La no ayuda de los bancos centrales hubiera aumentado la inseguridad jurídica de los contratos, la insolvencia general...

Los bancos crean dinero. Son los depósitos que abren sus clientes cuando ingresan dinero propio o reciben un crédito del banco, con el cual pagan a sus acreedores. Un banco, al recibir un depósito, recibe financiación a corto plazo, que él transforma en crédito a más largo plazo. Una gran parte de su financiación adicional proviene del mercado interbancario, donde se intercambian ingentes cantidades e depósitos interbancarios a corto plazo, con garantía colateral, títulos públicos o privados.

La crisis del 2008 ha sido una crisis financiera, como todas las crisis (G. Gorton). Tras un periodo de estabilidad y confianza, seguida de endeudamiento creciente, se produce un suceso que altera esa confianza en el sistema financiero. Tradicionalmente ha sido una crisis de depósitos, pero esta vez se ha centrado en el mercado interbancario, cuando de repente se perdió la confianza en los títulos usados como colaterales. Si un día antes un banco obtenía XXX miles de millones a un día al tipo básico de la FED, a cambio de un colateral clasificado AAA, al día siguiente se descubre que ese AAA no tiene fundamento, y que lo que contiene ese título es humo; los bancos dejan de ofrecer dinero en el interbancario, que se seca: todos deciden retener la liquidez y subir el tipo de interés de operaciones con títulos públicos, aunque pronto ni esos son considerados seguros. Eso hunde los precios de los títulos a corto, luego de otros a largo, luego de todos los activos, que de repente se vuelven iliquidos. Hay bancos que se encuentran con un descuadre entre activos y pasivos que el día anterior ni se imaginaba. Rápidamente se contagia a todos los bancos, por muy solventes que sean. No encuentran liquidez para hacer frente a las retiradas usuales, mucho menos para las que surgen por la súbita desconfianza.

Para que se vea el efecto de distorsión del pánico, miren el gráfico, que representa el tipo de la FED oficial (Fed Funds, azul) y el tipo del euro depósito en dólares a un mes (verde). Siempre han ido unidos, pero en la crisis éste subió varios puntos por encima del FF, y eso pese a que la Fed había empezado a bajar en cascada el suyo para garantizar liquidez. En lo peor de la crisis, el diferencial llegó a los setecientos pb. Costó bastante tiempo (2010) volver a la plena normalidad.

Por su parte, los bancos aumentan la presión sobre sus clientes para que devuelvan los préstamos, pero estos clientes se encuentran con que su casa por la que se ha endeudado esta cayendo de precio desde hace meses, con lo cual se encuentra, como el banco, con un descuadre de balance: tiene una deuda que vale más que su activo principal. Al poco tiempo se entera que su empresa va mal, que está ajustando plantilla, y que acepta un recorte salarial o se va a la calle... Aumenta el paro, cae la renta, los bancos cierran la ventanilla, el tipos de interés sube, el gobierno se encuentra con que sus gastos sociales (especialmete por el paro) se duplican mientras sus ingresos caen...

La oleada de endeudamiento, caída de activos, paro, bajada salarial, se alimenta a sí misma. Todos se encuentran con unas deudas que pesan más sobre la renta personal, una incertidumbre creciente sobre esta, unos activos que son invendibles: sólo es cierto su valor de endeudamiento.

Es posible que si el gobierno y el banco central no actúan, la gente incluso retire sus depósitos ante la posibilidad de quiebra de su bando. Esto a su vez, alimenta la probabilidad de esa quiebra. En esta crisis no se ha producido retirada de depósitos en EEUU, gracias las acciones de la FED y del gobierno para minimizar los daños y restablecer la confianza, que evitaron un desplome como el de 1929. Pero en Europa sí, por la dejadez del BCE y de las autoridades. En España llegaron a fugarse 400 mm de € hacia otros países, lo cual no hizo quebrar a la banca y caer al euro porque el BCE permitió subrepticiamente que el BdE supliera esa fuga endeudandose con el propio BCE. (Esto a parte de la ayuda para el rescate bancario del MEDE.)

Según G Gorton, "Misunderstanding Financial Crisis", todas la crisis han sido así, fuera cual fuera el patrón monetario: moneda de pleno contenido, patrón oro, banca libre, o el sistema fiduciario actual. Ningún sistema monetario se ha demostrado garantía total de estabilidad. Es decir, una oferta monetaria estable no garantiza una demanda de dinero estable. Incluso sistemas más restrictivos, como el de banca libremente emisora, o el patrón oro con bancos "seriamente" capitalizados, no han sido inmunes a estas catástrofes. Ppe el contrario, las reglas impedian que los bancos centrales pudieran suplir la liquidez desaparecida. El origen de la desconfianza podía ser una mala cosecha, que dejaba insolventes a los agricultores e impagados sus créditos, lo que llevaba al desahucio de las tierras, lo que por otra parte no enriquecía al banco, como ahora los deshaucios de pisos (entonces la mayoría de la población era agricultora, y necesitaban endeudarse para sembrar y esperar la cosecha).

Es decir, los mecanismo legales de seguridad jurídica de los acreedores se volvían papel mojado, porque la crisis no era de un banco, si no de todo el sistema. Si se supiera cómo aislar la crisis de una entidad de todo el resto, no habría problema. Pero en todos los sistemas monetarios se han producido crisis sistémicas. En la de 2008 el gobierno USA, erróneamente dejó quebrar a Lehman Brothers, que fue lo que desencadenó el pánico y aceleró la crisis de liquide mundial. El colapso de los mercados de dinero mundiales fue épica. Lo primero que se contrajo hasta desaparecer fue el comercio mundial por falta de crédito. Por un momento se atisbó una crisis mundial peor que la de 1929.

