En el libro de Mervyn King "El fin de la Alquimia" parece inferirse que hay cuatro lógicas o narraciones alternativas sobre la crisis y la postcrisis.
- La macroeconómica (Keynes)
- La microeconómica (clásicos)
- La financiera (Minsky)
- La geopolítica.
Estas cuatro puntos de vista no son independientes, pues unos influyen en los demás en un grado difícil de estimar. No hace falta decir que, ya cada uno por sí mismo, tiene subparcelas que se superponen y complican el análisis.
De todas formas, el libro de King tiene el mérito de haber puesto de relieve la importancia de los desequilibrios macroeconómicos, anteriores a la crisis, como causa principal de lo que pasó después. Tiene mérito porque hasta ahora las mejores narraciones se han centrado en el desequilibrio financiero, cuando este es probablemente, como veremos, una consecuencia del desequilibrio macroeconómico entre los países.
En efecto, la crisis no fue, como se dijo mayoritariamente al principio, una crisis bancaria debida a un apalancamiento desmesurado de las economías. Hubo una desmesura bancaria y de valoración financiera, pero antes había un desequilibrio exterior entre los principales países, traducido en un enorme déficit de EEUU, reflejo de un enorme superávit de China y otros paises asiáticos.
Esto, a su vez, tenía una causa muy concreta: la manipulación del tipo de cambio de China para abaratar sus exportaciones y encarecer sus importaciones, lo que le trajo ese superávit enorme, que a su vez se tradujo en una acumulación de derechos de crédito sobre el resto del mundo concretado en un nivel de reservas exteriores de hasta el 40% de su PIB.
Cuando un país es superavitario, otro u otros son deficitarios, pues la cuenta neta mundial de sumas y restas de los saldos exteriores es lógicamente cero. En este caso, el déficit de los paises en saldo negativo es financiado por los préstamos del (o los) países excedentarios, caso de China, lo que supone un malsano enorme flujo incesante de financiación de China a EEUU (tomando estos dos países como símbolo de todos los demás). Ahora bien, si los países en déficit y superávit son muchos, la cosa es sostenible, porque los saldos positivos y negativos son necesariamente pequeños. Pero cuando los desequilibrios se centran en dos grandes países, el desequilibrio es insostenible porque se produce un endeudamiento creciente, al final impagable.
Aquí entra el papel jugado por la Banca americana y del resto del mundo: China necesitaba colocar y sacar rentabilidad a sus enormes reservas, así que compraba activos de los países dedicitarios, que es el camino por el que se presta el dinero. Pero este dinero pasa por la banca local, la americana, que se había puesto a a innovar frenéticamente en nuevos productos de triste fama que no hacían más que aumentar y difundir el apalancamiento a otros sectores, principalmente familias, vía hipotecas de dudosa fiabilidad. Estas hipotecas luego eran convertidas en paquetes mezclando las hipotecas de mayor a menor fiabilidad, y cada paquete era calificado según el riesgo proporcional, aunque la verdad es que muchos de estos llamados ABS (Asset Baked Scurities) tenían el márchamo de máxima calificación, lo que aumentaba su demanda.
¿Cual fue el resultado de este juego?: China buscando rentabilidad a sus excesos de ahorro, EEUU busca si frenéticamente dinero para gastar por encima de sus posibilidades, la banca multiplicando u difundiendo el riesgo entre personas y entidades que no comprendían bien lo que compraban...
El resultado fue unos tipos de interés mucho más bajos de lo aconsejable. No es totalmente cierto que la culpa la tenía la FED, por haber bajado los tipos de interés en 2003 al 1%. Poco después los subió hasta el 5,25%, pero, para su gran sorpresa, los tipos a largo plazo no replicaron esa subida, sino que se quedaron donde estaban, como se ve el el gráfico.
Es entonces cuando se empezó a hablar en la FED de un "Saving Glut" mundial, una oferta tan grande de ahorro proveniente de China que impedía subir los tipos al nivel deseado, de manera que se moderaran los excesos.
