Taylor en España

La regla de Taylor es una norma de política monetaria que creó el economista del mismo nombre. Es una regla sencilla de estimación de cual debería ser el tipo de interés del Banco Central para mantener la economía lo más cercana a su potencial. Se basa en la teoría neoclásica-monetarista. Los ciclos económicos son debidos a choques externos que perturban por un periodo la percepción de los agentes de lo que es cambio en los precios relativos (economía real) y cambio en el nivel general de precios (economía monetaria). El dinero es un velo que no afecta, mas que pasajeramente, a la economía real: es neutral, en el sentido de que no tiene efectos reales. A veces el BC debe compensar los desequilibrios monetarios para que los agentes vean con claridad los precios relevantes, es decir, los relativos.

La regla de Taylor biene del lado conservador de la economía. Sus prescripciones intentan que el BC se ciña a una regla simple y clara, que los agentes conozcan perfectamente. Es una regla que siempre ha estado más o menos en el candelero, ya sea para criticar a la FED por su cicatería, ya sea por todo lo contrario.

Bernstein tiene un sugerente post sobre la regla de Tayor. Tiene interés porque Janet Yellen, la futura Presidenta de la FED, tiene cierta inclinación a la regla de Taylor, anque en una interpretación sui generis. Lo cual enfurece a Taylor, que dice que si se usan otro parámetros que el definió como canónicos, se está falseando su "importante" teoría.

La Regla de Taylor es una fórmula que estima cual debería ser en cada momento el tipo de interés de los federal Funds, es decir, del tipo de interés oficial de los préstamos interbancarios. La fórmula hace depender el tipo de interés de una constante (el tipo de interés real neutral, que suele establecerse en el 2%), más la tasa de inflación del IPC y su desviación, y menos el GAP de producción (PIB- PIB potencial), multiplicado por un coeficiente. Estos coeficientes cada uno los define a su manera. A Taylor le cabrea mucho. Yellen, comparando su posición con la de Taylor, estable el campo de batalla así:

In these simulations, the Taylor (1993) rule is defined as Rt = 2 + πt + 0.5(πt - 2) + 0.5Yt, while the Taylor(1999) rule is defined as Rt = 2 + πt + 0.5(πt - 2) + 1.0Yt. In these expressions, R is the federal funds rate, πis the percent change in the headline PCE price index from four quarters earlier, and Y is the output gap.The output gap in turn is approximated using Okun’s law; specifically, Yt = 2.3(5.6-Ut), where 2.3 is the estimated value of the Okun’s law coefficient and 5.6 is the assumed value of the non-accelerating inflation rate of unemployment, or NAIRU.

Como ven, las diferencias "doctrinarias" giran en torno a los coeficientes y a la estimación de GAP de producción. Cuanto más grande sea la estimación de ese GAP, más bajo será el tipo de interés resultante: más expansiva la política monetaria.
Veamos cual es la lógica de la regla, y luego sus diferentes interpretaciones. La lógica es bien simple. En "equlibrio", la inflación debe ser del 2%, el tipo de interés básico real del 2%. El tipo de interés nominal de equilibrio es la suma del tipo real y de la inflación: 4%. A esto se le suman y restan cosas según la inflación y en qué situación cíclica esté la economía.

Un problema que señala Berstein es que, al calcular el GAP (diferencia entre el PIB actual y el potencial), caben muchas matizaciones. Siguendo la fórmula suya, el GAP es igual a

2 (5-Ut), donde 2 es el coeficiente de la regla de OKUN (relación inversa entre el crecimiento y la tasa de paro), 5 % es la NAIRU (tasa de paro no aceleradora de la inflación) y Ut la tasa de paro actual. Así, el Output gap para una tasa de paro como la actual, del 7,2% sería de 2*(5 - 7,2), es decir, 4,2 (con un con signo negativo).

Imputando la inflación anual de ahora, resultaría que el tipo de interés recomendado sería, con los coeficientes de Bernstein,

Rt = - 2% tipo inalcanzable, por ser negativo

Pero qué pasa, como dice Bernstein, si la tasa de paro está infravalorada, por la cantidad de gente que desiste de buscar trabajo, pero que lo buscaría si el empleo fuera mayor? La tasa de paro, corregida de ese sesgo, es del 10, 2%; entonces el tipo de interés recomendado sería de

Rt = - 4% Tipo más inalcanzable todavía.

Como no son alcanzables por la FED, definen una situación de ZLB, o trampa de la liquidez. Es decir, para remontar el nivel de PIB lo suficiente para absorber el paro, tendría que pensarse en medidas complementarias (¡no sustitutivas!) para animar el gasto y la inversión.
La medida más común contemplada es que la FED persiga un objetivo de inflación mayor, de tal manera que el tipo de interés real bajara gracias a un nivel de precios mayor, que es lo que Yellen sugiere en su papel.

Por ejemplo, la FED podría compremeterse a un objetivo de inflación mayor, del 3% (el doble que la inflación actual), hasta que el PIB y la tasa de paro se aproximen a su potencial. Entonces, el tipo de interés real sería más reducido, aumentando el rendimiento real de la inversión.

El problema, como dice Krugman, es que el BC tenga tal credibilidad antiinflacionista que le cueste mucho convencer a la gente de que va a lograr subir la inflación hasta que se alcance el PIB potencial (o se reduzca el paro a la NAIRU). Problema que se ha producido en Japón, durante décadas de deflación, sin que el BoJ haya logrado convencer a la gente de que la inflación subiría. Con los cambios introducidos por el primer ministro Shinzo Abe en el Banco de Japón, parece que las expectativas inflacionistas han subido.

La regla se Taylor no tiene una base teórica ni empírica sólidas. Pero tiene una ventaja, y es que se puede expresar con ella los problemas que hay para recuperar la normalidad.

¿Qué saldría aplicada a España? España tiene ahora mismo una cuasi deflación, con un tasa interanual negativa del -0,1% en octubre

Si restamos el efecto alcista de los impuestos indirectos, la inflación anual es del - 2% (gráfico).weo vamos a operar con el IPC oficial, del -0,1%.

Si aplicamos la reglas de OKUN, suponiendo que la tasa de paro en España NAIRU es del 10%, y que el coeficiente de paro - PIB es el 1 (un punto de PIB reduce el paro un punto.Obsérvese que es lo que se cree el gobierno ahora), resulta un GAP aproximado de (10 - 25)*= 15 pp de distancia al PIB potencial.

Según la regla de Taylor, Rt = 2+ (-0,5) + 0,5*(-0,5-2) + (-15) = -16% (aprox)

Es decir, una cifra tan imposible como alarmante, porque es la expresión de los obstáculos financieros a los que nos enfrentamos. La cifra está dominada por el GAP del PIB. Naturalmente, la Comisión acude al quite, para que no cunda el pánico, y según su modelos, la NAIRU en España es del 23%, por lo que el tipo de interés sería

Rt = 2+ (- 0,5) + 0,5 (-0,5 - 2) + (-3) = -3% (aprox)

Lo que no es menos absurdo. Téngase en cuenta la cifra encontrada por Berstein para EEUU, que ya está creciendo y cuya tasa se paro es del 7,2%. Es didicl admitir que EEUU necesita un tipo de interés menor que España.

Ergo, entre una de estas dos cifras está la respuesta de qué tipo de interés monetario sería aconsejable durante un periodo prolongado de tiempo para recortar los graves desequilibrios macroeconómicos. En todo caso, dado que estas cifras no son exigibles al BCE, se abre la puerta a otras alternativas para recomponer el equilibrio real y financiero.

Un riguroso análisis

De un artículo de Varoufakis, -el economista griego que más ha criticado los fallos institucionales de la unión monetaria-reproduzco aquí las conclusiones, que son muy claras.

La Eurozona se basó en dos principios no muy publicitados. Uno, que el BCE no sería prestamista de última instancia. Dos, que las deudas fiscales serían nacionales, de responsabilidad de los países miembros.

Con la crisis y sus consecuencias desastibilizadoras, el BCE, para evitar la implosión del euro, tuvo que hacer un pacto para que los gobiernos del norte le permitieran ejercer parcialmente de Prestamista de UI: estaría obligado a condicionar sus préstamos a la máxima exigencia de rigor fiscal. Lo curioso es que la OMT, el nombre de la operación establecida de ayuda -condicionada a pedir oficialmente un rescate-, no ha sido jamás usado: ningún país ha querido ser rescatado a ese precio. A la vez, el sólo anuncio de la OMT tranquilizó a los mercados, porque interpretaron que de cualquier forma, el euro sería salvado en toda eventualidad.

