Feliz Navidad

Iglesia paleocristiana de Tricio, Rioja. Siglo V

Mr Scroogle. Disertación sobre historia

Hoy es Navidad. Eso me recuerda la historia de Dickens de Mr Scroogle, el personaje de "Cuento de Navidad". Scroogle es el avaro que amasa dinero mientras niñitos pobres se mueren de hambre y de frío en las calles. Un ángel se le aparece en sueños y le hace viajar por el aire  a ver los efectos de su avaricia. Al final, cae en el arrepentimiento: Mr Scroogle se hace humano.
Dickens expresaba así lo que sentían sus lectores hacia los "plutócratas", ahora de moda, porque hasta en EEUU se les quiere meter mano a sus riquezas. Krugman, el Dickens-economista, está por la labor.
Suele pasar en tiempos de crisis, como a principios del XX: una de las pasiones que sale a la calle es la envidia y las ganas de agarrar por el pescuezo a los banqueros. Se confunde el problema principal con un problema de distribución, del que nadie se acordaba cuando todos trincaban en el auge cíclico. Esto se exacerba y se relaciona al banquero con el poder oculto, lo cual es bastante desajustado, como se ve en la forma que la Comisión Europea trata a los bancos, llevándolos a la ruina.
En los primeros años del siglo pasado, la moda era asociar banquero y plutócrata con judío conspirador para acabar con la cristiandad. El odio y persecución del judío siempre estaba presente en la historia de Europa, pero se agudizó más en el siglo XX. Se pensaba y se sigue pensando que los que causaban la guerra en su propio interés eran los capitalistas. Karl Marx vino a añadir leña al fuego, pese a ser judío, al señalar como el "Judío malo" al que tenía capital.
Sin embargo, las primeras víctimas de las crisis, aunque tengan más capital, son los "plutócratas, judíos o no". Niall Fergurson tiene un libro de historia del siglo XX ("La guerra del Mundo"). Niall, que ha escrito un libro fascinante, da la vuelta a la interpretación oficical, ex post, de que la guerra de 1914 fue esperada por todos desde mucho antes. Los historiadores, buscando una racionalidad a la guerra, siempre han demostrado que sí, que la guerra fue largamente esperada y que todo el mundo estaba preparado. Rotundamente falso.
Si así fuera, tendría que haberse visto señales de nerviosismo en los mercados. Sin embargo, las bolsas de capital empezaron a caer el día después de empezar las hostilidades.
Nathan Rothschild y su familia habían creado un imperio financiero presente en las principales capitales del mundo. Su especialidad era la deuda pública, y tenía bonos de las cuatro esquinas del mundo. Mientras los tambores de guerra se oían cada vez más firmes, él recomendaba la prudencia y, disponiendo de excelente información de las negociaciones entre las potencias, hasta el último segundo creyó que llegarían a un acuerdo. Estaba convencido -y así era- que ningún país, ni Alemania, deseaba implicarse en un conflicto amplio, y esperaba que a última hora habría un acuerdo de paz. 
La guerra era para todos los capitalistas un desastre que hundiría los mercados y haría huir el dinero al oro. Ellos eran los que más temían el empobrecimiento que iba a suponer el estallido. Sabían que su capital en bonos caería a plomo, y toda la familia que daría en la ruina. Y así fue. 
Los mercados no bajaron hasta el 31 de julio de 1914, unos día después de que Austria declarara la guerra a Serbia por el atentado terrorista que allí sufrió en Heredero al trono de Austria. 
Los acontecimientos se sucedieron como un destino fatal marcado por fuerzas inalcanzables, de las que nadie podía salir: Austria exigió a Serbia una comisión que participara en la investigación del atentado, que Serbia había, sino propiciado y alentado, al menos tolerado con complaciencia. 
El mismo autor del magnicidio,  Princips, era un terrorista formado en un grupo serbio de activistas no muy molestados por el gobierno. El atentado estaba muy mal preparado,  y en realidad Princips se había ido a comer, cuando por un error del chófer del príncipe Francisco Fernando, se lo encontró frente a frente. Sacó su revolver, disparó y le acertó de muerte. También le acertó a su esposa, embarazada de 8 meses, justo en la barriga. Ese cúmulo de casualidades fue la espoleta que desencadenó la guerra.
Serbia se negó, provocativamente, a las demandas de Austria, lo que llevó a Ésta a declararle la guerra. Todo esto hubiera llevado a una guerra local y corta, si no fuera porque Rusia se sintió agraviada y obligada a apoyar a Serbia. Tampoco había razones muy convincentes, pero Rusia había sufrido humillaciones que la obligaban a declarar la guerra a Austria. Ésta, inmediatamente, exigió a Alemania que cumpliera su pacto de mutua defensa, lo que dejaba a Alemania en una postura de indefensión con Rusia. Pero los generales alemanes, con Moltke a la cabeza, tras intentar rehuir el compromiso, pensaron que quizás era el momento oportuno de batir a Rusia, cada vez más militarizada. De todas, formas, no es verdad que Alemania estuviera conspirando para esta guerra desde mucho antes.
Francia vio la oportunidad de hacerse con Alsacia y Lorena si Rusia atacaba a Alemania, que habían perdido en la guerra Franco-Prusiana. Eso obligaba a Alemania a luchar en dos frentes, y sus estrategas estaban convencidos, como muestra la documentación, que no podría vencer.
Inglaterra no estaba preparada. No tenía ejército, pero no podía tolerar que Bélgica, un país declarado neutral, y regido por un pariente del rey Jorge V (como casi todos los monarcas europeos, que formaban una gran familia), fuera invadida por los alemanes; además, si estos se metían en Francia, la independencia marítima de Inglaterra sería asfixiada desde los puertos y enclaves que los alemanes hicieran en el Canal.
Las Familias regentes en Europa, todas parientes de la familia real británica, intentaron por todos los medios evitar el conflicto. Pero repentinamente, se dieron cuenta que no tenían poder para ello. Sus gobiernos les miraban y les alentaban ir de un lado a otro intentando convencer a sus primos de que debía pararse la locura. Pero la lógica militar se había desatado y sus buenas intenciones no sirvieron de nada. Ellos fueron los primeros en sufrir las consecuencias.
Lo primero que se desató fue una crisis financiera inesperada y sin precedentes, que arruinó a todos los "plutócratas", pues lo primero que buscó la gente fue vender cualquier activo y buscar oro.
Así acabó esa -como la definió Keynes- extraña y benéfica época en la que:

El habitante de Londres podía pedir por teléfono, mientras sorbía su té matutino en la cama, los productos más diversos de la tierra, que le serían entregados a su puerta. Podía, por los mismos medios, invertir su riqueza en cualquier parte del mundo... y disfrutar de los frutos sin problemas... Podía, si lo deseaba, viajar a cualquier parte del mundo sin pasaporte ni formalidades; podía enviar a su criado al banco a recabar metales preciosos o letras que le sería aceptadas en cualquier lugar perdido. 

¡Qué extraordinario episodio en el progreso del hombre representó la era que terminó en 1914! 

Lo que sí vieron algunos, al empezar el conflicto, es que nada volvería a ser igual.  

