Trichet y los "efectos de segunda ronda". Economistas de la ceja

Trichet ha subido los tipos, y piensa seguir subiéndolos, porque teme -ha dicho- los "efectos de segunda ronda". Esto es un latiguillo que oirán muchas veces, pues el BCE lo saca cada dos por tres. Yo he visto, en la OCDE, al representante del BCE sacar ese espantajo contra la opinión de todos, allá por el 2000, cuando la crisis de las tecnológicas. Aquí en España, nuestra casta de "economistas-de-la-ceja", todos políticamente correctos, se apoyan mansamente en ese latiguillo para no opinar. Al fin y al cabo, les han enseñado que la política monetaria sólo tiene efectos precios, así que, para qué inquietarse.
Se llama a los efectos de segunda ronda a la repercusión al alza de los precios básicos de abajo a arriba, principalmente a través del aumento salarial. En la cadena del proceso inflacionario, los salarios son el engranaje que transmite hacia los precios finales el impulso alcista. Pero como se trata de un proceso continuo, ha de contar con el aumento incesante del dinero en circulación. Sin esto, todo se quedaría en un cambio de precios relativos a favor del que ha conseguido el primero la subida de su renta.
Aquí ofrecemos, en el primer gráfico, con datos del BCE, una visión completa del mercado de trabajo de la zona euro.
Como se ve, el paro ha subido con la crisis, y no apunta a que vaya a bajar. Alcanza más de un 10%, aunque la media oculta que en algunos países (España) la tasa de paro es más alta. Con esta tasa de paro, ha de suponerse que los trabajadores tienen menos fuerza negociadora para forzar al alza los salarios. Y, efectivamente, como se ve en la línea azul, el Coste salarial por persona está creciendo por debajo del 2%. No es de extrañar, dado el bajo crecimiento de la demanda de empleo (verde).
Estos son datos del BCE, que si están mal (como la subida de tipos del 2008, baneada de sus series, como denuncié aquí), a ellos les toda revisar.

Como son del BCE los  siguientes datos sobre el mercado monetario: en el gráfico de arriba,  se ve el estado de de la velocidad de circulación de la M3 (es la velocidad a la que circula el dinero. Cuanto más baja, menos demanda y menos riesgo de inflación) y y el bajo nivel del multiplicador de la oferta  monetaria (M3/Base monetaria. Tiene la misma interpretación que la anterior). En el de abajo, el nivel de la inversión productiva  en relación al PIB (I/PIB), cuyo extrema  e incesante caída demuestra que las empresas están para guardar sus escasas ganancias en líquido. y la demanda de trabajo, que crece al increíble ritmo del 1%.
Las declaraciones de Trichet no hay por donde cogerlas . No hay, porque no puede ser, "efectos de segunda ronda" cuando los salarios está creciendo por debajo de 2%, el paro está más alto que nunca en la corta vida del euro, la oferta monetaria está decayendo y la velocidad de circulación también.
Lo único a lo que se puede agarrar Trichy es al IPC general, que, como hemos dicho infinidad de veces, no representa el riesgo de que la inflación esté alimentándose ladinamente con "efectos de segunda ronda".  Esta burda argumentación, falaz, es tragada como si fuera solomillo por economistas españoles, que repiten como un latiguillo que es que "Europa somos un desastre", no somos como USA, y necesitamos que nos castiguen. Este masoquismo (que suelen repetir ad nasueam economistas bien colocados en altos cargos, con rentas varias adyacentes a sus cargos oficiales) se transmite pasivamente por toda la correa de transmisión que va de las cabeceras podridas de los partidos a los periodistas, pasando por insignes casas como FAES.
Sí, en España hay corrupción, pero es más letal aún la corrupción y desidia intelectual.
Y ahora, todos a procesionar, para que los guiris nos tiren unas monedillas. Porque esa es otra: la salvación por el turismo, otra falacia de la que hemos de hablar.
La burrocracia europea es una lacra, pero la que es más dañina es la del BCE, que tiene un poder inconmensurable para hundir economías con la anuencia y el aplauso de nuestra casta casposa de la economía nacional de la ceja bien colocada, que, para cubrirse, suelen hablar del sexo de los ángeles y de cuántos caben en la cabeza de un alfiler; como éstos, que, como el cine español, sólo saben premiarse a sí mismos. En realidad les pagan por dar cobertura ideológica a los del mangoneo, y de vez en cuando, por lo bajo, se atreven a susurrar voces discordantes... a noche a oscuras, cuando están con su santa esposa. Hasta ahí les llega el valor. No ha de pedírseles más, pobres, que han de defender una jugosa renta y sus complementos de los envidiosos. Los del otro lado, los sin ceja (Rallo & al), ni siquiera hablan de ángeles; esos son de TEBEO en blanco y negro.

En el fondo, tengo un blog para poner esto...

La decisión de Bernanke

Síííííí

En EEUU, se habla de que la FED está agotando el plazo de la QE2, es decir, de las facilidades monetarias añadidas, y se discute si la economía tiene ya la suficiente fortaleza o no. En la figura he pintado tres variables que pueden decir algo al respecto.
La línea roja es la inversión empresarial en equipo y nuevas plantas respecto al PIB. La segunda es la tasa de beneficios empresariales respecto al PIB. Es claro que en los últimos 60 años ha habido una relación: a más beneficios, más inversión. la línea verde es el índice de empleo.

