Taylor y la Fed

Según John Taylor -el inventor de la regla de Taylor- la FED esta haciendo una política desastrosa. Su manera de forzar los tipos de interés por debajo del de equilibrio impide que aumente el crédito, pues no hay voluntarios a prestar si la retribución va aser tan baja. Esto es confundir el culo con las témporas.Sobre el tipos e interés de equilibrio, ya hablamos aquí de que no existía. Decir que hay un tipo de interés por debajo del cual disminuye la oferta de fondos y por encima del cual aumenta, es no decir nada. Scott Sumner ya le dedicó un post en el que decía que no se podía saber si Taylor quería subir o bajar los tipos de interés. David Glasner también le dedica un artículo. Primero, un vistazo a los argumentos de Taylor, recogidos por Glasner:

[I]f investors are told by the Fed that the short-term rate is going to be close to zero in the future, then they will bid down the yield on the long-term bond. The forward guidance keeps the long-term rate low and tends to prevent it from rising. Effectively the Fed is imposing an interest-rate ceiling on the longer-term market by saying it will keep the short rate unusually low.

The perverse effect comes when this ceiling is below what would be the equilibrium between borrowers and lenders who normally participate in that market. While borrowers might like a near-zero rate, there is little incentive for lenders to extend credit at that rate.

El últimos párrafo es para dejarte los ojos como platos. ¿Cómo puede decir tal cosa un tío que tomaba café con Friedman, que se considera poco menos que su sucesor?
Parece no saber todavía que en el mercado financiero hay dos tipos fundamentales de tipos de interés. El que percibe el ahorrador último -las Familias que dejan sus ahorros en el banco- y el prestamista último - que toma prestado para hacer una inversión que supone le va a dar un margen de beneficio mayor que el coste de la inversión. Entre estos dos tipos de interés hay un margen más o menos amplio, que es lo que perciben los intermediarios en el proceso, es decir, los bancos. Pues bien, el tipo de interés de la FED determina el coste de financiarse los bancos, no el que pagan los inversores últimos. La Fed, al bajar a casi cero su tipo, está permitiendo que los bancos amplíen su margen, y así logren que les sea rentable prestar. Infinidad de veces he pintado este gráfico:

La línea verde es el tipo de interés diario oficial de la Frd, al que presta en el interbancario a los bancos.

La línea roja es el rendimiento de los bonos del Tesoroe a 10 años, que, como ven están más bajos qu nunca.

La línea azul es el rendimiento de lao bonos privados de calificación BAA, también más bajos que nunca.

 

La FED sólo controla, y no del todo, nada más que los tipos interbancario a a corto plazo. Esto se puede ver por lo que paso justo antes de la crisis. Veamoslo mejor en el gráfico siguiente, que no es más que el anterior pero entrado en lao últimos años.

La Fed intentó enfriar un poco ña expnomia y la burbuja subiendo los tipos de interés a partir de 2004.

Inesperadamente, los tipos de interés de largo plazo, del Tesoro y de la empresa, no respondieron, fueron insensibles a eso (lo que lleva a pensar que la percepción del riesgo e los agentes no estaba muy despierta).

Entre 2006 y 2008, desaparece el margen bancario para prestar al Gobierno (la diferencia entre la línea roja y la verde se hace negativa). Y se estrecha en general todos los márgenes, como se ve en el adelgazamiento del diferencial entre la verde y la azul.

Los intentos de la la FED de enfríar gradualmente fueron inútiles; al contrario, cuando los márgenes se hicieron muy estrechos estalló la burbuja. Todos los que estaban apalancados, empezando pro los bancos, no pudieron seguir financiando sus posiciones en el mercado hipotecario: catapúm.

Es decir, la FED no puede decidir cual será la estructura de tipos, que depende de factores como las expectativas. y resulta que Taylor, uno de lo más prestigiosos y escuchados gurús de la cosa monetaria, no lo sabe.

Lo que intenta la FED es bajar el nivel de todos los tipos de interés, para incentivar el gasto, pero de manera que los márgenes sean rentables para lo prestamistas. A la vez, al poner el precio del dinero a cero, intenta que la gente no atesore dinero, sino que lo gaste.

Sin embargo, no ha conseguido estrechar la diferencia entre el bono del Tesoro y el bono empresarial de manera decisiva, como se ve en la siguiente imagen, de los últimos meses:

Sencillamente no puede influir de manera directa en las expectativas de los inversores últimos, que siguen prefiriendo el bono público, pese al margen que ofrece el bono empresarial.

Esto es un signo claro de que la prima de riesgo es todavía alta, muy por encima de la media historia que es del 2%. Y, probablemente, el alto nivel de endeudamiento influye en ello de manera decisiva.

Si la Fed hiciera lo que recomienda Taylor (que la Fed subiera tipos), lo más seguro es que todos lo tipos se dispararían, provocando una fuerte contracción de la demanda.

Es cierto que en el 2004-07 no sucedió eso, porque las expectativas de ganancia estaban disparadas, y la percepción del riesgo era casi nula. Pero en el contexto actual, de bajo crecimiento y exceso de capacidad, sería una locura dejarle las palancas a Taylor.