(Obsérvese que la no ayuda de los bancos centrales hubiera (de hacho ha) aumentado la inseguridad jurídica de los contratos, la insolvencia general, algo que debería tener en cuanta los austéricos, seudo defensores de la vigencia absoluta de la contratos y su penalización, algo absurdo. Sin el apoyo de las autoridades a los mercados, se hubieran cumplido más sentencias condenatorias de cárcel, pero no el cobro de la deuda.)

Con todo, en Europa la cosas están lejos de haberse solucionado. El euro es el problema, como dice García Domínguez, pero agravado por la estulticia oceánica de las autoridades europeas, que han prolongado la crisis innecesariamente. Hasta ahora han conseguido salvar al euro in extremis (y de paso sus activos frente a los países con problemas). Pero ello a costa de las economías participantes.

¿Por qué cuento esto? Para que vean la enorme distancia que hay entre las creencias de la gente y lo que realmente son las causas del problema. La gente, inducida en parte por el discurso oficial, en parte por las diversas y fragmentadas oposiciones, cree que el origen es interno, que es culpa de algunos (bancos) o de todos, que la solución sigue estando en manos del gobierno, o que hay que refundar el país, que somos un desastre, que... Etc, etc. Un error todavía muy extendido: culpar a los banqueros, cuando los realmente culpables de malas prácticas han sido los gestores de las cajas, que son políticos, no banqueros.

Hay una crisis de esas que suceden cada medio siglo. Las autoridades europeas se limitan a cometer error tras error, mezquindad tras mezquindad. Eso prolonga la crisis y la ahonda. Cada cosa en su sitio.

Bueno, qué somos entonces?

La economía ortodoxa, si es que eso existe, está dividida en dos o tres pequeñas ortodoxias. Eso es posible porque la crisis del 2008 y el fracaso del euro, han desbaratado el monopolio que tenían los conservadores del ciclo real y el equilibrio general y los no menos conservadores de los neokeynesianos, que son en realidad monetaristas con rigidez de salarios y precios.

Esos dos bandos eran los grandes dominadores de la opinión económica: al mrgen quedaban, totalmente destronados, los keynesianos en su covachuela y los austericos en su torre de marfil, inasequibles éstos a la realidad.

La crisis ha roto el monopolio, y han entrado en la liza todos los olvidados.

Si alguien ha contribuido a revivificar a Keynes ha sido Krugman, con su pasión y su alta capacidad de polemista. Ese es su mérito, haber devuelto al centro del escenario el nombre de Keynes, aunque muchos keynesianos le critican por que no lo es de verdad, "a pies juntillas", mientras otros le critican sus cambios de postulados, como los Market Monetarist, unos monetaristas cuya obsesión es que el Banco Central sólo tenga como objetivo el PIBN, y todo lo demás se nos dará por añadidura. (Lars Cristensen le dedica una crítica a Krugman por eso).

A mí me gusta Krugman precisamente por eso. Porque no es un purista.

Krugman no es purista, ¿y qué? Ha sido valiente para decir que "el rey está desnudo": es decir, que los millones de modelos matemáticos que se han hecho durante los últimos cuarenta años no sirven para nada, que la crisis es un crisis Keynesiana (o Minskyana), que "esperar y ver" es contraproducente, que las cosas no tienden a arreglarse por sí solas. Es decir, ha sacado a la luz lo mejor de Keynes, que es su crítica a la creencia de los "clásicos" de que la ley de Say era verdad, que el dinero no se atesoraba por definición, y que dos magnitudes fundamentales de la economía, el ahorro y la inversión, se equilibraban siempre al pleno empleo de los recursos.

Krugman ha cometido pecado mortal según los guardianes de la ortodoxia Keynesiana, que es usar el modelo IS-LM, considerado una traición a Keynes. Bueno, ¿y qué? Tal como lo usa Krugman, lo ha hecho más realista además de añadirle comprensión intuitiva, y no veo ruptura total con lo esencial de Keynes. Le acusan también de usar la "Trampa de la Liquidez" tergiversada. ¿Bueno, y qué?, si lo único que ha hecho ha sido adaptarla al mundo financiero actual.

En realidad Keynes criticaba lo que Krugman crítica a sus oponentes. Cuando les invitaba a bajar a la calle y mirar cómo la gente toma sus decisiones de verdad, rodeada de incertidumbre, y no cómo suponen los modelos:

Perhaps the reader feels that this general, philosophical disquisition on the behavior of mankind is somewhat remote from the economic theory under discussion. But I think not.Tho this is how we behave in the marketplace, the theory we devise in the study of how we behave in the market place should not itself submit to market-place idols. I accuse the classical economic theory of being itself one of these pretty, polite techniques which tries to deal with the present by abstracting from the fact that we know very little about the future.

The orthodox theory assumes that we have a knowledge of the future of a kind quite different from that which we actually possess. This false rationalization follows the lines of the Benthamite calculus. The hypothesis of a calculable future leads to a wrong interpretation of the principles of behavior which the need for action compels us to adopt, and to an underestimation of the concealed factors of utter doubt, precariousness, hope and fear. The result has been a mistaken theory of the rate of interest. It is true that the necessity of equalizing the advantages of the choice between owning loans and assets requires that the rate of interest should be equal to the marginal efficiency of capital. But this does not tell us at what level the equality will be effective.

