Por qué no me creo que el paro es estrutural.

Muchos economistas -entre ellos los rallistas/juandeistas- machacan con la idea de que el paro es estructural, sólo estructural. ¿Qué quieren decir con esto? que es un problema de oferta, no de demanda, de una oferta de empleo no bastante cualificado para las vacantes que hay, y muy protegido legalmente.
No es más que una invitación a la pasividad, a que los ajustes de los individuos, por sí mismos, llevan al reequilibrio de la economía. Según eso, tendríamos que esperar largos años a que los obreros del ladrillo hicieran cursillos de readaptación privados hasta convertirlos, en, no sé, boys del espectáculo, for instance. Dos razones, al menos, me llevan a sospechar de estos "fanáticos del dolor" (Krugman), entre los que incluyo a toda la izquierda de la profesión, claro, como los de FEFEA. Izquierda y derecha, curiosamente, dicen lo mismo, (aunque no piensan lo mismo, pero se lo callan. Son la voz de su amo, como el perrillo aquel de la imagen, susurrando "al caballo" para calmar su ansiedad, como hacía R. Redford en aquella película).

FEFEA soplándole la "comidilla" al gobernador (Ma-fó)-de-la-isla-del-doctor-ma-ló

Llevan 20 años así. En realidad desde que nacieron. Así, según estos genios, el paro en España se debe a las leyes laborales; cuestión de oferta, no de demanda (y por lo tanto el BCE es inocente). Y dale que te pego con la reforma del ML.

Example:

 "Desde la crisis mundial, el desempleo en España se ha disparado un 20%, el doble de la media de la UE. En esta columna se compara el desempleo español con el de Francia y se sostiene que las diferencias en la legislación de protección del empleo explican casi la mitad de la subida espectacular del desempleo en España." (Trad. googleliana de  http://www.voxeu.org/index.php?q=node/6039)

Ergo: si volvemos a crecer como antes, sólo se absorbería la mitad del paro generado... La tasa de paro sería del 15%. Y ¿como lo saben? nada menos que la mitad del aumento? y que dirán cuando todo pete? que 3/4 de los 7 millones de parados son estructurales? como pueden eliminar del escenario el principio de causa eficiente (causa que pos sí sola es capaz de explicar un hecho)? (vid http://es.wikipedia.org/wiki/Causa)

1) La primera razón porque no me trago estas milongas es éste gráfico inspirado en uno de  Marcus Nunes, que demuestra, oh, sorpresa, que el paro de larga duración -algo así como el paro estructural- aumenta en las recesiones, pari passu con el paro total. Por ciereto, que en 2008, el paro estructural sería el 100% casi del aumento del paro... como dice Nunes,

So monetary policy has “structuralized” unemployment? Too bad, that´s in the past and now it cannot help much! 

 2) la segunda razón es este simple argumento de Mark Toma:

Suppose that you run a business in Town A and you need someone to run a complicated piece of equipment. Unfortunately, the size of your town is relatively moderate, and there are no qualified job applicants available. You have advertised the job for weeks, but no takers. This sounds like a classic case of structural unemployment -- there is a need for workers with a different skill set -- but it may not be a structural problem. 

Suppose also that the economy is in a recession, and business has not been good. Because of that, you can't offer a very high wage. It turns out that in the very next town, Town B, there is a qualified worker who was laid off due to a business failure caused by the recession, but at the wage you are offering the worker is not willing to move. The worker has a job and is surviving, though the pay is much less than before and the worker is underemployed -- the worker is mismatched -- but the family is getting by.

However, if things were better -- if the economy was humming away at full employment -- the employer in Town A could offer a higher wage and induce the worker in Town B to move. If so, then this unemployment is cyclical, not structural. There is a mismatch, but the mismatch is driven by lack of demand.

Luego es casi del todo imposible deslindar la causa del paro en estructural o cíclico cuando hay recesión. Cuando existe una causa como la recesión que padecemos, no se puede obviar como primera causa eficiente. Con más razón en una recesión mundial, en la que demanda de los productos comerciables  cae irremisiblemente. ¿Si cae el turismo y aumenta el paro en el sector en España, es por razones estructurales? Por ende, decir que el X% del aumento del paro se debe a tal o cual razón estructural, no es rigurosamente científico.

El paro estructural no se produce repentinamente: se debe a cambios duraderos en los gustos y en la tecnología, que van sustituyendo viejas líneas de producción por otras nuevas, y más productivas.  El paro estructural es consecuencia de la "Destrucción creativa" de Shumpeter, algo lento y no incompatible con el descenso del paro, si los nuevos puestos creados son más que los destruidos. En la década de los 90 tuvimos un buen ejemplo de "destrucción creativa" con descenso del paro a niveles históricos, a la vez que se crecía mucho. Pero ¿podemos etiquetar de paro estructural al paro de la construcción, cuando la caída de la demanda ha sido tan general que los expulsados de ese sector no encuentran demanda de trabajo en otros? Si hubiera demanda de trabajo en los demás sectores, podríamos saber qué parados quedarían  por inadaptación a los nuevos puestos; Sólo en condiciones de demanda normales, de plena utilización de los recursos, podemos saber cuál es el paro estructural.

Todos los puestos vacantes existentes, y por existir, han caído o desaparecido. La renta per capita española ha caído del índice 100 de 2007 a 94 en 2010. No se puede pretender que esto es un problema prioritario de oferta, a menos que se pretenda gastar una broma pesada.

Grecia y sus bancos

Como complemento al gráfico del post anterior (que re-reproduzco), que indica que los bonos a un año griegos están a un rendimiento del 70% (¡!), lean esto: http://www.ft.com/intl/cms/s/0/1f1127ce-d3e7-11e0-b7eb-00144feab49a.html#axzz1WoPKfvUQ
Los bancos griegos no tienen ya acceso al mercado mayorista, y están acudiendo al BCE. Pero éste le exige un hair cut (o rebaja) en la garantía presentada (deuda nacional) cada vez mayor. Ergo, cada vez tiene que inmovilizar más activos para financiarse.
Una vía alternativa es el ELA (Emergency liquidity Assistence) del Banco central griego, que puede prestar liquidez al 3,5%, 200 pb por encima del BCE. No debe ser una vía no muy ortodoxa, ya que no se hace precisamente alarde de ello.
Estas vías excepcionales de financiación ya han surgido en el caso de Irlanda.
Estos recursos, como excepcionales que son, no son duraderos. A la banca griega se le cierran cada vez más ventanillas, empezando por sus clientes, que retiran depósitos o se los llevan al extranjero.
Con las negociaciones sobre el rescate suspendidas, y estos signos de estar al límite, da la impresión de que ya no queda cuerda, al menos para Grecia. ¿O algo va a cambiar que cierre los agujeros cada vez más enormes que nos rodean?

