El Método

Durante los inacabables años de la Isla (ver aquí, aquí anteriores episodios) hasta que huí de ella, tuve que soportar lo que se llamaba el Método. Por fortuna, yo no trabajaba directamente en el ramal de operaciones especiales. Sí que vi algunas, pocas veces, al Dr Mª-Lô con su delantal salpicado de manchas sanguinolentas -en cuyo caso corría a esconderme en la primera esquina-, pero no era mi negociado. Siempre tuve una ventaja intangible: como había llegado antes que él -antes de que convirtiera la fortaleza en un cenagal lleno de ratas y cuajarones de sangre-, estaba bastante alejado de su férrea bota y la de sus lacayos, como Ojo de Alce, o una llamada Patrol - nada que ver con Gwethny- también conocida por la pelos, por obvias razones (Ver imagen)

Pero eso no me liberaba del Método. El Método era un Sistema de Doblegación de la Voluntad (SDV). Me costó bastante tiempo comprender su fin, aunque tiempo era lo que me sobraba, hasta que tuve la suerte de huir.

El SDV, o simplemente el M, tenía un importancia enorme en los designios del Doc Mª-Lô. Él trabaja los cuerpos y miembros en sus experimentos, pero leía con fricción los informes que le hacían llegar incesantemente de nuestro Departamento, en el cual había colocado a "gente" (por decir un eufemismo) de su total confianza. "Gente preparadísima, pues no en balde eran casi todos criaturas suyas, fabricadas por él, para cumplir esa función. Ojo de Alce era uno de ellos, y uno de los mejores en aplicar el M, incluso con aportaciones propias muy jaleadas por el núcleo de mando.

Resultados del Método: tarados premiados a salivazos

Una vez fabricado los entes encargados de aplicar el SDV, este iba sobre ruedas. Para explicarlo brevemente: el M tenía dos partes: una que se llamaba el "Contenido", y Otra -la importante- que se llamaba la "Correción".

Así, nuestra función se suponía que era principalmente hacer unos análisis e informes de diferente longitud, que luego se distribuían a círculos de nosotros mismos, acotados por el grado de confidencialidad. Esos infomes eran corregidos por la "cadena de mando", es decir, que pasaban por el filtro de menor a mayor grado de escalafón. Lo que el número había escrito quedaba al final totalmente triturado por dicha cadena.

El campeón en salivazos

Aparentemente, el fin era obtener un resultado óptimo en el sentido de: inanidad absoluta, reafirmar la cadena de mando, y poder justificar el presupuesto; pero el verdadero fin era doblegar la psique de los números para extraer sólidas consecuencias para aplicar a la criaturas del De Mª-Lô. Y no sólo de los números; los mandos intermedios se volvían locos intentando descifrar el criterio, inútilmente, pues éste era cambiado regularmente. La falta de criterio fijo era torturador y destructor de mentes sanas, que era lo que se deseaba.

Cada vez que hacías un informe, el primer escalón lo corregía. Cuando creías haber captado el sentido de sus críticas, y obtenías cierta holgura y confianza, el siguiente escalón lo desbarataba, y volvías a partir de cero. Con el tiempo, te amoldabas a ese criterio, que resultaba ser desbaratado. Cuando creías que habías entendido, la cadena se rompía con ceses y nombramientos, y tenías que empezar de nuevo en cero. Cada X tiempo empezabas de cero, ese era el único criterio, lo cual era doblegador.

Entonces, creyéndote listo, lo que hacías era tomar una actitud pasiva. Una vez destrozado tu orgullo - te decías- por lo menos dedicar el menor tiempo posible. Esa actitud era rápidamente captada, lo que provocaba una reprimenda humillante y volvías al punto cero. Era una cadena infernal de humillaciones y correcciones, hasta que tu cerebro se ablandaba y acababas por no usar criterio propio. Sin embargo, eso no te servía de punto de fuga, porque el M seguía machacando y machacando. Lo malo es que eso despertaba la feroz competencia de los demás (seres tarados) para adaptarse y subir escalones del escalafón, lo que que aumentaba el sufrimiento y los aullidos de desconsuelo, que por la noche se oían a millas de distancia de la Isla, más allá e sus aguas putrefactas. Una dolorosa carrera de ratas.

Esperando salivazos

La mayoría de las víctimas tenía suerte: creía en la utilidad y el sentido de los informes. Creían lo que decían y estaban orgullosos de ellos. De vez en cuando recibían un salivazo de sus jefes, que creían que era un ascenso. Cuando les llegaban dos o tres salivazos, espurreando sangre, no cabían en sí de gozo.

Con todo, mucho peor era tu destino si entrabas en los proyectos del Dr. Eso era el llanto y crujir de dientes, olvidada toda esperanza, como dijo el Divino Dante.

 

Macro versus Estructura

Para los que mandan en el euro no hay macroeconomía. En eso son austéricos de verdad. Para Hayek la Macro era un invento de Keynes, y por lo tantos del diablo.

La propaganda ideológica es una pugna de imágenes con palabras. La propaganda es lucha de imágenes. En Europa esa pugna ideológica no existe, pues los europeos han asumido sin rechistar que sólo existe la Estructura. Es decir, las reformas estructurales. Por ende, la Macroeconomía no viene cuento. Chachi para Rallo, etc.

Krugman dice que detrás de la palabra "estructura" y la expresión "Reformas Estructurales" se esconden armas ideológicas. No niega que deban hacerse ciertas reformas, pero eso no ha de opacar la enorme depresión macroeconómica europea.

But the main thing about “structural reform” in Europe is the role it plays in discussion of macroeconomic policies. Instead of reflecting on the fact that Europe is sinking deeper into depression five years into the slump, and clearly needs less austerity and more aggressive monetary expansion, the usual suspects start talking about the need for structural reform. And my sense is that this talk of reform has, in practice, become less a real demand for specific actions than an excuse for not facing up to the reality of macroeconomic disaster, and a way to avoid discussing the responsibility of Germany and the ECB, in particular, to help end this disaster.

¿Existe la Macro? No puedo entender cómo en el pozo en el que estamos se puede negar. Es como negar que hay cuerdas para sacarnos. No las hay si los que las tienen dicen que no existen.
En una economía monetaria la Macro es consustancial a ella. No sé si en una economía de trueque habría problemas macro, pero desde que hay dinero que conecta a todos los mercados mundiales y nos hace ínterdependientes, hay macro.
Macro es el tratamiento de las consecuencias de esa interpendencia. 

Eventos: de la FED a la Cumbre UE

El "evento" de los rendimientos de los bonos desatado desde hace un mes (22 de mayo) está en suspenso, pendiente de lo que diga mañana Bernanke. En la imagen, el rendimiento nominal y real del bono USA a 10 años desde enero (en distinta escala para enfatizar el salto hacia arriba).

Ambos han acumulado más de 500 pb. en apenas un mes. Mañana concluye la reunión del FOMC y habrá declaración y comunicado oficial.

Como ven, los tipos han bajado el ultimo dia: los mercados han apostado al alza: es decir, han subido las bolsas y los bonos, en espera de un gesto tranquilizador de Bernanke.

Esperemos que sea así, porque la reacción podría ser de considerables consecuencias.

Evans-Prichard tiene un artículo sobre los efectos de esta subida en los países emergentes más cotizados, como Brasil. Los flujos de capital se han invertido, y si hasta hace poco estaba luchando por frenar la entrada de capitales que le apreciaba la moneda, ahora las salidas le están obligando a cambiar de táctica. Ha perdido reservas de divisas y está interviniendo en los mercados derivados para retrasar tene que subir los tipos de interés. Eso supondría un encarecimiento del crédito interno, que, como en otros países, traería una recesión.

Si esto ha pasado en veintitantos días con una subida del interés de los bonos de 0,5%, calculen lo que puede pasar si se desata el miedo. Ya he dicho muchas veces que con la política del Euro actual, España,es un país emergente, es decir, que tiene que demostrar más que los desarrollados para que el dinero no se fugue. Por lo tanto, lo que pase mañana es crucial para nosotros, pues esa recuperación que ve el gobierno podría verse cercenada.

Luego, el día 28, tendremos la súper cumbre de la UE, donde Mariano y Alfredo intentarán retorcer el brazo de Angela Merkel (jajajaja). No será una cumbre igual si mañana no hay una posición clara de la FED. Sería una cumbre mucho más tensa si empiezan a caer las bolsas y los bonos una semana antes. En vez de una Cumbre para irse de vacaciones, podría ser una de urgencias. Una más, como todos los años.