(THE GENERAL THEORY OF EMPLOYMENT, By John Maynard Keynes, 1927. Articulo en que rebate las criticas a su libro)

Estas breves palabras de un artículo en el que Keynes rebatía a sus críticos dicen algo breve pero esencial: en economía, antes y después de Keynes, se enseña teoría del Equilibrio, que en el fondo se basa en la creencia que todo tiende a equilibrarse después de un choque.
Keynes lo dice muy claro: que bajen a los mercados y vean cómo realmente la gente no conoce el futuro, se apoya para estimarlo en factores subjetivos, y esos factores son muy inestables. Los animals spirits pueden racionalizarse, pero siempre hay un margen más o menos ancho para "la duda, la precariedad, la esperanza y el miedo". Y eso deja en el aire el tipo de interés que equilibraría la inversión con el ahorro en el pleno empleo.Aquí es cuando Keynes rompe con el modelo del sueco Knut Wicksell, el del tipo de interés "natural" que es el que iguala al ahorro con la inversión justo donde el pleno empleo, y toda desviación de ese tipo lleva a la depresión o a la inflación. Keynes destroza esa teoría del tipo de interés natural, pues los empresarios basan la inversión en la previsió n de sus ventas futuras, y no invertirán ni emplearán, por muy bajo que se el tipo de interés de mercado, por muy por debajo que esté del tipo natural, si sus precisiones de ventas son pesimistas. Y otro ruptura es que las fuerzas que se desencadena en un choque, como el estallido de la burbuja, no son pendulares: no vuelven las cosas a la situación de partida, sino que son acumulativas, como es palmario en la crisis actual. Sobre todo si las respuestas de los podes públicos tienen a acelerar el motor acumulativo.

Eso es lo que vemos ahora por lo que, en estos momentos, me considero keynesiano. Cuando las cosas cambien ya veré. ¡Si es que cambian! Se ha demostrado que la política de consolidación fiscal ha sido nefasta (sobre todo porque ha castigado a las clases más necesitadas y más productivas), que las bajadas de los tipos de interés en el mundo no ha sido suficiente para impedir que la inversión se hundiera y el ahorro subiera, por la simple razón de que había que hacer frente al pago de las deudas, y había que gastar menos de la renta disponible que, por otras parte, estaba cayendo por el aumento del paro y la congelación o caída de salarios. Pero eso no debe llevar a pensar que Keynes desdeñaba la política monetaria: era necesaria, pero en situaciones críticas, insuficiente.

Y eso es lo que defiende Krugman en su blog y su libro "Acabad con esta crisis ya", el mejor y más claro que se ha escrito sobre la crisis, aunque los puretas le acusen de tergiversar a Keynes. Al fin y al cabo, la lucha es siempre la misma, entre los escolásticos de la academia y los heterodoxos, que la final tiene la razón, aunque la economía es circular y siempre vuelven a dominar los mismos, con sus adheridos analfabetos de siempre.

Llevar el agua al molino de uno

En FMI, el informe sobre el fracaso del rescate de Grecia. En LD, la reinterpretación maliciosa que hacen del mismo.

Por supuesto que el informe no es un mea culpa del FMI por los errores cometidos en el rescate de Grecia. Pero reconocen que menospreciaron las consecuencias del ajuste fiscal (lo llamen austeridad o no, señor Soriano).

A mí me parece que reconocer que habían estimado muy erróneamente los efectos contractivos de sus recomendaciones es inusual en un informe del FMI. Sobre todo porque es evidente e innegable que el PIB Grecia ha caído un 20%, lo que es una auténtica depresión como las de los años treinta. El FMI tenía que reconocerlo, y recomendar una actitud distinta para operaciones del futuro, pero no: para LD se ha interpretado mal, no, no, el FMI NO dice que se ha equivocado, si acaso se equivoca al reconocer su error.

Sólo ese dato es de escalofrío. Pues bien, también el FMI reconoce, consecuentemente, que esto esterilizó el esfuerzo fiscal, pues la deuda PIB aumentó como no se lo esperaba el FMI. Eso sí, se escuda en la necesidad de salvar al euro en ese momento para justificar la dureza de las medidas, lo que no es una explicación convincente, pero bueno, dado el contexto político en el que actuaban, como invitados de la UE...

Ahora, estos talibanes de LD, viene con el clásico, "No es eso, no es eso" tan elitista, propios de ellos como de los que tiene la fe del carbonero. Incapaces de humildemente rectificar, oye.

Resumo el texto resumen del informe, y juzguen Uds.

However, there were also notable failures. Market confidence was not restored, the banking system lost 30 percent of its deposits, and the economy encountered a much-deeper-than-expected recession with exceptionally high unemployment. Public deb tremained too high and eventually had to be restructured, with collateral damage for bank balance sheets that were also weakened by the recession. Competitiveness improved somewhat on the back of falling wages, but structural reforms stalled and productivity gains proved elusive.
Given the danger of contagion, the report judges the program to have been a necessity, even though the Fund had misgivings about debt sustainability. There was,however, a tension between the need to support Greece and the concern that debtwas not sustainable with high probability (a condition for exceptional access). Inresponse, the exceptional access criterion was amended to lower the bar for debt sustainability in systemic cases. The baseline still showed debt to be sustainable, as is required for all Fund programs. In the event, macro outcomes were far below the baseline and while some of this was due to exogenous factors, the baseline macroprojections can also be criticized for being too optimistic.

The report considers the broad thrust of policies under the program to have been appropriate. Rapid fiscal adjustment was unavoidable given that the Greece had lostmarket access and official financing was as large as politically feasible. Competiveness-boosting measures were also essential, as were fiscal structural reforms to supportdeficit reduction. However, the depth of ownership of the program and the capacity to implement structural reforms were overestimated.
Greece’s SBA suggests the need to explore the case for refining the Fund’s lendingpolicies and framework to better accommodate the circumstances of monetary unions.A particular challenge is to find ways to translate promises of conditional assistancefrom partner countries into formal programa agreements.

