Las diferentes ofertas monetarias. Creación de dinero.

Aquí, el gráfico de la oferta monetaria M2 y sus componentes: M1 y dinero efectivo (es decir, impreso en billetes y monedas de dólares).

M1 includes funds that are readily accessible for spending. M1 consists of: (1) currency outside the U.S. Treasury, Federal Reserve Banks, and the vaults of depository institutions; (2) traveler's checks of nonbank issuers; (3) demand deposits; and (4) other checkable deposits (OCDs), which consist primarily of negotiable order of withdrawal (NOW) accounts at depository institutions and credit union share draft accounts. Seasonally adjusted M1 is calculated by summing currency, traveler's checks, demand deposits, and OCDs, each seasonally adjusted separately.

En las notas, las diferencias esenciales entre las distintas definiciones del oferta monetaria (no he podido incluir M3 porque distorsiona el gráfico). Como es obvio, lo único en común entre esta definiciones de ofertas monetarias, que no varía, es el dinero efectivo (o impreso) en circulación, que es la línea roja. Esta línea es un sumando de las distintas ofertas monetarias que se van ampliando a medida que se añaden más tipos de depósitos que tienen un alto grado de liquidez.

Esa componente física de la oferta monetaria existe. Es el dinero que llevamos en el bolsillo. Si lo ingresamos en el banco, hemos creado - o aumentado - un depósito a cambio de la retirada de efectivo de la circulación. La cantidad total de oferta monetaria no ha cambiado. Quizás ha aumentado un poco la velocidad de circulación, pues el dinero gana velocidad si se mueve vía depósitos bancarios. 

Si ese depósito nuevo en el banco se moviliza por transferencia, y el receptor a su vez lo mueve, entonces se ha dado de baja a un depósito y de alta a otro, en manos de otra persona. Pero el agregado de M1, M2, etc... no ha cambiado. Para que haya creación de dinero hace falta otra cosa (más adelante).

Hay un trasvase continuo de efectivo a depósitos y viceversa. Lo vemos todos los días. Un tendero ingresa efectivo por una venta, y rápidamente lo ingresa en su cuenta bancaria. Por el contrario, el cliente prefiere ir al banco y sacar esa cantidad en efectivo, pues desea llevar en su cartera la cantidad inicial. 

Quizás llegue un momento en que no haya demanda de efectivo, y pagaremos todos por medios electrónicos. Depende. Depende de que la gente sepa prescindir del efectivo, aunque aún hay sectores sociales que no se manejan bien sin él. Los gánsteres, por ejemplo. 😂

Pero, de momento, la FED lo imprime y lo hace circular a través de los bancos, que necesitan siempre un stock de efectivo para atender la demanda de sus clientes. ¿Entienden ahora lo que quiere decir “imprimir” dinero?

Veamos ahora como se crea el dinero. La FED no es quien crea el dinero, sino la banca cuando concede un crédito. El dinero se crea cuando un cliente pide un crédito a su banco, lo que origina que el banco cree dos asientos contables, un activo para el banco y un activo para el cliente al que se le abre un depósito por el importe de crédito. Se ha creado un depósito nuevo adicional a los que había, ergo la oferta monetaria ha aumentado. El banco ha creado dinero de la nada concediendo un crédito (Frances Coppola en The case for People’ Quantitative Easing).

”Economic models of lending that imply that banks lend out money they already have are unable to explain satisfactorily how M1 expands with lending. They may recognize a relationship between bank lending and M1 growth, but they are likely to suggest that bank lending increases because M1 is growing. Often, this is mistakenly put down to increased saving. In fact, M1 grows because bank lending increases, not the other way round...”

Thus, economic policies that encourage saving in the mistaken belief that it will spur bank lending actually tend to reduce bank lending and diminish money in circulation.“ (aviso a los Austriacos.)

Resulta que los Bancos NO esperan a que lleguen los depósitos para prestar. Tienen un depósito propio en el banco central con el que cubren sus necesidades de liquidez. El banco acude a la FED para cubrir su descubierto, tomando de su depósito en la FED la cantidad del crédito para hacer frente a su gestión hasta que se devuelva en crédito. No usan los depósitos De clientes como cobertura de sus créditos (como afirma A Coll). Usan sus reservas en el Banco Central.

Los bancos tienen depósitos (habitualmente remunerados por el tipo de interés oficial. Ver más adelante), en el banco central para gestionar su tesorería. Esta masa monetaria es la que intenta aumentar la FED cuando hace sus operaciones de expansión monetaria, porque así lo bancos tendrán un colchón más grande para conceder créditos. Al comprar deuda pública, generalmente a los bancos, les ingresa el importe en ese depósito, y el banco se encuentra con más liquidez para dar créditos, que expanden la oferta monetaria, como hemos visto. 

Puede ser que la FED le compre la deuda a un no banco, pero el sujeto ingresará en dinero en su banco y el resultado será el mismo: ha disminuido la deuda en circulación y ha aumentado el dinero en circulación. 

En general, toda venta del banco central de un activo da lugar a un aumento de las reservas bancarias clave para prestar créditos y que la oferta monetaria aumente, sea M1, M2, M3, etc...

La FED suele actuar con los bancos, pero a veces compra deuda privada, para rebajar el tipo de interés cargado a las empresas. Lo ha hecho en esta ocasión con la crisis de la pandemia, y lo hizo en la crisis anterior. En el gráfico, puede verse el contundente efecto de esta compra de bonos privados en el tipo de interés cargado al bono empresarial Baa.

Lo mismo se puede decir sobre el interés pagado por la deuda pública. Al comprarla la FED, se reduce sustancialmente el tipo de interés, como se puede ver para el bono español y el alemán, por acción de QE del BCE,

(Por cierto, Este gráfico refleja la historia de la crisis del euro en 2012 y su resolución posterior.)

