Nuestros 17 Tea Parties

Una pieza insuperable de Nick Rowe, el de worlwide_canadian_iniriative: ¿Qué viene a decir? que en Europa tenemos nuestro Tea Party: TODOS. por ejemplo, todos los economistas españoles, son Tea Party sin saberlo. Lo son, desde el momento que achacan todos nuestros males a la rigidez salarial. Jajajajajajajajaja. Todos han jurado sobre la Biblia (sin saberlo)  lealtad total al euro. Jajajajajajajajajajajajaja.
Nosotros nos ahorcamos a nosotros mismos, y encima, indecorosamente, decimos que trichet/Merkel tienen razón! Jajajajajajajajaja.
Aclaremos: un Tea Party es un grupo que se niega a reconocer la necesidad de un Banco Central como suministro de liquidez y prestamista de última instancia. O sea, TODOS. Incluso Trichet es del Tea Party.  Jajajajajajajajajajajajaja. Viva el trueque!!!!!
Esta historia (del euro) suena cada vez más a las tenebrosas autoinculpaciones stalinistas, o al tecer grado de obediencia jesuita, que viene a ser lo mismo. jajajajajajajajaja. Cada vez que sale un economista español en la Tv, descarájense.
Vivimos sobre una Gran Mentira. Una mentira puede ser útil. Una Leyenda puede ser útil. Un Mito puede tener siglo de utilidad. Pero un engendro burocrático, nunca.
Y mientras vamos cediendo: que si reformas; que si congelación de pensiones; que si el déficit constitucional; pero lo importante, que es la falta absoluta de realismo del BCE, como tinglado imposible que es, eso, sigue oprimiendo y creando paro. De momento vale, porque la gente se lo traga.

The Eurozone Tea Party and the Lender of Last Resort

The Tea Party is much more powerful in Europe than in the US. Read Ambrose Evans-Pritchard to see an example. It's just they don't call it the "Tea Party" in Europe. It doesn't seem to have a name over there, but that's what it is.

The basic philosophy underlying the Tea Party is, at its crudest: "We're not paying for them". Who's "we" and who's "them" differs across two centuries and across the Atlantic Ocean, but it's still recognisably the same philosophy. The Tea Party makes life difficult for the Lender of Last Resort, because the Tea Party wants some sort of guarantee it will get its money back. And that guarantee can never be made cast-iron. If it could, you probably wouldn't need a Lender of Last Resort in the first place.

We like to make a distinction between an entity that is illiquid and an entity that is insolvent. An illiquid entity can't pay what it owes right now. An insolvent entity can't ever pay back what it owes, even if you lend it some more to tide it over. Ideally, a Lender of Last Resort lends freely to entities that are illiquid but solvent. It lends enough to tide the entity over until it can pay what it owes.

Solvency refers to the future, and you can never know the future, so you can never know for sure that an entity is solvent.

Solvency also depends on the interest rate that the Lender of Last Resort will charge. At a high enough interest rate, the entity won't be able to pay what it owes, including what it owes to the Lender of Last Resort. At a low enough interest rate, the entity may be able to pay back what it owes. But that interest rate must also be high enough to compensate the Lender of Last Resort for the risk it undertakes. This feedback may be especially strong if the Lender of Last Resort is a central bank, so its monetary policy has macroeconomic consequences. So, even if we agree on the equations about the future, those equations may give more than one right answer.

And the Lender of Last Resort must act quickly, and be expected to act quickly and resolutely, even if it cannot quickly determine whether the entity is solvent, or what would be needed to make the risks worth the interest rate on the bridging loan.

This is not what the Tea Party wants to hear.

Despite my British North American bias, I have some sympathy for the Tea Party. The Lender of Last Resort function is perhaps antithetical to deliberative rule-bound democracy. It's a judgement call, and can't be anything else. If "we" are all in this together, so we sink or swim together, we can perhaps set aside these problems. If worst comes to worst, and it's a bail-out not a loan, we are only bailing out ourselves. But as soon as you start asking "Who, whom?", you never stop. Are Finnish taxpayers bailing out the Greek government, German banks that own greek bonds, French pensioners with funds in German banks, or Finns selling cellphones to those French pensioners?

It's hard deciding these things when there is one central bank governor, one finance minister, and one country. With 17, it's a lot harder. As I have said before. Mish says it's "17 veto points".

Gracias, Nick

Nosotros tenemos 17 tea Parties, jajajajajajajajajajjajajajaja 

Disparidad heladora

Todos eeperando a Brnanke, y la que dio la nota este viernes en Jackson Hole fue Lagarde.
La nueva jefa del FMI (que le ha quitado el puesto a su compatriota aprovechándose de su falso procesamiento), se descolgó con una llamada extemporánea a la repacitalización de los bancos, con dinero público, faltaría más.
Esto ha removido un poco más el avispero que es las "autoridades europeas":
- Bruxelas ha negado vigorosamente tal necesidad, pues los bancos han demostrado en los recientes Test de Estrés que están super capitalizados; que lo que hay es falta de liquidez:

FT:

The call by Ms Lagarde, a former French finance minister, has been met with confusion in several European capitals, where officials have argued that the remarks were ill-timed, since capital levels of European banks are less of concern than their need for liquidity to run day-to-day operations.

Sin embargo, Trichet no ha perdido un segundo en negar esto, diciendo que los bancos están super bien de liquidez. ¿Cómo lo sabe? O, mejor, ¿cómo no sabe que es al revés?

Jean-Claude Trichet, the European Central Bank president, has insisted that liquidity concerns are overblown.

En Un Lehman en ciernes expuse algunos datos preocupantes sobre las angustias de liquidez de los bancos, cosa que fue negada con rotundidad pero ahora sí parece que se reconoce.
Genial ¿No es para helarle la sangre a uno, tanta diversidad de opiniones entre tan poca gente?
Yo lo que no sé, si es cierto la necesidad de capital y/o liquidez, de dónde va salir ese dinero. Los gobiernos están super endeudados; los particulares arruinados; Lagarde apela nada menos que al EFSF europeo, que tiene competencias ahora para salvar bancos, pero, aparte de lo injusto que es, tampoco tiene más de 400 mm de € que se supone que han de servir para cubrir a España y/o Italia... ¿Es más urgente salvar las deudas soberanas o los bancos privado o ambos o qué?
Y, mientras, mañana nosotros le hacemos un nuevo agujero a la constitución, con la facilidad que tenemos (o tienen) para conculcarla... Los catalanes dicen que no les gusta, pero que no se preocupen, que su poder no está en la letra de la ley, sino en los apoyos parlamentarios. 

