Ni la banca más virtuosa evitaría una crisis financiera. Gorton

Aquí, una entrevista con Gary Gorton, donde resume el mensaje de su libro que he comentado aquí varias veces (ver post anterior). Lo más importante: su crítica a la Ley Dodd-Franks (la nueva ley de regulación bancaria) y su propuesta alternativa. En un artículo suyo y de Andrew Metrick, se describe el problema (muy reciente) de la securitización, causa principal de la crisis sistémica que ha provocado el hundimiento en el que estamos.

Un Banco crea un activo, por ejemplo concediendo un crédito. En la banca de antes (antes de 1990, cuando empezó a desarrollarse el sistema), este banco mantenía el crédito en su activo hasta el final de su vida. Asumía el riesgo de impago, a cambio de un tipo de interés que debía pagar el prestatario. Tenía que esperar al vencimiento para recuperar todo el capital y el rendimiento.

Ahora, el banco originario del crédito no puede esperar. Necesita, para competir con la banca de la competencia, rentabilizar ese activo acortando su plazo. Entonces lo que hace es vender la rentabilidad del activo, o flujo de ingresos periódicos, a una entidad intermedia que es un Special Pupose Vehicle . Esta es una entidad ficticia, que no opera por cuenta propia.

Lo que hace es lo siguiente: Los flujos de crédito que ha adquirido los ordena por calidades: rentabilidad y seguridad. Los más seguros son AAA, los de menor calificación, pero se supone que tienen una rentabilidad mayor. A continuación lo que hace esta entidad es "paquetes", mezclando lo derechos de cobro, y los ordena según su calificación. Senior es la de máxima calificación, Last la de menor. Estos paquetes son comprados por inversores, los "securitization investors". Los paquetes así formados se llaman ABS, o Asset Baked Securities: instrumentos garantizados por activos, y los compran los bancos de inversión. Los compran porque tienen una rentabilidad, un colateral y una liquidez a corto plazo. Tienen un mercado tan amplio como el mercado interbancario tradicional, que hasta entonces se había apoyado en títulos públicos (Treasuries). Los ABS son más rentables, pero no tienen la seguridad de un Treasury.

El banco originario actúa así según esté el precio del capital, según el estado de sus activos, las oportunidades nuevas de invertir en activos más frescos y rentables, etc. Lo que consigue es liquidez inmediata sobre un inmovilizado (crédito original) que le permite abrir otro préstamo. El problema, como dice Gorton, es la seguridad y la liquidez de los ABS. La crisis se originó porque repentinamente no fueron considerados tan seguros, y todos los que tenían ABS quisieron recuperar su dinero. Los mercados mayoristas se fueron secando a medida que las entidades buscaron hacer líquidos sus ABS, pero luego cualquier otro activo vendible. Pero la demanda de activos había desaparecido ya. Se había desatado el pánico y todo el mundo quería dinero a cualquier precio. Por eso Gorton siempre dice que esta crisis no es diferente a las demás en la historia, salvo en las formas: ha sido un pánico bancario por las dudas surgidas sobre lo pasivos bancarios nuevos. En palabras de Gorton:

As I mentioned above, the private sector cannot create riskless collateral. This is because the backing assets are longer-term than the bank money; the backing assets are claims on real output. An inherent feature of a market economy is that private money is useful over shorter time intervals than the backing collateral. This “maturity transformation” is not a choice, but inherent in the economy.

Sin embargo, cuando se compra este tipos de activos, la gente está comprando seguridad. Mientras se confía en ellos, la circulación del dinero aumenta, porque la gente está dispuesta a tener ABS que rinden un 3% que liquidez en un depósito, que no rinde nada, o un Treasury, que rinde menos.

Lo que es importante, por lo tanto, es distinguir el riesgo sistémico, o riesgo de derrumbe general, del riesgo de una entidad. Gorton dice que las crisis nunca se han originado por las malas prácticas de una entidad. En definitiva, no hay que aducir el "Moral Hazard" frente a las crisis de pánico. Las malas prácticas siempre han existido, y no son el problema:. Por otro lado, ni aunque todos los bancos fueran virtuosos se podría evitar una carrera hacia el dinero.

 

If greedy bankers cause crises, we would have a crisis every week. The Quiet Period from 1934 (when deposit insurance was adopted in the US) until 2007, during which there were no systemic crises, is not explained as being due to non-greedy bankers. What, then, caused bankers to suddenly become greedy? In every crisis in history, it happens that fraud is uncovered. Partly this is due to the fact that everyone asks for their money, and sometimes it cannot be produced (as with Madoff). Other times it is the heightened scrutiny of the financial system that reveals these problems...

... I am not saying that these problems are unimportant. But I am saying that an explanation of the recurrence of systemic financial crises throughout the history of market economies cannot be explained by greed or fraud, etc. These are not explanations of crises and they are not the central problem. We are talking aboutsystemic crises: that is crises in which the entire financial system is at risk. In Bernanke’s testimony before the U.S. Financial Crisis Inquiry Commission, he said that 12 of the 13 largest financial firms in the US were about to fail. How exactly does greed cause that, but it did not during the Quiet Period?