En suma, para Mervyn King el primer eslabón de la crisis son los desequilibrios macroeconómicos entre La grandes zonas económicas del mundo, con el foco principal en China. Vayamos ahora con la versión microeconómica, que podríamos llamar también clásica. Para esta visión no existe la macro; lo que existen son las unidades o agentes, que actúan racionalmente, lo que quiere decir que usan la información que reciben de los mercados vía precios, en su propio interés. Al hacerlo así están actuando en provecho de todos, pues una "mano invisible" les lleva a tomar las decisiones más adecuadas a su propio interés, y la fluidez de todos los mercados lleva a que los precios de todos los productos y servicios sean de equilibrio, que quiere decir a satisfacción de todos.
Naturalmente, esta visión tan simplista no es la que se maneja normalmente, pero si una teoría matizada que se llama neokeynesiana (no tiene nada que ver con Keynes), y que es el modelo del que parten todos los bancos centrales. Este modelo es como el descrito, pero con el matiz de que los precios no son tan rápidos en alcanzar el punto óptimo, hay fri cciones transitorias, por lo que hay un transición más o menos larga del viaje de los precios hacia su óptimo, para lo cual pueden necesitar una ayuda de los bancos centrales. Esta ayuda, basada en los movimientos de tipos de interés, orientan a las unidades a encontrar el tipo de interés "natural", el único compatible con los niveles de precios óptimos. La necesidad de que intervengan los BC se debe a que la ley de Say no se cumple: la gente a veces no gasta inmediatamente el dinero que percibe por su aportación al PIB, lo atesora, y eso interrumpe la venta en los mercados y se puede caer en una recesión. La acción del BC alivia la duración y la contundencia de ésta.
De todas formas, la discusión sobre este modelo clásico-modificado no se acaba aquí, pues un análisis más profundo obliga a tener en cuenta la falta de información para que la gente tome sus decisiones. Esta falta de información da lugar a lo que Mervyn llama la "incertidumbre radical", que es un concepto de raíz keynesiana. Si hay incertidumbre hay fallos de información de mercado, sobre todo en las decisiones intertemporales, que son las verdaderas decisiones económicas: las que deciden cómo será el futuro. Y, como dice Keynes, el futuro es inimaginable si no es muy a corto plazo. Ergo, es difícil que no nos encontremos siempre con "incertidumbre radical", lo cual nos lleva a que los inversores y consumidores tomen decisiones erróneas que, además, cuando se intentan rectificar obligan a los demás - o les lleva a - mayores dosis de incertidumbre, lo que lleva fácilmente a procesos acumulativos hacia un mayor error. La incertidumbre radical es un factor condicionante, que no se puede modelizar, absolutamente decisivo. Y su introducción choca de frente con el meollo del ciclo clásico, que dice que los ciclos económicos se deben a la innovacion tecnológica, mientras que el modelo de raíz Keynesiana se debe la volatilidad de la incertidumbre radical.
Estas diferencias no son baladíes. Según el modelo microeconómico, la política contra la crisis de los BC ha sido totalmente errónea, pues los mercados por sí mismos hubieran encontrado la salida más rápido que bajando los tipos de interés a cero.
Para el modelo macro, esto es una estupidez, pues lo que se ha producido es una inmensa bolsa de incertidumbre radical sobre el futuro, dada la violencia del choque, que ha frenado en seco la inversión real y el empleo, pues los empresarios, ¿a quién venderían el aumento de producción? la politica de tipos de interés cero ha ayudado a paliar la crisis, pero al alcanzar dicho nivel de tipo cero, es posible que el tipo natural de equilibrio este por debajo de él. Esto ha llevado a tentativas de poner por debajo de cero los tipos de interés, lo que ha constreñido al sector financiero sus márgenes, que dependen de los diferenciales de tipos.
Lo que falta, según los modelos Keynesiana macro, es la presencia de la inversión pública que, con tipos cero, se financiaría fácilmente, y animaría a la inversión privada si se planificara acertadamente.
