Dólar

El dólar vuelve a hacer exhibición de fortaleza frente al euro,

Aunque su índice ponderado frente a un amplio grupo de monedas demuestra que no es sólo el euro la víctima del dólar.

Hay varios motivos para esta reciente fortaleza del dólar. Uno es que los mercados presienten que el BCE no tendrá a su disposición toda la energía que exhibe la FED en su determinación de combatir la inflación. En las ya famosas reuniones anuales de Jackson Hole, a final de mes, hay pronósticos de la FED de no tener dudas sobre hasta dónde está dispuesta a subir los tipos de interés del interbancario (tipo con el que controla el mínimo interés de financiación a un día de los bancos), y se han oido incluso afirmaciones en favor del 0,75%. Y es que los indicadores muestran una salud insultante, sobre todo el mercado de trabajo, que con un 3,5% de paro hace difícil luchar contra la inflación.

A ello se añade la creencia de que de momento no hay recesión - por eso han dejado de caer las bolsas -, mientras que en Europa la recesión está bien presente, como leemos aquí, en el Telegraph

La eurozona está en recesión, advirtieron los economistas, ya que las empresas de Alemania sufrieron su mayor caída desde junio de 2020.

Las fábricas de todo el continente informaron fuertes caídas en la demanda a medida que las facturas de energía más altas y la crisis del costo de vida destrozaron sus finanzas y las de sus clientes.

La actividad comercial se contrajo este mes según el índice de gerentes de compras (PMI), una encuesta de S&P Global.

El índice cayó de 49,9 en julio a 49,2 en agosto. Cualquier puntuación por debajo de 50 indica una caída de la actividad, por lo que muestra una caída acelerada en la eurozona.

Salomon Fiedler, economista de Berenberg Bank, dijo que la eurozona ahora está cayendo en recesión.

Él dijo: “Las perspectivas a corto plazo para las economías europeas son sombrías. El PIB del Reino Unido ya comenzó a contraerse en el segundo trimestre de 2022, y es probable que la zona euro le siga, con una recesión a partir del tercer trimestre".

Recesión en Europa significa, primero, una posición más débil del BCE para hacer frente a la inflación, sobre todo teniendo en cuenta el riesgo de que más altos tipos aumente la “fragmentación”, o dispersión de primas de riesgo entre deudas de diferentes países. El BCE está maniatado, por mucho que haya inventado el TPI para emergencias de diferenciales de deudas, amenazantes mientras suban los tipos de interés. El TPI tiene sus límites que se verán cuando sea aplicado. Sin embargo, la Zona Euro tiene una inflación que no se va a frenar con tiritas. 

Estas diferencias de potencia de fuego entre la FED y el BCE son básicas para entender la fuerte apreciación del dólar, que va a ofrecer mayores rentabilidades, una economía mejor asentada, menores dudas sobre lo que hay que hacer. 

¿Habrá recesión en EEUU? puede, pero no ahora. Not yet.

Criptomonedas versus Banco Central

¿Realmente se puede uno imaginar un sistema de pagos sin la cobertura del Estado? Piénsese un poco. Tendríamos ante nosotros diversas ofertas de moneda sin alternativas, cuya característica principal es que no están tuteladas por el Estado. Es verdad que el Estado, en sus diferentes formas a lo largo de la historia, ha fallado en garantizar la estabilidad de la moneda. Para financiar sus guerras ha recurrido al endeudamiento y al “debasement”, es decir, a recortar de la moneda de pleno contenido trocitos de oro o plata sin cambiar el valor oficial de la moneda. 

Pero el Poder ha estado ahí siempre, monopolizando la emisión que siempre le ha dado un plus de señoreaje, algo que no ha cedido grácilmente a nadie. 

Me pregunto si este monopolio de facto de emisión no ha sido un plus para que el público aceptara la moneda oficial y desdeñara las demás, aunque especulará en otros mercados, como el del oro, cuando sospechaba que el rey le estaba engañando en cada acuñación. 

El monopolio de emisión siempre ha estado en el punto de mira del poder. El señoreaje es una renta diferencial entre el coste y el precio de emisión, hoy representado por el diferencial entre el tipo de interés al que to,a dinero y al je presta (no es la inflación. Hay señoreaje sin inflación). 

Así que, teóricamente, podemos elegir entre un sistema de pagos tutelado por el Estado y otro “libre” de ese peso - suponiendo que ese peso no se traduzca en ventajas como liquidez inmediata, fiabilidad, etc.

Y la verdad es que ese peso supone muchas ventajas.

Según el Banco de pagos internacionales, 

La próxima semana, los ministros de finanzas y los banqueros centrales del grupo de países del G20 discutirán sobre bitcoin y otros tokens digitales basados en blockchain. Tales criptomonedas son malas imitaciones de dinero. Casi nadie valora los bienes en bitcoins, pocos los usan para pagos y, como reserva de valor, no son mejores que apostar en un casino. Los formuladores de políticas están preocupados con razón por los abusos de consumidores e inversores, así como por el uso ilícito.

Y según, también del BPI, Hyun Song Shin

Las criptomonedas prometen reemplazar las instituciones confiables con tecnología de registros distribuidos. Sin embargo, mirando más allá de la propaganda, es difícil identificar un problema económico específico que realmente resuelvan. Las transacciones son lentas y costosas, propensas a la congestión y no pueden estar a la altura de la demanda. El consenso descentralizado detrás de la tecnología también es frágil y consume grandes cantidades de energía. Aún así, la tecnología de contabilidad distribuida podría ser prometedora en otras aplicaciones. Las respuestas políticas deben prevenir los abusos al tiempo que permiten una mayor experimentación...

Menos de 10 años después de su creación, las criptomonedas han emergido de la oscuridad para atraer un gran interés por parte de las empresas y los consumidores, así como de los bancos centrales y otras autoridades. Llaman la atención porque prometen reemplazar la confianza en instituciones de larga vida, como los bancos comerciales y centrales, con la confianza en un nuevo sistema totalmente descentralizado basado en los blockchain y la tecnología de contabilidad distribuida (DLT) relacionada.

La esencia del buen dinero siempre ha sido la confianza en la estabilidad de su valor. ¿Puede Bitcoin garantizar esto? Y para que el dinero esté a la altura de su propiedad distintiva, actuar como un dispositivo de coordinación que facilite las transacciones, debe ponerse de manera eficiente a la altura de la economía y proporcionarse de manera elástica para hacer frente a la demanda fluctuante. Estas consideraciones exigen arreglos institucionales específicos, de ahí el surgimiento de los bancos centrales independientes y responsables de hoy.

Yo me pregunto si las criptomonedas no hubieran tenido una burbuja especulativa tan espectacular, habría tanta gente interesada en ellas. Lo digo por la publicidad para atraer incautos a sus redes y desplumarlos esperando que se podía ganar dinero en pocos segundos apretando un botón. Yo he visto esa publicidad sin confesar que era eso, publicidad, y daba nauseas. Me parece menos engañoso el casino. 

Luego vinieron las hecatombes, lamentaciones y crujir  de dientes. 

No voy a comparar aquí las diferencia sobre entre las criptomonedas y el dinero Fiat que usamos regularmente. Simplemente me voy a preguntar si ese dinero regulado por un banco central sería igual de confiable para la gente si no estuviera bajo la supervisión del Estado. 

Me temo que no, y que cualquier oferta que surja novedosa, tendrá que tener la garantía del Estado. No es que esta garantía será nunca del 100%, pero bueno, ahí está y me temo que el sistema que no lo tenga tendrá muy difícil sustituirlo. La gente necesita no pensar todos los días en ciertas cosas. Necesita saber que el dinero que lleva en el bolso vale lo mismo que ayer, aunque pierda un poco de valor en el año. Y lo más importante: que con ese dinero pagas tus deudas con Hacienda. Imaginen que ud pretende pagar con Bitcoin, la cantidad de operaciones que tendrá que hacer.

Así que la ventaja con la que parte un dinero oficial, con cobertura del estado, no la tiene Bitcoin que, por definición, es libre de la tutela del estado, sino ni sería Bitcoin.

Es difícil imaginar que el público en general decida usar Bitcoin como dinero, aunque sólo sea por la escasa fiabilidad que ofrece la alegalidad desprotegida con la que actúa. Los mercados actuales ofrecen muchos sistemas de cobertura contra la inflación, aunque la demanda de liquidez siempre existirá. Y el que ofrezca esa liquidez a bajo coste, cómodamente, y dispuesto a aceptar la liquidación de impuestos por él, será el sistema de pagos generalmente aceptado. 