Indicios de quiebra

Rendimientos de la deuda griega ayer, tras la suspensión de las negociaciones sobre el rescate acordado. (En WSJ). Grecia se defiende diciendo que es la recesión lo que ha producido un déficit añadido de 1,2 mm. Los del otro lado dicen que no ha cumplido con sus ventas de activos.

Del Krugman.blogs.Meanwhile-in-europe:

Meanwhile, in Europe

The Spanish and Italian interest rate spreads — the difference between their borrowing costs and Germany’s — are widening again. So we’re drifting back toward the point at which these countries might enter vicious circles of falling confidence and rising debt burdens.

My guess is that this reflects both doubts about whether the ECB will backstop these economies in the face of growing opposition, especially in Germany, and the bad economic news for Europe generally, since paying debts will become much harder in the face of a recession. To make austerity in some European countries workable, you really needed stronger European economies not to be practicing austerity; austerity for all was and is a recipe for failure.

Truly, this is turning into a global disaster.

EL verdadero sentido de la ley de Say

La ley de Say ha sido punto crucial de divergencia entre economistas. Unos dicen que es una ley que se cumple siempre; los otros dicen que es una falacia. Como veremos, si leemos las propias palabras de Say, todo queda aclarado.
La ley dice: "toda oferta genera su propia demanda" (o: no puede haber demanda sin oferta). Esto es, visto serenamente, una tautología. Dice que toda producción de un bien, genera una renta entre los factores de producción (capital y trabajo) que se convertirá en demanda de otros bienes. Si una parte no se gasta, y se ahorra, no importa: es un lapso hasta que ese ahorro financia un gasto de inversión o consumo. Luego al final, toda oferta efectivamente crea su propia demanda.
Pero Say le daba un valor de ley universal: que se cumple en todo tiempo y condición.
Pero qué pasa cuando se contrae esa renta porque la producción de ese y otros bienes se reducen por factores exónenos, como un imprevisto? Se sigue cumpliendo la ley: lo producido sigue generando una renta que se gasta. Eso sí, puede que el nivel producido sea menor que antes del choque inesperado.
Sólo he conocido a un economista, David Glasner, del bando dos, que defiende la ley. La defiende en ese sentido: el nivel de producción genera una renta idéntica al valor de lo producido que se convierte, con un lapso breve, en gasto.
En realidad, el mismo Say reconoce implícitamente que el dinero juega un papel crucial en su Ley: según su esquema, todos quieren deshacerse de él. En esas condiciones, la ley claro que se cumple:

“[...] Un producto terminado ofrece, desde ese preciso instante, un mercado a otros productos por todo el monto de su valor. En efecto, cuando un productor termina un producto, su mayor deseo es venderlo, para que el valor de dicho producto no permanezca improductivo en sus manos. Pero no está menos apresurado por deshacerse del dinero que le provee su venta, para que el valor del dinero tampoco quede improductivo. Ahora bien, no podemos deshacernos del dinero más que motivados por el deseo de comprar un producto cualquiera. Vemos entonces que el simple hecho de la formación de un producto abre, desde ese preciso instante, un mercado a otros productos.(J.B. Say, 1803¹ ) (ver  http://es.wikipedia.org/wiki/Ley_de_Say)

Es decir, Say mismo reconoce que el productor debe estar deseando deshacerse del dinero que ha ganado.  Está hablando del caso especial en que la demanda de dinero es estable. Entonces, necesariamente, la oferta global es igual a la demanda global. Si quitamos esa condición, si el productor quiere, por las razones que luego veremos, aumentar su colchón de liquidez, ya no se cumple. Él mismo está indicando que si hay perturbaciones de dinero, la ley no se cumple.
La Ley se ha tomado como bandera del modelo liberal/conservador, que dice que la autoregulación de las unidades de producción lleva a la mejor solución social. La economía de libre mercado lleva a su propia estabilización a través de las reacciones individuales a un choque.  Keynes, con su introducción de la liquidez como un activo deseado en determinadas condiciones, y Friedman, con su teoría y trabajo histórico del dinero,  pusieron en cuestión la ley.
Según los liberales/RBC, si se produce paro, se debe a disfunción de algunos mercados, que no bajan con suficiente velocidad los precios y salarios a la nueva relación oferta-demanda que, como dice la ley, son idénticas.
Cualquier caída del volumen de bienes y de empleo es por imperfección institucional (del estado que restringe la libertad), según los defensores de la ley. La microeconomía (economía de individuos) es suficiente para explicar el nivel de producción y bienestar, la macroeconomía (economía del conjunto), es redundante.
Hemos visto que la ley es una tautología, y por ello no explica nada sino es bajo la condición de demanda de dinero estable.
No admite que pueda haber una discrepancia entre producción deseada y producción vendida, o planes frustrados, y ajustes que aumenten la desconfianza, lo que puede llevar a un proceso de autocorreción no siempre equilibrante; es más, si el choque imprevisto es lo suficientemente fuerte, puede que se origine un proceso acumulativo a la baja en el que cada uno, racionalmente, quiere retener lo que tiene, vender lo que pueda, y engrosar su línea de liquidez. Se reduce la producción total y el empleo. Esto se debe a que el cambio de un estado normal de confianza a uno de incertidumbre aumenta el deseo de acumular dinero (billetes, depósitos) o cuasi dinero (letras del tesoro), lo que retira ese dinero guardado de los mercados y del flujo de renta. Si los mercados de activos se ven afectados por ese impulso, porque la gente quiere vender posesiones para atesorar dinero, los movimientos sen acentúan. Se generaliza la preferencia por la liquidez, que a su vez aumenta la incertidumbre sobre el futuro.
Luego lo que racionalmente hace una unidad en su interés no lleva a un nuevo equilibrio mejor para todos. Lleva a una cascada de retracciones, de revisiones a la baja de expectativas, y los mercados de capitales se hacen muy volátiles. Recuperar la normalidad, las millones de confianzas entre unidades, entre bancos en el interbancario, del productor sobre mantener o no sus empleados más cualificados... es más difícil cuanto más dure la caída.
Creo que es en este sentido en que David Glasner explica su defensa de la ley de Say (el único no conservador que defiende la ley).
La ley funciona si se "congela" el dinero en el modelo como algo no problemático. Sin embargo, lo mismos defensores de Say dicen que el dinero es peligroso: crea inflación. Si es así, ¿por qué su problemática no es simétrica? Me parece poco honrado intelectualmente acusar el dinero de un fallo, y no del contrario. La demanda de dinero no es estable; responde con brusquedad a los imprevistos, y su desaparición de los mercados produce consecuecias reales.
Pero todo el mundo persigue un colchón de seguridad líquida, la gente de la calle, los bancos, las empresas, en torno al cual deciden sus operaciones de riesgo rentables. Como explica Minsky, el gasto en inversión y consumo no se decide sólo obre una corriente futura de ingresos o satisfacciones en comparación con su coste financiero, sino también en cuanto riesgo de liquidez conlleva. Ese colchón puede variar bruscamente en condiciones adversas y tardar mucho en volver a su nivel normal. Por otra parte, esa prima de liquidez es muy subjetiva y cambiante, desdeñada en tiempos de euforia o muy alta cuando se produce una crisis. Minsky explica muy bien el problema fundamental de la inestabilidad financiera, que es el primer sector proclive al riesgo sistémico, la prueba contundente de que el ajuste individual no lleva al ajuste colectivo, sino al revés. Para Minsky, sin finanzas no habría ciclos pronunciados, pero tampoco habría el nivel de desarrollo alcanzado, porque las finanzas son las únicas capaces de conectar a los oferentes de fondos (ahorradores) con los diseñadores de inversión y sus expectativas de ganancias. Y en estas expectativas radica la inestabilidad, pues la confianza de los proyectores de grandes inversiones a largos plazos son muy sensibles a los cambios de los condicionantes: sus inversiones no son líquidas, son inmovilizaciones que si van mal, arruinan. ¿Hay un proyecto alternativo disponible a sustituirle inmediatamente?
La economía no es una coordinación de unidades pequeñas y escasas de decisiones atemporales y reversibles. La ley de Say sólo se cumple en un mundo de fantasía: reversibilidad de las decisiones, no incertidumbre, dinero siempre disponible (igual a la demanda), atemporalidad.
Una vez que la producción está en marcha en el tiempo, muchas decisiones son irreversibles, y un súbito aumento de la desconfianza desbarata la estructura deseada de las carteras, la liquidez se enrarece, y todos quieren recuperarla, poniendo en venta sus activos, que nadie quiere comprar. Cuanto más complejo y eficaz sea el entramado financiero (complejidad que lo hace accesible a todo el mundo), más mercados se verán afectados. Mientras, las deudas siguen en vigor, pero los activos que las respaldaban han caído de valor.
Estamos gobernados por la ley de Say, al menos implícitamente, al no tener en consideración la importancia del dinero y su demanda inestable. De estos errores vienen 30 años de considerar los bancos centrales como responsables de la estabilidad de precios, pero sólo en sentido alcista, inflacionario. También de esos errores se deriva la enseñanza de que el dinero no importa, no tiene inestabilidad ni la genera,  y sus efectos reales son desdeñables: lo mejor es una inflación lo más baja posible, que el sector real se ajusta por sí sólo (a través del ajuste de las unidades individuales).Pero éstas se desconciertan y no tiene información para reajustarse a la nueva situación óptima, que no saben cuál es. Por ejemplo, el BCE persigue un sólo objetivo: una inflación de IPC "un poco por debajo del 2%". La crisis de 2008 ha hecho saltar por los aires es nonada.