Se comprende que las reservas bancarias en la FED son la correa de transmisión para la creación de dinero. Estas reservas se alimentan de los préstamos entre bancos en el mercado interbancario, en que interviene la FED para mantener el tipo de interés objetivo declarado por ella. Por lo tanto, cuando la FED presta a un banco en el interbancario, está aumentando las reservas totales de los bancos. El interbancario es el modo usual de la FED de regular la liquidez y el tipo de interés básico.

En suma: los bancos crean el dinero a través de los créditos. El banco central, la FED en este caso, crea las reservas bancarias que les cubren los créditos que conceden. Cuando viene una crisis, aumentan los fallidos, por lo que si la FED no aumentara el volumen de reservas, podrían producirse quiebras bancarias contagiosas, independientemente de la solvencia de las entidades. Una crisis de liquidez lleva a una crisis de solvencia se los bancos buenos y malos. A veces La crisis de liquidez es tan fuerte que el interbancario es insuficiente para inyectar la liquidez requerida. 

Por eso, ante el panorama dantesco que se puede presentar, la FED acude al QE, o compras en firme de deuda pública u otros instrumentos, en vez de limitarse a los préstamos en el interbancario. Con ello aumenta masivamente las reservas de los bancos - su liquidez - y el banco puede salvar sus activos (no mal venderlos) y hacer frente a la crisis. 

 Naturalmente, para dinamizar el crédito bancario tiene que haber demanda de crédito, y a su vez los bancos no deben elevar sus exigencias de garantía. Suele suceder que la demanda de crédito se reduce por miedo, y la oferta también. Por eso los efectos de la acción de la FED cuesta tiempo.

Economía española según el Banco de España. Breve comentario

El último informe del Banco de España sobre la economía no incita a un optimismo siquiera cauteloso. Dibuja dos escenarios nada entusiasmantes. Pero es que, además, estos escenarios están tan condicionados por incerridumbre varias, que el resultado podría ser otro mucho más oscuro. 

Primero, porque el control de la pandemia está a punto de naufragar. Es claro a estas alturas que el gobierno ha fracasado en su “nueva normalidad”. Un nuevo escenario de confinamiento nos llevaría de nuevo a la casilla de salida, algo que tendría un tremendo efecto desmoralizador en los empresarios y trabajadores, reduplicaría el dinero gastado hasta ahora, y pondría los saldos patrimoniales de todos los sectores en una situación caótica. Destaco algunos cortos párrafos del informe Banco de España:

“No puede descartarse que se materialicen escenarios más desfavorables que los dos que se han considerado. En primer lugar, la evolución de la pandemia en España en los meses de verano subraya las dificultades para conciliar el control de las cifras de contagios con el uso exclusivo de medidas voluntarias para combatir la expansión de la enfermedad, lo que sugiere la existencia del riesgo de que sea necesario recurrir a medidas de contención más severas incluso que las consideradas en el escenario 2. En segundo lugar, la incertidumbre acerca del plazo necesario para el descubrimiento y distribución generalizada de una vacuna efectiva y segura es, en estos momentos, elevada. Por último, cabe la posibilidad de que los daños que la pandemia pueda causar a medio y largo plazo, como consecuencia de la destrucción de tejido productivo, sean más profundos que los considerados en el escenario más desfavorable de los dos que se han dibujado. A estos elementos de riesgo derivados de la pandemia se añaden otros procedentes del entorno exterior, como son la posibilidad de que el brexit pueda culminar sin un acuerdo entre el Reino Unido y la UE, y la eventual intensificación de las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China...”

Esto es un resumen de lo riesgos adversos que, en mi opinión, no son nada improbables; empeorarían los escenarios dibujados por el BdE que omito detallar, pero como he dicho, nada ilusionantes. Es verdad que vamos a recibir una ayuda cuantiosa de la UE, pero esa ayuda la va a administrar un gobierno nada inclinado por la empresa, proclive a subir los impuestos, y a reformar cosas que funcionan medianamente bien, como el mercado de trabajo. Y no en sentido de mejorar su eficacia. En suma, un gobierno que ante la ambigüedad de la UE sobre las condiciones con las que van a repartirse esos fondos, no hay seguridad hoy de que se vaya a hacer bien. 

Me gustaría centrarme en la expresión subrayada por mí “destrucción del tejido productivo”, porque es de enorme importancia. No es igual remontarse con un equipo de capital casi íntegro, que otro seriamente dañado. Y no sólo hablo de maquinaria y equipo, sino también de capital humano, especialmente de éste. Reconstruir la capacidad productiva sin la base de un equipo plenamente funcional no es nada fácil. Integrar nuevos equipos y conocimientos desde cero, sin elementos de enlace que han desaparecido, no es irrelevante. Y si se requieren nuevos conocimientos, la reintegración al mercado laboral será mucho más compleja. Por eso nunca he creído que cuanto más se baje y más rápido, más deprisa es la recuperación. 

En suma, estamos en una situación dramática, pero que bien podría convertirse en trágica. 

La salida de la crisis según quién

 Según el gobierno, todavía, ​la salida de la crisis ya se está notando y será en V, es decir, recuperaremos rápidamente el nivel previo.

Hay otros, los de la acera de enfrente, que afirman que será en forma de L. Nos quedaremos donde estamos un bueno rato. 

Ahora ha salido el JP Morgan con su salida en K, indicando un artículo salida fácil para los más ricos y un estancamiento para los más pobres. Incluso ésta me parece optimista.

Yo apuesto por una salida de “J” invertida, es decir, con el rabito a la derecha, para marcar así la singularidad de este país y el gobierno que dice que gobierna, pero que en realidad se dedica a todo menos a eso. La oposición y el IBEX le sigue el juego. 