Los datos de finales de 2010 indican que la tasa de beneficios/PIB ha recuperado uno de  sus niveles más altos, por encima del 7,5%, solo rebasado tres veces desde 1947; por lo que sería de esperar que la inversión/PIB vaya en ascenso, como ha sucedido en esas ocasiones.
Sin embargo, el último dato de tasa de inversión/PIB es el más bajo del periodo de más de 30 años, apenas llega al 10%, tasa que no se ve desde los años 50/60.

¿Qué hace la empresa cuando obtiene beneficios crecientes y no compra bienes de equipo? Los atesora en instrumentos líquidos para esperar una ocasión más propicia de invertir. Eso sucede ahora, y es indicio de falta de confianza en que se mantengan las condiciones idóneas de inversión. Prosigue, en definitiva, el atesoramiento de liquidez; como se ve en este magnífico gráfico de Beckworth en su blog, en donde se ve que el aumento de la base monetaria por parte de la FED (linea verde)  "se ha quedado en el camino"; es decir, no se ha convertido en un alza de la oferta monetaria vía multiplicador (línea azul), y por eso la velocidad de circulación  del dinero (linea roja) ha bajado. La demanda de dinero sigue siendo alta, y por eso las empresas prefieren guardarlo que gastar en capital productivo.


De modo que si el reciente impulso monetario no ha restablecido del todo la confianza empresarial, puede suceder que la inversión/PIB no acabe de despegar, con lo que el empleo seguirá siendo débil. La falta de dinamismo de la inversión explica la falta de dinamismo en el empleo, por debajo todavía del empleo de antes de la crisis, como muestra la línea verde, un índice de nivel de empleo desde 1947.
La ayuda monetaria de la FED a contribuido a reponer los beneficios a niveles muy altos, pues ha bajado  los costes de financiación. Pero eso no se ha traducido en aumento de capital -en parte porque sobra capacidad ociosa todavía. La FED parece que se va a entregar a las presiones de los "halcones", que están deseando restringir el crédito.
¿Quiere esto decir que es pronto para cortar con el QE2? todo apunta a que así es. Sin embargo, Bernanke, creo, dejará una puerta abierta por si hay un brusco cambio de escenario, como parece sugerir el panorama mundial. Creo posible -ya lo he dicho- que se repita lo de 2008: una recaída mundial y los precios del petróleo (y del oro, por cierto)  en caída libre.





PS: para terminar, replico el gráfico de Beckworth para la zona euro. De nuevo sale una cosa muy curiosa, completamente distinta, pero con un significado similar: tanto el multiplicador como la velocidad del dinero han estado cayendo, lo que desde luego no da pie para endurecer la P Monetaria, pues quiere decir que la gente, empresas, y bancos están reteniendo liquidez.

Hace unos días,

en Por-culpa-del-petroleo-y-de-los-bancos., me preguntaba si no era llegada la hora de revisar a la baja las brillantes perspectivas del FMI para este año. Hoy, en FT, Martin Wolf explica muy bien ese "derrotismo".
Tenemos un mundo dislocado, con unos países avanzados atascados y con una deuda pública y bancaria creciente; tenemos unos países emergentes que están demasiado dinamizados, con inflación creciente, exceso de demanda, y crédito excesivo; por cierto, que es esta demanda la que está haciendo subir el petróleo, y no la Política Monetaria de los avanzados. Esto se ve reforzado por la negativa de estos países. liderados por China, a dejar apreciar sus monedas, lo que les ayudaría a frenar su excesiva demanda interna. Y, finalmente, tenemos una zona euro que es una zona totalmente sin locus dentro de un mundo dislocado.
Lo más curioso es la afirmación del Financial Stability Report -división importante del FMI- que "los riesgos para la estabilidad financiera mundial han disminuido". Es una afirmación ciertamente arriesgada, que tiene la ventaja de especulativa, por lo tanto más fácil de de difuminar cuando el viento venga de contra.
Por lo tanto, me temo que estemos ante una de esas infamantes revisiones que hace el FMI cuando se equivoca. La basculación del péndulo (sobre todo si los capitales deciden abandonar los emergentes)en caso de susto imprevisto puede ser morrocotudo.

La importancia de crecer

Como complemento al post anterior, represento en el gráfico dos escenarios alternativos
-el azul representa con una deuda del 100% del PIB, sin déficit primario,  con un tipo de interés medio del 5% y sin crecimiento.
-el rojo, representa una deuda inicial del 150% del PIB (debido al efecto devaluación), y un crecimiento nominal del 5%, igual al tipo de interés de la deuda.
En el primer caso, a pesar de partir de una deuda inferior (la que estima Nomura que es si se incluyen la recapitalización de cajas), hacia el 2030 tendríamos un 250%/ PIB de deuda.
En els egundo, con una deuda de partida un 50% superior, sin embargo el crecimeinto del PIB hace que la deuda "sólo" llegue al 125%/PIB.
Aplicación de la fórmula Dt = Do (1+r-pib)t, siendo pib la tasa de crecimiento. no hay déficit primario