El Banco de España ha emitido una nota de aviso a los usuarios de criptomonedas, de la que entresaco unos párrafos. Quedan avisados.

Fluctuaciones extremas de precios: muchos criptoactivos sufren fluctuaciones de precios repentinas y extremas y tienen un carácter especulativo, ya que su precio a menudo se basa exclusivamente en la demanda de los consumidores (es decir, puede no haber un activo que lo respalde u otro valor tangible). Puedes perder una gran cantidad de dinero o incluso todo el dinero invertido. Las fluctuaciones extremas de precios también hacen que muchos criptoactivos no sean adecuados como reserva de valor ni como medio de intercambio o de pago.

 Información engañosa: algunos criptoactivos y productos relacionados se anuncian al público de manera agresiva, utilizando material comercial y otra información que puede resultar poco clara, incompleta, inexacta o incluso deliberadamente engañosa. Por ejemplo, la publicidad a través de las redes sociales puede ser muy breve y centrarse únicamente en las posibles ganancias y no en los elevados riesgos. También debes tener cuidado con los influencers en las redes sociales que normalmente reciben un incentivo financiero para comercializar determinados criptoactivos y productos y servicios relacionados, por lo que sus comunicaciones pueden tener un carácter sesgado.

 Ausencia de protección: la mayoría de los criptoactivos y la venta de productos o serviciosrelacionadosnoestánreguladosenlaUE.2 Enestoscasos,nodisfrutarásde los derechos y las medidas de protección disponibles para los consumidores de servicios financieros regulados, tales como los mecanismos de denuncia o recurso.

 Complejidad de los productos: algunos productos que ofrecen exposición a los criptoactivos son muy complejos y, a veces, tienen características que pueden incrementar la magnitud de las pérdidas si se producen fluctuaciones de precios adversas. Dada su complejidad, estos productos no son adecuados para muchos consumidores.

 Fraude y actividades maliciosas: existen numerosos criptoactivos falsos y estafas cuyo único objetivo es privarte de tu dinero mediante el uso de diferentes técnicas, como por ejemplo, el phishing.

Los Medios no se han hecho eco del aviso del Banco de España sobre el peligro de las criptas (ver mi post anterior). 

Ergo, ¿los medios están todos comprados por los vendedores de humo de las criptos? No sé. Pero es extraño no? Sobre todo Libertad Digital, que si se hace eco de otra noticia del BdE que le conviene. 

Pues el aviso del BdE, en conjunción con el BCE y demás BC de la zona, me parece importante porque mucha gente se ha arruinado, engañada por todos las trampas que desvela el BdE.

Oro, Patrón oro, Bitcoin

Cuando el patrón oro, la gente no confiaba realmente en la relación dólar-Oro, sino en que la institución o instituciones encargadas de regular la relación oro-dólar eran confiables. No había plena confianza en el valor dólar-oro si no es a través de la “seriedad” que se le suponía a a la FED (cuando se creó) para no emitir ni un céntimo de dólar más que lo que permitía la paridad. Cualquier otra cosa hubiera sido un fraude. De manera que la liquidez circulante, M, estaba rígidamente ligada a la cantidad de oro poseído por la FED, multiplicado por la paridad, o precio del dólar en oro (o viceversa, precio del oro El dólares), en una aleación predefinida. 
Pero esta relación supuestamente inamovible podía ser alterada por el administrador, la FED, como sabían muy bien los que en tiempos de tensión especulaban contra el dólar, lo que obligaba a la FED a entregar oro al precio oficial, que en el mercado libre podía revenderse por un precio superior. La FED podía encontrarse con una caída de sus reservas de oro hasta obligarla a suspender la cotización oficial y devaluar su moneda para atajar la especulación.
Eso es lo que hizo, por ejemplo, F.D. Roosevelt en 1933, cuando devaluó el dólar hasta un 60%, como relata Andolfatto, 

Los defensores del patrón oro se apresuran a señalar los beneficios de la estabilidad del nivel de precios a largo plazo. La naturaleza volátil de la inflación al principio de la muestra se atribuye a que los gobiernos abandonaron el patrón oro. Si tan solo hubieran mantenido el patrón oro en su lugar...   
Por supuesto, ese es todo el punto. Un patrón oro no es una garantía de nada: es una promesa hecha "de la nada" por un gobierno para fijar el valor de su papel moneda en una cantidad específica de oro. Es posible crear inflación bajo un patrón oro simplemente redefiniendo el significado de un "dólar". Por ejemplo, en 1933, FDR redefinió un dólar para que sea 1/35 de onza de oro (por debajo del 1/20 de onza anterior). Este simple acto devaluó el poder adquisitivo del "dinero respaldado por oro" en casi un 60%.  Si la existencia de una reserva de oro no impide que un gobierno incumpla sus promesas, ¿por qué molestarse en absoluto con un patrón oro? El tema clave para cualquier sistema monetario es la credibilidad de las agencias responsables de administrar la oferta monetaria de la economía de una manera socialmente responsable. Un diseño popular en muchos países es un banco central políticamente independiente, con el mandato de lograr cierta estabilidad en el nivel de precios. Y cualesquiera que sean las fallas que se le puedan atribuir al Banco de la Reserva Federal de EE. UU., como muestran los datos anteriores, desde principios de la década de 1980, la Reserva Federal al menos ha logrado mantener la inflación relativamente baja y relativamente estable.

O como tuvo que hacer Nixon, en 1971, al no poder hacer frente con sus reservas de oro a la demanda del resto del mundo (desencadenada por De Gaulle). Y ahí acabó el patrón oro. RIP. Los bancos centrales tuvieron que buscar otras teorías para gestionar la liquidez. Por supuesto, se insistió en la rigidez de M, con las teorías de Friedman.
Ergo el oro no garantiza nada, salvo que la liquidez, M, se va a mantener rígida, mientras no hay garantías que la demanda de liquidez se mantenga igual de rígida. La M rígida, por su parte, no garantiza estabilidad de precios. Si la demanda de liquidez se dispara y todo el mundo desea dinero, la gente venderá activos y los precios caerán en picado, la FED se quedará sin oro (obligada a venderlo al precio oficial), por lo que habremos conseguido una bonita deflación, que puede convertir un problema de liquidez en uno de insolvencia generalizada. 
Y el Bitcoin, ¿garantiza algo? Algunos han soñado que el Bitcoin era la solución a los problemas de las monedas gestionadas por humanos. Puesto que es una moneda cuya oferta depende de un criptoprograma inmutable, si fijáramos la moneda oficial al Bitcoin con una paridad, la M pasaría a estar fijada para siempre por Una fórmula intocable, el sueño de todo libertario que se precie. La liquidez, M, tendría sus reglas de variación inviolables, ergo todos los países (que lo adoptaran) tendrían las mismas variaciones de M, lo que por cierto no me parece una buena idea. Si la M se contrae en todo el mundo, la deflación sería mundial, como lo fue en 1929, gracias al patrón oro.
Durante siglos se confundió la estabilidad moneda-Oro con la estabilidad de precios; para eso hubiera hecho falta que el oro fuera estable, lo que distaba de serlo, porque las instituciones encargadas, ya sea La Corona, ya el banco central, no dejaban de practicar el “debasement” para pagar sus guerras y excesos. Lo importante es la estabilidad de los precios, para lo cual es crucial no sólo la M, sino la demanda de dinero, D. (Los precios relativos han de cambiar para que la asignación de recursos sea eficaz. Aquí estamos hablando de los cambios en el nivel general de precios.)
El criptoin, como se ha demostrado en la hecatombe de los mercados de criptomonedas, no ofrece ninguna garantía de seguridad, ni siquiera de recuperar el capital invertido; hubo declaraciones de impagos y pérdidas, quebrantos importantes, quizás porque le falta al Bitcoin algo de lo que se enorgullece: un supervisor que fije los puntos oscuros, lo que desde luego está en oposición a su flamante bandera de falta de autoridad que lo vigile.pues me temo que mientras el Bitcoin no sea supervisado por una autoridad, jamas serán aceptado como moneda fiable. Confiamos en el euro porque lo hacemos en el BCE. Es en la institución en la que reside la confianza.
¿Podemos imaginar un Bitcoin eficaz como moneda de cambio en un mercado libre? ¿Puede llegar a ser el bien N, del equilibrio general walrasiano, usado no como activo, sino mero instrumento de cambio y nominal en que se expresan los precios? Es decir, ¿la gente lo usaría sólo como medio de cambio y no lo atesoraría, lo usaría para comprar inmediatamente? 
Según Keynes, No. Keynes destrozó la Ley de Say (toda venta crea su propia demanda), y dejó establecido que el dinero era un activo cuya rentabilidad era su liquidez, deseado por esa propiedad, que en determinados momentos se convertía en prioridad de todo el mundo. 
Según Keynes la gente lo atesoraba por tres motivos, el tercero de los cuales no era reconocido por los clásicos. El dinero es depósito de valor líquido, un activo susceptible de especulación, que hacía su demanda inestable. Para los clásicos, el dinero se retenía por liquidez y prudencia ante imprevistos, y esa demandaba era perfectamente previsible. Pero la historia de la crisis de 1929  demostró que la demanda de dinero era inestable, y en ciertos momentos mucho. La demanda de activos líquidos invadió el mundo, y se produjo la deflación. La deflación puede convertir una crisis de liquidez en una de solvencia, lo que fue para la economía mundial arrasador. Se hizo uso de la teoría de la “purga” de las empresas insolventes como algo bueno para volver a renacer con más fuerza. La II WW explica bien lo erróneo de tal planteamiento. Guerra que previó Keynes en 1919 en “Las consecuencias económicas de La Paz”.

