"How can I know what I think until I read what I write?" – Henry James


There are a few lone voices willing to utter heresy. I am an avid follower of Ilusion Monetaria, a blog by ex-Bank of Spain economist (and monetarist) Miguel Navascues here.
Dr Navascues calls a spade a spade. He exhorts Spain to break free of EMU oppression immediately. (Ambrose Evans-Pritchard)

martes, 2 de abril de 2013

Chipre como síntoma

El rescate de Chipre ha sido un "milagro": podría haber salido el horrendo primer plan, si no es por el Parlamento chipriota, que votó masivamente NO a aquella aberración del Eurogrupo, en el que se estrenaba su nuevo Presidente, Jeroen Dijsselbloem. No olviden este nombre: puede pasar a la Historia universal de la infamia, aquella que inauguró Jorge Luis Borges.

En ese primer plan se contemplaba una leva fiscal sobre todos los depósitos bancarios de Chipre, tanto los asegurados como los que no. Hubiera sido romper con una regla fundamental del euro y, probablemente, de cualquier país moderno: la inviolabilidad de los depósitos garantizados... Y de todos aquellos que pueden despertar un estampida en cualquier país sensible. Finalmente no se hizo: el parlamento de Chipre obligó a reflexionar una semana más, y se acordó un rescate más civilizado, en el que quedaban al margen los depósitos de menos de 100 mil euros, garantizados por un acuerdo Europeo.

Sin embargo, el daño está hecho. No sólo eso, sino que Dijsselbloem se empeñó en reivindicar su autoría y proclamar que a partir de ahora, todos los rescates de la Eurozona (que se prevén abundantes) serían así: a costa de los acreedores. 

Para hacerse una idea de lo erróneo de este enfoque "puritano" (que pague el acreedor,. caiga quien caiga), en The Economist nos dicen que de 147 crisis financieras resueltas por el FMI, ninguna ha infringido pérdidas a los depositantes, fueran cuales fueran sus volúmenes de capital.  The Economist (March 23).

Eso supone que los poderes publicos han de aportar financación cuando nadie quiere. Eso, por otra parte, no quiere decir que los contribuyentes son los paganos, como demuestra el ejemplo de EEUU, pais en el que las aportaciones del gobierno se han recuperado casi totalmente.

Pero, ¿quienes son los poderes públicos del euro? ¿son estos insensatos bomberos pirómanos, que arreglan las fugas dejando un boquete en la presa? ¿No recuerdan al cuento del niño holandés, que viendo una fuga en un dique que protege a su ciudad, lo tapona con un dedo, esperando que pase alguien... pero cuando pasa un viandante, le regaña porque no es su papel, y le dice que avise a las autoridades, y... 

Las consecuencias para Chipre son evidentes: Como dice David R. Kotok: imagine que es Ud. un inversor en Chipre que tiene depositados en el banco 1 millón de euros (si, por encima el limite protegido) para financiar el circulante, pagar nóminas etc. De repente, 600 mil euros le son confiscados, trocados por una acciones de valor cero, y el resto de su cuenta bloqueado hasta que lo decidan la autoridades. (No todos los depósitos sin de mafiosos rusos...)

La conclusión no puede ser más siniestra: no sólo Ud. sino Chipre, se va a meter en una espiral deflacionista-contractiva, demoledora, y con atascos en la a estrechas puertas de salida. Como diría un castizo, Chipre esta amortizado, como lo está Grecia. (O lo está en camino de Portugal, y quizás Italia, y España.)

Hubiera sido más productivo sacar a Grecia del euro, y ahora a Chipre. Por lo menos hubieran podido seguir el plan de Islandia. Pero dentro del euro no pueden recuperar la competitividad de su mano de obra y (no lo olvidemos) de su capital. ¿Quien va a invertir en Chipre (o en Grecia) con un tipo de cambio tan sobrevalorado?

Se suele hablar de competitividad en un sólo sentido: el de la productividad del sector real. El índice de Costes Laborales Unitarios es el paradigma de la medición de esa competitividad. Pero la competitividad se refiere también a la valoración que hacen los inversores extranjeros de la rentabilidad de sus inversiones, que comparan con el coste de instalación. Y en un país con una moneda sobrevalorada, y no devaluable, es un país caro. Comprar un activo físico en España es hoy por hoy muy caro, más si se tiene en cuanta el recorrido a la baja de los precios de esos activos. 

Lo bueno en lo últimos meses no ha sido sólo la mejora del saldo exterior. Mejor aún ha sido que, desde que Draghi insinuó que haría "todo lo posible para que el abejorro (euro) volara", en España habían dejado de fugarse capitales en masa. Eso se ve claramente en la cuenta de pasivo del Banco de España frente al Eurosistema (contrapartida de esas fugas) que en los últimos meses de 2012 se había reducido de un máximo de unos 440 mm a unos 300 mm de euros.

Por mucho que después lo han negado unos y otros, la duda esta bien sembrada. En cuanto haya el mínimo resquicio de inestabilidad en un país miembro del euro, la volatilidad de los depósitos va a ser más que evidente. En el mejor de los casos, se ha dado un paso de gigante hacia atrás en la resolución de la crisis. No es que se hubiera avanzado, pero había conseguido salvarse esta "normalidad" - hasta cuatro veces- en el último minuto. 

Pero, ¿había alternativa?Yo creo que si: la que propone Barry Eichengreen:
Instead, EU leaders should have acknowledged that Cyprus hadn’t gotten into this mess without their help. The EU had looked the other way when Cyprus adopted the euro. It looked the other way when its banks went after Russian money. It even gave those banks its seal of approval. The EU should therefore have used its rescue fund, the European Stability Mechanism, to inject funding directly into the banks, repairing their balance sheets. Over time, the banks could have been downsized. Standards for foreign deposits, from Russia and elsewhere, could have been tightened. The problem could have been solved without bankrupting the country.
Es decir, arreglar el problema con los fondos del ESM (como en España) y haber esperado a cobrarse la factura un poquito. no se muerde la lengua con la gobernabilidad del euro:

The euro group and its new head, Dutch finance minister Jeroen Dijsselbloem, deserve special recognition. It is the nature of the euro group that the chairmanship rotates. Unfortunately, it rotated to an inexperienced chairman at the worst possible time. By first asserting and then denying that the Cyprus depositor bail-in was a template for how the EU would manage subsequent crises, Mr. Dijsselbloem created high anxiety about the future and raised the likelihood that more bank runs and crises will follow.
This approach would have come at some cost to other EU countries. But that cost would have been small, given Cyprus’ small size. And cost sharing would have been fair and just, given the role of the EU in allowing the problem to develop. But this presupposes European politicians willing to make the case to their constituents. It imagines an EU in which decisions are driven by economic common sense and not by Germany’s impending elections.
That, of course, would be a very different EU than the one we actually have, in turn raising the question of whether the actual existing EU can survive.
En resumen, la que ha cometido el mismo error que ha lastrado a España: el miedo a decir que se esta ayudando a la banca, por razones politicas que luego salen muy caras y traen largas colas de juicios, reproches, deshonores (como se ve hoy en la prensa), y tener que poner al final mas dinero que si se reconociera desde el principio lo que hay que hacer.


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