Menudencias: cuenta atrás para España

En FT, Desmond Lashman se cuestiona, en un buen artículo, sobre el imparable rescate de Portugal.

"Desde que se embarcó en su programa de austeridad fiscal hace aproximadamente dos años, la economía irlandesa se ​​ha contraído en más de 11por ciento. Mientras tanto, entre el cuarto trimestre de 2009 y 2010, la economía de Grecia se redujo en un 6,5 por ciento y las ventas minoristas de fin de año se redujeron en un 20 por ciento respecto al año anterior. Aún más alarmante ha sido el colapso de Grecia de la recaudación de ingresos fiscales.

El FMI y la UE parecen ignorar el colapso literal de la economía griega e irlandesa,  como un preludio de un plan de rescate del FMI y la UE que van a  endilgar a Portugal. El componente central de que el ajuste debe ser lo más 5,3 puntos porcentuales del PIB en recortes del gasto público y aumento de impuestos en el resto del calendario 2011. Y esta reducción se llevará a cabo en el momento mismo en que el país ya está experimentando la más severa de contracción del crédito interno.

A pesar de sus diferencias con  las economías de Irlanda y Grecia, Portugal tiene dos características en común con esos países. La primera es que las finanzas públicas están en un camino insostenible, tal como se refleja en una relación deuda pública / producto interno bruto de alrededor del 80 por ciento, un déficit presupuestario global del 8 por ciento del producto interno bruto, y una economía altamente esclerótica. La segunda es que sufre de agudas debilidades de la balanza de pagos  que se han asociado con una importante pérdida sustancial de la competitividad. Durante la última década, déficit por cuenta corriente de Portugal ha sido de alrededor del 10 por ciento del PIB, como resultado de que ha aumentado su deuda externa bruta a la asombrosa cifra de 230 por ciento del PIB...

Basta, no sigo. Este panorama dantesco se parece mucho, pero mucho, al nuestro, por mucho que digan que España "is different". Como ven -dicho sea de paso- aunque Sócrates es sociata, no es Zapatero. Zapatero es "Calamity Jane", pero no esperemos que su marcha se traduzca en una asombrosa metamorfosis, como nos quieren hacer creer los que le hacen la campaña a Rajoy (Porque éste se ha puesto las pantuflas, y ni se asoma a la realidad). Yo estoy deseando perder de vista a Zapatero, y lo celebraré con entusiasmo, pero solucionar el problema gravísimo requiere una palanca que no tenemos. Y no la tenemos por culpa de los sociatas Y del PP, ambos. Y eso no lo van a reconocer los del PP con su acreditada franquicia FAES, "Tanque de Sesos" encargado de fabricar las basurillas  propagandistas en las que, hasta hace poco, participaba ese Gran, Gran economista que es Michel Boyer, un tipo leal y sincero de los que ya no hay. Que se haya ido a la vera de Zapatero (cual rata que abandona el barco, si se me permite la usual comparación) prueba hasta que punto confía en el PP para sacarnos de esta.  Que no quiera figurar entre los administradores del hundimiento y el rescate del naufragio es humano y comprensible, si no fuera porque no es él ninguna de las dos cosas.
como decía el Dante: "quien traspase esta puerta, abandone toda esperanza"

PS: si se mide bien los que significa esta historia de rescates, es puro neocolonialismo: Alemania  Francia quieren rescatar a sus bancos extrayéndonos los higadillos.  No les importa que generemos renta para así sea más fácil pagar: Lo que les interesa es cobrar ya, nos pase lo que nos pase luego. En el "The Economist" viene un gráfico que ilustra lo que dice el artículo que he traducido: Como ven, los países rescatados y a punto de serlo están peor que antes. Lógico: los acreedores no saben de dónde va a salir la renta que cubra esa deuda. 
Ya les dije que Sócrates cayó por querer subir un 10% el impuesto a los pensionistas. recuerden que Rajoy se negó a congelar simplemente las pensiones.  
¿Con qué fuerza va Rajoy a poner en vereda a los que gastan y no quieren pagar - léase: catalanes, sindicatos, etc? con que fuerza se va a enfrentas a una negociación a cara de perro con los "rescatadores"? parece que Zapatero se puede librar de eso, aunque sea adelantando las elecciones. Me parece un factor clave que no se tiene en cuenta cuando se discute si Zp se presentará o será Rubalcaba. Yo creo que están deseando perder y que sea Rajoy quien recolecte la cosecha. 
Entonces, será la hora de Rajoy. Tiemblo exactamente igual que si fuera Zp.

España y Taylor y Alemania (actualización)

Mira por dónde, me parece que la Regla de Taylor tiene una utilidad: medir las diferencias cíclicas entre zonas de una unión monetaria cualquiera, por ejemplo, la UME mismamente. Si se usan idénticos parámetros, no hay duda que lo que está midiendo Taylor es el grado de sintonía o a-sintonía entre los ciclos de los miembros de dicha unión, aparte de los niveles de tipos de interés que dictamine.
Se me ha ocurrido aplicar Taylor a Alemania, y tampoco parece que sale favorecida, como yo esperaba,  por el BCE. Pero es lo opuesto a España: si el tipo de interés del BCE fue demasiado bajo en los tiempos de opulencia, fue demasiado alto para Alemania -según la dichosa regla.
Para recordar: la regla de Taylor dice que los Bancos centrales debería seguir una norma para fijar su tipo de interés:

i (oficial) = 2+inflación+ 1/2(pib-pib deseado)+ 1/2(inflación-inflación deseada)

Todo depende de qué valor demos a las constantes "deseadas".  Para Alemania he supuesto un pib deseado = 2%, y una inflación deseada = 2%. Para España lo mismo, salvo que el pib deseado lo subo al 2,5%, por razones evidentes (no afecta al resultado, solo al nivel en un 0,3%). Hago notar que sigo escrupulosamente la regla original de Taylor con sus parámetros.
El resultado, en el gráfico, donde comparo la aplicación de la regla con el tipo de interés oficial del BCE.
El resultado es sorprendente a primara vista, pero no tanto si se piensa en la inercia mental que nos hace decir que el BCE se gobierna desde Alemania. Pues no tanto: cuando en 2002 el BCE tenía su tipo al 4,25%, según Taylor, España requería un 6,25%; Alemania, un ¡1,7%! Restando todas las bobadas que implica Taylorn (como los intereses negativos que salen en la crisis), no deja de ser una locura la distancia cíclica entre uno y otro país -algo delirante que estén ambos en una UM. Pero bueno, como los alemanes dicen que la PM sólo determina los precios, pues mejor para ellos.
Obsérvese también: cuando los PIBs caen por la crisis, la regla dice que los tipos deberían haber caído antes, y más, que lo que hizo el BCE. Exageraciones aparte, el dictamen es correcto: el BCE tenía que haber bajado tanto como la FED.
Otra cosa curiosa es el rebote que dictamina para el presente: un 5,5% para Alemania (por su fuerte crecimiento) y un 1,8% para España: 3,7% de diferencial. Niveles aparte, señala convincentemente la falta absoluta de sintonía cíclica entre un extremo y otro de Europa. Teniendo en cuenta que el tipo oficial es del 1%, significa que si el BCE hubiera ajustado su tipo a la regla para España, a lo mejor estaríamos suficientemente fuertes para soportar una subida de tipos. Cabe mencionar también la coincidencia en el re de Taylor durante el breve periodo de la burbuja, por encima del tipo oficial...:
El ejercicio no es más que una ilustración de una teoría sobre las Áreas Monetarias Óptimas. Pero no parece refutarla: el euro no es un AMO.