Montoro se tira a la piscina sin agua

Montoro se ha desmarcado de Guindos y del resto del gobierno, adelantando el giro de la recuperación a este trimestre. Sus razones son, atención (El Confidencial):

El ministro de Hacienda, Cristóbal Montoro, ha adelantado el punto de inflexión de la crisis económica al trimestre actual, cuando hasta ahora el discurso del Gobierno era que el suelo no se alcanzaría hasta finales de año. Según Montoro, esta salida de la crisis obedece al esfuerzo sin precedentes de reducción del déficit público, que se explica en dos terceras partes por la reducción del gasto, no por la subida de impuestos. No obstante, no espera que la tendencia de destrucción de empleo se termine a corto plazo.
Montoro ha asegurado que "la evolución económica en términos intertrimestrales está tocando fondo y en el segundo trimestre ya estamos viendo una clara inflexión". Ahora bien, reconoce que no se puede hablar de salida de la crisis hasta que la economía no deje de destruir empleo, algo que no espera a corto plazo.
A juicio del ministro, la economía española está "saliendo de la crisis" que atraviesa ante la evolución positiva de la balanza por cuenta corriente, el acceso de las empresas españolas a los mercados internacionales y la previsión de tasas de inflación bajas "desconocidas". En la jornada inaugural de los cursos organizados por la Asociación de Periodistas de Información Económica (Apie) y la Universidad Internacional Menéndez Pelayo (UIMP), Montoro ha coincidido con el presidente del BBVA, Francisco González, sobre el inicio de la recuperación de la actividad económica.
Pero la clave para este adelantamiento de la salida de la crisis es la reducción del déficit público "como nunca antes se había hecho en España". En este sentido, ha querido dejar claro que este ajuste no se debe a la subida de impuestos, "como están publicando muchos medios e incluso catedráticos de economía aplicada", sino a la reducción de gastos. Según sus cifras, la subida de impuestos supone sólo 2.723 millones, mientras que el recorte de gastos asciende a 19.995 millones. Las partidas que han registrado un mayor ajuste son la reducción de asalariados (unos 7.500 millones) y la inversión pública (12.500 millones).

Es decir, nada. A menos que él sepa algo que nadie más sabe (vaya coordinación del área económica, Sorayita).
Pero lo que es pasmante es el argumento del éxito total del déficit. Este hombre dice: que ha sido un éxito total (Sic); que se debe a la reducción de gastos, no subida e impuestos, que no han subido (no ha subido la recaudación porque la región fiscal ha asfixiado al PIB); y no dice que el déficit en el primer trimestre ha sido mucho peor de lo esperado, comiéndose casi el total de año.

Vamos a suponer que se nota en el PIB del segundo trimestre un dato sorprendentemente bueno, de un leve crecimiento por encima de cero. No es lo que se deduce de los indicadores reales más relevantes, como la produccion industral y los indicados de servicios y de las manufacturas, como vimos en el artículo de JC Barba.

Aún suponiendo una mejora, eso no se traducirá necesariamente en una firme y rápida recuperación. No hay más que fijarse en lo lenta que ha sido la reduperacion de EEUU. Que es el único país que ha cerrado la crisis bancaria y la inyectado liquidez a mansalva. O sea, algo que en España es matemáticamente imposible de replicar.

Más que nada, es que la morosidad de la banca sigue aumentando, como leemos en el Mundo:

No obstante, según los datos del Banco de España, la mora de la banca española, que excluye a las mencionadas financieras de crédito (EFC) subió, por su parte, del 10,53% al 11% por primera vez desde que existen registros.

En comparación con abril de 2012, la morosidad del sistema ha aumentado en 2,15 puntos, desde el 8,72% de abril de 2012.

La cartera crediticia del sistema financiero sumó 1,53 billones en abril, casi 22.000 millones menos en préstamos que los 1,558 billones concedidos en marzo.

Las reformas estructurales y otros super Mitos ecónomicos

Una prueba de que no se puede prescribir la misma receta para una economía creciendo, cercana a su potencial, que a una economía en depresión (muy alejada de su potencial y sin tendencia segura a salir de ella), es el gráfico que tomo de Nacked  Keynessianism:

la línea roja representa la participación en el PIB de las rentas salariales; la línea de puntos la tasa de paro. las líneas son medias de los países desarrollados.
Según la teoría austérica & Co, la bajada del coste salarial siempre es buena, pues abarata el empleo y este aumenta, lo que hace bajar el paro.
como se ve en la imagen, eso no es cierto mas que en periodos de fuerte crecimiento, como en el periodo de 1990 a 2000, es decir, el mayor periodo sin recesión desde la pos guerra mundial, llamado la "Great Moderation" porque se contuvo exitosamente la inflación.
En cambio, en los años de la crisis y la posterior Gran Recesión, el salario real ha caída notablemente mientras el paro aumentaba notablemente también.
También es verdad que los salarios y el paro aumentaron fuertemente a la vez en la crisis del petroleo (1970-80), lo que no contradice lo anterior, pues era una crisis de aumento de costes de materias primas que fue imposible absorber con el aumento paralelo de los salarios. sin embargo, ese periodo que fue llamado de Stanflation, no fue un periodo de caída del PIB, sino de bajo crecimiento, como se puede ver para EEUU:



Fue el exceso de inflación de precios y salarios, no la recesión, lo característico de aquella época.
En suma, solo tenemos pruebas en contra de la tesis de que en CUALQUIER CIRCUNSTANCIA, BASTA BAJAR EL SALARIO PARA ANIMAR EL EMPLEO.
No estoy criticando la liberalización del mercado laboral, especialmente en España, que sigue pendiente. estoy destruyendo mitos: el Mito de los salarios y el empleo, el Mito de que la Stangflation fue depresiva. Lo que digo es que para que surta efecto en el aumento del empleo, ha de contarse con un contexto monetario y financiero apropiado a un aumento de la demanda. Pero por si sólo el mercado laboral no hace milagros.
Las reformas estructurales NO CREAN RIQUEZA Y TRABAJO. 

La representación guiñolesca de la estabilidad

Decía Ortega u Gasset, en su juventud más radical (Meditaciones del Quijote) que la Restauración era una obra teatral de sombras y fantasmas, cuyo empresario era Cánovas: una farsa sostenida por la corrupción del caciquismo, que era el que decidía, en las elecciones de cada circunscripción, qué fantasma tendría derecho a jugar un papel en las Cortes que el Rey acaba de cerrar.

Hoy en día se supone, algunos lo creen todavía, que las cosas son mucho mejor, porque es una democracia "homologada". No estaría tan seguro. Lo que hay de diferente con respecto a aquel ingenuo régimen (no muy distinto de los que había entonces en la Europa liberal) es que ahora los caciques están concentrados en Madrid, en la cúpula de los partidos, que son los que deciden quién ha sido obediente y merece repetir ser candidato. Por lo demás, es un régimen igual o peor de ineficaz que aquél. Incluso algún liberal diría que aquel era mucho mejor, pues el estado tenía un peso económico mucho menor.

Yo le veo una ventaja a aquel régimen que logró una paz social de 50 años: que los fantasmas eran mucho más austeros y menos codiciosos y afanadores que los de hoy. Ni siquiera tenía coche oficial; incluso sospecho que tenían que tener ciertos haberes para dedicarse a la política, porque no había pensiones de lujo que además se pudieran acumular. Eran además hombres valientes, porque el atentado anarquista estaba en boga, y muchos, empezando por Cánovas, murieron acribillados o sentándose en una bomba casera. Estas bombas eran fáciles de hacer, pese a la ausencia de internet, ya fuera porque venía descrita en los periódicos anarquistas, ya porque venía in situ del extranjero (siempre hemos depositado una fe ciega en lo que viene de fuera) a explicar cómo se hacían.

Hoy no; hoy nuestros políticos están hiperprotegidos, lo cual no se pagan de su bolsillo, faltaría más. Ahora, como todo español viviente, todo político tiene sus derechos, su jurisdicción especial, y son más inocentes que otros mientras nos e demuéstrenlo contrario. Aquí hay una frenética carrera a ver quien acumula más derechos de impunidad. Impunidad que no gozaban los pobres fantasmas de la obra teatral de Cánovas.

Lo nuestro no llega a obra teatral. Es más bien un guiñol de marionetas. Las confesiones en público de Antonio Miguel Carmona, de que a él le mueve los hilos, vía "guasap" el presidente de su partido, Griñan, certifican sin lugar a dudas de que esto es un guiñol. Pero no un guiñol para niños, que enseguida se dan cuenta de por donde va la trampa y se ponen a contar por delante lo que va a pasar, no. Es un guiñol para borregos, que somos nosotros.

Aquí las marionetas son en realidad de carne y hueso, eso sí, dirigidos por hilos, como describía Carmona cínicamente, regodeándose en su narración a los pipiolos de las juventudes socialistas, que le miraban con admiración y envidia, soñando en ser un día marionetas tan bien pagadas como Carmona. ¡Carmona, qué crack!

Bueno, y ¿quién dirige la marionetas de este retablo con un sólo argumento de fondo, la corrupción de todos, "Del rey abajo ninguno" quién no está corrompido hasta las cachas?

Este retablo de maravillas es un "circuito cerrado". Todos se tienen agarrados "por do más duele" , que es "por do más han pecado", lo cual hace que esa una maraña de hilos enredados imposible de desanudar, porque si se saliera un hilo de su sitios todos quedarían desnudos, empezando por el Rey.

En realidad están más que desnudos, lo que pasa es que la gente no lo quiere ver. No hay peor ciego que el que no quiere ver. Pues los españoles somos ciegos a tope. El primero que está desnudo es el rey y su familia, que hasta el momento ha conseguido con sus hilos ningunear a la justicia y poner a los fiscales en defensa de su hija, cosa que, según he oído, nunca había pasado en España.

