Roger Farmer y la historia de la macro

Roger Farmer es un economista notable, alistado en el bando de los keynesianos (no confundir con los Neo keynesianos, como él mismo demuestra).
Para mi lo mejor que tiene Farmer es su contextualización de la historia de la macroeconomía desde sus inicios. Es una de las lecciones de historia más didácticas que he visto. Su blog (http://rogerfarmerblog.blogspot.com.es/2014/12/real-business-cycle-theory-and-high.html) vale la pena ser visitado por su vocación pedagógica, pese a que Farmer se dedica a hacer complicados modelos matemáticos. En el link citado, explica muy bien el origen y evolución de los RBCM, o Modelo de Ciclo Real, que pretende demostrar que el ciclo económico se debe a shocks de oferta reales contra los que la política monetaria ni fiscal pueden hacer nada. El arquetipo de shock real para esta escuela, de cuyos miembros hay varios premios Nobeles, es el del ataque de pereza se los trabajadores, que cambian sus preferencias entre trabajo y ocio a favor del segundo, lo que retrae la oferta. Sería poco recomendable según ellos activar la oferta monetaria, que sólo conseguirá un aumento de la inflación.
La escuela alternativa que ha tenido verdadera significación práctica es la de los Neo keynesianos. Estos, como explica Farmer, no son más que monetaristas con rigidez salarial y de precios, lo que resulta -pero sólo a corto plazo- en un aumento del paro por dicha rigidez a la baja de los salarios. Los Neo keynesianos aconsejan una política contra cíclica a corto plazo, pero para ellos a largo plazo es contraproducente intentar aumentar al demanda más allá de la Tasa de Paro Natural.
Los conceptos de los neokeynesianos -que también cuanta con varios premios Nobeles- es lo que ha dominado realmente la ideología de los bancos centrales.
Estos modelos parecían explicara bastante acertadamente la economía en los años noventa, años llamados periodo de  "The Great Moderation", en el que el crecimiento era estable, la inflación moderada, y la tasa de paro baja. Teóricamente, lo que tenían que hacer los bancos centrales era vigilar que la tasa se paro no bajaba por debajo de la Natural (o la NAIRU), y así la inflación no se aceleraba. La famosa Regla de Taylor describía como la FED determinaba su tipos e interés en función de la inflación y la distancia entre la tasa de paro real y la Natural. 
La década de los noventa fue tan estable, con recesiones escasas y leves, que se llegó a creer que los ciclos se habían acabado. No habían leído a Minsky, o los que lo habían leído lo olvidaron. Pero Minsky había explicado que cuando la economía real es estable mucho tiempo, la confianza crece tanto que surgen procesos especulativos cada vez más infundados, lo que lleva a un apalancamiento financiero cada ve más audaz y menos basado en la economía real. Al final del proceso estable, la economía está invadida de un sistema financiero "Ponzi", que en cuanto alguien  se piensa dos veces el riesgo en wl que incurre, empiezan las ventas y el estallido de la burbuja. 
La crisis de 2007 (pues due en 2007 cuando empezaron a caer los precios de los activos comprados con financiación apalancada, que no se veía), puso a Minsky (ya fallecido) en el primer plano, y algunso incluso hablaron del "Momento Minsky". El olvido e de Minsky fue el símbolo del olvido de la economía financiera y su tendencia al desquelibrio. 
Es más, la teoría económica al uso no estaba preparada para hacer frente a una crisis que, debido a su agudo apalancamiento, dejaba una secuela de deudas impagadas y de efectos en cadena y duraderos en caídas de la demanda.
Volvió a surgir el interés por la demanda, de la que se pensaba que sólo era una pieza polvorienta e inservible, y resucitaron algunos, como Krugman, a Keynes y su razón fundamental de la inestabilidad: la incertidumbre y los Animal Spirits como motivación última de la inversión: resultó que el modelo keynesiano original describía mejor la crisis y sus efectos que los complejos  modelos matemáticos de la RBCM y los neokeynesianos. 
Uno de los más originales renovadores de Keynes es Roger Farmer, sobre todo por cómo contextualiza en la historia de la economía cada una de las teorías en voga. Farmer vuelve a poner en el centro los Animal Spirits, lo que lleva a unos resultados opuestos a las teorías en voga hasta la crisis. Aquí, unos párrafos del artículo citado en su post. Como ven, al final Farmer se muestra escéptico en que la política fiscal, necesaria, sea suficiente para acabar con la crisis. Su propuesta se basa en que los bancos centrales se centren en los precios de los activos. Independientemente de esto, sus escritos son fascinantes.
Literature showed that there may exist business cycles models that replicate the features of a real business cycle economy but in which the movements in economic activity are caused, not by fundamental shocks to productivity, but by non-fundamental shocks to beliefs. In a series of books and papers, (Farmer, 2008a,b, 2009, 2010d,b), I have taken this agenda one step further by constructing models in which there is not just an indeterminacy of paths: there is also an indeterminacy of the steady state.

In The General Theory, Keynes stressed the importance of animal spirits as an independent driving force in the economy. In his view, the stock market crash of 1929 caused the Great Depression. In my own work (Farmer, 2011b) I have argued that the stock market crash of 2008 caused the Great reces- sion. New-Keynesianeconomicsdoesnothaveroomforthatidea.The2008 financial crisis is widely thought to have been triggered by the bursting of a bubble; a large inflation in asset prices that was not associated with fun- damentals. The new-Keynesian model cannot explain an asset price bubble because equilibria in the model are driven by fundamentals.

in the new-Keynesian model, the central bank can influence inflation through it’s choice of ; but the steady state deviation of GDP from trend is equal to zero. This implies that demand management policy cannot affect real economic activity in the long-run and it is a direct corollary of the natural rate hypothesis, stated in terms of the output gap,

For the new-Keynesian model to fit the facts, Expectations must be highly autocorrelated. This implies that persistent unemployment is a consequence of permanent shifts in supply side factors such as population demographics or industrial composition. In other words, new-Keynesian economics implies that there is nothing that demand management policy can do to alleviate the very high unemployment that often follows a major recession like the 2008 financial crisis.

But although fiscal policy might be effective, I am skeptical that it is the best solution to the current crisis. Farmer and Plotnikov (2010) have shown that a real version of the model developed here can be a correct description of what goes wrong in a financial crisis, but that need not lead one to support fiscal policy as a remedy for inefficiently high unemployment. That depends on the determinants of aggregate demand. If one believes, as I do, that consumption depends on wealth and not on income then fiscal policy may not be the panacea that its proponents claim. Instead, a variant of monetary policy in which the Fed directly stabilizes a stock market index could provide a more effective way of restoring confidence in the markets and moving the economy back towards a full employment equilibrium.



Forty years ago the Phelps volume gave us a new way of thinking about the relationship between inflation and unemployment. That collection contained the seeds of several important research programs that followed. Lucas and Rapping (1970) provided the genesis of new-classical economics by showing how to model employment as an equilibrium phenomenon. Armen Alchian (1970) and Dale Mortensen (1970) laid the foundation for a search theory of unemployment that was rewarded with Nobel prizes for search theory in 2010 to Peter Diamond, Dale Mortensen and Chris Pissarides. In the same volume Edmund Phelps (1970b) gave us the natural rate hypothesis.


In this paper I hope to have persuaded economists to think about un- employment and inflation in a new way. The relationship we have observed in data between these two variables does not arise from sticky prices adjust- ing to disequilibrium. It arises from the interaction of demand and supply shocks in a world where the forecasts made by households and firms have real consequences for what happens in the marketplace. Confidence is the new fundamental and the role of confidence is captured by the belief function; a replacement for the Phillips curve.
My ideas have been hugely influenced by the papers in the Phelps volume. But they have also been hugely influenced by current national and global events. The dominant empirical fact of the 1970s was the emergence of stagflation. Arguably,itwasthatfactthatledMiltonFriedmanandEdmund Phelps to argue that there is no long-run trade-off between inflation and unemployment. The theory sketched here preserves the idea that there is no long-run trade-off between inflation and unemployment. But the absence of a Phillips curve does not imply that unemployment is efficient; nor does it imply that we must accept persistently high unemployment as the cost of living in a market economy.

 

El vino que vende Asunción...

Ni es blanco, ni es tinto, ni tiene color...