EEUU. Desolador. Biden se endeuda para frenar la inflación

Joe Biden ha firmado una ley por la que va a aumentar la deuda federal - ya de por sí astronómica - en 400 mm para impulsar las “energías verdes”. Por lo visto este tipo se cree que con ello va a frenar la inflación.

Primero, echemos un vistazo a cómo están el déficit y la deuda federal:

El déficit, gracias al paquete de Biden para luchar contra la pandemia, se ha ido al 15% del PIB. La deuda está por encima del 120% del PIB. 

La inflación no se combate con deuda. Eso lo debía saber todo el mundo, pero sobre todo Biden. La deuda se financia con dinero que, o bien emite la FED, o bien se lo quitas a la empresa privada. En estos momentos, en que la FED está en modo contractivo, subiendo los tipos de interés para enfriar la demanda, única manera de frenar la inflación, resulta que el gobierno se lo va a complicar de una manera u otra, obligándola a que le compre esa deuda y aumentando, por ende, el dinero en circulación, o bien encareciendo la financiación de la sociedad empresas. Si la FED es coherente con sus objetivos anti inflacionistas, en el primer caso debería retirar del mercado el dinero prestado al gobierno, lo cual no dejaría de complicar la financiación privada. 

Por un lado o por otro, el aumento del déficit hace subir los tipos de interés y emborrona el trabajo de la FED. 

Luego está, además, la ley contra la inflación, que algo que debería sonrojar a cualquiera, porque desde luego la inflación no se combate con leyes. La inflación es provocada por un exceso de la demanda total sobre la oferta, y solo enfriando la primera hasta que se ajuste a la máxima oferta potencial se consigue reducir la inflación a una cifra en torno al 2%, cifra que no es caprichosa. El objetivo de inflación cero% sería muy arriesgado por la cercanía de la deflación, con la que Japón lleva 40 años penando.

Incluso hay autores, como Olivier Blanchard, partidarios de subir el objetivo de inflación, aunque eso es tema de discusión d en otro momento. 

En resumen, Biden va a subir la deuda, va a despilfarrar dinero en energía ecológica (que no existe hoy por hoy) y probablemente va a impulsar al alza la inflación, aunque luego le echará la culpa a Jerôme Powell, que hasta ahora se ha mostrado competente. Pero los políticos son serpientes venenosas.

Los distintos PIB de EEUU

El PIB de EEUU ha caído dos trimestres seguidos, Los dos primeros de 2022. 

Según la regla para andar por casa, eso significa que EEUU ha caído en recesión. Dos trimestres consecutivos de caída = recesión. No es una regla reconocida oficialmente, pues luego, con retraso, el NBER concreta cuando y cómo fue la recesión, si es que la hubo. El PIB se ve sometido a revisiones importantes, que pueden cambiar totalmente el perfil cíclico de la serie. Pero de momento hay otros indicadores y datos que no confirman esa recesión, al contrario. Ya he hablado de algunos de esos indicadores, y aquí me voy a centrar en dos elaborados por la FED de Saint Louis (Real GDP Newcast) y el otro por la FED de Dallas (GDPnow).

Son proyecciones del PIB de un trimestre, sobre la base de ciertos componentes del PIB que son mensuales y permiten elaborar un PIB del trimestre siguiente, imperfecto; pero a veces, o casi siempre, es mejor una información imperfecta que ninguna información. 

El primero es el de Saint Louis FED, del que la institución dice que

El índice de noticias económicas (ENI) de la Fed de St. Louis utiliza el contenido económico de las publicaciones de datos económicos mensuales clave para pronosticar el crecimiento del PIB real durante ese trimestre. En general, la observación más actual se revisa varias veces durante el trimestre. El valor pronosticado final (antes de la publicación de la estimación anticipada del PIB por parte de la BEA) es el valor histórico estático para ese trimestre. 

El Segundo es el llamado GDPnow, elaborado por la FED de Atlanta, que lo describe así:

GDPNow es un modelo de pronóstico inmediato para el crecimiento del producto interno bruto (PIB) que sintetiza el enfoque de la ecuación puente que relaciona los subcomponentes del PIB con los datos de origen mensuales con enfoques de modelo factorial y vector autorregresivo bayesiano. El modelo GDPNow pronostica el crecimiento del PIB mediante la agregación de 13 subcomponentes que componen el PIB con la metodología de ponderación en cadena utilizada por la Oficina de Análisis Económico de EE. UU. La publicación GDPNow del Banco de la Reserva Federal de Atlanta complementa la publicación trimestral del PIB de la Oficina de Análisis Económico (BEA). 

Obviamente, el tercer PIB es el oficial, que elabora el BEA (Bureau of Economic Análisis), pero ha que tener en cuenta que este PIB oficial es sometido a muchas revisiones, trimestrales, anuales y de más largos períodos, aunque nadie espera, salvo los investigadores, tanto tiempo para tomar decisiones.

En el gráfico he representado los tres PIB de los que he hablado, siendo el azul el PIB oficial de la BEA, que lógicamente llega sólo al segundo trimestre del año en curso. 

Es fácil ver las dos contracciones de los dos primeros trimestres en la línea azul, que lógicamente se acaba ahí. Ahora bien, también es fácil ver que ninguna de las dos anticipaciones del tercer trimestre del PIB,  de las FEDs de Saint Louis y Atlanta, prevén una contracción para el tercer trimestre, sino una remontada del GDPnow de negativo a positivo, y una ligera desaceleración del GDP de Saint Louis FED. 

El problema insoluble del Banco Central

El Banco Central, como la FED, no controla la Velocidad de Circulación del Dinero (V). Si lo consiguiera, no habría problema monetario, ni inflación ni deflación. La oferta monetaria, M, se ajustaría automáticamente a las necesidades de liquidez del mercado. 

Si partimos de la identidad 

M*V = P*T

A la derecha de la ecuación tenemos el número de transacciones, T, deseadas, multiplicada cada una por su precio. En la izquierda tenemos la cantidad de liquidez, M, multiplicada por la Velocidad de circulación, V. Esta identidad, imposible de de traducir a cantidades específicas, se suele adaptar a una ecuación “asequible” para los datos que conocemos. Así, 

M es una de las ofertas monetarias (M1 = liquidez más depósitos a la vista, es la más sencilla). P es simplemente el nivel general de precios medio, representativo de todos los precios, no los precios de cada transacción. T es el volumen de producción o PIB real, y V es La variable residual redefinida como 

V = PIBN/M

Esta ecuación es una aproximación a la identidad, con muchos defectos. Uno de ellos es que en PIBN no se computan las transacciones especulativas (pues no son primarias, son una compra/venta de un producto que ya existía), y el el PIBN no entran compra/ventas de segunda (y menos de tercera) mano, sólo producción recién hecha. Luego hay un cuantioso número de transacciones que necesitan liquidez que no están representadas, aunque sí están en la M, desde el momento que se ha hecho una compraventa con M.

Este defecto afecta, por supuesto, a la estimación de la V, pues en el PIBN no entran esas transacciones. 

La ecuación operativa se queda muy lejos, por lo tanto, de la identidad de la que partíamos, y ese el el problema de todo Banco Central. 

Este problema se quiso resolver, estúpidamente, fijando la oferta M vinculándola a un patrón, el oro. La M no variaba más que si entraba o salía oro. Este oro podía estar depositado en la banca privada o en el Banco Central, pero determinaba los movimientos de la M. Era estúpido, pero el mito del patrón oro duró siglos. Nada dice del  otro lado de la ecuación.