PS (31 marzo): por si se han quedado con las ganas de saber a qué país se ha ajustado mejor el BCE, vean el gráfico nuevo incluyendo Francia e Italia. Sorpresa: son los países que mejor han sido tratados por el BCE según Taylor. La antigüedad es un grado; Ah, la Grandeur!!! y Trichet que, al fin y al cabo es Francés. El nacionalismo pesa, más aun de lo que yo pensaba...
bueno, la verdad: no se debe descartar que simplemente sea un inicio de que tricghet ha seguido los intereses comunes de la zona, que casualmente, representan muy bien Francia Italia. Mais, 
c´est posible, voyont!

Taylor rule aplicada a los países del euro

España y Taylor

¿ES el euro una Zona Monetaria Óptima? la respuesta es NO. Una zona monetaria óptima es la que se ajusta a una política monetaria común. Desde que empezó el euro, España ha sufrido uan política monetaria inadecuada a su ciclo.

La ventaja de la regla de Taylor es que es muy "ecuánime": se pueden ajustar sus parámetros hasta que sale lo que quieres. Pero si comparas dos zonas con los mismos parámetros, entonces te está diciendo cuál de ellas está más alejada de los prescrito por ella. Otra ventaja es que la regla es aceptada por la ortodoxia monetaria que soportamos, así que no pueden impugnarla. El gráfico es entre 2002-2009 (aunque pone otra cosa por fallo mío que no he sabido arreglar).
En el gráfico, hemos aplicado la regla, tal como la formuló Taylor, a España (línea azul). Teóricamente dice cuál debería haber sido el tipo de interés óptimo para el ciclo español. Al lado hemos puesto el tipo oficial del BCE (línea roja).
Como ven, es una prueba bastante acertada de lo desacertado de la política monetaria del BCE respecto de España. Así, en 2002, en pleno auge (u orgía) de la economía española, cuando Aznar sacaba pecho como si el boom y el empleo fuera sólo cosa de él, en realidad el tipo de interés monetario tendría que haber sido del 6,5%. El del BCE fue del 4,25%. Dos puntos porcentuales menos que nos permitieron embarcarnos en un endeudamiento exterior inaudito. Por otro lado, la regla de Taylor dice que en 2009, el tipo de monetario tenía que haber sido negativo para España, en vez del 1% aparentemente bajo del BCE. Bajo para Alemania, pero altísimo para España, como 2 pp más de lo debido. Y eso se puede aplicar al periodo, hasta que se llega a la crisis. En suma, teníamos que haber tenido un tipo de interés 2 pp superior al oficial cuando la economía estaba sobrecalentada, y un 2pp menos del oficial cuando se derrumbó. Regla de Taylor, oye.
Por eso he dicho siempre que el paro no se arregla metiendo reformas -que hacen falta para fijar el nivel medio de paro en una cifra presentable, pero no para evitar la enorme volatilidad que muestra.
Ni el hermoso paro del 8% de Aznar, ni el 20% de ahora, se deben a nuestras rigideces: se deben al euro, simplemente. Si alguna vez acompasamos nuestro ciclo al alemán, se reducirán las diferencias.

España: tipo oficial BCE y regla de Taylor

Viendo el gráfico, y sabiendo que monsieur Trichet quiere elevar el tipo de interés en abril, imaginen dónde se puede ir el paro.  No nos confundamos: No habrá reducción del paro mientras no haya una política monetaria ajustada a España. 
Hoy, Martin Wolf hace uno de sus empalagosos artículos, voluntarista, que dice que el euro aguantará. No lo dudo. Lo que dudo es que las economías asoladas, como la nuestra, aguanten.

Greenspan se tira a la arena

En el FT de hoy,, Alan Greenspan, (El forajido escapado por los pelos al Juez de la Horca FJL) ha tenido el descro de dar su opinión sobre la ley Dodd-Frank, la que pretende ser la nueva regulación de las actividades financieras USAs.
Como con los tratados de paz, da la sensación que el "nunca jamás" entonado con la voz engolada de los legisladores, es completamente vano. Como dice Greenspan, los cambios ocurridos en las finanzas en los últimos 30 años, que no son más que la prolongación de los ocurridos anteriormente, han acompañado el progreso y el bienestar creciente: no sabemos si son un factor y una consecuencia de él, pero intentar dominarlo dando martillazos en la punta del Iceberg  es inútil, o peor: contraproducente.
Cuando digo contraproducente me refiero a que toda medida restrictiva acaba encareciendo la financiación a la inversión. La financiación del capital es una expresión de doble: quiere decir crédito al capital que a la larga se convierte en muy útil socialmente, o crédito a capital que se convierte en una ruina. Lo malo es que nunca se sabe de antemano. Exigir transparencia, como parece sugerir Greenspan, pueden invitar a la banca a mayor opacidad.
Greenspan pone un ejemplo: La Ford quería emitir deuda con garantía colateral (ABS), pero necesitaba un rating; pero ahora la ley exige que las empresas de rating sean responsables de su dictamen: resultado: nadie quiere hacer el rating, con lo que la SEC ha tenido que suspender la obligación del rating para que la emisión saliera adelante.
En todo caso, esto de la regulación más allá de regla muy generales tiene pinta de fracaso reiterativo, y más ahora que la banca es internacional, fluida, dispersa y ferozmente competitiva. El problema es el riesgo sistémico, y me temo que eso no se apresa en la punta del Iceberg.
Las finanzas son el factor que trae el futuro al presente: a veces se equivoca y provoca grandes pérdidas. Pero esas pérdidas no se llevan todo lo que se ha conquistado. La estabilidad absoluta es la paz de los cementerios. Si alguien tiene la fórmula ideal de la estabilidad absoluta con el progreso absoluto, tendrá derecho a hacerse rico. 

Objetivos monetarios: Discreción o reglas

John Taylor es un economista famoso. Es el inventor de "la Regla de Taylor": una propuesta que hizo en 1992 para que los bancos centrales siguieran una regla previamente anunciada, de un tipo de interés en función de dos variables: la inflación y el PIB. La regla que propuso en su artículo de entonces (véanlo aquí) era la siguiente:

                                                 r% = p+2+0.5y+0.5(p-2)