Y la moto que vende el gobierno (o el cuento de Navidad) no la compra nadie, como se puede ver en las expectativas de los mercados de bonos, que señalan a una Secular Depression a la japonesa.

Los mercado de bono no sólo han rebajado sus expectativas de crecimiento e inflación de futuro, sino que además las han prolongado en el tiempo, como se pude ver en Bonds Vigilantes.

En el gráfico, la barras rojas señalan el aumento progresivo de los vencimientos de los bonos corregida por la inflación en el RU, hasta el punto de que los vencimientos a más de 30 años dominan el mercado.

 

De los datos del mercado BV saca algunas conclusiones alarmantes:

Today, the longest dated index-linked gilt has a maturity of 2068, and has a duration of 52 years. The bond’s real yield started this year at +0.04% and had dropped to -0.73% by the end of yesterday, resulting in a year to date price return alone (i.e. excluding interest) of +48.7%. Who said bonds were boring?

Long dated real yields at such negative levels are disturbing. Perhaps the market is completely mispriced and we’re set for a return to an era of positive real yields again. If this happened, it would hand investors hefty losses (if the real yield on the linker 2068 went from -0.73% to +1%, the bond’s price would fall by almost 60%).

Con unos intereses tan bajos, una pequeña variación en las expectativas y en los rendimientos, con vencimientos de 52 años, implican riesgos de pérdidas del 60% del capital invertido.

O una de dos, o los mercados se equivocan, o aciertan, y si aciertan no estamos ante una recuperación espectacular y duradera, sino ante un larguísimo periodo de crecimiento máximo del 0,6% anual.

If the bond market is right, and the UK’s long term growth potential is only +0.6% per year, then Japan’s experience of the last two decades will end up looking like a relatively good outcome.

"Europa ha sido capaz de realizar un ejercicio complicado y lasinstituciones han ganado credibilidad"

González Páramo es una figura económica del PP. Fue Consejero ejecutivo del a banco de España, antes de pasar a formar parte del Consejo Ejecutivo del BCE, en el que estuvo hasta la marcha de Trichet y la llegada de Drahi.

Fue, por lo,tanto, uno de los corresponsales de aquella funesta decisión de subir dos veces los tipos de interés en 2011, lo que desencadenó la crisis de los bonos de España e Italia que estuvo a punto de fundir al euro. Ahora se dedica ser consejero de una gran multinacional española.

En la Revista Consejeros dio una conferencia (cuyos slides están aquí) y concedió una entrevista la mar de interesante, porque se revela como un bastión de la ortodoxia, más papista que el Papa (Weidmann) contra cualquier intento del BCE de actuar como garante del dinero en circulación y Back Stop de las deudas emitidas por sus gobiernos. Es decir, el BCE NO debe ser, según él, un banco central como los demás, sino uno castrado.

Eso sí, su visión de la realidad, a tenor de esta frase que saco de la Presentación, es pintoresca:

Europa ha sido capaz de realizar un ejercicio complicado y las instituciones han ganado credibilidad

¿Qué credibilidad, si no puede estar más baja? La única credibilidad fue la conseguida or Draghi en 2012, cuando arregló el estropicio de Trichet y sus compinches.
Repito, este señor era miembro del Consejo que presidía Trichet, que mandó subir los tipos que mandaron a hacer gárgaras a las primas de riesgo de España e Italia, y que sólo Draghi fue capaz de reconducir. Vean gráfico (las barras grises señalan las dos veces que el BCE subió los tipos. Las líneas negras y rojas son las primas de riesgo de España e Italia):

¿Votó GP a favor de esa subida? es mas, qué piensa ahora de aquel error mayúsculo? Sería interesante saberlo.

Sí, Draghi salvó al euro en 2012 (y de paso el culo de GP), pero González Páramo frunce el ceño y dice que el BCE no debería meterse en esos berenjenales.

Aquí no hago las que reproducir el párrafo más "sensible" de la entrevista:

Pregunta: El problema es que cuando los bancos están preparados para apoyar, la economía europea no. Y la convicción de algunos es que Europa no está preparada para la recuperación porque no están preparadas las instituciones europeas, que lo han hecho muy mal en la crisis. Y no solo los políticos. El BCE ha tenido un comportamiento pésimo en relación con EEUU. El último gráfico que planteó sobre el reto de España también se puede plantear a Europa: Europa, para recuperar el nivel de empleo, necesitaría, si no hasta el 2025, sí por lo menos hasta el 2020. Cuando EEUU lo acaba de recuperar. Muchos pensamos que esto es debido a que la FED ha estado a la altura de las circunstancias y el BCE no. Usted que viene del BCE, ¿cree que tenemos alguna esperanza de que el propio banco proponga a las instituciones de la UE medidas para su propia reforma? Es decir, para que cambien el mandato ¿Cabe alguna esperanza de que el propio BCE y sus ejecutivos propongan a las instituciones que les cambien el mandato?


Respuesta. Me ha planteado un tema que sería para tres conferencias como la de hoy. El BCE no necesita defensor, porque sus actos hablan por si solos. Si ha habido en Europa una institución que ha promovido el cambio del marco que nos dimos en Europa ha sido el BCE. El informe de los cuatro presidentes ¿Cree que surgió por generación espontánea? El informe Van Rompuy no es Van Rompuy es el informe Draghi que dice: "Mira, si no haces esto, sencillamente, desenchúfanos, porque el euro no se mantiene". El BCE opera según una realidad que no tiene que ver con la de EEUU. Por cierto, EEUU estaba a fines de agosto de 2007 enterándose de qué pasaba cuando el BCE ya estaba inundando el mercado de liquidez. A lo mejor el BCE tiene un problema de venta.

El BCE no tiene el mandato de los europeos para hacer todo lo que Europa necesita: dar liquidez, supervisar a los bancos, actuar en lugar de la Comisión allí donde la Comisión no actúa, actuar en lugar del Consejo o torcer los brazos en el Consejo a la gente…

El BCE es un instrumento que los europeos se han dado a sí mismos para asegurar estabilidad y precios, contribuir a la estabilidad financiera y, más recientemente, hacerse cargo de la supervisión microprudencial. Sería un riesgo para nosotros que el BCE muriera de éxito, porque si funciona tan bien que no hacen más que atribuirle funciones, al final los ciudadanos se preguntarán "pero bueno si los señores que mandan aquí no han sido elegidos, ¿qué Europa es esta?".

Cuando se le pide más al BCE lo que se hace es escurrir la responsabilidad política que hay en quienes no toman las decisiones que deberían tomar para que sigamos avanzando en el proceso de integración. Hay que hablar a las poblaciones y explicarles de qué va esto de Europa. Hay que hablar el mismo lenguaje en Bruselas y en Madrid, Berlín o París. No hay que llegar a Madrid y decir, esto me lo impone Bruselas, como si tú pasaras por allí. Esto de Europa es muy serio: es compartir soberanía; no es perderla, es compartirla. Y como esto no es popular, pues muchas veces se dice "no, pasa tú, BCE, que a mí me da la risa". Creo que hay un problema de irresponsabilidad y poca madurez política a veces en las instituciones europeas que nos debería llevar a la reflexión. De ese atolladero no vamos a salir diciéndole al BCE, mira, abre las espitas, haz de todo, expansión cuantitativa, lo que sea necesario para que sigamos en el resto de los ámbitos un poco adormecidos por esta liquidez abundante, que no es gratis y que tiene su riesgo.

Porque cuando se pregunta por las burbujas, hay una razón: La liquidez abundante persigue la rentabilidad. Y por más que nos hemos dado instituciones que miran la estabilidad macroprudencial, esos supervisores macroprudenciales no son infalibles, de manera que no queda excluido nada. Entonces, el cambio de mandato sería un gran error. No hay nada que el BCE no pueda hacer ahora con el mandato que hoy tiene. Pero es obvio que ahí tiene un ámbito de actuación que no debería cruzar demasiado, las líneas políticas, y yo creo que las ha cruzado en exceso. Y me consta que el BCE no está nada a gusto jugando el papel con el que ha sido visto jugando alguna vez, de impulsor o persuasor de las reformas institucionales, al igual que uno no puede imaginarse a la Reserva Federal, a la señora Yellen o a su predecesor, Bernanke, diciéndole a Obama lo que tiene que hacer en política de inmigración o en legislación electoral.

Que santa Lucía le conserve la vista, porque creo que no necesita ángel protector en su brillante carrera.