... Aunque eso extremó los desequilibrios macroeconómicos de la zona. Lo cual no es de primera relevancia para los mercados. Que España crezca menos de un 1% de que a 10 años, con posibles recaídas en recesión, y el paro se mantenga muy alto, mientras las exportaciones es lo único que crece y la demanda interna es tan débil como para mantener hundidas las importaciones, a los prestamistas no les importa mientras se desvíen los recursos que sean necesarioa para comprar sus créditos.)

The Eurozone was founded on two principles. The first principle was that its centralbank would explicitly be banned from acting as a lender of last resort (for statesand/or banks facing insolvency). A second principle imposed upon the fledglingcurrency union was the notion of, what I term, Perfectly Separable Sovereign Debts.With these two principles in place, the scene was set for contagion following a finan-cial crisis serious enough to cause pairs of national banking systems and statessequentially to titter on the verge of bankruptcy.

Europe’s reaction to the Crisis was to establish a new institution, the EFSF-ESM,that would borrow on behalf of its (still) solvent member states in order to preventsovereign defaults in their weaker partners. Alas, the funds of this new ‘specialpurpose vehicle’ were to be drawn from markets courtesy of bonds redolent with thewhiff of toxic derivatives. Their toxic structure was, therefore, bound to fomentdeeper and faster contagion.

As the contagion gathered pace, at some point, the ECB was left with no alterna-tive to intervening in a bid to prevent the European Monetary Union’s disintegra-tion. But to be allowed to step in (with its LTRO and OMT programs), the ECB first had to enter into a Faustian Bargain with the surplus countries: in exchange ofbeing unshackled from the prohibition from acting as a lender of last resort, the ECB had to commit to using its coercive powers in order to impose a third, new,principle: that of the greatest austerity upon the weakest member states. In so doing,these ECB-based ‘solutions’ exacerbated the Eurozone’s underlying macroeconomic conundrum while, on the surface, bringing temporary stability to the inter-bank andbond markets.

Los desequilibrios macroeconómicos de la zona -que los economistas del modelo "La Familia" no quieren ni ver- se resumen una contracción de la demanda total de la zona, lo que agrava la recesión de los países más necesitados de crecer. No hay sustitución de demanda interna (contraída por el ajuste fiscal). Ese ajuste fiscal se ha hecho en todos los países, y mientras los países del sur conseguían equilibrar sus balanzas de pagos, Alemania aumentaba su excedente hasta el récord del 7% del PIB.
Una crisis como la que padecemos (todavía) implica unos saldos de deuda nominal acumulados durante la burbuja que, en la relación al PIB, y sobre todo, al precio de los activos (hundidos), requieren una política monetaria de sostén de la demanda y una política fiscal de rescate de la banca -aunque eso no necesariamente significa salvar a los banqueros con dinero público: el mismo Eugene Fama se muestra partidario de nacionalizar los bancos y reprivatizarlos.

En suma, las instituciones del euro han sido desde el principio mal diseñadas para frenar una crisis bancaria inevitable tras la burbuja. Tampoco fueron capaces de frenar la burbuja; la revés, la falsa seguridad conferida por el euro acentuó los flujos de capital hacia los países con burbuja. No sólo eso, sino que lo que se ha reformado después ha sido en el sentido de establecer un "cordón sanitario", para cortar cualquier carga fiscal sobre los países del Norte, que sólo han acudido al recaste Ad hoc cuando han visto en peligro el cobro de sus devengos. Pero eso no llega a corregir, todo lo contrario, los desequiilbros macroeconómicos de los países del sur.


Hay una discrepancia entre la política establecida y el desequilibrio macro que, si se sostiene, nos promete un largo periodo de crecimientos anémicos y altas tasas de paro. ¿De verdad están tan ensimismados en sus anacrónicos modelos que no son capaces de ver el conjunto? Creen de verdad que la simple acción de los mercados, la competencia, va a solventar estos problemas derivados de unas crisis patrimoniales, cuando los tipos de interés entre los países son tan diferentes, u el crédito bancario se retrae? Yo creo que no todos, pero desde luego en España conozco a muchos que no son cínicos, simplemente se creen lo que dicen.

Las instituciones europeas no son europeas, pues no tienen designado poder suficiente para actual como lo harían unas instituciones nacionales.

Ahorro no es inversión, eximios

Hay quién cree que las críticas a Alemania por su perverso efecto sobre los países que pastorea es porque no se aplica a sí misma la medicina que predica. Como dice Krugman, ya sólo faltaba eso: lo peor que ha pasado, que pasa, y que pasará, es que Alemania sigue el mismo austerismo decretado por ella misma para todos los demás. Ojalá gastara más. Ese es el problema: que ahorra igual o más que todos, y por eso su ahorro (es decir, su superávit exterior) nos sienta como una patada en el hígado. Daría igpgual lo que hiciera sin el euro, pero con el euro no.

¡Que no se trata de ver quién es más macho y come menos! Es más, rizando el rizo, se podría decir que sería mejor todo lo contrario: a verquién es el macho que come más.

Yo creo que nadie lo ha entendido todavía: el superávit cada vez más alto del conjunto del euro frente al resto del mundo es la causa del malestar. Y los que menos lo ha entendido, y encima se jactan de ello, son lao de la economía como una familia, lo es eximios.

Repasemos el gráfico del superávit exterior de la zona Euro frente al resto del mundo, en el gráfico de la derecha.

Ese esa es la tragedia: que mientras nosotros ahorramos, ellos también, con lo que el superávit exterior es espléndido, salvo que así nos contraeremos cada vez más.

Si todos ahorramos cada vez más, como exige el modelo impuesto desde Alemania, nuestro PIB total será cada vez más raquítico.

Es un error pedir que dejemos de gastar lo que los demás dejan de gastar. Eso lleva al cierre, al despido, al paro, y a ser cada vez más pobres. No tiene ningún sentido. Puede que sea necesario controlar el gasto público, pero entonces hay que favorecer que renazca la la inversión privada. Pero si todos se ponen a recortar gasto, ¿quién es el guapo que invierte en algo cuya venta es descendente?

Pero no lo entienden. No lo entienden ni los eximios economistas españoles de la derecha, que tocan las castañuelas porque tenemos supevarit exterior. Y dicen que no hace falta inversión, que en España hay exceso de capital (sic) y que las exportaciones compensarán la caída de la inversión y el consumo.

Entonces, por qué hay tanto paro? De verdad es bueno que la inversión haya caído a plomo? ¿Cómo creen que se van a crear los puestos de trabajo para absorber la oferta de trabajo de hoy y de mañana?

Y son eximios. Son ministros. Son gobernadores. Peor, dirigen la Comisión europea (mismamente te Almunia) y dicen sí a lo que diga Alemania, sin ver que a ella le va bien porque el euro la protege de un tipo de cambio muy alto. A costa nuestra claro, porque si el euro es competitivo para Alemania, es demasiado alto para nosotros. El euro no se está quiero. El euro se aprecia por culpa de ese superávit exterior conjunto, y anula parte de lo que hemos ganado con la devaluación de costes interna.

¿Que ironía no? Hacemos una deflación interna de costes y precios, y cuando aparentemente hemos ganado competitividad, el euro se pone a subir en agradecimiento de nuestro ahorro y nuestra deflación competitiva. Cojonudo.

Bueno pues no lo ven, los eximios. Y no es keynesianismo ni clasicismo ni la madre que parió a los eximios: es contabilidad. Cuanto más ahorre el vencino, menos le venderé. Cuanto más ahorre yo, menos me venderá. Ahorro no es inversión, eximios.

 

Notas de un desmemoriado. La familia como modelo económico: la red

Hyman Minsky tiene un certero análisis de la "síntesis neoclásica", que es el paradigma económico dominante durante gran parte de los años 1945 hasta hoy. Es una combinación de economía clásica y algunas piezas tomadas de Keynes. Fue un intento de integrar a Keynes en la corriente dominante de la economía. En realidad es más clásica que Keynesiana, pues parte de la tendencia inherente o endógena al equilibrio. Se puede considerar que la corriente dominante en esta síntesis es el monetarismo. El monetarismo también parte de la tendencia inherente al equilibrio, aunque reconoce que hay periodos cortos en que los desequilibrios monetarios impiden volver al equilibrio. En cambio la esencia de Keynes es la tendencia endógena al desequilibrio.