¿Y la V? 

La V es la inversa a la demanda de atesoramiento del público. Cuanto mayor es esa demanda -más dinero atesorado en los bancos -, menos circulante disponible en los mercados, lo que hace caer la V. En épocas de incertidumbre y pánico, la gente retira su dinero de la circulación, pues quiere liquidez, incluso la busca vendiendo activos a la baja (por ejemplo, para pagar deudas), lo que hace caer los más precios y puede llevar a una deflación, como sucedió en 1929. Y hubiera ocurrido en 2008 (cuando más cerca hemos estado de 1929), o en la pandemia (otro 1929). 

La demanda de liquidez es una variable clave que se manifiesta bruscamente, como vemos en el gráfico cuando llegó el confinamiento de la Pandemia.

Por la ecuación M*V = PIBN

sabemos que esto es igual que una caída de la oferta de liquidez, y por ende igual a una caída de la parte derecha de la ecuación, el PIBN, tanto los precios como las transacciones reales. Ergo, la M y la V determinan el volumen de PIBN, que se hundiría a plomo - Como lo hizo en la pandemia -.

Cuando el Patrón Oro, el Banco Central no podía hacer nada para compensar esa caída de la liquidez, pues tenía muy poco margen para aumentar M si no aumentaba la entrada de oro. Pero justamente, en esos momentos, el oro era muy deseado y desaparecía, al igual que cualquier activo respaldado por él. Era liquidez pura. El precio del oro subía, los precios de las demás cosas caía, el Banco Central era impotente y se veía obligado a subir los tipos de interés para frenar la salida de oro. Las cosas se iban al carajo por culpa de que el patrón oro fijaba la cantidad de dinero a una cantidad fija de oro. 

Hubo un economista, Walter Bagehot, que en su obra Lombard Street recomendó a los bancos centrales, en caso de pánico, prestar a los bancos a un tipo de interés superior al de descuento. No era una solución muy eficaz, pues no tenía en cuenta que con la caída de precios el tipo de interés real aumentaba, lo que penalizaba a los bancos supuestamente solventes. 

Se podría, en esos casos, revisar la paridad-oro en virtud de que su precio estaba subiendo, pero eso hubiera sido “sospechoso”, “poco serio”, inflacionista... 

¡pero es precisamente eso lo que hacia falta! ¡Combatir la deflación con una política inflacionista! Aumentar la V! Pero el patrón oro se tomaba a sí mismo muy en serio: nada de frivolidades. La M quieta, por mucho que subiera el precio del oro... y prestar a un tipo nominal superior al de descuento, para salvar las entidades solventes, no tenia en cuenta que toda crisis de liquidez se convierte en una de solvencia... así que los bancos en principio solventes caían en la insolvencia al no encontrar liquidez suficiente. 

La V es la variable clave de la política monetaria. No es estable, como pretendía Friedman. Hay épocas en que sí, se mantiene estable en función del tipo de interés y del PIBN, pero no siempre. Entonces resulta relativamente fácil hacer la política monetaria. 

Los bancos centrales han intentado incontables fórmulas para estabilizar su oferta monetaria, cuando el problema no es ese. Volcker lo intentó en los años 70 para acabar con la inflación, siguiendo las ideas de Friedman (auténtico fanático de controlar M) y no funcionó. El coste en economía real de bajar la inflación fue exagerado. 

Hemos asistido a muchas re-elaboraciones de reglas para los bancos centrales, pero todas ellas han sido abandonadas.  

Tenemos por ejemplo la regla de Taylor, que define el tipo de interés de la FED como una función de la inflación, de la inflación esperada y del PIB. 

Han intentado el “Forward Guidance”, una especie de “gincana” de por dónde van a ir las expectativas del propio banco, como si la V fuera estable... esto ha sido abandonado por la FED y el BCE recientemente. Ya no se atreven a comprometerse con el futuro. 

El problema del dinero no está resuelto. Unos quieren atar corto la M, sea con oro, sea con reglas fijas, pero hemos visto que la M es una variable más de la ecuación. La M fija daría lugar a volatilidades de las demás variables, el PIBN entre ellas, lo que sería sin duda peor. 

Los Market Monetarists proponen por cierto que el banco central defina su objetivo con el PIBN, lo que de momento no ha sido aceptado, aunque ofrece unas alternativas analíticas muy interesantes. 

La inflación se desinfla en EEUU. No hay recesión

Como dice Paul Krugman, Biden no miente cuando dice que la inflación en julio fue cero. Es la pura verdad: el nivel de precios se mantuvo igual que junio, luego la inflación mensual es cero. Sus adversarios le han llamado mentiroso, porque la inflación sobre los doce meses anteriores ha sido del 8,5%. Ambas cosas son verdad.

El caso es que ha habido un repliegue, ciertamente pequeño, en la inflación de EEUU, se mida como se mida. Y este repliegue no es definitivo pero sí esperanzador.

En el gráfico, las dos medidas más usuales de inflación. La línea azul es el IPC, y la línea roja es el deflactor del consumo en el PIB (Prices consumption expenditure,PCE), por ser el más seguido por la FED. En ambos se excluyen alimentos y energía cuando se trata de ver tendencias. Son variaciones anuales, sobre el mismo mes de 2021.  El PCE Registra una bajada significativa, por debajo del 5%, lo que supone una variación bastante positiva en el contexto en el que estamos.

Esto se traduce, lógicamente, en que la FED va a tener menos difícil devolver la inflación a su objetivo medio de 2%, aunque no será un camino llano. Bien, pues si la FED va a tener más desahogo en su batalla contra la inflación, esto aleja todavía más las posibilidades de recesión que algunos ya daban por hecho en el primer trimestre. Ya saben, la recesión golpea con fuerza... En resumen, en julio aumenta el empleo, cae la tasa de paro, y baja la inflación. Ya hemos demostrado que hay un indicador que para que haya recesión hace falta que la media móvil de tres meses de la tasa de paro ha de superar en al menos un 0,5% la menor tasa de los 12 meses anteriores (Sahm indicador). Pero si el paro no sube, sino baja, más difícil es que haya recesión. Este indicador, que se debe a Claudia Sahm, tiene la virtud de coincidir con los resultados del NBER, oficialmente el organismo que decide cuándo empieza y termina una recesión.

(Sahm Recession Indicator signals the start of a recession when the three-month moving average of the national unemployment rate (U3) rises by 0.50 percentage points or more relative to its low during the previous 12 months.)

Historia de dos ciudades

Irlanda es un país que un día se puso las pilas y decidió progresar. Y lo hizo con toda eficacia. En el primer gráfico,

Vemos cómo el PIB per capita irlandés (línea roja), hacia el año 1975 (dos años después de entrar en la CEE), tomó una ruta ascendente, mientras el español mostraba una preocupante línea de estancamiento. El PIB per capita español lleva 20 años con un crecimiento ridículo, que no llega al 1% en el total de período. Esto es una noticia muy grave para nuestro futuro, tan lleno de nubarrones de deuda acumulada y pensiones que ahora mismo dependen de unos pasivos crecientes. 

Alguien puede pensar que Irlanda se benefició de la entrada en el Mercado Común, ciertamente cosa difícil de discutir; pero es que a España, que entró en 1986, no le sirvió de nada significativo. ¿Se negoció mal, o es que la gestión de la economía nacional desde hace casi 40 años ha sido tan desastrosa? Unos dicen que se desarboló la industria de mala manera, pero la industria de entonces no era un ejemplo de productividad y saneamiento. Es más, si así no fuera, podría haber tenido un valor de venta con el que se podría haber empezado con más vigor. ¿Que pasó? ¿No habían compradores interesados? 

Yo creo que el activo neto del INE no valía nada o peor, era negativo. Pero si no es así, retiro lo dicho.

Como se ve en la línea roja del gráfico, Irlanda pasó un severo bache por su crisis financiera/bancaria, EN 2008-10,que requirió la intervención de la UE. Sí, Irlanda fue intervenida, pero eso no fue obstáculo alguno para que, pasado el bache, la economía retomara una senda ascendente muy intensa. 

Otro indicador de eficacia económica es la tasa de paro, que en Irlanda (línea roja) es sencillamente envidiable, salvo cuando pasó el bache referido en 2008 (con un 15% de paro. España llegó en esas fechas a una tasa de paro del 25%).

Todo esto no es mera casualidad o designio de los dioses. Irlanda goza de unos mercados mucho más eficientes que los nuestros, sobre todo de capital y trabajo. La entrada y salida de capitales es libre, sobre todo la salida, que es lo que gusta al capital entrante: que puede salir cuando quiera. 

