectativas estén bien ancladas... parece confirmar que subirán antes de que la inflación llegue al 2%. En otras palabras, hay condiciones en que los Halcones se impondrán a las palomas. En fin, que hay una posibilidad manifiesta de que los ricos de interés suban antes de llegar al 2% de inflación! y podrían mantenerse por debajo del "normal" 4%, pero claro, el abanico de incertidumbre se abre mucho más. Esto, además, parece deducirse de la discrepancia del miembro más Hawkish del Comité, 

"Voting against the action was Narayana Kocherlakota, who supported the sixth paragraph, but believed the fifth paragraph weakens the credibility of the Committee's commitment to return inflation to the 2 percent target from below and fosters policy uncertainty that hinders economic activity.
Responding to a question about the dissent, Yellen did emphasize that she did not want to undershoot inflation, but she made no mention of a willingness to overshoot inflation.  Ceiling."
Moreover, the new-found 2% ceiling puts a cloud over the importance of Yellen's optimal control theory.  The whole point of that exercise was that the cost of allowing inflation to rise above 2% was less than the cost of high unemployment.  Seems like this idea is abandoned when you explicitly rule out the ability to reach the target from above.
En suma, que a Yellen se le han escapado puntos de fuga del mensaje que quería dar: el 2% se erige como un límite ante el cual la FED reaccionaria subiendo los tipos de interés. Además, en otro comentario aparentemente banal, dice que la reacción negativa del mercado afectará a los precios de la vivienda, pero a cambio reafirmará la estabilidad financiera. De ahí se puede deducir que le preocupa la estabilidad financiera tanto o más que la actividad económica. 
Si, efectivamente, hermenéutica. Es decir, hígado de las aves destripadas para leer el destino. Y estos dicen que manejan modelos matemáticos complejisimos para fundamentar sus decisiones. 

lunes, 10 de marzo de 2014

Errores de ayer y hoy

Krugman, en el País , destaca los errores que cometió la FED al principio de la crisis. Han salido publicadas las transcripciones de aquellas reuniones, y sobresale de ellas la obsesión que tenían muchos, incluido Bernanke, con la amenaza inflacionista.
Es justo decir que entonces hubo una gran subida del precio del petróleo, la cual elevó los niveles de la inflación. Pero es una débil excusa, que sólo se comprende por la desatención de los modelos económicos al uso (principalmente los llamados modelos neokeynesianos, que no son más que modelos monetaristas a los que se les incorpora una rigidez de precios u salarios), por la Gran Gaja Negra  que lo jodió todo: el sistema financiero. Antes de que fueran conscientes de ello los sesudos mandamases de la FED, el apalancamiento bancario, a base de innovacion financiera (muy laureada), había alcanzado un grado de apalancamiento (deudas sobre capital u reservas) incluso superior al observado en la crisis de 1929.
Ante hechos significativos parecidos, la reacción de la FED fue igual de errónea que entonces, pero, afortunadamente, por poco tiempo. La caída de Lehman desató una reacción de los mercados que amenazaba con llevarse por delante bancos buenos y malos, y la FED reaccionó bajando los tipos al límite y poniendo en marcha su primer fase de expansión de sus activos: es decir, del dinero emitido. Pronto se demostró que las amenazas inflacionistas eran crasamente erróneas, al contrario. 
¿Por qué ese fallo de los mejore economistas del mundo? 
Porque los orgullosos economistas se habían encerrado más y más en una torre de marfil donde fabricaban como churros unos modelos económicos con supuestos cada vez más alejados de la realidad, pero de una gran belleza matemática. Recuerdo a un economista puntero que vino a hacer una estancia en el bdE, y se prestó a dar unas charlas sobre sus investigaciones. A la pregunta de qué era lo que más le motivaba cuando trabajaba en un modelo, dijo que la belleza (¿?). 
Los modelos al uso desdeñaban y desdeñan la Caja Negra, porque habría sido complicarlo meterla u hacerla compatible con unos supuestos de perfecta racionalidad intertemporal de los agentes y eficiencia de los mercados. 
Los mercados financieros han demostrado hasta el hastío que no son eficientes, que tienen al exceso en un sentido u otro, que minisvaloran el riesgo cuanto más desarrollada está una burbuja, y cambian de sentimientos unilateralmente y acumulativamente. Cuando coje una tendenca alcista o depresiva suele acelerarse y contagiarse. La regulación entonces vigente se demostró insuficiente, pero además, no se cumplía porque en épocas de auge los políticos no quieren romper el encanto de que casi todo el mundo se hace rico. 
Sin sector financiero, un modelo macro sencillo, sea monetarista o sea Neokeynesiano, conecta directamente la acrividad real (PIB) con el tipo de interés real (r). El tipo de interés real es el nominal menos la tasa se inflación. El tipo de interés nominal es determinado por la FED. Si es más bajo que el tipo natural o de equilibrio, se producirán expectativas inflacionistas que luego darán lugar a mayor tasa de inflación. Si está por encima, la actividad bajara por debajo del pleno empleo, aumentará el paro, y la inflación bajará. Puede decirse que cuando las cosas son "normales" este modelo simplista describe bastante bien la economía. Aparentemente, los años noventa fueron una de esas épocas, en que la gestión monetaria era fácil, casi de piloto automático, no había más que controlar suavemente que la inflación no se alejara demasiado tiempo del equilibrio. 
Pero por debajo de tanta felicidad, la desregulación financiera, en nombre de la eficiencia de los mercados, empezó a nutrir las operaciones innovadoras que llevarían a la burbuja. Cuando quisieron darse cuenta, tenían una burbuja creciendo a grandes zancadas, y nadie quería ser responsable de pincharla. 
Lo peor es que tampoco tenían un modelo contrastado para salir de la crisis post burbuja. Y menos que nadie Europa. EEUU se atrevió a una política heterodoxa que NO aumentó la inflación, y permitió a los sectores avanzar en su desendeudamiento y a la economía crecer y bajar el paro. 
Estos errores son de consecuencias gravísimas, como puede colegir cualquiera que diga en la cuenta de que la crisis lleva siete años. El gobierno miente cuando dice que estamos saliendo. A la lentitud que va mejorando, faltan años para normalizar los niveles de deuda. La banca, como vimos ayer (http://www.miguelnavascues.com/2014/03/anos-de-recesion-y-provisiones.html), está todavía muy lejos de su rescate total .El paro seguirá muchos años por encima de un nivel medianamente normal. 


