Salir del estancamiento

En Zerohedge nos ofrecen una entrevista con Lacy H Hunt, que explica sus razones para creer que estamos ante un largo futuro de bajo crecimiento sin inflación. Es decir, Secular Stagflation, como la bautizó Larry Summers. Vale la pena leerla despacio, porque, estando de acuerdo o no con sus conclusiones, desgrana muy bien las peculiaridades que nos ha dejado la crisis.

El principal problema es la deuda. No la deuda pública, sino toda la deuda de todos los sectores en todos los países, que durante los 7 años desde que empezó la crisis, ha seguido aumentando, como se ve en el estudio de Mckinsey, del que tomo este gráfico, i muestra el avance de la Deuda total/PIB en puntoa porcentuales:

España ha aumentado sus deudas en 100 pp, y está justo detrás de China, un país que empieza a verse con preocupación. Por encima de China, aparte de Singapur, están tres países del euro: Irlanda, Portugal y Grecia.

La deuda se ha reducido en muy pocos países, los más golpeados por la crisis (EEUU, Europa y Japón), mientras que países como Australia, apenas rozado, ha seguido aumentando a gran velocidad. En EEUU, Europa y Japón ha habido un desapalancamiento del sector familias, más o menos suavizado por el apoyo de una política monetaria de interés cero, y QE.

Abajo se ve la cifra total de deuda de los sectores españoles frente a sí mismos y al exterior: 401% del PIB.

Vemos en este gráfico que en volumen absoluto, somos el segundo país detrás de Japón. Es decir, que en siete años somos de los que más deprisa he son aumentado la deuda pública y privada, y hemos logrado llegar al segundo puesto mundial en volumen por PIB.

El problema de la deuda es el principal componente de un modelo de Debt-Deflation que formuló Irving Fisher en los años treinta, en el que la caída de precios, impulsada por la caída de la demanda, empeoraba la deuda, por contracción del PIB, el denominador. Este modelo es sobre el que giran todos los que, con nuevos añadidos, tratan del problema de la absorción de una deuda cuya servidumbre (pago de intereses y capital) es una detraddion neta al gasto productivo de la economía. Mientras los agentes tengan esa carga durante años, tendrán un resto de renta muy pequeño para consumir e invertir. El PIB languidecerá, y su credimiento nominal por debajo del interés devengado cada año matemáticamente aumentará la carga de deuda.

Sin embargo, Lacy Hunt, el entrevistado, no cree que la solución sea una quita de deuda, pues el cerrado e sufriría ja pérdida patrimonial importante que podría significar un lastre exactamente igual para la economía.

Keynes, en su "Tract on Monetary Reform", analizaba las posibles alternativas de atacar al problema.

Uno era la quita de deuda, lo que dejaba a los acreedores con un problema patrimonial tanto más grave cuanto mayor fuera su deuda con otros. Otro era que el estado pusiera un impuesto confiscatorio de capital de más de un 20% sobre la población, para reducir la deuda pública en esa cuantía. No hace falta decir que un impuesto de confiscación deja a los contribuyentes cerca de la ruina, por lo que tardarán mucho en normalizar su economía.

Finalmente, está la inflación, un impuesto menos doloroso, que rebaja el valor de las deudas/PIB de todos los sectores. Está vía esta todavía abierta, pero los bancos centrales no se ha atrevido a recorrería hasta el final, como demostraba Tim Duy para la FED. En cuanto llegaban a una inflación del 2%, interrumpieran el QE. No han conseguido un definitivo arranque de las expectativas inflacionistas, mientras Europa está muy por detrás en ese camino. Acusan a las bancos centrales de haber disparado las posibilidades de burbujas, pero yo les acusaría se haberse quedado cortos y de no haber intentado otros caminos para convencer a la gente que la demanda aumentaría sostenidamente.

Para que haya inflación ha de haber primero un repunte de la demanda. Como dice bien Frances Coppola, una va detrás de la otra. No puede haber inflación sin un aumento de las transacciones, es decir, de la demanda.

Pero esa demanda no acaba de arrancar. Los datos de EEUU son más esperanzadores, pero la verdad es que las señales del mercado de deuda vuelven a apuntar a expectativas de enfriamiento. Lacy Hunt dice que la exuberancia de las bolsas no son indicadores fiables del futuro. Que el indicador fiable es el mercado de bonos, con una rentabilidad tan baja que dice que la gente huye del riesgos y se refugia en activos seguros de baja rentabilidad. A eso hemos de añadir que las empresas están sentadas en un colchón de liquidez, pese a la presiones de sus accionistas para aumentar los beneficios. Pero prefieren rcomprar (buy Back) sus propias acciones, para manterlas altas, lo que hace subir las bolsas, pero en un juego de circuito cerrado financiero que no crea todo el capital físico necesario.

Según Lacy H. Hunt, pesimistas sobre la al posibilidades de política económica que quedan, debemos estar preparados para un largo periodo de bajos crecimiento e inflación, arrastrando con nosotros las deudas cuyo servicio nos impide crecer los suficiente para que pesen menos.