Es difícil que esos países acepten las reformas que exigirían la estabilización definitiva del problema euro. Porque ello sería aceptar la cesión definitiva de todos de soberanía hacia otras instancias, fuera del control de sus gobiernos, y contra eso se han erigido nuevos partidos políticos amenazantes que no lo consentirán.Se ha llegado a un impasse. Ahora mismo Europa está en un momento aparentemente gris, sin brillantez, cuando en realidad está al borde de un nuevo abismo. ¡Ojalá nos mantuviéramos en esa grisura! Pero eso no depende de ningún poder. Los mercados decidirán sobre la confianza que le dan a las deudas nacionales según su valoración del crédito, y puede que no haya ni dinero ni voluntad para frenar las consecuencias.
"How can I know what I think until I read what I write?" – Henry James
lunes, 26 de noviembre de 2018
El Brexit y España
sábado, 24 de noviembre de 2018
El ABC y Gibraltar
jueves, 22 de noviembre de 2018
Malos tiempos cuando antes se excusa a un Rufián que a un Borrell
martes, 20 de noviembre de 2018
Sánchez y la economía. Pura ideología
Esta cifra es especialmente espeluznante en Cataluña, donde la inversión extranjera cae un elocuente 41%.
Hay que destacar que de estas inversiones foráneas, las que son inversiones directas (no de cartera) caen estrepitosamente, de Enero agosto 2017 a ídem meses de este año de 872 millones a -14996 millones de €. Estas, las inversiones directas, que son a largo plazo, son las más representativas de la imagen que se hacen de un país los inversores.
O dicho de otra manera, aun cuando las actuales emisiones de deuda pública puedan no estar acarreando en el presente un fuerte efecto expulsión ('crowding out') de la inversión privada, es muy probable que sí terminen generándolo en el futuro cercano a través del circuito ya descrito: aumento de tipos, caída del valor de la deuda, descapitalización de la banca, racionamiento del crédito y minoración de la inversión empresarial. Tales efectos, por cierto, no dependen del hecho de que los bancos reflejen esas pérdidas latentes en sus balances (si por ejemplo clasifican la deuda pública como inversión a vencimiento, no ajustarían su valor al precio de mercado): basta con que los acreedores de la banca, y la propia banca, sean conscientes de cuál es la realidad subyacente.
domingo, 18 de noviembre de 2018
Europa, en sus horas más grises
viernes, 16 de noviembre de 2018
Brexit. ¿Cuál es el sentido último del caos desatado?
No hay necesidad de un análisis textual detallado de las cerca de 600 páginas del acuerdo de retiro para ver si es un mal negocio. Más aún, es un trato podrido que el parlamento no debería dudar en rechazar. Más allá de los aspectos poco controvertidos: Gran Bretaña paga una parte justa de los compromisos financieros pasados, los derechos de los ciudadanos de ambos lados están garantizados y el camino hacia nuevos acuerdos económicos se suaviza mediante una transición: los parámetros esenciales dejarían a Gran Bretaña notablemente más pobre, más débil en la búsqueda de sus intereses nacionales y menos seguros.Después de una transición de 20 meses, demasiado breve para negociaciones sustanciales sobre el futuro a largo plazo, se prevé una unión aduanera temporal.... De cualquier manera, lo que está más allá de esto es una relación económica con la UE27 aún no especificada e incierta. La poca influencia negociadora que Gran Bretaña ha tenido hasta ahora se habrá disipado por completo.Para decirlo de otra manera, la gran decisión exigida por Brexit, que establece el punto de equilibrio entre el compromiso económico y político con la UE-27 y la repatriación de la toma de decisiones a Westminster, aún no se ha hecho.
Algunos dicen que las conversaciones estaban condenadas desde el principio. El primer ministro nunca podría obtener un acuerdo tan bueno como el que disfruta Gran Bretaña como miembro de pleno derecho del bloque. Esto supone que el acuerdo sobre la mesa, con todas sus complejidades, los continuos enredos con los regímenes regulatorios de la UE y la incertidumbre final, fue la mejor oferta. Eso evidentemente no es así. El señor Barnier ofreció acceso al mercado único. La señora May, ansiosa por dibujar líneas rojas para impresionar a sus Brexiters, lo descartó.
