Feldstein y el (improbable) camino de la quita voluntaria

Aquí, Martin Feldstein nos ofrece un artículo redondo sobre la crisis del euro y la inevitable  reconversión de la deuda, pero no sólo griega, también irlandesa, portuguesa, y ¿española?. El problema es el de siempre: la aceptación de pérdidas que sirva para salvar a esos países.

The challenge, therefore, is to find a way to postpone the defaults long enough for the banks and other creditors to withstand the write-downs of bond values if Greece, Portugal and Ireland default simultaneously.

Los tenedores de deuda griega, cuyo rendimiento es ahora del 17%, deben aceptar "recapitalizar" ese rendimiento y prestarlo al deudor a un mayor vencimiento y un tipo de interés menor. Los incentivos a actuar así voluntariamente no son mucho. SE basan en: la certeza de que el bono viejo no se va a cobrar; El riesgo de que ese bono no pueda descontarse en el BCE como colateral; que pudría haber presiones entre bancos para aliarse en una posición que beneficia a todos. Todo esto no parece de mucha fuerza remando en la misma dirección. Un banco que tiene un bono griego que le rinde el nominal, y no vence hasta dentro de unos meses, puede; pero un banco que está a punto de redimir un bono que podría suspender pagos, no se sabe por qué habría de arriesgarse a mantener el riesgo a un tipo de interés más bajo, sino es por un acuerdo bilateral acreedor deudor que en este caso, en el que hay un mercado secundario en el que puedes quitarte el riesgo con una pérdida aceptable, no se ve la razón de que todos se pusieran de acuerdo en no vender riesgos de tan diferente valor y vencimiento. La única vía sería por la forzosa legalmente, algo descartado pro Alemania y el BCE.

destaco los dos últimos párrafos.

There are two further problems that will make it difficult for this strategy to work in Europe.  First, the contractionary fiscal policies that are decreasing aggregate demand and GDP in these countries cannot be offset by the expansionary effects of currency devaluations as they were in Latin America. Moreover, even when the debt overhang is eliminated, the peripheral countries will not be competitive in world markets at their existing exchange rates.  As members of the eurozone, they cannot devalue.

So settling the debt problem would still leave these countries with the large current account deficits that now exist and that will continue to exist in the future.

En efecto, esto no es una cosa de la que se hable. Supongamos que, milagrosamente, la deuda desaparece.  El problema de la competitividad sigue ahí, y sigue siendo necesaria una deflación interna para resolverlo. Alemania tardó 10 años en resolver su deflación interna causada por la unificación a un tipo de cambio 1x1 marcos este-oeste, y fue voluntaria. Háganse una idea de lo que supondría para estos países con problemas.