La compresión "fría" de la deuda

En el gráfico represento el crecimiento anual del PIB nominal, y el tipo de interés de la deuda a 10 años.
En la zona naranja, que corresponde a los años mediados de los 80 a mediados de los 90, el tipo de interés estaba muy por encima de la tasa de crecimiento. La deuda española aumentó del 40% al 75% del PIB.
En la zona punteada roja, que corresponde a 1995 a 2008, el tipo de interés fue muy por debajo de la tasa de crecimiento. La deuda se redujo de esos altos niveles a otra vez el 40% del PIB.
La zona señalada con un cuadro verde es el futuro hasta 2020, en que se supone tendremos que tener una deuda del 60% del PIB frente al 70% en que estará el año que viene. La tendencia va a ser a unos crecimientos raquíticos, posiblemente por debajo del tipo de interés nominal. Motivo: la cicatería del BCE, y su falta de decisión en salirse de un mandato muy limitado para las circunstancias excepcionales de ahora. Como vimos, el BCE ha sido uno de los cuasantes directos de que los tipos hayan subido tan abruptamente este verano, con sus dos subidas del tipo oficial. recuerden el gráfico:


Cada subida de 0,25% del BCE este verano ha supuesto poner una base más alta en los tipos de interés de las deudas; más si estas estaban en entredicho.
Ahora el tipo mínimo está en el 1,5%; es fácil ver que si el BCE sigue "normalizando" los tipos -que parece que es lo que ha prometido Draghi, el sucesor de Trichet- nos podemos encontrar con un tipo a 10 años mínimo del 5%-5,5%, punto y medio dos puntos sobre la tasa de crecimiento nominal que, benignamente, nos concede el FMI. Es decir, simplemente para mantener la deuda en su nivel/PIB actual habría que general un superávit primario igual a 1,5% multiplicado por la deuda. Si ésta es del 68% del PIB, dicho superávit debería ser 1% de PIB.
Para reducir la deuda a un 60% de PIB en 2020, como parece que es el compromiso,  haría falta un superávit primario del 2%. Ahora tenemos un déficit primario del 3%, que se suma a un pago de intereses similar, del 3% de PIB: paras de un déficit primario de ese calibre a un superávit del 2%, es decir, un esfuerzo de reducción del gasto y o de aumento de los impuestos de 5%, es tarea ardua.
Varíen lo que quieran las variables básicas, esto es lo que hay. Y esto, por no hablar de escenarios contractivos más acentuados.
Esto no ha funcionado en Grecia, ni Portugal, ni Irlanda. La compresión "fría" de la deuda (sin apoyo monetario del BCE)  ha producido deflación, contracción y caos. Todo lo que no sea permitir tasas de crecimiento por encima de los tipos de interés, exige sacrificios contraproducentes.
España es un país centralizado en la recaudación y descentralizado en el gasto. Por una parte técnica, tiene fácil recortar las transferencias a las CCAA gastadoras y pedigüeñas; pero no políticamente. La que se va a armar va a ser Troya.Y el paro, ¿que hace en todo esto?

Caminos a la estabilidad

Alternativas para lograr una deuda/PIBN del 60% en 2020, como manda la Constitución desde la reforma con nocturnidad que se ha hecho.

1) la línea verde es el fracaso: en 2020 llega a un 105% de PIB. Los supuestos corresponden a:
-Crecimiento nominal del 3,5% (que es lo previsto por el FMI hasta 2016)
-Tipo de interés del 5% (el vigente ahora en los mercados).
- Déficit primario del 3% de PIB.

La línea roja corresponde a:
- Un crecimiento superior al tipo de interés: 5%
-un tipo de interés benigno: 3,5%
-Un déficit primario cero.
Es decir, toda la ventaja viene de un crecimiento nominal del 5% (habitual en todos lo países del mundo). Cono ello se alcanza el objetivo de cerrar 2020 con una deuda del 60% de PIBN.

La línea azul (similar a la roja) tiene supuestos contrarios:
-una tasa de crecimiento del 3,5% (la prevista) y un tipo de interés benigno 4%. A pesar de que el crecimiento nominal es menor que la tasa de interés, se hace el esfuerzo fiscal de un superávit primario del 1,5% de PIB. Esto logra alcanzar el objetivo.

Es claro que el crecimiento se va a ver constreñido por el BCE y su absurda política; como se ve en el gráfico de abajo, ahora España crece poco más que cero% nominal, y no parece que vaya a ser fácil alcanzar tasas siquiera como las modestas del 3,5% que hemos supuesto.
Luego nuestra salvación es el esfuerzo interno: lograr año a año un superávit primario que compense o supere los pagos de intereses. Eso es lo difícil, pues para que los ingresos suban, no basta con subir los impuestos; hay que crecer, y toda subida de impuestos suele traducirse en menor crecimiento. Por otro lado, el gasto, presenta, creo enormes dificultades de gestión desde el gobierno central con unas autonomías que no se sienten responsables de la Constitución; es más, están deseando romperla. Me parece que ese es el punto débil de la estrategia, si es que puede llamarse estrategia a firmar deprisa y corriendo un papel mojado.
Cumplir el objetivo requeriría un golpe de autoridad del gobierno sobre las transferencias a comunidades y sus capacidades de endeudamiento. Cualquier signo de debilidad, fracaso del gobierno... y la Constitución. En todo caso, drama, habrá.

Yo preferiría el camino rojo, de alto crecimiento, y apoyo del BCE como si fuera un banco nacional. Pero no lo es, y eso dificulta enormemente la reducción de la deuda, como se ha visto en Grecia, Portugal, Irlanda, Italia, incluso Francia.

España ha crecido nominalmente como se ve en la imagen: es decir, muy por encima del 5% de países avanzados, que consideran óptimo crecer un 3% real y un 2% precios. Pero el BCE no tiene un objetivo más que de limitar los precios al 2%, pase lo que pase con el PIB. Lo malo es que parece que tasas más moderadas y equilibradas están lejos de nuestro alcance.
Una estabilización en un crecimiento menor del 3,5% nominal (previstas por el FMI) sería una tragedia.
Por cierto, observen el periodo 1995 2005, la "Gran" época de Aznar, que se benefició de un crecimiento del 7,5% ¡durante una década!
Eso explica que la deuda bajara del 70% de Felipe González al 40%.
Fue una ayuda inapreciable.