Francamente, no creo que con este gobierno levantemos el vuelo. Podemos estar en el bache muuucho tiempo, lo que dure el desbarajuste y la falta de confianza que suscita, y que se deja notar en la fuga de 49 mm € muuuy lejos. 

Pese a la expansión del BCE ¿? No hay dinero, la banca está asfixiada, el gobierno se mesa los cabellos intentando encontrarlo, pero no hace caso a Europa. Daniel Lacalle dice que otros países ya están activando políticas de oferta, pero, aún así, para eso se necesita dinero. Dinero bien aprovechado, pero dinero. 

España está en una tesitura bien jodida, entre paralizada y desgobernada. No inspira la mínima confianza a quien nos puede ayudar, Europa. Nadie apuesta por nosotros, salvo ese raro club del fantasmas que es el IBEX, agonizante entelequia que se postra ante el Presidente. 

En octubre se desvelarán unas cuentas y un paro que nos darán vahídos. 

La FED SÍ IMPRIME dinero

No sé que ha querido decir Alejandro Coll en su artículo, pero es evidente que la FED, como cualquier Banco Central, sí imprime dinero. Dinero que usamos todos a diario, para pagar pequeños pagos. Es posible que el dinero físico tienda a desaparecer, pero dentro de mucho tiempo, a juzgar por su crecimiento en las últimas décadas. 

En él vemos la moneda física en circulación (azul) y los depósitos movilizables mediante cheque (o depósitos a la vista, roja). 2000 millones de dólares de dinero físico no es moco de pavo. 

El dinero físico forma parte de la base monetaria, que es el pasivo de la FED. La otra parte se opera mediante asientos su contables, y da lugar a los depósitos bancarios a la vista, de ahorro, y a plazo que forma parte de lo  activos del sector no bancario.  

De manera que el dinero en circulación SÍ forma parte de la contabilidad de la FED, que controla su cantidad y lo acuña, cuando le hace falta para sustituir el viejo, en la casa de acuñación. 

El dinero en circulación es una parte de la oferta monetaria, sea ésta la M1, M2 o M3. La M1 es definida como la suma del dinero en circulación (aquel que no está en las reservas bancarias o en el Tesoro) y de los depósitos a la vista. Ambas son las formas más líquidas de oferta monetaria, pues con ellas se pueden hacer pagos inmediatos. Incluyó aquí un texto de la FED sobre el dinero líquido:

El componente monetario de M1, a veces llamado "moneda de reserva de dinero", se define como moneda en circulación fuera del Tesoro de los Estados Unidos y los Bancos de la Reserva Federal. Los datos sobre el total de moneda en circulación se obtienen semanalmente de los balances de los bancos de la Reserva Federal y del Tesoro de los Estados Unidos. Los datos semanales de moneda en circulación se publican cada semana en la publicación estadística H.4.1 de la Junta de la Reserva Federal "Factores que afectan los saldos de reserva de las instituciones depositarias y la declaración de condición de los bancos de la Reserva Federal". El efectivo de la caja fuerte se informa en el FR 2900 y se resta del total de la moneda en circulación. Para las instituciones que no presentan el FR 2900, el efectivo de la caja fuerte se estima utilizando los datos informados en los Informes de llamadas.

Otra cosa es que el grueso de sus operaciones de inyección o detracción de liquidez las realice mediante operaciones repos con la banca (créditos con garantía de recompra), o mediante expansión cuantitativa por intercambio de asientos contables con la parte vendedora.

¿O es que Alejandro no sabe nada del transporte de dinero físico de la FED a un banco, y los problemas de seguridad a que da lugar?

El patrón oro y la moneda FIAT según la FED

A título informativo. Lo que sigue es una traducción de un artículo de la FED sobre ambos temas.

“Durante gran parte de la historia de la humanidad, el dinero se hizo con productos valiosos como monedas de oro o plata o con trozos de papel (billetes) que representaban estos productos. Para muchas economías, el oro sirvió como base de la oferta monetaria. Estados Unidos utilizó una oferta monetaria basada en oro, pero cortó algunos de sus vínculos con el oro durante la Gran Depresión y luego cortó su último vínculo monetario oficial con el oro en 1971. Algunos creen que Estados Unidos debería volver a un patrón oro para protegerse contra el potencial de inflación galopante. Sin embargo, la mayoría de los economistas no están de acuerdo con la idea de que un patrón oro mejoraría los resultados económicos del estadounidense promedio.1

El patrón oro

Con un patrón oro, el valor del dinero de un país está vinculado a su stock de reservas de oro. Es decir, cada unidad de moneda (por ejemplo, un dólar) está vinculada a una cantidad específica de oro y se puede canjear por esa cantidad específica de oro.2 La capacidad del gobierno para aumentar la oferta monetaria se ve entonces restringida por sus reservas de oro.3 Y Dado que el oro es naturalmente limitado y la oferta mundial de oro crece con lentitud, este sistema aparentemente protege contra altas tasas de inflación. Sin embargo, un patrón oro no proporciona una protección absoluta contra la inflación. Por ejemplo, un gobierno que quiera aumentar la oferta monetaria puede simplemente cambiar la relación oro / dinero. El gobierno de los Estados Unidos hizo precisamente esto en 1933 cuando cambió el valor de cambio de una onza de oro de 20,67 dólares a 35 dólares. Otros países han tomado acciones similares; crearon dinero (e inflación) al cambiar el precio del oro, o incluso apartarse por completo del patrón oro, durante tiempos de crisis o guerra.4