Genial

Genial el post de Scott Sumner sobre la Nutria, sus efectos devastadores cuando defeca, la necesidad de abrir la veda y volver al negocio de los abrigos de piel de nutria, para que deje de invadir el planeta de metano que liberan sus cacas, etc.

Pero lo mejor es la discusión posterior entre un comentador y el mismo Sumner, sobre quién es más idiota. Pobre Sumner!. Vean,
Ray López: Part of the reason beavers are on the increase is due to man killing all their predators, so culling them is reasonable. More interesting is Sumner has no opinion on Russia, which is right in his area of expertise, yet he does have a strong opinion on wildlife management, the domain of a biologist. My theory is economists will not touch a hot topic for fear of getting it wrong. But something quaint and 20 years in the future? That’s fair game, no pun intended.
Scott Sumner: Ray, I don’t think I’ve ever come across someone as totally without a sense of shame as you. It seems like you write things down without even thinking. A few days ago you implied I would be embarrassed by the fact that someone thought of NGDP targeting before me. Then I showed you that it’s widely known that NGDP targeting has been around for a long time, and that that person never even came up with it.

Then you speculated that I had no FAQ section because I didn’t want to go on record with clear views. I told you I’ve had one from the beginning.

And now you say I am afraid to offer any opinions on Russia, immediately after I wrote a post offering the opinion that Russia should let its currency float!

Next week I expect you to accuse me of refusing to get into blogging for fear I would lose debates with people like you.

For now I’m having fun shooting down your silly arguments, but shooting ducks in a barrel gets boring after a while. You better raise the quality of your posts above the Major Freeman level if you don’t want to be ignored.

Fin de un anacronismo. Pero no del otro

Obama ha dado por terminado el embargo comercial a Cuba. Ahora se va a ver de verdad quién era la parte más activa de ese embargo, Cuba o EEUU. Porque si EEUU no ha permitido a los americanos comerciar con Cuba, Cuba ha hecho otro tanto y más. Más que nada, porque su ineficiencia económica no le permitía producir los suficiente para pagar las importaciones más vitales. El embargo sólo era de EEUU, cualquier otro país del mundo podía comerciar con Cuba. Sin embargo, los liberales (progres) americanos sigue creyendo que el embargo ha hecho mucho daño a Cuba, cuando no hay ninguna razón económica para eso. Si Cuba no ha importado de Europa es porque así lo ha querido.

Si no hay aspirinas en Cuba no es por culpa de EEUU, como explica aquí Yusbany Pérez, el bloguero cubano. No; no hay aspirinas ni en las tiendas de los turistas que venden en dólares, porque no hay dinero para comprarlas. El sueldo de un maestro es de 20 dólares al mes, y los que logran un consumo más allá de la cartilla de racionamiento, es porque algún familiar exiliado le manda dinero. Lo más humillante de la cartilla obligatoria, que no llega a cubrir las necesidades mínimas (aquí, el contenido de la cartilla), es

"Las mujeres de 10 a 55 años deben cada año inscribirse en el "censo de íntimas" para poder comprar 10 toallas sanitarias al mes. Los padres con niños sólo pueden comprar leche mientras los pequeños sean menores de 7 años.

La libreta se regula por zona. A cada cubano, en dependencia de su localidad, le corresponde una bodega única donde comprar. Si lleva la libreta a otra bodega simplemente no le despachan ninguna mercancía. En ella se anota con tinta cuando se recibe un determinado producto y se deberá esperar al mes siguiente para volverlo a recibir."

¿Alguien puede creer que esta pobreza se debe al embargo USA? Pues hay muchos que lo creen, no sólo Willy Toledo, y los editores del Guardian o del NY Times, tan ciegos en esto como en lo de Cataluña. Por eso decía antes que el embargo ha sido bilateral. Cuba no ha permitido el comercio con el resto del mundo, ha contigenciado las importaciones, porque no podía pagar todo lo que necesitaba, sobre todo desde que la URSS dejó de subvencionarle la cuarta parte del consumo nacional.

Ahora, el gobierno cubanos tiene la oportunidad de demostrar que eran las víctimas que muchos creen que han sido: si permiten abrir la economía al capital exterior, crear riqueza y empleo, atraer turismo, etc, en fin, normalizar la economía con el resto del mundo, el fin del embargo les servirá para algo. Pero en Cuba, hasta ahora, los extranjeros que han invertido, como la cadena turística Meliá, ha sido aceptando una condiciones de esclavismo impuestas por los Castro: Meliá pagaba el salario en dólares al mismo gobierno, y este pagaba al trabajador en peso cubano, quedándose con el diferencial. No podía permitir que hubiera salarios normales en una pequeña parte de la población.

En suma, si el país deja de ser comunista, se beneficiará de la medida. Pero eso supondría el fin de la dinastía castrista. Fin de un anacronismo, sí, pero no del otro, mucho mayor, aunque nadie lo quiera ver.

Por qué Rusia

Tim Duy tiene una perfecta explicación del porqué de la caída de Rusia a los infiernos. Es un caso de manual de crisis de confianza. Rusia es un país que vive de un producto, el petróleo. La caída de su precio es una dentellada del 50% de sus ingresos. Eso despierta el pánico en los poseedores de títulos en rublos, que se venden a la baja para huir a otras latitudes más seguras. El rublo cae, lo que multiplica por dos la caída de los ingresos: un 50% de caída de los ingresos en dólares, multiplicado por un 50% de la caída del rublo frente al dólar...

El Banco de Rusia es impotente, como cualquier banco central, para frenar este tipo de sangría. Teóricamente tiene dos medios para intentarlo: vender sus reservas de dólares para comprar rublos, o/y subir los tipos de interés internos para que la gente se quede en rublos por el aumento de su rentabilidad. Cualquiere de las dos es inútil cuando las caídas del valor del rublo es del tenor del 30% diario.

El Banco de Rusia ha aumentado su tipo de interés al 17%: una cantidad ridícula, un 17% anual frente al cómputo de una devaluación diaria del 30% en términos anuales. Multipliquen 30% por 365 días del año y eso sería lo que tendría que alcanzar el tipo de interés sólo para igualar la rentabilidad don la devaluación esperada. Pero subir los tipos destroza la economía interna. En 1993 Suecia subió los tipos al 750%, y en un par de días hubo de desistir.

En suma, en estas movidas ningún país tiene recursos propios suficientes para tapar la hemorragia, que, además, agrava el peso de la deuda exterior. Su única posibilidad es una ayuda externa rápidamente concertada, con la intermediación del FMI, con fondos y préstamos que den la confianza suficiente para frenar la salida de capitales.

¿Pero quién puede imaginar un FMI y un EEUU deseando ayudar a Rusia, cuando oficialmente está bajo sanción? Wl primer paso debería ser levantar las sanciones a Rusia. Pero Obama prefiere el gesto simbólico de levantar el embargo de Cuba y seguir machacando a los rusos. Nos pesará a todos.

Es un error mayúsculo, como dice Anders Aslund . La caída libre de la confianza se está contagiando a todos los mercados del mundo, y la epidemia se puede convertir en una pandemia. Es difícil que EEUU (o cualquier país) de un frío de 180% en su política exterior, bueno, es imposible. Rusia está bajo sanciones de Europa y EEUU, y esto va a ser otro desastre de la política exterior de Obama, como la primavera árabe, de cuyo invierno estamos disfrutando. Obama ha sido bastante bueno en política interior, pero en la exterior ha ido el completo desastre de un bombero pirómano. Los americanos siguen creyendo que su democracia es exportable llave en mano. No tiene ni idea de la historia de otros países, y todo lo miden com el rasero de su fe democrática racionalista. Pretenden que cualquier cultura despertará a la racionalidad en cuanto contacten la democracia parlamentaria, y no prevén la cantidad de monstruos que salen de lo sótanos cuando las elecciones son libres.

Expectativas encadenadas

La caído del precio del petróleo se ha convertido velozmente de buena a regular, y de regular a alarmante. Iba a ser buenísimo para abaratar el consumo y el coste de producción, pero se nos habían olvidado las posiciones financieras de unos y otros.

Para empezar, un gigante como Rusia se desfonda como un soufflé. Podrá haber insensatos que se alegran de este bofetón a Putin, pero en la caída de Rusia y del rublo hay muchos intereses encadenados. La prueba es el contagio al mundo entero de las penalidades de Rusia. Y no sólo Rusia: países productores ya muy escorados, como Venezuela, Ecuador (los paraísos de Pablo Iglesias), se acercan aún más a la quiebra. N general, todos los países que predicen en el margen de la eficiencia.