Krugman sobre Bernanke

Cuando Krugman se olvida de sus monomanías (como en academic-debate-real-consequences,) es muy bueno.  Incluso aunque sea el primeo en autoalabarse y decir "yo fui el primero". Pero es bueno. Como cuando, allá por 1998, decía cosas muy agudas sobre japón; por cierto, descartando cualquier posible expansión fiscal. Y el post está lleno de referencias muy interesantes.

Well, here we are: Ben Bernanke is now Master of the Universe Fed chairman, and he has just conducted an experiment — QE2 — in asset purchases. That experiment is now widely viewed as a disappointment; to the extent it worked, it did so mainly by changing expectations, and once markets realized that the Fed wasn’t actually going to sustain expansion, the expectational effects wore off.

So now we have Woodford (not a household name, but one of our leading, perhaps the leading, macro theorist working now) arguing in the FT that Bernanke needs to stop fiddling with balance sheets and start making explicit announcements about future policy. The key thing to understand, reading Woodford, is that this isn’t some shoot-from-the-hip piece, it’s the culmination of a debate that goes back more than a decade.

 Meanwhile, Cullen Roche makes much the same argument, although he insists that you need MMT to make it, which would be news to Woodford (and me).

El Presupuesto constitucional

Ahora la constitución nos obliga a alcanzar una deuda /PIB del 60% en 2020. Como ven en el cuadro adjunto,  es un ejercicio heroico. Se requiere que el gobierno logre a partir de 2013 un superávit del 1%, que el tipo de interés de la deuda sea del 3,5%, inferior a una tasa de crecimiento no minal del 4%, y entonces la deuda/PIB llegará a rondar el 59% en 2020.
Esos supuestos pueden modificarse, pero hacia un mayor crecimiento, o un menor tipo de interés, o un mayor superávit presupuestario.
Nótese que el ejercicio es ficticio, pues las variables clave; tipo de interés, crecimiento, déficit/superávit, se interrelacionan, como hemos visto hasta la saciedad en la crisis del euro. Es decir, que si los mercados no se creen una de las tres, desconfían y suben los tipos y los supuestos ya no valen.
Lo que yo dudo más es de la tasa de crecimiento, que no ha  logrado hasta ahora los países en dificultades, pues no hay válvula de escape a la constricción que supone reducir la deuda. Grecia se está contrayendo, y eso le ha supuesto tener que subir sus tipos y poner en vilo el plan de saneamiento.
Cualquier desvío de los supuestos podría llevar la deuda al 90% del PIB en 2020, y entonces ?qué hay de la Constitución? se enmienda? O se cuelgan a los políticos del palo más alto "por do más duele"?

Jakson Hole. Fin de Bernanke

Lo que ha declarado Bernanke en Jakson Hole es una indignidad. Simplemente, se ha quitado de en medio y ha largado la responsabilidad del bajo crecimiento y el alto desempleo a la política fiscal. La FED ha perdido su independencia.

en el FT:
 In his broader speech, Mr Bernanke sounded the alarm about long-term unemployment, saying that it was the one factor that could leave a “major scar” on the US economy. He called for better US fiscal policy making – and hinted that he would support further fiscal stimulus to reduce that long-term unemployment.

“Our economy is suffering today from an extraordinarily high level of long-term unemployment, with nearly half of the unemployed having been out of work for more than six months. Under these unusual circumstances, policies that promote a stronger recovery in the near term may serve longer-term objectives as well,” he said.

That, however, is not the Fed’s job. “Most of the economic policies that support robust economic growth in the long run are outside the province of the central bank,” Mr Bernanke said.

Cuando la deuda americana ha sido (injustamente) descalificada por S&P, y el Congreso está luchando por acordar una vía de reconducir el desequilibrio amenazante, va este tipo y suelta que "No es su parcela", y que allá los políticos con lo que hagan del estímulo fiscal. 
Recordemos que lo mismo dijo Trichet en febrero,  cuando le salió del huito dejarnos en la estacada. Vean el-desbarre-de-trichet. 
Entre el Bernanke que desarrollaba elevadas y excelentes teorías sobre la artillería de la que un banco central dispone para combatir las tendencias deflacionistas, y este melifluo prisionero del síndrome de Estokolmo, hay tal distancia que podría pensarse que éste de hoy es un sosias del otro. Un sosias que no sabe economía, o al que Ron Paul le ha lavado el cerebro para que se esté quietecito. 
Buena jugada la que ha hecho el Tea Party, por boca de Perry, amenazándole con denunciarle si se le ocurría hacer amagos de facilidades de liquidez. 
Ahora él se cubre diciendo que apoya calurosamente cualquier expansión fiscal. Los americanos se han vuelto locos. 
Krugman,en keynes/bernanke, hace un ácido comentario:

Bernanke: "These are tempestuous times, but when the storm is long past the ocean will be flat again."

OK, not a literal quote, but pretty much what he said.

Lo que no quiere ver Bernanke, en una imagen: Suecia versus USA. Suecia siempre ha tenido más paro que USA (lineas troceadas: rojo, Suecia, azul, USA). Ahora tiene menos. Suecia ha salido de la crisis creciendo más que USA (línea gruesa roja, frente a línea azul gruesa de USA). EL PIB de Suecia ha crecido hasta un 7,5%, frente al 2,5% de USA. Razón: el Banco de Suecia ha hecho una política de expansión de sus activos mucho más decidida que Bernanke. Como veíamos en contra-ejemplo-suecia, compró hasta un 25% de PIB en activos, frente al 15% la FED. Ver también Beckworth.
 

El ritual del rigor. Loca academia de policía

Aquí, un excelente artículo de J Kay -"El ritual del rigor"- sobre la eterna disputa entre el rigor versus la realidad. Un buen resumen de estado de la cuestión entre la academia, exigente de unas condiciones muy elevadas para poder publicar un artículo, y la realidad que no suele tener en cuenta tal rigor.
Lo que se lleva ahora es un artilugio infernal llamado dinamic Stochastic general equilibrium Models, (DSGE), que trata el sistema finaciero así:

a complex model structure that seeks to incorporate, in a single framework, time, risk and the need to take account of the behaviour of many different companies and households.

