Cuando hay un choque positivo de oferta, y el PIB potencial aumenta, el tipo de interés del banco central ¿debe subir o bajar? David Beckworth, monetarista, explica su opinión: el shock de oferta origina un aumento de la rentabilidad de capital y de los salarios reales, lo que impele un aumento de la demanda. En ese caso, guiarse por la caída de la inflación es engañoso: el tipo de interés "natural" ha subido por el aumento de la rentabilidad del capital. Las primas de riesgo se reducen. El BC debe elevar su tipo de interés para que el tipo de mercado se alinee con el tipo natural (que es el tipo que equilibra la oferta y la demanda).
Lo que hizo la FED fue bajar los tipos, porque la inflación estaba controlada. Depués de la breve crisis del 2000, la FED temió un escenario a la japonesa y bajó aun más sus tipos. Según Beckworth, eso dio alas a la burbuja especulativa. Es decir, Beckworth ve una relación directa entre la prima de riesgo y el tipo de al FED.
Esto es una critica a las posiciones de Bernanke (que dice que en realidad el tipo de interés natural bajó, por culpa del "Saving Glut"), de Summers (los tipos de interés naturales bajaron por la "Secular Stagnation"), y de Krugman, que achaca la burbuja ni a los bajos tipos de interés, sino a la deficiente regulación financiera.
Cuando trabajaba, me pregunté muchas veces si la FED no había sido demasiado laxa cuando la cosas iban bien -pese a que era un shock positivo de productividad-, y demasiado estricta después de estallar la burbuja.
En el gráfico, en la línea azul, vemos la prima de riesgo tal como yo la defino: el spread entre el bono privado y público. Es claro que en la primera mitad de la década 2000 la prima de riesgo subió mucho, hasta más del 3,5% después del estallido de la burbuja Dot-com (2000).
Lo que está proponiendo Beckworth es que la FED puede controlar la prima de riesgo con el tipo de interés oficial, lo cual cargaría las culpas de la burbuja sobre la política monetaria. Lo que vemos en el gráfico es que la FED dijo lío con su "doble mandato": inflación moderada y tasa de paro mínima, pero eso no le garantizó contra la aparición de desequilibrios financieros no detectados por el radar monetario.
Es difícil establecer una relación entre el tono de la política monetaria y la prima de riesgo. En el gráfico, aparentemente, es una relación inversa, lo que avalaría la tesis de Bernanke y otros: cuando intentaron frenar el ritmo económico en la segunda mitad del 2000, los tipos de interés privados no reaccionaron. Luego, cuando comenzaron a bajar los tipos, las primeras de riesgo reaccionaron en dirección contraria.
Beckworth acusa a la FED de haber sido demasiado permisiva durante la época de gran crecimiento de la productividad, y de demasiado restrictiva cuando estalló la crisis. Creo que se basa en una medida de la prima de riesgo errónea, que es el spread entre dos tipos de interés públicos, lo que puede dar lugar a engaño. Después, parece establecer una conexión entre la época de riesgo y em tipo de interés natural. Si aquella sube, este sube, y la FED debe subir sus tipos para alinearse con el tipo natural.
Creo que en el gráfico que yo represento se ve fácilmente la desavenencia sistemática entre la prima de riesgo y el tipo de la FED, lo que lleva a afirmar que la FED no puede controlar la prima de riesgo. Incluso después de 2008, la bajada de tipos de la FED al cero % no logra bajar la prima por debajo del 3% más que al final del QE, y eso sin que la inflación (línea verde) rebase el objetivo del 2%.
En suma, hablar de tipo de interés natural es estéril si se quiere hacer creer que la FED puede hacer algo para determinarlo. El tipo de interés natural depende de expectativas volátiles que determinan la demanda de inversión, en la que entran elementos irracionales que no se quieren reconocer, porque la economía ha de basarse en el racionalismo de los agentes. Pero los tipos de verdad influyentes en al economía están fuera del alcance de los tipos que están al alcance de la fed, como el tipo a corto interbancario o el tipo del bono del Tesoro a largo plazo a través del QE. Pero como se ve en el gráfico, le ha costado mucho reducir las primas de riesgo de la oferta privada de fondos. A la inversa, durante la burbuja, no pido evitar que las primas de riesgo bajaran, ese a la fuerte subida de los tipos de la FED. Mientras, la inflación por debajo del 2% hacia creer que todo estaba bien, que no había desequilibrios.
