El filo del doble lenguaje de Draghi

En la reunión de hoy, el BCE ha decidido dejar los tipos de interés en el 0,25% y no acometer ninguna medida adicional del impulso a la demanda. Tras la reunión, en la conferencia de prensa Draghi ha sido lo siguiente:

Based on our regular economic and monetary analyses, we decided to keep the key ECB interest ratesunchanged. Incoming information confirms that the moderate recovery of the euro area economy is proceeding in line with our previous assessment. At the same time, underlying price pressures in the euro area remain weak and monetary and credit dynamics are subdued. Inflation expectations for the euro area over the medium to long term continue to be firmly anchored in line with our aim of maintaining inflation rates below, but close to, 2%. As stated previously, we are now experiencing a prolonged period of low inflation, which will be followed by a gradual upward movement towards inflation rates below, but close to, 2% later on. Regarding the medium-term outlook for prices and growth, further information and analysis will become available in early March. Recent evidence fully confirms our decision to maintain an accommodative stance of monetary policy for as long as necessary, which will assist the gradual economic recovery in the euro area. We firmly reiterate our forward guidance. We continue to expect the key ECB interest rates to remain at present or lower levels for an extended period of time. This expectation is based on an overall subdued outlook for inflation extending into the medium term, given the broad-based weakness of the economy and subdued monetary dynamics. With regard to recent money market volatility and its potential impact on our monetary policy stance, we are monitoring developments closely and are ready to consider all available instruments. Overall, we remain firmly determined to maintain the high degree of monetary accommodation and to take further decisive action if required.

Es decir, por una parte reconoce que la economía está débil, que los riesgo son a la baja, y que la inflación va estar cercana a cero durante un largo periodo, ¿por qué rayos no hace algo más para evitar el riesgo de caer en deflación?

Obsérvese que Draghi habla en un sentido diferente a como vemos nosotros las cosas. Lo hace como si el tipo de interés oficial fuera suficiente para asegurar una senda de salida de la depresión. Por otra parte, de sus palabras se desprende que él no se hace ilusiones: cuando dice que la inflación y los tipos de interés van a estar muy bajos mucho tiempo, está diciendo que vamos a seguir en depresión mucho tiempo.

Si no, sería una contradicción decir que estamos remontando pero que la inflación y los tipos de interés serán bajos durante años.

Pero Draghi está hablando a dos tipos de clientelas, la interna y la externa. La interna es el Bundesbank y Alemania, a los que parece excesivo donde ha llegado Draghi con sus facilidades monetarias. Es decir, no se tragan que la inflación vaya a a estar a cero tanto tiempo, temen que rebote en cualquier momento. La externa es la opinión cualificada de economistas (sobre todo anglosajones) que ven el peligro de una deflación y una crisis del euro, que tanto costó a la economía mundial de 2010 a 21012. Los países que están mal también saben lo que supondría eso, pero o bien están sometidos a un rescate, o bien están como España, orgullosos de que no les hayan rescatado ( lo que no quiere decir que estén a salvo).

Gavyn Davies nos ayuda a comprender mejor el doble lenguaje de Draghi mediante el siguiente gráfico:

El gráfico relaciona el tipo de interés nominal y la inflación según la regla de Fisher, de que el tipo nominal es igual a la inflación ( esperada) más el tipo real. Según eso, el tipo nominal de equilibrio sería la línea roja, que para cada nivel de Inflación garantiza un tipo de interés real compatible con el pleno empleo.

Pero un choque fuerte como la crisis puede desequilibrar la economía y llevarla a una zona como la de Japón, de bajos tipos de interés pero deflación, lo cual lleva a tipos de interés reales demasiado altos para el pleno empleo.

La zona óptima es la de los cuadraditos azules, que es la zona en la que se desenvolvía la economía del euro entre 1999-2008, con una inflación mediapr debajo del 2% y unos tipos nominales del 3-4%. Tipos que subirían según la regl monetaria de Taylor si la inflación subiera más (línea negra).

El choque de la crisis, mal digerido por las economías del euro, ha hecho retroceder a la economía a la zona verde, similar a la de Japón, de baja inflación, bajos tipos de interés, pero unas expectativas inflacionistas a la baja (como el mismo Draghi confirma). Es decir, una zona de círculo vicioso de baja inflación y tipos de interés demasiado altos par la incertidumbre sobre la rentabilidad de la inversión.

Ahora, veamos claramente lo que dice Draghi: Draghi habla de unos datos como los de la zona verde, pero lo dice cómo si la situación fuera absolutamente normal, es decir, en la zona azul. Pero los datosno son normales. Tipos bajos con inflación cercana a cero son alarmantes. Ahora bien, si no se quiere reconocer la gravedad que implican, es fácil venderle a la gente que no pasa nada, y que sería contraproducente intentar más cosas. Incluso se le puede vender a la gente que los tipos son demasiado bajos, y anunciarlo como si fuera un mérito del BCE, no una consecuencia de una demanda muy débil.

Que es el tono que parace usar Draghi.