"How can I know what I think until I read what I write?" – Henry James


There are a few lone voices willing to utter heresy. I am an avid follower of Ilusion Monetaria, a blog by ex-Bank of Spain economist (and monetarist) Miguel Navascues here.
Dr Navascues calls a spade a spade. He exhorts Spain to break free of EMU oppression immediately. (Ambrose Evans-Pritchard)

lunes, 31 de julio de 2017

Invertir en bolsa: Respuesta a Enrique Zurita

Enrique Zurita me hace un comentario muy acertado en "Alumnos aventajados", al cual respondo desde mi punto de vista, que no es exactamente contrario al suyo.

Bueno, habría que hablar largo y tendido de esto, aunque por supuesto lo que digo en mi texto es una butade. Pero no es verdad que, como Keynes (que fue un gran jugador de Bolsa) el resultado de La Bolsa es racional, aunque los jugadores creen que lo es. Pero adolecen de la Falacia de la Composición, que es pensar que porque cada uno es racional, el resultado conjunto lo es. 
Grandes crisis bursátiles demuestran que el resultado para el conjunto no tiene nada que ver con la quedo racuonalidad de los jugadores. 
No tengo ningún reparo moral que oponer a jugar en Bolsa, pero La Bolsa SÍ es un casino. Lo decía Keynes. Es imposible predecir racionalmente el resultado. Y la valoración objetiva de un acción  -si es que tal cosa existe - puede que no se dé única en la realidad más que por fugaces momentos, arrastrado conocí lo es por los movimientos generales. 
La Bolsa no se rige por lo que cree cada uno que vale un título o conjunto de ellos, sino por lo que los demás piensan que van a pensar los demás lo que vale o valen. Como decía Keynes, es como un concurso de un periódico sobre cuál es la chica más guapa de una serie de fotos. El premio es jugoso. Por ende, cada uno no votará a la que le gusta más, sino a la que creen que los demás votarán. Desde ese momento, se introduce un sesgo que anula las cábalas más o menos justificadas que han hecho los técnicos y chartistas. 
Pero eso sí, hay gente que sale de La Bolsa ganando dinero. Eso no está en contradicción con lo que digo. Otros pierden, quizás la mayoría. Que nadie ose atribuirse el  mérito, ha sido suerte o mala suerte. Lo demás es engreimiento, como explica muy bien Taleb en "El Cisne Negro". 
E idem para cualquier tipo de activo susceptible de especularse con él. 
Keynes decía que no le gustaban nada las fluctuaciones de los mercados totalmente irracionales, pero que cerrar La Bolsa sería un error porque restaría una cualidad a los títulos que son necesarios para la inversión, que es la  liquidez, es decir, la posibilidad de venderlos en cualquier momento. En efecto, si cerráramos las bolsas, tener una acción o millones sería un riesgo de liquidez costosisimo de compensar o cubrir con otra operación financiera. Por lo que casi nadie invertiría. No se trata de cerrar. Se trata de imponer medidas reguladoras que amortigüen riesgos sistemicos, "Cisnes Negros" en los que todos pierden un gran patrimonio y dejan una situación de grandes endeudamientos cuyos activos que financian se han derrumbado. Lo que pasó en 1933,..., 2008, etc, etc. 
Lo irónico es que nos hemos colocado en una situación similar a la de 2007, con bolsas enormemente revaluadas, con deudas que no han bajado nada, sino que han subido. La ironía es que la inversión real no ha subido. No deja de ser una situación absurda... y peligrosa. 

9 comentarios:

Enrique Zurita dijo...

(1/2) Le agradezco su respuesta, pero no ha podido darme referencias mejores, para argumentar el punto.

- Sobre su filosofía de inversión:

Buffett went on to quote a letter from Keynes to a business associate, F. C. Scott, on August 15, 1934 showing how Keynes, in addition to favouring long term investments, had grown to favour limiting these investments to a small number of enterprises:

“As time goes on, I get more and more convinced that the right method in investment is to put fairly large sums into enterprises which one thinks one knows something about and in the management of which one thoroughly believes. It is a mistake to think that one limits one’s risk by spreading too much between enterprises about which one knows little and has no reason for special confidence… One’s knowledge and experience are definitely limited and there are seldom more than two or three enterprises at any given time in which I personally feel myself entitled to put full confidence.”

- Sobre la información privilegiada:

He believed that careful analysis of a company was more valuable than inside information. On the subject of inside information he said: “the dealers on Wall Street could make huge fortunes if only they had no inside information”.