Está desnudo Rajoy, doblemente desnudo, porque su gestión es un desastre. Pero éste se ha puesto a tirar de los hilos de Rubalcaba para aparentar que se cubre, y se lo cree, pero un día se va a dar cuenta de que el trapo que le cuelga es de fibra elástica y se encoge cada vez que lo estira desesperadamente. También se cubre con una ilusión óptica que es Sorayita, que tiene el don de despertar ternuras infinitas cada vez que sale en televisión. Entre instintos maternales irreprimibles, y sentimientos caballerescos de defensa de la impúberes desvalidas (que es uno de los más nobles sentimientos españoles: véase el Quijote), Soraya es una pantalla eficacísima de Rajoy.

Así que están todos "ahilados" unos con otros, bastante tranquilos respecto a sus posibles procesamientos, porque en España, hay un sistema no escrito de campeones de la ESTABILIDAD. Hay funcionarios pagados que se dedican exclusivamente a eso, a defender el Hades, cual Cerberos bien pagados, para que no entre la mínima inestabilidad el sistema, que podría dejar entrar aire fresco y envenenar el aire viciado en el que sólo pueden vivir ellos. Ejemplo de probo cancerbero es el Fiscal General del Estado, el mejor abogado que tienen las marionetas que han perdido los hilos. Por ejemplo, la Infanta.

Así que, por ese lado, el de la estabilidad de sus señorías y sus intereses helvéticos, no debemos preocuparnos. El aire seguirá viciado, el cúmulo de secretos siguen siendo una tumba cerrada con siete candados, e incluso esas marionetas díscolas pueden seguir representando su papel tranquilamente, porque como el público es adulto, y español, no pasa nada.

Lo único malo es a los que nos gustan las buenas corridas de Toros, con buenos morlacos que embistan a las marionetas y les hagan pupa y las descosan. Todos los días al leer la prensa, me creo llevar una satisfacción al ver que han cogido a tal torero, o torera, pero enseguida veo que ha conseguido llegar in extremis al burladero gracias al caballeroso quite de un peón llamado Dulce, muy reputado en estas lides que aprendió en el cine americano.

Ya no hay toros como antes, ni toreros de pundonor. Ahora todo eso mezquindad y materialismo.

El BCE no habla bien el alemán

Un nuevo artículo de Wolfgang Münchau, especialmente brillante esta vez. No me deja de sorprender el giro que ha dado este hombre tan pro euro al principio. No es que se haya hecho anti euro. Es que todo las semanas es el pepito grillo que nos recuerda el monumental fracaso de la gobernanza del euro, fracaso que hace posible, según su opinión, que un día se rompa por quiebra de los países cuestionados. Quiebra que no vendría por culpa de sus gobiernos, sino por la errática y contraproducente y suicida gobernanza de Alemania, la única que tiene el "mando a distancia".

El artículo comenta la reacción de los mercados de bonos a la amenaza de un giro en la política de la FED, relación a la que he dedicado varios post, el último aquí (Parole, parole).

Lo que viene a decir Münchau es que esta mini (esperemos) crisis ha desvelado dos debilidades del euro: la dependencia de las decisiones de la FED y de las decisiones del BCE. La segunda es normal en una unión, pero la primera de muestra la debilidad intrínseca del euro, porque una moneda de 300 millones no tendría que depender de lo que haga la FED. Es una prueba de que a la mitad de la zona nos han convertido en países emergentes financieramente dependientes.

La política de la FED ha propiciado una estabilidad de los bonos a nivel mundial. Obsérvese que fue en septiembre cuando comenzó la QE3 de compra de bonos por la FED. A eso debemos añadir que la OMT anunciada por Draghi -también el otoño pasado- ha hecho descender radicalmente los riesgos percibidos por los inversores... A eso de añade el anuncio (mismas fechas) de la unión bancaria, pero ha pasado a mejor vida por decisión de Merkel. Como dice Münchau, un BCE creíble en su potencia de fuego, y una unión bancaria, eliminaría de un plumazo el riesgo soberano y el riesgo bancario. Quedarían otras cosas importantes, pero la estabilidad de los bonos soberanos y de la banca sería algo inapreciable, un mundo distinto al de ahora.

If both of those projects were for real, the eurozone crisis would indeed be over since the combination of the two would end all default risk. The ECB would guarantee the solvency of the states. The banking union would guarantee the solvency of the banks. The ECB would guarantee the liquidity of the banks. And the banks would guarantee the liquidity of the states.

Como esto no se ha concretado, incluso se intenta borrar de la agenda europea, la triste realidad es que los inversores siguen estando compartimentados: la deuda española la compra sólo la banca española. Euro, el riesgo bancario y el riesgo soberano siguen estando estrechamente enlazados, y si uno se disparase el otro saltaría también.
Estamos prendidos por alfileres. Nuestra vida puede verse puesta patas arriba otra vez con cualquier movimiento de desconfianza que altere los mercados, especialmente si esa desconfianza crece por d defección del BCE. Y el BCE no es independiente. En realidad habla dos lenguas, en inglés cuando quiere calmar a los mercados y en alemán cuando quiere calmar las revueltas aguas políticas de Alemania. Y no ha sido capaz de traducir al alemán las palabras balsámicas de Draghi "whatever it takes": lo que sea necesario".

When the ECB talks in English, the programme is uncapped. But once it uses German, the emphasis is on the limits of the programme, rather than its potential. This is not so much a translation error but an extremely risky communication policy to send diverging messages to English-speaking investors and German-speaking eurosceptics. Jörg Asmussen, a member of the ECB’s executive board, told the court last week that the programme was unlimited only in the sense that there is no formal ceiling imposed in advance, but was capped in reality because of its design. Mr Draghi’s message to international investors was much less nuanced. I am still struggling to come up with a snappy German translation for “whatever it takes”.

Mientras el BCE no sea capaz de hablar alto y claro en alemán, estaremos como ahora, malviviendo día a día.

No tan emergentes

Jim O'Neill tiene un post clarificador sobre lo que está pasando ahora con los mercados de bonos y, especialmente, los emergentes.

Desde que empezó la crisis, los países emergentes han sido receptores netos del dinero que huia de los países que habían sufrido la burbuja. Es decir, parte de los esfuerzos que hicieron los bancos centrales para restablecer los canales financieros y sostener la demanda de sus países, esencialmente la FED, iba a financiar países emergentes, atractivos y en ese momenro mas seguros, que con ello han disfrutado de un periodo benigno; lo que redundaba en más crecimiento y rentabilidad que en los países desarrollados.

La mayor parte de es dinero iba en busca de renta fija, bonos, lo cual explica ahora que ante el susto que ha metido la FRD a los mercados, ese dinero haya tomado el camino de vuelta, y justo cuando países como China más lo necesitan (China tiene una deuda privada del 160% del PIB oficialmente, aunque se sospecha que puede llegar más lejos).

Si esa afluencia de fondos son la base del crecimiento de los emergentes en los últimos años, su regreso a los países de origen podría ser el principio de la recuperación en nuestros países. Podría, no debería ser necesariamente. Para que así fuera, y ciñéndonos a los bonos, un crecimiento más fuerte debería traducirse en una rentabilidad mayor, como espejo de unas expectativas de una mejora generalizada de la economía e incluso una inflación mayor. Pero primero vendría el crecimiento, luego el aumento de rentabilidad, no al revés. Es decie, tendria que apreciarse una posibilidad de colocación en inversiones productivas. Y las bolsas tendrían que reflejar esas expectativas, para lo cual tienen recorrido, si es verdad que hasta ahora las subidas han sido fieles a la de los beneficios y rentabilidad de ellas acciones.

Estoy hablando en general, no en particular para nosotros.

Un Lord

Para los grillados marginales como yo, qué hay de más fascinante que un blog dedicado a Keynes escrito por un tal Lord Keynes? La verdad es que eso me echó para atrás al principio. Pero es uno de los mejores blogs de contraste de ideas económicas.

En su último post, comenta la visión alternativa a la austérica sobre la deflación de finales del XIX; según los austéricos,  un caso paradigmático de ajuste gracias a la flexibilidad de salarios y precios. Pero resulta que los precios sí cayeron, los salarios no, repercutiendo en una contracción de los beneficios y la subsiguiente caída de la inversión... Es decir, que el bendito patrón oro sí jugó un papel en la caída de precios, pero no de los salarios, lo cual fue nefasto para las empresas y el empleo.

A esto los austéricos suelen decir que eso fue porque la productividad subió mucho en aquel periodo, lo cual puede ser verdad, ¿pero cómo no va a subir la productividad cuando aumenta el despido? La productividad es producción dividido por horas trabajadas o por personas empleadas, y si esta caen más deprisa que la producción, aumenta la productividad. Un ejemplo es España, que ahora ha tenido grandes aumentos de productividad gracias al ingente despido. A pesar de lo cual, suele echarse agua bendita sobre tan siniestros datos. (Que se pueden ver en este cuadro del BdE.)

La contracción de la inversión se produjo a pesar del aumento del ahorro, lo contrario de lo que predice el modelo clásico de que el aumento del ahorro reduce los tipos de interés y hace subir la inversión.