Que se traduce en: el tipo de interés oficial de la Fed, r, debe ser igual a la inflación p, más 2 (2% de interés real más inflación) más un medio de lo que aumente el PIB por encima del crecimiento tendencial (o potencial) y, más un medio de la inflación menos 2, 0.5 (p-2). El razonamiento de esto es que cuanto más alta sea la inflación sobre un 2% (que es la inflación de equilibrio), más debe subir r, y cuanto más alto sea el crecimiento del PIB sobre su potencial y, más debe crecer r. Supongamos que p es el 2% (de equilibrio) y el crecimiento del PIB también: entonces los dos factores de la derecha se anulan (p-2=2-2=0) (y=0) y entonces r = p+2= 4%. Cuando la inflación y el PIB están creciendo a su velocidad aceptada, el tipo de la reserva federal es debe ser 4%.
Supongamos que entramos en una zona de recesión. que la inflación es 1%, y el crecimiento del PIB está 2% por debajo de lo deseado: entonces, sustituyendo los valores... r =1+0.5*(-2%)+0,5*(1-2)+2. Ahora tenemos dos factores que restan y r= 1+(-1)+(-0.5)+2 = 1.5%.
Así obtenemos con "toda facilidad" el tipo de interés que debe emplear la FED, con la ventaja de su transparencia, pues cualquiera podría adelantar cuál van a ser las decisiones del organismo. Pero las cosas no son fáciles, sencillamente porque las cosas tienen la funesta manía de pensar por sí mismas. Y además, ¿Qué índice de precios escogemos representante de las mucha medidas? Desgraciadamente, se impuso el IPC total, que es demasiado sensible a choques exógenos.
En el gráfico primero represento cuál fue el tipo de la Fed en la época más debatida (la del too low too long) y qué hubiera dicho la Regla de Taylor tomando varias alternativas de medidas de inflación: el IPC crudo y duro, y el IPC sin alimentos y energía. Tomo el pib tendencial como 2,5%, que no es exagerado. Los dato son anuales.
Como ven en la zona enmarcada entre 2003-2004, cuando Greesnpan bajó el tipo de la Reserva Federal al 1%, porque se temía una deflación, la regla por cualquiera de la dos medidas de inflación recomendaba un tipo de interés del 3%,  2 pp por encima del que hubo.  Un sentencia rotunda, que sólo podemos juzgar por lo que pasó entonces. Para ello, en el gráfico de abajo, vemos el comportamiento de tres índices de inflación: el IPC, el IPC-alimentos y energía, y el deflactor del PIB. Como ven, el deflactor y el IPC coinciden en una tasa inferior al 2%, nada alarmante, mientras que el IPC sin-sin (alimentos y energía) registra una tasa aún menor, rozando el 1%. Por otra pare, sabemos que el paro estuvo elevado mucho tiempo, y tan bajos niveles de inflación junto con un paro tan alto dieron pábulo a que había un riesgo deflacionista. Este riesgo fue valorado por la Fed como muy improbable, pero de consecuencias muy graves si se concretaba, lo que llevó a Greenspan (management risk) a preferir arriesgarse a una inflación elevada que pasivamente ver como se aproximaba a zona deflacionista, de la que Japón no había salido en 10 años.
Este factor introduce un riesgo que no es considerado en la fórmula (aunque la fórmula consiente excepciones a la regla).  Pero si hay más perturbaciones y riesgos no valorados que regularidades, entonces la regla sirve de poco.
Lo que no hubo al final fue deflación, pero tampoco inflación. Lo que hubo fue la burbuja especulativa inmobiliaria con todos sus "colaterales", que unos achacan exclusivamente al 1%, y otros a otros fallos financieros y de regulación. Pero es difícil decir que, si el tipo de interés hubiera estado en el 3%, hubiera abortado por sí solo la burbuja (como demuestra el caso de Inglaterra, que sí mantuvo la regla, y sin embargo tuvo burbuja. Y como demuestra que la burbuja se aceleró cuando la Fed recomenzó a normalizar los tipos). Por otra parte, es más seguro que sí se  hubiera provocado una deflación, a juzgar dónde estaban las tasas de inflación.
Para mí una muestra más de que en determinadas circunstancias la PM no puede basarse en reglas más que en breves periodos, y que no puede encargarse de dos frentes a la vez: la estabilidad real y la financiera.
Dejemoslo aquí.

 

un poco de realismo

Según Minsky (un famoso economista de los años 80), Keynes era un economista casi exclusivamente monetario. La divulgación hecha por sus seguidores, empezando por el modelo IS-LM de Hicks, es una burda simplificación de lo que Keynes pensaba.
Para Keynes, el mercado del dinero determina el tipo de interés monetario; la inversión es una decisión de largo plazo determinada por el flujo de renta nominal esperada, una variable indecisa que no puede descontarse con el tipo de interés monetario. Hay un tipo de interés a lago plazo no determinado por el dinero.
Kyenes rechaza el simplismo monetarista que pregona que el nivel de precios se debe exclusivamente a M (dinero).  La inversión (debida al estado de los animals spirits, no mensurable) determina vía multiplicador  el nivel de demanda y de producción: este, a través de la función de producción, el nivel de empleo y el salario nominal. Este, a su vez, el nivel de precios. los emprersarios aumentarían sus precios cuando el nivel de empleo fuera tan alto que les obligara a subir el salario. El mark-up (mantener los márgenes) elevaría los precios.
Esto rompe con el modelo neoclásico en el que los mercados determinan su equilibrio en graciosos vía precios, movimientos que no perturban a los demás mercados. El dinero solo afecta a los precios, no a la producción. Si hay flexibilidad de Precios Salarios, al final se converge  siempre hacia el pleno empleo.
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Escribo esto como notas sueltas de la lectura de Minsky, que me ha recordado las viejas lecciones de L.A. Rojo, en las que se esforzaba en explicar a Keynes frente a los clásicos; y lo hacía muy bien por cierto. Creo que sería todavía capaz de replicar su sistema de gráficos de memoria, que no he visto en otro sitio, mucho más fiel al original que las famosas curvas IS-LM. (¿dónde estará aquel viejo manual ?)
Con todos sus errores, la introducción de fricciones, rigideces, y sobre todo de efectos retroactivos sobre el resto de la economía de los cambios en un sector, me ha parecido siempre más vivo que la elegante pero fría explicación de convergencia al pleno empleo de los neoclásicos. Porque es patente que una caída del empleo, los salarios y los precios, generan expectativas de más caídas que que desencadenan reacciones a la baja de los demás mercados.  

el 100% de depósitos encarece el crédito

Ya sabemos lo que proponen los juan-de-mariana sobre los depósitos bancarios. Por ejemplo, aquí. Es una proposición que se basa en metáforas, no en los hechos tal como vienen sucediendo desde siempre. En esencia, es un fraude, o una "contabilidad creativa", como dice el autor:

El negocio bancario es de lo más peculiar. Usted deposita un dinero en el banco, y mantiene un saldo a la vista, es decir, disponible para usted en cualquier momento. Pero el banco no lo mantiene ahí, sino que lo presta.

En la cuenta personal no se nota porque, en un ejercicio aceptado de contabilidad creativa, no ve que sus depósitos se esfumen, aunque estén ya comprometidos en un crédito a un tercero.