(Tim Duy tiene una excelente explicación de la caída de Rusia. Que, por cierto, empieza con las sanciones de EEUU y Europa...).

Total, lo que vemos es que las bolsas mundiales caen a la par que cae el precio del barril:

En un movimiento de pánico, el rendimiento de los bonos EEUU caen, también a la par con la caída del barril.ero no los de los países periféricos, que repuntan su diferencial con los grandes.

 

Si la noticia fuera buena, tendríamos que ver subidas en las bolsas (aumento de los beneficios esperados de las compañías no petrolíferas) , caídas de los bonos (aumento de sus rendimientos), y mejora de las expectativas mundiales. Que es, como dice John Authers, lo que sucede normalmemte cuando el petróleo baja:

That is why falling oil prices have been accompanied usually by rallying stock prices, particularly in the US, where most Americans are still wedded to the automobile. This week, however, investors’ attitude has pivoted. Oil prices are still falling, but now that is viewed as a Bad Thing.

The critical moves are in bond markets. In the US, 10-year treasury yields have dropped well below 2.2 per cent once more, and below the level at which they closed on October 15 — the “flash crash” day in the bond market when yields suddenly dropped below 2 per cent, triggering consternation.

In the eurozone, German five-year inflation break-evens — the inflation forecast that can be taken from subtracting the yield on fixed income bonds from the yield on inflation-linked bonds — dropped below zero this week. Traders expect deflation in the eurozone for the next five years. In the US, inflation break-evens for the next 10 years have dropped to 1.62 per cent, their lowest since the autumn of 2010 — when falling break-evens prompted the Federal Reserve to launch the “QE2” round of bond purchases.

This demonstrates unambiguous alarm that the world economy — even after the stimulus from a 50 per cent oil price cut — is slumping.

China is the source of the alarm. Until now, a falling oil price has been regarded as a function of strong supply. US shale production is rising while Opec’s refusal last month to limit supply pushed crude prices down dramatically. Plentiful supply is a Good Thing for anyone who does not make their living selling oil.

Pero, ¡qué desasosiego, sucede todo lo contrario! lo primero que se ajusta es lo financiero, que ha visto que las empresas petrolíferas están enjugando pérdidas y buscando dinero como locas, lo que ha impactado en la banca que había apostado por y prestado a dichas compañías.

Este movimiento era de esperar, pero en una situación normal, sería un pequeño terremoto hasta que el dinero que se va del petróleo fluyera hacia los sectores beneficiados. Más, con las facilidades de liquidez que parece haber hoy en día... Sí, parece. Pero es unas sensación falsa. En Europa, como anunció el jueves pasado Draghi, el crédito todavía cae (y más en España). Sí, lo tipos de interés del pasivo bancario dan la sensación de grandes facilidades, pero es una sensación falsa. Los bancos no están del todo sanos, y en cuanto una parte de su activo (créditos al petróleo) se tambalea, sus acciones se tambalean. Si algo anuncia esto, es más restricciones crediticias. Y si esto promete algo, es más enfriamiento de la economía real.

Ante esta tormenta de la que ni se ve el fondo, sería más importante aún si cabe una señal de los bancos centrales de que van a facilitar la fluidez del crédito. Pero la FED está pillada a contrapié, pues pensaba anunciar esta semana una subida inminente de tipos. El BCE, por su parte, es prisionero de sus peleas internas, que se reavivan con la declaración de Wiedmann (presidente del Bundesbank) de que es opone a las intenciones de Draghi.

En otra palabra, las incertidumbres de hoy se podrían ver amplificadas ante cualquier señal de debilidad (p mejor, de dureza) de la FED o del BCE.

 

Devaluación interna, recesión perpetua

Post conjunto de Stuart Medina y Miguel Navascués

Decía Keynes que los políticos creen tener ideas económicas propias, cuando en realidad son deudores de un economista muerto que ni siquiera saben quién es.

La teoría económica que gobierna Europa es el Mainstream americano, pero endurecido con el "Ordoliberalismo" alemán, que Wolfgang Münchau dice que no es más que disciplina sin ninguna coherencia económica. Lo más significativo es que de este galimatías sofista se desprende que "Money doesn't matter", que el dinero no tiene efectos reales. En suma, que el dinero es un velo que favorece las transacciones pero no engaña a nadie, no hay ilusión monetaria. El Mainstream al menos reconoce la importancia del dinero.

Esta falacia se ha infiltrado como un virus en toda la galaxia europea, y en todos los profesionales, y en todos los niveles políticos, que la asumen como premisa sin darse cuenta de que lleva a conclusiones totalmente erróneas. Está galaxia es la piedra angular del euro y de su fracaso.

El error más monstruoso es decir que, como no hay ilusión monetaria (racionalidad de los agentes), los desequilibrios con el exterior se corrigen mejor, más efectivamente, sin variar el tipo de cambio. Es mejor porque lo agentes saben que un ajuste cambiario produce inflación, y como son racionales ajustan sus salarios a la inflación esperada y no se logra un ajuste de precios/salarios reales.

Por lo tanto, un ajuste sin ajuste cambiario es más duro pero permanente: los precios y salarios reales se ajustan definitivamente a los precios y salarios internacionales.

Esto es falaz porque los países competidores no van a dejar de mejorar sus sistema productivo. Pensemos en Alemania y España. En seis años de duro ajusto interno de salarios en España, la competitividad ha empeorado con Alemania. Y es que el objetivo de equilibrar la competitividad externa es un blanco móvil, porque el competidor no va a dejar de hacer lo que ha hecho toda la vida, en lo que es un gran experto: ser cada vez más competitivo. El terreno de juego es aún más desigual de lo que pensamos porque, tras 7 años de recesión y el hundimiento de la inversión privada y pública, no debería extrañarnos que la productividad del asalariado español haya caído y no digamos la de los parados de larga duración. Al fin y al cabo Merkel ha pagado a las empresas para que los trabajadores permanezcan en su puesto de trabajo y por tanto no han perdido habilidades y competencias.

Una vez aceptemos que la productividad del factor trabajo sigue y seguirá siendo más baja en España que en Alemania resulta evidente que el pleno empleo será imposible en nuestro país. En realidad no hay un mercado de trabajo sino que los trabajadores están estratificados en función de su productividad. Cuando sucede una reactivación económica a una recesión, históricamente las empresas han empleado en primer lugar a los trabajadores más cualificados y productivos. Para que nuestros parados se reincorporen al mercado de trabajo mucho tendrían que subir los salarios de los trabajadores empleados en términos relativos a los de los desempleados. Gradualmente el crecimiento de la demanda causará un crecimiento salarial de los estos y aumentará el atractivo de los trabajadores menos productivos. La experiencia demuestra que las políticas keynesianas nunca llegan a vaciar el mercado de trabajo. Antes de que las empresas lleguen a contratar a los trabajadores menos cualificados las tensiones inflacionistas provocarán una subida de los tipos interés y una interrupción de los estímulos fiscales.

En el caso de que el parvo plan Juncker resultara eficaz (algo que muchos expertos dudan por el excesivo apalancamiento que plantea) y llegara a reactivar toda la economía europea, no duden en que a la menor señal inflacionista el BCE actuaría subiendo los tipos de interés. El BCE actúa con un descarado sesgo deflacionista ya que no muestra la misma contundencia ante las bajadas de precios que ante las subidas. Antes de que se redujera el desempleo significativamente en España empezarían a darse señales inflacionistas en Alemania que llevarían al BCE a cortar de raíz las políticas expansivas. Por eso Alemania llegaría al pleno empleo antes mientras que aun quedaría un nutrido ejército industrial de reserva en España, cada vez más depauperado y descalificado.

La mejor prueba de que la devaluación interna no ha funcionado es que Alemania ha seguido aumentando su superávit exterior y acumulando derechos de cobro frente al exterior, es decir, los países periféricos de Europa. Alemania tiene un superávit exterior de más del 6% del PIB, y acumula ya una posición de inversión internacional de 100% de su PIB. Cifras escandalosas que pretende que demuestra que el ajuste interno funciona, pues a ellos les funciona. En realidad lo que prueba es lo contrario: que el desnivel de competitividad ha aumentado.