Entreverado con el modelo macro, nos encontramos con el modelo financiero, de Hyman Minsky, (no en balde Minsky es una re interpretación de Keynes). Este modelo dice que las crisis cíclicas son originadas por los desequilibrios financieros, inherentes al capitalismo, y que sólo se pueden evitar regulando fuertemente al sistema financiero, que tiende por esencia a la exuberancia.
Minsky distingue tres fases del ciclo capitalista, que son la fase en la que la empresa se endeuda para invertir en un proyecto de inversión real que le dará un excedente igual al coste de la inversión más un beneficio. La segunda fase es cuando ese beneficio no es el esperado, y la empresa s e endeuda para cubrir esa pérdida. La tercera fase es cuando la empresa se endeuda para pagar sus deudas generadas anteriormente, con lo cual se genera un proceso de tipo especulativo piramidal, llamado también Ponzi. Para la economía capitalista las finanzas son esenciales, pero estas tienen por naturaleza a buscar beneficios aunque en la economía real no existan, y ello lleva directamente a la especulación. Cuando un proceso especulativo o burbuja llega a determinado nivel, finaliza abruptamente por cualquier hecho no esperado, como la simple subida de tipos de interés del BC.
Según este modelo, esto es lo que pasó en 2008. La economía estaba muy apalancada, todos los agentes fuertemente endeudados, y la FED empezó en 2004 (como se ve en el gráfico arriba) un proceso de subida de tipos para enfriar una economía excesivamente caliente. Como comentamos antes, para sorpresa de los miembros de la FED esa subida no se trasladó a los ripos a largo, pero sí que hizo descarrilar el proceso especulativo, cuya caída fue estrepitosa simplemente por los niveles alcanzados de apalancamiento e inflación de precios de la vivienda. La Banca americana, además, había vendido al mundo entero subproductos financieros compuestos por hipotecas, productos tan complejos que casi nadie entendía. Un Buen Día de agosto de 2007, PARIBAS anunciaba que suspendía el pago de sus fondos basados en esos productos, lo que fue como El Niño del cuento cuando dijo "el rey esta desnudo". Efectivamente, todos abrieron los ojos y reconocieron que el rey estaba denudo, es decir, que esos productos eran tóxicos y su cotización de mercado era ficticia. L BC del mundo entero empezó a temblar. Se había confirmado el modelo Minsky - que por cierto, es perfectamente compatible con el modelo macroeconómico, que lo único que hace es avisar que los desequilibrios exteriores mundiales son los que habían originado esos fondos en busca de rentabilidad que compraron esos bonos basura enjoyados por fuera.
Los hechos parecen dar la razón, como sucedió en la crisis de 1930, al modelo macro-Keynesiano, y al modelo Minsky, ambos perfectamente complementarios. Sin embargo cada crisis tiene sus genuidades, aunque la banca y los desequilibrios macro internacionales jueguen un papel. Y no podemos dejar de dar alguna parte de razón a los BC, que han agotado su munición, pero la verdad es que evitaron que la crisis fuera mucho más violenta, como podía haber sido igual que la de 1930. Al menos no se alcanzaron las tasas de hundimiento de producción y empleo de aquellos fatídicos años.
El factor geoestratégico no lo vamos a tratar aquí, porque es una nube que flota sobre todo lo que hemos revisado hasta ahora, y no es puramente económico... más que por sus efectos, nunca agradables. Tanto vale decir unas veces "es la economía estupido", como otras "es la política estupido". El factor político condiciona todo lo demás. Lo único que vamos a hacer es reducir a un esquema la visión de King de causa efecto, que es para mi gusto la más completa, aunque no sea más que porque es la cronológica. Siempre es una garantía de veracidad.
| Crisis de Balanza de Pagos ---> | | | | |
| | Flujos de capital desordenados de Asia al EEUU ------> | | | |
| | | Innovación financiera demasiado creativa ---> | | |
| | | | Apalancamiento, burbuja ---> | |
| | | | | Crisis, depresión-->? |