No, no es una mea culpa completo... Pero tampoco es un alistamiento detrás de la bandera de estos austéricos talibanes "infalibles, ¿no? Pues ellos parecen creer que sí.

En fin, que justificar una caída de la renta del 20%, la pobreza absoluta, ,e parece irritante a más no poder. Todo eso en nombre de una teoría liberal que jamás, jamás, ha existido en la historia. Infame.

Cosas que se podrían hacer en un país normal y que en Europa no

Martin Wolf habla de los problemas de la banca británica, pero lo que dice es extensible a la banca de otros sitios, como por ejemplo España.

Lo que corrobora Wolf es que la principal causante, y a la vez víctima, de la crisis ha sido la banca. Su estado maltrecho en el que ha quedado ha cortocircuitado las políticas de estímulos. Pese a los rescates, estos no han sido suficientes. La banca está en un círculo vicioso: necesita capitalizarse par dar crédito, pero no hay capital en abundancia que este dispuesto a comprar acciones bancarias. Como la parte del numerador (capital social) está escaso, sólo queda disminuir el denominador: los activos. Lo,cual pasa, mientras otras cosas, por reducir los créditos, aparte de dar de baja del balance créditos incobrables en vez de camuflarlos renovandolos incesantemente cuando llegan a vencimiento. Hace poco nos han llamado la atención por esto, que, por cierto, nos enteramos de ello dempirabcasualidad, por una fuga del Banco De España, ¿no?

Parece que el único país que lo hizo bien, rápido y barato es EEUU. La coordinación entre el Tesoro y la FED funcionó. Los préstamos del Tesoro a la banca se recuperaron. Sin embargo, vea la lentitud con la que la economía se recupera. Eso sí, ya nos gustaría a nosotros estar cercanos a esa posición.

Hay otros caminos que no se han probado, pero que a mí se me antojan en estos momentos, en que el BCE no responde y Merkel nos aprieta, cruciales. Nacionalizar las cajas intervenidas, meter capital público, y empezar a dar crédito al sector privado para compensar la caída del crédito de la banca privada, que sólo se dedica a prestar al sector público. Son momentos excepcionales, y ya habrá tiempo después de liquidar esa participación pública. El tipo de interés debería ser un margen estrecho sobre el tipo del pasivo.

Como he explicado en el post anterior, el BCE tiene una gran responsabilidad en nuestra precaria situación. Se ha negado a asumir riesgos de deuda soberana, y ha preferido que sea la banca, financiada en el interbancario, la que compre esa deuda. Cada banca ha comprado la deuda de su país, por lo que el riesgo de un revés en el precio recae de nuevo sobre un abarca ficticiamente sostenida. A cambio, ha ido cancelando y reduciendo créditos privados. Un modelo insostenible.

Es verdad que el BCE tiene en su Estatuto la prohibición (o limitación) de rescatar deuda soberana, lo que lleva a la pregunta ¿como se admitió eso por los países candidatos? Respuesta: por que si no, no hubiera habido euro: Alemania no hubiera aceptado otra cosa. Siguiente pregunta: ¿y no hubiera sido mejor dejarlo pasar? No: todos estaban como locos de subir a ese tren diseñado para descarrilar. ¿Por qué? O, como dice Krugman,

Part of the answer is politics and dissent. But they also argue a more fundamental point, which I was aware of but which they make much more explicit: the ECB is constrained, in a way the Fed isn’t, by the lack of a fiscal backstop. The Fed actually has a formal agreement that the Treasury department will make good any losses it incurs from unconventional monetary policy. The ECB doesn’t have any such agreement, in part because there’s nobody with whom to make that deal.

The moral is that the fiscal flaws of the euro run even deeper than people realize. Not only does it suffer from lack of the kind of fiscal integration that has, for example,done so much to cushion Florida from the effects of a housing bust; it also suffers from a central bank that has a bias toward timidity because it doesn’t have a fiscal authority backing it up.

La FED en cambio ha asumido riesgo soberano (lo cual es más fácil pues, ¡oh casualidad! Se trata de que comparten esa soberanía). Encima, los USA han comenzado antes que nosotros su consolidación fiscal (demasiados pronto quizás), por lo que tendría más recursos fiscales en caso de un traspiés del euro... Que nunca se puede descartar.

Dice Wolfgang Münchau: doy por hecho que en un par de años no se ha normalizado la banca europea. Que, gracias a la prórroga, la deuda será mayor, y que habrá menos recursos para arreglar la banca... Dado que las previsiones más optimistas del,gobierno se basan en que la banca está a punto de arreglarse y que el déficit se va a cumplir, y se nada en un tipo de interés más que dudoso, veo difícil que se cumplan las previsiones de PIB y empleo.

Bancos Centrales. Una comparación

Andrés Alonso y Abel Fernandez tiene en el Confidencial un artículo interesante, aunque para mi gusto no lo llevan hasta sus últimas consecuencias. Aparte de que cometen el error de decir que el aumento del activo de un banco central no aumenta la liquidez: aumenta inexorablemente, aunque su efecto final depende de a dónde va a parar esa liquidez. Si van a los depósitos que los bancos tienen en el banco central remunerados, no son una amenaza inflacionista presente (aunque sí futura), pues no entra en la circulación del gasto; pero si mediante el multiplicador bancario se expande el crédito y los depósitos, entonces el gasto aumentará, y la inflación, si se consolidan expectativas de de que le proceso no se va a cortar.

Un Banco Central adquiere títulos a cambio de dinero. Retira de la economía activos a cambio de dinero, precisamente para que es dinero entre en la circulación y aumente el gasto. Es lo que pretende. Bernanke dijo en su anuncio de la actual operación de QE que la FED mantendría las facilidades monetarias mientras que el paro siguiera por encima el 6,5% y la inflación no pasara del 2%. Es decir, compraría títulos del Tesoro mientras no se cumplieran esos objetivos.

