Guerra a la equivalencia monetaria!

Quiero decir, abajo MV = PT. Es la ecuación básica del monetarismo, de la que se infiere que cuando el banco central quiere, puede aumentar el dinero en circulación aumentando la base monetaria.

Como hemos visto en esta crisis, el aumento ilimitado de la base monetaria no se traduce en aumento del dinero en circulación si los bancos no desean aumentar el crédito. En otras palabras, el aumento de M0 no se convierte necesariamente en M3.

En condiciones cercanas a la trampa de la liquidez, pese a que el tipo de interés de la deuda baje a mínimos, los bancos encuentran más rentable y seguro comprar bonos públicos que prestar al sector privado. Hemos asistido en EEUU al aumento de la base monetaria mediante el QE, pero ha tardado mucho tiempo en hacer efecto expansivo. En España los intereses cobrados al sector privado son mucho más altos que en la Zona Euro.

Según los monetaristas y sus seguidores los los MM, no es cuestión más que de inflar M0. Si ha tenido un efecto muy tenue y retrasados, es porque no se ha aumentado lo bastante M0.

Según los keynesianos, no ha más que meter una variable endiablada, los "animal spirits" (incertidumbre, no medible) para que toda al relación de la cadena ahorro-banco-crédito-inversión se gripe.

Como explica aquí magistralmente Frances Copolla, para que la expansión de la base se convierta en circulante, debe aumentar el crédito. El dinero de una economía moderna no lo crea el banco central: lo crean los bancos mediante el crédito.

Y lo que mueve el crédito es la demanda de crédito del sector privado y público. Si el sector privado no puede pedir crédito (porque está desapalancando o no tiene colateral), o el banco no está dispuestos a dárselo, el único que puede mover el crédito es el sector público.

El sector público puede pedir un crédito para salvar el bache temporal entre sus pagos y sus ingresos fiscales. Pero nos referimos, claro, al crédito a largo plazo, a bajo tipos de interés (recordemos que estamos en tipos cercanos a cero): es decir, al déficit público, ya sea por aumento de los gastos, ya sea por reducción de los impuestos, o ambos. (Digamos que esto ha de hacerse inteligentemente, no como se hace en España. Ahora bien, lo peor de los males es la austeridad cuando la inflación es negativa)

El aumento del gasto por encima de los ingresos fiscales, financiado por crédito bancario, necesariamente aumenta el dinero en circulación, M3. Ahora bien, la deuda pública adquirida por los bancos no se convierte necesariamente en M3 (Copolla).

Para entenderlo, supongamos dos opciones: el gobierno se endeuda mediante la emisión de bonos que compra la banca. Para mantener el tipo de interés bajo, el Banco Central compra esos bonos a la banca a cambio de aumentar la base monetaria. Pero hemos visto que el aumento de la base no se traduce inevitablemente en aumento del crédito, si la banca no quiere prestar a un sector privado con baja calidad crediticia (colateral devaluado y altas deudas).

La segunda opción es que el gobierno decide pedir crédito a la banca, que no se negará. Igual que ve plena garantía en los bonos públicos, lo ve en el crédito que le pueda pedir el gobierno, que además sabe que el banco central le va a suministrar liquidez a interés cero. Entonces seguro que aumenta M3. El gobierno gastará ese préstamo y los sucesivos en pagar sueldos y salarios y en aminorar su inversión en capital, un aumento de la demanda que rellenará la caída de la demanda privada... Hasta que repunte la inflación, tendrá tiempos disponible para activar este mecanismo.

¿Por qué no es suficiente el QE -o aumento de la base monetaria- mediante la compra del BC de bonos del Tesoro? Puede no ser suficiente si lo único que hace es activar otros mercados financieros, como la bolsa, pero no se transforma en aumento del crédito a consumo e inversión real. El bajo tipo de interés que se consigue puede actual de quita-miedos en mercados de alto riesgo, pero ya hemos visto, desde la desregulación, que so no se traduce en eficacia Inversora. Puede enriquecer a unos, pero no necesariamente se convierte eso en más gasto de consumo o inversión. Es verdad que la subida de los mercados de activos que se han hundido en la crisis (inmuebles, bolsa) puede despertar la demanda privada, y con el tiempo mejorar el colateral, pero sólo si eso se convierte en más crédito-que financia-gasto puede suponer una recuperación sólida. Por otra parte, la subida de algunos mercados, como los inmuebles, no es rápida.

Por supuesto, es mejor el QE y el aumentos de la base monetaria que dejar que a la cosas se pudran. Es un mecanismo más lento y azaroso que aumentar el crédito, pero por lo menos pone un suelo en la caída de precios. Lo malo es si se quiere combinar con una política de consolidación fiscal que destruye demanda.

Como habrán adivinado, la UME presenta barreras infranqueables no sólo al QE, sino también, y más, a la activación del crédito mediante el gasto fiscal. Pero dejemoslo para otro día.

Abajo, la comparación del crédito bancario en EEUU y en España desde la crisis.