The study of financial markets revolves meanwhile around the “efficient market hypothesis” – that all available information is incorporated into market prices, so that these prices at all times reflect the best possible estimate of the underlying value of assets – and the “capital asset pricing model”. This latter notion asserts that what we see is the outcome of decisions made by a marketplace of rational players acting on the belief in efficient markets.

. . .

A close relationship exists between these three theories. But the account of recent events given by proponents of these models was comprehensively false. They proclaimed stability where there was impending crisis, and market efficiency where there was gross asset mispricing.

Un alejamiento estratósferico de la realidad que dio lugar a que en 2003 se diera por resuelto el problema macroeconómico de las depresiones, gracias al desarrollo de productos financieros que difunden el riesgo y lo alejan de los puntos sistémicos. Esos productos fueron los que en 2007 generaron la Gran crisis, y no estaban nada alejados del centro del riesgo sistémico.  El pregonero de tal aserto fue nada menos que  Robert Lucas, premio Nobel, y la Vaca sagrada de la economía americana

These mistaken claims found substantial professional support. In his presidential lecture to the American Economic Association in 2003, Robert Lucas of the University of Chicago, the Nobel prizewinning doyen of modern macroeconomics, claimed that “macroeconomics has succeeded: its central problem of depression prevention has been solved”. Prof Lucas based his assertion on the institutional innovations noted by Mr Greenspan and the IMF authors, and the deeper theoretical insights that he and his colleagues claimed to have derived from models based on DSGE and the capital asset pricing model.

Es decir, como dice Kay, lo malo no es que los académicos de altos vuelos no hayan sabido ver que venía una crisis enorme -cosa que sí vieron los historiadores-; lo malo es que se dejaron engañar por sus supuestos de racionalidad de mercados y eficiencia,  lo cual creó un velo que no dejó ver a nadie la acumulación de desequilibrios superpuestos totalmente ficticios y mal contabilizados.
No quiero restar brillo al premio Nobel R. Lucas. Sus aportaciones a la economía son reconocidas por todos. Hay un antes y un después de él. Pero a veces, muchas, el rigor se convierte en una barrera demasiado alta para dejar ver las cosas.

También dice Kay una cosa muy interesante: que la simple inducción  a partir de unos hechos 

-no reñido con el rigor- da frutos, a pesar de que estos mendas lo nieguen categóricamente. Por mucho que se admire, la "Historia Monetaria de EEUU..". de Friedman es una obra inductiva.

Krugman tiene razón. Ron y oro

Intimidación es el motivo por el que, según Paul Krugman, Bernanke no va a anunciar nada nuevo esta tarde en Jakson Hole (que parece cada vez más el título de una peli del oeste). Bernanke está acosado por los Ron-Paulistas, Sarah-Palines, Dick-Perrys, aparte de sus propios halcones internos.
La acusación de que la FEd está "debasing" su Dollard ha calado hondo. Incluso Ron Paul (que mmuestra con ello un perfil de fanático talibanesco, preocupante para un candidato a Presidente) se permite el lujo de presumir y ufanarse de que él se proteje contra ese "debasement" acumulando oro y acciones de minas de oro.

Fear is certainly a factor. When Ron Paul, a US libertarian politician and veteran critic of the Federal Reserve, disclosed recently that his top 10 equity holdings were all gold and silver mining stocks, the news reverberated around the blogosphere. According to the Gold and Silver Blog, “Ron Paul has taken steps to protect himself from the disastrous effects that Federal Reserve policies will ultimately have on the value of the US currency. The average American would be well advised to follow his lead.”

Hay que ser insensato.  Es ponerse en manos de una demanda mundial que no es racional precisamente. Los Indios han duplicado sus compras de oro porque les gusta acumular joyas (como se ve en este video
http://video.ft.com/v/1127208994001) y por multitud de razones que tienen que ver con algo parecido a una burbuja. 

Iliquidez en la UME

Las bolsas han ido hacia abajo por varias razones que ya hemos dicho aquí; una que no habíamos dicho, es que la UE ha prorrogado la prohibición de las ventas en corto, lo cual ha agudizado la caída al quitar un seguro contra las pérdidas. Es lo que pasa con la filosofía europea: es intervencionista aunque se de derechas. Un sistema de ventas en corto permite cubrirse de una excesiva caída del precio; pero los burócratas siguen pensando -y seguirán pensando siempre- que sólo sirven para que los especuladores se forren. Son unos mastuerzos.
Y lo serán siempre.
Por otra parte, sigue el run-run sobre la banca europea, esta vez por parte de los fondos monetarios USAs, que remolonean a la hora de prestar en corto a los bancos continentales. O sea, que las señales de que había problemas de liquidez, siguen vivas, aunque dicen que no son alarmantes.
Ver Gillian Tett aquí.
Da la sensción de que el FT, como habíamos desvelado en "Un Lehman en ciernes?", había detectado signos de dificultades, que luego el editorial del FT (http://www.ft.com/intl/cms/s/0/7592ca60-ccc3-11e0-b923-00144feabdc0.html)se vio obligado a desmentir contundentemente. Pero signos, haberlos, haylos, como confirma Gillian Tett, una de sus editoras.

Nuevas craquelaciones

Resulta que Finlandia ha exigido a Grecia un depósito de 500 m  de € para participar en el rescate aprobado en julio, y Grecia ha dicho que sí. A otros países les ha parecido una excelente idea y Holanda, Austria, Slovenia y Slovakia quieren algo similar. Inmediatamente han sonado las alarmas, porque suena a que el acuerdo de rescate de julio (todavía en fase de aprobación por los legislativos) va a saltar por los aires, y la deuda griega ha alcanzado nuevos récords: el CDS de Grecia ha subido a 2300, un 23% de coste del seguro, y el bono a 10 años rinde un 17,8%.
Es fácil de entender: si Grecia paga un seguro específico por la ayuda de determinados países a esos países, queda menos dinero neto para otros acreedores, que ven más en riesgo su dinero. Y el coste de la ayuda es mayor que lo acordado.
La parte del acuerdo de congelación voluntaria de los pagos de deuda durante tres años, se ve seriamente en el aire.
Países pequeños como Finlandia & Co, de espíritu meramente contable, pueden poner en peligro a todo un continente, porque el oleaje que se puede originar no lo saben ni ellos.
Claro, esto ha revertido lo que veíamos esta mañana, salvo para el oro, que sigue bajando y ya lleva un 10% de pérdida sobre su máximo histórico. Pero las bolas se han derrumbado y los bonos han vuelto a recoger a los descontentos. El Souflé de Bernanke se va desinflando: decrece la expectativa del conejo en la chistera.
El riesgo mayor sigue siendo el engrudo europeo, y supongo que Bernanke abrirá las compuertas si sólo si puede declarar situación catastrófica ante Ron Paul y Dick Perry, etc, etc.