En otros sitios hablan de hurto, robo, expropiación de nuestros ahorros, etc. Me gustaría llamar la atención sobre la similitud en varios planos que estos señores muestran con el marxismo. Esto me ha costado reproches basados en que estos señores, ¿cómo van a ser marxistas, si fueron los primeros que demostraron la ineficacia del marxismo? Bueno, los que demostraron eso fueron sus abuelos, que eran algo más inteligentes que estos sucesores:
1) en el lenguaje impreciso de la metaforización, que exagera el aspecto "inmoral" de un comportamiento que es habitual desde hace siglos, o incluso milenios.
2) en la radicalidad, atractiva para algunos, de sus propuestas de actuación: prohibir la inversión de la banca en activos a distinto plazo que sus pasivos. (¿Y si se impone, además, el patrón oro, y los bancos han de mantener en oro el 100% de los depósitos que le han hecho en oro?)
Así, el marxismo dice que el empresario roba al trabajador la plusvalía, porque le paga menos que el valor de lo que ha producido, puesto que detrás de cada máquina o artefacto usado hay trabajo incorporado, que a su vez no ha sido retribuido del todo, etc. Los juan-de-mariana, dicen exactamente los mismo de los depósitos bancarios: que es mentira -mentira consentida por las leyes- que estén realmente disponibles si, acaso, todos fueran a redimirlos al mismo tiempo. Su propuesta, avalada por su "adelantado" Huerta de Soto, es obligar a los bancos, por ley, que mantengan el 100% de cada depósito hecho en el banco.
Y punto. No aclaran como se compensarían las consecuencias en costes, para el banco y el cliente, de este nuevo modelo. Porque la reforma tiene consecuencias no agradables para el banco, para el titular del depósito, para el prestatario que quiere abrir una empresa o comprar una maquinaria y contratar más plantilla, etc.
Si se obligara a los bancos a actuar así, no estarían interesados en abrir depósitos, a menos que compensaran  por otra vía la rentabilidad perdida; como sería convertir el depósito en una caja de seguridad pagada; a lo mejor, el banco, como una caja más, le interesaría si le dejaran cobrar un precio por ello: mira, le diría al cliente, tú necesitas tener el dinero aquí para no llevarlo encima, usarlo para pagar mediante cheques o tarjetas, y para mí eso supone un gasto de tiempo y empleo que voy a cobrar a un tanto por ciento de ese coste: digamos, un 3%.  Si no es así, pierdo el coste de oportunidad de dedicar a la sucursal a otros menesteres que me dan más. Entonces, el cliente pagaría por su seguridad, no cobraría por la falta de ella... Como propone por otra parte (aquí), R. Rayan.
Bien, ahora el banco necesita otra fuente para financiar  sus operaciones de activo, una fuente, además, que casara en vencimiento con el vencimiento de tal activo. Peliagudo. Esto sería bonito en un cuento den hadas que "modulara" con una varita mágica los vencimientos de unos y otros hasta que casaran gentilmente. A mí me suena que las cosas no funcionan así: que la competencia entre unidades productivas lleva a gestionar los plazos del pasivo de la manera más barata posible, y que se endeudan a corto, medio y largo plazo intentando rebajar el coste de interés medio del pasivo, mirando, sí, los vencimientos que casen aproximadamente con la inversión, pero nunca del todo, porque, primero, una empresa no sabe cuánto va a vivir, y, segundo, las cambios circunstanciales le exigirán disponer de mayor o menor grado de liquidez, y estará continuamente buscando arbitrajes financieros favorables para "swapear" una deuda a tipo fijo por un bono variable, y arañar ventajas como sea.
Todo esto que se hace libremente es par reducir los costos de funcionamiento e inversión. Afortunadamente, una empresa se endeuda en unas condiciones que sabe que cambiarán. Ahora, supongamos que el banco le dice que tiene que pagar por sus depósitos que mueve constantemente según le exige el funcionamiento diario;  y que tiene que pagar un porcentaje añadido no desdeñable... Pues se buscará la vida en otra parte: a lo  mejor, aumentaría su tesorería líquida, pese al engorro y el riesgo de robo que ello supone. Adaptará la gestión de tesorería para minimizar su coste.
En suma, lo que proponen estos señores contra la evolución secular es encarecer el coste de la inversión considerablemente: el banco tendrá más costes; luego, para conservar el margen, tendrá que cobrar más tipo de interés por sus préstamos, y la empresa se encontrará con un coste mayor de su inversión y de su gestión. El nivel de producción potencial sería menor, "caeteris paribus".
Al final esto es poner puertas al campo. Los bancos se inventarían una nueva modalidad de banca que sería bien aceptada por los clientes, depositantes y empresarios, como han hecho siempre, con el fin de abaratar el producto. Y si aplaudimos cuando lo hacen las empresas no financieras, no entiendo por qué hay que impedir a toda costa que lo hagan los bancos. Parece una manía persecutoria, como la de Marx contra los capitalistas.
Y no es ese el problema de la crisis. No han sido los depósitos, pues no ha habido retiradas masivas. El problema ha estado en otro sitio, en la banca de inversión, y de sus inventos precisamente para eludir los costes añadidos de la regulación. El problema de la banca no es de justicia, ni de reponer un hurto indebido: el problema es de su su intrínseca sistematización del riesgo, que hace a todo el sistema frágil con uno sólo banco con problemas. Y el problema es muchos bancos saneados, pero con un riesgo correlativo oculto, aunque improbable,  cuando se materializa dicho riesgo, vacía a los bancos de liquidez y solvencia. El problema es de correlación, que impide que un  banco quiebre sin que  quiebren los demás. El gran reto de la regulación sería conseguir romper esa correlación, que un banco se hiciera responsable de su buena o mala gestión, y que su caída no fuera un riesgo de colapso en cadena del sistema. Pero no se puede. Por eso se intenta regular individualmente, sin que la regulación se lleve una buena parte de los márgenes bancarios; entre otras cosas porque un banco en aprietos tiene a asumir más riesgo y apalancamiento.

Llegan los halcones

Se prepara una movida de retirada del "apoyo" monetario, como parece deducirse de varias declaraciones estridentes de los banqueros centrales más "hawkish". Uno de ellos, Charles Plosser,  de la FED, ha dicho que es hora de replanterase el QE2, que, en principio, debería durar hasta enero junio.
Por su parte, como dice Gavyn en su week-to-focus-on-central-bank-tightening (del que tomo el gráfico), El BCE no se ha desdicho de su intención de subir los tipos en su reunión de abril.
Como pueden ver, el mercado de bonos a dos años de las economías más importantes han reflejado la posible subida, especialmente el bono del dólar. La economía americana va muy bien (como expliqué aquí), y los halcones levantan el vuelo.
Hagamos un recuento de los que significa la coincidencia de:
Japón; Portugal & España; Merkel, que ha perdido las elecciones de regionales a favor de los ecologetas;  El petróleo por las nubes... todo sumado me suena a contractivo, que quieren que les diga, justo cuando la parte anglosajona empezaba a consolidar su banca, y la parte europea ni siquiera ha empezado ni se lo plantea.
Esto es una suma de nubarrones a los que se les puede añadir el "triunfo de los halcones sobre las palomas". No olvidemos el escenario de 2008: Trichet se puso a subir tipos con intención de seguir; El petróleo estaba por las nubes, lo que impidió que Bernanke pudiera hacer uso de toda la artillería monetaria. Sólo la caída de Lehman hizo cambiar las cosas y espantó a los halcones; pero están deseando volver a cazar.
Desde luego, para España, será como una patada en semejante parte. Y hay gente aquí que le parece bien. Un día de estos me tiro al monte.