Una propuesta de salvación del euro

A) En un año, desde que en marzo 2010 comenzó la crisis de Grecia, las soluciones que se han instrumentado para salvar el euro han traído las cosas a peor, como se ve fácilmente en la imagen que tomo del Financial Times. Hace un año, los países en "Entredicho" (países E) pagaban por su financiación a dos años el tipo de interés que se ve en la capsulita negra. Al cabo de un año, la desconfianza a su capacidad de pago ha multiplicado hasta 5 veces el tipo exigido por los mercados para conseguir dinero, como se ve en el balón gris. Los países rescatados han sido los que peor han evolucionado, lo que cuestiona seriamente la estrategia que se ha seguido.
El euro ha sido impedimento para recuperar la normalidad. Los planes de reformas instrumentados desde el centro, tanto a los países rescatados como a los todavía no rescatados, han reforzado las barreras al ajuste.
El euro no permite ajustar costes internos a la competitividad exterior. Los planes de rescate son de dudosa utilidad si no se consigue que las economías E crezcan y generen recursos para devolver sus deudas.
La regla de oro no escrita en el euro: NO devaluación, NO quita, NO salida del euro (ND, NQ, NS), ha taponado cualquiera de las salidas normales en estos casos: devaluación, quita parcial negociada, crecimiento,  exportaciones, empleo, y reducción de la D/PIB tanto en el numerador como el denominador. Ahora se pretende un método en que sólo se invita a reducir el numerador, sin quita, y  con un ridículo plan de competitividad que no sirve para nada.
Es claro que siguiendo el camino actual, el euro estará cada vez más proclive a desaparecer traumaticamente.
Si se quiere que el euro salga vivo, y a la vez que la zona solucione sus problemas y crezca,  habrá que intentar otra cosa. Ese camino debe, prioritariamente, permitir crecer a los países E.
La doctrina  actual  de que cada país debe luchar internamente para recuperar por sí mismo la competitividad es inútil, pues el objetivo es un blanco móvil a medida que los países Fuertes (F) como Alemania  sigue aumentando su propia competitividad.
La permanencia en este esquema sin salida no hará más que empeorar las cosas, mientras lo único que se ofrece a países como España (como se ve en la imagen, el mejor tratado por los mercados) sea varios años sin crecimiento o crecimiento negativo. Con un paro de 5 millones, o 20% del PIB, es abrir un horizonte a que el paro sobrepase el 30%, a la desesperación de la gente y a que emerjan ofertas políticas de "acción directa", como sucedió en la crisis del 29. Seguiremos hablando.

B) La única posibilidad de que el euro se salve es primero desatascar el problema bancario y de deuda y permitir que los países en dificultades crezcan. 

Ya he dicho otras veces que esto se puede hacer 1) como hasta ahora, intentando que los individuos y las empresas modifiquen su contabilidad, saquen a la venta sus activos para reponer liquidez y capital, y que los salarios y los precios bajen significativamente. Ye hemos comprobado que eso es imposible por la oposición de grupos de interés que prefieren mantener unos activos ficticios, aunque sus ingresos caigan a cero. 

2) Se puede hacer vía ajuste de cambio, que con mucha mayor celeridad lograría esas bajadas en los precios de activos, bienes y salarios.  Pero una ruptura así del euro sería de una incertidumbre inconmensurable que podría desbaratar todo. 

Ahora bien, recojo el guante que lanzó Martin Felstein, hace un año, cuando la crisis griega, en , FT, febrero del 2010, donde proponía unas "vacaciones temporales" al dracma griego.

Supongamos que, de manera públicamente pactada, y con el apoyo explícito de los países centrales C, se rompen las reglas y se permite una ajuste cambiario transitorio a los países  E. Supongamos que, para que no se extienda el pánico se daría un plazo concreto (3 años?) al periodo de ajuste al final del cual las monedas regresarían a la UM. 

Para mayor claridad, pongo un ejemplo de dos países, España (deudor), y Alemania (acreedor).

Un ajuste cambiario de España frente Alemania tendría unos costes en términos de aumento del peso de la deuda de España frente a Alemania. Una depreciación de la "peseta" frente al euro del 30% supondría un aumento de la deuda  exterior del 30%. Si la deuda exterior española es un 160% del PIB, pasaría a ser del 200% del PIB. Ahora bien, un depreciación de ese nivel supondría un aumento del activo neto de Alemania frente a España. Alemania, que se mantendría en el euro, se apreciaría y sus activos aumentarían de precio proporcionalmente.

No sólo eso: además, el tipo de interés de Alemania se reduciría enormemente (lo que aumenta su capacidad de financiación) mientras el tipo de interés de la deuda en euros de España no subiría si el esquema garantiza que Alemania, con su capacidad añadida, pueden reestructurarla. Alemania tendría una capacidad mayor que ahora para refinanciar a España condicionalmente.

En suma, Alemania tendría un 30% de activos más frente a España, y España un 30% más de deuda frente Alemania. Alemania se financiaría a un tipo de interés mucho más reducido, mientras que España obtendría una restructuración de su deuda a un tipo más bajo que el actual. Eso sí, en euros, por lo cual la deuda expresada en la peseta transitoria sería mayor.

C) Este reajuste de precios de los activos es fundamental en la salida de un conflicto como éste. España necesita abaratar su activos frente al exterior, para hacerlos atractivos y venderlos, lo que sería un aporte de capital de necesario. (Cuando se habla de ajustes cambiarios, suele hacerse sólo desde el punto de vista del abaratamiento de lso bienes, sin embargo, los activos son tan importantes o más.)

(La deuda interior sería nominalmente igual entre acreedores y deudores, si bien su capacidad adquisitiva exterior habría disminuido en el porcentaje devaluado).