Si bien a menudo se argumenta que un patrón oro puede proporcionar estabilidad de precios de manera efectiva, al menos durante largos períodos de tiempo, el stock de oro puede fluctuar dramáticamente en períodos más cortos, causando inestabilidad financiera.5 Históricamente, estos cambios ocurrieron porque la oferta monetaria dentro de Los países se vieron influenciados por el flujo de oro entre países, que podría fluctuar incluso cuando los suministros mundiales de oro eran relativamente fijos. Por ejemplo, los inversores que buscan mayores rendimientos de inversión pueden invertir su oro en otro país, reduciendo efectivamente la oferta de oro (y dinero) en su propio país y aumentando la oferta de oro (y dinero) en otro país. Como resultado, los países individuales bajo un patrón oro tenían poco control sobre su oferta monetaria. Desde una perspectiva global, la oferta monetaria estaba determinada por la oferta total de oro, que estaba influenciada por la tasa de descubrimiento y producción de oro. Los historiadores económicos sostienen que el lento ritmo de la producción mundial de oro en la década de 1870 es en gran parte responsable de la deflación y la depresión económica en los Estados Unidos durante la década de 1870, un período conocido como la "Gran Depresión". Luego, los nuevos descubrimientos de oro en Alaska y Sudáfrica en la década de 1890 llevaron a una gran expansión de la oferta monetaria global y a la inflación en la década de 1890.6

Dinero Fiat

Casi todas las economías modernas han adoptado un sistema monetario basado en dinero fiduciario. El dinero fiduciario no tiene valor intrínseco (no tiene valor propio) o valor representativo (no representa nada de valor, como el oro). Como sugiere el nombre, el dinero fiduciario se crea mediante un decreto gubernamental, una orden oficial del gobierno de que el dinero es de curso legal para realizar transacciones o pagar impuestos. Un sistema de dinero fiduciario le da al banco central la flexibilidad que necesita para expandir o contraer la oferta monetaria a fin de proporcionar estabilidad económica; en otras palabras, es una oferta monetaria "elástica". Una moneda elástica le da al banco central la flexibilidad de utilizar la política monetaria para suavizar el ciclo económico y mantener las condiciones económicas propicias para una economía saludable. Por ejemplo, en un sistema fiduciario, el banco central puede aumentar las reservas bancarias durante una recesión, lo que efectivamente aumenta la oferta monetaria y da como resultado tasas de interés más bajas. Las tasas más bajas, a su vez, fomentan el gasto del consumidor y la inversión empresarial. Durante períodos de inflación alta y en aumento, el banco central puede utilizar la política para reducir el nivel de reservas en el sistema bancario, disminuyendo efectivamente la oferta monetaria y, por lo tanto, aumentando las tasas de interés, lo que reduce las presiones inflacionarias con el tiempo. Durante los períodos de crisis, cuando la demanda de dinero es muy alta, un sistema de dinero fiduciario elástico permite al banco central aumentar la oferta de dinero rápidamente; esto fue hecho efectivamente por la Fed durante el susto del Y2K, después del 11 de septiembre, y más regionalmente durante y después del huracán Katrina. Finalmente, durante las crisis financieras, el banco central puede proporcionar liquidez a los mercados financieros para sofocar temores, corridas y pánicos. De esta manera, los préstamos de emergencia pueden servir como una "válvula de seguridad" para aliviar la presión.

La "impresión de dinero" conduciría a la inflación?

Existe el peligro de que los gobiernos utilicen el proceso de creación de dinero ("impresión de dinero") para financiar proyectos gubernamentales en exceso, lo que resultará en una inflación que se salga de control. El gobierno también podría intentar deliberadamente "inflar" la deuda pública.7 Hay varios ejemplos históricos de gobiernos que han expandido la oferta monetaria para lograr sus propios objetivos, en detrimento de la economía del país (p. Ej., Hiperinflación en Alemania en la década de 19208 y la experiencia de Zimbabwe de 2007 a 2009) .9

La independencia del banco central es una protección importante contra la tendencia de los gobiernos a generar inflación para lograr metas de corto plazo con fines electorales.10 Como tal, el Sistema de la Reserva Federal se creó con un grado de independencia política para aislarlo de las presiones políticas que pudieran presionarlo para generar demasiado dinero. A pesar de que la Fed tiene tal independencia, sigue siendo responsable ante el Congreso: tiene el mandato del Congreso de promover tanto la estabilidad de precios como el máximo empleo. La estabilidad de precios se caracteriza por una tasa de inflación baja y estable que se mantiene durante un período prolongado. En otras palabras, el dinero tiene su valor en términos de poder adquisitivo (la cantidad de bienes y servicios que puede comprar una unidad monetaria). Más específicamente, la Reserva Federal ha identificado una tasa de inflación del 2 por ciento como la más consistente con su objetivo a largo plazo de estabilidad de precios. La Fed comenzó a especificar un objetivo numérico en 2012 para aumentar la transparencia y la responsabilidad.11

Conclusión

Un patrón oro vincula el valor del dinero a las reservas de oro de un país. Si bien algunos argumentan que un patrón oro puede mantener efectivamente la estabilidad de precios durante largos períodos, los gobiernos aún tienen la capacidad de cambiar su oferta monetaria y nivel de precios simplemente cambiando la relación oficial oro / dinero. Además, un patrón oro puede ser problemático debido a las entradas y salidas repentinas de oro que hacen que la oferta de dinero y, por lo tanto, los precios fluctúen. Al final, no se necesita un patrón oro para preservar la estabilidad de precios mientras el banco central de un país sea independiente y tenga un mandato claro para lograr la estabilidad de precios.

Notas

1 En una encuesta de 2012 a economistas de investigación académicos de las principales universidades de EE. UU., El 93 por ciento estuvo en desacuerdo o muy en desacuerdo con la siguiente afirmación: "Si EE. UU. Reemplaza su régimen de política monetaria discrecional con un patrón oro, definir un 'dólar' como un número específico de onzas de oro, la estabilidad de precios y los resultados del empleo serían mejores para el estadounidense promedio ". Consulte el Foro IGM del stand de Chicago (http://www.igmchicago.org/igm-economic-experts-panel/poll-results?SurveyID=SV_cw1nNUYOXSAKwrq).