Algunos dicen que las conversaciones estaban condenadas desde el principio. El primer ministro nunca podría obtener un acuerdo tan bueno como el que disfruta Gran Bretaña como miembro de pleno derecho del bloque. Esto supone que el acuerdo sobre la mesa, con todas sus complejidades, los continuos enredos con los regímenes regulatorios de la UE y la incertidumbre final, fue la mejor oferta. Eso evidentemente no es así. El señor Barnier [el negociador de la UE] ofreció acceso al mercado único. La señora May, ansiosa por dibujar líneas rojas para impresionar a sus Brexiters, lo descartó.
martes, 13 de noviembre de 2018
Europa, Europa. Armisticio (continuación)
Es la primera vez que un importante político de la UE [el ministro de finanzas de Francia, Le Maire] ha admitido abiertamente que la lógica de la integración europea es imperial, en lugar de ser un club de tratados híbridos de estados nación.Los euroescépticos se han opuesto a esto por mucho tiempo, argumentando que una UE imperial necesariamente se volverá autoritaria. Su crítica es que no hay personas o "demostraciones" unificadas que puedan constituir la base de una auténtica democracia paneuropea, y que el lugar de gobierno responsable debe seguir siendo el estado nacional.[Pero] En última instancia, el euro requiere una tesorería de la UE, un sindicato de deudas, un sistema de seguridad social y una autoridad fiscal, que evade los parlamentos nacionales al privarlos de su alma democrática: el poder de los impuestos y el gasto. La Unión Económica y Monetaria (UEM), por lo tanto, tiende hacia una estructura imperial tecnócrata, similar al papado medieval. La próxima alarma vendrá de Italia (y se contagiará a otros).La incipiente fuga de capitales ha elevado los rendimientos de riesgo en bonos italianos a 10 años a 306 puntos básicos. Esto erosiona los colchones de capital de los bancos, que poseen € 380 mil millones de bonos italianos. La cotización de las acciones del prestamista de Génova se suspendieron el lunes en espera de una recapitalización de 400 millones de euros del fondo de rescate bancario de Italia.Le Maire tendrá razón si Italia entra en crisis. La exposición de los bancos franceses al país es del 12 por ciento del PIB de Francia, seis veces la exposición de Grecia en 2010. BNP Paribas mantiene la deuda soberana y privada italiana equivalente al 47 por ciento de su capital principal CET1, y Credit Agricole está en el 29 por ciento, principalmente a través de subsidiarias. La cifra del nacionalizado banco franco-belga Dexia es 556pc.“El riesgo de contagio es enorme. Italia es tan grande que representa claramente una amenaza sistémica para toda la zona del euro. El problema crucial es que el eurozona todavía no tiene un prestamista de última instancia ", dijo Eric Dor de la escuela de negocios IESEG en Lille.
Ashoka Mody, ex jefe representante alemán para el Fondo Monetario Internacional, dijo que hay un axioma central en Berlín: Alemania no pagará las cuentas de otros estados miembros. "Mi lectura de 70 años de historia es que ningún canciller alemán cruzará esa línea", dijo.
El sentido desastroso del Armisticio de 1918
sábado, 10 de noviembre de 2018
La liberación de Barcelona
26 de enero de 1939
Son las cuatro de la tarde. Vivimos momentos únicos. Momentos de emoción sublime. Saltaría de gozo. Lloraría de alegría. Radio Zaragoza ha dado la noticia de que Barcelona ha sido totalmente rodeada y que ya han comenzado a entrar. Discursos. Gritos de "Barcelona" y "Cataluña". Barcelona reconquistada para España y para Cristo, Barcelona liberada del infierno rojo. El marxismo, bajo todos sus aspectos, ha sufrido el golpe más decisivo. Cataluña está ya salvada. Horas históricas. Estamos conmovidos. Aquí con la familia Casanelles y con los amigos Pallerols estamos emocionados junto a la radio (...) Dios mío, ¿es posible que llegue la hora de la liberación? (...) ¡Dios mío, Dios mío, gracias por haberme permitido presenciar tanto gozo, la alegría de un pueblo que resucita! ¡Dios mío, Dios mío! Laudare Dominum!