Lo que se añade como pérdida al país devaluador, se convierte en una ganancia  de capital para el país que permanece en el euro: un aumento de su capacidad financiera frente al exterior. Siempre ha sido así: una reevaluación es un premio al país revaluado, que gana en capacidad financiera frente al exterior. Puede comprar más bienes y activos a los demás países. La pregunta es: ¿la suma neta de valoración de activos y pasivos sería más manejable? yo creo que sí, en la medida en que se hace bajo el auspicio de los países fuertes, que garantizarían las deudas de los países devaluados. Esta garantía amortiguaría el efecto negativo global en los activos del país. Incluso en este esquema, en que los países C salen garantes desde el principio del buen resultado, el ajuste cambiario no tendría que ser forzosamente excesivo. 

Por ello, habría que enfocarlo como un punto de partida garantizado de ajuste para salvar el euro. Si desde el principio no se deja claro que el objetivo es volver al euro en cuanto se normalicen las cosas, los mercados perderían inmediatamente la confianza en el esquema de ajuste. Así,

Un esquema de ayuda creíble alentaría que los sectores privados extranjeros adquirieran también activos de los países E como inmuebles, al bajar de precio con la devaluación. No tendrían que esperar a que los dueños de los pisos reconocieran contablemente el valor real: simplemente serían un 30% más baratos para los poseedores de euros. Comprarían en la moneda devaluada, con la confianza añadida de que el apoyo de los países C aseguraría una recuperación de ésta por la entrada de capitales y la mejora del saldo exterior.

1) los países E pueden ahora crecer, exportar a los países C, recuperar crecimiento de renta y empleo, y saldar sus deudas en los términos que se hayan acordado.

2) Los países C absorberían las exportaciones de los demás, con lo que reducirían sus excedentes exteriores, gracias a la apreciación del euro, que además les facilitaría la lucha contra la inflación.

3) Esto podría canalizarse a través del instrumento  ya existente llamado European Stability Mechanism (ESM) , que acrecentaría su capacidad en la medida de la devaluación de los países C. 

 No haría falta aumentar nominalmente su nivel de fondos, pues su volumen disponible aumentaría en términos de las nuevas monedas. Puede que haya que pensar en una quita de deuda, pero no en mayor medida que antes. La deuda en pesetas ha aumentado, pero la deuda en euros reconocida ahora es menor que la real. 

Los mercados, creo, reaccionarían positivamente a este nuevo esquema, mucho más confiable, y bajarían las primas de riesgo tan enormes. En poco tiempo, esos tipos disparatados se normalizarían, lo cual facilitaría aún más la regla que rige en estos casos: que el tipo de interés sea inferior a la tasa de crecimiento. 

Pero no se volvería a la situación absurda de que los tipos de la deuda fueran tan bajos como los de Alemania, fuente de gran parte de los problemas actuales. Los mercados aprenderían que no todos los riesgos son iguales. 

La puesta en práctica no es fácil, pues cualquier sospecha alentaría la fuga de capitales de los países E.

Puede argüirse que la transición provocaría pánico en los tenedores de activos en euros; pero ese pánico ya está en marcha en muchos países, en los que la gente silenciosamente está sacando su dinero y colocándolo fuera (Irlanda por ejemplo). Puede asegurarse que cuando las primas de riesgo llegan a lo que se ve en la figura,  la gente busca la salvación de sus ahorros como sea.

En todo caso, la ventaja de este esquema es que creo que es más productivo par las partes implicadas que lo que se ha hecho hasta ahora. Y es más probable que se salve al euro, aunque haya una interrupción transitoria, pero pactada.

Una solución teóricamente igual sería practicar los ajustes de activos y pasivos, de salarios y precios, sin devaluación. La experiencia actual es que los grupos de interés lo impiden sistemáticamente, y eso lo hace más largo y con menos profundidad. Ya en 1953 Friedman que era más rápido y fácil ajustar vía cambiaria que internamente. Y la extensa experiencia del siglo XX lo demuestra. (Y la corta experiencia del euro tambien, sensu contrario)

Algunos dirán que es una locura, pero estoy seguro que es menos locura que lo que se hace actualmente.

Huida a la liquidez

Siguen los sustos: S & P advierte a EEUU sobre su déficit y su deuda. Resultados (gráficos del FT): 

1) Bolsas y petróleo caen

2) Pero: Esterlina sube frente al euro. Euro cae frente al $

3) Pero desciende el tipo de la letras USA y la curva reduce su empinamiento...

Es curioso que un aviso tan grave tenga un efecto tan tortuoso: S & Poor´s cuestiona la solvencia de la deuda USA, y la deuda USA sube...

A lo que voy: cuando hay dudas mayores, la gente -es decir, los inversores, es decir, China- se va a refugiarse al $ a los Treasurys, aunque las dudas sean sobre USA. El euro no es un refugio para el dinero qye huye de las bolsas. Y menos la deuda en euros de algunos... Eso que djo Zp, que los chinos nos iban a comprar deuda, o Cajas, porque él es la órdiga de guapo, es un cuento chino. Ya lo sabíamos, pero hoy ahí está la prueba andante: las carteras se vacían de euros, y compran deuda a corto americana. Es una huida hacia la liquidez, pero hacia cierta liquidez... La que aquí falta.