2 El patrón oro se basa en las promesas de un gobierno de cambiar oro por su moneda a un precio fijo. Si el público lleva oro al tesorero de un país para comprar dólares, entonces entran en circulación más dólares. De igual forma, el público puede llevar dólares al tesorero, quien está obligado a recomprarlos con oro, lo que reduce los dólares en circulación.

3 Un banco central podría aumentar el stock de dinero sin un aumento en sus reservas de oro si sus reservas ya exceden el mínimo legalmente requerido.

4 Bordo, Michael D. y Kydland, Finn E. "El patrón oro como regla: un ensayo en exploración". Explorations in Economic History, octubre de 1995, 32 (4), págs. 423-64.

5 Bernanke, Ben S. La Reserva Federal y la crisis financiera. Princeton, Nueva Jersey: Princeton University Press, 2013.

6 Walton, Gary M. y Rockoff, Hugh. Historia de la economía estadounidense. Duodécima edición. Independence, KY: Cengage Learning, 2013.

7 Un país podría intentar utilizar la inflación para reducir el valor real de la deuda pública. Dicho de otra manera, la inflación reduce el valor real del dinero, lo que significa que una alta tasa de inflación permite al gobierno pagar las deudas utilizando dinero cuyo poder adquisitivo ha sido erosionado por la inflación, es decir, tiene menos valor real que el dinero que pidió prestado.

8 Véase Polleit, Thorsten. "Hace 90 años: el fin de la hiperinflación alemana". Mises Daily, Instituto Mises, 15 de noviembre de 2013; http://mises.org/library/90-years-ago-end-german-hyperinflation.

9 Koech, Janet. "Hiperinflación en Zimbabwe". Informe anual 2011 del Instituto de Política Monetaria y Globalización del Banco de la Reserva Federal de Dallas, págs. 2-12; https://www.dallasfed.org/assets/documents/institute/annual/2011/annual11b.pdf.

10 Waller, Christopher J. "Independencia + Responsabilidad: Por qué la Fed es un Banco Central bien diseñado". Revisión del Banco de la Reserva Federal de St. Louis, septiembre / octubre de 2011, 93 (5), págs. 293-301; http://research.stlouisfed.org/publications/review/11/09/293-302Waller.pdf.

11 Comité Federal de Mercado Abierto. "Presione soltar." 25 de enero de 2012; http://www.federalreserve.gov/newsevents/press/monetary/20120125c.htm.

¿IPC en deflación y salarios subiendo?

Pues sí. Se oyen tambores de guerra que anuncian una congelación de los salarios de los funcionarios. Se desmiente o se niega por parte del gobierno, según quien y cuando. Los sindicatos se ponen en pie de guerra. Ahora bien, no es de extrañar, porque la verdad es que llevamos 4 meses seguidos de deflación - o sea, de inflación negativa, mientras que los salarios han subido entre un 1,8% y un 2,2% en ese mismo periodo. Veamos los precios según la OCDE:

Lamentablemente, no cuento con los salarios de los funcionarios, sólo del conjunto de la economía y de la industria, que se pueden ver en el cuadro 4.8 del Banco de España; los salarios españoles han estado subiendo fieramente mientras los precisos caían. Ergo, los salarios reales, su poder adquisitivo, ha subido marcadamente. 

¿Tiene esto algún sentido? Ninguno. Que los salarios reales aumenten su poder adquisitivo mientras la economía se va al guano, no tiene sentido alguno. Lo que está claro es que las empresas han tenido que ajustar sus costes laborales despidiendo gente, y ahí estamos. Camuflados en ERTES o yendo al paro, que al final será todo paro. 

El caso es que nadie se puede quejar de que le congelen el salario, o casi nadie, pero bueno, es porque está muy arraigada la idea-mito de que los salarios deben conservar o aumentar su poder adquisitivo eternamente, lo que no tiene sentido económico alguno. El salario responde a lo que aporta a la producción, porque si la empresa se va al carajo, nadie le va a sostener el poder adquisitivo al empleado. 

Lo malo con los funcionarios es que no venden su producto en el mercado, por lo que es imposible calcular su productividad. Tienen incentivos por productividad (trienios y destino aparte), pero no es más que un cuento chino que se negocia entre jefes e interesados, sin sentido económico alguno, más bien ideológico, cuestiones de cupos de género, cosas así tan de moda. El que quiera demostrar lo contrario, que venga y lo diga. 

Por lo tanto, dejémonos de cuentos chinos. No ha habido una contracción de poder adquisitivo, todo lo contrario, y además no es un criterio económico válido para fijar los salarios. 

¿Habrá guevos para aplicar la guillotina? Lo que está claro es que hay dos gobiernos, uno a favor y otro en contra. Todo es negociable, con cosas que no tienen nada que ver ni remotamente. “Te cambio el código penal por delito de sedición si me apoyas los Presupuestos”. De esta guisa estamos.

¿Quién teme al déficit público?

Es casi universal la opinión en los medios que el principal problema económico de España es el déficit y la deuda públicos. Así, se hace una enumeración de los problemas más lacerantes y se mete en el mismo paquete el déficit, público, el paro la caída del PIB... cuando en realidad se trata de diferentes sectores de la economía que tienen una interrelaciones complejas por las cuales no se agregan tales problemas, incluso algunos pueden resultar en una amortiguación de otros. 

En los dos gráficos vemos que el aumento del déficit y la deuda públicos desde el 2015 han coincidido con una disminución de deuda de los sectores familias y empresas no financieras, como es de rigor porque: 

1) el aumento de la deuda pública se realiza por emisión de títulos que es adquirida en gran parte por el sector privado (otra parte va al exterior), lo que convierte esa deuda en activos de éste.