Amagos, conatos

Oro hoy y ahora 11h

1) El oro sigue cayendo hoy, y ya acumula un 9% en poco más de dos días (figura derecha). Ya he dicho muchas veces que el oro es un mercado de oferta cuasi fija y una demanda que, recientemente, viene de sitios tan dispares como la India. Los Indios son ricos y les gusta el oro. Los chinos son grandes importadores. Pero esa señal de duda ¿puede indicar -o no- un cambio de tendencia? de momento es una gota en un océano. Además, en chicago se ha exigido más dinero en depósito para comprar oro a plazo.

2) Las bolsas (europeas de momento) suben. Imagen derecha. Ayer lo hacían las USas

Bolsas Usas ayer

Bolsas hoy y ahora 11h

3) En cambio, los rendimientos del bono americano han subido rápidamente, después de haber caído por debajo de 2% a 10 años, ahora mismo están al 2,29%.

Parece ser que esos movimientos opuestos se relacionan con que ha  cuajado la expectativa de que mañana Bernanke, en Jakson Hole, hará de oráculo de Delfos: anunciará un posible Q3.
Lo cual parece improbable. Está muy cerca el último comunicado oficial, y no parece que Bernanke se vaya a despegar de lo anunciado: tipos de interés en cero hasta mediados de 2013 -por lo que ha sido largamente criticado. Si es que no da más de sí, y sus halcones no le compran un nuevo Q3.
Estos movimientos observados son interesantes, pues por primera vez en muchos meses parece que renace el apetito por el riesgo (bursátil) y se abandona la seguridad y liquidez del bono público. El oro, por primera vez en mucho tiempo, cae notablemente.  Si fueran consistentes y no fugaces...
Pero estos son movimientos conllevan, inevitablemente,  un componente especulativo. Una golondrina no hace verano. Los especuladores toman posiciones para luego venderlas a los "primos" que han entrado en el juego en el último minuto. Es posible que mañana se hayan deshecho esas prometedoras tendencias.
A corto plazo, La bolsa (Keynes dixit) es un casino. Es como un concurso de un periódico entre misses, a ver quién acierta cuál es la más votada como la más guapa. La gente no elegirá la que más le gusta, sino la que cree que va a gustar a los demás. Pero los demás pensarán que mejor votar a la que creen que la gente piensa que van a elegir los demás... Bernanke es la miss, y poco importa al final lo que anuncie.
así que mañana podemos encontrarnos con que todo ha vuelto a su lugar de origen.
Pero nos da una idea de qué pasaría si las cosas fueran bien: subidas de bolsas, subidas de tipos de interés, y caídas del oro. Crecimiento robusta, descenso del paro, y inversión productiva.
gráficos de http://markets.ft.com/research/Markets/Overview

Oro ayer. hoy. más de un 8% de caída. 

¿comienza la recesión?

No. De momento, simplemente, han aumentado el depósito previo para especular... un encarecimiento adicional.

Recovering, todavía

Ahora que parece que es cada vez más probable un "double-dip", o recaída, veamos que todavía la gran parte de los países del G-7 NO han recuperado el máximo nivel de PIB:
Algunos están cerca, por encima del 99%. Canadá está en el 101,98%. Pero Italia, RU, y Japón, están lejos todavía, y además con signos de estancamiento.
Si suponemos que la posición normal -sin crisis- hubiera sido fruto de 4 años de crecer al 2%, entonces el PIB estaría en el 108% de 2007 (aproximadamente) y la distancia con respecto al nivel tendencial es enorme: 14% para Italia, 6% para Canadá, por tomar los dos extremos. Ahora entenderán porqué el paro no baja.
Nosotros no estamos en el G-7, por mucho que lo hayan intentado diferentes gobiernos (Felipe, Aznar). Pero ¿cómo un país con las tendencias "suicidas" (económicamente) iba a estar entre la flor y nata del capitalismo? Nosotros estamos más atrás todavía.
Greenspan (http://video.ft.com/v/1125662172001/Greenspan-recovery-will-be-long-and-painful) acierta en observar que la inversión ha sido lo primero que arrastra a lo demás en las anteriores recuperaciones, sobre todo la construcción. Y por razones varias, esta vez no tira, ni la inversión empresarial la sustituye. 

El rallajo

¿Quién ha rallado el disco? ¿Ha rallado el disco Trichet?
Obviamente sí, como se ve en el  gráfico (de Rebeca Wilder):
las líneas azules verticales marcan las fechas en que el tontaina de Trichet subió los tipos. Por supuesto que elevó las expectativas de tipos de interés, independientemente de que otros factores aumentaran dicha tendencia.
Ya lo había dicho, pero por si alguien lo dudaba, ahí tienen una prueba del nueve.
Ahora se ve necesitado de comprar bonos italianos y españoles en peores condiciones que si no hubiera movido un dedo. Pero seguro que no se ha enterado. Y todavía hay quién confía en él, "que nos protege contra la inflación". Sí, puede; pero acercándonos nada sutilmente al corralito. Y los del BdE a ver sis e enteran, de una p---a vez.
Por otra, parte, aquí (http://video.ft.com/v/1127215737001/The-German-burden) lo que le cuesta a Alemania en su crédito asumir la deuda de los periféricos. 

Occidente

En "Why western ways are still winning", Martin Sandbu  quiere lanzar un mensaje de optimismo para Occidente, donde proliferan los cantos de melancolía por la decadencia, como si los países como China y Brasil se hubieran lanzado a sustituirnos... y nosotros, hipnotizados por esos cantos de tristeza, viéramos en ellos la solución  de nuestros males. Pero no es ahí dónde debemos buscar. Unos datos exponen la cuestión más fríamente:

The most telling statistic is not the size of economies but the prosperity of their people. The annual output attributable to each US citizen – gross national income per capita – is $47,140. For the average Chinese, it is $4,260; for Indians, $1,340; for Russians, $9,910; and for Brazilians, $9,390. Adjusted for varying price levels, the disparities are a little less dramatic. But only a little.