Fuera depósitos

En el (ya comentado) "Fault Lines", e Raghuran Rajan (altamente recomendable), se propone una medida de regulación curiosa: que el gobierno no asegure los depósitos bancarios, pues es redundante. Un depósito como instrumento de ahorro líquido es arcaico, dice. Los depositantes pueden obtener la misma seguridad y más rentabilidad con un fondo líquido en letras del Tesoro. Con esto se evitaría una causa importante de "moral hazard" o de abuso de los bancos sobre una deuda que, en caso de derrumbe, ellos no van a pagar. SI se considera que, en determinados casos de banca minorista local, puede ser útil mantener depósitos, entonces se les debería cobrar el coste real del seguro público. Por un momento he pensado que esto iba en la dirección del 100% de los depósitos, lo cual quitará todo interés al banco de ser simple custodio de esos fondos. Entonces se tendría que buscar su financiación por otro conducto más caro.
O bien, Rajan está pensando en el uso de esos depósitos como hasta ahora: igual que ahora son la promesa de que en cualquier momento se pueden hacer líquidos, el nuevo sistema también podría hacerse líquido inmediatamente, si el banco repone rápidamente la parte invertida con letras del Tesoro. Por lo tanto, el banco cubriría, como ahora, un pequeño porcentaje del nominal depositado,  invirtiendo el resto y dando lugar al multiplicador que tanto odian los defensores del 100% de "integridad permanente". Pero entonces, habría un riesgo de impago en caso de crisis y pánico, pues no habría suficiente letras del tesoro o liquidez pura para hacer frente a la retirada de todos. Luego habría que asegurarlos por el estado, para que la gente  modesta pueda estar tranquila con sus ahorros...
Sigue siendo, creo, el mismo dilema: riesgo y rentabilidad, o seguridad total pública, o 100% de los depósitos inamovibles. Pero habría entonces que abrir una alternativa a los ahorradores que quieren rentabilidad, lo cual siempre implica un riesgo...
Yo creo que una mínima parte de los depósitos deben sestar garantizados, hasta una cierta cantidad que sea el ahorro medio de los deciles de renta más bajos. Lo demás debe de correr un riesgo acorde con su  rentabilidad, a la que se le puede restar una prima de seguro por la parte no cubierta por el gobierno. En todo caso, los depósitos de siempre no han sido la causa de la crisis actual.
En general, del libro de Rajan se desprende bastante escepticismo sobre que se pueda cubrir todas las eventualidades de crisis sistémicas. No hay una fórmula general y segura, pues los bancos siempre tendrán los medios y los incentivos para eludirlas. Así, elevar la ratio de capital puede eludirse fácilmente sacando fuera de balance determinados riesgos. La crisis fue causada por este tipo de actuaciones, y la panoplia de instrumentos "creativos" disponibles es infinita. De todas formas, el problema no es la gestión de una entidad, sino del contagio sistémico potencial, y eso se sabe cuando sucede. Por otro lado, mucha regulación implica costes más altos para la inversión de riesgo, lo que puede ser una invitación a inventar productos aparentemente más seguros.
¿Y la política monetaria? Todo esto demuestra que la política monetaria se enfrenta aun dilema: la estabilidad financiera y la estabilidad real son, a veces, incompatibles. Ni puede garantizar la estabilidad financiera sin desestabilizar los mercados reales, ni se puede tampoco elegir una a favor de la otra: una política excesivamente cuatelosa finnciera puede causar una recesión que desestabilice a la banca. La prueba es que durante la Great Moderation se estaban cociendo los grandes desequilibrios que estallaron en 2007.
A veces parece que ambos fines exigen lo mismo, pero no sabes si mientras estas dejando crecer al monstruo especulativa.

Europa, Trento y la UE

La Cumbre europea aprueba "en el vacío" la ampliación del Fondo de Rescate, de 250 mm a 440 mm € efectivos: a medias, pues no se llega a un acuerdo sobre de dónde sale el dinero.  Todo queda aplazado hasta junio. Mientras, Portugal se desangra un poco más: S&P ha rebajado de nuevo la calidad de su deuda, y eso dispara las primas de riesgo.
España, en cambio, se desmarca, pues -dicen-  Zapatero gana credibilidad con sus reformas (sic): la deuda española "aguanta".
¿Qué reformas? ¿No será por la persecución de la economía sumergida que ha anunciado? Suena a otra medida tontiloca que no va a servir para aflorar nada. Las cajas buscan dinero como desesperadas entre fondos de inversión, y Hedge Funds antes del día 10 de abril, límite para presentar sus planes de recapitalización privada y no ser nacionalizadas. Pero no encuentran compradores: la gente no sabe muy bien qué hay dentro de sus balances. Todos ponen en duda la cifra oficial de "sólo" 15 mm.  Nadie sabe. Menos, el BE.
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Hace 500 años, Carlos V, emperador del Sacro Imperio Romano (un título honorífico, pero en el que él creía y quiso hacer realidad) , intentó hacer un Concilio para integrar a los "nuevos" cristianos de Alemania en la Iglesia, y así sofocar la rebelión religioso-política en una buena parte de sus dominios. Su interés era meramente político: quería que Lutero aceptara una reforma de la Iglesia (que se venía reclamando insistentemente por la rama erasmista) en la que cupieran todos, los "viejos" y los "nuevos": era el sueño imperial de un césar y una religión. Pero el Papa Paulo III no estaba por la labor de ceder ni un milímetro del dogma, y no lo hizo. Si cedía los más mínimo, adiós el monopolio del estado Vaticano: el imperio carolingio hubiera acabado tragándoselo todo. Por otro lado, era una conciliación difícil: las diferencias se habían agigantado; pero el Papa, en el concilio de Trento, la hizo imposible: consiguió astutamente acentuar las diferencias con los protestantes en vez de reducirlas (como quería el emperador), y definió la doctrina de manera tal que los luteranos no pudieran aceptarla. Manejó el concilio a su antojo, acelerando los temas doctrinales de división y retrasando los demás, cuando el emperador quería lo contrario, ofrecer al final de sus guerras la reforma como rama de olivo. Para boicotear los planes del emperador, contó con la inestimable colaboración de Enrique II de Francia, que tampoco estaba por la labor de verse asfixiada por el poder del imperio. A su vez, Francia amenazaba al Papa con un concilio "galicano", de independencia de su iglesia respecto a Roma,  lo que sería un duro golpe al papado. Paulo III -y sucesores- supieron jugar muy bien entre esos dos poderes para frenar las ambiciones de su teórico aliado, Carlos V (y su hijo Felipe II). Cada uno jugó sus bazas según sus intereses. Inglaterra también, y en ese proceso, aprovechó para reforzar sus diferencias frente al sueño de unión estatal y religiosa de Carlos V.
Europa quedó definitivamente dividida, y con los años, esa división ha ido generando conflictos, aunque el emperador y su imperio se deshicieran, España pasara de la cabeza a la cola... y sigue viva esa división, camuflada tras la UE y el euro.
¿Tienen algo que ver esas divisiones con las de ahora? tienen que ver en el sentido de que fue una de las oportunidades de unir a todos, y fracasó por un monje alemán cabezota y un papa astuto. Tampoco sabemos si esa unión imperial -por la fuerza de las armas- hubiera sido buena. Intentos posteriores, como el de Napoleón, fueron ampliamente contestados. (Y no digamos el de Hitler.)
La división de intereses es profunda, por mucho que se diga que a todos nos interesa lo mismo. Véase: la guerra de libia (Francia sí, Alemania no, ¿España sí?),  el rigor económico (en el norte, no en el sur), la división Inglaterra-Continente, La "nueva" Europa (Polonia, Hungría, etc.) y su inclinación por EEUU... No hay fórmulas de conciliación por mucho que se retoquen los tratados. Y nunca las habrá, si se sigue empezando la casa por el tejado.
Todo eso se ha querido amalgamar con el euro. La marcha del invento, pero también la lista de países fuera de él, dicen que hay aún un camino largo que recorrer, del que no se ve el fin. 

Lo de siempre

Fisgoneando por ahí, he encontrado este "gracioso" gráfico del último informe del FMI.
¿Hay una relación entre saneamiento bancario y crecimiento? el gráfico lo dice bien claro.
Hay diferencia entre el saneamiento llevado a cabo por USA y el llevado por Europa?
El gráfico lo dice bien claro.
¿Hay diferencia en las consecuencias para el crecimiento?
El gráfico lo dice bien claro.
A la izquierda está un índice de tensionamiento del mercado financiero; no es más que una valoración de las dificultades para conceder crédito a la clientela; a la derecha, el output gap -o bache de producto- entre lo que podría producirse y lo que se produce. Europa es la economía que más capacidad productora ha perdido, y la que mantiene más alta tensión financiera, o más dificultades de dar crédito.
Lo que hemos dicho siempre: Los demás se han salido de lo peor, y crecen, nosotros no.