La economía clásica dice que los mercados son la mejor guía para alcanzar el óptimo. Parten de una economía de trueque, siempre equilibrada (¿?) en la que aparece un bien que, por sus características, cumple las funciones del dinero. Entonces hay N bienes y servicios, de los que uno es el dinero, en el que se expresa el valor de los demás bienes, N-1.

Ahora viene como se consigue el equilibrio. Los agentes tienen una renta, un presupuesto de gastos, y unos precios que son la guía básica de su quehacer económico. Tiene unos deseos y necesidades, y los puede satisfacer siempre que se atenga a su presupuesto (aquí entra la famosa metáfora de la familia como ejemplo de toda la economía. Por cierto, que es la única teoría -esa metáfora- que maneja la derecha). Sobre la información de los precios y su presupuesto, el agente va al mercado y compra lo que necesita y vende lo que le sobra (sus servicios laborales). Los precios son flexibles: si en un mercado hay exceso de demanda, suben los precios, por lo cual la demanda de ese bien cae, la gente se va a comprar un sustituto, lo que hace que los precios se equilibren. Ídem para los salarios y el mercado laboral.

¿Qué dice Minky? Esto es acertado cuando el gasto es continuo y es una parte pequeña del presupuesto. Pero el encantamiento se rompe cuando la compra de un bien es un acto único para un largo periodo (coches, casas, maquinaria) e implica financiación a largo plazo que condiciona para el futuro el presupuesto de varios periodos. Una vez que introducimos la financiación, la regla de oro de que los precios encontrarán rápidamente su nivel de equilibrio no funciona, porque el presupuesto, determinante del nivel de demanda, ya no es independiente de los precios de los mercados financieros. Las deudas y los precios de los activos que se han comprado con esas deudas determinan los presupuestos futuros. Y por lo tanto las funciones de demandas de los productos. (Siempre se puede redefinir el equilibrio para re encajarlo todo.)

Minsky: "Tiempo, inversión y finanzas son elementos seriamente embarazosos para la teoría clásica."

Lo malo de los mercados financieros es que tienden a la volatilidad y a los cambios bruscos de tendencia. Y no sólo eso, también a los movimientos retroalimentados y la correcciones excesivas -Aunque supongo que Eugene Fama nunca diría que son excesivas.

Todo lo cual hace muy difícil recomponer las expectativas de precios y rentas futuras disponibles y estructurar temporalmente lao proyectos de ingresos, gastos y ahorro. De nuevo entra aquí la chorrada de una familia, que se reúne de noche a la luz de una candela, y hace sus cuentas con minuciosidad para la compra del mes.

¿Y como se maneja esta teoría aquí en España, el país más anti teórico por antonomasia? No se lo van a creer, pero el otro día el señor Pizarro, adalid de la economía liberaloide y eterno candidato a ministro, en una entrevista (seguramente pagada por él mismo, porque se le veía muy pagado de sí mismo) citó en 10 minutos nada menos que tres veces ese "modelo" teórico de la economía familiar.

Por cierto que a su cuñado, José María Roldán, que era Director General del Banco de España, le han echado, y ha aparecido grácilmente como presidente de la AEB. (No digo que no tenga méritos, de sobra que los tiene. Los tiene por exceso, le rezuman los méritos. Por ejemplo, el mérito de siempre caer de pie, pero en un escalón más alto.) ¡Lo que da de sí el modelo de la familia hacendosa, el modelo de Fray luis de León, "La perfecta casada"! ¡es que es un modelo contrastado por 500 años de existencia! Y luego criticamos a los marxistas por aferrase a una mitología del siglo XIX. Pues ahí tienen a los pececillos inquietos de la derecha, con la ideología del gran fray Louis! -Un librito por cierto precioso, pero que no conviene descontextualizar. Pero aquí, como que se salen un poco, y se van acercando, quizás inconscientemente, a la familia de los Soprano, es decir, el clan familiar amplio, sociedad de socorros mutuos muy acreditada pero que ellos no quieren propagar, no vaya a ser que les roben el modelo. Por eso hablan de la humilde familia (cristiana) virtuosa, ahorradora, estable y muy contable, contabilisima.

Familia que tiene sinecuras en la administración, de las que han pedido la excedencia, ¡pero oye, ahí queda esa red! Y van de salto en salto, como el mismísimo hombre araña, de cargo a cargo, de Madrid, a Bruselas, London, de Consejo a Consejo, conferencia a conferencia (siempre versa de los mismo) y ya no les hace falta ni siquiera leer para estar informados. Para eso tiene a sus sherpas. Las carreras de los hijos, ya se las ha asignado el hada madrina que asistió al nacimiento. ¡No problem! Por muy zote que sea.

Ese sí que es el modelo que deberían fomentar. No el del Homo Oeconomicus ése, que se encuentra con que ha perdido todo en la bolsa, el piso se le ha hundido, la hipoteca se ha recrudecido, y se ha quedado sin trabajo a los cincuenta, y ha de confiar en el mercado que le saque de ésta. No, deberían poner una red como ésa para todos, coño.

Controversia de tartufos

El ya famoso informe semianual del Tesoro USA ha pisado callos. Por eso se ha hecho famoso. Los callos que ha pisado han sido alemanes, y a los alemanes no les gustan que les pisen los callos. Pero si no lo hacen los europeos, cuyos políticos se pliegan todos ante Merkel y sus yerros, ¿por qué no lo va hacer al menos el Tesoro americano? Para mí que tiene razón, y además me parece bien que alguien les diga a los alemanes que se equivocan y de paso a los Rajoys europeos que son unos turiferarios lamelibranquios. Me imagino a Guindos frotandose las manitas de satisfacción porque otro le diga a los alemanes lo que él no se atreve a decir. O quizás no, quién sabe, es(son) tan tartufillos!

Reproduzco los dos párrafos en los que el Tesoro USA describe la situación de las balanzas de pagos europeos, absolutamente ridículas, en que todas están en superávit:

Within the euro area, countries with large and persistent surpluses need to take action to boostdomestic demand growth and shrink their surpluses. Germany has maintained a large currentaccount surplus throughout the euro area financial crisis, and in 2012, Germany’s nominal current account surplus was larger than that of China. Germany’s anemic pace of domestic demand growth and dependence on exports have hampered rebalancing at a time when many other euro-area countries have been under severe pressure to curb demand and compress imports in order to promote adjustment. The net result has been a deflationary bias for the euro area, as well as for the world economy.

Y luego el párrafo donde osan (oh, mon Dieu) criticar la política económica del euro. El problema es que ellos mismos, o sea, la comisión de Bruselas, tiene el descaro de firmar unas previsiones de contracción este año y ¡viento de cola" los próximos, debido a el desendeudamiento, la política fiscal anticíclica, y un contexto internacional recesivo.

Overall, recent policy actions and commitments undertaken by the ECB and euro areagovernments have reduced concerns about a euro area systemic event and eased severe marketpressures, providing additional time for the difficult multiyear adjustment at the country andregional levels. But risks of policy setbacks in addressing the underlying vulnerabilities of peripheral economies and the institutional structure of the euro area and EU remain significant. Further stresses could emerge from political uncertainty, adjustment fatigue, and disagreement within the euro area on how to address new challenges to the currency union. Over the medium term, delays in financial, economic, and fiscal integration could entrench the large economic disparities that have developed across the euro area, leaving the region vulnerable to new shocks. A key priority for the euro area is to solidify and accelerate the recovery in growth,which will support a reduction of heavy debt burdens, lower high unemployment rates, and helpmaintain political support for the adjustment process within the core and periphery. The European Commission forecasts a contraction of 0.4 percent across the euro area in 2013, and headwinds to growth include substantial fiscal drag, private sector deleveraging, and a weak external environment. The periphery faces greater uncertainty over medium-term trend growth, given continued fiscal consolidation, banking sector deleveraging, and mixed efforts to date toaddress challenges to competiveness and productivity.

Ahora no sé quien tiene más morro: si es el Tesoro americano por decir la verdad, o la Comisión europea por corroborarlo, pero además insinuar que no hay nada que hacer. O los Guindos de turno que son como el mismísimo Tartufo (serranil).