El "Transatlántico"

Zapatero dice que la economía española es un Transatlántico, y que los ajustes "ya están hechos".
De Consenso del mercado hoy:

El Tesoro español ha colocado hoy 3.509 millones en letras a 12 meses al 2,77% frente al 2,12 de la subasta anterior, y 1.149 millones a 18 meses y al 3,36% frente al 2,43 anterior. En total ha colocado 4.658 millones con una fuerte subida que en el caso de los tipos marginales pasan de 2,17 a 2,90% para las letras a doce meses y de 2,50 a 3,49% para las letras a 18 meses (Europa Press) 

El jueves subastaremos bonos a 10 años.  ¿quién sacaba pecho hace pocos días diciendo que nos habían "diferenciado" de los otros, y que la prima estaba mejor que nunca, por debajo de 2%? Los milagreros, que tanto abundan. La letra a 18 meses al 3,49%, el bono a 10 años a 5,58%: estos vaivenes son muy buenos para la inversión.
Otra noticia: los pisos han caído desde su máximo "sólo" un 15%. Imaginen lo que queda todavía por sacar a la luz en pérdidas.
Hemos visto el otro día que las inyecciones de liquidez del BCE han caído drásticamente, aparte de haber subido el tipo; ayer veíamos que las Cajas "pierden aceite", o sea, depositantes, mientras que, para remarcar la jugada, el Banco de España prohíbe guerra de extra tipos, por lo que se hace a cubierto. Cuando se cierra un mercado, se abre automáticamente uno "paralelo" (antes de estos tiempos de exquisitez, llamados mercados negros). En éste la guerra será más despiadada, y los tipos, más altos.

Mientras, el BCE, a su bola:

"El boletín mensual del BCE mostró un mensaje es moderado en cuanto la perspectivas de inflación y no ofreció orientación adicional acerca de la fecha de las próximas subidas de tipos. La perspectiva del BCE sobre la inflación muestra una significativa cautela, y reafirma la prioridad absoluta (y anterior al crecimiento económico) de evitar efectos de segunda ronda que puedan extender aumentos de los precios en todos los sectores de la economía. Por lo tanto, el BCE alerta de esos efectos de inflación de segunda ronda, pero no consideramos que el informe mensual muestre un tono agresivo, aunque deje la puerta abierta a nuevas subidas de tipos de interés". El BCE expone que el aumento de la M3 (desde +1,5% a +2,0%) puede contribuir a que se vayan absorbiendo los incrementos de precios, respetando ese objetivo ligeramente inferior al 2% de IPC en el largo plazo"

El disco rayado de siempre. Siempre he oído el mismo disco: "efectos [horrorosos] de segunda ronda". Una paranoia que, ¡esa sí que nos amenaza constantemente!
Ahora bien, con un aumento de la M3 del 2%, se puede evitar la hiperinflación esa que nos amenaza arteramente, pero ¿qué pasa con el PIB real? Bah, que le den, total, para lo que sirve...

Viva el euro y muera todo lo que se mueve

Curioso el pantanal en el que nos hemos metido. Grecia amenaza con impagar su deuda. Hace justo un año, empezó la larga crisis del euro con Grecia, a la que prestaron un paquete de 110 mm de €; a partir del cual fue a peor. Ahora se cree que no aparezca ningún inversor para financiar los 25-30 mm que necesitará captar el año que viene. El bono a 2 años está al 18%.
¿Cómo ha de leerse ésto mirando a España? Supòngo que cuando se dicen y oyen cosas como: "haz los deberes", "Zp no hace los deberes", Rajoy hará los deberes" (que Merkel les pone)  etc, suena a coña marinera. ¿Qué alumno se pone a hacer deberes cuando ve que el premio es ese?
Tan culpables, o más, son los inversores que han comprado la deuda hasta ahora que la UE por haber dejado creer que jamás se permitiría quebrar a un país. Lo más justo es que los que han asumido un riesgo mal calculado pierdan dinero. Una restructuración de deuda sería lo mejor para todos, Perooooo...
Standard & Poor´s calcula que entre un 50% y un 70% de pérdida sería necesario para los inversores de Grecia. Esto podría desencadenar una serie de quiebras bacarias en cadena, y aumentar la crisis, por ejemplo, española. Y los mandatarios no están para ese susto.
Como decía (ver post anterior) Tyler Cowen, Una salida sería que Alemania permitiera esa quita a la vez que, en vez de poner dinero en Grecia, recapitalice sus bancos afectados por haber comprado deuda griega (repito: si un banco alemán tiene deuda griega, es el primer culpable). Entonces el dinero ya no iría a hacia los "pobres" sino hacia los "ricos", cuya pérdida de crédito y capacidad de financiación sería notable.
Cualquier solución es mala para unos, pero NO buena (o malísima) para los demás, salvo para el euro, dicen. No hay solución óptima que minimice daños y abra la puerta del crecimiento.
Repito: es que el objetivo es salvar el euro, no salir de ésta. Cuando toda solución está condicionada con salvar el euro, pues es que el euro es el objetivo. Es un objetivo político, sobre todo no reconocer que se ha metido la pata.
Münchau, hoy, tiene su día alucinatorio y cree ver un camino hacia la unión fiscal a través de un tortuoso camino de fracasos y lágrimas que pasa por el bono europeo. Y eso, para cuándo? Porque cuando lleguen los equipos el niño puede haberse ahogado.
El euro, poco a poco, será impopular. Nació con el sello de la prosperidad, que iba a difundirse desde el corazón de Europa a los pobres como nosotros. Ya seríamos siempre ricos y libres. Es un mito que se creen hasta los economista (¿Dónde estaría España sin el euro?) Pues estaría más pendiente del dictamen de los mercados, el de bonos y el de cambios, y no se hubiera podido permitir muchas cosas que han sucedido.

Tyler Cowen y el euro

http://www.nytimes.com/pages/business/index.html
Tremendo.