Bueno y malo

Un post im-pres-cin-di-ble de Scott Sumner:
Habría que hacer unas "tablas de la ley" de este tipo:
- tener superávit no te hace más fuerte; ejemplo, Japón. (Además, es mercantilismo)
-tener un déficit no te debilita; ejemplo, Australia. (Depende de tener recursos para pagarlo regularmente)
- la inflación no siempre es mala. (Sobre todo cuando es muy baja o negativa). etc...
Al final, subrayo lo que dice del euro y de los PIIGS. Discrepo en una cosa: dice que el euro no es la causa del excedente de Alemania; pero sí lo es de nuestro déficit crónico. Entonces...

Exports don’t make one strong, as the Japanese have shown.  Subsidies don’t give one an advantage in trade.  Nor does the level of the euro (except perhaps in the short run, but that doesn’t explain Germany.)  Germany’s model doesn’t require other countries to run up lots of debt.  It’s certainly not a beggar-thy-neighbor model, indeed I don’t think such a thing exists.  Germany has no moral obligation to bail out the PIGS.  Export models aren’t debt models.  Even if every country in the world ran budget surpluses, places like Germany would still run trade surpluses.  Here’s a quote from a new piece I wrote for The Economist:

It makes sense for a fast growing economy to borrow against the future, as when Korea ran deficits during the 1970s and 1980s. Or take a developed country like Australia. It absorbs a large flow of immigrants, who may borrow to buy a house against their future income within Australia. Indeed some current account deficits don’t even represent borrowing, at least in the ordinary sense of the term. Consider the case where Australians buy cars from East Asia, and pay for the cars by selling vacation condos on the Gold Coast to wealthy Asians. In many respects this is ordinary trade, except that the products that are built with Australian labour (the condos) never leave the country.

Australia hasn’t had a recession since 1991, despite running large current account deficits for that entire period. The Australian deficits are neither undesirable, nor unsustainable. Australia has lots of land, and Asia has a huge emerging middle class to buy condos located on that land. And Australia has almost no national debt. So why are trade deficits viewed as such a problem?

Australian national debt has recently risen to about 20% of GDP, whereas Germany’s is closer to 80%.  Export powerhouse Japan is higher still.

The PIGS made several mistakes.  One was excessive public debt (except perhaps Spain.)  But Germany and America and Britain also have excessive public debt.  The other mistake was in joining the euro.  That combination proved deadly.  But the euro isn’t responsible for Germany’s surplus; all the northern European countries (Switzerland/Germany/Netherlands/Denmark/Sweden/ Norway) have big surpluses, usually bigger than Germany in relative terms.  Four of those six aren’t even in the euro.

Ciclos reales ciclos nominales

Scott Sumner tiene un blog muy sugerente sobre si las recesiones graves son de origen real (como predican los de la escuela del ciclo real, RBCH), o si se originan en la "caja negra" monetaria/financiera. Yo siempre he estado convencido de los segundo. Scott aporta pruebas muy contundentes: En el primer gráfico, se mide la tasa de paro en Japón después del shock real que supuso el Sutnami de este año. Es claro que tan terrorífico "choque de trenes" no tuvo una incidencia notable en la tasa de paro.
En el segundo gráfico, la tasa de paro ante el choque de la crisis financiera/monetaria: una imagen completamente distinta.
Recordemos que "una golondrina no hace verano", y un gráfico un prueba nada definitivo. Pues eso.
Pero que si ni hubiera "caja negra", y si el dinero no existiera (trueque), los ciclos serían más suaves, yo lo creo. Y que seríamos muchos más pobres, pobrísimos, también.

Rcesión 2012

 En, http://www.hussman.net/wmc/wmc111219.htm indicador compuesto de indicadores adelantados de la OCDE en los países más importantes. Línea negra, la media compuesta de todos. Cuando baja entre 5 y 0, se produce recesión (no el 100%). Ahora está en cero. Ergo, 2012, recesión mundial. recesión "concertada" en todos, incluidos China, Brasil, India. Lo cual agrava el panorama.

Bini Smaghi y el doctor Ma-fô

Lo último que se pierde es la esperanza. En el FT, una entrevista con Bini Smaghi, alto ejecutivo del BCE, que por primera vez desde dentro del monstruo, dice la verdad: que el BCE debe ser el banco central de todos y que debe actuar con la vista puesta en evitar un terrible deflación el año entrante.

A Chicago university-trained economist, Mr Bini Smaghi, 55, has been one of the ECB’s intellectual heavyweights, closely involved in drawing up its response to the global crises of the past four years.

His approach is distinctly pragmatic. The ECB’s mandate, he points out, is to implement a single monetary policy across the 17-country eurozone and government bond markets “play a key role” in transmitting its interest rate decisions to the real economy.

Central banks should “use as much constructive ambiguity as possible” – keeping markets guessing about what they might do. But Mr Bini Smaghi does not rule out the ECB announcing limit for yields or the spread between the yield on German and other governments’ bonds.

Current market tensions, he says, “may raise some doubts about whether we indeed have a single monetary policy in the euro area today and whether the ECB is indeed fulfilling its mandate. If the issue is not one of solvency [of governments] but rather liquidity, then the ECB has room for action – one could even say that the ECB has a duty of action.”

He also sees “no reason,” why the ECB should not use “quantitative easing” – creating money to buy assets – if the economic outlook deteriorated and deflation became a risk.

For a central banker, Mr Bini Smaghi is outspoken, perhaps encouraged by his imminent departure. He describes as “disastrous” a Franco-German move last last year – since reversed – to ensure “private sector involvement,” or writedowns on bond holdings, in future European bail-outs. The move, which triggered widespread investor alarm about the eurozone, had been opposed “vehemently” by the ECB. It also “would have been more rational” to drop PSI in the Greek bail-out, although it was now too late.

Las palabras de Bini Smaghi son un ventarrón de aire fresco, una esperanza de que cambie un día el BCE en su estúpida actitud de suicidio: ¡alguien piensa derecho en la barriga del monstruo! y estoy seguro de que hay más: Estoy seguro que el español incrutado allí, González Páramo no piensa muy distinto de Bini Smaghi. GP es posible futuro Gobernador del BE cuando se vayan los fracasados doctores 
MAf-Ô&MA-LÔ... Por cierto, que Mafô tiene un mandato de 5 años, pero nadie, nadie les impide dimitir como señores, Por su actitud perfectamente sumisa HASTA EL TERCER GRADO DE OBEDIENCIA al BCE y el desastre de las cajas -aunque puedan aferrarse como sabandijas a sus despachos, ciertamente. Y MA-lÔ lleva veinte años veinte, rompiendolo todo...
Desgraciadamente, Smaghi se va, pues al entrar Draghi la cuota de italianos no era  aceptable. Quizás irse le da fuerzas para hablar, pero no juzguemos motivaciones. El caso es que hay gente dentro que no piensa en alemán. Se ganaría tiempo y dinero si algunos involucrados en el desastre se fueran elegantemente a un cestillo de esos para fracasados,  y dejaran el camino a otros con mejor preparación ideas frescas y "que saben inglés". Cuando uno cae en vía muerta y empieza a repetir consignas para explicar el fracaso -la culpa es de los déficits fiscales, la culpa es del mercado de trabajo, soplado al oído por JODEA- está empezando a oler a pescado podrido.  EL BCE se merece otra cosa por nuestro bien, pero el BdE (la isla de doctor Ma-lô) -al que han llevado al nivel zapateril reinante, colaborando estrechamente con el desastre, eso sí, escudándose en el mercado de trabajo (como siempre)-, más aún. 