Krugman le dedica un post al tema. Dice que una cosa es ser pro europeo, como lo es él, y otra no decir la verdad. Y que no tiene nada que ver con el espionaje, que él delora.

The Germans are outraged, outraged at the U.S. Treasury department, whoseSemiannual Report On International Economic And Exchange Rate Policiessays some negative things about how German macroeconomic policy is affecting the world economy. German officials say that the report’s conclusions are “incomprehensible” — which is just bizarre, because they’re absolutely straightforward.

Oh, and yes, the US inexcusably spied on Angela Merkel — but that has nothing to do with this, and anyone bringing it into this conversation thereby demonstrates his or her intellectual bankruptcy. Also, frank talk about German economic policies doesn’t make you anti-German or anti-European; again, anyone trying to evade the substance by bringing that kind of accusation in has in effect conceded the argument.

El caso es que Alemania no ha compensado por la falta de flexibilidad del euro. El euro es la supresión de los ajustes vía tipo de cambio (y del papel de prestamista de última instancia de los Bancos Centrales). Lo mínimo sería tener unas vías de ajuste que compensaran esa supresión. Por ejemplo, un mayor crecimiento de la demanda alemana. Pues no. La prueba, la posición exterior del Bundeabank frente a los demás Bancos Centrales del Sistema.

Esos préstamos o cobros aplazados encubiertos del Bundesbank al Sistema vía el TARGET (o sistema de compensación interbancario), demuestran que a Alemania le interesa sostener al euro; para ello ha usado una extraña vía oculta, que se ha reducido en los últimos meses, pero cuyo saldo acumulado es escandaloso. Más de 550 mm de € de créditos no cobrados por el Bundesbank. Esto es lo que ha impedido que el euro estallara en sus peores momentos. Si el saldo se ha reducido es gravias s a la declaración de Draghi (que de minero dura).

No deja de ser una intervención procíclica, y no compensada con un impulso de la demanda de los países del norte, empezando por Alemania. Así llegamos a la extraña situación de que los ricos y los pobres se ponen a ahorrar y consiguen que la demanda caiga para todos. Claro, que Alemania tiene una espita de escape, que es que exporta al resto del mundo. Según el Tesoro USA, Alemania tiene un excedente de balanza de pagos superior al de China. Por eso le interesa mucho que el euro se sostenga, pues mantiene su nivel de competitividad externa. Sería peligroso que el euro desapareciera, primero porque sus activos se hundirían, y luego porque perdería su predominio en los mercados del mundo. Si el euro se rompiera y volviera el marco, su apreciación dejaría sin mercados a Alemania, para recuperar los cuales tendría que hacer la "devaluación interna" que hemos hecho nosotros. Demasiado, incluso para los alemanes.

Tartufos, cuyo único interés es mantenerse en el poder sin que Merkel les mueva la silla.

(Rectificado). España, fuera de la recesión, otra vez o

Marcus me ha respondido y ha corregido el último gráfico que, como algunos comentarios habían visto, estaba mal. Por error se había tomado el dato de inversión.

 

"Note: The chart above is very wrong. Inadvertently I used Real Gross Investment (instead of RGDP) in the case of Spain..."

Así es como se ve el final de la recesión por Marcus Nunes ("Cuando un 0,1% significa algo") con sus maravillosos graficos. En el gráfico, el fin de las recesiones sucesivas que hemos imaginado desde la crisis.
Arrin! Las tad ade variation. Abajo, el nibel del PIB real.

Desde los brotes verdes de Elena Salgado hasta los brotes verdes de Guindos, ¡un lustro te contempla, ciudadano!

Ten cuidado, porque son cada vez más amargos y precarios, esos brotes verdes, ciudadano, y los que asoman la cabeza se los queda Montoro, para reírse de ti mientras los chupetea. Con una cestita de brotes verdes irá a Europa Mariano, a ofrendarle la cosecha a la jefa, Sheriff de Nottingam, y ésta, con los ojos inyectados en sangre, dirá que es una mierda, y que hay que apretarte más las tuercas a ti, ciudadano.

Hemos tenido cuatro salidas de recesión, ciudadano, y afortunadamente habrá otras, porque cualquier yerbajo será segado con aleluyas y boato, como en la feria del Rocío, ciudadano. Y nadie sabe como ha sido, pero la primavera ha venido con sus brotes verdes pimpantes, cada año.

Y el gobiernos se hace cruces y se pregunta, ¿cómo ha podido haber sío? ¡Ná, que vamos a ganar las elecciones sin haber hecho nada a derechas! Ojú, esto de Europa es milagroso, cada vez hay menos izquierda, la PSOE se la pega, y los catalanes, Aleluya, se atascan en su laberinto. Anda, que no nos ha venido bien lo de Mas. Mas ha sido el gran Chollu del año. Con un par de brotes verdes, menudo colocón nos vamos a meter cuatro años más, pero sin Mas, jajajaja, y con Bárcenas entre rejas y la Psoe marginal y en cuidados intensivos. Que gozada. El que resiste gana, decía CJC.

Y resistiremos a todo, pero comparen otra cosa antes: la "brillante" salida de la recesión, que "asombrará al mundo" -Montoro dixit-, con la curva de EEUU en la depresión de 1922-35

El punto señalado en rojo, es cuando Franklin Roosevelt decidió romper con el patrón oro y el dólar se devaluó por el impulso monetario de la FED y el gasto público.

 

Pastora de almas muertas

Pablo Bastida me envía este excelente comentario sobre un ser siniestro que tiene todavía una enorme influencia en EEUU. Felicitaciones, por lo tanto, dirigirse a él.

Como te conté, quería dedicarle unas líneas a Ayn Rand, no porque crea que se lo merece, que no, sino porque su enorme influencia sobre todo en Estados Unidos, pero no solo allí, hasta nuestros días me espanta; su fama se asienta básicamente en dos novelas de tesis, El manantial y La rebelión de Atlas (aunque la traducción literal del título original sería un "Atlas se encogió de hombros"), dos tochos de unas mil páginas, con los que la crítica inteligente ha sido despiadada, pero que acumulan ventas de unos 30 millones de ejemplares, unos 300.000 más cada año. Una encuesta encargada por la Biblioteca del Congreso de los EEUU en 1991 sobre qué libros habían influído más en la vida de los americanos halló que La rebelión de Atlas era citado en 2º puesto, tras la Biblia. También suelen estar entre las preferencias de los universitarios. Y por supuesto es la autora de cabecera de esa secta estadounidense llamada libertarians además del Tea party.

¿Que es lo que encuentran en ella? Lo primero, un asombroso simplismo: una vez le preguntaron si era capaz de exponer la esencia de su filosofía en el tiempo que pudiera permanecer sobre un solo pie. Lo logró. "Metafísica: realidad objetiva; epistemología: razón; ética: interés propio; política: capitalismo". Y se quedó tan ancha. Pura "filosofía" para las masas. Según ella, a lo largo de la historia han existido 3 grandes visiones de la moralidad; las 2 primeras son místicas, lo cual equivale a falsas, la tercera es la suya, que es "objetiva", o verificable por los sentidos. Primero imperaba la visión de la moralidad que consideraba que la fuente de esta era Dios. Más tarde se abrió camino la versión neomística según la cual el bien de la sociedad es la vara de medir de la moralidad. El defecto de ambas según Rand era que no se basan en ninguna realidad objetiva, como atea y como individualista a ultranza que era, "no existe una entidad a la que podamos llamar sociedad" (frase que recuerda al famoso "la sociedad como tal no existe" que una vez soltó Margaret Thatcher). Así que la moralidad ha de guiarse por el interés del individuo, un individuo que no pertenece a nadie, ni a Dios, ni al estado, ni a la sociedad, ni a otro hombre, y tiene el derecho y la obligación de perseguir su propio interés. Ahora viene lo complicado; como corolario de esta premisa básica, el altruismo, el sacrificio del individuo, la única realidad, en favor de una realidad distinta es necesariamente autodestructivo y por lo tanto inmoral. En cambio, el individualismo, cultivado a través de la "virtud del egoismo" es el único camino hacia la autorealización.