Irlanda tiene un impuesto sobre el capital de los más más bajos de mundo, lo que la UE ha intentado desbaratar varias veces, por motivos de un igualitarismo difícil de de justificar, porque también se podría igualar hacia abajo. Es más, convendría  todos rebajarlo. En otras palabras, Irlanda se preocupa de hacer la vida fácil al capital y a su libertad de movimiento. El capital es de todos, y cuanto más eficiente funcione, menor será el coste de la vida, más asequible la oferta, y mayor el empleo. La renta per capita aumentara visiblemente, lo que supone capital para el futuro. 

Deberíamos aprender, muchas cosas, de Irlanda. Por ejemplo, a no ser un país cada vez más fragmentado y con 17 mercados distintos para el capital y el trabajo. ¿Que no se puede aspirar a eso? Pues vivamos con los pies en la Tierra. Nuestra renta per capita languidecerá como en los últimos 20 años. Eso lo pagaremos.

Nada será ya como antes

De Jeremy Warner, The Telegraph (trad. por Google)

Estamos al borde de uno de esos grandes puntos de inflexión en la historia económica. Las élites políticas y comerciales occidentales han hecho que las masas obedezcan lo que los romanos solían llamar “pan y circo”, o en los términos actuales, la promesa de consumo a bajo costo.

Los efectos perniciosos de este opioide se ven en todos los ámbitos de la vida. La industria de equipos de telecomunicaciones de Gran Bretaña, una vez líder mundial, fue sacrificada casualmente por alternativas chinas baratas para respaldar las tarifas de telefonía móvil en constante caída.

La instalación de almacenamiento de gas del Mar del Norte en bruto de Centrica, con capacidad para tres meses de suministro, cayó en desuso por temor a que los costos de mantenimiento pudieran aumentar las facturas. Gran parte de la producción de alimentos del Reino Unido se ha visto obligada a cerrar debido a la incesante presión de las grandes cadenas de supermercados por precios más bajos. Podría seguir.

La búsqueda desenfrenada de la eficiencia justo a tiempo ha puesto a todos en riesgo. El ajuste al nuevo orden mundial será largo, doloroso y políticamente desafiante.

El bajo costo lo producía China, que invadió los mercados del mundo baja la teoría económica que es lo que la empresa debe hacer: bajar sus costes y aumentar sus beneficios. Pero los chinos no necesitaban competir empresa a empresa. Su artificial tipo de cambio devaluado le daba la llave de todos los mercados. Su dictadura permitía bajar los costes colaterales de polución... y cuando podían, plagiaban tecnología punta.

Sí, hubo trampas, y nos dejamos hacer.

Pero ¿como va a haber recesión con el empleo creciendo y el paro bajando?

En EEUU no puede ser que haya recesión (como postulan Hugo Ferrer y Niko Garnier), cuando en julio hemos tenido un aumento de empleo y una caída de paro de 3,6% a 3,5%. 

Hay un indicador muy fiable, el Sahm indicador (que debe su nombre a ser  diseñado por Claudia Sahm), que dice que la recesión no ha comenzado hasta que la media móvil de la tasa de paro no supera el mínimo de los últimos 12 meses en al menos 0,5%.

(Las barras grises son períodos recesivos).

Lo que dice la FED de Saint Louis sobre el Sahm es: 

Sahm Recession Indicator signals the start of a recession when the three-month moving average of the national unemployment rate (U3) rises by 0.50 percentage points or more relative to its low during the previous 12 months. 

This indicator is based on "real-time" data, that is, the unemployment rate (and the recent history of unemployment rates) that were available in a given month. The BLS revises the unemployment rate each year at the beginning of January, when the December unemployment rate for the prior year is published. Revisions to the seasonal factors can affect estimates in recent years. Otherwise the unemployment rate does not revise.

Este indicador tiene una gran coincidencia con lo que dice el NBER (National Bureau of Economic Research) sobre el comienzo de las recesiones, lo que le da un cierto respaldo. Con la diferencia que el NBER se pronuncia con mucho retraso, mientras que el Sahm indicador es en tiempo real. En todo caso, el NBER tiene la última palabra. 

El caso es que los últimos datos del BLS (Bureau of Labor Statistics) nos dice que, en julio, se han creado más de 152 mil empleos, 

Y que la tasa de paro ha bajado del 3,6% a un asombroso 3,5% - ¡Lo que hace más lejana la posibilidad de que el Sahm indicator registre una recesión en agosto!

Por supuesto, hay otros indicadores que refutan la recesión hoy y ahora, que ya he citado AQUÍ. 

¿por qué insisto tanto? Porque muchas decisiones de inversión dependen de esto. Si en EEUU no hay dura recesión todavía, sino signos de lo contrario... en fin.

El misterioso TPI del BCE

Ante los conatos recientes de que algunas deudas nacionales, como la de Italia, no aguantaban los embates vendedores, subiendo la prima de riesgo frente a la deuda alemana, el BCE se ha inventado un nuevo instrumento, el 

Transmission Protection Instrument, o TPI. 

¿Qué es este instrumento nuevo en el Toolkit del BCE? Bueno, no está muy claro. El fin es apagar cualquier conato de desconfianza en la deuda de un país, que vería aumentar sus ventas y por ende el diferencial de interés con la deuda alemana, con el consiguiente riesgo de que el euro estalle. Es claro que el BCE había de hacer algo, pero según el Tratado de la Unión, ese algo no debe entrar en caso de que la razón de las ventas no sean de fundamentos, es decir, por desconfianza en la mala gestión fiscal del país, y no como mero movimiento especulativo para “poner a prueba” al BCE. 

¿Y cómo se distinguen ventas especulativas de ventas de fundamentos? 

Bueno, eso lo juzgará el Consejo en pleno del BCE... pero imagínense Italia reclamando que el BCE compre su deuda, y Alemania diciendo que es un caso de mala gestión fiscal (Italia tiene una deuda del 150% del PIB). Por cierto, las decisiones del Consejo son por unanimidad. 

¿Que pasaría? Pues seguramente el BCE acudiría a comprar la deuda italiana, simplemente porque el euro entraría en riesgo de estallar, y ese riesgo es enorme a lado de un poquito de liquidez añadida al sistema. Porque hay que reconocer el que el TPI supone una emisión (compra) de liquidez, y según sea el volumen, puede afectar a la fiabilidad de la política monetaria.

Por cierto, esa liquidez sería fruto de una redención de deuda poseída por el BCE, de otro país, por ejemplo Alemania, lo que sería irónico. Alemania se convertiría en salvadora de Italia a costa del prestigio del euro, pues habría un aumento de liquidez total. 

¿No iba a ser el Euro el Marco II, tan fuerte o más que la famosa divisa alemana? Pues ahí tienen un punto de debilidad, que Alemania aguantará hasta cierto límite. Ya ha expresado su desacuerdo.

Y por una vez, vale... ¿pero que pasaría si una y otra vez el BCE tiene que acudir al socorro de un determinado país? No se sabe. Las palabras de Lagarde a ese tipo de preguntas se limitaron a decir que el Consejo, por unanimidad, decidiría, cuándo intervenir, si el país lo merece, si vale la pena poner a un país ante sus malas gestiones a costa del euro, etc...

No hay nada claro todavía, más bien oscuridad, y referencias a la debilidad al que no ha sabido responder Lagarde. Lo ha dejado en una nebulosa. Yo no digo que no pueda funcionar, pero cuanto más se recurra a él, más evidentes serán las malas gestiones de deuda de muchos países. 

Repito:¿como se distingue un ataque por malos fundamentos a uno por pura especulación? Y, sobre todo, una vez establecido el toolkit, ¿no se convertiría en una incitación a la especulación? 

Puede seguir las palabras de Lagarde aquí. 

La gran potencia monetaria

En la Pandemia hemos podido comprobar la gran potencia movilizadora de recursos que supone el dinero, o su contrario, la desaparición de él. 

La primera reacción de la gente de los países afectados fue atesorar liquidez, para lo cual debían vender activos o retener un ahorro mayor de sus rentas. El PIB cayó a plomo, como se ve en el gráfico para EEUU.

Mientras la tasa de paro subía del 3,6% al 15% en poco tiempo. Obsérvese también que la puesta en marcha de la FED de una expansión monetaria comprando activos permitió que la reacción económica fuera fulgurante. 

El atesoramiento de liquidez es una reacción de pánico ante la incertidumbre, y su efecto inmediato es la caída de la velocidad de circulación del dinero, obviamente: el dinero se guarda, deja de circular, y, como se ve en la imagen, cae su velocidad de circulación. Se colapsa la demanda y cae el PIB. 