En suma, la fluidez que se supone en el ajuste cuando los precios son libres no funcionó. Y lo divertido es que el padre de Keynes, Neville Keynes, a quien se le pidió un informe sobre la crisis mundial de entonces, destacó que:

a) because a fall in price between the start and the completion of a transaction involved the trader in loss;

(b) because the trader tended to exaggerate his own loss by not taking sufficient account of the general fall in prices,

(c) because the profits of enterprise were temporarily diminished on account of increased depreciation of fixed capital;

(d) because the ratio of profits to wages fell as a result of the fall in money wages lagging behind the fall in prices, and

(e) because the fall in prices increased the burden of debt, transferring wealth from borrowers to lenders.

Todo lo cual se parece como una gota de agua a otra a los problemas que tenemos hoy.

Aparte de eso, los austéricos están cada vez más ligeros de equipaje para en bajar su globo a la realidad. Hay cosas que se han demostrado a lo largo de la historia que ellos son incapaces de darles razón: la rigidez salarial  a la baja, por ejemplo, que es el centro de lo modelos Neokeynesianos. La inestabilidad de la demanda e dinero (o velocidad de circulación) que es la base de los nuevos Market Monetarists.  La importancia de las deudas para definir la gravedad de una recesión, cosa que ya había modelizado mada menos que Irving Fisher. La volatilidad de las espectativas de ganancias de inversión, centro centro neurálgico de Keynes...

Parole, parole...

Aquí destaco algunos párrafos de la comparecencia de Bernanke en el Congreso, el 22 de mayo de 2013, palabras que se supone han sido las causantes de la "Tormenta perfecta" desatada en los mercados de bonos, rápidamente trasladada al interbancario, con subidas de tipos e interés en todo el mundo, y huidas de capitales de los países emergentes (o sea, Spain, for instance), con resquebrajamientos en la fachada y temor a una nueva ola de sequía.

At its most recent meeting, the Committee made clear that it is prepared to increase or reduce the pace of its asset purchases to ensure that the stance of monetary policy remains appropriate as the outlook for the labor market or inflation changes. Accordingly, in considering whether a recalibration of the pace of its purchases is warranted, the Committee will continue to assess the degree of progress made toward its objectives in light of incoming information. The Committee also reiterated, consistent with its forward guidance regarding the federal funds rate, that it expects a highly accommodative stance of monetary policy to remain appropriate for a considerable time after the asset purchase program ends and the economic recovery strengthens...

... Recognizing the drawbacks of persistently low rates, the FOMC actively seeks economic conditions consistent with sustainably higher interest rates. Unfortunately, withdrawing policy accommodation at this juncture would be highly unlikely to produce such conditions. A premature tightening of monetary policy could lead interest rates to rise temporarily but would also carry a substantial risk of slowing or ending the economic recovery and causing inflation to fall further. Such outcomes tend to be associated with extended periods of lower, not higher, interest rates, as well as poor returns on other assets. Moreover, renewed economic weakness would pose its own risks to financial stability.

Because only a healthy economy can deliver sustainably high real rates of return to savers and investors, the best way to achieve higher returns in the medium term and beyond is for the Federal Reserve--consistent with its congressional mandate--to provide policy accommodation as needed to foster maximum employment and price stability. Of course, we will do so with due regard for the efficacy and costs of our policy actions and in a way that is responsive to the evolution of the economic outlook.

Es claro como el agua que no se ve ningún atisbo de sugerencia de un cambio de estrategia a la vuelta de la esquina.

Sin embargo, la inquietud por ese cambio de estrategia estaba en el aire, porque a las preguntas de los congresistas miembros de la Comisión, Bernanke tuvo que reafirmarse:

I want to be very clear that a step to reduce the flow of purchases would not be an automatic, mechanistic process of ending the program. Rather, any change in the flow of purchases would depend on the incoming data and our assessment of how the labor market and inflation are evolving.

¿Dónde estaba la fuente de inquietud? La metralla "amiga" venía de lo que se trató en la reunión del FOMC (Federal Open Market Committee) del 1 de mayo, y que casualmente se conocía por la publicación, el mismo 22 de mayo, de las actas de dicha reunión. En ella se hablaba -eso sí, en plan distendido-, de elaborar un plan para cuándo fuera necesario empezar a desarmar la política de expansión monetaria. Allí se hablaba de actualizar los principios que se habían establecido en 2011, e incluso de hacer público lo preparada que se consideraba la FED para dar marcha atrás sin problemas. Incluso se decía que algunos miembros manifestaron que eran partidarios de establecer ya una fecha tope, que podría ser en septiembre, para frenar el QE. Declaraciones particulares de algunos de esos miembros, en ese sentido (la FED no prohibe que cada uno exprese su opinión), agudizaron las alarmas.

Eso bastó para despertar a los mercados del torpor en el que se habían acunado durante tantos años de sucesivas QE, 1, 2, y 3. A pesar de las palabras de Bernanke -que, incluso los más expertos, vieron como un mensaje de tranquilidad (ver Hamilton)-, todo se puso patas arriba.

Y tanto más patas arriba cuanto más lejano y mas emergente fuera el país afectado. En todo caso, en Europa volvieron a subir las primas de riesgo, poniendo en el tapete la viabilidad de los planes del gobierno sobre su consolidación fiscal y la recuperación. (De ahí la urgente movida de Rajoy a Europa, movilizando ministros y haciendo alianzas con Italia, y Francia, porque de repente lo ha visto todo hundiéndose, y pactando con patético Rubalcaba la postura en la próxima cumbre.)

Todo esto es de cara a la opinión pública española, no porque vaya a tener ningún efecto real. El juego está en moverse para mantnerse en esa incómoda posición que él mismo a elegido de impedir que nos intervengan (adiós renovación electoral) y a la vez vendernos que todo va sobre ruedas. Y seguir tirando.

Sin embargo, los sucesos del último mes demuestran que nada va sobre ruedas, que todo esta en precario, y que dependemos del estornudo de un miembro de la FED para que todo se mantenga prendido con alfileres. Se obcecan en meternos por la,cara los datos de la economía real (que, sin embargo, no da signos de fortaleza, sólo de ser menos negativa) cuando lo que realmente importa es la delicada precariedad financiera en la UE estamos. Un paso atrás de la FED (que de momento sólo han sido palabras) supondría un refuerzo del rigor que seguramente la UE no contrarrestaría (véase el proceso al BCE en la corte suprema alemana: ¿cómo puede procesar se a una entidad supranacional nadada en Tratados comunes, ratificados por los parlamentos nacionales,en uno de los países miembros? Ver los comentarios de Bini Smaghi).

Una duda

Como siempre, un análisis muy acertado de Juan Carlos Barba sobre los últimos datos de la economía española.

Hay una cosa que me intriga. Si el crédito está cayendo en marzo más que nunca, ¿como es que la M2 parece estabilizarse? Pongo su gráfico de M2:

La M2 es una suma pasivos del sistema aceptados como dinero: dinero líquido, depósitos a la vista y alguno depósitos de ahorro. Su contrapartida es el activo bancario, y el activo bancario está, como vimos ayer, cayendo... Menos el activo frente al sector público, que va a todo pistón.

Ergo, no pondría mucha confianza en el dato de M2, que no es más que un aumento de depósitos relacionados con el credito al sector público... No del crédito a la inversión y el empleo, que como vemos en el gráfico, está peor que nunca.

La buena fe

Las tensiones han remitido rápidamente al final de la semana, como se puede ver en la curva de los bonos de EEUU. La línea roja, la curva de los mercados a día de hoy, se han colocado por debajo de la de la semana anterior, línea de puntos.

Motivo: Comentarios oficiosos de una posible marcha atrás de las sugerencias de la FED de que iba a parar sus inyecciones de liquidez. Esto comentarios podrían verse avalados la semana que viene oficialmente. Entonces sería una tormenta en un vaso de agua, que podría haber ido a mayores, provocada por la FED (y en menor medida el BoJ), y calmada con un viejo anxiolítico llamado "rumor" que no entran en los modelos.

En otras palabras, se habían equivocado, o habían lanzado un globo sonda para ver si estábamos maduros para andar sin taca-taca, o - otra posibilidad- que los conservadores le habían ganado la batalla a Bernanke... O que este se había dejado hacer esperando que ocurriera exactamente lo que ha pasado: súbita desaparición de la liquidez, llamadas a la sensatez, etc...

En todo caso, la política monetaria no es una ciencia, ni siquiera un arte, es tentativa, cuando rectifica sorprende, altera los mercados, más duramente cuanto más inesperado es el movimiento.

Lo cual yo interpretaría como que la FED ha roto la buena fe que se había depositado en sus promesas de que la política seguiría siendo igual mientras la tasa de paro y la inflación siguieran muy lejos de sus objetivos. Por qué la FED se ha empeñado en romper esa promesa, no sé si lo sabremos. Es decir, no sabremos si ha sido queriendo, sin querer, una prueba de efectos controlados que se les ha ido de las manos, o que - a veces pasa más de lo debido- tienen información que no tenemos los demás.

El caso es que que nosotros, pobres europeos sin instituciones ni un banco central de verdad, nos estaban poniéndolos de corbata.