El hombre por lo tanto tiene derecho a la vida, pero este derecho no supone ninguna obligación en los demás de sostenerlo; eso sería una forma de esclavitud: "Nadie puede ostentar el derecho de imponer a otro una obligación no elegida libremente, un deber no recompensado o una servidumbre involuntaria. No puede existir un derecho a esclavizar". El individuo tiene un derecho sagrado a la vida, que significa que tiene derecho a perseguir a través del uso de su capacidad de elegir cualquier cosa que necesite para alimentar su existencia. Queda por lo tanto señalado como inmoral todo acto de altruismo pues solo conduce al debilitamiento de la existencia del individuo, tanto si es en favor por los propios hijos (Rand no los tuvo) o de los propios padres. Rand creía (jamás se retractó de nada) en una "sociedad" compuesta de individuos que de forma egoista escogen su bien particular en función de su propio criterio.

Es fácil imaginar adonde conduce a una sociedad esta mezcla superficial y grosera de Adam Smith y Niestsche y qué se yo quien más (aúnque no les reconoció nada, siempre dijo que toda su filosofía salió de su mente, solo le debía algo a Aristoteles). La deriva hacia la ingobernabilidad que siguen los EEUU debe mucho a la influencia de esta señora (que, aunque no venga a cuento, era fea de narices). Durante la administración Reagan se le rindió verdadero culto. Su discípulo Alan Greenspan fue puesto al frente de la Reserva Federal en este periodo con la misión de desmontar el aparato regulatorio que oprimía al sector financiero, con resultados bien conocidos. Y en cuanto al americano de a pié (bueno, de a Chevrolet, allí ni dios va a pie) según Gore Vidal en Rand "las personas que se hallan a sí mismas perdidas en una sociedad organizada encuentran una gran afinidad. Son personas renuentes a pagar impuestos, que no soportan al estado y sus leyes y que sienten remordimientos frente al dolor ajeno pero buscan endurecer sus corazones. A estas personas ella les ofrece una solución muy atractiva: el altruismo es el origen de todos los males, el interés individual es el único bien. Si alguien es estúpido o incompetente, ese es su problema".

Véase el contraste con las palabras de Jesús en el Sermón de la Montaña:

Amad a vuestros enemigos, haced bien a los que os aborrecen; (...) como queréis que hagan los hombres con vosotros, así también haced vosotros con ellos. Porque si amáis a los que os aman, ¿qué mérito tenéis? Porque también los pecadores aman a los que los aman. Y si hacéis bien a los que os hacen bien, ¿qué mérito tenéis? Porque también los pecadores hacen lo mismo. Y si prestáis a aquellos de quienes esperáis recibir, ¿qué mérito tenéis? Porque también los pecadores prestan a los pecadores, para recibir otro tanto. Amad, pues, a vuestros enemigos, y haced bien, y prestad, no esperando de ello nada (...) Sed, pues, misericordiosos.

Yo diría que aquí está la semilla del Humanismo, los derechos humanos, el estado de derecho y el estado del bienestar. Si el hombre solo fuera un competidor para el hombre, nunca habríamos tenido todo lo anterior, solo caos. Evelyn Waugh, un converso al catolicismo, por cierto, dijo que la gran elección de nuestros días no era entre capitalismo o comunismo, ni ninguno de los otros patéticos ismos del siglo XX, sino entre cristianismo y caos. Dios elevó el estatus del hombre al reconocerle capacidad de firmar un contrato con El, pues no otra cosa es la Alianza (genial aportación de los judíos a la civilización); además se hizo hombre para encomendarle la misión de que rompa sus lazos con el pasado, arroje a la basura la bestialidad en la que había vivido siempre y se convirtiera en Hombre. Esto SÍ que es ser subversivo. Y original. Recordemos que Jesús dijo esto en una época en la que, por mirar mal, te crucificaban (literalmente).

Como colofón, recordar que después de toda una vida despotricando del altruismo en todas sus formas (incluyendo la obligación de pagar impuestos para costear programas sociales) y ensalzando al capitalismo laissez faire, cuando se le diagnosticó un cancer de pulmón Ayn Rand se dió de alta en el programa estatal Medicaid, para recibir asistencia médica subvencionada.

El mercado, ¡el gran partero de la Historia!

Tyler Cowen, citándose a sí mismo, nos vende esta visión melancólica de la clase media, en su libro más reciente, "The Average is Over". ( Aquí, en español, un buen comentario al libro por parte de Macario Schettino, nada menos que desde México.)

La caída de la clase media es general en todo el mundo desarrollado. Y no es culpa de la crisis, sino por la pérdida generalizada de los empleos seguros. Esto, a su vez, es un resultado de la globalización. La globalización ha creado cientos o miles de millones de empleos en los países Emergentes (por eso se llaman emergentes), que así ha salido de la pobreza. Pero eso ha destruido empleo y calidad de empleo en los países desarrollados. Ese empleo estaba protegido (como lo sigue estando en sectores agrícolas en la UE).

Esto es de una lógica aplastante, pero también es lógico esperar consecuencias de todo tipo. La primera y más benigna es la adaptación de los más jóvenes, lo que pasa por aceptar salarios menos estables o emigrar en busca de mejores condiciones. Pero implica una reformulación de la unidad familiar, nada que ver con la vigente hasta ahora. La segunda es que el adaptación va a ser limitada, y entonces la política no va a ser igual. Es esperable una radicalización, es decir, una menor estima por la estabilidad política. Saldrán y se votarán partidos más "primarios". Esto ya está pasando en nuestro entorno y como siempre nosotros vamos detrás; o delante, según se mire. Eso es lo UE paso en los años 1930.

Hasta hace un par de décadas, lo países pobres exportaban materias primas (las que nos convenía) y nos compraban manufacturas. Ahora se han industrializado y nos venden cada vez más manufacturas y ellos importan cada vez más materias primas, cuyos precios suben. Nosotros les vendemos servicios, pero eso tiene un límite.

¿Cómo hará Alemania para retener la producción de sus BMW en sus fronteras? Seguro que hay truco.

Estos cambios no creo que sean para bien. En Francia, Marie Lepen es el partido más fuerte en los sondeos. Sus aristas se han suavizado, pero es una incógnita lo que pasaría si alguna ves llega al poder. En otros países pasa lo mismo, y en España, si abrimos los ojos y alineamos a los partidos nacionalistas con el radicalismo, lo cual, ahora mismo, es un eufemismo suavizador. Nuestro Lepen es Mas. O Roca Junent, los días pares independentista, y los días impares abogado de la Infanta I-14. Curioso pajarraco. Y el rey también. Entonces, en España no estaríamos por detrás, sino por delante de la inestabilidad. Obvio.

Aunque esta movida de la caída de la clase media es anterior, la crisis la ha agudizado, claro. Sabemos que en la crisis los más ricos han seguido aumentado su riqueza, mientras que la renta salarial ha caído estrepitosamente. Los profesionales han tenido que reducir sus minutas, al menos los que prestan servicios a la ex clase media.

Estas cosas no vienen en los modelos económicos, que sólo dicen que lo mejor es que sean los mercados que restituyan a cada uno en su sitio (síntesis neoclásica). Si alguien se lo cree, que me lo haga saber. Sin embargo, ¡hay millones que se lo creen!

Quiero decir, que si alguien cree que los mercados van a restablecer el orden económico anterior -anterior a la globalización- que se despierte. Habrá otro orden, con o sin clase media, pero después de todo tipo de turbulencias y sufrimientos. Y no serán los mercados las parteras.

A mi nadie me quita de la cabeza que la clase media es el gran factor estabilizador/igualador, que nutre al estado, que a su vez distribuye un poco la renta vía impuestos y gastos sociales. Pero eso está en crisis. O sea, que la caída de la clase media repercute en los recursos del Estado, y esto a su vez debilita a la clase media. (Los ricos no mantienen al estado. Pagan menos impuestos por euro ganado que cualquiera. Se aprovechan de él, pero mandan que lo paguen los otros.)

Esto puede sonar muy progre, pero vuelvo a repetir que soy conservador, y que para mantener un sociedad estable tiene que haber una clase media medianamente satisfecha con su futuro y el de sus hijos. Carezco de imaginación para vislumbrar otra cosa. Si lo que se requiere es la adaptación a otra cosa, eso requiere unas cuantas décadas. Suponiendo que haya paciencia para esperar.