Buen fin de semana pre navideño... o no tanto

... Por lo menos comparado con los anteriores. Mejor en EEUU, donde la remontada de bolsa ha sido apoyada por buenas nuevas de actividad: bajo nivel de solicitudes de subsidio de desempleo, subida de confianza del consumidor y aumento del leading indicator. Pero la mejor noticia es quizás la caída de la volatilidad, medida por el índice VIX del S$P 500, una caída que nunca puede considerarse definitiva, pero que es un apoyo de los inversores a las buenas noticias USAs y al programa LTRO del BCE. Se empieza a ver EEUU 2012 como de crecimiento, no así el euro. Con todo, fíjense que el nivel está todavía en zona caliente. Es de suponer que Navidades será una tregua.
Sin embargo, que el dólar se mantenga y que el rendimiento del bono Italiano vuelva a subir señala que toda mejora debe considerarse transitoria. Un indicio de ello es este curioso gráfico de bondvigilantes: a-chart-that-may-make-you-nervous-if-youre-long-of-government-bonds:

¿Qué es? la línea azul es un curioso índice de "sorpresa" económica: de cómo reaccionan las expectativas a las novedades. Sube cuando la sorpresa es positiva, y al revés. La línea verde es el rendimiento del bono a 10 años americano. la coherencia entre ambos es evidente. Cuando las noticias son malas, la gente se va a bonos y el rendimiento baja. Lo que es preocupante es lo que ha subido desde el verano el indice de buenas expectativas y lo poco que ha reaccionado al alza el apetito por el riesgo (lo poco dinero que ha salido de los bonos). Obviamente, la causa es el patatal europeo, pues las novedades internas son cada vez más positivas...
Sobre el LTRO, los préstamos a la banca del BCE a tres años, hemos de hablar de nuevo.

estrategia perdedora

Un país produce un PIB de 100u (u=la unidad de cuenta).
Tiene un déficit del 8% del PIN, es decir, de 8u.
Tiene una deuda de 70u, o sea, un 70% del PIB. Paga unos intereses anuales del 4% de deuda, o sea, 2,8u (2,8% PIB).
Necesita reducir el déficit al 4,4% al año siguiente, o sea, un recorte de3,6% PIB. Para ello necesita generar un déficit primario del (4,4%-2,8%) = 1,6% del PIB frente al déficit primario anterior de (8-2,8)=5,2%. El efecto directo es reducir el PIB en esa cantidad. Luego el PIB se reduce un 5,2%, a 1000-52=94,8 u. A ello se añadiría el menor consumo de esas personas despedidas.
Como el PIB se ha reducido, los ingresos fiscales también se reducen. Eso aumenta el déficit, pero desdeñemos este efecto. Supongamos que el PIB crece por el sector privado un...
Al año siguiente, por ende, tenemos:
un PIB de 94,8 u + el crecimiento del sector privado; un déficit de 44 u, como programado.  Pero como el PIB se ha contraído a 968, la deuda/PIB habrá aumentado del 70% a 74,4% de PIB, por efecto de añadir a la deuda anterior, 700, el déficit primario 16, y los intereses devengados al año siguiente (71,6*0,04=2,864)

En otras palabras, si lo que restamos al PIB de gasto público no lo añadimos en consumo e inversión privada, no hay crecimiento suficiente, aumenta la deuda, se contrae el PIB, aumenta el paro. 
Liberar recursos públicos no los va a convertir automáticamente en recursos privados utilizados.  La clave de la jugada es pues que el sector privado crezca para compensar lo que resta el sector público, ya sea por recortar gasto, ya por aumentar impuestos. 
Creer que esto se produce automáticamente es pueril. Pero si encima las condiciones monetarias/financieras son adversas, la demanda privada se contraerá. Asignar sólo a la austeridad la virtud de reasignar recursos es un grave error. La ley de Say solo funciona en los libros. 
EL BCE ha iniciado una enrevesada movida para inyectar recursos al sistema bancario, para que éste libere (compre) deuda pública y aleje el riesgo de impago público. No es QE del tipo que han hecho EEUU; RU, Suecia, que consiste en que el banco central compre directamente bonos en el mercado. Esto es inyectar liquidez libre de cargas, comprando en firme, o como decía Friedman, "High Powered Money". Lo que hace el BCE es delegar en la banca la salvación de las deudas públicas, con una ayuda que a los 3 años vence. A los 3 años los bonos volverán a los bancos, y la liquidez será devuelta al BCE. Mientras, el crédito al sector privado no fluirá... La reasignación de recursos deseada se me antoja difícil. Pues, si no hay más, hasta que los déficits y las deudas estén en un nivel sostenible pasarán años (2020 según Rajoy), y mientras no habrá crecimiento digno de tal nombre.

aritmética de la deuda

Dt = [Dt-1+déficit primario]*(1+interés-pib).     pib=% anual PIB/100. int= % interés/100

año PIB 0% PIB 1% PIB 2% PIB 3% PIB 4% PIB 5% PIB 6% 2011 70,0 70,0 70,0 70,0 70,0 70,0 70,0 2012 72,3 71,6 70,9 70,2 69,5 68,8 68,1 2013 74,7 73,2 71,8 70,4 69,0 67,6 66,3 2014 77,1 74,9 72,7 70,6 68,5 66,5 64,4 2015 79,7 76,6 73,7 70,8 68,0 65,3 62,7 2016 82,3 78,4 74,6 71,0 67,5 64,1 60,9 2017 85,1 80,3 75,6 71,2 67,0 63,0 59,2 2018 88,0 82,1 76,6 71,4 66,5 61,9 57,5 2019 91,0 84,1 77,6 71,6 66,0 60,8 55,9 2020 94,1 86,1 78,7 71,8 65,5 59,7 54,3

Este cuadro es la deuda española de aquí al 2020 según diversos supuestos de crecimiento del PIB nominal, aplicando la fórmula de arriba. Cuanto más crece el PIB, más rápido baja la deuda/PIB. hemos imputado un tipo de interés constante del 4%, que es el tipo actual medio de la deuda estatal ahora (la deuda pública supongo que soporta más interés). Suponemos también un déficit superávit primario de 0,0% de PIB (déficit primario es el déficit restando el pago de intereses). Suponemos que la deuda de este año es del 70% de PIB.
Rajoy a prometido reducir la deuda al 60% del PIB en 2020. Como ven, es bastante difícil imposible, si no crecemos por lo menos un 5% medio anual. Alternativamente, podría imputarse un superávit primario mayor, lo que implicaría más dureza en el ajuste. Pero eso no dejará de ser una rémora en el crecimiento, pues significa más impuestos (que ha dicho que no va a subir), o más recortes (lo que se traduce en menos renta y consumo e inversión).
Finalmente, una alternativa es que nos bajen el tipo de interés, pero el que hemos imputado en los cálculos es bastante bajo.