Keynes fue un avido inversor (con vocación de largo plazo) y lo que detestaba es a los especuladores (el lo fue en sus inicios), a los que creía que había que restringir el acceso a los mercados ya que eran generadores de burbujas.
https://www.maynardkeynes.org/keynes-the-speculator.html
https://www.maynardkeynes.org/keynes-the-investor.html

- Sobre los especuladores que tratan a la bolsa como un casino.

"Speculators may do no harm as bubbles on a steady stream of enterprise. But the position is serious when enterprise becomes the bubble on a whirlpool of speculation. When the capital development of a country becomes a by-product of the activities of a casino, the job is likely to be ill-done. The measure of success attained by Wall Street, regarded as an institution of which the proper social purpose is to direct new investment into the most profitable channels in terms of future yield, cannot be claimed as one of the outstanding triumphs of laissez-faire capitalism. (Keynes 1936, p. 159)"

"It is usually agreed that casinos should, in the public interest, be inaccessible and expensive. And perhaps the same is true of Stock Exchanges. That the sins of the London Stock Exchange are less than those of Wall Street may be due, not so much to differences in national character, as to the fact that to the average Englishman Throgmorton Street is, compared with Wall Street to the average American, inaccessible and very expensive. (Keynes 1936, p. 159)

Keynes no sólo fue un gran inversor con resultados admirables durante dos décadas sino que su estilo de inversión es admirado por Warren Buffett y en ciertos aspectos similar.

- Es más Keynes estudiaba los balances de las compañías para invertir (con vocación de largo plazo) y llegó a decir que ese enfoque era más acertado que contar con información privilegiada (ver cita de más arriba) y por supuesto que especular.

miguel navascues dijo...

Sí, pero eso no quita que lo otro existe y lamentablemente dirige La Bolsa. Y a veces desencadena catástrofes.

Enrique Zurita dijo...

(2/2) En resumen, tras leer más sobre este tema y sobre Keynes, me he llevado una alegría.

- La bolsa no deja de ser un mercado muy líquido y dinámico, pero es un mercado como pueda serlo el inmobiliario (con todas sus diferencias) o el de inversiones alternativas.

- En absoluto, se puede decir que todos los agentes sean "racionales", pero si se puede decir que al final hay una reversión a la media de lo que con sus decisiones de inversión creen los inversores de largo plazo. Los especuladores ("irracionales" de corto plazo) dan liquidez al mercado permitiendo a los inversores racionales realizar ganancias en aquellos activos para los que ellos han estimado un precio.

Es invertir o especular, no "jugar", eso le quita la responsabilidad al individuo y da la sensación de que es una casa de apuestas.
A parte de eso, ¿con qué criterio se invierte entonces? ¿va uno a probar suerte?

Keynes sabía que el mercado era irracional a corto plazo (psicológico/emocional) pero a largo plazo todo había de tener un valor
acorde con los fundamentales de las compañías.
¿Warren Buffett, Paramés, etc...? ¿Son adivinos? En absoluto, son hábiles analistas, con una técnica muy perfeccionada. No es nada sencillo hacer esto, pero no es cuestión de azar, ni mucho menos. Y esto se puede extrapolar a otros mercados.
Entonces el señor de Renault que utiliza opciones para cubrirse de un riesgo está jugando a la ruleta rusa? a un juego aleatorio
o adquiriendo un derecho sobre un activo con un nivel de riesgo que asume para poder compensar fluctuaciones en el precio
de los insumos que adquiere llegado el caso. Podría dar mil ejemplos. No comparemos esto con un especulador accidental (también he tenido amigos así, que pierde hasta la camisa "especulando" con derivados).

Esto me recuerda a mi padre que decía lo mismo que usted, ¿pero esos libros de bolsa valen para algo (es decir la filosofía de inversión en valor o fundamental que es la utilizada por Keynes y Buffett) y luego iba a invertir con lo que le aconsejaba el de la sucursal, que a lo mejor era el que años después le aconsejaba preferentes o vete a saber que.

No hay que confundir lo muchos hacen a diario (especulando emocionalmente) con la importancia y grandes beneficios que tienen los mercados de capitales.
- Como quiera que en cualquier mercado financiero las ganancias pueden ser espectaculares, hay mucho sinvergúenza (plataformas) y mucho crédulo (especulador de corto) que favorece la idea de que es posible saber a corto plazo lo que ocurre y trata la bolsa como un casino (un ejemplo son las plataformas de forex, los swaps, futuros, etc. que atraen a mucha incauto además de a inversores profesionales).