Las diferencias en eficacia, se miren como se miren, son abismales. Pero lo importante no radica en las cifras: Occidente ha sido la primera sociedad en la historia en crear prosperidad en Libertad y seguridad, algo que están muy lejos de conocer los países como China y la India. Comparados con ellos, nuestros disturbios sociales son desdeñables.

 The western model’s superior ability to create widely shared prosperity is worthless if it cannot be enjoyed in safety and freedom. On these dimensions, too, liberal democracies lead the world, while the Brics fascinate chiefly for their failure. Violent repression has not stilled a bubbling of protest across China. Swaths of India are in the grip of armed Maoist insurgency; Kashmir has long been under a bloody security lockdown. Brazil’s murder rate is 20 times Britain’s and five times that of the US.
Compared to their supposed rivals, western countries’ occasional social troubles are negligible; they are exceptions to a rule.

Hay una costumbre que, de tanto convivir con ella,  no valoramos losuficiente; y los que hacen turismo por aquellos países no sé si llegan a ver esa diferencia.

The rule is this: the western model gives the one satisfactory solution to humanity’s political problem of how conflicts of interest between individuals can be peacefully resolved. Historically, social order has been secured by violence, fear or debilitating poverty. Liberal democracies succeed without the latter two, and limit violence to constrained uses, governed by rules that the people generally endorse. This is a tremendous achievement of the western model; its permanent abolition of material penury makes it more attractive still.

A mí me preocupa precisamente esa falta de perspectiva, esa desmemoria, que impide ver  la complejidad única de nuestra sociedad, que ya no es monolítica desde hace siglos, que es sencillamente libre, y sin embargo la más eficiente en producir los bienes que necesita. De esa eficiencia se han aprovechado los países de vocación exportadora (ver "Fault Lines" de Rajan), países que han basado su increíble avance en la conscripción de sus fuerzas, no en la libertad. Sólo con haber impedido la revaluación de su tipo de cambio, han obligado a Occidente, siguiendo sus propias reglas, a comprar en los mercados mundiales lo que era más barato. China debe su éxito a esa barrear a las importaciones, que ha forzado un ahorro interno brutal, ahorro que ha ido a la compra de deuda y otros títulos de occidente.  Un gran logro que no se hubiera conseguido en un país occidental, pues sus estructuras hubieran crujido con la inflación y la ineficiencia.
Hasta ahora, somos los únicos que hemos sabido combinar libertad democrática con eficiencia. Lo que vemos surgir alrededor es un progreso selectivo y forzado, parasitario de nuestra libertad.
Tenemos problemas financieros que los países emergentes no han tenido. Son problemas graves, y aparentemente no somos capaces de volver a encarrilar las cosas. Pero son problemas financieros, no de sistema o de valores sociales. Los valores sociales parecen desfallecer, pero no se ha roto todavía la confianza en la sociedad abierta. Eso sí, no debemos ocultar que en los años 1930, en una crisis parecida, las urgencias y el miedo dieron el poder a los enemigos de nuestro modelo, lo que nos metió en la segunda guerra mundial. Los gobernantes deberían saberlo y poner los medios que existen para desatascar el enorme nudo que nos ahoga.

Presupuesto constitucional: viva la Pepa

Zapatero, a punto de salir del escenario de la historia (en el que ha estado, sin saberlo, de bufón), ha propuesto solemnemente (en el Parlamento) que se introduzca en la Constitución el límite del déficit presupuestario.
Rajoy ha dicho que lo lleva pidiendo desde junio y que, en todo caso, lo apoyaría. El FT lo acoge calurosamente.
Ahora, si alguien me pregunta si eso serviría para contener el déficit y la deuda, o para hacer un agujero más en el tejido constitucional, pues diría lo segundo.
Eso es para países serios. Este país no lo es. Hemos acribillado la Constitución a machetazos y bombazos. Digo hemos porque hemos seguido votando al que lo hizo con más entusiasmo.
Además, ya no quedan países serios.
La Constitución es papel mojado; luego, no creo que sirva de freno al gasto, sino de adicional argumento del tipo "y tú más", que es lo único que saben hacer nuestros políticos. Mientras a la gente le importe una higa y se la sude que los chorizos no vayan a la cárcel, que la justicia sea politizada hasta cuando va de copas, y que los corruptos y venales nos (des)gobiernen, y amemos por otra parte tanto ¡tanto! vivir de la mamella nacional, es imposible.
Somos un país de larga tradición violadora de constituciones, que coleccionamos con gran alegría y, aunque no las exhibimos, deberíamos hacerlo. Desde 1812 hemos gozado de un sinnúmero de Constituciones, pero se fagocitaban unas a otras con gran delectación. Si no cuento mal, son 13 desde el estatuto napoleónico de Bayona hasta la actual de 1978 (Ver Historia_del_constitucionalismo_español).
Somos un desastre, y lo sabemos. Nos metieron en el euro -erróneamente- por ese motivo: porque somos tan poco fiables que ¡ale, vamos a darles las llaves a otros!. Pero no hemos cambiado, hemos seguido igual de dejados. No tenemos economistas, ni políticos, ni contables no tramposos. Tenemos arbitristas, como el siglo XVII, el de nuestra decadencia.  Empezamos por no saber mirar la realidad de frente; por eso creemos en las soluciones de los arbitristas.
¿Y ahora, ¡ahora!, quieren jugar a la seriedad que emana de una Constitución que nadie respeta? Europa debería enterarse de lo que amamos la sagrada Constitución antes de aplaudir.

Glasner (& al) versus Rajan

Los tres gráficos que se exponen tratan de medir el grado de eficacia que tendría ahora una política monetaria expansiva en EEUU desde el punto de vistas del deleveraging. Raghu Rajan en el FT% negaba que una política inflacionista sirviera de algo. David Glasner le contestaba contundentemente en una carta al Ft que no fue publicada, disponible en su blog.
Glasner dice que no sólo sería positivo sino totalmente necesario para que las deudas disminuyeran en relación a los activos.

1. Deuda sectorial respecto a renta disponible y beneficios

we must understand the diagnosis. Recoveries from crises that result in over-leveraged balance sheets are slow, and are typically resistant to traditional macroeconomic stimulus. Over-leveraged, households cannot spend, banks cannot lend and governments cannot stimulate. So why not generate higher inflation for a while? This will surprise fixed income lenders who agreed to lend long term at low rates; bring down the real values of debt; eliminate debt “overhang”; and spur growth. Yet there are concerns. 