Aunque no hemos vuelto todavía a los niveles de antes de la cascada de efectos globales. Desencadenados por unas palabras.

Una idea base

Hace años era tan tonto que me creía eso de mi independencia. Que el individuo era una cosa y la sociedad una suma de individuos. Que la democracia te garantiza la defensa de tus derechos como individuo. Hace tiempo me caí del guindo y me di cuenta que somos otra cosa.

La ficción del individuo como ser soberano de su conciencia es de origen religioso. Viene de la creencia de una relación vis a vis de cada uno con Dios. El ramal protestante del cirstianismo es el que potenció a su máxima expresión el individualismo, al traducirlo en leyes de defensa de la libertad de conciencia, de expresión etc...

En cambio, la Iglesia, al hacerse única intérprete de ese mensaje, se convirtió en un grupo de presión añadido contra la idea, en su lucha incesante con el poder real por el dominio de su grey, no se dio cuenta que la sociedad civil avanzó en la defensa de la libertad individual a sus espaldas. El el XIX llego a ser su máximo enemigo, cuando declaró solemnemente "El liberalismo es pecado". Luego la Iglesia, en su lucha contra las corrientes socialistas, se inclinó por su propia contribución a un socialismo paternalista, por lo que se alejó todavía más del núcleo del mensaje evangélico de una relación única de cada uno con Dios. La Iglesia nunca ha asumido del todo el mensaje de la relación del individuo con Dios si no es a través de su liturgia y de sus "sacramentos" obligatorios, a los que Lutero denunció como armas de control de la conciencia.

La creencia en el individualismo fue trasvasandose del dominio religiosos al civil, y fue la base de las Constituciones más o menos democráticas que fueron naciendo. Pero la única totalmente basada en el individualismo como sujeto de derecho absoluto fue la Constitucion americana. Su famoso, "todos tenemos el derecho a buscada la felicidad" primero en la Declaración de Independencia, es una forma de de trasvasar del terreno sagrado a las leyes esa idea y hacerla universal, independientemente de la religión que se practique.

"Sostenemos como evidentes estas verdades: que todos los hombres son creados iguales; que son dotados por su Creador de ciertos derechos inalienables; que entre éstos están la vida, la libertad y la búsqueda de la felicidad; que para garantizar estos derechos se instituyen entre los hombres los gobiernos, que derivan sus poderes legítimos del consentimiento de los gobernados."

Es una declaración de tono dogmático, pero a la vez destruye todo dogma que sojuzgue a los hombres. Es de una sencillez a la par que de una eficacia que me hace pensar que los del 15-M, ni aunque hubieran estado un millón de años escribiendo frases fundacionales en la Puerta del Sol, hubieran llegado a formularla, porque ya estaba hecha hace más de dos siglos.
Y es que las cosas ocurren una sola vez en la historia. Los del 15-M tenían a lo mejor las mismas intenciones, pero partían de otras creencias muy distintas. Se pueden repetir las buenas intenciones, pero no los buenos resultados.

La eficiencia de este precepto no es que sea así la naturaleza humana, es que es el mejor principio para luchar contra lo que esa naturaleza es. Tenemoso tendencia a asociarnos para ser más fuertes, la sociedad no es una suma de individuos ejemplares, es el resultado de la interacción de grupos que intentan poner la fuerza y el poder de su lado. Si no fuera por ese principio y su defensa legal, los más débiles quedarían triturados por los demás.

En España no hay mucho entusiasmo por esa idea básica. Nuestras bases ideológicas heredadas son de tipo colectivista. La Constitución de 1978 dice defender los derechos individuales, pero eso queda ahogado en un mar de derechos colectivos,partidos, sindicatos, poderes regionales, colegios profesionales, entidades benéficas o seudo benéficas, etc, que se erigen en enemigos muy potentes de los sujetos individuales. A las que miramos, sin embargo, como admirables. La consecuencia ha sido una ruptura evidente de la igualdad de derechos individuales, en nombre de derechos colectivos, sobre todo nacionalistas, aunque no sólo.

Sólo un gobierno central fuerte puede defender los derechos individuales ante el ataque constante de grupos de interés colectivos o el propio poder. Pero la base debería ser una conciencia muy extendida de la libertad individual, cosa que no está en nuestros genes históricos. Nuestra historia democrática no es ejemplar al respecto. La Iglesia, el poder civil, en su estrecha alianza, han conformado nuestra conciencia.

Crédito y crecimiento. Sadoausterismo y masoquismo

Este gráfico, del Banco de España (Boletín Económico) es el crédito a las empresas no financieras.

Como ven, el crédito cae a una tasa anual de 9%, mucho más intensa que en lo peor de la recesión, 2009 (aunque, ¿por qué seguir diciendo que eso fue lo peor de la recesión? Lo fue para los países que ya están creciendo, pero para ¿Italia, Grecia? Y nosotros, qué? Ya hemos visto aquí que hay fundadas razones para dudar de la Contabilidad Nacional, por lo que no está tan claro que lo peor haya sido en 2009).

En todo caso, si estamos a las puertas de remontar, se tiene que producir un cambio en el crédito. Si el crédito interno sigue cayendo, parece que Krugman tiene razón: en estos momentos lo que domina es un proceso acumulativo de caída de la demanda, alimentado por un estado catatónico del sistema financiero, que al menos debería estar ya contrarrestado por una política adecuada del BCE. Lo que no tiene sentido es decir que somos una unidad monetaria, y luego sostener que la balanza de pagos hay que equilibrarla frente a nuestros socios del euro. Es como decir que Iowa ha de tener un equilibrio comercial con Texas, y Texas con a California, etc. Lo que hay que tener es un equilibrio financiero sostenible, que cubra los desfases comerciales indefinidamente.

Lo cual viene a decir: no somos una unión monetaria; o somos una de cartón piedra, de mentira, mentira que hay que sostener a costa de masoquizarnos.

Si es absurdo decir que somos una unión que tiene que estabilizares comercialmente, se compadece mal este estado del crédito, con ver "brotes verdes" en indicadores reales, sobre todo si para ello hay que taparse un ojo para mirar sólo a lo menos doloroso.

Lo que se ve si no se cierran los ojos, es que lo que ha mejorado ha sido "gracias" a un contracción de la demanda intenta que: ha comprimido las inversiones, ha cortado el capital circulante, ha mandado a la calle a millones de empleados, lo que invita a hacer un balance ruinoso: a cambio de eso, hemos conseguido mejorar circunstancialmente la balanza comercial exterior un poquito. Esa balanza exterior que cuando llego a ser negativa por el 10% del PIB se decía que no importaba, porque estábamos en el euro y eso ya no obligaba a mantener un saldo positivo.

Lo cual implica que si de verdad vamos a ir mejor, es porque la demanda interior sube, lo cual volverá a empeorar la cuenta exterior. Caeteris paribus. A menos que seamos de piñón dijo y aboguemos por seguir contrayendo la demanda hasta que el paro se duplique. No descarto que haya quien piense así.

Si somos una unión monetaria, seamoslo sin reservas. Admitamos que España necesita importar capital durante muchos años para modernizarse y equipararse a Alemania. Que sean los precios de los activos y pasivos y de los bienes y servicios los que se ajusten a la realidad, para que esos activos sean atractivos al prestamista o inversor extranjero.

Pero se ha hecho lo contrario: se ha hecho de España una inversión sospechosa, sobre la que se cierne la duda de que alguna vez pague sus deudas. Se ha vendido el esfuerzo hecho como "lo correcto", lo que es totalmente falso. Ese es el resultado de la política del austerismo, o del sadoausterismo.

El cuarto protocolo

El cuarto protocolo es una novela de Federik Forsyth en la que se intenta dar un golpe de Estado en al gobierno británico de una manera un tanto rocambolesca.

Me pregunto si todo este lío de Aznar no está combinado desde el centro del PP, para meter miedo al PSOE (mirad lo que puede pasar si me dejáis sólo, que vuelve el loco este de extrema derecha) y la única manera de evitarlo es que tú, Rubalcaba, Hombre de Estado, me des tu apoyo para frenar el austerismo deBruselas y Merkel y de paso cerrar la puertas del poder a Aznar, siempre incómodo inquilino. En todo caso, Aznar habido actuar por cuenta propia, pero ha conseguido acercar a Rajpy y Rubalcaba, bajo los auspicios de FG. Es lo que pasa cuando ladras pero no muerdes.

Hay un mini pacto casi cerrado entre PP y PSOE que llena de gozo a los lamelibranquios que son lapas del poder establecido, como por ejemplo el ABC. Ese pacto beneficia sin duda a Rajoy, que mando a Sorayita a ver si Aznar cumplía con sus amenazas pero con un tono menor, que tampoco es cosa de que se lleve los votos del PP. No: se trata de que esos votos vuelvan, y de paso abandonen a Rubalcaba, que está en las últimas y así por lo menos pasa a los libros de historia no sólo como el hombre de la operación Faisán, sino de aquel estadista que permitió a Rajoy, o hizo junto a él, la operación de freno a Merkel en su austerismo desatado.