La Pandemia fue una experiencia especial, pues todo fue, como he dicho, fulgurante. 

La FED no espero mucho a garantizar que habría liquidez circulante, para disuadir al público que retuviera el dinero. No había problemas de inflación, dada la caída de la demanda. Lo importante era restablecer el equilibrio monetario, garantizar a la gente que se quedaba sin ingresos - La Pandemia fue un gran generador de paro - que recibiría una ayuda para seguir consumiendo, y se practicó el “Helicopter money”: enviar  a los necesitados un cheque que pagaba el Tesoro, descontado en la FED.

Como es claro en el gráfico, el PIB USA pronto recuperó su nivel previo a la pandemia (cosa que no ha hecho el español, por cierto, como pueden ver).

Por lo tanto, la economía va de cine, pero no tanto.

Volviendo al gráfico de arriba, la FED cometió un error. Prolongó demasiado su política monetaria expansiva, lo que albergó el despegue de la inflación. Ahora se ve obligada a subir los tipos de interés e interrumpir sus compras de activos para enfriar una economía sobrecalentada, la cual, por cierto, no está al borde de una gran recesión (véase mi post anterior).

El error de la FED se puede apreciar en el gráfico siguiente, donde reproduzco el PIB nominal y el real. Es claro que tras la pandemia a la FED se le fue el PIB nominal a causa de la inflación, mientras el PIB real empezaba a declinar. Aunque yo creo que el error fue a pachas con Joe Biden, que decretó una política fiscal deficitaria de hasta el 15% del PIB. Menudo panorama fiscal tiene EEUU (como se puede ver Aquí)

Culpas aparte, EEUU está entrando en una moderación de su crecimiento - no una recesión - como demuestran una serie de indicadores que no voy a repetir aquí. Véase mi post.

En cuanto a España, las alabanzas son estentóreas, pero es que no hay apenas periodismo crítico. A mi me sorprende que se diga que el año que viene vamos a crecer, lo que veo materialmente imposible si Putin mantiene la espita del gas, conque si la cierra...

Las estadísticas de empleo las han maquillado tanto que me pierdo. Entre los fijos discontinuos, y demás tomaduras de pelo, no sé realmente valorar la situación. Solo sé que estamos muy por debajo del PIB pre Pandemia, algo que debería ser alarmante, por todas las derivadas colaterales que conlleva, por ejemplo, la caída de la productividad. Y no me creo que en 2023 vayamos a crecer.

Resumiendo. Mi intención era demostrar que un Banco Central puede y debe actuar cuando la demanda de dinero se hace infinita y cae la velocidad de circulación. Ahora los bancos centrales lo tienen muy difícil, porque están en inflación/recesión, lo que pone a algunos, sobre todo el BCE, ante objetivos potencialmente antitéticos. (Reducir la inflación y a la vez controlar las primas de riesgo).

BCE también sube tipos... y más

La señora Lagarde, presidenta del BCE, ha anunciado una subida de tipos de 50pb, pero el interés estaba en otro sitio. Cómo defendía con uñas y dientes su nueva criatura, el TPI, supuesto instrumento para que las primas de riesgo no se disparen sin que eso afecte al objetivo de bajar la inflación.

Yo no lo entiendo, de verdad. Si la prima o diferencial de la rentabilidad de la deuda italiana - y no es ejemplo casual - se desmarca demasiado y desordenadamente de de la deuda alemana, el TPI permitirá comprar deuda italiana con los fondos proporcionados de la redención de otra deuda que tenga el BCE y venza en ese momento - que podría ser alemana. 

Aquí hay dos problemas implícitos. 1) es una subvención encubierta del BCE a Italia, y 2) que en momentos como estos antiinflacionistas es una inyección de liquidez. 

No vean cómo la pobre Lagarde se defiende panza arriba contra los insidiosos periodistas. Porque allí existe el periodista insidioso, especie extinguida aquí. Pero por muchas explicaciones de Lagarde, yo sigo sin entender el encaje del TPI en la política monetaria. Y mira que da explicaciones. ¿Explicaciones? Bueno, eso pretende. 

Otra pieza interesante es cuando pregunta alguien por el nuevo impuesto a la banca en España. Lagarde pasa la palabra a Luis de Guindos, vicepresidente, y sus palabras no tienen desperdicio en relación a este gobierno:

The second one, if I may, is the Spanish Government has announced a new tax on banks for windfall profits. They explain they do that because of the interest rate rise. I was wondering if you will eventually have an assessment, and you have an opinion, as you have in the past, because it happened before in other countries.I was wondering do you think it's actually a good answer for after it has been announced, or just because of what has been announced today here?

Lagarde: I think your second question will be addressed my colleague, the Vice-President de Guindos.

de Guindos: Good afternoon everyone. Well, it's very difficult to give an opinion when you do not know the concrete details of the tax. We do not know the characteristics. We do not know whether it will be a tax on profits, it will be a tax on assets. So that's the first thing that we have to say; we do not know the details, and so our opinion cannot be complete in that respect. What I can tell you is what has been our policy line in the past with respect to taxation of banks. If you look at our opinions in the past, they are quite clear. What they tried to make quite explicit is that the tax should not impair credit extension, credit growth, because this is important for economic activity. Second, that we should try to avoid any sort of tightening of financing conditions for households and corporates. Finally, that the tax should not damage the solvency of the banking industry. 

This has been always in the opinions that we have produced in the past. It has been always this kind of message to the governments. But I repeat again, we do not know the concrete characteristics and features of the Spanish tax that has been announced, as you have said, by the Spanish Government. And so in order to have a much more concrete and specific answer and response and opinion, we will have to wait a little bit. 

El gobierno español se ha ido de vacaciones sin decir ni MU a quien va dirigido el impuesto, (¿beneficios, Capital que, % es?), misterio.

Así que tenemos allá periodistas inquisitivos, y tenemos acá un gobierno que no tiene ruedas de prensa porque no le sale del whito. 

Lo único que se sabe es que se trata de hacer daño a la banca, cuando la banca en realidad ¡somos nosotros! Van a poner un impuesto que vamos a pagar todos. Eso seguro. 

¿Es esto socialdemocracia? O es simplemente tocar los webs al país, país que no se entera de nada porque no hay periodistas, periódicos, ni nada similar?, aparte de no interesarle una higa. 

Keynes según Lucas & Sargent

Traducción Google de David Glasner, en Uneasy Money. Lucas & Sargent:

Los economistas anteriores a la década de 1930 no reconocieron la necesidad de una rama especial de la economía, con sus propios postulados especiales, diseñada para explicar el ciclo económico. Keynes fundó esa subdisciplina, llamada macroeconomía, porque pensó que era imposible explicar las características de los ciclos económicos dentro de la disciplina impuesta por la teoría económica clásica, una disciplina impuesta por su insistencia en . . . dos postulados (a) que los mercados . . . Se vacían, y (b) que los agentes . . . actúan en su propio interés [optimizan]. El hecho sobresaliente que parecía imposible de conciliar con estos dos postulados era la duración y gravedad de las depresiones empresariales y el desempleo a gran escala que implicaban. . . . Después de liberarse de la camisa de fuerza (o disciplina) impuesta por los postulados clásicos, Keynes describió un modelo en el que las reglas generales, como la función de consumo y el programa de preferencia de liquidez, tomaron el lugar de las funciones de decisión que un economista clásico insistiría derivarse de la teoría de la elección. Y en lugar de exigir que los salarios y los precios estén determinados por el postulado de que los mercados se equilibran, lo que para el mercado laboral parecía contradecir patentemente la gravedad de las depresiones empresariales, Keynes tomó como un postulado no examinado que los salarios monetarios son "rígidos", lo que significa que se establecen en un nivel o por un proceso que podría considerarse no influenciado por las fuerzas macroeconómicas que él propuso analizar[1]. . . .

En los últimos años, el significado del término "equilibrio" ha experimentado un desarrollo tan espectacular que un teórico de la década de 1930 no lo reconocería. Ahora es rutinario describir una economía que sigue un proceso estocástico multivariado como "en equilibrio", lo que significa nada más que en cada punto en el tiempo, se satisfacen los postulados (a) y (b) anteriores. Este desarrollo, que surgió principalmente del trabajo de K. J. Arrow y G. Debreu, implica que simplemente observar cualquier serie de tiempo económica y concluir que es un "fenómeno de desequilibrio" es una observación sin sentido. De hecho, una conjetura más probable, sobre la base del trabajo reciente de Hugo Sonnenschein, es que la hipótesis general de que una colección de series temporales describe una economía en equilibrio competitivo carece de contenido. 