2. activos netos de empresas y familias

En el grácfico 1, vemos que así como las empresas (red line) han reducido cuantiosamente su nivel deuda respecto a los beneficios, la deuda de los hogares respecto a su renta disponible (blue line) -que es su fuente de servicio de esa deuda- apenas ha bajado, y sigue a niveles históricamente altos.
En el gráfico 2, vemos que los patrimonios netos de hogares y empresas se han recuperado algo, pero ni de lejos los niveles anteriores a la crisis.
En el 3, se ve que la preferencias por la liquidez sobre el total de activos financieros de las empresas (línea roja) sigue subiendo en flecha, signo preocupante de incertudumbre creciente que frena la inversión en capital, y embalsa el dinero en las cajas empresariales; lo cual, a su vez, prueba que el reciente aumento de la M2 se debe a componentes de la demanda.

3. preferencia de liquidez en total de activos

Este análisis de estado financiero no es nada tranquilizador, y corrobora que una caída en recesión es probable si no se apoya desde la FED la recuperación de estándares de normalidad en niveles de deuda.

Deleveraging creciendo

Del blog de David Beckworth, tomo este cuadro sobre el camino que siguieron las familias USAs, en la crisis del 29, para desendeudarse (pagar sus deudas) y volver a tener renta disponible para gastar.
La crisis estalló a finales de 1929, y hasta 1933 los hogares prosiguieron acumulando deudas.
En 1933 comienzan a reducirse; es el año en que llega Roosevelt a la Casa Blanca e induce una política de reflación, con el objetivo de recuperar el nivel de precios anterior a la crisis.
Eso hizo crecer (repito: hizo crecer) la economía un 8% anual hasta que, en 1937, la FED tuvo miedo del éxito y de nuevo contrajo el PIB, como se puede ver en el siguiente gráfico de PIB real (línea azul)  y los precios de producción (línea verde), objetivo de la política monetaria.


Obsérvese que entre 1933 y 1937 se registra el notable desendeudamiento que, como dice Beckworth, no se ha producido hoy todavía. 
Obsérvese, también, que los activos varían en sentido contrario: negativo cuando no hay crecimiento y positivo cuando sí lo hay. Hay que vender para comer cuando no hay otros ingresos, pero si sobra, se puede ahorrar y aumentar el patrimonio. El año de máximo aumento de los activos es 1936. (No sólo el crecimiento real hace aumentar los activos: también lo hacen por el aumento de los precios de los mismos.)
Ahora que venga un Rallo y diga que la relación causal es al revés: es el desendeudamiento el que produce el crecimiento. Puede, pero no sé cómo.
¡Crecimiento!!!!!!!!

Trichet va a Jackson Hole

Esta semana la noticia estará en Jackson Hole -eso, si no se produce un imprevisto que cambie el foco de atención. JH es un lugar de reuniones anuales, informales, de Baqueros Centrales, y ha cobrado creciente relevancia porque la realidad ha saltado sobre las mesas de la elegante discusión. En 2005, creo, cuando se le hacía un homenaje a Greenspan, que estaba de retirada, Raghu Rajan aguó la fiesta -mejor dicho, la agrió- soltando sobre el tapete una serie de gráficos que demostraban que la estabilidad financiera estaba a punto de hacer "crack-cata-pum-chim-pun". Tuvo el honor de ser de los primeros en darse cuenta de que aquello estaba cogido con pinzas; como siempre "mataron al mensajero". Se tuvo que ir de allí bajo las miradas de odio de los participantes. No recuerdo bien sin incluso eso no fue lo que le costó el puesto de jefe de economistas del FMI.
El año pasado, en JH, Bernanke anunció su famoso QE2, cuyos efectos han sido invisibles, pero que los del Tea Party han aprovechado para echarle en cara que "ha inundado" los mercados de dólares, que cada vez vale menos, y que la inflación acecha. Todo mentira, pero nos tememos que la campaña presidencial del 2012 va a ser contra Bernanke, lo que borrará la presencia de Obama.
Este año, Bernanke y Trichet hablarán el viernes. Se parecen como un huevo a una castaña, pero tienen en común las heridas del desprestigio que arrastran. Ambos no han sabido dar contento ni a unos ni a otros. Loa monetaristas USAs dicen que Bernanke podría haber hecho mucho más par estimular la economía, que se hunde por su culpa. Algo de razón tienen, pues cuando el crecimiento baja y baja, hay un problema en la fontanería del dinero. Pero los del Tea Party no soportan este tipo de historias, y sueñan en volver a la época de los colonos, cuando el dinero era el oro que llevaba entre los dientes cada pistolero. El que no tuviera oro, peor, y el que no tuviera pistola, que se "fucked".
(En Clive Crook hay una interesante comparación entre Dick Perry, gobernador de Texas y que va en cabeza par la nominación de los REP, y Ronald Reagan, a favor de éste claro: tenía un sentido práctico y una intuición básica que no tiene el coriaceo Dick, portador de todos los tópicos de macho republicano americano; sus comentarios insultantes contra Bernanke han sido criticados incluso por miembros del Partido, pero no se ha desdicho ni una miaja.)
Trichet viene con la ilusión de que ha sido quién ha salvado al euro de su desaparición (pobre iluso); pero los alemanes le acusan de haber sobrepasado líneas rojas infranqueables, y además, que no se ha salvado nada, y el euro está más en peligro que nunca.
Es más, mi duda es: ¿Llegará sano y salvo Trichet a Jackson Hole, con lo que puede caer esta semana?; y si llega, ¿no preferirá quedarse en ese Hole entre montañas paradisiacas, llenas de osos salvajes? 

Raghu Rajan

He añadido a mi lista de blogs el de Raghu Rajan, uno de los mejores economistas de hoy. No dejend e visitarlo. Es el autor de "Fault Lines", de obligada lectura.
http://blogs.chicagobooth.edu/n/blogs/blog.aspx?nav=main&webtag=faultlines&entry=41

Nein

En el FT
Merkel rechaza la idea del eurobono: “Eurobonds are not the answer”

- Angela Merkel

Merkel rules out eurobonds

By Gerrit Wiesmann in Berlin

German chancellor Angela Merkel showed herself unmoved by resurgent worries about the eurozone, pledging to stick to the “extremely difficult task” of cutting debt and raising competitiveness in member countries, rather than issuing joint bonds.