Alemania vive en el mejor de los mundos. Antes, su gran productividad le revaluaba el marco. Ahora es más fácil.

Evans-Pritchard versus Krugman

Mi admirado Ambrose Evans-Pritchard se equivoca en su artículos de crítica a Krugman. Y no es que me posicione totalmente del lado de Krugman; es que al argumentar su crítica, sin darse cuenta asume los argumentos de éste. (Respuesta d Krugman).

Resumamos el debate: Krugman es keynesiano porque dice que cuando el tipo de interés es cero, la política monetaria de expansión de la liquidez no consigue crear inflación si no es con la ayuda complementaria de un déficit público. Es la famosa frase de Keynes: "ud puede llevar el caballo hasta el abrevadero, pero si no quiere beber no beberá."

Lo cual quiere decir: cuando la preferencia por la liquidez es infinita, ud puede aumentar todos los días la base monetaria, que si la gente no quiere gastar y prefiere atesorar el dinero, no irá al mercado a gastarlo. No es una actitud irracional de la gente: es simplemente que no cree que los precios van a bajar. Y piensa que si va al mercado antes que los demás, es un tonto por no esperar a que los precios bajen más. En realidad la deflación le está dando una rentabilidad real a su dinero, simplemente esperando a que los recios bajen.

En esa tesitura es cuando las keynesianos dicen que además de llevar el caballo al abrevadero, se necesita que alguien "rompa el hielo", que rompa a gastar: y el único que puede romper las expectativas deflacionistas es el gobierno.

Eso no es una crítica a la política monetaria, sino a su pretendido carácter de suficiente. Tampoco es un teoría a favor de la política fiscal frente a la monetaria: los keynesianos traicionaron a Keynes cuando se pusieron a parir torpes teorías sobre la suficiencia de la expansión fiscal. Tobin lo dejó claro: Keynes nunca dijo que había que sustituir la política monetaria por la fiscal. Keynes era, ante todo, un monetarista.

Ahora veamos donde creo que Ambrose da la razón sin querer a Krugman (subrayado mío):

"Sufficient injections of money will ultimately always reverse a deflation. Under a fiat money system, a government should always be able to generate increased nominal spending and inflation, even when the short-term nominal interest rate is at zero."

Mr Bernanke offered a long list of things that the Fed could theoretically do beyond buying bonds. Ultimately it could print money to fund the federal budget, as Japan did with great success under Takahashi in the early 1930s. "A money-financed tax cut is essentially equivalent to Milton Friedman's famous "helicopter drop" of money," said Mr Bernanke.

Exactamente lo que recomendaba Keynes: que el Banco Central financie una bajada de impuestos o un aumento del gasto. Es la política que puso en práctica Roosevelt, devaluando el dólar, aumentado la base monetaria de la FED, y aumentando los planes de gasto público para que la gente creyera que iba en serio.

Y para que la deuda no sea gravosa, el banco central ha de financiar a tipos cero ese aumento del déficit, necesario además para que se reabsorba más deprisa la deuda privada acumulada.

Exactamente lo contrario de lo que han hecho las autoridades del euro, reclamando austeridad fiscal y frenando la expansión monetaria.

Cuando hay deflación, la política de monetización del déficit no tiene ningún riesgo. Es más, tiene menos riesgo que el aumento masivo de oferta monetaria, que puede desviarse a una burbuja especulativa. Si el estado gasta inteligentemente y a tipos de interés cero, la salida de la depresión es más rápida, la inflación surgirá antes.

Ah! Yo antes pensaba como Ambrose, era un monetarista perfecto, creía en la eficacia de la política de QE. Es más, creo que puede funcionar con el tiempo. Pero cambié de opinión al darme cuenta de que lo decisivo son las expectativas, y si esas expectativas son de deflación, la combinación fiscal y monetaria es más eficiente.

Por cierto, Friedman en 1946 hizo una propuesta más que Keynesiana, en A Monetary and Fiscal Framework for Economic Stability". Una verdadera joya.

¿Pan para hoy, hambre para mañana?

Sinzo Abe ha ganado con holgura las elecciones japonesas. Curioso, cuando se anunciaba una caída en recesión y un fracaso de su audaz política Keynesiana. Se ponía en duda que logrará redorar su mayoría absoluta.

Su política está en el punto de mira de Europa & demás austéricos, porque si triunfara, les dejaría en ridículo. Libertad Digital está siempre ojo avizor para hacer sangre de cualquier ocasión que se presente.

Por eso se alegró tanto cuando el PIB del tercer trimestre se contrajo. Sin embargo, yo, que he seguido a Japón durante algunos años, no me fiaría de un dato trimestral de PIB, porque tiene una contabilidad nacional nada fiable. Quizás sea más fiable ver que el empleo ha seguido creciendo y que la inflación ha despuntado con firmeza.

PIB, IPC empleo desde Synzo Abe

Pero es que, además, como nos cuenta Peter Tasker, la política de reflación interna-devaluación externa está teniendo efectos de balance muy poderosos:

In recent years corporate Japan has held down investment in new facilities while boosting profit margins. Companies have also generated cumulative free cash flow equivalent to more than 60 per cent of gross domestic product — the other side of the ledger to the much discussed stock of government debt. With stalwarts in old economy sectors such as steel and shipbuilding now claiming to be the low-cost producers in the region, conditions are ripe for a multiyear capital investment boom driven by reshoring of production and, ultimately, labour shortages.

For a country not in crisis to experience a currency decline of such a scale is rare. In today’s world of low inflation it constitutes a pure gain in competitiveness. What we are witnessing is the mirror image of the 1990s Asian crisis, when countries with heavy dollar-denominated external debts were driven to the brink of bankruptcy by currency declines. Japan, in contrast, is experiencing a substantial strengthening of its solvency — thanks to the stock of net overseas financial assets, which make it the world’s largest creditor.

Add the change in the yen value of this treasure chest to a rise in the capitalisation of the Tokyo stock market and an increase in the value of urban real estate and you have a massive invisible strengthening of Japan’s balance sheet — not by reducing debt, but by boosting "equity." If assets were at elevated levels this dynamic might be dangerous. But real estate and stock prices are barely higher today than 28 years ago.

Los activos externos de Japón denominados en dólares se están revalorizando, mientras que la deuda pública, la mayoría en manos de japoneses, se reduce gracia a la inflación. Ésta por su parte, esta animando a gastar la enorme tesorería acumulada durante los años de deflación. Una recapitalización que no puede más que desembocar en más demanda y crecimiento.

Una casta fascista de izquierdas

"Podemos es una banda de adorables científicos locos armados con bombas nucleares"

Los que se hacen ilusiones con Podemos -como partido perfectamente democrático- es que no saben quė es democracia y qué es Podemos. Podemos no quiere defender la leyes democráticas porque le impiden aplicar su programa máximo, el que esconde ahora debajo de un envoltorio tranquilizador; tranquilizador para los ignorantes, ciertamente, porque ni siquiera ese envoltorio tiene el más mínimo sentido de orden democrático. Quién piense que cuando llegue al poder hará un ejercicio de moderación, como lo hizo el PSOE en el 1979-82, debe ir al oculista porque tiene algo en los ojos que le impide ver con claridad.

La Democracia es la compleja organización del poder para regular las libertades de los individuos. Eso implica necesariamente leyes que regulan el acceso al poder de los que no lo tienen. Popper decía que la esencia de la democracia era la transmisión del poder sin derramamiento de sangre. Los demás sistemas que aparecieron y se extinguieron en la historia resolvían ese problema con la violencia y sangre, y la declaración sagrada del rey o emperador de turno. Este quería que sus descendientes le sucedieran, pero siempre había algunos cortesanos vigilando las debilidades del monarca y su familia para romper la línea sucesora. La democracia ha resuelto eso con eficacia por primera vez en la historia, pese a ejemplos constantes de rupturas violentas en regímenes etiquetados como democráticos. Lo cual, por cierto, de demuestra que la democracia tiene enemigos y que debe tener leyes de defensa de la democracia.

