"How can I know what I think until I read what I write?" – Henry James


There are a few lone voices willing to utter heresy. I am an avid follower of Ilusion Monetaria, a blog by ex-Bank of Spain economist (and monetarist) Miguel Navascues here.
Dr Navascues calls a spade a spade. He exhorts Spain to break free of EMU oppression immediately. (Ambrose Evans-Pritchard)

miércoles, 29 de junio de 2016

Los mercados desorientan

La brusquedad con que ha impactado el Brexit en los mercados financieros está en relación directa con el optimismo en los últimos dos días de los no Brexit. Cundió la voz de que el asesinato de Jo Kox, la pobre parlamentaria laborista, y el espíritu de reconciliación que se respiró después, había desarmado a los más virulentos brexistas... Las casas de apuestas empezaron cotizar alto la derrota del Brexit. Las palabras de Luis de Guindos son toda una expresión de ingenuidad, o quizás de desconocimiento de cómo funcionan estas cosas: "la libra está subiendo, lo que sería imposible, etc... Tranquilos, estoy convencido que el Brexit no va a ganar".
Por una parte, los eventos de la calle alimentaron ciertas expectativas de los mercados, que reaccionaron colocándose fuertemente en la posición ventajosa al no Brexit. Pero eso, a su vez, levantó el ánimo de los politicos anti Brexit y por UE, lo que empujó un poco más arriba las apuestas.. A ello contribuyó Nigel Farage, que en en plena votación confesó que sus amigos de la City que seguían el escrutinio daban por muerto el Brexit. Él mismo se declaraba perdedor. 
Nunca se sabrá si al final esto sacó de sus casas a a los brexistas, o dejó en las suyas perezosamente a los del Remain, o simplemente los unos y los otros lo tenían decidido de antemano. Pero los mercados se equivocaron, y el viernes tenía que deshacer posiciones con grandes pérdidas a toda prisa. En esos casos en que se producen grandes pérdidas, la incertidumbre aumenta, inevitablemente, y la confianza no se recupera fácilmente. Las posiciones contrarias ya no son tan unánimes, y seguramente no se reafirmaran ante un proceso de negociaciones mes que los politicoa no quiero quieren aclarar. La rumorología, y los constantes desmentidos, estarán a la orden del día mucho tiempo. 
Ese error de valoración va a tener más incidencia en la economía real que si no se hubiera generado esa unanimidad, porque la caída habría sido más suave. 
Creo que el fallo, la ineficiencia, de los mercados es debida en gran parte a la unanimidad de las posiciones y a la velocidad con la que se hacen y se deshacen. Cualquier posición bursátil pro Brexit era tanto más arriesgada cuanto más unanimidad había. A su vez, ese se interpretaba erróneamente como que los votantes iban a sentirse cohibidos por lo que decían los mercados, lo que es una gran estupidez. Nigel Farage, líder brexista, se dejó llevar por eso, aconsejado por sus amigos de la City dio por perdido su Brexit.
Creo que lo último que se debe hacer es confiar en que los mercados lanzan mensajes fiables.
Los  eventos críticos, por definición, no avisan. Sí hay gente que sabe analizar las condiciones y los riesgos, pero nadie es capaz de decir cuándo exactamente se producirá el próximo revés. Mientras, el mercado sube, lo que invita a meterse por lo menos un día más... Y cuanto más días suben, más confianza generan, y más se extiende la creencia de "que está vez será distinto". Basta con creer que se pueden parar, pero no caer... Pero todo lo que sube, baja. Lo que uno interpreta como que ha subido demasiado.  ¿Y cómo se mide eso? No se mide. Una subida de un 2% puede ser excesiva, mientras que una de 20% puede ser escasa. El problema es que el movimiento contrario se puede producir con gran velocidad y sin límite. Cuando los si vergüenzas dicen, después de la primate caída, "la bolsa esta barata ahora", es que tiene  una gran cantidad de activos que no saben cómo quitarse de encima. Quieren liquidez, como todos, pero se encuentran con que nadie les compra, por rige unánimemente, todo el mundo quiere liquidez. 