Además, como dice el artículo, el QE se puede reforzar con el Cualitative Easing, o CE (Buitter) que se dirige a la composición de los activos que el banco central quiere retirar del mercado e sustituir por dinero. Bernanke ha hecho hincapié en que sus compras iban dirigidas a mantener bajo los tipos de interés a largo plazo, y por eso compraba deuda a largo plazo en circulación.

De modo que hay dos aspectos de la política de inyectar liquidez: la masiva y la de composición, que básicamente modula la curva de rendimientos aplanándola.

Ahora bien, dicho esto, hay en las gráficas que el artículo nos ofrece un dato clamoroso: arriba, tienen los activos de la FED y abajo los del BCE. Como ven, los del la FED son mayoritariamente títulos del Tesoro, a corto y largo plazo,

Mientras que en el BCE estos brillan por su ausencia. Los que hay es créditos con colateral (penalizado, además) a los bancos de la Zona, lo que ciertamente supone que el BCE no ha ejercido de prestamista de última instancia. El BCE no compra en firme; sin embargo, una manera de demostrar su decisión de apoyar la estanilidad de la deuda u de los bancoa, sería comprar sin pacto de reventa. Es decir, en firme no tiene ningún activo, todos son retornables a sus dueños al vencimiento. Eso le hace estar cubierto ante posibles riesgos de impago de algún país, pero desde luego le deja, como banco central, en paños menores, incapaz de realizar una de sus más básicas funciones.

Lo malo es que demuestra con ello que sus palabras de tranquilidad (el BCE hará lo que sea necesario para salvar al "abejorro") son falsas, pues no ha dado muestras de asumir riesgo alguno comprando deuda de países "dudosos". Y esto es como un círculo vicioso, cuanto más actúa así, más sospechoso es el país de posible default.

Como banco central, el BCE esa muy peculiar. Se supone el más independiente de mundo, pero esa independencia la usa sesgadamente hacia la estabilidad e precios, mientras que se cubre en exceso ante la función de prestamista de última instancia del estado. Eso impide que los costes financieros bajen (salvo en Alemania) por debajo del del crecimiento del PIB nominal, lo cual impide consolidar la deuda/PIB sin peligro de entrar en un círculo vicioso de recesión-aumento de deuda-más recesión. Si el BCE hubiera actuado como la FED, con compras en firme, los tipos de interés de la deuda y la curva de rendimientos serían mucho más bajos y la reducción de la deuda más fácil.

(Vean en el post anterior las penosas declaraciones de hoy de Draghi)

Draghi, el exterminador

Aquí, la declaración de Draghi tras el Consejo de Gobierno mensual del BCE. Se puede resumir así:

1) el crecimiento de la Eurozona será negativo en un 0,6% este años y positivo un 1,1% en 1014. 6 trimestres seguidos de caídas. Las "fuerzas" que aceleraran (¿?) la economía son: un aumento de las exportaciones de la zona y un aumento de la demanda interna propiciada por tan "generosa" política monetaria.

2) actualmente estamos en recesión todos, no sólo los países del sur.

3) la inflación (1,4%) está controlada, y las expectativas también.

4) los riesgos de estas previsiones son a la baja. O sea, que serán peor en la realidad.

5) ni una palabra el paro, 19 millones en la zona.

6) el crédito a las empresas esta cayendo a una tasa del -1,9% en abril. Particularmente, las palabras sobre la caída del crédito son especialmente lacerantes:

The growth of loans to the private sector continued to be weak. The annual growth rates of loans to households (adjusted for loan sales and securitisation) remained at 0.3% in April, broadly unchanged since the turn of the year. The annual negative growth of loans to non-financial corporations (adjusted for loan sales and securitisation) increased from -1.3% in March to -1.9% in April.

This development stemmed, in particular, from net redemptions in short-term loans, which could reflect reduced demand for working capital against the background of weak order books in early spring. More generally, weak loan dynamics continue to reflect primarily the current stage of the business cycle, heightened credit risk and the ongoing adjustment of financial and non-financial sector balance sheets.

Es decir, literalmente, la debilidad del crédito es debida a la caída de renovación de créditos de circulante, y en general a la debilidad de esta fase cíclica, lo que aumenta la prima del riesgo crediticio y del subsiguiente ajuste de de los balances bancarios y no bancarios.
En estas circunstancias, ¿por qué no anuncia medidas adicionales, de confianza de que el BCE va a dar liquidez hasta que los bancos den crédito, cuando la inflación está más baja que nunca, y el crecimiento es negativo y se espera que sea ridículo el año que viene? Tal como suena. Suena como que él no está para combatir el ciclo, que al parecer es una cosa incombatible, fatídica, como la plaga de la langosta bíblica. No, el BCE es un banco central virgen, que está para vigilar la estabilidad de precios, un pureta al que se la suda el cierre de empresas, sus dificultades para sobrevivir (no ya para expandirse), las consecuencias de esto. Parece ser que no ha leído los libros (que supongo deben estar en el índice del euro), de Friedman, sobre el papel del banco central en una Depresión. Friedman dijo que la culpa de la crisis de 1929 la tuvo la FED, por su actitud belicista contra los mercados cuando estos habían empezado a caer, contagiándose a la banca, que tuvo que cerrar masivamente al no poder atender la retirada de depósitos.