A las cinco de la tarde, en medio de una emoción indescriptible, Radio Asociación de Cataluña ha señalado la entrada del Ejército Nacional libertador de España en las Ramblas. Ha sido algo grandioso. A los gritos de "Arriba España" y "Viva Franco", con la voz fatigada, casi sin aliento, han anunciado a los cuatro vientos la conquista de Barcelona. Las lágrimas casi han asomado a los ojos. La emoción y el entusiasmo populares que se han lanzado a las calles es formidable. Nos abrazábamos en plena calle. La gente te paraba en medio de felicitaciones y gritos de alegría. Abrazos, besos, lágrimas. ¡Dios mío, qué admirable! ¡Ha sufrido tanto Cataluña! ¡Ha llegado la hora de su liberación! ¡Viva la Virgen de Montserrat! ¡Viva la Purísima e Inmaculada Concepción, patrona de España! Me he sentido profundamente español y nunca como hoy me sale del corazón un grito bien alto de ¡Viva España! ¡Viva Cataluña española! Dios mío, ilumina a Franco y los otros dirigentes, para que todos sus actos estén informados por las doctrinas de amor y de paz cristianos, como hasta ahora (...) Los desgraciados de la CNT-FAI están resistiendo todavía. Es cosa de pocas horas. Que Dios se apiade de ellos.
¡Viva Cristo Rey! ¡Viva España cristiana! ¡Viva Cataluña española!
Y pongo fin a mi Diario de Guerra.
viernes, 9 de noviembre de 2018
¿Quién manda en España?
miércoles, 7 de noviembre de 2018
Las elecciones en EEUU y la economía trumpiana
No ha sido tan grande el efecto de la propaganda trumpiana sobre el electorado. Los Republicanos han perdido la Cámara de representantes, aunque hayan ganado más puestos en en Senado. Trump ya no tiene el camino tan fácil para la reelección. Su propaganda se basaba en el gran auge económico, gracias, dice, a sus medidas expansivas y proteccionistas. Pero la verdad es que no. No ha habido tiempo para saber el impacto, que de todas formas se ha producido en una economía ya robusta, lo que según los expertos, desarma bastante los efectos expansivos que sí son efectivos cuando la economía está deprimida. No olvidemos el sector exterior. Una demanda interna desbocada, junto con un dólar en ascenso, aumentarán el déficit exterior a cifras ciertamente estrambóticas. Es lo que ha dicho Obama: se alegra mucho de que la economía vaya tan bien, pero esto ya había empezado cuando él estaba en el poder, lo que es totalmente cierto. Así que la economía va como debería esperarse sin las locuras de Trump, y quizás con menos amenazas inflacionistas, lo que desarmaría el miedo entre los observadores de bolsa de un aumento de tipos de interés y una inversión de la curva de rendimientos que, fatalmente, anunciaría una recesión; recesión que ya se adivina en la bajísima e insostenible tasa de paro y en la fuerte caída del sector inmobiliario, gracias a las subidas de tipos de la FED (ver Jorge Alarcón). En el gráfico vemos como los tipos de interés privados, no sólo los públicos, repuntan al alza,
En realidad, muy bien se puede decir que los logros de Trump han sido despertar unas expectativas de un gran déficit (5% de PIB) para el año que viene, y una gran deuda pública (130% de PIB) para de aquí a una década. Una quiebra del estado que lamentarán los que vengan detrás, pero que sólo podrá ser cubierta por un aumento de los impuestos, o bien con un aumento de la inflación. Probablemente los dos. El sucesor y sucesores de Trump no deberían estar contentos. Esto se podría llamar una política keynesiana pero a destiempo, cuando la economía hecha humo y no hace falta echar más gasolina. El resultado nunca es bueno para las futuras generaciones. Que yo sepa, éste escenario no se ha contemplado en los excelentes análisis que nos ofrecen aquí todos los días. Un escenario de demanda interna desbocada por un gasto fiscal excesivo, de inflación repuntando al alza, de subida de tipos, haga lo que haga la FED, déficit deterioro alarmante... ¿que pasa con la bolsa? es posible pensar que los mercados serán insensibles a estos cambios? Como dice Evans-Pritchard,
Los primeros signos negativos son ya evidentes en los sectores más sensibles a los mayores costos de endeudamiento. La tasa de Freddie Mac para una hipoteca fija a 30 años aumentó 100 puntos básicos a 4.83pc en el último año. Las ventas de viviendas se han reducido en un 21%. Los precios medios se han deslizado 3.5pc. El índice de capital de los constructores de viviendas se encuentra en la cúspide de un mercado bajista en toda regla.