 En Irlanda,  gran parte del año pasado se ha producido una "huida de depósitos silenciosa" de las instituciones financieras .En febrero, por ejemplo, Irlanda los depósitos del sector privado se redujeron a una tasa anual del 9,8 por ciento. Eso es en gran medida debido a que algunos depositantes dudan del compromiso del Gobierno irlandés con el euro. Temen que se despierten una mañana con las cuentas bancarias congeladas, seguido por la conversión de sus depósitos en euros a un menor con valores de la moneda irlandesa nuevo. De forma preventiva, los depositantes envian su dinero fuera de Irlanda, donde todavía representa euros o libras esterlinas seguro quizá, accesible mediante transferencia bancaria y cajeros automáticos con tarjetas. 

(En el gráfico, caída de los depósitos de las cajas en España en un año)

En la actualidad, los fondos  de emergencia de la Unión Europea están ganando tiempo prestando más dinero a las naciones con problemas fiscales enla unión monetaria. Pero estos préstamos no revertirán la lógica de la Ley de Gresham. Por ejemplo, en sus notas a largo plazo, Portugal ya está pagando los rendimientos en el rango de 8 a 10 por ciento, y sin embargo, la economía portuguesa se ​​está contrayendo. Los portugueses están hundiéndose más profundamente en la deuda, y la confianza en el sistema bancario y la fortaleza del gobierno portugués está disminuyendo.

En este punto, al final probablemente no habrá forma de escapar del desastre por la reducción del gasto del gobierno en los países con problemas. Este año Irlanda tiene un déficit presupuestario de más del 30 por ciento del PIB, mientras que en Portugal es de 8,6 por ciento. Incluso las mejores reformas económicas puede tomar muchos años para llegar a resultados concretos, y con los bancos zombis un cambio de tendencia es aún más difícil y quizás imposible. La mayoría de los cortes importantes en el inmenso gasto del gobierno a menudo son impopulares, y lo que los inversores se preguntan si el sistema político de un país en crisis tiene la voluntad de llevarlo a cabo. El problema sigue siendo la confianza.

Una segunda opción es un gigantesca quita de las deudas actuales, junto con planes de rescates nacionales a los bancos acreedores. En este enfoque, el gobierno de Merkel en Alemania podría reconocer que el status quo no está funcionando; decidiría la rápida recapitalización del sistema bancario alemán, mientras que deja a Irlanda, Portugal y otros que se busquen el dinero. Es fácil ver porqué esta política no es muy popular en Alemania, y de hecho, desde hace años los políticos alemanes prometieron a sus votantes que ese resultado no iba a suceder. 

 Eso del euro, en retrospectiva, parece haber sido un intento equivocado para igualar los valores de algunos activos muy desiguales, (como los depósitos bancarios de los países fuertes y los de los países débiles). Al final el valor real aparece, y la sorpresa es desagradable.

Rescatar qué?

Grecia está palmando. Su diferencial de deuda soberana con la alemana está por encima del 10%. Se está buscando una manera"amable" de de rescatar a los acreedores: con una operación parecida a la de los Bonos "Brady"(sustituir en la cartera de los inversores los bonos griegos por bonos al mismo precio, pero solventes, de la UE), o bien que el EMS compre los bonos y alargue su vencimiento o reduzca su oferta. Una quita se teme, porque afectaría a los bancos locales. What a Pity.
Grecia ¿Ha sido rescatada? ¿cuando, cómo? ¿con qué esquema teórico? a qué coste?
La recurrente salida a la luz del problema que, decíase, había sido controlado, pone en evidencia la precariedad de todo el tinglado. Una crisis financiera suele llevarse por delante un 50% del precio de los activos, mientras la deudas a las que daban garantía se mantienen nominalmente. Hay que evitar como sea que esa desventaja de los deudores se refuerce. Cuanto antes funcione la economía real, antes se recupere empleo, antes se recuperen los mercados de activos, antes será posible hacer frente a los pagos de deuda. Lo mejor, por más efectivo, es un "operación acordeón", que requiere revisar los valores de los libros de contabilidad. Esto para una empresa es factible en un tiempo razonable. Para una economía, revisar todos sus precios, salarios, y activos libro a libro, empresa a empresa, familia a familia es imposible.
Como decía Friedman ("The Case for Flexible Exchange Rate"), un ajuste cambiario es tan fácil como cambiar el horario en verano, en vez de exigir a cada uno que cambie sus costumbres.
Por eso digo se hace lo que se puede, pero  sin ajuste cambiario, lo que quiere decir que el objetivo se convierte en salvar al euro, no salvar la economía que se derrumba. Asistimos a una gigantesca y carísima operación de rescate del euro, que poco a poco lleva a que no sé quién, con dinero, vaya tragándose la deuda impagable de los países periféricos. Pero eso tiene un límite: se corre el riesgo, como decía Münchau, que los países fuertes se endeuden tanto para salvar a los otros que se fagociten a sí mismos!  no llegará eso, antes los cabreados nacionalistas alemanes cortarán el tema. 
De momento Alemania aguanta porque crece a todo pistón. Pero como vengan mal dadas... Cuanto más se tarde en admitir lo inevitable, "más dura será la caída". Se está esperando que aparezca el crecimiento, pero eso es un milagro. No hay crecimiento sin condiciones financieras mínimas.
Una década perdida, seguro, con suerte.

Teoría básica de ZOM, MOZ, MUF, WUM, MORIZ

Atención, fíjense, qué sencillo:


Modelo de Zonas Óptimas Monetariamente o Monetary Optimal Zone  (ZOM o MOZ).  Dos o más países forman un ZOM o MOZcuando los ajustes cambiarios entre ellos son innecesarios. Son innecesarios  pues
1) cuando hay un choque exógeno,  reaccionan "homogéneamente": el paro (o la inflación) sube igual en todos. Una devaluación de unos frente a otros agravará el paro (o la inflación) en unos a costa de otros.