2) la recaudación por deuda se convierte en gasto público (cuanto más eficientemente elegido, mejor) que deviene, a su vez, en ingresos del sector privado.

3) Esto es un juego de compensación inevitable, llamado “estabilizadores automáticos”, porque al producirse una recesión, automáticamente, aunque el gobierno no quiera, se registra una caída de sus ingresos y un aumento de sus gastos, sobre todo sociales, debido simplemente al aumento del paro y de las necesidades sociales. 

De tal modo que una política intencionada de impulso fiscal consiste básicamente en reforzar esos estabilizadores automáticos y establecer otras líneas (bien estudiadas) de inversiones públicas, lo que no deja de aumentar los ingresos del sector privado y su capacidad de gasto, que se ha visto muy mermada porque su primera reacción ante la crisis es aumentar el ahorro y consumir e invertir menos. 

En el gráfico segundo vemos que la deuda privada aumentó considerablemente en la crisis de 2012 (provocada por Trichet, presidente del BCE, al elevar los tipos de interés dos veces, desencadenar la crisis de los bonos, el aumento de las primas de riesgo, y la casi voladura del euro, que si no es por la llegada de Draghi se hubiera producido). Luego fue moderándose sensiblemente mientras la deuda pública hacía su papel de absorción de Las deudas privadas por los mecanismos que hemos descrito.

Y ciertamente éstos mecanismos son necesarios siempre que se cumplan una condiciones básicas de rigor, por lo que podemos asegurar que el déficit público puede ser una potente estabilizador de los desequilibrios financieros del sector privado que inevitablemente agudizarían notablemente los perfiles de la recesión y su duración.

Desde luego la coordinación del gobierno con otras instituciones, especialmente el banco central, es indispensable para reponer la confianza volatilizada durante la crisis, como vimos en el anterior post que sucedía en EEUU.

¿España está haciendo una política rigurosa de este cariz? Rotundamente no. 

Ni está controlando el aumento de gasto, ni dirigiéndolo de manera eficiente a la recomposición del sector privado, con lo que la deuda acumulada será tanto más difícil de cancelar cuanto más tardemos en crecer vigorosamente. La deuda se debe cancelar por crecimiento del PIB, evitando en lo posible el aumento de los tipos impositivos, de manera que disminuya su % sobre el PIB. Sin embargo, lo que nos llega por la rumorología, porque información no hay, se busca un presupuesto basado en aumentar los impuestos sobre el capital, lo que haría que éste desapareciera o se fugara. Desde principios de año se han fugado 49 mm € a mejores puertos. 

Indicadores de demanda de liquidez. Signos esperanzadores

A continuación expongo, por sus pasos contados, el proceso que ha llevado de la pandemia a la situación actual en EEUU. Mi razón para centrarme en este país es que es mucho más rico y actualizado en estadísticas, además que está dando signos fiables de que está saliendo del agujero al que le llevó la interrupción de la actividad en el primer semestre.

La interrupción del la actividad productiva se concretó en una caída del primer y segundo trimestre de un 5% y un 8,5%, lo que en total supone casi un 14%, ciertamente no son las cifras de España, que en el mismo periodo perdió un 25% respecto al último trimestre de 2019.

Hubo economistas que predijeron una hiperinflación, por ser la crisis de contracción brutal de la oferta. Ante la expansión monetaria decidida por la FED y otros bancos centrales, suponían que habría un aumento de la demanda sin tasa que, sin producción, llevaría a una elevación de precios sin  límite. No tuvieron en cuenta la incertidumbre y el deseo infinito de estar cubiertos de liquidez, por lo que de verdad subiría sería la demanda de atesoramiento de instrumentos líquidos, como se ve en los dos gráficos siguientes para la tesorería de consumidores y empresarios. 

Nótese que la demanda ilimitada de liquidez ya venía de la anterior crisis, en la cual se pronosticó también un aumento subida tremenda de la inflación.

En todo caso, la demanda extrema de liquidez no  acabar más que (pues es su reverso), en una caída de la velocidad de circulación de dinero, lo que se ve en el siguiente gráfico.

Lógico, pues la retención de liquidez hace caer los precios y la producción, al retirarse de la circulación el dinero atesorado. Por eso la reacción de la FED no podía ser más que intentar devolver a la circulación esa parte atesorada, aumentando (comprando) activos de cierto tipo, como bonos del tesoro y títulos privados con alta cualificación, como se puede ver el gráfico.

Véase que en esta ocasión los activos fueron de mayor valor que en 2008 en su impulso inicial. El total de activos acumulados hasta ahora es de 7 billones de dólares, cantidad de liquidez emitida por la FED al pagar esos activos a los poseedores.

La economía ha reaccionado bien, y ya aparecen signos de rebrote en algunos indicadores, como el PMI de directores de compras - que se sitúa por dos meses por encima del nivel-indicador de crecimiento, y el empleo en agosto, que ha crecido como se esperaba. A consecuencia de ello, la tasa de paro  ha caído significativamente del 16% al 8%.

Otro signo positivo es la caída del diferencial de interés del bono empresarial respecto al bono público, como se ve en la imagen, tras la segunda dificultades financieras agudas en los primeros momentos de crisis.

El gobierno ha contribuido a este esfuerzo aumentando su déficit y su deuda, que ha ayudado a que las deudas de lo social sectores privados pudieran absorberse. 

El déficit público ha aumentado de 1,3 a 5,1 billones en seis meses. La deuda/PIB ha subido consecutivamente hasta el primer trimestre, como se ve en el gráfico.

Pero se trata de salvar al sector privado productivo, y la transferencia de deuda intersectorial ayuda, dentro de ciertos límites, a que los privados puedan saldar sus deudas en mejores condiciones, mientras el estado se endeuda también en mejores condiciones.