Podemos no es un partido democrático, y no lo puede ser. Cabe albergar la sospecha de que cuando llegue al poder cambiará las leyes, empezando por la Constitución, para impedir que la oposición pueda alternarse en el poder. Como prueba, En Libertad Digital, una esclarecedora entrevista de un universitario que sufrió el ambiente de violencia fascista - eso si, de izquierdas- en su paso por la Facultad de ciencias Políticas, en donde Podemos dio sus primeros balbuceos como organización. Desde luego no una organización ejemplar, que se recatara de tener grupos violentos a su favor, que son los que monopolizaron el "orden" y la "unanimidad". Todo bajo el bonito lema de la libertad de expresión, que encubría una realidad bien distinta, un régimen de terror. No es la única universidad que ha caído en la desidia y en monopolio de los grupos ultra izquierdistas. Mis amigos profesores me cuentan que tienen que armar se de valor cuando van a dar sus clases.

Reproduzco algunos párrafos de la entrevista con el testigo, aunque recomiendo que la lean completa. Es una descripción muy vívida de un ambiente que me redordaba los lejanos años en que el PCE monopolizaba y manipulaba la universidad con modos fascistas:

"Mi paso por la Universidad fue esclarecedor. La imagen que yo tenía de la Universidad Complutense cuando con 17 años hacía las maletas era la de aquel edificio del Rectorado al principio de la Avenida Séneca. Un edificio señorial de ladrillo rojo y tejado de pizarra que recordaba al Monasterio de El Escorial, un edificio impresionante para una de las primeras universidades de España. Sin embargo la Facultad dePolíticas parecía el estercolero de la Complutense. La Facultad era oscura y fría, literalmente. La iluminación pobre y los sistemas de calefacción… En enero no te quitabas el abrigo en clase.

La primera impresión que recibes, el primer mensaje que la Facultad te transmite cuando eres un recién llegado es que aquí hay quien manda y quien manda dice lo que le apetece. La Facultad era el señorío, el cortijo de alguien. Me impresionaron los carteles que malcolgaban de las paredes de ladrillo vivo defendiendo a etarras, claramente pro-chavistas, de ultraizquierda y anarquistas. Carteles de tres metros defendiendo a De Juana; las cabezas de los 183 diputados del PP colgando del techo, como ahorcados, sobre el título de "culpable" por la Guerra de Irak; goras a ETA en los baños...

Pero no me impresionaba tanto eso como el hecho de que no hubiera carteles alternativos, ninguna respuesta, ninguna opinión opuesta. Y yo no me podía creer que en una Facultad, ¡en la de Políticas!, que alberga unos 3.000 alumnos y 300 profesores, todos pensaran lo mismo y todos fueran de ultraizquierda.

En mis primeros meses en la Facultad me advirtieron en Nuevas Generaciones (donde colaboraba en algunas campañas): "Mejor no te definas porque a finales del curso pasado a dos de los nuestros les pegaron una paliza de muerte en el aparcamiento de la Facultad".

- ¿Hasta ese punto estaba ideologizada la Facultad de Políticas?

Clarísimamente ideologizada. Entre las cuatro paredes de Somosaguas han construido su pequeño reino totalitario. No sabría decir qué fue antes, si el huevo o la gallina, porque cuando yo llegué a la Facultad el huevo aún estaba siendo empollado, pero la realidad es que existe una mayoría de alumnado de ultraizquierda muy movilizado y activo y una mayoría de profesorado que utiliza sus clases para movilizar a los alumnos de ultraizquierda y desactivar a los que no lo son.

En Somosaguas han construido su pequeño reino totalitario

No existe ninguna norma escrita, ninguna ley ni ninguna regulación que impida a los que no son de izquierdas colgar carteles, expresar su opinión o dedicarse al activismo anti izquierdista. En efecto, toda norma, regulación y ley escrita en la Facultad anima a la libre expresión y al debate, pero en la práctica el entorno es tan asfixiante que la prohibición se hace tácita. Es un ambiente represivo, poco amable.

No digo que los dirigentes de Podemos defiendan el enfrentamiento físico contra quienes piensan distinto, pero sí me atrevo a afirmar que en la Facultad de Políticas de la Complutense hay grupos violentos organizados, de ultraizquierda y sobre los que los actuales dirigentes de Podemos se han apoyado y a los que han alimentado, protegido y engordado. Es la misma metáfora del árbol y las nueces.

Basta con coger el bus A en Moncloa hasta Somosaguas y darse un paseo por sus pasillos. Nadie en su sano juicio puede creerse que en una Facultad en la que se piensa tanto como en la de Políticas, todos, 3.000 alumnos, 300 profesores, piensan exactamente lo mismo. Entonces, ¿por qué solamente una tendencia es visible?

- ¿Dirías, entonces, que la Facultad está gobernada por la izquierda más radical?

Sí, sin duda. La Facultad se mueve entre la izquierda y la ultraizquierda. Hay moderados y hay grupos violentos que campan a sus anchas sin oposición. La casta parece cómoda en ese entorno.

- ¿Casta?

Sí. Existe en la Facultad una casta (profesorado) de ultraizquierda que deja su huella en cada clase, son como pequeñas notas, advertencias. Todo aquel que ha sido alguna vez alumno sabe lo difícil que es enfrentarse a un profesor. El profesor es la autoridad, es quien tiene al final de día tu futuro en sus manos. Un suspenso injustificado y, si quieres protestar, prepárate para un proceso larguísimo que perderás y que, además, te estigmatizará frente a los demás profesores.

Zorba el griego (a Stuart)

Grecia nos amenaza con un huracán financiero. Unas probables elecciones adelantadas darían el poder a Syrizas, el nuevo partido de la izquierda, anti euro.

Recuerden esa espléndida escena final de "Zorba el griego", cuando el ingenio que ha construido (para que los monjes de la abadía lleven su vino hasta el embarcadero) se derrumba espectacularmente, como un gigantesco castillo de naipes. El fracaso es catártico para Zorba: se levanta, bebe, empieza a bailar el Syrtaky con su compañero en el fracaso, bailan y beben frenéticamente en la playa, sobre las ruina de su obra, su sueño; y acaba la película, en un magnífico plano general, en el que dos puntitos bailan ante l mar y una tierra desierta y baldía.

Zorba El Griego Baile de la Pelicula from unicocomotu on Vimeo.

Zorba El Griego Baile de la Pelicula from unicocomotu on Vimeo.
http://youtu.be/4UV6HVMRmdk

Ese es el espíritu que yace bajo la aplastada nación griega. Es un espíritu de levantar la cabeza ante la adversidad, aunque se les caiga el cielo encima. Ese espíritu nos puede arrojar al infierno a todos. Sytras, líder Syrizas, dice que el no levantará un dedo del contra el euro, pero que si la Troika (o sea, Alemania), no quiere negociar nuevas condiciones, el gobierno griego no seguirá las directrices europeas. Si el tinglado se cae -lo cual no deseo-, como se cae el ingenio de Zorba, será la culpa de los amos d Europa.Si el euro cruje, España será un espectador totalmente pasivo, incauto, dormido en el sueño europeo.

Qué nos dicen las recientes caídas de los mercados

Los mercados bursátiles no están contentos con la caída del petróleo. Sobrevaloran más el riesgo de recesión mundial y deflación que la ganancia en el margen empresarial, que debería traducirse en más inversión. Pero no es así. De Bloomberg:

OPEC Forecast

Oil tumbled to a five-year low after the Organization of Petroleum Exporting Countries cut its forecast for how much crude it will need to provide in 2015 and the International Energy Agency forecast weaker consumption and increased supply from countries outside of OPEC.

The 46 percent drop in crude since June has hurt the economies of oil-producing countries from Russia to Nigeria. The U.S. is producing the most oil in three decades and OPEC members have pumped more than the group’s target level for each of the past six months.

The selloff in crude comes amid signs of slowing growth in economies from China to Europe. Japan has already slumped into its fourth recession since 2008, and Russia is heading toward its first since 2009. Swaps traders are almost certain Venezuela will default as the rout in oil pressures government finances and sends bond prices to a 16-year low.

Global Economy

"Oil’s drop is a canary in the coal mine for economic prospects in 2015," Chad Morganlander, a money manager at St. Louis-based Stifel Nicolaus & Co., which oversees about $160 billion, said in a phone interview. "Investors are deleveraging risk. There’s a convergence of disinflationary trends, as well as a deceleration of global economic growth, which is sending investors to the sideline."

El gráfico siguiente muestra como la caída del precio de crudo se ha traducido en un aumento de la prima de riesgo del bono privado, indicando que los fondos huyen del riesgo y se han ido masivamente a deuda pública en EEUU.