Ahora bien, ya podemos decir sin remilgos que no van a conseguir nada de Europa. Vayan unidos o separados o en fila India. Lo de Europa no lo pillan no el PP ni el PSOE, porque ellos no son nacionalistas, y Eurpa es ahora mismo un problema de soberanía o en conflicto con el conjunto.

Ruba no podía fallar. Lleva meses pregonando contra el austerismo europeo, como debe ser por parte de un socialista de pro. Con tal de salir en la tele, y en Europa, mejor. Así que eso saca Rubalcaba, y de paso Rajoy sigue prolongando la tregua a España, una nueva patada a seguir, a ver si llegamos a las elecciones de 2015 en este estado, y no peor.

En España a la fuerza ahorcan.

Se eleva el coste de financiación

Como puede verse en el gráfico, la curva de rendimientos del bono USA sigue desplazandose hacia arriba, desde que la FED metió "ruido" en su mensaje sobre su QE, que podría verse interrumpido este año, aunque no se sabe cuándo ni en qué medida.

Esto ha afectado a todos los mercados del mundo, aumentando la incertidumbre. Hasta la primeras declaraciones de la FED de una posible interrupción de sus comprara al ritmo de 86 mm al mes, la seguridad que Bernanke había querido indundir se ha ido al traste. Tal cambio de actitud sólo puede deberse a que los del bando contrario, con su teoría de que los bajos tipos de interés inducían incertidumbre (Sic) "le han doblado el brazo".

Lógicamente las bolsas han caído, pero los bonos también, y eso se ha traspasado el bono español, que ya ha subido a 4,69% con una prima sobre el bono alemán a 10 años de más de 3%. Un dato que contraía los planes del gobierno, si es que la incertidumbre se mantiene y sigue la tendencia alcista de las rentabilidades.

Cuando los bonos y la renta variable caen a la vez en todos los mercados es un signo de desconfianza general. Como los bonos son títulos que se usan de colateral en los interbancarios, éstos se resienten. Menos oferta crediticia de la banca. Más si también caen los precios de las materias primas, como el petróleo y el oro:

Como ven en la imagen siguiente, el repunte ha sido significativo y persistente. Como no ha habido comunicados de la FED que pudieran moderar las expectativas, los tipos han dado un salto y siguen su nueva tendencia. La curva azul es el rendimiento del bono a 10 años, y la roja es el del bono emitido con protección contra la inflación. Por lo tanto, puede considerase una muestra del tipo de interés real. Como ven, estaba instalado desde hace riempo por debajo del cero. Es decir, la gente estaba dispuesta a pagar un interés real negativo al gobierno por tener esos bonos. Es claro que ha sido el componente real el causante único del repunte del rendimiento,

Es fácil ver que el repunte ha sido de más de 60 puntos básicos, lo cual es un movimiento importante. Si se mantuviera ahí, y se trasladara integramente al resto del mundo, un aumento del interés pagado por nuestro gobierno de esa cuantía significaría un 0,5% de PIB adicional para pagar la deuda hasta hoy, más la que se generaría.

Obviamente, el euro no está indefenso ante esa subida de tipos. No tiene por qué esperar pasivamente a que EEUU rectifique. Puede perfectamente dictar una política de amortiguación de este efecto generalizado de subida de tipos con un política firme más laxa, o simplemente com emprender lo que la FED va a dejar de hacer.pr ejemplo. Con poner en marcha la fantasmal OMT, o asegura que está disponible.

Pero sabemos que ahora mismo en torno al BCE hay una movida juridica, en Alemania, para cortarle las alas a Draghi y qñ NCE. Así que habrá que ver pacientemente cómo el coste de la deuda, y de todo nuestro sistema financiero, se eleva.

Ahora mismo si no cambia esa actitud más restrictiva de los bancos centrales, nos vamos a encontrar con un enfriamiento de la economía mundial nada apetecible, con un nuevo agravamiento de las tensiones del euro.

 

Sin Título

 

 

Inflación y renta

En LD tiene una expresión la mar de graciosa: "La inflación escala hasta el 1,7% en mayo". Es la mar de graciosa porque parece que se refieren a un a hiperinflación inminente.

Como sí hubiera coronado una cumbre mundial. La inflación está dando muestras cada vez más claras de caer. El otro día vimos que el deflactor del PIB ya estaba cercano a cero.

Abajo dibujo las tasas mensuales y anuales de enero a mayo desde 2010 hasta ahora.

Es claro que la inflación de enero a mayo del 2013, la línea roja, no se parece a las del mismo periodo de años anteriores. Había una pauta muy similar esos años, que se ha roto en 2013. Tanto en las tasas mensuales (arriba) como en las tasas anuales (abajo).

Una pauta mucho más bajista, y mucho menos inflacionista. Marca una ruptura con años anteriores.

La inflación es siempre el resultado de la fuerza relativa de la demanda sobre la oferta. La moderación del IPC se debe a las fuerzas contractivas de la demanda que obligan a liquidar a menores precios. La caída de los salarios, más pronunciada aún, avala la de los pecios, pues les han abierto el camino.

Veamos un gráfico similar para el coste salarial:

Vemos que en este periodo de 2013 la caída de los salarios ha sido mucho más abrupta.

¿Pero no era esto lo que se pretendía con la devaluación interna?

Sí: una redistribución de los salarios a los márgenes empresariales, que en teoría deberían haber aumentado la inversión y el empleo. En efecto, ha caído el salario real y ha aumentado el margen operativo empresarial.

Pero al caer el salario real, si no baja el paro, el consumo forzosamente baja. Luego las ventas de las industrias de bien de consumo cae. Por una parte, se ha forzado un ajuste por la parte del coste, para va bajar el coste relativo del empleo. Por otra, a causa de ello, han bajado las ventas de los productos de consumo.

Hay, por lo tanto, un Trade off entre el efecto sustitución, que se supone positivo para la empresa, y el efecto renta, que parece que tiene el efecto contrario. La empresa sólo aumentara plantilla si cree que el aumento de producción va a tener una salida comercial.

Lo que quiere decir que ambos efectos deberían ser complementarios. Y si uno debía tener prioridad es el primero. Porque siempre hay un riesgo de deflación, y estamos cerca de él. Y en esa ocasión el PIB puede caer más deprisa que lo hacen precios y salarios.

 

Hicks y la tergiversación de Keynes

Hicks fue de los primeros propagadores de la teoría del Keynes, aunque muchos creen que en realidad le traicionó. Traduttore, Traditore. Hicks fue el inventor de las curvas IS-LM, que la keynesianos de la vieja escuela consideran una desviación.

Un articulo de Hicks sobre Keynes me ha sugerido que los que le critican tienen razón.
Se trata del comentario, en ese artículo, a la teoría del interés de Keynes. Según Hicks, esa teoría es puramente monetaria: el tipo de interés que equilibra la economía es el tipo de interés monetario. A continuación dice que es legítimo, porque si pensamos bien en ello, y introducimos en las condiciones de equilibrio general, el equilibrio en el mercado de dinero, sustituyendolo por el equilibrio en el mercado de bonos (o de prestamos), no hemos cambiado nada. Que el mercado de bienes (consumo e inversión) más el mercado de préstamos (ahorro y préstamos) estén en equilibrio es lo mismo que si quitamos el mercado de ahorro e inversión y lo sustituimos por el del dinero.

El equilibrio en dos de los tres mercados determina el del otro mercado. ¿Es cierto esto?

La verdad es que no me parece muy keynesiano. Keynes asignaba al mercado monetario desequilibrios que se transmitían al mercado de préstamos y de inversión. Pero también decía que el equilibrio en uno no garantizaba el equilibrio en el otro, no que el tipo de interés monetario tuviera capacidad para determinar el tipo de rendimiento de la inversión.

En los cap 13 y 14 de la TG Keynes explica su nueva teoría del tipo de interés, que pone patas arriba la teoría clásica.

Primero, El sujeto con dinero ganado fruto del trabajo, del ahorro, o de la inversión, se enfrenta a una decisión: primero, cuánto se guarda como ahorro que aumente su riqueza a costa de no consumir. Eso es una decisión de transferir capacidad de consumo al futuro, como decían los clásicos. Luego, tiene que decidir en qué instrumento coloca ese ahorro: depósitos, letras, bonos, acciones... Según el riesgo y el rendimiento.

De modo que al contrario que los clásicos, Keynes no cree que el interés sea la recompensa a no consumir, sino a no atesorar el ahorro en dinero. El dinero no devenga interés; el interés es el premio por no guardar el ahorro en liquidez, sino arriesgarlo en una compra de un título rentable.

El ahorro no se decide por el tipo de interés. Pero la inversión tampoco, lo cual rompe el equilibrio que los neoclásicos encontraban en el tipo de interés natural entre ahorro deseado e inversión deseada. Ahora, un alarga cita del capítulo 14 de la TG, en la que se lee que el ahorro y la inversión "son dos gemelos resultantes de los determinantes del sistema, es decir, la propensión al consumo, la eficiencia marginal de la inversión y el tipo de interés. Los cuales pueden ser influidos por otras variables pero no entre sí mismos.

In the second place, it has been usual to suppose that an increase in the quantity of money has a tendency to reduce the rate of interest, at any rate in the first instance and in the short period. Yet no reason has been given why a change in the quantity of money should affect either the investment demand-schedule or the readiness to save out of a given income.