Fiera dicotomía. Orden social o crecimiento económico desordenado. No creo ni que Adam Smith creyera en este cuento chino. Cuando el escribió su obra, Gran Bretaña era la dueña del mundo. Para él era el orden natural.

Las chorradas de Fama

Ayer alababa a Fama por su "sentido común" al hablar del rescate bancario. Hoy le vitupero por las chorradas que dice sobre los efectos de la política de la FED de aumentar sus activos a cambio de liquidez.

Como dice Brad Delong, se puede aceptar que un economista financiero no tenga ni idea de mercado laboral, ¡pero es que es un economista financiero laureado con el Nobel por sus estudios financieros!

The profound cluelessness as to what is going on in financial markets today is mind-numbing. I mean, we could understand a finance economist not understanding labor market institutions or events, or an industrial organization specialist not understanding monetary economics. But this is cluelessness about finance on the part of a finance economist.

Fama dice que las operaciones de QE de la Reserva Federal son en esencia "neutrales", porque esta cambiando una deuda en circulación por otra deuda en circulación, que es el dinero que emite. Fama:

What they are doing... the effects are being greatly inflated by the accounts. What they've doing is issuing a lot of short-term debt--$85 billion a month--and using it to buyback long-term debt with the goal of lowering the interest on long-term debt. Now they take credit for lowering interest on short-term debt. But in fact what they've been doing should've raised rates on short-term debt.

No me puedo creer que un error tan craso sea cometido por un Nobel especializado en la materia que habla. Confundir el dinero con una deuda es un error de bulto. El dinero es un pasivo del Banco Emisor y los bonos del Tesoro que compra es un pasivo del Gobierno. Al comprar esa deuda gubernamental está bajando el tipo de interés a largo plazo; el dinero emitido es un pasivo que le cuesta cero % al Banco Emisor. El único coste posible es que origine inflación. Pero precisamente en la situación actual de baja inflación y mucho desempleo y exceso de capacidad sin usar, ese riesgo es remoto.

¿Cómo puede afirmar que lo único que hace es subir los tipos de interés a corto plazo, al emitir deuda a corto plazo?

Como dice Brad Delong, no hay más que recordar como subieron los tipos a largo plazo cuando Bernanke insinuó que iba a retirar el QE. Lo recordamos?

Este es el tipo de interés a 10 años del bono soberano que la FED intenta con el QE. En cuanto Bernanke sugirió que pronto iba a retirar el QE, el mero cambio de las expectativas hizo subir el rendimiento del 1,6% al 3%. Un cambio que provocó un seísmo en los países emergentes, por cierto.

Después en Sepriembre la FED, ante las nuevas incertumbres Pepe el Shutdown y el techo de deuda, decidió mantener el QE, y el tipo a 10 años se replegó.

Ergo, el QE si ha tenido los efectos buscados.

No tan monstruo como creía

Eugene Fama, premio Nobel, en una entrevista para el NYT, se muestra muy, pero que muy realista sobre los mercados y la política social. Reflejo aquí sus opiniones sobre la regulación y la intervención en la crisis, que no rechaza, sino que que dice que es mejor nacionalizar la banca, sanearla, y venderla de nuevo. Totalmente de acuerdo.

Do you believe in financial regulation?

Of course, some regulation, yes. You need a level playing field, you need the government to step in sometimes. But I think we’ve gone too far with Dodd-Frank.

In the financial crisis, do you think the government should have bailed out the big banks?

No, I don’t. I would’ve favored nationalizing the banks, not bailing them out.

Really? That’s not very libertarian, is it?

Well, we’re talking about realistic alternatives. It’s not credible that in a financial crisis, the government will do nothing. It never has. There are going to be demands for it to do something. So you’ve got two choices now. Nationalize them or bail them out. Bailing them out gives them terrible disincentives; it encourages them to take risks because they’ll be bailed out. So I’d nationalize them — and clean them up and then reprivatize them.

So would you have favored that the government do nothing at all?

I said at the time that it would be an interesting experiment. But what people argue is that it would be quite destructive, that it would create long-term problems. We don’t know that that’s true, but I think it’s kind of moot because it’s not an experiment that’s ever going to be run.

Subdesarrollo, pobreza y tipos de credibilidad

Los países pobres, ahora emergentes -es decir, saliendo del hoyo- se ha enganchado al crecimiento cambiando sus sistemas políticos hacia la seriedad y la confianza. Una vez convencieron a lao países capitalistas que se iban a comportar bien y que sus deuda serían pagadas, afluyeron hacia ellos capitales privados. Esos capitales encontraron líneas de producción muy rentables, a condición de que los salarios fueran bajos y controlados y hubiera estabilidad política y respeto a la propiedad. Esto suena como el dogma liberal,ero en realidad a la cosas no son tan bonitas.

Lo que pasa, como podemos ver aquí, estos países fueron excolonias más o menos pisoteadas por los países colonos. Ese pisoteo ha terminado, y algunos, no todos, se han enganchado al capitalismo productivo. Muchos han sido yo tan buenos imitadores que nos han sobrepasado. Ahora son exportadores de capitales.

Que muchos de los exitosos sean países asiáticos parece demostrar que hay culturas mejor preparadas para adaptarse al capitalismo. En todo caso, por ese camino de modernización y adaptación ha pasado necesariamente por una prolongada carrera hacia la credibilidad. Gradualmente, la prima de riesgo para prestarles dinero ha ido bajando. Antes, en los tiempos malos, o coloniales, no tenían derecho a la credibilidad. Los prestamistas eran las metrópolis, que tenían el monopolio del dinero, y ponían los intereses donde les daba la gana. Cuando los liberales dicen que antes, en el patrón oro, los flujos de capitales están mucho más abundantes, porque la confianza que daba el oro, esconden bajo la alfombra los monopolios defendidos por las cañoneras. En realidad, libertad de empresa había poca.

Esa lucha por sacar la cabeza del fango no es tan bonita como la pintan los austéricos. No hay unos mercados libres que prestan al que promete más rentabilidad y seguridad; hay monopolios protegidos por unos gobiernos, y estos imponen sus condiciones, aunque son ahora mucho más benévolas que antes. Si es verdad que estos países se han adaptado al capitalismo, pero al que existe, no al cuento de hadas en el que la virtud del trabajo y del ahorro se ven recompensados; al menos no en iguales condiciones que en los países del primer mundo.

Ahora nosotros, gracia al euro, nos hemos convertido en la países emergentes, porque nos piden condiciones extenuantes para recuperar la credibilidad. Por eso los gobiernos y los poderes económicos deberían exigir a Europa que ya está bien de que tengamos que exibir más credibilidad que la que antes teníamos. Se supone que el euro nos iba a dar un plus de credibilidad. Nos lo dio en la primera fase, en que las primas de riesgo desaparecieron. Luego, de repente, con la crisis, esa fe desapareció, y los lideres europeos no supieron o no quisieron usar sus poderes para restituirla. Se quedaron tan panchos cuando a Alemania le prestaban dinero al cero %, mientras en los países del sur la prima subía por las nubes. El BCE no quiso actuar se prestamista de última instancia. Todo eso podía tener explicaciones más o menos plausibles, pero demostraba que el euro no era una unión respetable. La respetabilidad se rompió en dos, y algunos nos convertimos en países emergentes.

Ahora dicen que gracias al austerismo, hemos recuperado la credibilidad perdida. Puede ser, pero el coste en desempleo y pérdida de producción ha sido enorme, como veíamos aquí.

De todas formas, la credibilidad depende de dos cosas: la capacidad de ahorro está bien, pero si no es acompañada de capacidad de generar renta y crecer, se desgasta rápidamente. Nos falta esa clase de credibilidad, yno sólo a los del sur.

El oráculo

Hoy dentro de un par de horas, habrá declaración oficial de la reunión del FOMC, Comité ejecutivo de la FED que decide la política económica.

La última vez, en septiembre, la FED decidió aplazar el cierre de sus operaciones de compra de activos por 86 mm $ al mes, lo que relajó bastante los mercados de deuda y el ánimo de las bolsas.

Los últimos datos económicos han sido bastante malos; se ha intrepretado como que el Shut-Down de la Administración durante unos días, y el aplazado techo del endeudamiento permitido, ha tenido efectos depresivos. Por lo tanto, hay razones de peso para pensar que Bernanke y demás miembros del FOMC no cambiarán de tono.