Obsérvese que la prima de riesgo (medida por el diferencial entre el bono privado Baa y el bono publico) , que tanto ha costado recortar desde la Gran Recesión, está todavía muy por encima de su media histórica.

Este movimiento generalizado hacia la seguridad y liquidez acentúa las tendencias recesivas y deflacionistas, y deberían ser tenidas en cuenta por la FED en su próxima reunión la próxima semana. Se esperaba que endureciera su mensaje, concretando cuándo empezaría a subir el tipo oficial (dada la fortaleza de su economía (el PIB y el empleo se han acelerado), y eso avalaría un mensaje de endurecimiento. Pero lo que dicen los augurios de arriba es todo lo contrario.

Se puede conjeturar que ante la inestabilidad y el empeoramiento de las expectativas, moderará lo que se llama su "Forward Guidance", por la que intenta orientar las expectativas de por donde va a ir la política monetaria. Una interpretación de endurecimiento podría provocar más volatilidad en los mercados y pobres expectativas económicas.

Mientras, en España, la deflación se acentúa. Dicen algunos que es por la caída del precio de crudo, pero si restamos del IPC el componente energético y la alimentación (IPC subyacente), vemos un alarmante tenencia a la baja.

¿Qué indica el fracaso de la subasta de TLTROs?

La banca europea, inapetente ante la oferta al 0,15% de los préstamos nuevos (TLTRO) del BCE. Así como los primeros que se instrumentaron en 2011 y 2012 fueron un éxito, la demanda de la bancoa en los nuevos no llegan ni a la mitad de la oferta.

Gráfico FT

¿Por qué? Porque están condicionados a que la banca abra con ellos créditos a las PYMES y familias. Y no lo ven interesante. Los de entonces tenía en el interés de que podían comprar deuda pública, que rentaba mucho: el margen era sustancioso; hoy, el tipo de interés de la deuda pública está por los suelos: con riesgo de que suban, lo que acarrearía grandes pérdidas de capital.

Esto ha desinflado un tanto las expectativas despertadas por Draghi. Algunos creen que esto le obliga sin remedio a comprar bonos públicos. Pero en el horizonte se acerca un amenaza: un cambio político en Grecia, lo cual haría imposible comprar bonos griegos, que ya están con una prima de riesgo de 7 PP, y además con los tipos a tres años por encima del de diez años; pero, por otra parte, negar ayuda al Grecia haría más difícil comprar bonos de otros países, pues sería un feo a Grecia... Eso pone la balanza del lado del NEIN de Alemania: no habrá compras de bonos públicos.

Lo que deja en la mesa el plan B, la "operación Junker", si es que consigue convencer a los inversores privados, cuya inversión acabaría colocándose en el BCE (ver "el ingenio de Draghi")...

De todas formas, la inapetencia de la banca dice algo: en toda la cadena de la inversión, desde el ahorrador último hasta el inversor real, no hay ningún interés por correr riesgo, por mucho margen que haya entre el tipo básico de interés y la rentabilidad de la inversión. Es es claro. Lo cual, por otra parte, desnuda los planes de Draghi y de Junker como poco ambiciosos. ¿No les recuerda esto algo? Los animal spirits de Keynes, quizás? Pues eso, que los animal spirits están por los suelos.

Rifi-rafe Guindos Banco de España

Una avenida de agua se ha abierto entre el gobierno y el Banco España, algo inusitado y difícil de entender, porque el Banco de España y su gobernador Linde no tienen razón y lo saben. Pero vayamos por partes. Primero, lo que dijo Guindos cabreado, pero con toda la razón, a una pregunta del diputado socialista Moscoso:

«Por mucho que la dirección de Bankia se hubiera empeñado en salir a Bolsa, esta operación nunca se hubiera producido –reitero, nunca se hubiera producido– sin el visto bueno del Banco de España y de la Comisión Nacional del Mercado de Valores», dijo en el Parlamento.

Clarísimo mensaje a los responsables entonces de las dos entidades, Fernández Ordóñez y Julio Segura, que han intentado sofocar sus errores, sin conseguirlo, porque fueron cuanto menos errores de bulto que han costado sangre a gentes inocentes como los preferentistas y los accionistas. Una cosa es que sean acciones penales ente defendibles y otra que no se puedan criticar por sus consecuencias.

Errores que, como apunta Carlos Sánchez acertadamente en el Confidencial, son propiciados por el secretismo con el que actúa la administración española,

"Un secretismo que, incluso, alcanza a los propios órganos de dirección del regulador. El economista Guillem López i Casanovas, miembro del Consejo de Gobierno del Banco de España, publicó el martes en La Vanguardia un esclarecedor artículo en el que admitía que "en el caso de Bankia", y pese a su condición de alto cargo del banco central, sólo pudo seguir "indirectamente" todo lo que rodeó a la crisis de la cuarta mayor entidad financiera de España. López i Casanovas lo achacaba en el artículo al "elevado presidencialismo" de la entidad.

Si no quieres caldo, toma dos tazas. No sé que hace Linde saliendo en defensa de MAFO, el peor gobernador del Banco de España desde que está en los escritos. ¿Un reflejo institucional? No es el momento. Con la que esta cayendo, es el momento de dar transparencia, no enrrocarse en la a institución como si estuviera por encima de toda sospecha. Imitemos un poco a otros países, en los que la publicación de las actas de decisiones de gobierno de las instituciones son obligatorias cuando ha pasado cierto tiempo. Por dinero, el BCE debería dar ejemplo.

A menos que alguien d segundo nivel se dé por aludido, pero me parece que los únicos aludidos son MAFO y Segura... Pero en España es fácil. D,asesino, anteponer la institución como barrera contra el honor ofendido de las personas. 

Hace mucho tiempo que el Banco de España no vela por el interés de los españoles, sino por los de los políticos en el poder. En 1999 cometió un error aún más grave, que fue apoyar efusivamente la entrada de España en el euro, con argumentos económicos falaces, apuntalaban Ad hoc la oleada política. Claro, todavía defienden la decisión como hooligans, con el barato argumento de ¿donde estaría España ahora si no fuera por el euro?. ¿Si? Y dónde está con el euro? Fundida. Sin el euro, podría haberle ido como a otro país cualquiera del montón, por ejemplo Polonia, que ha bandeado la crisis con su "pobre" divisa. Pies todavía hay urin no lo ve claro.

Dicen que el Banco de España tiene un Staff de economistas que vale un Potosí. Pues entonces es que debe haber cortocircuitos en la transmisión ha o arriba de la información (la inteligencia, que dicen los anglosajones), porque las decisiones que hemos comentado han sido catastróficas... Como sí primero hubiera unas instrucciones de arriba abajo para que los grandes economistas que tiene se ciñan al carril marcado en los informes que envían hacia arriba.

Es que si no, no veo otra explicación. Secretismo, carriles estrechamente marcados, temas tabus, pero grandes profesionales... Es decir, politización de arriba abajo, como siempre.

Vendiendo prosperidad. Resumen laboral 2012-14.

El gobierno sigue en pre campaña vendiendo prosperidad. "La crisis es historia" ha dicho Rajoy. FUNCAS ha elevado sus previsiones 2015 a un increíble 2,4%. Motivos: la caída del petróleo y la gran acción del BCE, mientras que BBVA confía en las "reformas". No son tiempos de delicadeza argumental,sino de propaganda y contundencia en el mensaje. Rajoy se arropa otra vez en la única bandera que le queda, la economía, que, me temo, sólo le da sarisfaccciones a él. Como dice espléndidamente Manuel Jabois,

"DESPUÉS de dos días con una guayabera blanca, Mariano Rajoy se la quitó y dijo: «En algunos aspectos la crisis ya es historia». No debe de haber peor tortura para un lector de Romanones que andar vestido para una boda de Paulina Rubio. Es normal que al llegar a Madrid y ponerse un traje el presidente anunciase la «Navidad de la recuperación», un lema de El Corte Inglés. Salir de una guayabera va a ser lo más cerca que esté Rajoy de salir de la crisis: lo lógico es que las confunda.