Beckworth es de los proponentes de una regla de política monetaria: seguir el crecimiento del PIBN. Esto deja de lado muchos aspectos, sobre todo financieros, que no se reflejan en el PIBN, como no se reflejan en la inflación ni en las primas de riesgo. La verdad es que la política monetaria debe de ser complementada por la política de estabilidad financiera, porque los excesos en este campo no van a aparecer en indicadores reales. En fin, ñas reglas simples no creo que aporte nada en un mundo donde los excesos y la inestabilidad son la norma, y esta determina la incertidumbre en la actividad real. Un PIBN controlado no garantizaría nada respecto a al volumen de créditos y riesgos contraídos y la volatilidad de los mercados.
Lo que hizo la FED fue bajar los tipos, porque la inflación estaba controlada. Depués de la breve crisis del 2000, la FED temió un escenario a la japonesa y bajó aun más sus tipos. Según Beckworth, eso dio alas a la burbuja especulativa. Es decir, Beckworth ve una relación directa entre la prima de riesgo y el tipo de al FED.
Esto es una critica a las posiciones de Bernanke (que dice que en realidad el tipo de interés natural bajó, por culpa del "Saving Glut"), de Summers (los tipos de interés naturales bajaron por la "Secular Stagnation"), y de Krugman, que achaca la burbuja ni a los bajos tipos de interés, sino a la deficiente regulación financiera.
Cuando trabajaba, me pregunté muchas veces si la FED no había sido demasiado laxa cuando la cosas iban bien -pese a que era un shock positivo de productividad-, y demasiado estricta después de estallar la burbuja.
En el gráfico, en la línea azul, vemos la prima de riesgo tal como yo la defino: el spread entre el bono privado y público. Es claro que en la primera mitad de la década 2000 la prima de riesgo subió mucho, hasta más del 3,5% después del estallido de la burbuja Dot-com (2000).
Lo que está proponiendo Beckworth es que la FED puede controlar la prima de riesgo con el tipo de interés oficial, lo cual cargaría las culpas de la burbuja sobre la política monetaria. Lo que vemos en el gráfico es que la FED dijo lío con su "doble mandato": inflación moderada y tasa de paro mínima, pero eso no le garantizó contra la aparición de desequilibrios financieros no detectados por el radar monetario.
Es difícil establecer una relación entre el tono de la política monetaria y la prima de riesgo. En el gráfico, aparentemente, es una relación inversa, lo que avalaría la tesis de Bernanke y otros: cuando intentaron frenar el ritmo económico en la segunda mitad del 2000, los tipos de interés privados no reaccionaron. Luego, cuando comenzaron a bajar los tipos, las primeras de riesgo reaccionaron en dirección contraria.
Creo que en el gráfico que yo represento se ve fácilmente la desavenencia sistemática entre la prima de riesgo y el tipo de la FED, lo que lleva a afirmar que la FED no puede controlar la prima de riesgo. Incluso después de 2008, la bajada de tipos de la FED al cero % no logra bajar la prima por debajo del 3% más que al final del QE, y eso sin que la inflación (línea verde) rebase el objetivo del 2%.
En suma, hablar de tipo de interés natural es estéril si se quiere hacer creer que la FED puede hacer algo para determinarlo. El tipo de interés natural depende de expectativas volátiles que determinan la demanda de inversión, en la que entran elementos irracionales que no se quieren reconocer, porque la economía ha de basarse en el racionalismo de los agentes. Pero los tipos de verdad influyentes en al economía están fuera del alcance de los tipos que están al alcance de la fed, como el tipo a corto interbancario o el tipo del bono del Tesoro a largo plazo a través del QE. Pero como se ve en el gráfico, le ha costado mucho reducir las primas de riesgo de la oferta privada de fondos. A la inversa, durante la burbuja, no pido evitar que las primas de riesgo bajaran, ese a la fuerte subida de los tipos de la FED. Mientras, la inflación por debajo del 2% hacia creer que todo estaba bien, que no había desequilibrios.
Beckworth es de los proponentes de una regla de política monetaria: seguir el crecimiento del PIBN. Esto deja de lado muchos aspectos, sobre todo financieros, que no se reflejan en el PIBN, como no se reflejan en la inflación ni en las primas de riesgo. La verdad es que la política monetaria debe de ser complementada por la política de estabilidad financiera, porque los excesos en este campo no van a aparecer en indicadores reales. En fin, ñas reglas simples no creo que aporte nada en un mundo donde los excesos y la inestabilidad son la norma, y esta determina la incertidumbre en la actividad real. Un PIBN controlado no garantizaría nada respecto a al volumen de créditos y riesgos contraídos y la volatilidad de los mercados.
No hay comentarios:
Publicar un comentario