Thus the traditional analysis is faulty because it has failed to isolate correctly the independent variables of the system. Saving and Investment are the determinates of the system, not the determinants. They are the twin results of the system’s determinants, namely, the propensity to consume, the schedule of the marginal efficiency of capital and the rate of interest.

These determinants are, indeed, themselves complex and each is capable of being affected by prospective changes in the others. But they remain independent in the sense that their values cannot be inferred from one another. The traditional analysis has been aware that saving depends on income but it has overlooked the fact that income depends on investment, in such fashion that, when investment changes, income must necessarily change in just that degree which is necessary to make the change in saving equal to the change in investment.

No se ve por ninguna parte esa correlación que Hicks asigna a Keynes, entre el mercado del dinero y la inversión.
La inversión depende de una estimación de las ganancias futuras durante un largo periodo, que no son fáciles de precisar. La empresa que fabrica bienes de consumo tiene relativamente fácil estimar cuales van a ser los ingresos a un año vista. Año a año puede ajustar su oferta con una precisión no muy desacertada de las ventas. Pero en las decisiones de ampliar capacidad a más largo plazo, o el fabricante de bienes de inversión, tiene que hacer una estimación de las ventas, de los precios, de los tipos de interés, de un periodo de tiempo futuro, que explica la volatilidad de la inversión. Sencillamente no controla todos los elementos que van a influir en sus resultados, por lo que tiene que recurrir a resortes de tipo sicológico que Keynes llamó los animal spirits. Cuanto más largo sea el plazo de recuperación de la inversión, más azarosa será la decisión de hacerla.

En definitiva: No creo que en Keynes, ambos mercados, dinero y prestamos, puedan ser biunívocamente determinados y decir que si uno está en equilibrio el otro también, como dice Hicks. Lo que venía a decir la Teoría General es que el mercado de dinero podía estar en equilibrio con tipos de interés muy bajos, y sin embargo no haber préstamos suficientes para una inversión de pleno empleo, pese a una rentabilidad muy alta para esos préstamos. Eso es precisamente lo que le distingue de los monetaristas: Para éstos, basta que el banco central varíe la oferta monetaria arriba o abajo para que el equilibrio (con pleno empleo sin inflación) prevalezca.
Para Keynes tampoco es cierto esto. Al final del capítulo 14 dice:

The reader will readily appreciate that the problem here under discussion is a matter of the most fundamental theoretical significance and of overwhelming practical importance. For the economic principle, on which the practical advice of economists has been almost invariably based, has assumed, in effect, that, cet. par., a decrease in spending will tend to lower the rate of interest and an increase in investment to raise it. But if what these two quantities determine is, not the rate of interest, but the aggregate volume of employment, then our outlook on the mechanism of the economic system will be profoundly changed. A decreased readiness to spend will be looked on in quite a different light if, instead of being regarded as a factor which will, cet. par., increase investment, it is seen as a factor which will, cet. par., diminish employment.

He subrayado la frase "sobre el cual principio se ha basado prácticamente todos los consejos de los economistas" por que ello sigue siendo así. Es lo que pregonan los economistas del gobierno de Rajoy. Y el gobierno lo pregona a su vez porque esta ajustado a su ideología, confusa ideología, he de decir, porque luego no la sigue con fidelidad.

Causa eficiente, consecuencias, tiempo

De "Macro and Other Market Music" traigo este gráfico, que ya hemos visto hace cierto tiempo; pero como en ese tiempo las cosas han ido a peor, pues vale la pena comprobar cuánto.

Es la tasa de avance del PIB Nominal (NGDP) de EEUU (azul) y de la Zona Euro. Uno se mantiene en unas modesta detrás tasas anuales del 4%, que ya quisiéramos nosotros, y el Euro se hunde y llega a una tasa e cuasi cero.

Como dice el autor del blog, la única diferencia señalada entre ambas áreas es la política monetaria. EEUU mantiene una política de adquisición de bonos públicos, o QE, que ha conseguido mantener el nivel de crédito aceptable. Hay un gran diferencia entre la política de tiempos normales, que consiste en prestar a la banca a corto plazo créditos renovables, lo que permite cambiar el signo de la oferta monetaria en poco tiempo, y esta otra de comprar en firme, lo que da una indicación al mercado que hay un sostén (o backstop) en el precio de los bonos y que el signo de la politica nonva q cambiar abeuptamente. Es decir, con la compra de bonos la FED no sólo inyecta liquidez, sino que lo hace incondicionalmente, sin fecha de devolución. Además, con ello influye en todos los plazos de la curva de rendimientos.

El BCE, por el contrario, tiene comprados casi cero bonos soberanos en firme, como vimos aquí en "Bancos Centrales. Una comparación". Lo que hace es prestar a los bancos, a un tipo de interés hasta hace poco muy alto (en comparación con la FED), con garantía de bonos soberanos que los bancos han comprado previamente, pero con un "Hair Cut" o penalización no despreciable. Es decir, si el BCE presta ahora al 0,5% teórico de interés, que es el tipo oficial desde este mes, pero exige una quita en el colateral de 5% de su valor de mercado, resulta que esta cobrando el 0,5% oficial más el porcentaje que representa la quita en el colateral de garantía. Asi, el BCE apenas corre riesgo: se lo traspasa al banco. Pero en realidad está poniendo en riesgo permanentemente a todo el sistema bancario, que ve así sus activos de balance con mucha menos seguridad que los bancos americanos. (Que esto afecta a los mercados de bonos y su rendimiento está firmemente establecido por Paul de Grauwe.). Paralelamente, deja de influir en los vencimientos más largos de la curva de rendimientos, como se ve en el gran diferencial español entre corto y largo plazo.

A su vez, esta operativa pone en cuestión la estabilización definitiva de la banca, porque con ella recurrentemente hay que redefinir sus necesidades de capital, lo que de nuevo retrasa la normalización definitiva. Lo que, a su vez, no deja de retrasar la recuperación económica, para la que los créditos son básicos. Ahora se habla de una nueva inyección de capital en la banca, lo que debe ser cierto porque el gobierno lo ha desmentido tajantemente.

Es significativo que las peores cifras (desde que empezó la crisis) de crédito privado sean ahora, cuando nos dicen que las cosas están mejorando. Pero el caso es que la banca española ha aumentado su tenencia de bonos de 200 a 225 mm € en el primer trimestre, lo que ya representa el 40% del pasivo público. Considerando que apenas hay compras en el extranjero, supone que el riesgo bancario sigue ligado a la suerte de la deuda española.

En suma, no sólo importa el volumen del activo del banco central: su composición es determinante para poder modular la curva de rendimientos, y conferir expectativas firmes de que los bonos son seguros y rentables a todos los plazos. El BCE ha renunciado a hacerlo salvo para Alemania. Es más, ha asistido impasible a fugas de depósitos de los paises cuestionados, y ha avalado la nefasta politica de austeridad, que el FMI ha reconocido como un fracaso. Ergo, el BCE ha fracasado estrepitosamente como banco central. Su discurso (por cierto, cada vez más parecidos a la de Rajoy), apenas tiene nada que ver con la realidad. Habla como si estuviéramos en un tiempo de recuperación tras una recesión, pese a que sus propias previsiones son cada vez peores. Eso puede deberse a que fue mal diseñado o que nunca podrá existir un diseño óptimo para una zona tan asimétrica en lo real y en lo financiero. Nunca lo sabremos, pies lo único que harán es salvar al euro in extremis... Hasta UE llegue un memento que a un país le compensé salirse del euro y hacer un default, como dice Wolfgang Münchau.

Las autoridades monetarias españolas no son mejores. No han sabido llevar al BCE un mensaje de urgencia, ni hacer un plan creíble y firme de rescate de la banca, que sigue tratando como una simple foto fija, que de vez en cuando hay que retocar por la parte del pasivo, mientras el activo sigue aumentando su riesgo público en menoscabo del privado. El estado de la banca rescatada es una incógnita, salvo las vehementes afirmaciones de restablecimiento del enfermo por parte del gobierno.

 

Ajustes

Roberto Centeno despelleja, con razón, a Rajoy. Una cosa me ha espantado, el cálculo que hace de las pensiones, por lo que no quiero ni entrar a comentarlo.
Otra cosa es la acusación que hace al SEPE (antiguo INEM) de manipular las cifras de paro, a partir de los registrados totales que serían 8 millones.

No sé si la cifra de partida es esa, pero sí les puedo resumir lo que ellos publican en la página 13 el documento oficial.

Paro total reconocido: 6,332 millones. A esa cantidad se le hacen los siguientes ajustes:

- 882 mil que están ocupados pero quieren cambiar de empleo.
- 253 mil que piden empleos de determinadas características.
- 300 mil en la categoría de otros no empleados TEASS (no sé a qué se refiere), salvo que la EPA sí los considera parados.
- saldo final, 4,891 millones de parados, una rebaja de 1 millón 400 mil sobre la cifra inicial. Ignoro si antes de esa cobra hay otros ajustes. Pues eso.