- Es como si dijésemos que el sistema bancario (tan importante, necesario y beneficioso para la economía de un país) es una timba de tahúres, que sólo se dedican a engañar vendiendo preferentes, activos tóxicos disfrazados de fondos respetables, etc.

miguel navascues dijo...

El problema es que la asimetría en la información existe, por mucha CNMV que haya. Y es enorme. Los expertos juegan paravsi mismos, aunque se declaren "asesores" de gente no experta. Leo en RC que España es el único país de la que que no tiene una legislación para la figura de asesores.

miguel navascues dijo...

Bueno, el señor de Renault puede ser perfectamente racional en comprar opciones, pero si muchos lo hacen, se produce una concentración de riesgos que no tiene sentido y que puede fdaf señales equivocadas.

Enrique Zurita dijo...

En respuesta a su último comentario. Bien pero vayamos por partes:
- Jugar a la bolsa: No es jugar es especular o invertir.
- Keynes fue especular y más tarde inversor de largo plazo.
- Keynes no decía que la bolsa fuese un casino sino que algunos la trataban como tal (especuladores) y habría que impedirles el acceso.
- Keynes no pensaba que la información privilegiada diese ventajas.

Por último,
- Un mercado LIBRE, permite que se casen libremente la oferta y la demanda. Los precios no suben solos. ¿Es mala la bolsa cuando se desploma y buena cuando sube? ¿Es malo el mercado cuando nos favorece y bueno cuando no?

¿Impedimos el acceso a aquellos que inviertan a lo loco?

Tampoco confundamos la corrupción de unos (Lehman, Cajas, Populares, preferentes, etc...) con todo el funcionamiento del mercado. E igualmente la corrupción de la SEC y otros organismos en EE.UU. (o la CNMV y el BdE) que han permitido todo tipo
de tropelías y eso lo sabemos todos. Los reguladores no han sido conniventes (véase el caso de las preferentes en España o el de las irregularidades de empresas estatales como Freddie Mac y Fannie Mae).

- Los mercados hacen falta y que su regulación y mecanismos de supervisión se apliquen.

Enrique Zurita dijo...

Hay un error mío. La CNMV fue connivente en el caso de las Preferentes. El BdE ha sido laxo o connivente con las prácticas de varias instituciones financieras.

Casandra Carolina Iglesias Martínez dijo...

Antes de nada, aviso de que puedo escribir grandes tonterías. Armaos de paciencia y sed tan amables de corregirme!

- En relación a la estrategia inversora de Keynes, según tengo entendido, dentro de su cartera trataba de compensar las inversiones en base a las relaciones entre ellas, distintas eventualidades como escenarios de perdidas comunes, influencias de pérdidas y ganancias entre unas y otras, etc. Conociendo con un grado de precisión no trivial las relaciones, parece intuitivo que el poder predictivo del "análisis individual" puede salir muy fortalecido. Sería muy interesante tener más datos sobre esto.

- También sobre Keynes, el asunto de las inversiones grandes. Entendiéndolas como "suficientemente grandes" (más datos aquí también) intuyo que esto podría suponer un poder predictivo muy significativo también. Un efecto confianza en la propia empresa que pudiese otorgar un gran inversor (poca incertidumbre), posibilidad de provocar reacciones en grandes masas de pequeños inversores e incluso en las empresas y en otros grandes inversores.

En cuanto a la visión sobre el mercado bursátil, aunque quizá coincida más con la posición más parsimoniosa de Enrique, también reconozco que hay un número significativo de escenarios que pueden convertir la Bolsa e una mala experiencia para el individuo. Intuyo algunos:

- La propia asimetría/calidad/análisis de la información se deduce desfavorecedora para aquellos con menos experiencia y menor tamaño. Además de varias maneras, no sólo por el perfeccionamiento "práctico", si no también por las oportunidades cooperativas que puedan surgir para aquellos más grandes.

- Las comisiones de compra/venta penalizan al inexperto que tenga que hacer ajustes, y se pueden comer rápido sus márgenes aún cuando no sucedan catástrofes.

- Las contingencias por necesidad súbita de liquidez también van a ser un problema más frecuente y de mayor magnitud para los pequeños.

- Si bien es cierto que el tiempo va a tener un efecto estabilizador, no tenemos tiempo infinito, y el momento de compra ya ha sido determinado: ante una contingencia las rentas acumuladas van a depender de este, y el "tiempo de espera" para el retorno a un equilibrio va a ser sustancialmente diferente para unos y otros a causa de estas (aquí no sé si estoy patinando).

miguel navascues dijo...

Estoy en general de acuerdo con lo dicho en este comentario.