Taleb y el cálculo del riesgo

Hace unos días, un amigo mío (tirando a Freakie) me criticaba por leer a Nasim Taleb y a Keynes. Como supongo que uds. no han leído a ninguno, no se asusten. ¡Y yo que creía que el Freakie era yo por leerlos! Uno no sabe como acertar.

Mi interés era porque ambos, en épocas bien diferentes, tratan del problema del riesgo y si es de verdad mensurable. De hecho, leer al contemporáneo Taleb (un lujo, créanme), me retrotrajo a unas de mis asignaturas pendientes, que era el "Treatise on Probability" de Keynes, del que siempre me habían quedado con las ganas de por lo menos asomar la narices.

Fue aquí donde mi amigo me miró con cara de superioridad (le hice feliz esa tarde, de lo cual me alegro: me gusta repartir felicidad, una cosa tan difícil, y encima gratis) y me dijo: "no jodas, ¿de verdad?". Su cara de éxtasis era elocuente bajo los 40% que caían a plomo desde el cielo de Madrid, a la cuatro de la tarde.

No quise sacarle del éxtasis, y temí que si me ponía a discutir como él el tema, iba a acabar más confuso aun que antes, en la poco firme idea que había sacado de mis lecturas de Taleb y Keynes (por cierto, dos seres más próximos que lo que se adivina por su distancia histórica y su profesión).

¿Qué pobre y provisional idea he sacado de mi magín de Keynes refrescado por Taleb? (que por cierto, admira a los mismos autores que yo admiro. Será que es tan bobo como yo. Ojalá fuera yo así de bobo.)

Que el cálculo de la probabilidad y el riesgo es falso. Así, como suena. Sólo cuando tenemos un registro histórico de los fenómenos de los que queremos calcular su probabilidad futura, ese cálculo es acertado. Por ejemplo, cuando tiramos un moneda a cara o cruz, decimos que la probabilidad de que salga una u otra en una larga serie de tiradas es el 50%. Pero eso sólo lo podemos decir si antes hemos tirado varias veces la moneda y hemos comprobado que no hay sesgo alguno, que está bien "balanceada".

Ahora bien, cuando queremos de ahí inferir la probabilidad de un hecho (por ejemplo, un beneficio) en el futuro, basados en un historial de fenómenos historicos, insuficientes o totalmente irrelevantes, entonces nos columpiamos. En otras palabras, la probabilidad es, la mayoría de las veces, subjetiva. Sin ese elemento de subjetividad no habría asunción de riesgo e inversión. El problema es cuando cuando ese supuesto cálculos e riesgo es asumido por todos como fiable.

En realidad es una gran parte del origen de la crisis. Un cálculo falso generalizado del riesgo, y en particular de determinados productos. Pero no creo que  sea inasumible que los auges y caídas de dicha valoración son generales.

Hay inversión y Asunción del riesgo. Y errores al hacerlo. Luego hay quiebras que no se deben a la mala gestión, sino a la ausencia total de medios para conocer el futuro. Es lo que hace la teoría de Keynes más atractiva: el realismo que asume al decir que el cálculo del riesgo es subjetivo, ineludiblemente, porque el futuro es tan incierto como la noche. Y ahora viene lo de las oleadas de optimismo y pesimismo. Que un inversor se equivoque y quiebre, no pasa nada. Pero si se equivocan la mayoría de ellos, y si además, en el error se han endeudado todos para ejecutar la inversión, y si los bancos a su vez se han apalancado para prestar el dinero, y si además las familias han visto la manera de hacerse ricas en un golpe de fortuna y también se han endeudado... Entonces el riesgo es sistémico.

¿Quién es capaz de controlar razonablemente el rendimiento de una cartera de activos? Como dice Noah Smith, para eso tienes que saber el precios de los activos incluidos en la cartera en cada momento. Y eso sólo lo puedes saber si vas al mercado y los conviertes en dinero, que es la única unidad de medida objetiva que te dice cuanto valen. Pero antes de venderlos no sabes más que el precio al que podrías venderlo hoy, y eso si no hay una repentina fuga a la liquidez.

Pues el conocimiento del riesgo es peor aún. Dice Noah:

Return can't be known in advance, obviously, but if you can mark to market and if you ignore price impact, you can measure your return after the fact. Not so with risk. Risk not only can't be known in advance, it can't be known in retrospect either. Suppose I buy GM stock, hold it for a year, and then sell. How much risk did I incur over that period? First of all...who cares? It's over and done. But even if I did care, I couldn't know, because what actually happened to my asset reveals little about what mighthave happened.