jueves, 8 de marzo de 2012

Entendiendo a la Fed de Bernanke

La Fed es criticada por los RonPaulistas libertarios, por ser demasiado expansiva, y por demasiado restrectiva por los Nuevos monetaristas (ellos e llaman Market Monetarist, o  monetaristas de mercado).
Aquí intento hacer de abogado del diablo, teniendo en cuenta los objetivos de la Fed recientemente establecidos de una inflación medida por el deflactor del consumo privado del 2%. En la imagen represento las variables que creo son relevantes

FRED Graph

La línea oscura con triangulitos es el deflactor-objetivo del fa Fed, que ahora está en el 2,4% anual.
La línea azul es las expectativas de inflación que se deduce del rendimiento de los bonos a 5 años, restando el rendimiento del bono blindado contra la inflación.
La linea amarilla es el precio del petróleo, en la escala de la derecha, pues sus movimientos son mucho más amplio.
Yo creo que si miramos los precios hasta ahora, la inflación-objetivo se ha estado moderando, pero todavía está en el 2,4%, por encima del 2% idóneo.
si miramos al futuro, tenemos tres cosas: primero, la economía está creciendo, aunque, como dice Bernanke, a un ritmo subpar. Segundo, el petróleo está amenazando con subir y quedarse en niveles de precios altos, lo que no ha dejado de incidir (tercero) en las expectativas de inflación, que han subido desde principios de año bastante, del 1,6% al 2%. Nada alarmante, de momento, pero tampoco se ve un riesgo de deflación.
Luego hay argumentos para defender la actitud de la Fed, que recientemente anunció que no habría una nueva operación de inyección de liquidez.
Crecimiento, inflación moderada, expectativas de precios al alza, petróleo amenazante: argumentos incluso para los que como el gobernador Bullard, dicen que la Fed es demasiado permisiva. La política monetaria, por decisión de Bernanke, es consensuada, no decidida por una persona, como lo era antes con Greenspan. Desdde la burbuja, está mucho más escudriñada que antes, por los halcones y por las palomas, lo que hace el margen de libertad de decisión mucho más estrecho (aparte del ridiculous Ron Paul, que creo está perdiendo credibilidad a montones).
Lo único, es que los MM pregonan que el objetivo sea un PIBN al 5% anual, y ahora está por debajo, como se ve a continuación:

FRED Graph

El problema es que llenar ese bache supondría, dada la amenaza del petróleo y el auge de las expectativas de precios, rellenarlo de precios, es decir, obtener un 5% de PIBN sin que el PIB real creciera más que ahora (2,5%) y unos precios más dinámicos. Pero eso es lo que proponen los MM.
A mí me parece muy difícil mantener constante el PIBN creciendo al 5%. Ahora está en el 4%, lo que puede parecer poco, pero se está yendo para arriba. El objetivo del PIBN no es más que rechazar la importancia del PIB real como una derivada del PIBN: el PIBN está bien si crece al 5%, sea debido a un crecimiento real del 5% y cero inflación, o viceversa. Al menos yo no veo que esté garantizado una distribución constante entre PIB real e inflación. 
A posteriori, se descubre que los países como Suecia y Australia, "que lo han hecho bien", aparentemente han mantenido un PIBN, pero oficialmente no es así: Svensson lo ha dicho varias veces, que el Banco de Suecia sólo tiene un objetivo de inflación. Eso dice que no es tan importante el objetivo declarado, con tal que sea asequible y transparente y mantenga el crecimiento a largo plazo. 
En realidad, sea la Regla de Taylor, sea el PIBN, sea la tasa de inflación, los bancos centrales no dejan nunca de mirar el sector real, si no son totalmente irresponsables (como el BCE). 