Risas

De El primer economista de la historia



Trad: No funciona... sin embargo, la teoría es sólida.

Consumo y ahorro

Por cierto, hablando de... España va cuesta abajo, como se ve en esta imagen (de spanish-siesta-from-spending) de ventas al por menor comparadas con otros países. (Junto con España, en Italia también se contrae el consumo.) Y, lo que es peor, TODA la caída es contracción de renta disponible, como observa la autora del blog, pues el ahorro, como se ve abajo, ha vuelto a caer desde su enorme subida en 2009. O consumes, o ahorras; en España, ni lo uno ni lo otro.
Sigamos haciendo marcas en la Constitución y hablando sobre la reforma del mercado de trabajo (RMT),  que seguro que antes que lleguen morimos de inanición.

Mercados y malas nuevas

Las bolsas, como se ve en el panorámico gráfico del FT/research/Markets/Overview, han caído. Razones, dos: el rescate griego se estanca, y el empleo en USA, se estanca también en agosto.
Los bonos a 20 años griegos han subido su rendimiento al nivel sin precedentes del 18,6%. La letra a dos años, según el FT, al 48%!!!
El rescate griego, que parecía hecho, se encuentra con dificultades continuas. Esta vez parece ser que hay un agujero sin cubrir en las cuentas de 1,2 mm este año. la "Troika" (FMI, BCE, UE) que negocia con Atenas se ha marchado aplazando las reuniones.

El ministro Venizelos culpa a la recesión de ingresos menores de lo esperado como origen del agujero. Pero el FMI no transige, no pone dinero si no tiene asegurada la recuperación.
Los ·refugios" han subido. el oro, el franco suizo, y los bonos americanos, cuyo rendimiento a 10 años ha caído al 2,03% y el alemán en 2,02%.
Se ha aprobado la reforma constitucional de España, que limita el déficit (¿?), pese a lo cual el diferencial o prima de riesgo ha vuelto a subir y se ha plantado en 3,09%. La Italiana, definitivamente por encima de nosotros, en 3,22%.

Efemérides, eventos, vicisitudes

Philip Stephens nos ofrece una reflexión sobre la influencia del 11-S. en los 1o años transcurridos.
Un repaso a los acontecimientos deja ver  el enorme cambio habido desde entonces; pero no por donde se predecía.
El 11 de septiembre de 2001, dos aviones se incrustaron en las Torres Gemelas. Las reacciones de unos y otros fueron trágicas, muy teatrales y llenas de tensión, y parecía que nada iba a ser igual desde entonces. El primer resultado es que se hizo una escisión profunda entre EEUU y Europa. En ese sentido, el mundo desde luego cambió. También cambió otra cosa: la economía occidental, hasta entonces líder indiscutible de un capitalismo que se imponía desde la caída del mundo de Berlín, comenzó a mostrar fallas. Hasta el 2000, todo era ventura y bienestar. la década de 1990 había visto un auge debido a la informática: la productividad crecía en todos los países (menos España), el paro descendía, los precios de los productos informáticos caían y abarataban su uso y el proceso de mejora de gestión empresarial. Las ventajas de la nueva tecnología llegaba a todos los rincones. EEUU se había convertido en un importador de capital como si de un país emergente se tratara, sobre todo en forma de inversión directa. La gestión de Clinton en la Casa Blanca y de Greenspan en la FED lograron reducir el déficit público y la deuda, a la vez que los tipos de interés a largo bajaban como había pronosticado Greenspan. El paro llegó a descender por debajo del 4%, la cifra más baja desde la posguerra.
En Europa, la oleada tecnológica también se mostró benéfica, aunque no tan intensamente. En 2000 comenzó el euro, que con gran optimismo se pensaba que sólo tenía ventajas y ningún inconveniente. La "ventaja" es que igualó a la baja los tipos de interés de las deudas, lo que provocó un gran auge de inversión... en casas.
El ataque a las Torres Gemelas vino en plena crisis de la burbuja tecnológica, que no había impactado muy fuerte porque -se pensaba- las nuevas innovaciones financieras habían distribuido el riesgo en beneficio de la estabilidad sistémica. Parecía que se había alcanzado la panacea financiera: el interés propio de las entidades las llevaba a transferir sus riesgos a otras entidades, lo que afianzaba la solvencia de lo bancos.
Pero las Torres Gemelas, la guerra de Irak, casos de corrupción como Enron, y la propia crisis de la bolsa, hicieron la recuperación renqueante y con poco empleo. Greenspan bajó los tipos de interés haste el 1%, pues la FED quería evitar entrar en una "Japonización" -estancamiento con deflación a la japonesa-; ante el riesgo de aumentar la inflación y el riesgo  de caer en deflación -dijo Greenspan en el congreso- es mejor el primero. En su discurso en el congreso de Jakson Hole de 2005 (montado como homenaje a él) expuso su visión del Presidente de la FED como un gestor de riesgos, no como un cumplidor fiel de objetivos de inflación (cuyo texto pueden leer -recomendado- aquí mismo).
En esa misma reunión, Un economista, entonces jefe de estudios del FMI, Raghuram Rajan, dio una conferencia en la que expuso que los bancos no estaban actuando como se suponía y estaban concentrado más riesgos que nunca. Advirtió que un mínimo percance podría llevar a una crisis en cadena, como sucedió después en 2008. Ese aviso (que pueden leer aquí; recomendado),  al que nadie hizo caso, era cierto: previó perfectamente lo que pasó tres años más tarde. A la vista de este gráfico, deberían haberle prestado atención: la deuda de los sectores no financieros en USA pasó del 148% al 248% en 9 años (debido a hipotecas sobre todo; el endeudamiento público se disparó sólo a partir de 2008, como puede verse en el siguiente gráfico).. Hasta ahora sólo ha bajado al 244%, lo que supone una rémora al crecimiento.