EEUU se enfrenta a unas elecciones que mantendrán la incertidumbre y las tensiones de liquidez, pero si todo va normal auguro un buen final de la crisis. Resultado lógico de contar con un ejecutivo unido y la FED que ha aprendido del pasado.

JM Rallo se enreda en su telaraña

He leído un texto de JM Rallo que me hace alucinar. Para explicar por qué la expansión monetaria no ha creado hiperinflación - que es lo que habían pronosticado él mismo y sus colegas austriacos, pronóstico fracasado estrepitosamente-. Parece que ahora quiere enmendar ese fracaso reinventándose una nueva teoría, cuya retorcimiento es lo que más me hace alucinar. Ninguno de éstos que han fracasado en el pronóstico ha sido  capaz de levantar la mano y decir: “me equivoqué”, que sería sencillísimo. 

Por lo menos ahora Rallo y sus cuates aciertan en una cosa: hay, efectivamente, una demanda de dinero que como decía Keynes puede a ser tan alta como para frustrar la política de expansión monetaria. 

Pero claro, no puede(n) quedarse con eso. Porque tienen otra obsesión, que es la inversión en capital mediocre, de baja rentabilidad, que debería liquidarse, pero que por culpa de los tipos de interés tan bajos de los Bancos Centrales, esas inversiones “deleznables” se sostienen con una rentabilidad bajísima. Si los tipos de interés no fueran tan bajos, se operaría una bendita purga de esas inversiones no deseables. Dice Rallo:

En cuanto a las causas reales, los economistas Gregor Boehl, Gavin Goy, Felix Strobel acaban de estimar que las políticas de flexibilización cuantitativa en EEUU han contribuido a incrementar la inversión empresarial, sobre todo porque han abaratado los tipos de interés al que podía financiarse parte del sector privado (merced a la adquisición de títulos de deuda corporativa, aunque también como resultado del acaparamiento de títulos de deuda pública que ha llevado a los inversores a buscar otros pasivos privados análogos). Este incremento de la inversión de bajo rendimiento ha contribuido a incrementar la capacidad productiva de la economía —generando, de hecho, un exceso de capacidad instalada— y, en consecuencia, semejante sobreoferta ha empujado los precios a la baja. Por tanto, desde el punto de vista real, el QE no ha generado inflación porque ha alimentado la 'zombificación' de la economía, consolidando así una cierta atonía deflacionista.

Rescate zombificador

JUAN RAMÓN RALLO

Cuanto más tiempo se extienda este régimen excepcional de ayudas y rescates estatales, tanto más probable es que estemos creando compañías zombis

De hecho, en la medida en que estas expansiones crediticias del banco central (que no son más que intervenciones dirigidas a crear activos líquidos a través de la socialización de pérdidas) contribuyan a seguir zombificando la economía (impidiendo la liquidación de estructuras de capital poco rentables o impulsando la inversión en nuevos proyectos de bajo retorno), ambas tendencias desinflacionarias podrían terminar realimentándose: cuantas menos oportunidades de inversión haya, mayor será la demanda de liquidez por parte de los agentes económicos y cuanta mayor sea la demanda de liquidez, más margen tendrán los bancos centrales para aumentar la oferta monetaria (y por tanto la provisión de crédito artificialmente laxo) sin que repunte la inflación.

En suma, el QE no genera inflación, pero sí malas inversiones. Y esas malas inversiones sientan las bases de una menor inflación y de nuevas rondas de flexibilizaciones cuantitativas que alimenten nuevas malas inversiones.

Lo que no dice es cual debería ser el tipo de interés óptimo para que sobrevivieran las buenas y quebraran las malas inversiones... porque no lo sabe. 

No se da(n) cuenta que cuando hay una crisis como la pandemia, todas las empresas caen en rentabilidad, y si se fijara el tipo de interés en su nivel anterior, se liquidarían todas las empresas. Que es lo que pasó en la crisis del 1929, cuando la FED decidió que lo mejor era dejar que operara el efecto purga, para que se limpiara la economía de los más mediocres. Ahí estuvieron sembrados los Hayek y los Mises, pidiendo tipos de interés altos para limpiar el panorama... ¡y vaya si se limpió! ¡Se quemó todo!

Ahora, lo de traca es el razonamiento final sobre que la expansión monetaria no crea hiperinflación, pero sí malas inversiones... ¡un desatino total! Ah, se me olvidaba, lo de zombificando la economía... que se dedique al cine, porque su modelo estalla por todas las costuras, y no hay quien lo compre.

EEUU, signos de robustez

EEUU está empezando a dar signos inequívocos de que la economía despega. Según el blog “Calculated Risk”, el ISM de manufacturas registró un 56% en agosto, después de un 54,2% en julio.

El índice de fabricación ISM indicó expansión en agosto. El PMI se situó en el 56,0% en agosto, frente al 54,2% de julio. El índice de empleo fue del 46,3%, frente al 44,3% del mes pasado, y el índice de nuevos pedidos fue del 67,6%, frente al 61,5%.

Esto superó las expectativas del 54,5%, pero el índice de empleo indicó una mayor contracción.

Esto sugiere que la manufactura se expandió a un ritmo más rápido en agosto que en julio.

Es decir, dos meses por encima del 50, signo que se considera donde empieza el crecimiento del PIB. Inevitable impresión positiva sobre la recuperación sobre el COVID.

A continuación se muestra un gráfico a largo plazo del índice de fabricación ISM.

Esto superó las expectativas del 54,5%, pero el índice de empleo indicó una mayor contracción.

Esto sugiere que la manufactura se expandió a un ritmo más rápido en agosto que en julio.

Tengo confianza en EEUU y en la política económica que ha implementado. Cada vez hay más signos de que la producción y el empleo han girado hacia arriba. No han tenido frío en los ojos para aplicar una política de perfil keynesiano, dinero y gasto fiscal bien aplicados para atemperar el frío del COVID.