martes, 29 de marzo de 2011

Objetivos monetarios: Discreción o reglas

John Taylor es un economista famoso. Es el inventor de "la Regla de Taylor": una propuesta que hizo en 1992 para que los bancos centrales siguieran una regla previamente anunciada, de un tipo de interés en función de dos variables: la inflación y el PIB. La regla que propuso en su artículo de entonces (véanlo aquí) era la siguiente:
                                                 r%p+2+0.5y+0.5(p-2)
Que se traduce en: el tipo de interés oficial de la Fed, r, debe ser igual a la inflación p, más 2 (2% de interés real más inflación) más un medio de lo que aumente el PIB por encima del crecimiento tendencial (o potencial) y, más un medio de la inflación menos 2, 0.5 (p-2). El razonamiento de esto es que cuanto más alta sea la inflación sobre un 2% (que es la inflación de equilibrio), más debe subir r, y cuanto más alto sea el crecimiento del PIB sobre su potencial y, más debe crecer r. Supongamos que p es el 2% (de equilibrio) y el crecimiento del PIB también: entonces los dos factores de la derecha se anulan (p-2=2-2=0) (y=0) y entonces r = p+2= 4%. Cuando la inflación y el PIB están creciendo a su velocidad aceptada, el tipo de la reserva federal es debe ser 4%.
Supongamos que entramos en una zona de recesión. que la inflación es 1%, y el crecimiento del PIB está 2% por debajo de lo deseado: entonces, sustituyendo los valores... r =1+0.5*(-2%)+0,5*(1-2)+2. Ahora tenemos dos factores que restan y r= 1+(-1)+(-0.5)+2 = 1.5%.
Así obtenemos con "toda facilidad" el tipo de interés que debe emplear la FED, con la ventaja de su transparencia, pues cualquiera podría adelantar cuál van a ser las decisiones del organismo. Pero las cosas no son fáciles, sencillamente porque las cosas tienen la funesta manía de pensar por sí mismas. Y además, ¿Qué índice de precios escogemos representante de las mucha medidas? Desgraciadamente, se impuso el IPC total, que es demasiado sensible a choques exógenos.
En el gráfico primero represento cuál fue el tipo de la Fed en la época más debatida (la del too low too long) y qué hubiera dicho la Regla de Taylor tomando varias alternativas de medidas de inflación: el IPC crudo y duro, y el IPC sin alimentos y energía. Tomo el pib tendencial como 2,5%, que no es exagerado. Los dato son anuales.
Como ven en la zona enmarcada entre 2003-2004, cuando Greesnpan bajó el tipo de la Reserva Federal al 1%, porque se temía una deflación, la regla por cualquiera de la dos medidas de inflación recomendaba un tipo de interés del 3%,  2 pp por encima del que hubo.  Un sentencia rotunda, que sólo podemos juzgar por lo que pasó entonces. Para ello, en el gráfico de abajo, vemos el comportamiento de tres índices de inflación: el IPC, el IPC-alimentos y energía, y el deflactor del PIB. Como ven, el deflactor y el IPC coinciden en una tasa inferior al 2%, nada alarmante, mientras que el IPC sin-sin (alimentos y energía) registra una tasa aún menor, rozando el 1%. Por otra pare, sabemos que el paro estuvo elevado mucho tiempo, y tan bajos niveles de inflación junto con un paro tan alto dieron pábulo a que había un riesgo deflacionista. Este riesgo fue valorado por la Fed como muy improbable, pero de consecuencias muy graves si se concretaba, lo que llevó a Greenspan (management risk) a preferir arriesgarse a una inflación elevada que pasivamente ver como se aproximaba a zona deflacionista, de la que Japón no había salido en 10 años.
Este factor introduce un riesgo que no es considerado en la fórmula (aunque la fórmula consiente excepciones a la regla).  Pero si hay más perturbaciones y riesgos no valorados que regularidades, entonces la regla sirve de poco.
Lo que no hubo al final fue deflación, pero tampoco inflación. Lo que hubo fue la burbuja especulativa inmobiliaria con todos sus "colaterales", que unos achacan exclusivamente al 1%, y otros a otros fallos financieros y de regulación. Pero es difícil decir que, si el tipo de interés hubiera estado en el 3%, hubiera abortado por sí solo la burbuja (como demuestra el caso de Inglaterra, que sí mantuvo la regla, y sin embargo tuvo burbuja. Y como demuestra que la burbuja se aceleró cuando la Fed recomenzó a normalizar los tipos). Por otra parte, es más seguro que sí se  hubiera provocado una deflación, a juzgar dónde estaban las tasas de inflación.
Para mí una muestra más de que en determinadas circunstancias la PM no puede basarse en reglas más que en breves periodos, y que no puede encargarse de dos frentes a la vez: la estabilidad real y la financiera.
Dejemoslo aquí.

 


jueves, 3 de marzo de 2011

burbuja y sus condiciones

Scott Sumner (aquí) se ríe un poco de Martin Felstein porque le pilla en un renuncio. En noviembre dijo que el QE2 de Bernanke no servía para nada, y era muy peligroso, pues podía originar otra burbuja (aquí). Hace poco, en (Feldstein2), reconoce que el despegue de la economía podría deberse al QE2, aunque sigue pensando que es peligroso, pues si Bernanke sigue forzando los tipos de interés a largo plazo a la baja (¿?) una burbuja es cuestión de tiempo, y se pinchará cuando los tipos a corto deban regresar a un nivel normal.
Los tipos a largo, para empezar, no han bajado, sino subido con el QE2 (como de ve en la línea verde del gráfico).
Segundo, Parece creer que  la burbuja de las hipotecas fue debida a que los tipos a largo fueron bajos por culpa del famoso 1% de 2003 de la FED. Sin embargo, el gráfico muestra una cierta insensibilidad del tipo de interés del bono a 10 años (verde) hacia el tipo monetario de la FED (azul):
FRED Graph