Esto es notable dado que el pedal del gasto fiscal se está empujando a fondo. El déficit del presupuesto federal se acerca al 5 por ciento del PIB, en un momento en que el pleno empleo y el aumento de los ingresos fiscales deberían restablecer el equilibrio. Bill Clinton tuvo un superávit de 2.3pc a fines de la expansión de los 90, un modelo de rectitud.
El presidente afirmó hace un año que su "Ley de reducción de impuestos y empleos" conduciría a un auge de la inversión reaganesca y sería "un combustible de cohete para la economía de los Estados Unidos".
No ha hecho tal cosa. El gasto de capital por negocio ha ido cayendo. La inversión no residencial es la más lenta en dos años. La "entrega feliz" de la crisis fiscal a un aumento duradero de la productividad no se ve por ninguna parte.
El recorte en las tasas de impuestos corporativos de 35pc a 21pc en cambio ha alimentado la recompra de acciones por parte de compañías estadounidenses. ¿Por qué invertirían una década en un auge del envejecimiento y en medio de una guerra comercial mundial?
Nunca he creído que los “buyback” de la propia empresa se bueno a largo plazo. Ahora a ver qué cambio supone en el poder del Presidente ante un legislativo que está deseando incarle el diente. Obsérvese lo curioso del cambio de papeles históricos desde Reagan: son los demócratas los que equilibran el déficit, y los Republicanos los que hacen locuras fiscales. ¿Se imaginan al PSOE haciendo una política de retraimiento fiscal?
martes, 6 de noviembre de 2018
Los afectados
lunes, 5 de noviembre de 2018
Incidentes burocráticos
Mientras, he seguido escribiendo en Inbestia, gente a la que agradezco su recibimiento hasta sentrime como en casa. Los post recientes, publicados en dicho blog, son una muestra de las ganas de escribír que me reconcomían.
domingo, 4 de noviembre de 2018
España, país de fondo antiliberal
viernes, 2 de noviembre de 2018
Aprendan de los años treinta: todo esto ya pasó
lunes, 29 de octubre de 2018
La nefasta reforma de las pensiones
Supresión de la reforma de 2013 manteniendo el escenario demográfico base.Manteniendo constantes el resto de los supuestos de nuestro escenario base, y en particular los que tienen que ver con el influjo de inmigrantes, supongamos ahora que se deroga la reforma de 2013, de forma que de 2018 en adelante se vuelve a la actualización de las pensiones con el IPC y no se introduce el factor de sostenibilidad. Comparando el Gráfico 7 con el Gráfico 6 vemos como esta contrarreforma afectaría a las sendas esperadas de las variables de interés. El principal cambio es que la nueva política se traduciría en un sistema mucho más generoso en términos de la cuantía de las pensiones y, por ello, muy dudosamente sostenible sin forzar cargas muy gravosas sobre ciertas cohortes de [futuras personas en activo] (y posiblemente otros contribuyentes).De acuerdo con nuestros cálculos, el gasto en pensiones se dispararía en casi 6 puntos desde el momento actual hasta un pico del 16,9% del PIB en 2052, lo que, en ausencia de una subida de cotizaciones, generaría a finales de la década de los setenta una deuda ligada al sistema de pensiones de más del 200% del PIB. Para evitar esta situación, muy difícilmente sostenible, habría que elevar sensiblemente las cotizaciones sociales (u otros impuestos).
Cuando estamos hablando de un 200% sobre PIB de deuda, estamos hablando de deuda exclusiva de las pensiones, a la que habría que añadir la deuda del Estado, actualmente del 100% del PIB, y que no parece que se vaya a reducir fácilmente. No es un panorama como para no inquietarse y dejar que dan próximas generaciones las que carguen con el problema. Lo mismo se puede decir de una proyección de una cotizaciones sociales, sólo por pensiones, de más de 40% del PIB, un auténtico dislate.