2) Cuando no son homogéneos, pero se complementan: un choque exógeno (una subida del barril de crudo) sube el paro en uno y lo baja en otro (porque, por ejemplo, tiene fuentes alternativas de energía). Uno puede absorber el exceso de paro del otro, y así frenar su propia inflación al alza. Ha de haber, por ello, movilidad total de recursos intra zona (MORIZ o IZRM: Intra Zone Resources Mobility). 

Modelo de Monetaria Unión Fallida o Wrong  Union Monetary (MUF o WUM).Dos o más países forman una MUF o WUM cuando los ajustes cambiarios entre ellos son necesarios. Son necesarios por 1) o por 2). Pero se decreta que no lo son, pues la única función del la Política Monetaria es perseguir (a muerte) la inflación. Esto se puede lograr por encima de la "heterogeneidad de los miembros (y no hace falta movilidad de recursos intra zona (MORIZ). Si la P Monetaria no tiene nada que ver con el niveld e producción y empleo, con el ciclo, ni con el mercado monetario, se puede establecer una WUM sin riesgo de hiperinflación. (que como es bien sabido, es el mayor riesgo que asola a Europa).

    
 No es igual un ZOM que un MUF (pero sí un MOZ y un ZOM)
No es igual un MOZ que un FUM (pero sí un MUF y un WUM), como sus propios nombres indican.
UN ZOM = MOZ es para combatir costes de transacción.
Un MUF = WUM es pata combatir la hidra de siete cabezas de la hiperinflación.
La condición esencial es que haya MORIZ (o IRZM)

Un ajuste de cambios es un ajuste contable instantáneo

Una devaluación, o ajuste del tipo de cambio, es un ajuste contable de los libros contabilidad de un país. Este país, España, no tiene mercado de cambios, pues está en el euro. Pero tampoco es capaz de decir lo que valen de verdad sus activos: sus libros de contabilidad están falseados (técnicamente, no maliciosamente). Esto hace que todo lo que se derive de ellos, como la contabilidad Nacional, no es fiable.
Reflexionemos un poco sobre Axel Weber, que comentábamos ayer.
Cuando el euro ha fallado -dice- porque tenía que fallar -sostiene- porque no puede funcionar si no hay unión política -afirma- entonces la culpa recae en cada uno de los países. ¿Por qué, por haber entrado en el euro, o por no haber actuado como si hubiera un solo parlamento, gobierno, y justicia?
La política monetaria no puede solucionar los problemas de la banca, dice esta lumbrera; y estamos de acuerdo; lo que pedimos a la política monetaria es que NO cree problemas que antes no había. 
Aumenta la "heterogeneidad", como dice él, con el euro funcionando; heterogeneidad que se traduce a favor de los países fuertes y en contra de los periféricos, que están muy mal. En efecto, las divergencias cíclicas y estructurales se agudizan, porque los países miembros han tenido crisis distintas, y tiene estructuras distintas; ergo, para que la PM pueda ser idónea para todos, habrá primero que poner antes los precios y costes, y la posibilidad de crecer, al mismo nivel. Eso sólo se consigue por una vía; la zona euro no es un Área Monetaria Óptima (cosa que Weber oculta en su artículo).
Un simple ajuste cambiario es un ajuste contable de la mentira a la verdad: es reconocer que los activos del país España no valen lo que dicen los libros; permitiría poner el contador a cero para todos. Entonces sí podría aplicarse la misma política monetaria para todos (o sería más fácil).
Pero como no se puede ajustar un mercado que se ha prohibido (el cambiario), la misma PM para todos aumenta, no corrige las divergencias,  como demuestra el caso de los países rescatados, que han empeorado pese a la ayuda recibida.
¿Se dan cuenta de lo que está diciendo? esta diciendo una gran falacia: "miren, no se hagan ilusiones, esto no es una Área Monetaria Óptima, luego Alemania no puede recibir a los 5 millones de parados de otros países, ni puede subvencionar a los parados en sus países, y la P. Monetaria no puede hacer nada".
"De hecho, la P monetaria ha funcionado muy bien, puesto que la inflación está controlada y es "homogénea" en todos los países... " está diciendo, sin decirlo, que, si para que la inflación sea estable en todos los rincones, es necesario que el paro tiene que ser más alto en España y en la periferia, que se espabilen, o que se jodan. La Política Monetaria sólo debe ocuparse de la inflación, sostiene.
En cuanto al problema fiscal, disciplina, disciplina.
Lo vuelvo a decir: un ajuste cambiario es un ajuste contable de todo el país sin tocar los libros de cuentas: miren mis activos, mis bienes, el valor de mi trabajo es éste. Esta es la verdad y es la única manera que salga a la luz. Es, además instantáneo. Entonces los extranjeros se animará a comprarte cosas, activos y bienes. Han bajado de precio para ellos, y saben que van a subir. Una vez tocado fondo, la moneda se apreciará. Por ejemplo, como ha hecho la libra esterlina: Se depreció un 30%, y desde entonces ha recuperado 14%. (vean gráfico). Una devaluación no es una juerga: es un ejercicio de claridad, lo que a algunos no les hace gracia, pero tiene la enorme ventaja de que es muy rápido, afecta a todos, y si se interpreta bien, dura muy poco. Poner en marcha la revisión contable que el mercado cambiario logra en pocos días, exige años. Como no se va a acertar en el precio final, se hará a tanteo, con resistencia, y como nadie deseará decir la verdad, se hará mintiendo. Eso es lo que pasa con la Banca y las Cajas. Y con los trabajadores, que se resisten a bajar sus salarios.