Estas palabras de Draghi me parecen un enorme insulto, tanto más cuanto caen en barbecho, pues a nadie le importa un pito en este país lo que significan. Vamos a ver en la prensa de hoy y mañana cuantos las critican, y cuantos pasan olímpicamente. Este ominoso silencio a tal insulto dice mucho del nivel cultural de este pequeño y encogido país, cada día más roto y descosido, con un gobierno a la derrota, que miente, y que sólo aspira a doblegarse ante la alevosa política del BCE y de Merkel, y cerrar los ojos a las tajadas que cada día le arrancan unos nacionalistas cada vez más crecidos.

Para finalizar, Draghi tiene la osadía de animar a los países a proseguir con su política de austerismo, no vaya a ser que por ahí se les escape la sumisión que le debemos a Merkel.

La deuda privada es la importante

En la revista ROKE (Review Of Keynesian Economy, de libre acceso) hay un artículo de Laurence Seidman que explica en pocas paginas lo que significa hoy el keynesianismo.

Lo divertido es que hay un punto de encuentro entre austericismo y keynesianismo cuando ambos recomiendan bajar los impuestos. Claro que los primeros lo hacen por razones permanentes, mientras que para los segundos es una táctica a cierto plazo para aumentar la demanda. Es más, los liberales no reconocen ninguna efectividad, si no es la negativa, a la política monetaria. Keynes decía que la política monetaria era lo primero que hacer en caso de grave hundimiento de lao mercados, pero que la Trampa de la Liquidez anulaba su efectividad, porque la gente no se endeudaría para invertir y emplear si no ve que la demanda vaya a recuperar su nivel anterior a la crisis. Un empresario no aprovecharía la caída de los tipos de interés para ampliar la producción, si su volumen de ventas se está contrayendo.

Entonces, dice Laurence Seidman, la política fiscal adquiere un papel especial porque el multiplicador del gasto ha aumentado mucho en tiemps de recesión. así como en tiempos de empleo, un estímulo fiscal sería perjudicial, en tiempos de gran inutilización de recursos, tendría un gran efecto. No necesariamente un aumento del gasto, sino también una rebaja de impuestos, especialmente en los agentes más productivos.

¿Por qué una rebaja de impuestos puede incentivar a alguien a endeudarse en invertir si la bajada de los tipos de interés no lo ha hecho? Porque, aunque bajen los tipos de interés a cero, sigue siendo un aumento de la deuda ya de por sí elevada heredada de la crisis; en cambio, si además de eso se le ofrece, sine die, una bajada de los impuestos, eso es un aumento del margen de ganancia sin aumento de deuda, lo que puede ser decisivo para valorar el rendimiento de una inversión en comparación con su coste.

En otras palabras, por motivos similares, aunque en contextos teóricos bien distintos, los austéricos y los keynesianos pregonan lo mismo: que bajar los impuestos selectivamente es bueno.

Retomemos la descripción que desde Irving Fisher hasta Minsky, pasando por Keynes, se ha hecho del periodo de crisis tras un burbuja. Los agentes tienen una gran carga de deuda que se queda en descubierto por la caída de los activos que las cubrían. Su desconfianza está en máximos. Se ven impelidos a ahorrar para hacer frente al súbito descuadre de sus balances. Eso contrae la economía y el empleo a través del mulriplocasor negativo. El Banco Central lanza una política de restablecer la confianza en la banca y de bajar los tipos de interés, lo cual indudablemente frena la caída libre de la producción y los mercados financieros.

Pero las deudas no se van a normalizar en muchos años si no se hace nada más. Han caído los tipos de interés, pero también ha caído la producción, el empleo, y la renta disponible. De esa renta se destina una proporción mayor al ahorro para hacer frente a las deudas. Eso supone un peso duradero para la economía. Lo que debe hacer el gobierno es absorber parte de esas deudas privadas a través de una política de bajada de impuestos que aumente la renta disponible y de ésta quede un margen mayor para gastar. Eso implica aumentar el déficit y la deuda del estado, a cambio de reducir la del sector privado. Esto tiene sentido si los tipos de interés han bajado tanto como lo desea el Banco Central. Mientras el gobierno pueda endeudarse a tipos inferiores al crecimiento del PIBN, la deuda será sostenible.

Observese que no se trata de una asunción directa de deuda, sino de facilitar la economía productiva a través de incentivos, cuyo coste financiero le sale mucho más barato al gobierno que a los particulares. Lo mismo se puede decir respecto a la salvación de la banca (que no es lo mismo que salvar a los banqueros).

Este es el esquema teórico de respuesta a una crisis financiera en la que la marejada ha dejado a todos con una posición neta deudora que no se disolverá en años si el banco central y el gobierno se sientan sobre sus manos y deciden que la austeridad de todos, incluso del gobierno, es lo mejor para recuperarse cuanto antes, como se ha dictaminado y ejecutado en Europa.

La deuda importante, la que impide la recuperación, es la privada. Si se dictamina que es la del gobierno y que éste es el que debe reducirla, la deuda privada tardará mucho más en normalizarse. Se ha demostrado que en contracción económica el multiplicador fiscal negarivo es mucho más potente que en crecimiento. Los esfuerzos del gobierno español para reducir el déficit al mandato de la UE ha retrasado el desendeudamiento de familias y empresas, que apenas ha variado desde el principio de la crisis (es más, dada la desaparición de empresas y el aumento del paro, el peso de la deuda pesa cada vez más en menos personas activas).

Un disidente en la jaula de los austéricos

García Dominguez, de libertad Digital, al que felicito por este genial artículo contra los euristas y austéricos. 

Clasificando tendencias. La paradoja del ahorro

En Social Democracy for 21 Century, el autor expone una clasificación muy acertada y práctica de las escuelas de economía en relación a su mayor o menor grado de adhesión al liberalismo. Es una buena síntesis de síntesis histórica, un breve who is who de andar por casa.