Por otro lado, yo me quedo la versión de Rajan, que ya expliqué aquí: los bajos tipos de interés propiciaron un aumento de la demanda agregada,o que en buena parte se desvió a importaciones. Los países como China acumularon Reservas en $ para que su tipo de cambio no se revaluara. Esas reservas, de casi 3 trillones de $, volvieron a entrar en USA buscando una rentabilidad alta... lo que trajo la burbuja, pasando antes por las titulaciones fraudulentas que estiraron el apalancamiento hasta el límite. Efectivamente, cuando la FED normalizó los tipos hasta subirlos al 5,25%, la burbuja estalló. Pero el caso es que no hay una relación directa entre los tipos a corto y a largo muy clara. Y es lógico: los tipos a largo están definidos por las expectativas.
Pero me queda una pregunta sobre la amenaza que plantea Feldstein: ¿es posible una burbuja cuando la economía está muy lejos de su potencial y el paro está en el 9%?
Quiero decir que en la burbuja anterior, la de las hipotecas, se dieron unas condiciones de optimismo general que no se dan ahora. Los trabajadores tenían expectativas de sueldos altos, trabajo, viviendas que subían de precio, y los bancos tenían la expectativa de financiación barata y ingenieria financiera que todo el mundo (en todo el mundo) compraba como caramelos. Antes de que venga una burbuja primero se tienen que dar una economía "petada", con pleno empleo y una demanda tan alta como para que el déficit exterior llega al 7% y origine el problema de reservas y movimientos de capital descritos. Y en EEUU la construcción y los recios de la vivienda siguen por los suelos; la gente está en paro o con miedo de caer en él; el déficit exterior está en niveles razonables ¿quién puede pensar en un crédito sobreabundante que cree una burbuja?

jueves, 24 de febrero de 2011

The FED in the interecessions period. (traducción)

En el gráfico de abajo, expongo el comportamiento de algunas variables en el periodo entre las dos últimas recesiones de EEUU. Pretendo ver si se ajustan a la explicación dehRaghuram Rajan y de David Beckford.
He seleccionado sólo tres variables por mayor claridad, pero creo que son suficientes.
Las zonas sombreadas son las dos recesiones que limitan el periodo. La línea continua azul es las ventas finales en los mercados internos. Es una aproximación al PIB nominal (que es la línea punteada azul); es la demanda interna, que incluye por tanto las importaciones y excluye las exportaciones y los inventarios. Si no me equivoco, es la medida preferida por Beckford para medir lo acertado de la política monetaria. La llamamos Ventas Finales a Compradores Internos (Final Sales for Domestic Buyers, o FSDB), y es un proxy a la demanda interna total (importaciones incluidas).
La linea quebrada continua es el tipo de interés oficial de la FED.
Finalmente, la línea quebrada es el tipo de interés hipotecario.
Lo que persigo es:
¿Tuvo algo que ver la bajada de los tipos de interés de de la FED con la burbuja inmobiliaria y posterior Gran Recesión?
En la primera recesión, en 2001, las Ventas internas caen mucho, y la FED baja sus tipos de interés  hasta un 1,75%. la recesión se acaba, y las ventas internas se recuperan hasta llegar casi al 4% de aumento anual.

Pero a finales de 2002 la demanda final flaquea, y, además, el empleo no aumenta como era de esperar;  Greenpan comienza a bajar aún más el Fed Funds, hasta llegar, a mediados de 2003,  al famoso "too low for too long" 1%.
Nótese que durante ese periodo y después la demanda final sigue acelerándose hasta llegar a una crecimiento anual excesivo, superior al 6%, y que llega hasta el 7,5% entre 2005 y 2006. En 2005, la FED comienza a subir y normalizar los tipos, aunque la Demanda Interna ha seguido avanzando excesivamente. Aquí, "excesivamente" quiere decir una cosa muy concreta: las importaciones (que no entran en el PIB) se estaban disparando y el déficit exterior llegó a cifras superiores al 5% del PIB. (Recuerdo que entonces Greenspan decía que no era inquietante, pues la revolución de las finanzas permitía más endeudamiento exterior.)
Pero aquí entran las matizaciones de R Rajan: hay países que son exportadores (exporta o muere sería su consigna), y que han decidido ajustar su tipo de cambio (devaluar) lo que sea necesario para no perder sus mercados. Esto supone una esterilización de la política de la Fed, pues su expansión monetaria es exportada a esos países, los cuales acumulan gran cantidad de reservas para mantener su competitividad.