Libra esterlina frente al $

Los políticos no pueden controlar eso; pueden manipular los libros, pero no un mercado cambiario.  Lo malo es que cuando dentro de unos años alcanzamos esa verdad contable a base de asientos y reasientos contables, las cosas habrán cambiado. Tendremos una mano de obra inexperta, que ha estado en paro años, y que posiblemente no volverá a trabajar. Alemania y otros no se habrán quedado quietos, esperando: habrán avanzado...
A largo plazo, el camino que nos ofrecen es ir siempre a remolque y siempre a ritmo mediocre. Con tasa de paro media alta, y malestar social que no creo que se contenga fácilmente. Pero...

cuchufletas alemanas

En esta infamia (que me envía Joäo Nunes), Axel Weber (ex presidente del Bundesbank y ex candidato a suceder a Trichet en el BCE) demuestra la capacidad de sofístiquerías que han desarrollado estos tíos con tal de mantener el" tingladillo".  Y no es nada tonto el tipo, y está muy bien documentado, pero... Pese a reconocer que la Unión monetaria debería haberse hecho después de la convergencia real, sostiene  que la culpa la tienen los países que no han creído en serio en la UME: ergo: que se jodan. En el fondo, es la clamorosa indigencia intelectual que sigue manteniendo que la política monetaria sólo debe ocuparse de los precios: es pura metafísica alemana, "bundesbankiana", que reza: "es mejor no crecer con inflación cero que crecer con inflación baja pero positiva".
Dice que se va a Chicago a ejercer la docencia ¿Cuánto tardarán en ponerle de patitas en la calle? Vale la pena leerlo, entero, porque es una representación sublime de la basura bajo la que han ocultado todas la decisiones erróneas que nos han dejado atascados en esta grave crisis, que puede convertirnos en uno de los países  más pobres de occidente, con la tasa de paro más alta, para empezar. El paro más alto quiere decir a la larga pobreza extrema. Leamos algunos párrafos indignantes:

"En mi opinión, la heterogeneidad económica de la zona del euro no es problema. ¿Por qué habría de serlo? (sic) 

"Después de todo, la dispersión del crecimiento...no es significativamente mayor que en los primeros años de la UEM (sic) . En cuanto a la variación de la inflación,vemos incluso valores más bajos que entonces (sic) . Por otra parte, la economía de EE.UU. se caracteriza por una heterogeneidad considerable, también, y eso no impide que la Reserva Federal haga una sola  política monetaria (¡¡!!). Y casi de la misma como el FOMC se centra en los EE.UU. en su conjunto, el Consejo de Gobierno del BCE ha de tener una perspectiva de la zona del euro a nivel: Mientras nacionales evolución hay que tener en cuenta, la políticamonetaria no puede adaptarse a las necesidades específicas de cada Estado miembro (qué cinismo!!!!!).

Lo ven? la política monetaria sólo debe perseguir la estabilidad  de precios: los precios en la zona han convergido; ergo, no hay problema de convergencia real!!!

El verdadero problema de la heterogeneidad, y que es una preocupación para mí, es que una serie de los países  no cumplió con las obligaciones y requisitos de una moneda única. Los problemas persistentes de los países en la refinanciación de su deuda son sólo los síntomas de los problemas, no el problema mismo. La crisis financiera ha revelado insostenible la evolución de algunos países miembros - los acontecimientos que ya existían antes de la crisis: exceso las pérdidas de gasto público, el uso improductivo de las entradas de capital, de competitividad. Esas fueron sólo algunas de las deficiencias que habían sido descuidadas  por lo menos  por los mercados financieros. 

(sí, resulta que los mercados financieros dieron señales erróneas cuando vosotros insinuasteis que ya no habría crisis fiscales gracias al euro. Cuando cerrasteis el mercado cambiario, que siempre había sido el mejor vigilante, junto al de bonos, de la gestión fiscal.)

La política monetaria no debería actuar como un sustituto para las tareas de otros ámbitos políticos. En particular, la política monetaria no debe y no puede persistentemente reemplazar la reparación de los balances de los bancos. La eliminación gradual de la no-estándar medidas tiene que ser continua, el objetivo es volver a la anterior a la crisis operativa marco que ha demostrado su eficacia y flexibilidad durante la crisis.

Nadie lo ha pretendido: la política monetaria debe NO crear problemas monetarios y financieros, y los está creando. Y para terminar, miren que frase más irritante: 

En la decisión de la UME, los "monetaristas" prevalecieron, pero cometieron  un error en su creencia de que la introducción de la moneda única moneda automáticamente actuaría como una locomotora para la unión política de Europa. Nohay sin unión política hasta el momento y hay pocas esperanzas de que esto podría cambiar significativamente en el futuro previsible. Por lo tanto, los poderes ejecutivos y legislativos nacionales  se mantendrán responsables de las políticas económicas y fiscales en el mediano y largo plazo.

¿Cómo se puede decir que la unión política debería haberse hecho antes, y luego decir que como no ha sido así, y no es previsible que venga, que sean los gobiernos nacionales los que  hagan lo que sólo podría hacer un gobierno europeo???Dice que se va a Chicago a ejercer al docencia. Cuánto tardarán en ponerle de patitas en la calle?