En un remedo de anuncio del Gordo, Rajoy describió por fin la realidad paralela en la que está gobernando. Uno de los misterios más extendidos en torno a su figura, repleta de sombras chinescas, era el de saber para quién hablaba. Lo hacía, dijo ayer, para los «mostradores de los pequeños negocios, los pedidos de los proveedores, las barras de las cafeterías, las mesas de los restaurantes, las nóminas de muchos españoles y el interior de sus hogares». Pues bien: a esa hora no había nadie. Después de afirmar que España era una preocupación y ahora está en la vanguardia, el presidente dijo, como si tuviera una piedra en el zapato: «Sólo falta el paro». "

En los gráficos siguientes, puede verse el resumen de la evolución del mercado de trabajo durante los dos años y medio rajoyanos. A la izquierda, de arriba abajo, el número de activos, de ocupados y de parados.

Se ve claramente que el paro ha bajado por la caída de los activos (los que se ofrecen a buscar trabajo), pues los ocupados han disminuido en el periodo.

A la izda, un resumen de las variaciones de las tres categoría. Los parados han bajado un 4,2%, debido a una rebaja de los activos de un 2,1% mientras los ocupados se reducían un 1,5%. La retirada de los activos y la caída de la población son heridas muy largas de durar que deja una crisis que todavía no se ha resuelto.

Lo único positivo del resumen son los dos últimos trimestres, en que el empleo repunta, y, sobre todo, las horas trabajadas aumentan por primera vez desde que empezó la crisis (ver gráfico abajo). Es decir, por primera vez aumentan los empleos y la cantidad de trabajo empleado.

¿Es este repunte de última hora una confirmación de la teoría del gobierno, que las reformas y la autoridad funcionan? Ni de coña. Las reformas han sido insuficientes, mientras que el déficit público ha seguido campando por sus respetos. No sabemos hasta qué punto no ha sido este añadido a la demanda lo que ha tirado, pero algo ha tirado. Por qué vericuetos, no se sabe, pero como dice el autor de Charta de Naruraleza, es innegable que el déficit púbico a absorbido parte de la deuda que los privados se han quitado de encima.

Bruselas estrecha el cerco sobre el déficit. Eso redundará en una bajada de la demanda, sobre todo si se confirman las expectativas de enfriamiento de la Zona Euro y del resto del Mundo.

En resumen, no hay datos para lanzar las campanas al aire. Estamos todavía muy por debajo del nivel de actividad productiva pre crisis. Y los nubarrones financieros no se han disipado, mientras el BCE juega a Aquiles y la tortuga.

 

 

El ingenio de Draghi. Circunvalando Tratados

El Tratado de Lisboa (Summa teológica de la UE) prohíbe a Draghi compra deuda pública. Pero éste ha ingeniado una maniobra de "circunvalación de tratados", realmente brillante,aunque no decisiva, para amenguar la capacidad del BCE de emitir dinero sin adquirir deuda pública.

Por lo que entiendo de este post de Coppola, el ridículo Plan de Juncker de impulsar la inversión a base de que determinados organismos de la UR pongan garantías por 20 mm de €, tiene truco de magia oculto.

Se trata de que la deuda privada emitida (y garantizada) por los inversores privados interesados, podrían vender esa deuda, debidamente adobada (es decir, convertida en un ABS vendible) al BCE bajo su programa de adquisición de deuda privada. Con eso el coste de interés de la inversión sería cero. Es decir, sería un método de inflar el raquítico mercado ABS Europeo con más capital emitido, lo que aumentaría la capacidad de emisión del BCE. Bingo!

Coppola dice que esto es pura ingeniería de la que Junker no puede ser el autor (debe considerarlo tonto); el ingenio lo ha puesto Draghi, que para eso ha trabajado en Goldman.

Resumiendo: el BEI (magnífica entidad donde trabajaba la inefable Maleni) definiría una líneas de inversión prioritarias; los inversores privados interesados pujarían por ellas, y a cambio de endeudarse en el banco, éste recibiría una garantía por una parte de la deuda. Además, podría ser vendida al BCE, por lo que el tipo de interés sería cero, lo que le daría un sustancial margen de ganancia q cambio de un riesgo bien pequeño. El riesgo público de la UE se reduce a la garantía de las inversiones que quiebren, como máximo 20mm.

En todo caso, la cantidad total que se añadiría al mercado de ABS, y por tanto de liquidez neta emitida, sería de 300 mm €, un 0,8% de PIB. Sigue bastante alejado de lo que es QE.

Ridículo

La subasta de TLTROs del BCE a la banca ha sido más escasa se los que se esperaba. La banca española ha sido la más ávida, lo que indica que es la más necesitada. Además se mezquina, esta ayuda de liquidez es en realidad condicional -sólo para prestar a PYMES familias- y con plazo de devolución. No confundan con un QE incondicional. Del Economista:

La banca española acaparó hoy buena parte del dinero que concedió el BCE al sector europeo, en el marco de las subastas extraordinarias de liquidez para impulsar la economía. De los 82.600 millones que reclamaron las entidades europeas en la primera ventanilla, más de 16.000 millones fueron a parar a la hucha de los grupos de nuestro país, es decir, una quinta parte del total. España será el primer país de los 5 grandes excluido de voto en el 'nuevo BCE'.

Por tanto, en diciembre podrán solicitar un máximo de unos 38.000 millones, aunque el mercado y el ministro Luis de Guindos esperan que la cifra baje a los 14.000 millones.

Hay por lo menos cuatro entidades de nuestro país que no han acudido a la subasta de hoy y han reservado todo el montante que les corresponde para finales de este año, el próximo 11 de diciembre. Son, según fuentes financieras, el Sabadell (5.000 millones); Liberbank (750 millones); Bankinter (1.500 millones); y Kutxabank (1.100 millones).

El resto de medianas y grandes grupos españoles sí han acudido a la primera subasta. La mayor parte haciendo uso de sólo una parte de la barra de liquidez disponible. Tan sólo Bankia ha sorprendido con la petición de todo el importe al que podría acceder, 2.700 millones, que facilitará a las pymes y a los autónomos con una rebaja de los tipos del 30% a través de una campaña especial para dinaminzar la economía y ganar clientes.

La entidad que más ha solicitado ahora al BCE ha sido el Santander. El banco cántabro ha pedido 3.600 millones -600 para su filial potuguesa-, lo que supone el 40% de los recursos disponibles. CaixaBank, la segunda, con 3.000 millones (un 43% del total). Y el Popular, con 2.847 millones, la mitad de lo que le corresponde. BBVA ha pedido 2.600 millones.

Lejos de las previsiones

La cantidad global que han solicitado las entidades europeas, 82.602 millones, es mucho menor de lo previsto por los analistas, que calculaban entre 100.000 y 150.000 millones de euros. La próxima TLTRO se celebrará el 11 diciembre y las entidades podrán solicitar más de 300.000 millones de euros, ya que estaban autorizadas a solicitar un máximo de 398.000 millones de euros entre las operaciones de septiembre y diciembre.

Estas subastas están condicionadas, lo que significa que los bancos que acceden a la liquidez se comprometen a destinar el dinero captado a familias y pymes, a la economía real.

Mejorar la política monetaria

Estas inyecciones de liquidez están diseñadas para mejorar el funcionamiento del mecanismo de transmisión de la política monetaria de la entidad mediante el respaldo de la concesión de préstamos por parte de los bancos de la Eurozona.

Las entidades y grupos registrados podrán obtener fondos en una cantidad equivalente como máximo a un 7% de una cartera de préstamos al sector privado no financiero de la zona euro, excluyendo las hipotecas, en las operaciones de septiembre y diciembre.

Posteriormente podrán obtener importes adicionales en nuevas TLTRO, que se celebrarán en marzo, junio, septiembre y diciembre de 2015, y en marzo y junio de 2016, cuya cantidad dependerá de que la evolución de los préstamos admisibles de las entidades de crédito supere un valor de referencia especificado para cada entidad.

El importe adicional que podrá tomarse en préstamo está limitado al triple de la diferencia entre la financiación neta desde el 30 de abril de 2014 y el valor de referencia en la fecha en que se solicite dicho importe.

Para las entidades de crédito que hayan prestado más en el período de doce meses hasta el 30 de abril de 2014, el valor de referencia será siempre cero, mientras que para las que hayan prestado menos se utilizarán diferentes valores de referencia.

Sin embargo, los bancos que tomen dinero prestado en la TLTRO y no cumplan los valores de referencia marcados a fecha de 30 de abril de 2016 serán requeridos para devolver la totalidad de los fondos en septiembre de 2016.


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