De modo que, a la pregunta de si la política de tipos al 1% de la Fed influyó en la burbuja y la crisis, la respuesta es sí. No es un problema de culpabilidades: La FEd obedecía a su mandato dual (empleo máximo sin inflación) si no fuera por la política mercantilista de los países asiáticos, la Fed no hubiera creado esa acumulación de reservas en esos países. La primera responsabilidad es sin duda, el mercantilismo de China y otros.
En el frente financiero, hubo, como dice Bernanke, fallos de regulación y supervisión que fueron el origen del gran apalancamiento bancario y la crisis final.
En resumen, la Fed creó un crecimiento de la demanda interna excesivo, cuya efectividad se desvió hacia importaciones de países con control de cambios, lo cual creó un exceso de fondos que había que colocar, y que fueron a EEUU.  Por eso la creación de empleo en la recuperación fue lenta. Y los fondos en busca de rentabilidad crearon las circunstancias propicias para que la creatividad financiera se lanzara a crear nuevos productos de dudoso valor, que permitieron en gran apalancamiento de la banca.



The FED in the interecessions period.

In the chart below, I discuss the behavior of some variables in the period between the last two U.S. recessions. I intend to see if they fit well to the explanation of R. Rajan  and Beckford.
I selected a few variables for greater clarity, but I think that is enough.
The shaded areas are the two recessions that limit the period. The solid blue line is the (% anual of) final sales in domestic markets. It is an approach to GDP (in dashed blue line): it is a measure of domestic demand, which includes imports and excludes exports and inventories. If I understand correctly, is the preferred measure for David Beckford to measure how successful has been monetary policy. We refer to as final nominal domestic demand.
The continuous black line is the interest rate the Fed official.
Finally, the broken line is the mortgage rate.
What I seek is:
Did have something to do  the drop in interest rates by the Fed with the housing bubble and subsequent Great Recession?
In the first recession in 2001, domestic sales fall much, and the Fed lowered its interest rates to 1.75%. When the recession was over, domestic sales recovered to almost a 4% annual increase

But in late 2002, the final demand falters and begins to fall, and Greenspan drops further Fed Funds, until mid-2003, the famous "too low for too long" 1%.
Note that during this period and after, final demand continues to accelerate up to a very high yearly growth, exceeding 6%, and reaches up to 7.5% between 2005 and 2006 (note the differnce with NGDP: that difference are imports). In 2005, the Fed begins to raise rates, although domestic demand has continued to rise too much. Here, "too much" means something very specific: imports were being ballooning,  and the external deficit reached more than 5% of GDP. (I rememberGreenspan saying then that it was not disturbing, since the revolution of finance allowes more foreign debt.)
But here come the nuances  of Raghuram Rajan: there are countries that are exporters ( their philosophy is "exports or dies"), and have decided to adjust its exchange rate(devaluation), what  was necessary not to lose their markets. This translate to an sterilization of Fed policy, since monetary expansion was exported to these countries, which accumulate large amount of reserves to maintain their competitiveness.
Thanks to this policy, the Fed was creating jobs in the rest of the world: inflation of demand in the U.S. was leaked to import.
The Fed, which would increase employment, does not realize that employment was been "exported"  to those countries.
The next point is equally important: increasing the U.S. money supply was recycled back as reserves in search of profitability. And here begins the history of mortgage securities created by domestic banks eager to mediate between these flows of funds coming from all corners of the globe. Note that mortgage rates 
doesn´t  respond in 2005, when the Fed begins to raise the interest rate , due on one hand to the large supply of funds coming from abroad and that the Fed had inadvertently helped creat; on the other hand, because of the anesthetic effect of the promise by the Fed that interest rate will continue to be low for much time...
So to the question if the low interest rate during so much time has contributed to the ballooning of leverage and the crisis, the answer is yes. Yes for the final demand was "too high too much times", and yes also for the flows od fund from the rest of the world led by  the loosening of monetary policy. 





There is not a problem of guilt (or only one guilty): The Fed followed its dual mandate. If were not for the mercantilist policy of Asian countriesthe Fed probably had not created such an accumulation of reserves in those countries. The first responsibility is undoubtedly China'smercantilism and others.
On the financial front, there were, as Bernanke says, regulatory and supervisory failures that were the source of the high leverage andthe final crisis; in part, responsability of Fed.
Summing up,  the Fed created an excessive  growth in domestic demandwhose effectiveness  in employment was diverted to imports from countries with exchange controls. All that  created a surplus of funds that had to be placed. Funds in pursuit of profitability created propitious circumstances for financial creativity to be acelerated to create new products of dubious value, which resulted in high leverage of banking.