Empieza poniendo a la cabeza el liberalismo de Rothbard, o Rothbariano, que a mí particularmente me parece una invitación siniestra al fascismo, aunque de ello no son conscientes sus seguidores. En efecto, no es que sean fascistas, es que sus propuestas de cero autoridad estatal lleva directamente a un estado fascista. Es un craso error fáctico respeto a la historia.

En todo caso, el autor dice que en realidad no es una teoría taaan liberal, desde el momento que propone suprimir la reserva fragmentaria sobre los depósitos bancarios. Y eso es un contradios, porque conculca toda la defensa a ultranza que los liberales conceden a la libertad de contratación y de propiedad privada.

Los demás escuelas liberales, como hayekiana and so on, han demostrado su fracaso en la crisis, pues ésta ha demostrado que la causa principal fue la desregulación financiera comenzada en los ochenta y en su apogeo depurante la burbuja inmobiliaria. En general, en la tendencia dominante desde los setenta, el imperio de los Nuevos Clasicos, se han ido perdiendo retales de keynesianismo que la crisis ha venido a resucitar. La crisis ha demostrado que el núcleo de Keynes, que el ahorro no se equilibra con la inversión necesariamente en pleno empleo, y que por lo menos hay periodos en que el aumento masivo del ahorro ha traído contracción del PIB y del empleo.

La Zona Euro ha sido, desgraciadamente, el laboratorio en que se ha contrastado eso. Ya no se puede reír uno de la paradoja el ahorro como de un chiste viejo y resabido. En la zona euro estalló la crisis y aumentó masivamente el ahorro privado para hacer frente a las deudas acumuladas. Pero ese ahorro no fue -naturalmente que no-, a financiar inversión. Así que la demanda cayó estrepitosamente y el paro aumentó no menos estrepitosamente. Como las autoridades europeas se empeñaron en incentivar ese ahorro, el estancamiento o la recesión incesante se adueñaron de todos menos de un país. Por lo tanto, hay circunstancias en que Keynes tenía razón. Circunstancias para los que diseñó su modelo, como fue la Gran Depresión.

Y ahora se entiende su propuesta de una política fiscal expansiva cuando la desconfianza de los inversores lleva el tipo de interés de equilibrio por debajo de cero. Es decir, cuando el multiplicador del gasto es muy alto. No quiere decir esto que mecánicamente haya que aumentar el gasto, sino dejar jugar plenamente los estabilizadores automáticos y taponar las fugas bancarias, cosa que se puede hacer porque el tipo de interés de los bonos esta muy bajo, lo que permite endeudarse a bajo precio... Menos en los países del euro. El futuro escribirá la historia del euro que, a lo mejor, al cabo de los años resulta ser un éxito. Como decía Nietzsche, "todo lo que perdura, poco a poco se va cargando de razón".

Paro registrado. No se ve cambio de tendencia

El gobierno se ha lanzado como hato de hienas sobre los magros datos del paro registrado. Su nueva política de imagen, después de la fatídica rueda de prensa en la que la vice y los dos ministro de economía hundieron la moral de los españoles, le ha hecho replantease su política de comunicación. Parece que de nuevo ha tenido la última palabra el gurú de Aznar y ahora de Rajoy, el desconocido y quizás inexistente, o quizás habitante de una nube lejana del planeta, cual dios menor del Olimpo, el tal Arriola.

El problema de las cifras es que el Paro registrado se alimenta de la gente que va al SEPE (antes INEM de toda la vida) a declarase en paro y demandante de empleo. Es decir, no recoge los que no tienen empleo y sin embargo no se toma la molestia de pasar por las oficinas del INEM, perdón, del SEPE (Servicio público de Empleo Estatal, ¿han visto alguna vez tamaña incongruencia? Es una de las cosas que le debemos Zapatero: cambiar los nombres de organismos para que no aparezcan la palabra "nacional" o "español". Afortunadamente, no lo consiguió con todos. Pero donde sí lo consiguió, lo descarajó. SEPE, lean bien: Servicio Público de Empleo Estatal. Nunca ha habido tal chapuza para poner un nombre. Y¡cuantos cargos u carguito os habrán metido la pluma en la ardua tarea de dar con lo más adecuado! Con lo fácil que es INEM... Otro ejemplo: Instituto Nacional de Meteorología por Agencia Estatal de Metorología... ¿Why, para dar gusto a los catalanuflos?).

Pero veamos qué tienen de positivo las cifras.

1) El paro ha descendido en mayo un volumen récord de todos los mayos registrados desde 1990. Es decir, han ido menos personas a registrase como parados y demandantes de ayuda o empleo.

2) Las contrataciones y las cotizaciones a la Seguridad Social han subido mensual y anualmente. Detengamos la vista en esto. Según el cuadro de la página 44 del documento oficial, vemos la evolución de las contrataciones. Pues no es tan enorme el avance en contrataciones en mayo sobre abril y mayo sobre mayo de 2012. Es mucho menor que, por ejemplo, mayo de 2011, que avanzaron un 20'79% mensual y un 9% anual. En mayo de este año tenemos que ponernos a gritar de alegría por un avance de del 11,28% mensual y 2,9% anual. De hecho es un mayo mucho peor que el de 2010 también. Y es que mayo es un mes en que suben mucho las contrataciones de cara a la temporada turística, y el de este año no ofrece una diferencia positiva destacable respecto a años anteriores, muy al contrario.

3) Pero hay más: de estas nuevas contrataciones, las indefinidas han decaído en proporción al total, representando un 7,47% frente al 10,11% del año pasado. Este porcentaje suele variar, pero, en todo caso, es el peor registro alcanzado en mayo desde que empezó la crisis. Esto quiere decir una cosa: que no se ve ningún efecto positivo de la reforma laboral, al revés.