Draghi entrega las armas

La futuro sentencia del Tribunal Constitucional alemán sobre la constitucionalidad de la puesta en funcionamiento del la OMT (vean post anterior) ya ha tenido efecto: Draghi, que había puesto el énfasis en que sería una operación sin límite - de ahí el éxito que tuvo su mero anuncio - ha reculado y ha dicho que tendría un techo de 524 mm €. En el Mundo de hoy:

"Ahora sabemos que el OMT ha dejado de ser un programa ilimitado y que Draghi ha puesto como tope la cantidad de 524.000 millones de euros, un techo que podría poner en alerta a los inversores y devolvernos a un precio de la deuda elevado.

El motivo de este giro de Draghi es la sentencia que el Tribunal Constitucional alemán emitirá tras atender mañana y el miércoles una demanda contra el OMT, interpuesto por un colectivo de 37.000 ciudadanos agrupados en una plataforma que pide más democracia directa y que señala ciertas incompatibilidades entre el OMT y la Ley Fundamental alemana.

Ante la posibilidad de una sentencia negativa y frente a un informe en contra que presentará el Bundesbank alemán durante el juicio, Draghi se ha curado en salud y ha remitido un documento al Tribunal Constitucional alemán en el que expone el carácter limitado de la operación, según ha desvelado Frankfurter Allgemeine. La cantidad definida estaría destinada, según el citado documento, a la compra global de bonos de España, Italia, Irlanda y Portugal.

Fuentes del BCE muestran su preocupación por las consecuencias que pueda tener en el mercado de la deuda cualquier duda sobre el programa OMT. Ya el pasado jueves, la mera abstinencia de iniciativas de Mario Draghi hizo saltar el rendimiento de los bonos españoles a 10 años desde el 4,44 al 4,69%."

La importancia que tiene este simple gesto de rendición es enorme. Bastó que la OMT se anunciara como ilimitada, "haremos sea lo que sea", para que las primas de riesgo de los PIIGS bajara. Sólo la idea de que no habría límite redujo la valoración del riesgo a niveles casi normales. No tan normales en una situación de depresión económica, pero normales como para que el euro se estabilizara, aunque España y otros países siguieron en recesión: el tipo de interés seguía estando muy por encima de vigente el Alemania, cuando la situación real exigía un tipo inferior al crecimiento nominal del PIB.
De nuevo las verdaderas autoridades del sistema han acotado el poder del BCE. Al hacerlo, le han desarmado, porque su eficacia reposa en que pueda convencer a los mercados de su armamento ilimitado. Ese es el gran poder de un banco central, y no otro. cuando intenta ganar batallas con munición limitada (ppr ejemplo, cuando intenta sostener la paridad del tipo de cambio con un nivel de reservas de divisas  limitadas, pierde seguro. Disponer de recursos ilimitados permite obtener los resultados buscados con sólo anunciar la medida y que esta no va a tener tasa.

Un BC siempre tiene recursos ilimitados cuando se trata de comprar activos con el dinero emitido. Es decir, tiene recursos ilimitados cuando la situación económica es de depresión y precios estables o en deflación. Por el contrario, cuando se trata de recuperar el dinero emitido, el BC no tiene recursos o ilimitados, a menos que otro banco central le abra las puertas de sus recursos. (Ejemplo: cuando el Bundesbank dio un crédito ilimitado al Banco De Francia en 1992 para que el Franco no se saliera del SME).

Ahora que se sabe que tendrá un límite totalmente insuficiente (como demuestra el nivel que alcanzó la ayuda a los países asfixiados a través del TARGT2, que en España llegó a los 400 mm € de deuda aplazada), no sería raro que los rendimientos de deuda volvieran a subir, simplemente por la desconfianza de que haya dinero suficiente para todos.

No es eso, no es eso

No decepciona nada Wolfgang Münchau en su columna semanal de domingo. Primero porque reconoce el gran valor del "mea culpa" entonado por el FMI ante el fracaso del rescate de Grecia. Ya dije aquí que no estaba de acuerdo con los austéricos, Rallo a la cabeza, que quisieron tergiversar el mensaje el Fondo. "No, no es verdad que el Fondo haya criticado la austeridad impuesta a Grecia".."

¡Serán hipócritas! El FMI dice que se equivocaron gravemente en la estimación de los recortes fiscales sobre el crecimiento, y que eso tuvo gravísimas consequencias, y punto.

En segundo lugar, Münchau extrae una lección para el futuro: o cambia la política comunitaria, o Grecia se verá abocada a dejar el euro y presentar default de su deuda si no quiere convertirse en un fantasma.

Y para el FMI, un mensaje: si quiere ser no esto del todo, que se salga de la Troika.

Y para los austéricos del LD, un mensaje mío: que decir "no es eso, no es eso", no exculpa de las graves consecuencias de sus posiciones económicas absurdas e iletradas.

Un plato de lentejas

En un comentario al post anterior, Luis Ruiz me manda un artículo de A Evans-Prichard muy ilustrativo sobre un punto: el entusiasmo de Alemania por el euro y su grado de implicación en él.

Muchos creen que después de las elecciones de septiembre, Ángela Merkel tendrá las manos libres para hacer, por fin, una política decididamente europea y pro euro. Creen que el problema no es Alemania, sino unas circunstancias políticas que atenazan a la buena de Merkel. Nada más falso, como pueden ver leyendo el artículo de Ambrose.

El artículo se refiere al Tribunal Constitucional alemán, que está "madurando" una sentencia sobre la legalidad de la operación lanzada por Draghi para "hacer lo que fuera necesario para salvar al abejaruco (euro)". Esa operación se denominó OMT, pero en realidad no se ha puesto en marcha. Bastó su anuncio para que los mercados tuvieran más confiaza en lo bonos de los PIIGS. Draghi la ha calificado, todo vanidad, como la "operación monetaria más exitosa de los últimos años". Debe tomarse por Dios, que con su sola palabra creo el mundo de la nada.

Lo que pasa es que 37 000 alemanes han recurrido la legalidad e la OMT, y el Tribunal está dilucidando. Ya ha dictado sentencias de este tipo en el pasado; ciertamente no ha ilegalizado el euro, pero sí que ha acotado el área de Alemania que no puede traspasar. Em esta caso, Como dice Ambrose:

The case stems from legal complaints by 37,000 citizens, including the Left Party, the More Democracy movement, and a core of eurosceptic professors, most arguing that the ECB has overstepped its mandate by financing the deficits of bankrupt states.

Berenberg Bank said the case was now “the most important event risk” looming over the eurozone, with concerns mounting over an “awkward verdict” that may constrain or even block ECB action.

Dr Di Fabio said the court, or Verfassungsgericht, does not have “procedural leverage” to force the ECB to change policy but it can issue a “declaratory” ultimatum. If the ECB carries on with bond purchases regardless, the court can and should then prohibit the Bundesbank from taking part.

(Y hay que decir que el Presidente del Bundesbank Jens Weidmann lo esta deseando.)

The court backed the Lisbon Treaty but also ruled that Europe’s states are “Masters of the Treaties” and not the other way round, and reminded Europe that national parliaments are the only legitimate form of democracy. It said Germany must “refuse further participation in the EU” if it ever threatens the powers of the elected Bundestag.

It issued another “yes, but” ruling last September. It threw out an injunction intended to freeze the ESM, but it also tied Berlin’s hands by capping Germany’s ESM share at €190bn, and blocked an ESM bank licence. It killed off hope of eurobonds, debt-pooling, or fiscal union by prohibiting the Bundestag from “accepting liability for decisions by other states”.

Crucially, the court said the Bundestag may not lawfully alienate its tax and spending powers to EU bodies, even if it wants to, for this would undermine German democracy.

Chief Justice Andreas Vosskuhle said at the time that Germany had reached the limits of EU integration. Any further steps would require a “new constitution”, and that in turn would require a referendum.

La trayectoria de sentencias es coherente y tiene un mensaje claro: sí al euro, sí a la UE, mientras la soberanía del Parlamento alemán, de los recursos públicos alemanes, sigan siendo decididos en Alemania. Esto muestra meridianamente claro que no es un gobierno maniatado por unas elecciones, que es un país entero, una opinión pública y unas instituciones que no bromean con su soberanía. De paso, por pura lógica, está diciendo a los demás países que deben asumir sus responsabilidades soberanas, y no venderlas por un plato de lentejas, porque a ellos no les interesa comprarlas.
Si se fijan bien, las luchas del euro y la UE han llegado al tramo final, el del regateo de soberanías, en la que Reino Unido quiere romper el juego y recuperar su independencia, y Alemania acota cada vez mas au su participación en él. Jugará mientras pueda seguir siendo Alemania. Mientras, otros países como Francia, que habían soñado con dirigir desde la cúpula el tinglado, se encuentran atrapados en la telaraña económica y resulta que son otros lo que toman decisiones.

Así que podemos asistir a una prohibición total o parcial de la OMT aún sin desembalar. Lo cual desde luego tendría consecuencias en los mercados. Si resulta que el OMT ya no está preparado para disparar, muchos se cuestionarían las cotizaciones a actuales de los bonos. Pero aun si no es así, tengamos en cuenta que todo lo que soñamos ganar a cambio de nuestra vileza de haber entregado trozos de soberanía malvendidas, al final puede ser eso, un sueño.