gráficos de wallstreetpit-Roberston)
La crisis, al otro lado del océano, descubrió las fallas del euro, diseñado par buenos tiempos en que sólo hay que controlar la inflación, y los líderes empezaron a mostrar sus límites.
Mientras, en el resto del mundo, los países emergentes sufrían menos la crisis y se convertían en receptores de capitales, y crecían más orondos que nunca. China ha sido un factor crucial en todo esto, pues su


deslealtad en su política cambiaria -que se puede permitir porque no es una democracia y sus bancos son estatales o como si lo fueran- ha distorsionado el comercio Y las finanzas mundiales, de manera que ahora es el principal exportador y además es el mayor acreedor de EEUU. Mientras Bush luchaba contra el terrorismo islamista, China se "adueñaba" de la política económica USA comprando deuda americana, financiando don ello los desmanes de Washington.
Las cosas nunca van por donde se pensaba. En 2000 se pensaba que EEUU era la Superpotencia única.  En la guerra de Irak se permitió el lujo de ir solo, desdeñando a Europa, que por su parte hablaba del "Hiper pouvoir" USA, que había que domeñar... EEUU ya no es el único superpower. Es más, como superpotencia ha caído como calló en los 70, con el desgraciado mandato de James Carter (con la no desdeñable diferencia de que la deuda entonces era ridícula). No se puede ser superpotencia con una deuda del 100% del PIB. Como demuestra Rajan en su libro "Fault Lines", EEUU ya no tiene plena autonomía monetaria mientras China & Al le mantengan el tipo de cambio fijo.
Pero no ha sido Europa la que le ha sustituido en liderazgo; Europa está mucho peor que EEUU (tiene una crisis de "indentidad", por decirlo suavemente). Mientras, la natural alianza entre ambos se ha resquebrajado peligrosamente en todos los frentes, empezando por la OTAN, que está destrozada. Y la no guerra de Libia no le ha hecho ningún bien.
¿Qué fue más decisivo, el 11-S o la crisis? Creo que el hondo pesimismo causado por la crisis ha sido mucho más pernicioso que el 11-S, al menos en esta parte del mundo: a lo mejor  la reacción del estado atacado consiguió frenar a Al Qaeda, pero a costa de aumentar la deuda por el gasto militar (aunque el aumento decisivo se produce con la crisis, como hemos visto).
EEUU no hace mucho caso a la crisis del euro; sin embargo, esta puede convertirse en su peor pesadilla, pues las salpicaduras financieras llegarían hasta allí. La crisis del euro, hasta el momento, sólo ha conseguido alargarse con medidas insuficientes; cada vez es más claro que la decisión eficaz implica uno cambio de soberanía que los países periféricos parecen proclives, o no muy opuestos, a aceptar; pero es de difícil sino imposible aceptación social en los países centrales.
Esperemos que el destino gire de nuevo.

El agujero de Jackson (del FT) y escopeta de feria

http://www.ft.com/intl/cms/s/0/7c5c63c6-12c5-11dd-8d91-0000779fd2ac.html#axzz1VmRWLNp2

Un Lehman (II)

Siempre ha habido tensiones entre el FMI y los países bajo análisis, por las cifras de la econoía previstas. Pero esta vez la pelea es entre el FMI-Lagarde y las autoridades europeas por la valoración de los bonos soberanos en poder de la banca. Según Lagarde, si los bonos en cartera de la banca europea se valoraran a su precio actual del mercado,

FT:

Although the IMF analysis may be revised, two officials said one estimate showed that marking sovereign bonds to market would reduce European banks’ tangible common equity – the core measure of their capital base – by about €200bn ($287bn), a drop of 10-12 per cent. The impact could be increased substantially, perhaps doubled, by the knock-on effects of European banks holding assets in other banks.

 Officials say IMF staff do not claim their estimate is a comprehensive measure. But they say that the analysis strongly suggests European banks need to raise more capital, an argument recently made by Christine Lagarde, the fund’s new managing director.

Elena Salgado, Spanish finance minister, told the Financial Times on Wednesday that the fund was mistaken in looking only at potential losses without also taking account of holdings of German Bunds, which have risen in price.

“The IMF vision is biased,” she said. “They only see the bad part of the debate.” 

En suma, que los bancos europeos estarían en necesidad urgente de recapitalización, lo cual sería un golpe brutal para el crédito futuro  (inexistente por ahora) y una prolongación de la recesión que padecemos.
Seguramente Lagarde tiene una gran parte de razón, pero como el informe final ha de ser "negociado" veremos lo que sale.  Vimos hace días un cuadrito comparativo de la capitalización de la societé Generalle, el principal banco francés, y dos de los grandes americanos (ver un-lehman).
Quizás no sea bueno pregonarlo. Pero no hacerlo no va a hacer llegar antes la normalidad y el crédito a la economía real. Ya hemos visto (ver vínculo anterior citado) que los bancos europeos entraron en entredicho antes de que Cristine Lagarde dijera una palabra. En su defensa la UE dice,

One eurozone official told the Financial Times that the report relied on unconsolidated data on bank exposure from the Bank for International Settlements that did not take into account mark-to-market trading losses recorded by banks between the end of 2009 and summer 2011.