Lo que quiero decir es que hay una subjetividad ineludible en valoración de las posiciones, como decía Keynes. Keynes decía que no hay información suficiente para valorar el riesgo presente y mucho menos futuro. Esa falta de información la llamaba incertidumbre. Este concepto era la base de su sistema teórico. Hay razones riesgos que se pueden cuantificar probabilisticamemte, pero es un error muy extendido que todo se puede valorar probabilisticamente. Los modelos de estomaciom del riesgo no deben aplicarse a distintas circunstancias, no debe tomarse como evidencia empírica lo que ha sucedido en el pasado. Las estadística vas pueden abarcar un periodo muy largo  pero eso no garantiza ue sean relevantes para el día siguiente. En contra de lo que decían los clásicos (y dicen machaconamente hoy los nuevos clásicos), es obvio que le futuro se adivina por aproximación. El inversor que tiene un proyecto, dejará llevarse por opiniones de otros, pues no tiene otra fuente disponible; por mucho que haga cálculos actuariales, al final tendrá que poner él lo que supone que le va a rentar la inversión, cuanto le va a suponer de impuestos, cuanto van a subir o bajar los salarios... Y, sobre todo, que va a hacer la competencia cuando descubran lo que se propone hacer. Él tiene que poner esas cifras cruciales. Puede dejarse llevar por el optimismo o el pesimismo, y es difícil que no lo haga. 
Al final, si invierte o no, y en qué cantidades, y con qué tecnología, dependerá en una buena parte de un estado de ánimo, lo que Keynes llamaba los "animal spirits", cuyas oleadas son las que determinan los cilios económicos, los estados prolongados de bonanza o de estancamiento. 
En los mercados financieros, esa subjetividad implica estar constantemente (¿histéricamente) vigilando los acontecimientos, para cambiar la cuantía, o la composición, o la cobertura. Esta vigilancia continua aumenta la volatilidad de los mercados. 
El fracaso del Brexit no es más que un ejemplo en pequeñito del fracaso de los mercados en 2008. Una oleada en tono menor, y breve, pero sencillamente igual que la oleada de optimismo sobre el mercado inmobiliario en aquellas fechas. Lo malo es que ningún dato de la economía real desentonaba. La inflación era razonable, lo cual confirmaba la tesis optimista de que "esta ves es distinto". Esta expresión no quiere decir que se espera un crecimiento continuo del precio del activo en cuestión: basta pensar con que no va a caer de su precio actual. En 1919, el gran economista Irving Fisher estaba convencido que la bolsa americana había alcanzado un "plateau" permanente, lo que era sencillamente una insensatez. Los mercado anuncia se estabilizan, lo que es engorroso, porque ¿cómo justificas que el nivel de hoy está acorde con los fundamentals? Es un error buscar colocarse en el valor fundamental de un activo, porque es imposible saber cuál es. 
Esto hace que la desconexión entre lo financiero y la economía real sea entre considerable y enorme. Si la variable más importante de las expectativas está fundada al final, irremediablemente, en la subjetividad, y en contagio, se comprende que la conexión se pierda frecuentemente. 
Sin embargo la economía real necesita de lo financiero. Pero no de la exuberancia financiera. Pero la exuberancia es endógena: Keynes también decía que en el mercado el especulador no se fija en lo que vale una acción, sino en los que piensan los demás que vale. Eso lo trastoca todo. Lo decisivo es lo que todos creen que van a hacer los demás, y esto refuerza la unanimidad de los movimientos en oleadas. 
No caben matices en los mercados. Las movidas son como las estampidas de un rebaño. Por muy seguro que uno esté de su valoración, una caída sistémica le urge a salir, a vender como sea. La liquidez se hace el bien más preciado. 
Bien, pues pretender que esto es racional, es una pedantería. 


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