No sé qué riesgo he corrido durante un año que he depositado mi fortuna en un activo. Salvo que lo haya guardado en dinero (riesgo cero). Sólo sé el resultado a posteriori. Ni siquiera un bono del tesoro es de riesgo estimable: su valor de mercado pues cambiar mucho en un año.
Ahora veamos como se relaciona este subjetivismo con la Macroeconomía. La inversión tiene una rentabilidad subjetiva. Su coste financiero es un tipo de interés cierto hoy, pero que no sabemos como va a evolucionar durante la vida del activo. Como hemos dicho, tampoco sabemos cual va a ser el precio de mercado de ese activo en unos años. Si va bien, su precio subirá, y habrá muchos deseando comprarlo. Pero lo lógico es que el inversor no quiera venderlo. Si no lo vende, es que estima que va a seguir siendo rentable, aunque puede valorar a la baja el riesgo y al día siguiente pegársela. En cambio, si va mal, su precio caerá, y no sabe cuando caerá. Depende de varias cosas, algunas puramente macroeconómicas. Por ejemplo, de como va a ir el tipo de interés (coste de mantenimiento de la inversión). Cuando más suba el tipo de interés, más caerá el precio del activo. O, por ejemplo, de como va a ir la inflación. Si la inflación va por debajo de los previsto, la rentabilidad del activo, junto su precio de mercado, caerán más de los previsto. Otro factor que puede afectar al riesgo es el desempleo. El desempleo hará caer las ventas el producto en el que se ha invertido.

Por lo tanto, nos encontramos con distintos grados de desinformación, o información insuficiente e insegura, sobre variables que es necesario valorar, aunque esa valoración será siempre subjetiva: no hay elementos suficientes para darles una distribución de probabilidad certera.

Ahora pongámonos en una situación concreta como la que hoy vivimos: ha habido una burbuja, un apalancamiento excesivo, y, una vez pasada la marea, eso nos ha dejado a todos endeudados, con activos reales y financieros que valen un fracción de su valor estimado, y unos mercados en los que sobresale la oferta sobre la demanda, pues todos quieren hacer caja. Lo normal es que el espíritu de euforia se haya convertido en un pesimismo sin tasa. Que los rendimientos esperados del capital hayan caído al suelo, y que los tipos de interés que antes eran tan asequibles ahora estén por las nubes y con unas garantías de colateral muy por encima del valor de mercado del activo.

(De esto se deduce que tampoco el gobierno puede estimar el riesgo de sus decisiones, sean para estimular la economía o enfriarla. Pero eso no quiere decir que deba esperar sentado a que todo se muera.)

Pero es que todas nuestras decisiones vitales son aventuradas. Por ejemplo, formar una familia. Si nos pusiéramos a calcular los riesgos a los que nos enfrentamos, jamás tomaríamos la decisión.

A mi no me parece tan necio Taleb. Lo que me parece necio es lo que nos venden los fondos de inversión. ¿Qué nos venden, en el "fondo", esos Fondos? No nos venden nada objetivo: nos venden una euforia subjetiva más o menos difundida, que se convertirá en todo lo contrario con la resaca...

Una de las cosas que se infiere de esto es que la inflación no es tan mala para la inversión. Por lo menos seguro que es mejor que la deflación. Otra cosa que se infiere es que el gasto público puede actual de amortiguador del riesgo, o al revés, su recorte drástico puede aumentar la incertidumbre, en caso de que la expansión de la base monetaria no sea suficiente. En un contexto de caída generalizada de los precios, la aportación a la demanda del gasto público puede evitar una caída mayor de la demanda y de los precios.

Otra consecuencia: en condiciones extremas de tipos de interés, deflación, y expectativas extremas, la bajada de los salarios no crea empleo: primero, porque tendrían que van caer más que los precios para que el salario real se viera afectado. Segundo, eso sería contraproducente para el consumo, cuya caída puede acentuar la caida de emanda le inversión.

La economía con incertidumbre y con riesgo subjetivo es muy distinta de la economía "arrogante" basada en premisas falsas de cerridumbre, pero creídas a pies juntillas.