Ahora mismo todo está fuertemente enlazado. Todo  es sistémico. la crisis de los bonos ES la crisis de los bancos, y ésta ES la crisis del euro que a su vez... Mientras, nadie confía en el BCE como prestamista de última instancia. De hecho, él no quiere, rehuye de tal función. Ni tampoco admite que las reacciones a la incertidumbre retiran el dinero de los mercados, y que el BCE debería de olvidarse de sus objetivos de inflación a corto plazo. Quiere seguir jugando a que todo es normal.

Recesiones "eficientes"

En "Are Recession Efficient?" David Glasner (el mejor blog de economía) destroza los modelos de ciclo real (y a los de siempre, ya saben), una de cuyas consecuencias es que todo lo que pasa, como una contracción económica, es consecuencia de falta de mercados libres. Si los individuos toman las decisiones que les conviene, en libertad y competencia, una recesión sería un "corolario" beneficioso para todos, pues ayuda o acelera el ajuste de los individuos a una nueva posición más productiva. Si hay paro constante, eso es un problema de los mercados de trabajo, donde e el coste laboral no se ajusta con suficiente velocidad.
Como habrán notado, esto es un "Mantr"a aceptado inconsciente(e inconsecuente)mente por la derecha y por la izquierda gobernante, puesto que intentan corregir el paro únicamente vía reforma laboral. Y todo porque el euro es intocable, y la mejor manera de sacarlo del "modelo" es admitir que el dinero "no influye". Hemos hecho un agujero en la Constitución de efectos contractivos si no se acompaña de una compensación por el lado monetario, pues toda reforma fiscal es contractiva "per se". Pero como no tenemos ya el poder monetario, y no somos capaces de pedir al BCE que hagaa una política realista, pues nada, vamos a ver si seguimos tirando haciendo leyes incumplibes...
El mejor ejemplo de que las decisiones individuales no llevan a un equilibrio social es, como dice Glasner, el riesgo sistémico. Una unidad financiera puede correr riesgos que llevan a la quiebra y colapso de todo el sistema financiero, y esto desencadena una serie de acciones individuales, legitimas y racionales, que sin embargo llevan a posiciones cada vez más alejadas del equilibrio social.
Las recesiones, sobre todo prolongadas, no son eficientes. La gente no "aprende" nada útil en situaciones de paro prolongado, y las empresas eficientes que cierran porque su demanda se ha contraído no significan una ganancia de productividad, una depuración eficiente, si el capital simplemente desaparece y se liquida, en vez de abrir una nueva gama de productos más demandados que los desaparecidos.
Una cosa es la "destrucción creativa" de Shumpeter, como se vivió en los años 1990, cuando el salto tecnológico se tradujo en sustitución de inversiones y puestos de trabajo obsoletos, por nuevos capitales y empleos eficientes, con una ganancia neta para ambos factores. Y otra cosa es lo que vivimos hoy, donde la desaparición de capital y empleo ineficientes (construcción) se ven acompañados por destrucción de ambos en todos los frentes.
Pero en los noventa ese proceso se realizó con pleno crecimiento. Ahora todo desaparece. Un sector en recesión no es sustituido por otro en auge.
La Microeconomía no es suficiente, no cubre todos los problemas económicos. Por eso existe la  Macroeconomía. Y lo más importante de la macro es el dinero y su producción eficiente.

Martin Wolf: incertidumbre, desconcierto

En esta vuelta del veraneo, los que no hayan hecho caso de los periódicos se van a encontrar con que hemos retrocedido peligrosamente  hacia una recaída económica. Podemos estar iniciando un proceso como el de 2008, un nuevo Lehman -como dicen algunos- pero esta vez desencadenado por la incompetencia pertinaz de los políticos.

En FT, Martin Wolf dice que estamos luchando con una "Great Contraction", de la que no hemos salido. Se basa en que si en vez de mirar las tasas de variación, como es habitual, vemos que la escasa y corta recuperación no ha servido para alcanzar los  niveles previos a la crisis, y no digamos la tendencia histórica. Recuerden el gráfico del otro día, en recovering-todavia:

 

O el gráfico del PIB nominal de España, 

Es completamente cierto: estamos en un pozo, mientras seguimos hablando de tasas y de posibles "brotes verdes" porque crecemos menos del 1%, algo totalmente insuficiente para recuperar los miles de millones perdidos. Lo malo de esa pérdida es que ha dejado a muchos en una situación patrimonial muy desventajosa: con los activos muy por debajo por las deudas no pagadas. Tanto empresas, como bancos, y como unidades familiares, han perdido su patrimonio pero siguen debiendo, incluso más que antes.
Esto produce una incertidumbre que lleva a la gente a huir de cualquier mínimo riesgo: consumir duraderos, invertir en capital, prestar dinero. según la especialidad de cada cual. La desconfianza hacia la vida anterior, automatizada, en que un banco estaba razonablemente seguro de encontrar prestamista en el interbancario, un empresario su descuento de papel habitual, y un trabajador un crédito para una casa o un coche, esa habitualidad se ha perdido por mucho que los políticos se empeñen en que la gente ha de recuperar la confianza porque sí. Pero ellos hacen lo contrario y generan más desconfianza, como dice MW:

Now consider, against this background of continuing fragility, how people view the political scene. In neither the US nor the eurozone, does the politician supposedly in charge – Barack Obama, the US president, and Angela Merkel, Germany’s chancellor – appear to be much more than a bystander of unfolding events, as my colleague, Philip Stephens, recently noted. Both are – and, to a degree, operate as – outsiders. Mr Obama wishes to be president of a country that does not exist. In his fantasy US, politicians bury differences in bipartisan harmony. In fact, he faces an opposition that would prefer their country to fail than their president to succeed. Ms Merkel, similarly, seeks a non-existent middle way between the German desire for its partners to abide by its disciplines and their inability to do any such thing. The realisation that neither the US nor the eurozone can create conditions for a speedy restoration of growth – indeed the paralysing disagreements over what those conditions might be – is scary.

