Recesiones y recesiones. Los años que nos esperan

En este artículo

When Credit Bites Back:Leverage, Business Cycles, and Crises
Oscar Jorda
Federal Reserve Bank of San Franciscoand University of California Davis
Moritz SchularickFree University of Berlin
Alan M. Taylor
University of Virginia, NBER and CEPR

Tenemos un trabajo empírico riguroso sobre las recesiones, distinguiendo las que son "normales" (las que no han sido precedidas por un boom crediticio) y las que son "financieras (las que sí han sido precedidas por una boom crediticio). Entre estas últimas, se puede distinguir aquellas en que la caída viene acompañada de una crisis de balance de las entidades y familias (por acumulación de deudas) y las que no.
El trabajo es sobre una muestra de 14 países (entre ellos España) en un periodo muy amplio, desde 1870 hasta 2008. Naturalmente, no hay series tan largas para algunos de los países, pero la muestra es suficientemente amplia como para ser fiable. Los autores no tienen grandes pretensiones teóricas, sólo ver si se puede establecer una metodología que permita distinguir esos dos tipos de recesiones. Son clasificadas como recesiones normales aquellas en las que en la fase previa alcista, el crédito no crece mucho en relación al PIB, como un 0,24% máximo. Las recesiones financieras son aquellas en que su crédito sobre PIB crece anualmente mucho más, como un 1,26%.

Se obtienen 173 recesiones normales y 50 recesiones financieras.

El resultado es que las crisis financieras producen más daño, la recuperación tarda más, y eso se agudiza si, además, hay un a desplome financiero y agudos desequilibrios de balance.
Los resultados responden bien al esquema teórico, aparcado por la mayoría de las escuelas, de Fisher-Keynes-Minsky-Krugman.

Todo esto puede parecer una trivialidad, pero la verdad es que la mayoría de las escuelas económicas se empeñan en negar este factor clave de la crisis: el desequilibrio financiero. Mismamente, los Market Monetarist. Los austéricos no niegan el papel financiero, lo que pasa es que dicen que la solución no pasa por ayudar a los agentes a desendeudarse. Los del Ciclo Real directamente niegan el factor financiero. No hablemos ya del BCE.



En el gráfico se puede ver un resumen de los resultados: el azul, el periodo pos recesión de las calificadas "normales".

En rojo, ídem para las "financieras".

Mientras las primeras tardan menos de dos años en recuperar la normalidad, las segundas no la han recuperado al cabo de 5 años.

Una de las conclusiones es que en comparación con la media histórica, EEUU ha salido bien parado de la crisis. Más aún y si al crédito bancario se le suma el crédito creado por la banca de inversión, que aumenta el efecto de la fase alcista y deja después, en la pos recesión, mayores lastres de deuda.

Ese papel es un tiro al corazón del BCE y de la política poscrisis del euro. La desorientación de su doctrinas, su discurso y su política han sido letales, y este papel lo pone en evidencia. Es tb. Una patada en el culo a los Corifeos de esa política, esos economistas que no hacen más que alabar al BCE, haga lo que haga: subir tipos, por ejemplo, en plena tormenta financiera (2008) o cuando fue el causante directo de la crisis de la prima de riesgo (2011).

Pensemos ahora cuanto nos queda para salir de ésta, con tantos incompetentes y lamec*l*s que nos rodean. Si a EEUU le ha costado 4 años, y no se puede pensar en salir sin no hay una normalización previa de las finanzas, y llevamos cinco años atascados en eso (como vimos aquí), calculo por lo bajo un mínimo de 4-5 años malos todavía, eso si a finales de este año hemos resuelto el agujero financiero. Que no lo creo.

Según Hans-Wener Sinn, soy demasiado optimista: nos quedan 10 años, diez, para revivir el cadáver. En sus propias palabras:

P. ¿Final del túnel para... 2023?

R. Sí, algo así, porque las primeras medidas acaban de aprobarse. Cuando Alemania entró en crisis, allá por 1995, no empezó a levantar cabeza hasta 2002, siete años después. España necesita un lapso de tiempo equivalente hasta que la sociedad y los políticos entiendan la gravedad de la crisis, hasta generar el entorno que permita hacer reformas. Eso está llegando. A partir de ahí hay que esperar otra década más para que los esfuerzos den resultado.

R. La ventaja de España es su potencial para recuperar competitividad. Ha mostrado flexibilidad, y eso hace posible mejorar vía exportaciones. La desventaja es su deuda externa, de más de un billón de euros. Pero lo más importante es la competitividad, y ahí soy medianamente optimista. A la vez, no tengo dudas de que les espera una década, incluso más, de austeridad hasta llegar a esa devaluación interna del 30%.

Pero es más despiadado con otros países, a los que echaría del euro:

El efecto tango que provocó el euro durante años requiere ahora de un fuerte reequilibrio. No hay soluciones fáciles: va a ser doloroso. Hay tres alternativas. Una: devaluación interna en el Sur. Dos: devaluación interna en el Sur a través de una expansión en el Norte. Y tres: salida del euro de algunos países. Lo más probable es una combinación de esas opciones. España, Portugal y Grecia necesitan una devaluación interna del 30%; Francia, del 20%; Italia, un recorte de precios del 10%. A la vez Alemania debe encarecerse un 20%. Es cierto que desde el arranque de la crisis hubo ajustes en la periferia, pero escasos en general.

Sinn es un cabezota alemán, peo comprende la diferencia que hay entre nosotros y ellos. Lo dice en un momento de la entrevista:

los alemanes tenemos una relación paranoica con la inflación. Pero hay cosas que pueden ayudar: una devaluación fiscal en la periferia (reducir las cotizaciones sociales y subir el IVA) facilitaría las cosas. Además, debe haber quitas significativas en el Sur: algunos países no pueden satisfacer sus deudas, y eso es mejor que los rescates.

Alemania es irreproducible, y el secreto del euro, según Sinn, es que todos funcionáramos como Alemania. Ese es el único camino según él, un camino duro que se puede evitar saliendo del euro.

R. En la zona euro la austeridad es inevitable. Es un proceso extremadamente difícil, pero no hay alternativa. Algunos querrían menos ajustes. Lo entiendo. Pero menos austeridad supondría menos sufrimiento ahora a cambio de más dolor en el futuro y de aumentar el riesgo de ruptura del euro. No hay que hacerse ilusiones con el dolor que viene. Será duro. Las devaluaciones internas pueden ser crueles. Pero si algún país cree que va a ser demasiado, se puede salir del euro.

Expone claramente cual es la única vía que contempla Alemania: que todos nos adaptemos a ella. Una vía que él mismo anuncia llena de dolor durante años. Es lo que llevo diciendo años. Hay que agradecerle la sinceridad. Porque soy convencido de ello: o las cadenas sobre una generación perdida, o la ruptura del euro. Es lo que hay.