Si miramos a largo plazo, no tenemos más remedio que reconocer que es una economía, con sus defectos, pero con objetivos claros y gestión adecuada. En el gráfico represento un índice comparado para España y EEUU que es la suma de la tasa de paro más la tasa de inflación, lo que podríamos llamar un índice de “malestar”, pues ambas variables son muy negativas para una gran parte de población. Para los que están en paro y los quema tienen una renta nominal fija.

España siempre ha tenido un índice de malestar mucho más alto que EEUU, el cual ha ha cumplido casi siempre el doble objetivo de la FED: paro mínimo sin inflación. Obviamente no sólo es mérito de la FED. Hay una estructura económica detrás que nosotros nunca tendremos. Nunca.

FED. Cambio de modelo

Recientemente, Jerome Powell, presidente de la FED, ha anunciado un cambio de estrategia que puede parecer sin importancia, pero que puede tener consecuencias duraderas.

Lo que ha anunciado es que, a partir de ahora, el objetivo de inflación medio de 2% será a largo plazo, de tal forma que se tolerarán desviaciones en torno a este objetivo cuando se considere aconsejable por la debilidad económica o, al contrario, por el exceso de ritmo. Es más, cuando la inflación ha estado, como recientemente, por debajo del 2% persistentemente, en el futuro se tolerará una inflación superior al 2%. 

Esto no es totalmente nuevo, pues otras veces hemos visto que a la inflación se ha dejado sobrepasar el objetivo durante periodos cortos porque, por ejemplo, habían subido los precios de las materias primas y había impulsado al alza la inflación, estimándose, cómo así fue, un episodio temporal.

Pero lo que se anuncia ahora es en realidad un aumento de la inflación-objetivo durante un tiempo indeterminado, a más largo plazo (y con la vista puesta en el Nivel de Precios, aunque no se menciona).

El Segundo punto recalcado por Powell es que la FED tendrá como objetivo directo el Nivel de Empleo, caso como poniéndolo por delante de la inflación. Esto reafirma que los cambios son notables. La FED hasta ahora tenía el doble objetivo de minimizar la tasa de paro sin acelerar la inflación, como ha venido haciendo en los últimos tiempos.

No se pueda calificar más que de éxito notable, sobre todo referido a la rápida salida de la crisis de 2008 -consideraciones aparte en lo que atañe al precio de los activos financieros y las burbujas, que nadie ha sido capaz de solucionar. El Covid y la brutal subida del paro no pueden achacárselo a la FED, al contrario, ha sido un fenómeno exógeno que precisamente la FED pretende solucionar antes con la nueva estrategia.

Esta estrategia suena vagamente a lo que había propuesto desde el FMI Olivier Blanchard, al que nadie hizo caso, de aumentar los objetivos de inflación para combatir las fuerzas deflacionistas.

Esas fuerzas deflacionistas han sido evidentes en EEUU y sobre todo en Europa, con sus tipos de interés negativos, lo que es un riesgo enorme para la salud bancaria. La FED busca por el contrario una curva de interés positiva, pero con un oferta monetaria suficiente para animar el gasto. 

Les dejo con la opinión de MonetaryWeek, John Stepek:

Entonces, en promedio, la Fed no ha alcanzado el objetivo del 2% (según el período de tiempo que elija). Eso significa que, en teoría, bajo el nuevo régimen, la Fed podría ver cómo la inflación aumenta por encima del 2% y permanecer allí durante bastante tiempo, y aún cumplir con su objetivo “promedio” del 2%. No tendría ninguna razón para actuar para intentar detener el aumento.

De hecho, que el 2% sea ahora el objetivo "promedio" implica que la Fed debería estar haciendo todo lo posible para impulsar la inflación al alza desde aquí. Como dice la propia política de la Fed: "después de períodos en los que la inflación ha estado persistentemente por debajo del 2%, la política monetaria adecuada probablemente apuntará a lograr una inflación moderadamente superior al 2% durante algún tiempo".

En otras palabras, de aquí en adelante, puede ver que el objetivo de la Fed está más cerca del 3% que del 2%.

Aún más importante fue el énfasis en el empleo. A diferencia del Banco de Inglaterra, se le dice explícitamente a la Reserva Federal que observe el empleo y la inflación (por supuesto, todos los bancos centrales consideran el empleo; es un aspecto fundamental de la economía y, por lo tanto, de la gestión de la inflación).

Lo que ha cambiado es que la Fed ahora está poniendo el empleo por delante de la inflación en su lista de prioridades.

La pregunta obvia para los inversores es: ¿por qué importa esto? Sabíamos que la Fed apuntaba a una mayor inflación, incluso antes de la recesión del coronavirus. La predecesora de Powell, Janet Yellen, habló sobre metas de inflación "asimétricas" durante gran parte de su mandato. No hay una gran revelación aquí.

Y, por supuesto, existe el simple hecho de que, a pesar de que la Fed podría querer que la inflación aumente bruscamente, no está claro que desencadenar la inflación esté En poder de la Fed. Después de todo, hasta ahora no lo ha logrado.

En suma, un cambio de estrategia de cara ala público, para que tenga menos miedo a una reacción contractiva de la FED porque la inflación supere el objetivo durante largo tiempo. Podríamos ver inflaciones prolongadas de 3% sin miedo a que la FED contraigan la oferta monetaria, y una curva de intereses con más pendiente que alivie un poco la la posición de riesgo e los bancos porque tengan más margen de rendimientos y beneficios. Una formulación de un deseo que, sin embargo, como dice Stepek, la FED no lo tiene fácil, pues llevamos más de 10 años que no consigue llegar a una inflación del 2%. Más márgenes también para las empresas para reconstituir sus márgenes de beneficio.