Sin embargo, la corriente de opinión -y de presión- que representa a los "Mercados" en sentido amplio, no a la economía real, quieren un giro de la FED a menos facilidades monetarias. El oro o es que cuanto más bajos sean los tipos de la curva de rendimientos, menos volúmenes e negocio para ellos.pr ejemplo, vean aquí la opinión de Pymco, Bill Gross & El Arian. Quieren más "carry" es decir, más apalancamiento y más riesgo y más rendimiento. Una muestra más de la división creciente entre los mercados financieros y los mercados reales. Ellos no critican a la FRD por aumentar la inflación o demasiada demanda, sino por estrechar la orquilla en la que ellos se mueven endeudandose y colocándose. Tampoco les preocupa que el mayor apalancamiento lleve al sistema a posiciones de riesgo inmanejables: ese no es su problema.

Como dice Krugman acertadamente, es la defensa de lo que llamaba Keynes el "cupón rentista". Al gran auge del negocio financiero y del "cupón del rentista", ahora sorprendentemente defendido por el gobernador del Bank of England, dedicaré un post en breve.

La economía de EEUU se ha debilitado de nuevo, en parte por los desencuentros políticos en Washington, que ya se descuentan como permanentes y reiterativos. Sólo habrá estabilidad hasta el 7 de febrero, según el reciente acuerdo para prorrogar el techo de deuda.

Por supuesto, a nosotros -Euro- nos convendría una tregua más de la FED, simplemente porque toda tregua monetaria nos concede oxígeno. Porque vivimos en una cápsula de oxígeno, aunque casi nadie lo sepa.

 

Notas de un desmemoriado

Antonio j me pregunta una cosa interesante sobre el post anterior:

¿Esto significa que sólo se concibe la demanda de dinero para transacciones y a lo sumo como depósito de valor y por tanto no hay demanda especulativa?

30 de octubre de 2013 08:40

miguel navascues dijo...

Pues el primero que añadió esa función al dinero fue Keynes. Una función que permitía meter en el modelo los mercados financieros y los precios de los activos.
Luego se le quiso quitar importancia, pues era una pieza básica de la trampa de la liquidez: situación extrema en la que todos prefieren tener dinero a cualquier otro activo. Antes, durante la burbuja, era al revés: el dinero le quema a le gente en las manos, querían cualquier activo antes que dinero.
Los precios de los activos frente al dinero son los que relacionan el dinero con la inversión real. Y esos precios poco tienen que ver con la rentabilidad esperada futura de esa inversión, pues su estimación está inevitablemente llena de elementos subjetivos. Los complejos modelos de valoración de activos que se han desarrollado e las últimas décadas han sido un fiasco estrepitoso. Aún así, la universidad está dominada por la macro fundada en una micro utópica en cuanto al comportamiento de los sujetos.

30 de octubre de 2013 10:08

miguel navascues dijo...

...El eslabón más inestable de la economía para Keynes es esta relación dinero-activos-inversión real con rendimientos a largo plazo.
Es una relación compleja, sujeta a a altibajos, que cuando todo el mundo tiene la misma valoración de las cosas, suben mucho los precios de los activos y el endeudamiento, y al revés cuando todo es pesimismo. Estos auges y caídas son los que hacen inestable el capitalismo.
Los precios de los activos rara vez están en equlibrio en el sentido de alineados con los fundamentales, los fundamentales son los,beneficios esperados de la inversión, y lo más que conseguimos es una estimación aproximada y vaga.

Tenemos pues una larga cadena que va del dinero a los bancos, o directamente a los mercados, de aqui a financiar activos a corto o largo plazo, con distintos riesgos y rentabilidad. En el extremo final están las acciones cuya rentabilidad es una cosa puramente imaginaria. En realidad se apuesta por un proyecto de inversión del que no se sabe muy bien qué beneficios rendirá, cuanto tiempo, etc. Para elegir esa inmovilización del dinero tiene que haber un cierto apetito por el riesgo que hace ver con optimismo la colocaciones más inciertas. El puro racionalismo llevaría casi todas las colocaciones a bonos públicos y acciones de empresas monopólicas. Ese optimismo produce u sesgo hacia los activos con riesgo. Esto se considera beneficioso porque aumenta la inversión. Pero es inherentemente inestable frente a u cambio de expectativas de cierta dimensión.

En los modelos posteriores se restó importancia a este foco de inestabilidad. Los años 1950-70 no tubieeon episodios de crisis, sólo leves recesiones que se corregían con la actividad compensatoria de la FED y de los estabilizadores automáticos. La probable razón de esta estabilidad era que las actividades financieras estaban muy reguladas.

La teoría posterior que dominó, gracias a Friedman y luego a los Lucasianos, fue la de que los mercados se corregían a sí mismo. Friedman admitió inestabilidad a corto plazo, pero fácilmente compensada con política monetaria. Desdeñó todas las complejidades financieras o las subsumió en una variable controlable por la política monetaria.

El la práctica, como mostré aquí, se potenció la política monetaria como instrumento más ágil y potente, pero se dejó el juego de he los estabilizadores automáticos.

Por otra parte, la confianza en los modelos hiper racionalistas de Eficiencia de lao Mercados (Fama) llevó a la desregulación casi completa de los mercados financieros, lo cual no dejó de aumentar la inestabilidad progresivamente, y el aumento del apalancamiento hasta un nivel cercano a el paroxismo anterior de la crisis del 29.

En el famoso libro de Friedman "La Historia Mometaria de EEUU..." No hay ninguna alusión a las consecuencias de las charcas de deuda embarradas que se quedan anhegando el patrimonio de loas empresas y mago mías, ni la descapitalización y quiebra bancaria. Todo se resume en una mala política de la FED.

El dinero neutral

(Notas recordatorias de un desmemoriado)

El dinero es neutral, quiere decir que no altera los precios relativos. Lo que altera es el nivel de precios, pero los recios entre mercancías no los altera. Todo el mundo, productores y trabajadores, sabe que el dinero es un velo que no les engaña: si aumenta, todos ambientarán proporcionalmente sus pecios u salarios, y lao precios relativos que raparán inalterados. Ergo, no habrá efectos reales so el nivel y la composición de la producción.

Pongan uds. el matiz del largo plazo (Friedman) del corto plazo (Lucas) pero en esencia esa es la teoría clásica del dinero. El dinero es un medio de cambio que cae en paracaídas sobre la economía de trueque y ahorra los costes de la necesidad de coincididencia de deseos entre comprador y vendedor. Es un bien intermedio que no altera la estructura productiva.

¡Bien por el dinero! ¿Pero quién puede creer esta patraña? Sólo imaginen las condiciones que se tienen que dar para que esto fuera así. Igual capacidad cognitiva, igual precisión del futuro, igual grado de información, ningún malestar ante la incertidumbre que llevara a atesorar dinero... Obviamente la realidad es más compleja. ¿Que vale la pena de investigar como si la realidad fuera de tal y tal manera? Pues sí, siempre que se investigue paralelamente qué pasa cuando no es de tal y tal manera. Lo pasa es que los clásicos están en un círculo cerrado que no dice nada nuevo.

Yo diría que el dinero NO es neutral. Por lo tanto, no sólo afecta al nivel de precios, sino que tien efectos diferentes en las personas, las empresas, los sectores, la línea de producción, y según sea la situación financiera inicial de cuando se produce un revés (:cambio en las expectativas). Creo que no hace falta escdudriñarlo mucho para ver que es así.

En segundo lugar, no sólo afecta a los precios relativos; tiene efectos acumulativos sobre las expectativas, que no se quedan inmóviles ante un cambio del nivel de precios y/o de los precios que afectan a la persona o a la empresa.

En tercer lugar, hay una cosa que se llama banca que opera siempre con deudas a corto y activos a largo. Este sector es propenso a acumular desequilibrios que sólo se descubren cuando las cosas van mal.

Bueno, pues esto es la aportación básica de Keynes. No que si política fiscal de estímulo o no, sino que hay desequilibrios inherentes en el capitalismo. ¿Qué cometió errores? Sí pero el error mayor fue de sus sucesores, rehuir su base sólida contra la economía clásica del dinero neutral.

Observen que detrás de la política económica del euro hay estas creencias detrás. Estas creencias siguen siendo defendidas por el tronco central de la economía, que basa sus teorías y modelos en esta noción de dinero neutral.

(Lecturas de Minsky, "John Maynard Keynes".)