(Curiosidad: http://krKrugman, en martin-wolf-gets-it, cita exactamente el mismo párrafo).
Las heridas en la confianza producidas por la crisis son profundas y no se cierran en dos meses; pero los políticos debería poner los medios para no caer en otra recesión o seguir en el pozo en el que estamos.
No hay milagros: pero sabemos que la desconfianza lleva a atesorar el dinero, lo que le retira de los circuitos habituales a los que durante décadas nos hemos acostumbrado a encontrarlo. Ayer veíamos este gráfico del nivel en que los bancos europeos atesoran en sus cuentas del BCE:


Lo malo es que hay indicadores de tensión interbancaria que han empezado a despuntar, como en la crisis de 2008, indicando que estamos en puertas de otra nueva paralización financiera que sería funesta:
 
Con el aumento de los spreads en mercados que habitualmente daban toda la confianza, empezó todo. Los bancos centrales taponaron la brecha, pero les costo meses. Ahora parece que no quieren enterarse.
Entre el desconcierto de loa agentes, que no saben qué hacer, y la incapacidad de los políticos, hay un abismo sideral.
se habla de liquidez o solvencia como si fueran independientes; pero la insolvencia produce desconfianza y atesoramiento y vaciado de los mercados de dinero. El BCE - del que dudo que sepa lo que se tare entre manos- ha contribuido a aumentar la insolvencia con sus subidas de tipos, como ya he mostrado en post anteriores. El encarecimiento de la liquidez conlleva caída de los activos financiados con ella. Todo el entramado productivo se basa en una cantidad de dinero que depende del grado de confianza instalado. Si éste se resquebraja, la liquidez es lo primero que desaparece. Entonces, los círculos viciosos de venta de activos para recuperar cierta liquidez, la caída de sus precios y el consiguiente aumento de la preferencia por la liquidez, son procesos conocidos y observables, y ahora mismo estamos de nuevo en uno de esos procesos circulares. Todo lo contrario de lo que se necesita para infundir confianza y ayudar en el proceso de desendeudamiento atascado. Por cierto, controlar con rigor que la inflación no supere el 2%, es un gran error en un momento en que habría que acelerar la transferencia de riqueza hacia los deudores, vía revalorización de sus activos, y que éstos pudieran pagar antes a sus deudores, de manera que éstos se animaran a gastar en consumo e inversión. Rogoff & Blanchard proponen doblar el objetivo de inflación, de 25 al 4%, en aras de acelerar ese proceso. Pero eso utópico en la mentalidad de los políticos que padecemos.

lubricante

El run run de los mercados advierte que falta aceite. Las deuda soberanas vuelven a estar en entredicho. Notable es que Italia, con sus retrocesos en las reformas, ya está peor cotizada que España. Alemania a 2,15% a 10 años, señala que no se ha resuelto nada. España está a 2,89% de Alemania e Italia a 2,97%.
La desconfianza sobre la deuda no puede más que secar el mercado de liquidez, pues se obtiene con colateral, y este es cada vez más dudoso. Pero Trichet dice que no; que el no sabe nada. La oferta de líquido se contrae como demuestra el atesoramiento de los bancos en sus cuentas del BCE, como se ve en la imagen que tomo de LD. ¿Y no lo sabe él que es el depositario?

Desescalada

La voces en contra de mantener el euro así, como está ahora, crecen y se estructuran: Ya se muestran abiertamente en contra de que se apruebe el rescate a Grecia

Hans-Olaf Henkel,  (former head of the Federation of German Industries (BDI) and has joined about 50 other business leaders in a legal challenge at Germany’s Constitutional Court against the Greece rescue package:

"Having been an early supporter of the euro, I now consider my engagement to be the biggest professional mistake I ever made. But I do have a solution to the escalating crisis."

Su propuesta es separar los países serios de los demás: o sea, no solución. Esta es una muestra de la oposición creciente a la que se enfreta Merkel a aprobar el rescate de Grecia; Piénsese cómo se multiplicaría si se pretendiera aprobar un eurobono...
Lo interesante de esta declaración es: Habiendo sido uno de los primeros supporter del euro... Como la siguiente opinión, de Wolfgang Münchau, un fan de Europa y del euro, se muestra escéptico sobre la única solución que queda: el bono europeo único. Es decir, reconoce que no queda otra, pero:

Unfortunately, the eurozone bond is not something you can introduce in an emergency meeting at midnight tomorrow. It requires new institutions. It would have to be a multistep process, just like the introduction of the euro itself during the 1990s. Eurobonds would require a change in European treaties. It would also require changes in various national constitutions.

In non-crisis mode, the European Council would set up a committee that would spend a year or two drawing up a master plan. This would be followed by an intergovernmental conference and a dramatic summit. And then it would take years to implement.

 Daniel Gros, uno de los padre putativos más destacados del euro, manifiesta su total escepticismo sobre el eurobono. Sus objeciones son múltiples, sobre todo institucionales, empezando por el déficit de representatividad secular que hay en la UE. Pero desde el punto de vista meramente técnico, no cree que fuera un conversor maravilloso de deudas nacionales en deudas AAA.
La democracia sigue residiendo en los parlamentos nacionales, y entre ellos y el parlamento europeo hay un abismo que no se puede cerrar en un comité de urgencia.


Paul de Grauwe, otro convencido, ni siquiera habla del euro bono: para él el problema es el papel, que el BCE se ha negado a tomar oficialmente, como prestamista de última instancia. Al comprar deuda nacionales para sostener sus mercados, precisamente ha ejercido ese papel de evitar la quiebra de un estado que, como no es el suyo, mira con cierta repugnancia. El BCE nació con una vocación de elitista increíble: sólo se ocuparía de mantener la inflación en un poco menos que el 2%, como si las crisis financieras no existieran. Por encima de el no había más organismos burocráticos no representativos, que no podían exigirle nada.  Bien, mantuvo la inflación baja ¿y? se produjo una implosión financiera y tuvo que hacer funciones que no esperaba. Sin embargo, esas funciones que ha de ejercer, como comprar bonos españoles e italianos, son efecto de ese elitismo señoritil: Ha seguido actuando sobre la inflación como si alrededor no hubiera millones de víctimas del sutnami financiero, que sólo él podía paliar. Se tomó el camino equivocado: forzar la compresión fiscal "fría", sin apoyo monetario, lo que no podría más que crear recesión brutal y paro. Llevamos 3 años revisando a la baja el crecimiento previsto para la zona, y cada vez que pasa eso, los rescates implementados se craquelan.
Ahora le acaban de revisar a España sus previsiones para este año y el que viene, naturalmente a la baja.
Esto es una pesadilla. Una pesadilla derivada de la falacia de que la oferta monetaria sólo afecta a los precios. Como si fuéramos clarividentes, y supiéramos en todo momento distinguir qué es movimiento de precios y qué de cantidades; como si fuéramos capaces de distinguir entre precios relativos y nivel general de precios.
Y, sobre todo, como si sustituir Instituciones nacionales soberanas por supraorganismos sin control efectivo, como el BCE, no fuera una acción peligrosa llena de imprevistos de los que nos habían advertido los prudentes.
Lo malo es que todo esto se está debatiendo en otros sitios, más al norte. Mientras, nosotros seguimos con nuestras quisicosas, sin pensar las que nos puede caer encima si esos señores dicen que ta está bien de la "Europa de las transferencias".  Que lo están diciendo y están captando cada vez más voluntades.