... This history has been lost because financial crises are misunderstood. Crises are now attributed to government actions rather than to the inherent features of bank money. The government tries to prevent bank runs, but then—when the bank run is not observed—the government is blamed for the crisis. The run on repo was not observed by regulators, academics, journalists, or the public. So instead of the Livingston and Blaisdell logic of saving the banking system and providing mortgage relief, there have been proposals to efficiently liquidate banks during crises. Realistically, this would mean liquidating the banking system.

Desgraciadamente, en Europa no se han aclarado con esto, y se sigue legislando contra las malas prácticas -lo que está bien-, pero que no previenen una crisis sistémica. Evitar tales prácticas no ayuda a detectar el riesgo sistémico. Lo que dice a continuación es muy importante.

I think these words have really lost any meaning, and instead are bantered about as political slogans. Even before the Federal Reserve System existed banks bailed out other (big) banks during crises. Basically, these ideas attribute crises to the government, seeing government actions as the cause. The underlying problem of bank runs is not seen as the problem. Hence, Dodd-Frank has “living wills” so that it will be easy to liquidate the banking system. This confusion between the actual problem and the government’s response to the problem has largely become a political issue.

Y, a renglón seguido:

 

Capital requirements were never the sole focus of attention for bank regulation until the 1980s. Again, there is a basic misunderstanding of financial crises. A bank run is a demand that all short-term debt in the banking system be turned into cash. That is simply not possible. It would be best to create a system where such a demand does not arise because the government’s oversight has created sufficient confidence. Capital per se cannot do this.

La regulación vieja (de antes de la crisis) y la nueva, como sabrá cualquier lector de periódicos, se centra en el ratio de capital del banco, lo cual puede estar muy bien, pero no garantiza una crisis sistémica. Es más, los requerimientos de capital cuando la banca ha quedado arruinada por dicha crisis es contraproducente para todos, sistema bancario incluido. Si no hay crédito, en gran parte se debe a la incertidumbre abierta por los reguladores a los bancos y no saber a ciencia cierta cuando van a parar e exigirles contraer el crédito.
¿Por qué los mejores economistas no han previsto la crisis? Porque han desterrado de sus modelos lo financiero, que es una cuestión dada. (Subrayado mío):

Financial crises are not predictable, though the buildup of fragility is observable. But I am referring to “see” in the intellectual sense. Financial crises were not viewed by economists as an inherent problem in market economies. It was not seen as a structural problem. Rather the problem was viewed as solved, although really no one had thought about it very hard. And financial history is an area that is on the fringes of economic history, which itself is a fringe area. Without understanding the history, economists viewed the crisis as a unique event.

Finalmente, la propuesta de Gorton y Metrick de lo que debería ser la regulación. Es una propuesta que no puedo más que comparar con las tradicionales, y no soy experto en el tema bancario, así que no puedo valorarla. Se trata de crear una banca nueva que genere ABS estrechamente regulados y supervisados, de manera que no se vendan masivamente en caso de duda. Porque siempre va a haber demanda de colateral y de liquidez, y se trata de que la demanda ilimitada de liquidez en un momento dado no colapse el sistema bancario. Pocos entendieron este riesgo en 2008, y gracias a los pocos que lo hicieron (Bernanke, Geithner, Paulson y otros) se salvó el mundo de una crisis mucho más dura y profunda. Si llegan a hacer caso de los moralistas del "Moral Hazard", en fin.

My colleague Andrew Metrick and I proposed that securitization and repo be regulated. We proposed that a new kind of bank be allowed to operate. These new banks would essentially create private safe assets and short-term bank debt subject to regulatory oversight. Essentially, these banks would hold asset-backed securities and finance their portfolios with short-term debt, repo. We want to avoid another run so we want to address the problem head-on. Furthermore, we recognize that this new banking system—shadow banking– is real banking. The economy needs this banking system. Prior to the crisis the issuance of non-mortgage asset-backed securities was larger than the issuance of U.S. corporate bonds. So, this banking system was very large and very important. It is difficult to see how the economy can recover when this banking system is in shambles. No positive, constructive, steps have been taken to recreate confidence in this system. Our proposal is a step in this direction.

Sinceramente, no me parece un propuesta definitiva. Garton analiza y describe muy bien la crisis bancarias habidas en la historia desde el siglo XVIII, pero por eso mismo me parece su propuesta corta. Creo que a la hora de las soluciones, olvida todo lo que nos ha enseñado. Las crisis son cuasi inevitables, porque vienen después de épocas de exceso de confianza en que la gente, no sólo los bancos, creen que nada va a hacer caerlos precios. Lo que pasó en 2005, cuando la Fed empezó a subir de nuevo los tipos, para enfriar una economía demasiado activa, se vio con asombro que los tipos privados no subían, signo evidente del exceso de confianza imperante. Y me parece que eso no se puede regular.