Visitando Irlanda. Terror y Dolor

Una corta visita a Irlanda ayuda a comprender hacia dónde nos dirige Rajoy. El FMI ha publicado el informe sobre aquel país. Basta echar un vistazo al cuadro de la página 29, para darse cuenta de lo que nos queda por delante en la estrategia de "Economía y competitividad" como se llama el nuevo ministerio que dirigirá el señor don Luis de Guindos.
Irlanda se ha apretado el cinturón tan fuerte que le da doble vuelta a la cintura. El PIB per cápita ha pasado de   43,7 mm de € en 2007 a 34,8 mm este año. La población no ha variado apenas, por lo que la causa es un recorte del PIB de 189 a 159 mm de €.
Como no se puede devaluar -el tipo de cambio medio efectivo se ha apreciado de 107 a 109-  todo la ganancia escasa de competitividad -Ojo Guindos- ha sido de 119 a 110, lograda a base de ajuste interno, a todas luces insuficiente. Por eso la tasa de paro ha pasado de un coqueto 4% en 2007 a un escalofriante 14%...
Con eso quiero una vez más decir que el apretarse el cinturón más y más no sirve de nada; los ajustes salariales no crean empleo si no se ven acompañados de una recuperación del gasto. El gasto en Irlanda ha caído un aterrador 17% en cuatro años.
Sin embargo, aquí seguiremos la misma estrategia, ahogarnos sin escafandra, sólo que nuestra tasa de paro es ya el 22%. Y si no triunfamos, habrá intervención pero sin ayuda, pues no hay dinero para ayudar a España. Lo cual no empece a que si les da la gana nos intervengan, con o sin dinero. Ejemplo, Italia. 

Rogoff. Vuelve el pesimismo

Los mercados "se han dado la vuelta" y nos han tirado al suelo, despertándonos de un dulce sueño:

¿Por qué ese amargo despertar, cuando parecía que todo cambiaba?
Perece ser que la nueva operación Draghi ha sido agua de borrajas. Esperaba, me había creído, que a corto plazo iba a ser arrolladora, pero me he equivocado.
Sigue reinando el mayor escepticismo sobre Europa, que Rogoff expresa con máxima crudeza. Terrible alegato "contra todo" de Keneth Rogoff, donde sugiere cosas que no queremos ni mirar.

Surely there are other concerns, including the risk of a not-so-soft landing in China, of pre-electoral paralysis in the US, and of a large, unexpected geopolitical shock. Even in the most benign scenario, the massive overhang of global public and private debt will hinder any robust recovery in the advanced economies.  But the eurozone remains far and away the greatest source of vulnerability. 

Therefore the only realistic medium-term solution is an expansive interpretation of the European’s Central Bank’s charter, ideally prefaced by a huge restructuring of public and or private debt in several periphery countries.

 This is an absurd position if there ever was one.  A system that does not allow for bankruptcies is no system at all.

 The euro problem could still be fixed in the medium term with a combination of tough debt and economic restructuring in the periphery, combined with very expansive central bank policy. An implicit northern Europe debt backstop could prevent inflation exploding, at least for a while.  Ideally a few weaker countries would leave the single currency, to regain competitiveness and pave the way for tighter union among the rest. The long run consequences might not be pretty, and the eurozone would still need a new constitution to avoid perpetual stagflation.  

Rajoy va a durar menos que una tarta a la puerta de un colegio. Roberto Centeno le pone a parir, por capón y mentiroso, y ya se habla de que el déficit real de este año rondará el 8%, lo que obligará a recorte de 40 mm de €, y no de 16 mm, como se cree Rajoy. AQUÍ:

El director de Coyuntura de Funcas, Ángel Laborda, ha asegurado que el déficit de las administraciones cerrará el año cerca del 8% del PIB, "bastante por encima" del objetivo del 6%, lo que obligará a un ajuste en 2012, para reducirlo al 4,4% del PIB, de unos 40.000 millones, más del doble que los 16.500 millones previstos por el nuevo Gobierno.

Reacción positiva

En http://www.ft.com/intl/markets, Los efectos estabilizadores de la nueva medida de ampliación del crédito del BCE a la banca. Obsérvese que los efectos positivos no se deben a la cumbre, celebrada el 9 de diciembre, sino a la puesta en marcha de la operación del BCE de concesión de créditos a 3 años sin límite. En la cumbre podrían haber cantado la Traviata, lo que se deseaba era esto. Cuanto durará, o mejor, cuánto dejarán que dure? El BCE tiene la solución en sus manos, pero depende de los políticos.

1) Bolsas se recuperan:

Si observamos bien, hasta el lunes, las bolsas se despeñaron, señalando que la cumbre del 9 no había servido para nada.

2) Los bonos americanos caen. Su rendimiento, después de alcanzar bajadas records, vuelven a subir rápidamente. de 1,80% a 1,95% en un día. Este es el mejor indicador de un cambio a mayor apetito por el riesgo, pues el bono USA. es ahora el refugio por excelencia.

3) el dolar se devalúa frente al euro como consecuencia de los movimientos de salida del bono USA hacia el euro.

4) el oro y el petróleo y las materias primas suben, indicando unas mejores expectativas de crecimiento.

Recarte y otras críticas rajoyanas

Aquí una crítica a Rajoy... con la que estoy de acuerdo.

...se ha quedado corto en diversos temas. "En el control del déficit, cuando dice que habrá un ajuste mínimo de 16.500 millones de euros que es lo que sale matemáticamente de rebajar el seis por ciento de este año que era el objetivo al 4,4 por ciento del año que viene no son 16.500 millones porque si tenemos en cuenta que mientras tanto la deuda pública en este año habrá crecido como mínimo en el entorno de los 80.000 millones de euros solo en intereses habrá que pagar alrededor de 3.000 millones de euros o más. Con lo cual, el ajuste en el resto de las partidas no será de 16.500 millones será de casi 20.000 millones en el caso de que la economía estabilice su crecimiento y no entre en recesión. Incluso esa cifra yo creo que es insuficiente para anunciar el recorte de gasto que tiene que hacer la administración"....  

...parecía que ayer no era el momento para anunciar cómo se va a llevar a cabo el proyecto, porque es algo que tiene que hacerse simultáneamente, "el día que se anuncia, se ponen en funcionamiento las medidas".

Y  guillermo-dupuy-la-vaga-austeridad otro, muy bueno.
Sí, Rajoy ha ofrecido una "vaga austeridad". Como aquel libro de Josep Pla, "Humor honesto y vago". Rajoy es eso, un señor honesto y vago (en ambos sentidos). ¡Las cañas se le tornarán lanzas! por su desidia y miedo al miedo. Y por ese entorno que él mismo ha escogido, que le baila el agua mientras le cierran los ojos a la realidad. No vivimos tiempos normales. Rajoy hubiera sido un excelente gobernante normal, pero no está bragado para estos tiempos.
Como dicen estos comentaristas, el déficit de este año va a ser muy superior al que se prometió, lo que obligará a recortes mayores que los que don Mariano ha anunciado (20 mm frente a 16 mm anunciados). Y recortar la deuda al 60% del PIB en 2020 (8 años), es ahora mismo, imposible, si no se crece bastante más de un 4% nominal mínimo, que es el tipo medio de interés de la deuda estatal (no sabemos la regional). Mucho más, en realidad, pues eso sería sólo para mantenerla estable en el 70% actual. El simple avance pasivo de la deuda sin crecimiento nos daría un 90% de deuda/PIB en 2020...