Se arrepiente

Trichet hace un "reassessment" (revaluación) de los riesgos inflacionistas.  En otras palabras, se arrepiente, tarde y mal, de las subidas del tipo de interés ejecutadas en abril y juio. ¿Y qué pasa con las anunciadas para septiembre? "Wait and see": esperar a ver cómo se craquela la economía europea.
Es una distorsión producida por una doctrina errónea mal implementada, por un don nadie bastante mediocre.
La doctrina es que el dinero no importa. No influye en la economía real, lo cual es lo más reaccionario jamás dicho: sólo los ultraderechistas -e incompetentes- de Libertad Digital afirman tal melonada.
¡Qué pena cuando su estrellita alabó la medida de Trichet! (ver aquí). "ya-era-hora"" decía ese lince. ¿Y ahora qué? Qué dice tal lumbrera? que se pronuncie sobre la no futura subida de tipos del BCE...
En fin, el mundo no es perfecto, sobre todo cuando desobedece a las doctrinas. Mientras, a la derecha, efectos de tales doctrinas en los tipos de interés de las deudas que luego han de ser compradas por Trichy, en un prodigio de  agudeza mental.

Nuestros 17 Tea Parties

Una pieza insuperable de Nick Rowe, el de worlwide_canadian_iniriative: ¿Qué viene a decir? que en Europa tenemos nuestro Tea Party: TODOS. por ejemplo, todos los economistas españoles, son Tea Party sin saberlo. Lo son, desde el momento que achacan todos nuestros males a la rigidez salarial. Jajajajajajajajaja. Todos han jurado sobre la Biblia (sin saberlo)  lealtad total al euro. Jajajajajajajajajajajajaja.
Nosotros nos ahorcamos a nosotros mismos, y encima, indecorosamente, decimos que trichet/Merkel tienen razón! Jajajajajajajajaja.
Aclaremos: un Tea Party es un grupo que se niega a reconocer la necesidad de un Banco Central como suministro de liquidez y prestamista de última instancia. O sea, TODOS. Incluso Trichet es del Tea Party.  Jajajajajajajajajajajajaja. Viva el trueque!!!!!
Esta historia (del euro) suena cada vez más a las tenebrosas autoinculpaciones stalinistas, o al tecer grado de obediencia jesuita, que viene a ser lo mismo. jajajajajajajajaja. Cada vez que sale un economista español en la Tv, descarájense.
Vivimos sobre una Gran Mentira. Una mentira puede ser útil. Una Leyenda puede ser útil. Un Mito puede tener siglo de utilidad. Pero un engendro burocrático, nunca.
Y mientras vamos cediendo: que si reformas; que si congelación de pensiones; que si el déficit constitucional; pero lo importante, que es la falta absoluta de realismo del BCE, como tinglado imposible que es, eso, sigue oprimiendo y creando paro. De momento vale, porque la gente se lo traga.

The Eurozone Tea Party and the Lender of Last Resort

The Tea Party is much more powerful in Europe than in the US. Read Ambrose Evans-Pritchard to see an example. It's just they don't call it the "Tea Party" in Europe. It doesn't seem to have a name over there, but that's what it is.

The basic philosophy underlying the Tea Party is, at its crudest: "We're not paying for them". Who's "we" and who's "them" differs across two centuries and across the Atlantic Ocean, but it's still recognisably the same philosophy. The Tea Party makes life difficult for the Lender of Last Resort, because the Tea Party wants some sort of guarantee it will get its money back. And that guarantee can never be made cast-iron. If it could, you probably wouldn't need a Lender of Last Resort in the first place.

We like to make a distinction between an entity that is illiquid and an entity that is insolvent. An illiquid entity can't pay what it owes right now. An insolvent entity can't ever pay back what it owes, even if you lend it some more to tide it over. Ideally, a Lender of Last Resort lends freely to entities that are illiquid but solvent. It lends enough to tide the entity over until it can pay what it owes.

Solvency refers to the future, and you can never know the future, so you can never know for sure that an entity is solvent.

Solvency also depends on the interest rate that the Lender of Last Resort will charge. At a high enough interest rate, the entity won't be able to pay what it owes, including what it owes to the Lender of Last Resort. At a low enough interest rate, the entity may be able to pay back what it owes. But that interest rate must also be high enough to compensate the Lender of Last Resort for the risk it undertakes. This feedback may be especially strong if the Lender of Last Resort is a central bank, so its monetary policy has macroeconomic consequences. So, even if we agree on the equations about the future, those equations may give more than one right answer.

And the Lender of Last Resort must act quickly, and be expected to act quickly and resolutely, even if it cannot quickly determine whether the entity is solvent, or what would be needed to make the risks worth the interest rate on the bridging loan.

This is not what the Tea Party wants to hear.

Despite my British North American bias, I have some sympathy for the Tea Party. The Lender of Last Resort function is perhaps antithetical to deliberative rule-bound democracy. It's a judgement call, and can't be anything else. If "we" are all in this together, so we sink or swim together, we can perhaps set aside these problems. If worst comes to worst, and it's a bail-out not a loan, we are only bailing out ourselves. But as soon as you start asking "Who, whom?", you never stop. Are Finnish taxpayers bailing out the Greek government, German banks that own greek bonds, French pensioners with funds in German banks, or Finns selling cellphones to those French pensioners?

It's hard deciding these things when there is one central bank governor, one finance minister, and one country. With 17, it's a lot harder. As I have said before. Mish says it's "17 veto points".

Gracias, Nick

Nosotros tenemos 17 tea Parties, jajajajajajajajajajjajajajaja 

Disparidad heladora

Todos eeperando a Brnanke, y la que dio la nota este viernes en Jackson Hole fue Lagarde.
La nueva jefa del FMI (que le ha quitado el puesto a su compatriota aprovechándose de su falso procesamiento), se descolgó con una llamada extemporánea a la repacitalización de los bancos, con dinero público, faltaría más.
Esto ha removido un poco más el avispero que es las "autoridades europeas":
- Bruxelas ha negado vigorosamente tal necesidad, pues los bancos han demostrado en los recientes Test de Estrés que están super capitalizados; que lo que hay es falta de liquidez:

FT:

The call by Ms Lagarde, a former French finance minister, has been met with confusion in several European capitals, where officials have argued that the remarks were ill-timed, since capital levels of European banks are less of concern than their need for liquidity to run day-to-day operations.

Sin embargo, Trichet no ha perdido un segundo en negar esto, diciendo que los bancos están super bien de liquidez. ¿Cómo lo sabe? O, mejor, ¿cómo no sabe que es al revés?

Jean-Claude Trichet, the European Central Bank president, has insisted that liquidity concerns are overblown.

En Un Lehman en ciernes expuse algunos datos preocupantes sobre las angustias de liquidez de los bancos, cosa que fue negada con rotundidad pero ahora sí parece que se reconoce.
Genial ¿No es para helarle la sangre a uno, tanta diversidad de opiniones entre tan poca gente?
Yo lo que no sé, si es cierto la necesidad de capital y/o liquidez, de dónde va salir ese dinero. Los gobiernos están super endeudados; los particulares arruinados; Lagarde apela nada menos que al EFSF europeo, que tiene competencias ahora para salvar bancos, pero, aparte de lo injusto que es, tampoco tiene más de 400 mm de € que se supone que han de servir para cubrir a España y/o Italia... ¿Es más urgente salvar las deudas soberanas o los bancos privado o ambos o qué?
Y, mientras, mañana nosotros le hacemos un nuevo agujero a la constitución, con la facilidad que tenemos (o tienen) para conculcarla... Los catalanes dicen que no les gusta, pero que no se preocupen, que su poder no está en la letra de la ley, sino en los apoyos parlamentarios. 