Por eso dice el FMI:

A nivel más general, en las economías avanzadas es necesario seguir avanzando en el saneamiento y la reforma de los sistemas financieros. Este es un elemento crítico de la normalización de las condiciones crediticias y contribuiría a aliviar la carga que significa para la política monetaria y fiscal la tarea de respaldar la recuperación. (WEO actualizado en enero 2011)

Por otro lado, en una reciente conferencia de prensa sobre estabilidad financiera, José Viñals, Consejero y director del departamento monetario y financiero(Financial Counsellor and Director of the Monetary and Capital Markets Department):

En los países avanzados, tenemos que lidiar con el legado de la crisis financiera mediante la resolución de las fragilidades de una vez por todas! (sic) 

 En Europa, las autoridades deben romper el ciclo vicioso de repercusiones adversas entre los riesgos soberanos y los bancos. El riesgo soberano debe ser contenido a través de estrategias creíbles de consolidación fiscal a medio plazo. Además, el sistema financiero debe ser reparado a través de un plan integral para reducir la incertidumbre sobre los bancos y ayudar arestaurar la confianza de los inversores. (http://www.imf.org/external/np/tr/2011/tr012511.htm)

Dos Europas

Veo en Tv (no voy a desvelar cuál y quién) decir a un G-l-p-ll-s que el rescate de Portugal es cojonudo, porque permite (sic) devolver las deudas y aplicar las medidas draconianas que el propio gobierno no puede aplicar. Un genio. Y ¿qué pasa con el crecimiento y los parados? ¿es bueno que empeoren, que haya menos renta? Pues nada, a pedir que nos rescaten.
Consecuencia de la ceguera nacional que impiden ver lo que falta y lo que sobra:  Nos están condenando a estar 4, 5, 7,  años devolviendo deuda pero sin aumentar nuestros recursos para ello, al revés, reduciéndolos. Y la gente, ciega, se traga la basura que nos meten unos y otros, de derechas o de izquierdas, incompetentes profesionales que ni siquiera se preguntan si no hay otra vía que el mantra correctamente político.
Ojo al panorama que se visualiza para dentro de una década: los países ricos de la UE, seguirán creciendo y cobrando sus créditos que, penosamente, vamos devolviendo mientras nos arrastramos. Al final, si hay final, la distancia entre el norte y el sur será más grande, pero con menos ganas de ayudarnos a crecer.
Los rescates NO solucionan nada de la deuda privada; exigen una reconversión a pelo, con la política monetaria que le convengan a Alemania & Cía. Esto, con los bancos parados, no puede más que crear más paro y menos renta. ¿Qué se reducirá más deprisa, la deuda o el PIB?

Cuándo empezó todo?

 En los gráficos adjuntos, pretendo demostrar que la movida financiera fue anterior a la movida en la economía real.

1. Diferencial tipo de interés libor a 2 meses - tipo de la FED

Creo que es comúnmente aceptada esta opinión, pero algunos la ponen en duda para decir que si Bernanke hubiera hecho una expansión monetaria antes, la crisis no hubiera sido tan aguda.
En el gráfico 1, represento uno de los numerosos indicios de colapso bancario/financiero: el Libor a a3 meses, que normalmente está a 0,10% del tipo oficial del la Fed, comenzó a marcar distancias inquietantes en agosto de 2007, cuando alcanzó un 0,78%, que fue cuando saltaron las alarmas y empezó la "movilización general", todavía con el estupor reflejado en la cara. Como ven, las primeras medidas de los bancos centrales (en este caso la FED, pero todos actuaron a la vez, incluso coordinadamente), no sirvieron de mucho. El mercado interbancario estaba colapsado, y la subida del libor indicaba que los bancos no prestaban dinero a los demás bancos. Detrás había una desconfianza enorme al valor del balance de los bancos, simplemente mirando los pufos que ellos mismos tenían dentro.
Por otra parte, en el gráfico 2 represento las tasas de variación trimestrales (anualizadas) del PIB nominal y el índice de precios de las viviendas. (No sé si este índice es representativo, pero es el único disponible en Saint Louis FED, una fuente por otra parte muy completa.)

2. PIB nominal y Índice de precios de los pisos

Como ven, el PIB estuvo creciendo hasta el segundo trimestre de 2008, un año después de que comenzara -y se expandiera- la crisis bancaria. La tasa de avance del trimestre anterior fue del 4%, lo que seguramente no invitó a la FED a iniciar la expansión monetaria; aunque Bernanke ya había iniciado mucho antes la bajada de tipos de la FED, y estaban al 2% cuando el PIB nominal comenzó a caer suavemente. Inmediatamente, la FED inició otro tramo de recortes. El momento álgido es cuando se deja quebrar al Lehman Brothers y el libor se va (vean gráfico 1) a 5% de distancia del tipo oficial, que ya había sido bajado al 0,25%.  Entonces es cuando empieza la expansión de la base monetaria, no antes. Pese a ello, la FED tuvo que comprar masivamente papel comercial y otros títulos privados, porque sus mercados se habían hundido y amenazaban con colapsar todo. (Se ha criticado esta decisión como no necesaria, pero el restablecimiento de los circuitos del papel a corto fue esencial, por muy heterodoxa que fuera. El Banco de Japón y el BCE lo hicieron, a su manera).
Finalmente, dibujo también un índice de precios de la vivienda, y es claro que empezaron a caer suavemente mucho antes de la movida bancaria: el primer mes de 2007. Pero ¿no era un ajuste de precios esperado? mientras, el PIB indicaba que los demás sectores aguantaban.
Me parece que centrarlo todo en la relación dinero - PIB es una simplificación excesiva, y que a la FED le basta con seguir el PIB nominal para inyectar o drenar liquidez, un abuso. Habría que ver cuidadosamente el timming de los hechos y la reacción de la FED a cada novedad. Es claro que en agosto de 2007 se temía ya una crisis morrocotuda, por los comentarios generalizados... pero no unánimes. Recuerdo que economistas como Feldstein desaprobaron el recorte de tipos más allá del 2%, como "inútil e inflacionario". Luego está la confusión introducida por el precio de las materias primas en 2008, una especulación al alza difícil de entender, como se vio en la caída posterior. Pero entonces, como ahora, había mucha gente pidiendo que los bancos centrales elevaran los tipos de interés... y es que el PIB, como hemos visto, estaba creciendo hasta la mitad de 2008...
¿Si el QE1 hubiera empezado en agosto de 2007, se hubiera evitado la recesión y, con ello, los bancos hubieran aguantado, no hubiera quebrado Lehman? Probablemente todo hubiera ido mejor, pero el problema del apalancamiento y de los títulos hipotecarios vendidos por medio mundo, no hubieran desaparecido. Esto es como decir que el problema bancario no existía, que fue causado por la recesión (sic). la banca es el canal de transmisión de la política monetaria. Pero, además, los problemas estaban en un sector bancario sin relaciones con la Fed, que no podía pedir dinero directamente a la Fed (ahora ya están incluidos en los canales habituales). Ese problema era muy urgente de abordar cuando se colapsó el mercado interbancario, pues esos bancos se quedaron sin sus fuentes de liquidez (papel comercial, otras fuentes) . La FED en cuanto a la información, tiene escasa ventaja sobre los demás agentes. La información llega retrasada e insegura, sobre todo la contabilidad nacional. Pero, aunque le información fuera más veloz y segura, hay que considerar las diferencias de criterio y la presíón proveniente de distintas direcciones a las que se enfrentan las autoridades.  