Estimación oficial de la contracción del euro debida a la política austérica

A través de Wren-Lewis llegó a este curioso documento de la UE, que oficiosamente estima el efecto contractivo sobre cada país y el conjunto de la zona de la política austérica emprendida desde 2010. El impacto ha sido fortísimo, como se ve en el cuadro más abajo. Pero antes de ir a los resultados, hagamos algunas matizaciones. Primero, se trata de un modelo DSGE, es decir, un modelo de equilibrio general en el que siempre los desajustes son temporales. A la larga, todo vuelve a su sitio. Segundo, es un modelo que no tiene en cuenta los desequilibrios monetarios y financieros, lo que condiciona para bien o para mal los resultados. Con todo y con eso, vean los efectos de la consolidación fiscal simultánea en todos los países, con el efecto de segunda mano debido al contagio de unos a otros.

Como dice Wren-Lewis, de quién es el cuadro resumen,

Of course many would argue that had countries like Spain or Greece not undertaken this degree of austerity, long term interest rates might have been even higher than they actually were. (Perhaps short rates might have also been higher, if with stronger growth the ECB had raised short rates, but remember that tax increases also helped raise EZ inflation.) However a significant amount of fiscal consolidation took place in Germany, and this had significant spillover effects on other EZ countries. It is difficult to see why that consolidation was required to ease funding pressures.

Aceptemos que los países del sur tenían que consolidar sus cuentas para que los mercados confiaran en ellos (aunque hay que decir, como recuerda W-L, que los mercados recuperaron la confianza no por las políticas fiscales contractivas, sino por la famosa OMT de Draghi): había otra política alternativa, conjunta, de apoyo de los países del norte a los del sur. Aprovechando los bajísimos tipos de interés que disfrutaban, y sus excedentes exteriores, podrian haber mantenido un gasto en inversión suficiente para que la demanda interna de la Zona no se hundiera, como vengó dicho eso estos días recientes.

Como el mismo documento citado de la Comisión dice,

Optimal policy coordination in the euro area would have required a differentiation of consolidation efforts depending on the fiscal space to minimise the negative spillovers.The periphery countries of the euro area had greater urgency to consolidate given thatthey faced financial market pressure, or even lost access to the markets. They had little options other than to embark on the sizeable consolidation they have undertaken. But these countries had also run large current account deficits and built up large external sustainability gaps. One way for them to grow out of their debts would have been external growth. Their current account adjustment could have been supported by simultaneous changes in euro area countries that feature large current account surpluses.Yet, the symmetry of the fiscal adjustments in all euro area countries at the same time hashampered this adjustment, with negative spillovers of consolidations in Germany and other core euro area countries further aggravating growth in deficit countries. These negativo spillovers have made adjustment in the periphery harder, and have further exacerbated the temporary worsening of debt-to-GDP ratios in programme andvulnerable countries.

The degree of consolidations in Germany and other core countries was in contrast to thefinancial space these countries had in the crisis. A 'flight to safety' has led to record lowborrowing costs for Germany and other AAA-rated core countries, with 10-yeargovernment bond yields falling to levels of 2% or lower. Even though yields have risensomewhat recently, they remain low by historical standards. In real terms, rates are closeto zero or even negative. Yet in the drive to consolidate public finances, governmentinvestment has been reduced, with major infrastructure investment plans scrapped andbacklogs in deferred maintenance building up. Instead, low interest rates could have beenlocked-in to finance an increase in public spending, by bringing forward publicinfrastructure projects which should, even when debt-financed, have a higher rate ofreturn. This holds for Germany but also for other core euro area countries like theNetherlands, Finland and Austria, hit by double-dip recessions and which could benefitfrom a stimulus in productive spending.

GDP losses due to Eurozone fiscal consolidation (including spillovers) 2011-13. Source European Economy Economic Papers 506, Table 5.

	Impact on GDP 2013	Cumulative Impact 11-13
Germany	3.9%	8.1%
France	4.8%	9.1%
Spain	5.4%	9.7%
Ireland	4.5%	8.4%
Greece	8.1%	18.0%

 

Es decir, la contracción acumulativa en el PIB de cada país representado ha sido de más del 8,1% en Alemania, y en España llega hasta una pérdida del 9,7%. Sólo en 2013 ha sido del 5,4% de pérdida. Es decir, podríamos estar creciendo en tasas positivas desde 2011. Observese que Alemania también pierde.

La tasa de paro sería mucho menor, quizás como dos millones menos ( por la cuenta de la vieja, un millón menos de paro que había en 2011 más un millón que se hubiera creado de empleo al crecer más de un 2% aprox. anual).

 

Este documento, tomado con las cautelas debidas, es un estacazo a los austéricos propagandistas que dicen que nos va bien gracias a la consolidación fiscal del gobierno. El documento demuestra que dicha política ha sido contractiva por doble partida: por su efecto interno y por el efecto de otros países que hacia los mismo. La coordinación de las políticas ha sido nefasta. Eso sí, se pueden agarrar a que es es un modelo DSGE, y que al final todos ganan, todo se equilibra de nuevo. Es lo bueno de creer en los reyes magos, que al final siempre llegan. Bueno, si no tienen en cuenta lo que el modelo deja fuera, como la nefasta política monetaria y el atasco financiero -las deudas acumuladas- pues sí, a largo plazo todo se habrá olvidado. Aunque para mi esto está destrozando a España y no sé...

La fuerza del euro, la debilidad del BCE

En el FT, un artículo de Ralph Atkins Sobre la fortaleza del euro. Preocupante porque encarece cada vez más nuestras exportaciones. Pero totalmente lógico dada la política de represión de la demanda en la zona y el resultado conjunto, un boyante excedente comercial del la Zona Euro frente al resto del mundo. Esto coincide con una política depreciatoria de dólar y del yen (a la que se suelen acomodar los países BRICs).

En suma, es muy difícil que el euro baje si el BCE no hace otra política.

Pero resulta que hay un asimetría en los componentes del saldo exterior total del euro. El margen de explotación de unos países, como España, dependen más que en otros, como Alemania, del precio al que venden en el exterior. España vende productor más precio aceptantes que Alemania. Es decir, las variaciones del euro afectan más a España que a Alemania. Éste país tiene más colchón para defender sus márgenes, porque la demanda de BMW es más rígida al precio que, pongamos por ejemplo, el Turismo.

Ya he dicho dicho muchas veces que el tipo de camino es una pieza más de la política monetaria. Es la pieza que permite aislar la autonomía de la política interna de país. Un tipo de cambio fijo, como bajo el patrón oro, resta esta autonomía. Bajo un sistema así, las variaciones monetarias internas dependen de los flujos de capital exteriores. Si un shock interno hace que caigan las exportaciones u por ello el saldo se vuelva negativo, saldrían capitales y la oferta monetaria interna se contraería, sin que el BC no pudiera hacer nada más que subir los tipos de interés para frenar la salida, lo que redundaría en más recesión. Con el euro, eso es más rígido todavía.

Desde un punto de vista conjunto, somos una unión monetaria. Lo que haga el BCE nos afecta a todos. Si el NCE decide ser más restrictivo que la FED y el Banco de Japón, el dólar y el yen, y la esterlina, se depreciarían frente al euro. Eso es un impulso para sus economías y un freno para las nuestras.

El BCE podría aducir que no quiere que se transmitan los "impulsos inflacionistas" de aquellos países al euro. Pero resulta que aquellos países tienen la inflación muy baja: Japón está intentando salir de la deflación. En el Euro la inflación está más baja que nunca (1%), la tasa de paro la más alta de la historia de la UE, y por ende la distancia del PIB actual al PIB potencial es enorme; recordemos además el alto excedente exterior. Todo lo cual quiere decir que hay margen para aumentar la demanda mediante impulsos monetarios, sobre todo cuanto se está intentando reducir los déficits públicos.

El BCE debería tomar como un indicador de represión monetaria la apreciación del euro. No hay ningún riesgo inminente de inflación, todo lo contrario: algunos países están en deflación. Es escandaloso que mientras se fuerza una contracción del gasto público no se haga una política de expansión monetaria y de crediticia, que suavizara la fortaleza del euro y aumentara la demanda interna. ¿Qué se lo impide?

Todo esta fallando en la política del euro, pero especialmente el BCE, que no es ni independiente, como presume, ni técnicamente competente.