Glasner: Lucas y Sargent son culpables de al menos dos tergiversaciones en este párrafo. Primero, Keynes no “fundó” la macroeconomía, aunque ciertamente influyó decisivamente en su desarrollo. Keynes usó el término “macroeconomía” y su trabajo, aunque crucial, se basó explícitamente en trabajos anteriores de Marshall, Wicksell, Fisher, Pigou, Hawtrey y Robertson, entre otros. Véase Laidler (1999). En segundo lugar, habiendo negado explícitamente y argumentado extensamente que sus resultados no dependían del supuesto de salarios rígidos, Keynes ciertamente nunca introdujo el supuesto de salarios rígidos. Ver Leijonhufvud (1968).

El Banco de Inglaterra sube tipos 50 pb

El Banco de Inglaterra (BoI) ha subido tipos, 50 pb, hasta el 1,75 para sus operaciones de intervención en el interbancario. Esto eleva los costes de financiación, especialmente hipotecas. El BoI no se ha mordido la lengua al anunciar que la inflación seguirá subiendo hasta el 13%, y que RU entrará en una profunda y prolongada recesión de cinco trimestres. Las palabras del gobernador han hecho caer la libra.

¿Es tan evidente la recesión USA? Not yet

EEUU ha sufrido dos trimestres seguidos (ultimo de 2021 y primero de 2022) de caída del PIB, lo que vulgarmente se identifica como recesión. Esto no es del todo correcto, primero porque las recesiones las define el NBER, con muchos otros datos que el PIB; y segundo, porque el PIB original se ve sometido a una serie de revisiones al cabo del tiempo que muy bien puede pasar que un trimestre contractivo se convierta en uno de crecimiento positivo. La regla de los dos trimestres contractivos = a recesión es práctica, pero incierta. 

Además hay una serie de datos que ponen en duda dicha recesión, aunque no la desmienten del todo, pero sí marcan cuestiones que podrían negar definitivamente que EEUU esté en recesión. 

Primero, tenemos que el PIB calculado por la suma de rentas, en vez del usual camino de la suma de la producción, una imagen muy distinta, de fuerte crecimiento en ambos trimestres.

Teóricamente, ambas mediciones deberían coincidir, pero estos fallos de contabilidad son normales. Hay incontables problemas técnicos y de valoración que hacen imposible la coincidencia. Ahora bien, ¿a qué medida hacemos caso?

Como dice MoneyandBanking

la brecha entre ellos, la discrepancia estadística, puede ser grande. De hecho, la última lectura de GDI, para el primer trimestre de 2022, mostró un aumento del 1,8% a una tasa anual ajustada estacionalmente, lo que lo deja un notable 3,4% por encima del PIB. El GDI del segundo trimestre se conocerá por primera vez el 25 de agosto. A menos que la estimación del GDI del primer trimestre se revise sustancialmente a la baja, ya sabemos que no habrá dos trimestres consecutivos de caída del GDI, lo que arroja dudas sobre la señal del PIB.

Segundo, disponemos de la estimación del PIB mensual, construido con datos que forma más parte del PIB trimestral pero que al ser mensuales nos permiten un anticipo de por dónde puede ir el PIB, aunque no siempre acierte. Se llama el GDPnow, y adelanta el PIB un trimestre sobre el último estimado.

Como se ve, el GDPnow registra una caída en el segundo trimestre, pero una remontada en el tercero, lo que desmentiría la regla de dos trimestres contractivos = recesión (por lo menos hasta que salga el dato oficial).

Tercero, el mercado de trabajo no refleja una imagen de caída de la demanda de empleo en junio, mientras que la tasa de paro se mantiene en un envidiable 3,6%. Esto, según M&B, 

De hecho, si nos viésemos obligados a seleccionar una sola medida para identificar el comienzo de una recesión, no sería el PIB real. El índice de Sahm en tiempo real es la mejor opción: identifica el comienzo de una recesión como el mes en el que el promedio móvil de tres meses de la tasa de desempleo aumenta al menos 0,5 puntos porcentuales por encima de su mínimo de 12 meses. Sin duda, la tasa de desempleo es un indicador rezagado, no adelantado. Sin embargo, las tasas de desempleo se informan poco después del final de cada mes, y las revisiones son infrecuentes y pequeñas. En parte como resultado, desde 1960, el índice Sahm en tiempo real no solo ha seleccionado cada recesión NBER, sino que generalmente lo ha hecho al principio de la recesión (en promedio, dentro de los cuatro meses posteriores al inicio). También ha proporcionado cero señales falsas: es decir, no ha habido “alertas rojas de Sahm” sin recesión.

Hoy, el índice Sahm no muestra ninguna advertencia de recesión: el promedio móvil de tres meses de la tasa de desempleo de EE. UU. es igual a su mínimo de 12 meses del 3,6%. Para tener una idea de qué tan lejos estamos de cumplir con esta prueba, considere que la tasa de desempleo tendría que subir al 4,1 % y permanecer allí (o subir más) durante tres meses consecutivos durante el próximo año para que el indicador Sahm señale una recesión. 

Aparte de eso, el empleo sigue creciendo, garantizando una tasa de paro del 3,6%

En suma, EEUU no parece que se esté despeñando en una aguda recesión, al menos mucha gente, como Krugman, Frenkel y otros lo ponen en duda. 

MoneyandBanking

Pactos de la Moncloa

La inflación es un fenómeno que se puede calificar de manifestación de “Lucha de clases”. O, al menos, de grupos sociales que luchan unos contra otros para conservar su renta real trasvasando a los demás la inflación. Si tienes poder de mercado, intentarás subir tu renta tanto o más que la inflación para mantenerte a flote. Si el Banco emisor alimenta ese proceso con más y más liquidez, La inflación subirá sin limite. 

En 1977 España estaba en plena Transición del Franquismo a la Monarquía Constitucional, y aparte de despistes políticos y vacíos de poder, lógicos, la Economía no iba bien. Sobre todo porque la inflación, como se ve, había alcanzado casi el 30% anual, reflejo de la subida del precio del crudo arabe en respuesta a la guerra del Yon Kippur, entre Israel Egipto y Siria. 

Eso quiere decir, en primer lugar, que el Banco de España no tenía fuerza política suficiente para imponer una subida de tipos de interés que hubiera descuadrado la endeblez de la economía. Todo el mundo se hubiera echado a la calle, ¡como se echaron para protestar por la inflación! Sin embargo, sí que subió los tipos al 30%

El Banco sabía lo que había que hacer, pero en las calles se vivía una ebullición dislocada, con ETA matando mucho más que durante el franquismo (más del 90% de sus víctimas fueron postfranquistas), los separatistas enseñando sus oscuras intenciones, y por encima de todo eso un PSOE declarado marxista y poniendo en cuestión la Monarquía cuando le venía bien. Gobernaba Adolfo Suárez, sin mucho poder real, pues su partido era una ficción de desavenencias serias. Una sociedad mal asentada.

En fin, nadie tenia la fuerza suficiente para gobernar sin ser ninguneado. Entonces, Fuentes Quintana (supongo que en consultas con El Banco de España y otras instituciones), ministro de economía, tuvo la idea de convocar a las fuerzas políticas y sociales (sindicatos) para firmar solemnemente “Los Pactos de la Moncloa”, que consistieron básicamente en una cesión de todos, asalariados y empresarios, sindicatos y partidos, para que rebajaran o enfriaran sus reivindicaciones monetarias y con ello reducir la inflación. Los grupos políticos y sindicales respondieron bien, y la operación tuvo éxito. La inflación bajó, no muy rápidamente, pero bajó - pese a que hubo otro repunte del petróleo. El BdE pudo bajar los tipos de interés de descuento (ver gráfico).

Si rescato esto de la memoria histórica es para comparar las circunstancias y cuestionarme si hoy esto sería posible. 

Estamos en una situación con muchos puntos en común. Una inflación desbocada, que podría ser más alta si cada asalariado consiguiera repercutir en su renta el poder adquisitivo perdido. Una causa de la inflación lejos de nuestro control, pues el impulso inicial viene de los mercados mundiales; o mejor, de los monopolios mundiales. Un pasado monetario expansivo debido a la pandemia, aunque los Bancos Centrales se pasaron al prolongar demasiado la expansión monetaria... 