Bye bye Portugal

Bueno, pues ya está, bye bye, Portugal. Otra nación caída en el descrédito en este juego en el que lo único que cuenta es el fatalismo. Esta historia sería genial, si ni fuera absurda. Sócrates ahora es el villano, por no haber sido capaz de someter a su pueblo a la humillación silenciosa. Cuatro planes de ajuste, cuatro, llevaba el hombre, a cual más sádico. El último, el que ha hecho saltar la mesa de juego, incluía un aumento de lo impuestos a los pensionistas, lo que no ha sido aceptado por la oposición.
Todos los idiotas comentan la jugada, que si no se esforzó, que si es lógico porque Portugal no hacía los deberes, etc. ¿Dirán lo mismo cuando vengan a por nosotros?
Permítanme decirles que la jugada no tiene ningún sentido: en los anteriores países rescatados, Irlanda y Grecia, se ha visto claramente que no ha servido para establecer una base y volver a crecer. No; se hunde al país, y ya está. ¿Qué tipo de rescate es éste? Dicen que esto se hace para "proteger" a los bancos acreedores de Portugal. ¿Deberíamos estar contentos, pues nuestros bancos tienen 70 mm en deuda Portuguesa?
Hace pocos años, para implementar medidas no agradables, se recurría al Coco de Bruxelas: es que lo exige Europa. Ese es el principio de nuestros males.  Dejación de responsabilidades en una potencia extranjera, y con eso,  hasta  hasta aquí hemos llegado. Parece ser que recurrir a ese espantajo no ha servido de nada; la razón es clara: En el otro lado, en las cumbres, se contestaba que no se podía llegar más lejos, que el "pueblo" no tragaba... Quizás, si hubieran dejado los mercados en su sitio, los mercados de cambios y de bonos, no haría falta recurrir al coco: simplemente se hacía, o te hundían.
Todos hemos visto de qué sirve cerrar los mercados de cambios en Argentina, en México, en Brasil, en España y el SME, en la crisis Asiática... Sirve durante un tiempo en que te financias más barato, porque has suprimido el riesgo cambiario... hasta que se vuelve a sospechar. Entonces la experiencia dice que es mejor no ir contra el mercado: te quedas sin divisas antes de que te des cuenta. Se vuelve a empezar pero con los precios y costes reajustados, y en poco tiempo se recupera la normalidad.
Bueno, pues a ver si estos genios que se empeñan en no verlo, encuentran de una vez un camino distinto que nos saque de ésta.  Estoy deseando ver en la Tv uno, un sólo economista, de cualquier pelaje, que deje de remover los detalles y de una visión de conjunto y diga lo elemental: el euro se hizo demasiado pronto. Que deje de decir que la culpa es de Zapatero, porque a Rajoy le va a pasar igual. La culpa es del tinglado que nosotros mismos nos hemos dejado montar.
Mientras, vaya superpotencia que están construyendo. Como decía el marqués de Leguineche, oye, ¿Acojonan, no?

La verdad del 11-M

Se ha desencadenado una guerra contra Libia, aunque no se sabe todavía el objetivo. El mandato de la ONU invita a defender a la oposición de ser masacrada, pero sin desbancar a Gadafi. Mientras hay países que, como Alemania, han dicho llanamente que no ven claro quienes son los buenos, y que para eso ella no se mete.
Creo que tiene razón.
La política exterior debe ser guiada por los intereses nacionales, y debe ser consencuencialista. Las consecuencias de esta guerra pueden ser desastrosas, y me parece tan prudente Merkel  como Zp alocado. Encima le está mostrando a la alemana lo que la respeta, pues se va a gastar allá en Libia gran parte de lo ahorrado bajo presión de Merkel. Creo que en esta guerra Zp muestra su verdadera facta: un marciano saboteador que ha venido a destruirlo todo.
Zapatero tiene un desajuste vital entre realidad y metas que se le está desmoronando con la crisis y estas trampas que él mismo se fabrica. Su liviandad es tremebunda, y cuando habla de economía parece un frívolo juerguista que le da por hablar de cosas que desconoce. No ha aprendido nada, ni a escuchar. Suelta tontadas que dan vergüenza ajena, y no tiene el mínimo instinto depredador que hacía de Felipe González un Maquiavelo al lado suyo. Por no tener no tiene ni el sentido del ridículo. Pero esto es fallo de diseño:
A veces pienso que bajará un OVNI y se lo llevará, pues el experimento habrá acabado: era un extraterrestre  de prueba, para futuras invasiones. Se lo iban a llevar en marzo de 2008, pero un fallo técnico retrasó la nave, y cuando llegaron ya había ganado otra vez. Decidieron dejarle, a ver cuánto nos tragábamos más el invento. Nunca entendieron cómo ganó esa segunda vez. La primera tuvieron que montar un atentado de la leche  de complicado, y se dieron cuenta, tarde,  que fue un error: había fallos de diseño. Cantaba mogollón, con esa mirada penetrante de paranoico dubitativo; pero la gente respondía.
Le dejaron seguir. Al fin y al cabo le creían, a la vez que creaba la mayor crisis de la historia. Ahora temen no recuperar la carcasa con toda la información almacenada. y, claro, dejarlo aquí descubriría el pastel. 

ciclo y paro, huevo y gallina

Scott Sumner tiene un bonito post sobre Why does money matter? que en español sería:

(¿por qué importa el dinero?): que quiere decir: ¿por qué el dinero tiene efectos reales?

Scott explica que hay diversas  teorías, entre las que destaca tres:
1) una contracción monetaria monetaria sube los tipos de interés y eso contrae la demanda y la producción.
2) una contracción monetaria hace desaparecer al dinero (único bien omnipresente en todos los mercados) y eso hace contraer la demanda; ésta sería la posición de Nick Rowe, según Scott.
3) Si hay rigidez salarial, una contracción monetaria aumenta el coste salarial respecto al PIB nominal, y eso reduce el empleo y la producción. Esta sería la posición de Scott. Un empresario que va a contratar empleo, y tiene menos dinero, al ver que los salarios no bajan "comprará" menos empleo.
Si definimos el salario real como propone Scott (y no veo impedimento alguno) como el salario nominal W dividido por el PIB nominal PIBN, en la fase bajista del ciclo el PIB nominal cae; el salario nominal se ajusta más lentamente, y entonces el salario real sube. Para menos producción, el empresario se encuentra que la hora salarial le sale más cara.
La ventaja de esta explicación es que no hay que andar con engorrosos deflactores, que siempre son imperfectos: Hay una subida del coste salarial relativo al ingreso, y punto. El empleo cae, el paro sube.
Bien, podría decir el pomposo economista europeo* -y ésta sería la teoría del ciclo real, y le ponemos el nº
4) "Pero el dinero es un velo que cubre las transacciones reales: no tiene efecto real a largo plazo: si los salarios son lentos en ajustarse, es porque hay protecciones sindicales contra la libre contratación, y bla bla bla..."
Pero, como dice Scott, esto es:

"confuse the issue of real wage stickiness and the natural rate of unemployment, with nominal wage stickiness and cyclical unemployment"

