El sentido de la "mesura" de Draghi

Hace poco hablaba del problema principal, que es la falta de financiación exterior.

"Un resumen De la posible perdida total de financiación de España nos lo da el cuadro del Banco de España "7.6: Posición de inversión internacional. Resumen", en el que destaca que, prácticamente, la única fuente de financiación es el Banco de España, con el aumento creciente de su pasivo frente al Bundesbank a través del TARGET 2, o sistema de pagos del eurosistema. Como ven en dicho cuadro, la posición neta pasiva del país, excluyendo el Banco de España (columna 2) es cada vez menos negativa, habiendo llegado a un nivel de 792 mm de €, el más bajo desde 2008. Desde 2009 los pasivos, o financiación, de España ha caído desde 1026 mm € a la cifra mencionada, lo que supone una mengua de 234 mm € de financiación. En otras palabras, la no entrada de capitales, más la salida de los que hay dentro, supone una perdida de financiación (caída el pasivo) que sólo se ve compensada por el creciente pasivo (activos negativos) del Banco de España frente al Eurosistema (columna 15).

Ya hemos hablado del significado de esta fuente anómala de financiación, que no es más que un reflejo especular de la ausencia de otras fuentes. Que sea el Banco el que supla esa ausencia de confianza en España dice con rotundidad que la caída de pasivos de otros sectores no es positiva, como parecería a primera vista una reducción de pasivos. De este pasivo del Banco de España, que podría sumar unos 400 mm de € en junio, unos dicen que no tiene importancia, porque nunca va a ser exigible... Mientras exista el euro.

En todo caso, mientras esta anomalía subsista, los sectores productivos no van a tener financiación suficiente, y los tipos de interés que van a pagar los pocos que la obtengan estarán siempre por encima de la deuda española, que es lo que se ve en el gráfico de abajo a la derecha. Un tipo a 5 años al 6,5%, mientras en los paises centrales está al 4% y sin racionamiento."

Ante esta situación limite, el BCE ha tnido su reunión de septiembre. En ella han tomado decisiones importantes que ya se habían filtrado a los medios. Por un parte, en cuanto a la política monetaria, no ha cambiado el tipo de interés de las operaciones de inyección de liquidez, que sigue en el 0,75%. Por otra, como se había filtrado anteriormente, anunció un nuevo programa de adquisición de deuda de los paises que soliciten un rescate o ya estén bajo un programa de rescate, como Irlanda y Portugal. La deuda adquirida sería a corto y medio plazo, de hasta tres años de vida. La inyección de liquidez debida a estas adquisiciones será debidamente esterilizada con otros instrumentos monetarios.
Es decir, el BCE considera que el tono de la politica monetaria es el adecuado en estos momentos, como por otra parte ha dejado claro no bajando los tipos de interés oficiales, pese a las previsiones de contracción de la Zona. Esto, en todo caso, impone un limite al volumen posible de compras de deuda, por mucho que haya sido anunciado como "ilimitado", pues su capacidad de esterilizar no es infinita.

Otra cuestión es la condicionalidad: no habrá compras de la deuda de aquellos paises que no se sometan a a algún programa de rescate total o parcial, lo cual, evidentemente, condiciona el efecto global pretendido. En otras palabras, Es el gobierno del país interesado ( léase: asfixiado) el que debe solicitar la compra de deuda por el BCE, previa solicitud de un rescate. De momento, el Presidente del Gobierno de España, recién acabada la cumbre con Alemania, parece resistirse a solicitar el rescate.

El mercado, sin embargo, ha recibido positivamente estas decisiones, aunque no sabemos la duración de ese efecto. Las condiciones son draconianas, a la vista de los rescates de los paises que ya han sido sometidos a ese paso. Portugal, sin ir mas lejos, parece necesitar ahora nuevos fondos.

Es difícil hacer el computo global de lo anunciado, teniendo en cuenta que España no está en situación política tan firme como para que un rescate no tenga consecuencias sociales desestabilizadoras. Un rescate seria avanzar aun más por el camino de la asfixia por el que llevamos cuatro años transitando. Todo logro, como la mejora de la Balanza de Pagos por cuenta corriente, se obtiene solo por la vía de la contracción económica y del aumento del paro. Es lo que dicta la falta de financiación descrita anteriormente. Si estas medidas sirvieran para desatascar los canales de financiación exterior, su aportación seria importante, tanto para España como para el euro. El tiempo no pasa sin que aumente la factura. Toda medida monetaria en una tesitura como la actual debería tener en cuenta esto y buscar recortar el tiempo que falta para la normalización. El paro y la depresión nos descapitalizan sobre el futuro. Draghi parece desdeñar esto, cuando se espera que la Zona Euro entrevén recesión a final de año. En cuanto al objetivo, supuestamente prioritario, de dispersar las dudas sobre el euro, la cruda verdad es que la condicionalidad exigida y la inequívoca señal dada con los tipos de interés trabajan en el sentido opuesto.