La compresión "fría" de la deuda

En el gráfico represento el crecimiento anual del PIB nominal, y el tipo de interés de la deuda a 10 años.
En la zona naranja, que corresponde a los años mediados de los 80 a mediados de los 90, el tipo de interés estaba muy por encima de la tasa de crecimiento. La deuda española aumentó del 40% al 75% del PIB.
En la zona punteada roja, que corresponde a 1995 a 2008, el tipo de interés fue muy por debajo de la tasa de crecimiento. La deuda se redujo de esos altos niveles a otra vez el 40% del PIB.
La zona señalada con un cuadro verde es el futuro hasta 2020, en que se supone tendremos que tener una deuda del 60% del PIB frente al 70% en que estará el año que viene. La tendencia va a ser a unos crecimientos raquíticos, posiblemente por debajo del tipo de interés nominal. Motivo: la cicatería del BCE, y su falta de decisión en salirse de un mandato muy limitado para las circunstancias excepcionales de ahora. Como vimos, el BCE ha sido uno de los cuasantes directos de que los tipos hayan subido tan abruptamente este verano, con sus dos subidas del tipo oficial. recuerden el gráfico:


Cada subida de 0,25% del BCE este verano ha supuesto poner una base más alta en los tipos de interés de las deudas; más si estas estaban en entredicho.
Ahora el tipo mínimo está en el 1,5%; es fácil ver que si el BCE sigue "normalizando" los tipos -que parece que es lo que ha prometido Draghi, el sucesor de Trichet- nos podemos encontrar con un tipo a 10 años mínimo del 5%-5,5%, punto y medio dos puntos sobre la tasa de crecimiento nominal que, benignamente, nos concede el FMI. Es decir, simplemente para mantener la deuda en su nivel/PIB actual habría que general un superávit primario igual a 1,5% multiplicado por la deuda. Si ésta es del 68% del PIB, dicho superávit debería ser 1% de PIB.
Para reducir la deuda a un 60% de PIB en 2020, como parece que es el compromiso,  haría falta un superávit primario del 2%. Ahora tenemos un déficit primario del 3%, que se suma a un pago de intereses similar, del 3% de PIB: paras de un déficit primario de ese calibre a un superávit del 2%, es decir, un esfuerzo de reducción del gasto y o de aumento de los impuestos de 5%, es tarea ardua.
Varíen lo que quieran las variables básicas, esto es lo que hay. Y esto, por no hablar de escenarios contractivos más acentuados.
Esto no ha funcionado en Grecia, ni Portugal, ni Irlanda. La compresión "fría" de la deuda (sin apoyo monetario del BCE)  ha producido deflación, contracción y caos. Todo lo que no sea permitir tasas de crecimiento por encima de los tipos de interés, exige sacrificios contraproducentes.
España es un país centralizado en la recaudación y descentralizado en el gasto. Por una parte técnica, tiene fácil recortar las transferencias a las CCAA gastadoras y pedigüeñas; pero no políticamente. La que se va a armar va a ser Troya.Y el paro, ¿que hace en todo esto?

Caminos a la estabilidad

Alternativas para lograr una deuda/PIBN del 60% en 2020, como manda la Constitución desde la reforma con nocturnidad que se ha hecho.

1) la línea verde es el fracaso: en 2020 llega a un 105% de PIB. Los supuestos corresponden a:
-Crecimiento nominal del 3,5% (que es lo previsto por el FMI hasta 2016)
-Tipo de interés del 5% (el vigente ahora en los mercados).
- Déficit primario del 3% de PIB.

La línea roja corresponde a:
- Un crecimiento superior al tipo de interés: 5%
-un tipo de interés benigno: 3,5%
-Un déficit primario cero.
Es decir, toda la ventaja viene de un crecimiento nominal del 5% (habitual en todos lo países del mundo). Cono ello se alcanza el objetivo de cerrar 2020 con una deuda del 60% de PIBN.

La línea azul (similar a la roja) tiene supuestos contrarios:
-una tasa de crecimiento del 3,5% (la prevista) y un tipo de interés benigno 4%. A pesar de que el crecimiento nominal es menor que la tasa de interés, se hace el esfuerzo fiscal de un superávit primario del 1,5% de PIB. Esto logra alcanzar el objetivo.

Es claro que el crecimiento se va a ver constreñido por el BCE y su absurda política; como se ve en el gráfico de abajo, ahora España crece poco más que cero% nominal, y no parece que vaya a ser fácil alcanzar tasas siquiera como las modestas del 3,5% que hemos supuesto.
Luego nuestra salvación es el esfuerzo interno: lograr año a año un superávit primario que compense o supere los pagos de intereses. Eso es lo difícil, pues para que los ingresos suban, no basta con subir los impuestos; hay que crecer, y toda subida de impuestos suele traducirse en menor crecimiento. Por otro lado, el gasto, presenta, creo enormes dificultades de gestión desde el gobierno central con unas autonomías que no se sienten responsables de la Constitución; es más, están deseando romperla. Me parece que ese es el punto débil de la estrategia, si es que puede llamarse estrategia a firmar deprisa y corriendo un papel mojado.
Cumplir el objetivo requeriría un golpe de autoridad del gobierno sobre las transferencias a comunidades y sus capacidades de endeudamiento. Cualquier signo de debilidad, fracaso del gobierno... y la Constitución. En todo caso, drama, habrá.

Yo preferiría el camino rojo, de alto crecimiento, y apoyo del BCE como si fuera un banco nacional. Pero no lo es, y eso dificulta enormemente la reducción de la deuda, como se ha visto en Grecia, Portugal, Irlanda, Italia, incluso Francia.

España ha crecido nominalmente como se ve en la imagen: es decir, muy por encima del 5% de países avanzados, que consideran óptimo crecer un 3% real y un 2% precios. Pero el BCE no tiene un objetivo más que de limitar los precios al 2%, pase lo que pase con el PIB. Lo malo es que parece que tasas más moderadas y equilibradas están lejos de nuestro alcance.
Una estabilización en un crecimiento menor del 3,5% nominal (previstas por el FMI) sería una tragedia.
Por cierto, observen el periodo 1995 2005, la "Gran" época de Aznar, que se benefició de un crecimiento del 7,5% ¡durante una década!
Eso explica que la deuda bajara del 70% de Felipe González al 40%.
Fue una ayuda inapreciable.