El fracaso de una estrategia

Si partimos de la indentidad de la Deuda, que cada año es igual a la deuda del año anterior más el déficit del año, y dividimos todo por el PIBN, operamos, y llegamos a la fórmula de la variación de la deuda/PIB, que es sobre la que se basa el objetivo del gobierno. La fórmula se expresa como: la deuda/PIB disminuirá en relación opuesta al tipo de interés r, directa a la tasa de crecimiento g del PiB (nominal), y según sea el saldo primario sp(t) (saldo que queda después de pagar los intereses devengados)

ΔD/PIB(t) = (r-g).D/PIB(t-1)/(1+g) - sp(t) = 0

Esta es la fórmula universalmente reconocida como la aritmética de la deuda. Lo que determina el valor de la variable dependiente, ΔD/PIB(t) -es decir, la variación de la deuda/PIB en un año- son tres variables: el tipo de interés r, la tasa e crecimiento del PIBN g, y el saldo primario sp(t). Supongamos que la máxima prioridad el gobierno es reducir el nivel de D/PIB, es decir, que ΔD/PIB(t) sea negativa año a año.

Ahora bien, se suele suponer que esas tres variables son independientes: está admitido como supuesto por todos los que preconizan la austeridad para recuperar la productividad y el empleo. Ejemplo reciente, Jaime Caruana, el Director del BIS.

Sin embargo, veamos que las tres variables decisivas no son pasivas ni independientes.

1) El superávit primario tiene efectos contractivos cuando la economía está deprimida y el uso de los recursos es bajo. Cuanto más se quiere reducir el déficit y la deuda subiendo el superávit primario (sea contrayendo el gasto, sea subiendo los impuestos) esto tiene un efecto neto contractivo. Este efecto es tanto más visible cuanto más restricciones crediticias hay. Luego el intento de reducir el numerador (la deuda) mediante políticas restrictivas puede contraer directamente el denominador, el PIB, por lo que el intento se ve frustrado.

2) El tipo de interés r juega un papel fundamental. Como hemos visto (r-g) determina la intensidad con la que aumenta la tasa de deuda/PIB. Pero estas dos variables se influyen mutuamente de una manera muy clara. Si r sube, caeteris paribus g baja. Por lo tanto aumenta la diferencia entre ambas, y eso, según la identidad, hace aumentar la deuda irremediablemente, y además hace caer el PIBN. En suma, el numerador sube, el denominador baja. Aumenta D/PIB, Lo que frustra el fin perseguido. ¿Qué determina r?

Según una escuela, la contracción de sp(t) debería hacer bajar r, pues aumenta el ahorro, lo que reduciria r, de modo que contrarrestaría el efecto negativo que hemos visto en 1). Esta es la teoría clásica, que puede expresarse a través del efecto expulsión, o crowding out, que dice que la demanda de fondos por el gobierno expulsa del mercado al sector privado; por ende, si el gobierno reduce su demanda de fondos, el sector privado podrá invertir y sustituir lo que ha restado el sector público. Desde el punto de vista empírico, esto es más que dudoso, y más en esta crisis. Por el contrario, el sector privado está tan hundido y cargado de deudas, que cualquier aporte a la demanda del sector público suaviza la caída del PIBN.

Por otra lado, ese aumento del déficit observado en todos los países no ha hecho aumentar el tipo de interés r. El interés r sólo ha aumentado durante la crisis en la zona euro, lo que hace evidente a que se debe a un fallo de gestión monetaria del sistema euro que no se ha visto en otros países. Detrás de esto hay una posición del Bundesbank, según la cual las primas de riesgo de los países PIIGS es la que se merecen, y sólo se reducirá si comprimen más su sp. Es claro que esta teoría no ha funcionado.

Por lo tanto tenemos tres variables mutuamente dependientes que son clave para obtener el éxito deseado: reducir la ratio de Deuda/PIBN. Interés, crecimiento, saldo primario.

Si estas variables juegan en un contexto de Debt-Deleveraging, donde todos los agentes, públicos y privados, se encuentran con un saldo patrimonial negativo y una menor renta para pagar sus deudas, las soluciones no son las mismas que en una situación de normalidad. Además, la incertidumbre sobre su futuro ha aumentado sensiblemente para todos los sujetos.

En este contexto, si el gobierno intenta ganarse a los mercados sólo forzando el saldo primario, dejando, por imperativo legal (Tratado de la Unión) que el tipo de interés esté al albur de otros bancos centrales, impidiendo que el Banco central sea visto por los mercados como un Bakstop fiable contra la caída de la deuda... lo que conseguirá tal gobierno es un tipo de interés r mayor que la tasa de crecimiento g, una caída de PIB mayor que lo que reduzca la deuda por compresión, y un fracaso por tanto de su objetivo de reducir su Deuda/PIB.

Eso es lo que se explica mediante el modelo IS LM.

La contracción de SP (umwro del saldomprimario) mueve la IS a la izquierda, por lo qie hay unos PIB menores por cada r. La curva LM podría ser desplazada por el banco central hacia la derecha, pero no hay banco central, por lo que nada impide que LM se desplace a la izquierda y acentue la contracción del PIB, alejandose del punto PIBpe, PIB de pleno empleo.

Los movimientos de IS y LM no son controlables por el gobierno, que ha renunciado a dominar r, y g se contrae más de lo que tenía previsto. La austeridad impulsa sp y desencadena de nuevo el circulo vicioso de r y g.