El tipo de interés natural no existe

El bueno dato de empleo en EEUU para junio ha tenido un efecto indeseable: han subido de nuevo los tipos de interés. La curva de rendimientos de EEUU, como pueden ver, se ha desplazado de nuevo hacia arriba (gráfico del FT).

Este efecto lo ha creado la FED con su confuso anuncio de que iba a retirar su política de oferta ilimitada, pese a que no ha dicho cuando. Por mucho que se ha esforzado en glosar y decir que no iba a ser inmediato, el hecho es que los tipos ya no van a bajar más. Han subido un escalón, y si se mueven es hacia arriba.

Estarán ya contentos los Feldstein y cía que estaban pidiendo a gritos la retirada de esa política. David Glasner tiene un bonito post donde les deja desnudos ante sus propias contradicciones.

La tesis principal de estos economistas (la mayoría) es que el tipo de interés real no puede estar determinado por el Banco central. El banco puede determinar un tipo nominal de mercado y la inflación, pero no el tipo real o natural, en expresión de Wicksell.

El tipo de interés real es, como explica Glasner, el tipo de interés nominal de mercado menos la inflación esperada.

i = r + dP/dt,

i es el tipo nominal, r es el tipo real, y dP/dt es la tasa de inflación esperada. Como ésta no es observable, el tipo real tampoco lo es.

Ahora viene el meollo de la teoría de estos economistas de influjo wickselliano, y que llega hasta Friedman y a los neokeynesianos. Según la teoría al uso, (salvo cuando Keynes se la cepilló), el tipo de interés real a largo plazo es determinado por las fuerzas económicas reales, el ahorro (que muestra el deseo del consumidor de aplazar su consumo a cambio de un interés real) y la inversión (que muestra el deseo de los empresarios de arriesgarse en comprar capital por un coste, a cambio de un beneficio superior a ese coste). En equilibrio, el tipo de interés real tiende a ser el punto de encuentro de esas curvas de oferta (ahorro) y de demanda (la inversión). Es la teoría del Sueco Wicksell del tipo de interés "natural", que dice que todo intento del Banco Central de forzar ese tipo para aumentar el empleo fracasará rotundamente, pues en cuanto la gente se de cuenta de sus intenciones, las expectativas de inflación aumentarán, los que haría subir el tipo nominal frustrando la a intenciones del BC. El extremo de esta tesis es la teoría de las expectativas racionales de Lucas.

El tipo de interés natural es el que iguala la oferta de ahorro a la demanda de inversión reales. Es lo que está detrás, como dice Glasner, de la teoría de Friedman de la tasa de paro natural, que es la que corresponde al equilibrio ahorro-inversión. Por lo tanto, todo muy natural, muy ecológico.

Ahora bien, dice Glasner,

When critics of monetary stimulus accuse the Fed of rigging interest rates, using the Fed’s power to keep interest rates “artificially low,” taking bread out of the mouths of widows, orphans and millionaires, what exactly are they talking about? The Fed has no legal power to set interest rates; it can only announce what interest rate it will lend, at and it can buy and sell assets in the market. It has an advantage because it can create the money with which to buy assets. But if you believe that the Fed cannot reduce the rate of unemployment below the “natural rate of unemployment” by printing money, why would you believe that the Fed can reduce the real rate of interest below the “natural rate of interest” by printing money? Martin Feldstein and theWall Street Journal believe that the Fed is unable to do one, but perfectly able to do the other. Sorry, but I just don’t get it.

Eso es pillarlos con el pie cambiado. Si parten de la base de que la FED NO puede manipular el tipo de interés real, ¿por qué a la vez claman al cielo porque la FED esta forzando el tipo natural por debajo del nivel de equilibrio y por ello creando inflación? (¿No sería mejor que dijeran NO DEBE, en vez de NO PUEDE?)

En realidad la FED ha estado forzando a la baja los tipos reales a largo plazo, al menos los observables, durante tres años, como vemos en el gráfico, que representa el tipo del bono a 10 años cubierto contra la inflación.

El pico del final es la consecuencia de la "confusión " introducida por la FED en el último mes.

¿Cómo lo ha hecho? Pues bajando el tipo nominal presentándose en el mercado de bonos demandante de ciertas cantidades importantes: el QE. Y podría haberlo bajado más aún si se hubiera presentado como comprador sin límite al tipos e interés que quisiera. Al anunciar que podría dar por finalizadas tales xompras, es cuando el tipo real se ha disparado al alza.

Tres años. Tan bajo como llegar a cotas negativas. Sin disparar la inflación, al revés. Ergo, Keynes tenía razón. La teoría de Wicksell - Hayek - Friedman es de dudosa eficacia. Es sencilla, bella, pero no sirve para todas las estaciones. Hay estaciones en que el ahorro sube por incertidumbre, la inversión cae, y quedan muy lejos del pleno empleo. Determinar cual es el tipos de interés natural, o de equilibrio, y con ello la tasa natural de paro, o la NAIRU, es una quimera. Pero eso es lo que intentan decir los austéricos y demás compis: que la tasa de paro española no es un problema de demanda, sino que es algo "natural" que se debe a la rigidez del mercado de trabajo. Algo totalmente desenfocado. Y no es eso lo peor: es que encima pretenden hacernos creer que el potencial de PIB español ha caído, y que por lo tanto sólo podemos crecer al 1%... Si no queremos crear inflación. Es decir, debemos seguir con esta tasa de paro decenios...

Sin embargo, creo que la teoría del tipo de interés natural es válida cuando la economía está a pleno rendimiento de los recursos. Es cierto que un intento del BC de aumentar más la producción sólo puede crear inflación. Entonces se yrata mas bien de un tipo de interés límite, a partir del cual... Pero esto es perfectamente compatible con una teoría de ciclos que requieren de un apoyo esencial de la oferta monetaria. Quiero decir que ninguna teoría económica es válida para todas las ocasiones (eso, Friedman lo admitía). Por no hablar del caos financiero en que vivimos en Europa, que eso ya es histórico.