¿Tipos de interés bajos? los bonos Rajoy

David Beckworth y Paul Krugman se rasgan las vestiduras ante la aseveración de Bill Gross de que el bajo tipo de interés está incordiando a la banca, pues le impide realizar el deleveraging...

at the zero bound, banks no longer aggressively pursue deposits because of the difficulty in profiting from their deployment.

Krugman dice que no sabe lo que dice, y realmente es curioso que El jefazo de una de las mayores inversoras en renta fija (PIMCO) diga eso. El tipo de interés cero sólo es para activos públicos, y nada impide a los bancos buscar inversiones más rentables... salvo el riesgo, claro.

But there’s nothing stopping banks from making loans at profitable rates to firms that want more credit; the zero bound applies only to safe official assets. The zero rate isn’t a price ceiling; it’s what happens when you push rates on safe assets as low as possible, precisely to encourage people to buy other things instead.

En David hay un gráfico de Credit Suisse que explica bien lo que pasa:

El gráfico enseña cómo gradualmente han ido desapareciendo activos seguros en los que invertir, de manera que los ahorros mundiales han ido concentrándose en los cada vez menos activos disponibles calificados como seguros. Si consideramos que Francia está en riesgo de perder su AAA, resulta que sólo la mitad de los activos que había en 2007 están disponibles hoy. ¿Razones?

The cyclical dimension is that the demand for and disappearance of safe assets was intensified by the failures of the Fed and the ECB over the recent business cycle. In the early-to-mid 2000s, the Fed exacerbated the asset-shortage problem as its loose monetary policy got exported via fixed exchange rates to much of the emerging market world which in turn recycled it back to the U.S. economy via the “global saving glut” demand for safe assets. (For more on this point see this post and my paper with Chris Crowe.) Since late 2008, both the Fed and the ECB have worsened the asset-shortage problem by failing to first prevent and then restore nominal income in each region to its expected path. In other words, since 2008 both the Fed and the ECB have passively tightened monetary policy and this has caused some of the AAA-rated securities to disappear. (Yes, some of the AAA-rated MBS and sovereign debt would have defaulted on their own, but some of them like French sovereigns would have maintained their safe asset status were it not for insufficient aggregate demand caused by passively tight monetary policy.)

Por eso los tipos están tan bajos en los bonos del Tesoro americano: es de los pocos activos todavía con vitola de seguros, pese a la bajada de  AAA a AA+ que hizo S&P. Los bajos tipos de interés no son el reflejo de una política monetaria demasiado holgada, sino de la búsqueda de seguridad por encima de todo. Y los bancos centrales hacen bien en intentar mantenerlos bajos, para que las alternativas de riesgo sean más demandadas. En realidad, como dice David, la búsqueda de activos seguros denota una demanda por posiciones líquidas, y si los activos sustitutos desaparecen, los inversores se trasladan a liquidez, por lo que ésta desaparece de los mercados.

Eso merece un comentario sobre las buenas noticias del mercado de deuda española de hoy: no es más que el efecto esperable de las palabras de Rajoy. Los mercados se han anticipado al buen recibimiento de esas palabras por la prensa, pero, para que haya continuidad, Rajoy debe sacar la estaca. Y no lo hace. Dicen que es el estilo Rajoy. Pues no será suficiente. A mí lo que no acaba de inspirarme confianza es que dice que quiere negociar con todos: autonomías, sindicatos, empresarios... No hay nada que negociar. Negociar con unos es poner sobre aviso a los otros: hay decisiones suyas, no de concertación social o política. Y me da miedo que el estilo Rajoy (o el estilo Soraya, o Glez Pons) no sea lo que necesitemos.

Pateando la lata por el camino

kick the can down the road, dice Roubini (aquí), que ya no queda tiempo para ir aplazando las decisiones. en 2012 mismo, nos podemos tropezar con la tormenta perfecta: Racaída en recesión USA, desordenada caída del euro, y  hard landing en China. Me parece obvio.

So in 2012, the combination of market pressures and conflicting political constraints will make it more difficult to kick the can down the road. A few eurozone members may need to coercively restructure their debts and even consider exiting the currency union. A slowdown in China’s growth may come close to being a hard landing. Markets in the US may become more concerned about the political gridlock that stops policymakers taking the necessary actions and maintains the unsustainable US twin deficits. 

If the world’s biggest economies continue to play the same game and try to kick the cans further down the road for another year, the cans will become bigger and heavier and eventually hit a brick wall. By 2013 at the latest, but possibly already in 2012, a perfect storm of a double-dip recession in the US, a disorderly scenario in the eurozone and a hard landing in China could materialise.

Rajoy, personaje de "La Peste", de Camus

El otro día me encontré en la estantería un viejo libro: "La Peste" de Camus. Camus fue premio Nobel, pero creo que no por este libro. Si no hubiera escrito otros... Yo leí la Peste hace muchísimos años, cuando creía que todo libro tenía un mensaje que hay que descubrir. No descubrí ninguno, Pero lo que nunca olvidé es un extraño personaje -llamado Grand- que predica una filosofía de la vida peculiar: él nunca ha progresado, no le han ascendido, por su inseguridad y timidez; pero, como siempre ha ajustado sus necesidades a sus escasos recursos (su sueldo de funcionario gris, pero leal), nunca ha pasado penalidades.
El personaje me dejó un rastro de tristeza que nunca olvidé, pese a que olvidé todo lo demás. Grand es un "renunciador" a todo: a las pasiones, que son peligrosas, a la expresividad -está obsesionado con escribir sin adjetivos- al amor de una familia... Es un frío espectador concentrado sólo en su subsistencia gris.
¿Tendría razón aquel se flotante, me preguntaba, será la actitud correcta? Es tan gris que la Peste que asola la ciudad no le toca.
Me lo ha traído a la memoria Rajoy. Rajoy es completamente distinto a Zapatero. Zapatero tenía sueños, absurdos y peligrosos, que intentó llevar a la realidad. De ahí el desastre que ha dejado atrás. Es como un Calígula; no ha puesto a su caballo en el Senado, pero ha hecho ministra a Pajín, algo abochornante para cualquier español (al menos para mí).
Rajoy ha hecho un discurso digno de Grand, ese personaje de la Peste. Nos ha prometido que mediante el ajuste fiscal, la austeridad, la renuncia, acabará con todos los problemas, sobre todo el paro. Renunciando a necesidades ante cada nuevo problema, alcanzaremos la felicidad grandiana. En España hay peste, pues seamos no sólo estoicos, sino faltos de ambiciones -que no es lo mismo.
En realidad llevamos ya muchos años en ese camino, hacia la conquista de la mediocridad. La entrega plena a la mediocridad, de la responsabilidad a Europa, del orgullo al basurero, de la decisión responsable al consenso, vamos perdiendo jirones cada vez más grandes de nuestro futuro. Rajoy ha anunciado un gran compromiso con el consenso, que es como entregarse al adversario antes de discutir.
Porque lo primero que se pierde con la actitud de Grand es la ilusión de futuro. Y un país no puede vivir sin eso. Lo malo es que nos han hecho creer que sí.