Es decir, una confusión entre el problema de salario real y el desempleo, con el problema cíclico  del lento ajuste de los salarios a los cambios cíclicos. Una cosa es el nivel salarial en relación a productividad, que determina el empleo de una economía a largo plazo, y otra las fluctuaciones del empleo debido al ciclo. Bingo.
Habrán adivinado hacia donde voy. En Europa, y en España, solamente se habla del paro estructural, a largo plazo, porque, efectivamente, en España tenemos un problema de mercado de trabajo. Es la causa de que el empleo sea en España sistemáticamente más alto que en Europa (y en el mundo).Por ejemplo, es la causa de que cuando en Europa el paro es del 6%, en España sea del 8%. O que, en esta crisis, tengamos un empleo del 20% frente al de Europa del 10% (digo las cifras de memoria, me interesa el argumento).
Pero ese no es el problema de que el paro hoy el 20%, sea más del doble del que había en 2007. El paro que ha aumentado escandalosamente, es un problema de ciclo, de pasar de un crecimiento del 5-6% nominal a  cero patatero nominal. Mis familiares y conocidos en paro lo están no porque no acepten un ajuste salarial: lo están porque han desaparecido los puestos que cubrían.
¡Por eso suelo decir que la reformita del mercado de trabajo, por muy buena que sea, no va a generar empleo!
La economía no va a crecer en años, porque, como sabemos, hay un atasco en el sector bancario. Por mucho que se liberalicen los mercados, mientras persista la ocultación de ese problema NO HABRÁ crecimiento, y por lo tanto, empleo.
Pero los europeos, con Merkel a la cabeza, se han empeñado en afrontar el problema bancario con el "Pacto de competitividad" que es un problema no cíclico.
¿Cómo puede ser que un problema cíclico se pudra y se estanque y amenace con enquistarse para siempre? Por eso, porque no se afronta. Y no se afronta porque  sería poner en cuestión el euro. Y es así porque, sea el que sea  quien mande en el BCE, nunca tendrá argumentos para apoyar una política anticíclica para cualquier país miembro (excepto Alemania, claro).
Dicen que hay que aprovechar la crisis para reformar el mercado de trabajo, porque es cuando los sindicatos tienen menos poder. Debe ser falso (aparte de mostrenco), por lo que vamos viendo. Los sindicatos tiene el poder que les da el gobierno, y si les interesa crear empleo, ceden en sus reivindicaciones, como hicieron con Aznar. Los sindicatos son obsoletos, pero no tienen problema del ciclo.
Yo creo que, al revés, lo primero es arreglar el ciclo, y luego abordar lo otro. Porque lo primero es crecer y que la Deuda baje en relación al PIB. Lo demás no es tan urgente, en contra de lo que dice la mayoría.

*no vean sentido peyorativo. Es descriptivo simplemente. 

Los países "tristes"y los AAA

No deja de ser curioso que el anuncio del nuevo Fondo de rescate  o European Stability Mechanism (ESM) haya disparado las primas de riesgo a 3 años de los países que ya están bajo rescate o en vías de. Miren la figura que tomo del FT de hoy: los rendimientos a tres años de esos países (Grecia, Portugal e Irlanda) repuntaron, según  FT

Irish three-year bond yields jumped 55 basis points to 10.53 per cent – briefly hitting record highs. Portuguese yields rose 20bp to 7.25 per cent and Greek yields increased 35bp to 16.40 per cent.

 Y es que los bonos que vencen más allá de la fecha de inicio del nuevo fondo, en 2013, pueden  muy bien caer en default según las nuevas reglas que regirán (el spread de España se mantiene mejor que los demás, lo cual es una buena noticia, al menos en términos comparativos: no estamos bajo sospecha de default en ese plazo).
A la derecha del gráfico se pueden ver las cantidades dispuestas -que no disponibles- para salvar países a troche y moche. Unos 500 mm de €, que podrán captarse en el mercado con calificación AAA, calidad que se intentará trasvasar a los países rescatados si cumplen hercúleas condiciones, sin las cuales no hay dinero ni ventajas de ningún tipo. Se trata de que el ESM se endeude en condiciones AAA, y preste el dinero, o compre bonos del país en el mercado primario... Si el país cumple con su medidas de reformas, se supone que no tiene por qué costarle dinero al contribuyente del país rico, puesto que se endeuda a un tipo inferior al que rinden los bonos que compra. Ah, pero...!
Tenemos una larga historia ya de engaños y de trampas, de creatividad contable y de pasarnos los condicionales por el arco de triunfo. Por esa razón, los países AAA, futuros acreedores del ESM, se han resguardado y serán los primeros en en cobrar sus créditos en caso de default (de alguna manera tenían que vender esto e los electores de los países AAA...).
Por cierto, me acuerdo cuando Suiza dijo NO a la UE: ¿estaría pensando en  pesadillas de este tipo? ¡qué egoísta, desde luego!
Aquí persiste un problema que los AAA no tienen en cuenta, que es que lo primero que necesitan(mos) los países "tristes" es crecimiento. Con crecimiento todo se devuelve con gran alegría. Y no han dispuesto nada para eso. Bueno, sí, que imitemos a Alemania, que ellos con crecer un 2% se apaña muy bien. Porque, o crecemos, o dentro de un par de... estamos a la cola de que nos rescaten. Yo, no sé por qué sospecho que esta división de países AAA y países "tristes" se va a perpetuar; o bueno, sí sé por qué. Sé lo que falta, pero ya lo he dicho muchas veces. En todo caso, un tinglado que se suponía iba a reforzar lazos, nos va a convertir en seudo-colonos en economía durante años. Ni más ni menos.

Banca y Basilea III y Elena Salgado

Un ratio de capital del 8% exige que el banco tenga permanentemente un 8% del activo en capital suscrito y reservas. Si el activo aumenta un 2%, el banco tendrá que aumentar su capital emitido (y suscrito) un 8/100*2/100 = 0,16%. Es una forma de frenar el apalancamiento: el activo de créditos y valores nunca podrá ser mayor de 12, 5 veces el capital propio. Otros ratios exigidos, en proporción al riesgo, sobre una base de capital más amplia (reservas) y en relación con el riesgo y el ciclo, son otros medios para limitar el riesgo que puede desencadenar una crisis sistémica. Lo malo de los bancos es que su interrelación los hace muy contagiosos unos a otros, muy explosivos, aún cuando cada uno pareciera que está bien gestionado.
Es la base de la regulación de Basilea III. Aquí, en Wikipedia_Basel_III, tienen una exposición asequible del complejo sistema de regulación que nos viene.
Una faceta nevedosa es el empeño de poner una regla anticíclica, consistente en exigir mayores ratios de reserva cuando las cosas van muy bien, y menores cuando van mal. Item más que es una aportación española. Item más que la porpia OCDE estimó el efecto negativo en el PIB de elevar los coeficientes.
No tengo más remedio que interpretar esto como una confirmación de mi crítica a Elenita Salgado, ese peso mosca que dirige con frialdad de hielo el desastre bancario. Elenita se empeñó en imponer Basilea III con dos años de adelanto sobre lo recomendado por el Comité de Basilea, lo que va contra esa regla del propio comité, de que, cuando las cosas van mal, ha de exigirse menos. Como decía don Ignacio de Loyola, "en tiempo de aflicción no hagas mudanza". O esa otra tan reciamente española, "Dios aprieta pero no ahoga". Pues Elenita sí. Decimos de Zapatero, pero anda que las moscas estas que le rodean...