En aquel entonces, EEUU nombró a Volcker presidente de la FED, con el objetivo marcado de bajar la inflación. Volcker cumplió, bajo la inflación, pero a un coste tremendo para la producción y el empleo, coste que se pagó durante varios años con altas tasas de paro. Ver gráfico 

¿Qué  hubiera pasado aquí si el Banco de España hubiera seguido el ejemplo de Volcker? Seguramente la Transición se hubiera ido al garete. Fuentes Quintana hizo bien en convocar los Pactos de la Moncloa; gracias a ellos se logró algo que no se hubiera conseguido con la imposición de control o topes a precio y salarios, que Nixon intentó y fue un fracaso rotundo. 

Vuelvo a la pregunta: ¿podría pensarse hoy una convocatoria similar de la sociedad fuerzas políticas y sociales?

Permítanme mi escepticismo. No creo que haya voluntad política, y si la hubiera no veo que los políticos estén bien asesorados por “cabezas pensantes”, con las excepciones que se quieran. El fin de los políticos es el “y tú más”, a un nivel que raya la puerilidad. La disgregación territorial es un impedimento que no lo fue en los Pactos la Moncloa, en los que participaron partidos nacionalistas. Las fechas electorales mandan, entonces no. 

A nivel nacional lo veo imposible. A nivel europeo, no sé. Tampoco es que no haya discrepancias evidentes.

¿Ven como siempre hay cuestiones geopolíticas para interferir en la economía? En esas ocasiones las soluciones son heterodoxas, “fuera de mercado”, pero tampoco en EEUU, “dentro de mercado”, funcionaron muy bien. En España la situación era límite, con rumores de golpe de estado que luego se cumplieron. Había que intentarlo. 

La política fiscal de Biden

Biden, si no corrige su trayectoria, será un presidente nefasto para EEUU. Cuando no lo necesitaba, decretó un presupuesto de 1,9 billones para crear empleo. No sólo no lo ha conseguido, sino que el déficit público federal ha llegado al 15% del PIB.

Esto implica futuros impuestos, sí o sí, para reducir tamaña locura. La deuda total ha llegado a sobrepasar el 120% del PIB.

Luego, cuando más lo va a necesitar la economía, que está entrando en recesión por la subida de tipos de interés de la FED, el gobierno federal le va a quitar a la economía lo que supuestamente le había regalado. 

La verdad es que el empleo ha subido después de la pandemia, como se ve en la imagen, pero no se puede achacar a la política fiscal teniendo en cuenta 

La política monetaria súper expansiva de la FED, comprando deuda, como se ve en la expansión de su Base monetaria.

La verdad es que una política fiscal no crea demandaba si no está monetizada: si no la compra el banco central. (Keynes nunca dijo que la política monetaria era inane). Recientemente, Powell ha empezado a reducir la deuda comprada para apoyar su política anti inflacionista, lo que va a añadir dificultades. 

Pero lo peor es la subida de impuestos que, ineludiblemente, se avecina.

La paradoja entre el PIB y el CO2

Biørn Lomborg nos ofrece el dilema acuciante entre bienestar creciente y contaminación de CO2. El avance del PIB per capita es una medida de riqueza alcanzada, que conlleva más recursos para atender a los necesitados. Pero, a la vez, el conseguir más PIB implica emitir más CO2 e intensificar el problema del calentamiento. (Aquí se me ocurre una pregunta: ¿a que velocidad?) 

Sobre el dilema, Lomborg tiene cosas que decir:

El crecimiento económico implica una reducción drástica de la pobreza, pero al mismo tiempo potencia problemas medioambientales como el calentamiento global. Sin embargo, hay otros aspectos en los que el aumento del PIB alivia los problemas medioambientales, porque la pobreza constituye con frecuencia la mayor causa de contaminación. Uno de los problemas medioambientales más mortíferos de hoy es la contaminación del aire en espacios interiores, producida casi en su totalidad porque los 2.800 millones de personas más pobres del mundo se ven obligados a cocinar y calentar sus hogares quemando combustibles sucios, como madera, estiércol y cartón. Respirar esta contaminación dañina es como fumar dos paquetes de cigarrillos al día, y las mujeres y los niños son los grupos más afectados. Cuando la población sale de la pobreza, recurre al empleo de combustibles más limpios, como el gas o la electricidad. Desde 1990, el riesgo de muerte por contaminación del aire en espacios interiores ha descendido un 58%, debido sobre todo al aumento del PIB por persona en el mundo en vías de desarrollo. El mayor asesino ambiental, la contaminación del aire exterior interior, crece en un primer momento según aumentan los ingresos, pero después empieza a disminuir a medida que los individuos adquieren más riqueza. Dicho en pocas palabras, cuando se cubren las necesidades básicas o más inmediatas, como el hambre y las enfermedades infecciosas, la población empieza a reclamar más regulaciones medioambientales. 

La deforestación sigue el mismo patrón. La deforestación más intensa se da en los países pobres, porque tienen la necesidad imperiosa de alcanzar un desarrollo mayor, pero a medida que esas regiones adquieren más riqueza, aumenta la probabilidad de que emprendan reforestaciones, en parte porque los ciudadanos demandan cada vez más biodiversidad y naturaleza. 

Todo esto quiere decir que no hay que dar por hecho que el aumento del PIB conlleve tan solo una incidencia negativa para el planeta. Un PIB más elevado no solo implica mejores resultados sociales y económicos, sino también, la mayoría de las veces, mejores resultados ambientales. Pero ¿el dinero hace la felicidad? Muchas personas no lo creen así. De acuerdo con la sabiduría popular, el dinero puede resolver los problemas de los más pobres, pero, a partir de cierto nivel de ingresos, tener más dinero no depara mayor satisfacción. Pues bien, resulta que la sabiduría popular está equivocada.

He querido aquí enfrentar estas dos fuentes de problemas para que se tome conciencia de que no es nada fácil tomar decisiones acertadas. Al revés, lo normal es tomar decisiones precipitadas que suelen incidir en represión del PIB y una serie de medidas alocadas, como poner muchos molinillos, que no resuelven el problema de CO2 y a veces lo aumentan. Lomborg no es partidario de despreciar el PIB por las razones que aduce, pero es partidario de tomar medidas eficientes para que las emisiones de CO2 vayan bajando, aunque no en ocho años a cómo pretenden los políticos (Biden prometió acabar con la energía fósil en cuanto pisará La Casa Blanca).

No podemos reducir el nivel alcanzado de bienestar sin trágicas consecuencias, sobre todo para los más pobres. Debemos seguir avanzando en PIB per capita, entre otras cosas porque incluye el avance tecnológico que es él quena nos garantizará una producción cada vez más limpia. 

Sin crecimiento per capita no hay avance tecnológico, y sin éste el calentamiento será cada vez mayor. 

(Es más, no es imposible pensar que el propio desarrollo traiga las tecnologías que acaben con el CO2. Lo que pasa es que aquí sigo simplemente el razonamiento de Lomborg.)

En otro articulo, entraremos en más detalle sobre CO2 versus PIB. 

¿Por qué un 0,75% de la FED?

La FED ha hecho un movimiento inesperado subiendo sus tipos básicos - del mercado interbancario en el que interviene para mantener su tipo oficial - al 2,25% 2,50%. ¿Por qué?

Aquí ofrezco el párrafo de la declaración oficial de Powell donde explica su decisión.

Desde el punto de vista de nuestro mandato del Congreso de promover el máximo empleo y la estabilidad de precios, el panorama actual es evidente: el mercado laboral es extremadamente ajustado y la inflación es demasiado alta. En este contexto, hoy el FOMC elevó su tasa de interés de política en 3/4 de punto porcentual y anticipa que los aumentos continuos en el rango objetivo para la tasa de fondos federales serán apropiados. Además, continuamos el proceso de reducción significativa del tamaño de nuestro balance, y tendré más que decir sobre las acciones de política monetaria de hoy después de revisar brevemente la evolución económica.

Los indicadores recientes de gasto y producción se han suavizado. El crecimiento del gasto de los consumidores se ha desacelerado significativamente, en parte como reflejo de un ingreso disponible real más bajo y de condiciones financieras más estrictas. La actividad en el sector de la vivienda se ha debilitado, en parte debido al aumento de las tasas hipotecarias. Y tras un fuerte aumento en el primer trimestre, la inversión fija empresarial también parece haber disminuido en el segundo trimestre.

A pesar de estos acontecimientos, el mercado laboral se ha mantenido extremadamente ajustado, con una tasa de desempleo cercana a su nivel más bajo en 50 años, puestos vacantes cerca de máximos históricos y un crecimiento salarial elevado. Durante los últimos tres meses, el empleo aumentó en un promedio de 375.000 puestos de trabajo por mes, por debajo del ritmo promedio observado a principios de año, pero sigue siendo sólido.