Devaluación del euro de Martin Feldstein

La evolución de los costes laborales unitarios relativos ha sido penosa en sentido literal: como se ve en el gráfico que nos mandó Pedro González, España, en verde, ha conseguido mejoras de competitividad, pero "gracias" al brutal aumento del paro y a la expulsión del mercado de miles de empresas. Eso ha supuesto un aumento del la productividad por hora trabajada simplemente disminuyendo el denominador, la cantidad de horas. Por el lado salarial, los despidos de antiguos trabajadores y los contratos de nuevos ha reducido el salario contratado. Como vemos en el gráfico de abajo, de saldos exteriores,  se ha traducido en una mejora insuficiente del déficit, que sigue siendo mayor que el 4,5% del PIB. Es el método de ajuste sin anestesia, es decir, sin devaluación, lo que implica otros 5 años de ajuste mínimos. además, los CLU de Alemania no son un blanco fijo: Alemania va a seguir mejorando su competitividad mediante el aumento de productividad y control salarial, como ha hecho total la vida, lo que convierte en misión imposible lograr alguna vez igualarlos.

Lo que propone Martin Feldstein como alivio -nunca como solución final- es devaluar el euro intencionadamente, para que todos los países exporten más a otras zonas y los desequilirios se reduzcan vía exportaciones a terceros.

Martin Feldstein, en el FT, plantea una posible solución:

But convergence clearly has not happened. Productivity in Germany rose much faster than it did in Italy, Spain and France. Germany also placed limits on wage growth. Those two factors mean that labour costs in Germany’s tradable sector have risen some 30 per cent less since the start of the euro than labour costs and prices in those countries with slower productivity growth. The result is that Germany has a current account surplus of 5 per cent of gross domestic product while Italy, Spain and France each have current account deficits of about 3.5 per cent of GDP.

Some economists and officials in countries with trade deficits argue that Germany should expand to increase demand for their products and allow a faster rise in wages to reduce its trade advantage. Not surprisingly, Germany rejects these suggestions.

German officials and the European Central Bank argue that the trade deficit countries need an “internal devaluation” – cutting wages and prices to make their products competitive. Estimates differ but many suggest this would require a 30 per cent wage cut followed by permanently slower wage growth than in Germany. This would mean a decade or more of high unemployment and declining GDP – an economically wasteful and politically dangerous strategy.

An alternative proposal might be to reduce consumer spending in countries with trade deficits, since each nation’s current account balance is the difference between its national saving and investment. But reduced consumer spending would just cause GDP to decline unless there was also a fall in the exchange rate to stimulate exports – something precluded within the eurozone.

So this brings me to the action that can shrink the current account deficits of Italy, Spain and France without austerity, internal devaluations, or German expansionary policies. The solution is a lower value of the euro leading to an improved trade balance with countries outside the eurozone.

 So this brings me to the action that can shrink the current account deficits of Italy, Spain and France without austerity, internal devaluations, or German expansionary policies. The solution is a lower value of the euro leading to an improved trade balance with countries outside the eurozone.

Naturalmente, Alemania también exportaría más, por lo que nuestros saldos exteriores con el seguirían siendo deficitarios.
No haría ningún daño, todo lo contrario, que el BCE actuara intencionadamente en ese sentido, pues una devaluación sólo se consigue mediante una expansión monetaria. Es decir, no sólo vía devaluación mejoraría nuestra competitividad frente al resto del mundo, sino que nuestra demanda interna (de la zona euro)  crecería, que buena falta nos hace.Ambos efectos mejorarían las expectativas de crecimiento de todos, lo que tendría un efecto indudable en los mercados de deuda: no hay cosa que de más confianza al acreedor que ver que los recursos del deudor aumentan. Más, si está esforzando en reducir gastos.
Lo único malo es que esto choca de bruces con la filosofía Merkel/Draghi, así que mejor dejamos de soñar. Es más, ha dicho claramente que las medidas de aumentar el crédito a la banca son limitadas, y que no se pretende aumentar el volumen de liquidez como han hecho otros bancos centrales. SI el euro, pos cuenta,s e devalúa, no pondrán inconvenientes, pero no harán nada por ello.
Cualquier problema que miremos tiene una solución no óptima (el euro no es un Área Monetaria Óptima) pero viable, que depende del BCE de Merkel. Los perros de presa de la señora no dejarán que nada de esto ocurra.

El sueño de Sarko

Voy a ponerme un poco pesado insistiendo en el nuevo plan del BCE para ampliar la financiación a los bancos. Pero es que se trata del primer movimiento que ha hecho la institución en el sentido adecuado, pero con una mezquindad que puede hacerlo insuficiente para desatascar el nudo cada vez más cerrado al que nos enfrentamos. Un nudo "gordiano", al que le falta un Alejandro Magno que lo corte de un tajo, facilitando liquidez a todo el mundo sin condiciones. Cuando los riesgos alternativos son estabilidad duradera del euro o una profunda depresión y ruptura segura del mismo, se necesita decisión.
El BCE (susurrado por Merkozy) ha dispuesto una línea de crédito a 3 años al 1% a los bancos con generosa definición del colateral de garantía. Bien, es un paso, pero ¿suficiente?
Según Sarkozy (aquí) el nuevo dispositivo del BCE (préstamos a 3 años a la banca, con 1% de coste, con colateral de bonos públicos):

“Italian banks will be able to borrow [from the ECB] at 1 per cent, while the Italian state is borrowing at 6-7 per cent. It doesn’t take a finance specialist to see that the Italian state will be able to ask Italian banks to finance part of the government debt at a much lower rate.”

Palabras llenas de suficiencia que desvelan el criterio económico de este individuo: Los gobiernos pueden pedir (es decir, forzar) a sus bancos  a financiar "parte" de sus deudas flotantes a menores tipos de interés...
Incluso hay gente seria como Tyler Cowen que "compra" el argumento.
Ya he expuesto mis dudas en  El-plan-draghi. Pero hay un montón de blogs echando humo y ofreciendo ideas más que interesantes, por lo que les hago un resumen de links y de opiniones sobre este interesante tema:
Fibs and Waves, da un análisis muy completo, escéptico también, del que destaco:

Furthermore, this approach to QE increases concentration risk enormously.  By providing incentives to Eurozone banks to conduct this carry trade, they become the willing buyers of EMU sovereign debt holdings put on offer by foreign banks, and crowd foreign banks out of the bid on new issues.

Another concern has to do with domestic lending within the EMU.  If bank balance sheets become even further encumbered with sovereign debt, how much funding does this leave remaining for non-governmental lending?  After all, how does growth return with governments hell-bent on austerity and credit being allocated towards a carry trade instead of business expansion?

 En Why ECB lending won’t solve the euro crisis,

But in this case, it’s not going to happen. Why? For one thing, the main tool that governments can use has already been deployed: if banks load up on sovereign debt, it carries a lower risk weighting under Basel rules and therefore makes their risk-adjusted capital ratios look more attractive. But that’s been the case for decades now, and it can’t be beefed up at all. Meanwhile, bank regulators and investors are looking at a lot of other ratios too, like total leverage. And as we saw with MF Global, they’re hyper-aware of European sovereign exposures these days. Any bank wanting to be considered healthy will stay well away from Spanish and Italian debt.