Incluso bajo el escenario migratorio más favorable que quepa contemplar (e ignorando los posibles efectos adversos de la inmigración sobre la productividad media), la derogación de esta reforma es una decisión que no puede tomarse a la ligera por motivos de equidad intergeneracional y porque supondría incrementar de forma muy significativa la presión que el sistema de pensiones ejerce sobre unas cuentas públicas que todavía registran un déficit importante y un elevado nivel de deuda en el mejor momento del actual ciclo económico y que, además, tendrán que acomodar en el futuro unas necesidades crecientes de gasto en funciones como la sanidad o la dependencia que también son muy sensibles al rápido proceso de envejecimiento de la población en el que nos encontramos.La contrarreforma que se está considerando en el Pacto de Toledo comportaría un aumento muy considerable del gasto en pensiones en relación al mantenimiento de la normativa actual, lo que podría terminar de desequilibrar las ya precarias cuentas del sistema durante las próximas décadas hasta hacerlo inviable, abocándolo a un ajuste abrupto y traumático en algún momento futuro que comportaría una fuerte reducción de las pensiones de un día para otro y un reparto muy injusto de los necesarios ajustes entre las distintas cohortes de pensionistas. Según nuestros cálculos, en ausencia de otras medidas, este cambio de política añadiría, en promedio durante el próximo medio siglo, entre 3,0 y 3,6 puntos de PIB al déficit anual del sistema de Seguridad Social dependiendo de la evolución de los flujos migratorios, con un pico de más de cinco puntos. Para evitar una espiral de deuda que nos llevaría eventualmente a la suspensión de pagos, resultaría necesaria una inyección de recursos al sistema de este orden de magnitud que podría provenir de una subida de las cotizaciones sociales o de un incremento de las aportaciones del Estado financiadas con mayores impuestos generales. Las subidas de impuestos y/o cotizaciones necesarias para financiar el incremento previsto del gasto tendrían que ser muy significativas, especialmente si se pospone el comienzo del ajuste y se continúa acumulando deuda, y supondrían sin duda una carga muy pesada para determinadas cohortes de trabajadores que sería cuando menos cuestionable en términos de equidad intergeneracional.
viernes, 26 de octubre de 2018
Francia, EEUU. El malestar del euro
En PIB o volumen de producción, realmente hay una gran diferencia. No sólo Francia nunca ha alcanzado a EEUU, sino que éste se aleja más y más en su crecimiento. Mientras el primero triplica su PIB en 40 años, Francia sólo lo multiplicó por 2,4. Si las diferencias en productividad no son tan marcadas, es obvio que la diferencia en las trayectorias del PIB se deben a que se trabaja más en EEUU. Como dice Krugman, la gente en Francia se jubila antes, tiene más vacaciones, y “goza” de más paro, como veremos en el siguiente gráfico.
En efecto, en este gráfico, vemos la tasa de paro comparada de ambos países, y no hay color. Salvo en lo más profundo de la crisis pasada, el paro en Francia bajo del 9% sólo durante la burbuja, y siempre ha estado muy por encima del de EEUU. Esto en parte refleja la diferencia de crecimiento del gráfico dos, pero no refleja, desde luego, el buen comportamiento de Francia en la productividad. Observes, por cierto, que la innovación tecnológica no produce paro.
¿Elección meditada, costumbres, culturas de trabajo diferentes? De todo un poco. Francia es un país hedonista, qué duda cabe. EEUU es un país que antepone otras cosas, y en el que la gente, en general, está orgullosa de su trabajo, al que considera una parte de su vida personal. Además, en Francia, obviamente tienen problemas de financiación de las pensiones, del gasto público, y de una deuda no explosiva pero considerable. El placer no es gratis, y trasladar su pago al futuro ya sabemos lo que trae.
Otra opción es una serie de políticas que caen dentro de la amplia categoría de represión financiera. Más allá de los incentivos fiscales para los ahorradores italianos a favor de los bonos del gobierno italiano, el gobierno podría imponer controles de capital absolutos, al obligar a los inversores con sede en Italia a mantener sus ahorros dentro del país. Grecia y Chipre introdujeron controles de capital en tiempos de crisis, pero fueron acordados por la UE.
Sin embargo, podría haber excepciones [a esa hipótesis]. Y lo que está sucediendo en Italia podría ser una de esas excepciones. La razón es que el aumento en las tasas de interés de los préstamos gubernamentales en respuesta a las políticas expansivas del gobierno ha sido muy fuerte. Varios factores pueden estar en juego, incluyendo no solo el déficit más grande sino también el desafío resultante de las normas de la UE y la composición del presupuesto propuesto, que no ayuda al crecimiento a largo plazo. Quizás los mercados estén siendo injustos, pero para los efectos de evaluar el impacto del presupuesto en la producción, esto es irrelevante. La pregunta entonces es si los efectos directos de la expansión fiscal podrían ser compensados, o incluso más que compensados, por el aumento de las tasas de interés.