“Politics cannot and will not simply follow the markets,” she told German public television on Sunday in her first interview after returning from holiday a week ago. “The markets want to force us into doing certain things - and that we won’t do.” [sic]

In what is her most comprehensive rejection of issuing eurobonds any time soon, Ms Merkel on Sunday spoke of legal hurdles to their introduction – there would be “years” of ratification of an amended EU Treaty, and possibly tricky changes to the German constitution.

But she also said that Germany “in some distant future” could accept what she called “collectivising debts” on the condition there existed “a construction of the European Union to which [members] have transferred all budgetary sovereignty”




El completo desastre...

Un Lehman en ciernes? (retuneado)

Parece ser que hay un crujido persistente en el mercado interbancario europeo. Los datos son escasos, pero un banco, no se sabe cuál, pidió financiación a corto en dólares por 500 mm de $, al BCE.
 En realidad se pide a la FED vía BCE. Normalmente, por este canal

-instaurado a raíz de la crisis, por acuerdo FED BCE, para canalizar fondos en $ a bancos europeos y viceversa- se mueven cantidades de 50 mm de $. 500 mm ha despertado las alarmas.  Los spreads, o márgenes para comprar $ por euros a corto están muy negativos en contra del euro, como se ve en la imagen de la derecha, arriba (Nomura); no tanto como en 2008,
pero se han salido de lo normal: la oferta de dólares escasea y las necesidades del (o los) banco(s) europeos son apremiantes (no sabemos si es una o varias entidades).

Banks have many avenues through which to obtain short-term funds, and when one or more of these sources begins to run dry, the others become squeezed further. Not all banks can borrow in the USDLIBOR inter-bank market, specifically foreign banks, and with the fiscal situation in Europe stressed, there has been less and less demand for US investors to hold foreign bank commercial paper (CP). In addition, the US debt ceiling debate has sparked a demand from short-term money managers to hold higher levels of cas …. Both of these factors have combined to cause an unintended tightening part II through the FX basis market as demand for dollar funding has increased – most notably [Tuesday]

Basically with non-US issuers unable to sell to the commercial paper market, they’re increasingly having to turn to the currency swap market for funds. And the so-called FX basis paints a very different picture to the one drawn by simply looking at dollar-denominated Libor. The cost for a holder of euros to borrow dollar funds is about USD Libor plus 63 basis points — up 13bps from Monday.

The post-sovereign crisis high was 67bps reached on May 25 last year, according to Morgan Stanley.

Last May, incidentally, was when the Federal Reserve’s dollar liquidity swaps seen during the financial crisis were reinstated. The swaps programme was extended in June for the European Central Bank.

Last week there was no demand for dollar liquidity swaps from the US central bank, but this week?

En wallstreetpit Bruce Krasting  sugiere que la próxima operación de QE de Bernanke debería ser específica para la zona euro.
En un cuadrito muestra lo mal que están recapitalizados los bancos europeos, comparando Societé Generalle, el buque insignia de la banca francesa, con JP Morgan y Fargo Wells. No pasaría nada en tiempos normales, pero

Under normal circumstances my way of looking at things is irrelevant. It only becomes significant when there are problems. Today we have problems.

 here are monstrous gobs of liquidity in the world. But every day that goes by that liquidity is getting more and more risk adverse. Globally there is about $60 Trillion of funded debt of one form or another. That huge amount has to be rolled over constantly. A very substantial portion of this has maturities of less than six months. It is a“faith based” system. The assumption is that there will always be ample liquidity from the holders of cash to roll over everything without a hiccup. At the moment there is not much faith in that system.

En otro blog, Howard Davies nos ilustra más en general sobre que los bancos europeos NO han avanzado nada en reforzar sus líneas de defensa:

 What it shows is that banks in the United States have increased their equity from about 5.5% to about 7.5%, and have reduced their reliance on wholesale funding from 30% to 25%. British banks have made less progress with tangible common equity, rising from just under 3% to a little over 4%, but they have significantly reduced their reliance on wholesale funding, from almost 45% in 2008 to less than 35% now.

By contrast, eurozone banks have almost stood still on both indicators. Their capital has risen a little, but remains below that of banks in the United Kingdom (and well below that of US banks), and they continue to depend on the wholesale markets for almost 45% of their total funding.

That is why continuing uncertainty about the integrity of the eurozone, and the value of its members’ sovereign debt, is proving so damaging to its banks. Will it be possible for them to rollover their market funding in these circumstances? Already, the Greeks and the other countries subject to special measures have been shut out of the wholesale markets, and are reliant almost entirely on the European Central Bank. Might that happen to banks elsewhere? 

En suma, signos de tensión y dificultades para mantener la financiación habitual. La mala estructura dificulta la entrada en el mercado mayorista, que es la fuente habitual de todos los días. Sí, liquidez hay, pero ¿dónde? si nadie la quiere sacar al mercado, es como que no la hay.
Sin embargo, un salvamento in extremis de la FEd al BCE no sería nada popular en USA, donde a Bernanke le tienen marcado el territorio la jauría del Tea Party. Dar dinero a "tontos-del-culo-eurosociatas" es lo último en que está soñando Ron Paul o Perry, o uno de esos.
¿Es el Lehman que se teme en Europa desde hace meses?
En FTAlphaville, se publica esta impresionante imagen en 3D, que muestra cómo el extremo más corto del mercado interbancario europeo se ha "congestionado" en las últimas fechas (pinchen para ver mejor).
Si realmente han dificultades en el corto, es responsabilidad del BCE haberlo previsto y evitado, pero el BCE ha hecho de todo menos atender a las fuentes de inestabilidad, las cuales, por otra parte, él mismo ha fomentado con su irresponsal política, disfrazada de prudencia, de subir los tipos para yugular la inflación momentánea que se iba a disolver sóla, como se ha visto en cuanto se ha enfriado la economía mundial.
Un signo más de que la fuente de problemas es el atolladero EURO, que está influyendo más de lo que quieren reconocer los economistas americanos (que tienen la manía de creerse autosuficientes) en su propio país.
Según  Bruce Krasting en: Eu-banks-solvency-or-liquidity-or-both La semana que viene va a ser (de nuevo) decisiva. Nos puede estallar un Lehman bajo nuestros pies.