On top of that, the financing needs of Spain and Italy are much bigger than their respectivenational banks can fill — especially in the context of those banks trying to deleverage, and seeing their deposit bases move steadily to safer European countries. While national governments are reasonably good at twisting the arms of their own domestic banks and forcing those banks to lend to their sovereigns, they’re much less good at twisting the arms of foreign banks and getting them to do the same thing. Is there any way at all for the Italian government to persuade French banks to lend to it? No.

And more generally, the national debt of big European sovereigns like Italy and Spain is so enormous that it has to be held broadly, in bonded form, by individuals and institutions. Banks alone won’t suffice. Greece is small enough that most of its debt can be held by banks. Italy, not so much.

There’s an argument that it doesn’t really matter whether the banks buy Italian and Spanish debt or not: the main thing that matters is that the ECB is printing money, which is entering the system via the banking system, and which will ultimately find its way into sovereign coffers one way or another, especially since there’s precious little demand for commercial bank loans these days. But I don’t buy it: there’s a virtually infinite number of potential investment opportunities around the world, and there’s no good reason to believe that the ECB’s cash is going to wind up funding Italy’s deficit rather than, say, getting invested in Facebook stock.

Yo resumiría de nuevo las dudas en una: ¿va a emitirse dinero suficiente para salvar a los bancos, y  a las deudas soberanas, y además al sector privado? Lo dudo por las palabras de Draghi, que repito:

Mr Draghi said the programme would remain justified as long as the financial market “channels” by which its interest rate decisions are transmitted to the real economy remained “seriously impaired”. However, he stressed the EU ban on central bank funding of governments. Asked if that set limits on the ECB’s bond buying, Mr Draghi instead emphasised the need to ensure governments were “trusted on fiscal discipline and structural reforms”.

He hinted he opposed the ECB setting target limits for eurozone government bond yields or for the spread between the interest rate on German and other eurozone government debt. “Monetary policy cannot do everything,” he warned.

Mr Draghi also appeared to rule out US or UK style “quantitative easing” – embarking on large government bond purchases to boost economic growth – even if the eurozone fell into a deep recession. “The important thing is to restore the trust of the people – citizens as well as investors – in our continent. We won’t achieve that by destroying the credibility of the ECB.”

De lo que se infiere que Sarko no tiene ni pajolera idea de economía, como cualquier francés que se precie, y que de nuevo él y su amiga alemana van por detrás de los acontecimientos. 

Discurso de Rajoy

Cuando un discurso eleva su tono pero no dice más que naderías, se dice que es un gran discurso "institucional". Pues eso ha sido el de Rajoy, un discurso sobre el Todo y la Nada. Como discurso para tranquilizar a las masas, no voy a decir nada; como discurso parlamentario que pretende inaugurar una nueva era de Renovación, me ha parecido de una pobreza impresionante. Es más, me parece que en el trasfondo hay una cobardía mal disimulada tras una posición victimista, de "ya sé que no he venido a que me aplaudan" "voy a ser el blanco de todas las críticas"... "soy la víctima propiciatoria": "me ofrezco al sacrificio, al martirio, con total entereza".
Para no decir nada, ha prometido arreglarlo todo, que según él, está en ruina: la agricultura, la ecología, la economía, el paro, las cuentas públicas, las privadas, el desarrollo tecnológico, el euro, la "gobernanza" (sic) de Europa... todo ello incompatible, sin siquiera priorizar la cadena de vaciedades.
Sus guiños a Merkozy han sido impúdicos, pero supongo que Rajoy, todo un perdedor, se está preparando una rutilante carrera de fracasado europeo: será el sucesor de Durao Barroso, seguro, en ese cesto de desperdicios que es la "Communauté", donde acaban todos los perdedores de burócratas satisfechos: el mismo Durao, Joaquín Almunia, Abel Matutes, etc, etc... Así sus hijo(a) podrá estudiar inglés/francés cómodamente, y prepararse un porvenir que no tendrá la inmensa mayoría de nuestros hijos y nietos.
Porque lo que nos ha ofrecido Rajoy es el sometimiento total y duradero al euro y a Merkozy. que ha sido lo único sobre lo que ha hablado con concreción. Lo demás, vaguedades para ocultar su miedo. Ojalá me equivoque...

El plan Draghi

Steve Randy Walman tiene un artículo donde valora la nueva estrategia del BCE para financiar a la banca y de paso a los gobiernos del euro. Esa estrategia ha despertado escepticismo, pero Walman la ve efcetiva, aunque profundamente antidemocrática. Pero ¿a quién le importa a estas alturas, cuando ya han caído varios gobiernos electos y han sido sustituidos por tecnócratas obedientes? Rajoy, claramente, ha elegido someterse, rezando para que salga bien mientras él cierra los ojos y dice "Sí", amén a todo lo que le obliguen a hacer.ES decir, prepárense que vienen ajustes merkelianos, no los que hemos visto hasta ahora.
La estrategia consiste en abrir créditos del BCE a tres años a los bancos, con colateral de deuda pública, para que recompongan sus activos... comprando deuda pública. ¿Cómo es eso? los bancos, que necesitan dinero, comprarán deuda para poder ofrecerla de colateral. Con las compras subirán los precios de la deuda y bajarán los rendimientos, lo que aliviará la financiación de los gobiernos.  Así, el BCE NO se carga su activo comprando la deuda directamente, sino que son los bancos que la compran y la ceden temporalmente, 3 años, al BCE, donde queda aparcada el tiempo que se considera suficiente para que todo se normalice. Mientras, el BCE (o sea, Merkozy) se ha convertido en el Juez Único vigilante de las deudas de los países, y el que no aplique con fiereza los ajustes encomendados (dictados) pues puede encontrarse con la desagradable sorpresa de que su deuda no es aceptada talo cual como colateral,...
Los bancos no están por la labor, según han dicho algunos en voz alta, pero ¿qué van a hacer? Sus gobiernos les obligarán -o seducirán con favores- para pasar por el aro...
Ahora la pregunta es: aparte de ser antidemocrático ¿Será eficaz? No lo sé. Yo creo que depende, en primer lugar, de las cantidades puestas en juego. Se habla de "Full Alotment", es decir, de total satisfacción de las cantidades demandadas por los bancos. ¿No puede haber un punto de fuga para aumentar los déficits soberanos? No creo, porque se trata de un sistema férreo vigilado por Merkozy y su BCE. Pero lo que no sé si eso será efectivo para levantas al sector privado, no sé. Es decir, que creo que no habrá crédito para todos durante unos años, hasta que el "Dolor" haya desapalancado el sector público, vía recortes e impuestos.
Parece ser que Merkel cree que su sistema que aplicó en la reunificación -apretar, y apretar- es efectivo, y a ella le funcionó al cabo de VEINTE años...
Tengo que hablar con un experto en banca para concretar más el panorama que nos abre esta nueva tortura más moderna. No olviden lo que decía Draghi sobre las limitaciones del BCE:

Mr Draghi said the programme would remain justified as long as the financial market “channels” by which its interest rate decisions are transmitted to the real economy remained “seriously impaired”. However, he stressed the EU ban on central bank funding of governments. Asked if that set limits on the ECB’s bond buying, Mr Draghi instead emphasised the need to ensure governments were “trusted on fiscal discipline and structural reforms”.

He hinted he opposed the ECB setting target limits for eurozone government bond yields or for the spread between the interest rate on German and other eurozone government debt. “Monetary policy cannot do everything,” he warned.

Mr Draghi also appeared to rule out US or UK style “quantitative easing” – embarking on large government bond purchases to boost economic growth – even if the eurozone fell into a deep recession. “The important thing is to restore the trust of the people – citizens as well as investors – in our continent. We won’t achieve that by destroying the credibility of the ECB.”

Es decir, se trata solo de reparar el "financial channel", no de incrementar la demanda. A él no le importa  que haya una profunda recesión, y mucho más paro. Es un liquidacionista, el muy...

Jürgen Stark... y Draghi

Jügern Stark dimitió en septiembre del BCe por "razones personales". Ahora aclara -como si alquien se lo hubiera creído- que fue por desacuerdos con la compra de bonos nacionales del BCE.
Aquí se ofrecen detalles del pensamiento (o sentimiento) de Starka que dan que pensar. Especialmente esto:

Since May last year, the ECB has acquired more than €200bn in mainly southern European government bonds, but it still has not seen an end to the eurozone crisis.

Mr Stark was responsible for the ECB’s economics division and presented recommendations for interest rate changes to monthly meetings of its 23-member governing council – a job held by a German since the ECB’s launch. In German media Mr Stark was described as the ECB’s “chief economist”, although formally no such position exists.

Mr Stark said the ECB had long warned about emerging problems across the eurozone – for instance the dramatic loss of competitiveness in some eurozone countries caused by higher wage costs and of dangerous house price booms. Such imbalances could not be corrected by the central bank, he said. “Do not ask too much of the central bank.”

The European Union ban on central banks funding governments was a “fundamental” part of the eurozone’s construction, Mr Stark emphasised. “Without this rule there would be no economic and monetary union.”

He added: “About 90 per cent of the self-proclaimed or actual experts around the world tell the ECB that the only way is to use the ‘big bazooka,’ with the US Fed cited as the shining example. But behind that, there is a misunderstanding of the institutional framework that we have here.”

En el fondo concuerdo con él, pues está diciendo que el BCE no puede actuar como un banco central para todos. Por eso actúa para Alemania, sólo para Alemania. Es decir, si no actuamos todos como alemanes, no funcionará la UME.
Ok. Es que es una gran verdad; la UM es un desastre porque nunca fue una Zona Monetaria Óptima (ni subóptima). Entonces que hacemos: ¿nos convertimos en alemanes, o se rompe la bajara? ¿Quién la rompe?
Stark ha sido y es euroescéptico, es claro. Eso le honra, en mi opinión. Pero no a su jefa, que está empeñada en encajonarnos a todos mentalmente en un sistema cognitivo que no es nuestro. Como Rajoy y sus cuates, que cada vez se revelan más como víctimas de su propia ceguera.

por otro lado, Draghi hace sus primeras declaraciones como Presidente del BCE. Desoladoras. Por una parte advierte del infierno en el que caerían los que se salieran del euro, pero por otro dice que la única salida es reforzar la austeridad. FT:

Mr Draghi said the programme would remain justified as long as the financial market “channels” by which its interest rate decisions are transmitted to the real economy remained “seriously impaired”. However, he stressed the EU ban on central bank funding of governments. Asked if that set limits on the ECB’s bond buying, Mr Draghi instead emphasised the need to ensure governments were “trusted on fiscal discipline and structural reforms”.

He hinted he opposed the ECB setting target limits for eurozone government bond yields or for the spread between the interest rate on German and other eurozone government debt. “Monetary policy cannot do everything,” he warned.

Mr Draghi also appeared to rule out US or UK style “quantitative easing” – embarking on large government bond purchases to boost economic growth – even if the eurozone fell into a deep recession. “The important thing is to restore the trust of the people – citizens as well as investors – in our continent. We won’t achieve that by destroying the credibility of the ECB.”

Sin palabras, frozen. 

Respuesta a Marcus

Marcus Nunes ha tenido la amabilidad de contestarme a mi post anterior aquí. Yo le he replicado diciendo que creo que cuando una contracción se ve acompañada de una fuerte desestabilización del mercado de capital (activos e inversión) las cosa no son iguales: la confianza no se restablece tan pronto como en una recesión normal.
Él me dice que mi gráfico no demuestra nada, pues en 1987 la bolsa se pegó un morronazo, pero la economía apenas se perturbó gracias a que la FED mantuvo estable el PIBN.
Yo creo que detrás de eso hay más cosas, y como indicio (que no prueba definitiva) digo que ahora el estacazo a la confianza ha sido mucho más gordo, como demuestra un índice de volatilidad, que uso como aproximación a la incertidumbre. Como pueden ver en el gráfico, el VIX (volatilidad) del S&P 500 ha sido en la crisis 2007-2011 mucho más alto que en la crisis de 1987. En los picos ha sido 3 veces más alto. Y los mínimos son más altos que la media del periodo.

La confianza en la crisis bursátil de 1987 se restableció pronto. En esta no. Él dice que es porque la política monetaria fue mejor entonces que ahora. Yo creo que hay factores que afectan a los mercados financieros que no se pueden restablecer fácilmente. Aunque estoy de acuerdo con él (y los markets monetarists) en que Bernanke (y los demás banqueros centrales) actuó muy tarde, como ya he dicho antes en el post anterior.
No es que no crea en lo que dicen; es que creo que hay condicionantes distintos.
PS:
Marcus, I recommend you
http://cemf.u-bourgogne.fr/z-outils/documents/communications%202009/Howels.pdf
Where it is demonstrated that income velocity is not the same that transactions velocity; That the differences correlate to financial transactions; So, that the ecuation MV=PY is not a so good proxy for the original MV=PT as it used to be until 1976.
That what accelerate the velocity in growth fases is capital markets, correlated with financial credit.
From the text:
“We might expect spending on intermediate goods to change only slowly with
trends in the degree of vertical integration in production (which is presumably the
basis for the widely held view that short-run divergence between PT and PY are
unlikely). But the purchase of existing dwellings, is a category that has increased
substantially over the last fifty years and become extremely volatile in the last thirty,
while financial transactions, whose motive we might describe (in broad terms) as
speculative has also increased dramatically and become more volatile.”
That is a result that we had must expected, since the growing importance of capital goods in NGDP has change dramatically the composition of NGDP.
That is a result that we had must expected, since the growing importance of capital goods in NGDP has change dramatically the composition of NGDP.
Where it is demonstrated that income velocity is not the same that transactions velocity; That the differences correlate to financial transactions; So, that the ecuation MV=PY is not a so good proxy for the original MV=PT as it used to be until 1976.
That what accelerate the velocity in growth fases is capital markets, correlated with financial credit.
from the text:
So, we can say that monetarism is not false, but is a lot more complicated than 50 yeras ago. Specially when the crisis has battered the dwellings sector.