4) Luego en la parte digamos más significativa, que es la de las contrataciones, no se atisba ninguna nueva tendencia, ni siquiera a tocar fondo. Rajoy ha ido a Bruselas (no es habitual que el primer ministro vaya a la reunión de ministros del ramo) a vender la burra coja y ciega de los datos del empleo. No sé como se lo habrán tomado, pero da igual, pues el caso era llenar los telediarios de aquí con la monserga para echar arena a los ojos de los españoles. Por cierto, no he visto a nadie del ramo comentar estas cifras tan negativas de las contrataciones.

No es de esperar un cambio de tendencia significativo mientras el crédito al sector privado sigue contrayéndose entre el 4% (familias) y 8% (empresas), y mientras no se ha asistido a ningún cambio estructural importante. El del mercado de trabajo, ya ven, haciendo aguas . No hay que tener mucha imaginación para ver la distribución de esa caída entre grandes y pequeños, con patrimonio o pobres de solemnidad. Y ahora resulta que esto del crédito se va a alargar, pues ya estamos otra vez con la cantinela de que hay que meter más capital a los bancos, lo que significa menos créditos sí o sí (y más déficit público sí o sí).

La,única baza fuerte de Rajoy es la consigna propagandística de que "no nos han intervenido" (vean al inefable Floriano hoy en los telediarios). Bueno, pues a mi me suena que esta baza se les puede acabar de un momento a otro, y entonces será "llanto y crujir de dientes".

Los interesados en que suban los tipos de interés

La subida de los rendimientos de los bono no tienen fundamente macro. Es u movimiento peligroso para los países del sur de Europa.
De momento, la subida de tipos de rendimiento de los bonos se ha frenado un poco.
La verdad es que viendo los datos de precios de EEUU, se entiende mal la sugerencia d la FED de que están a punto de poner fin a las operaciones de QE.
En la imagen, la linea azul es la inflación del deflactor del consumo privado del PIB, excluyendo energía y alimentos, que muestra una caída hasta el 1% interanual. otros indices de precios señalan la misma moderación de la inflación. Si elijo ese indice es porque es uno de los favoritos de la FED.

La línea verde es el rendimiento del bono a 10 años, y la línea roja es el rendimiento del bono protegido de inflación; la diferencia entre ambos (linea naranja) es una medida de la inflación esperada por los inversores en bonos, que, al igual que la inflación real, se ha moderado en los primeros meses de este año.
Por lo tanto, ni la inflación ni las expectativas de inflación justifican la perturbación que ha introducido la FED con sus insinuaciones.
En cuanto a los mercados de renta variable, como demuestra Gavyn Davies, la subida de la bolsa ha estado acompañada por un a subida de los beneficios, es decir, que la rentablidad de las acciones (línea azul en el siguiente gráfico) ha mantenido un nivel muy por encima de la rentabilidad de los bonos (roja), lo que deja una sustancial prima de riesgo (verde) para abandonar las inversiones en bonos y pasar a la renta fija, sin que haya signos de burbuja bursátil..



En cuanto al mercado de bonos, el poder de la FED sobre su precio y su rendimiento es limitado, y como hemos dicho muchas veces, su bajo nivel se debe sobre todo a la depresión económica y sus efectos sobre la elusión del riesgo (que es lo que dice la fuerte prima de recompensa entre la bolsa y el bono, la linea verde, que está más alta que nunca desde 1990).
Por lo tanto, nada induce a pensar que la FED se ha pasado en su política de liquidez, lo que plantea la cuestón de por qué la Fed ha empezado a amenazar con cortar la oferta de liquidez, aun manteniendo su tipo constante.
Hay un motivo teórico y un motivo político, ambos enredados el uno con el otro. Recordemos que todo empezó con las criticas a la política "barra libre" hace un mes, de parte de los Hedge Funds y los dueños de los Fondos de pensiones, que veían en el bajo tipo de interés una amenaza para su negocio. (los unos por la falta de volatilidad de os mercados, los otros por falta de margen en al curva d rendimiento).
entonces la FED empezó a mostrar interés repentino por el riesgo de que la baja rentabilidad del bono público llevara a buscar más rentabilidad en otras zonas, especialmente emergentes, lo que conlleva una asunción de riesgo notable.
Aunque la posición de Bernanke fue decir que de momento no veía que ese riesgo hubiera aumentado, lo cierto es que las ultimas actas publicadas del FOMC (Comité definidor de la politica monetaria) de mayo, publicado el 22) ponían en evidencia una disensión entre sus miembros, creciendo el número de los partidarios de comenzar la operación "replegar velas".
Por lo tanto, yo no descartaría una operación de los conservadores (congresistas Rep, Hedge Funds, casas de bonos, como PIMCO, y miembros del FOMC conservadores) para doblar la mano a Bernanke. Por supuesto, no estoy pensando en una conspiración de malos contra buenos, sino simplemente de que los conservadores, hasta ahora bien atados por Bernanke, se ha soltado las ataduras y empiezan a presionar con lo suyo, con la ayuda de los más interesados materialmente.
La Política Monetaria no es un asunto técnico. Es, sobre todo, político. Lo ha sido siempre, incluso cuando el famoso y mitificado patrón oro. La independencia del Banco Central no es absoluta, ni mucho menos. Hay siempre muchos grupos de interés en meter cuchara, o que tienen una visión distinta, o que ven peligrar su escaño. La independencia estatutaria está para frenar esas presiones, pero evidentemente, es imposible.
En resumen, que la situación macro no incita a subir tipos, pero los intereses de algunos, junto con las ideas de otros, quieren adelantarse. De momento han logrado aumentarlos en mercados como los emergentes, y nosotros somos emergentes en ese sentido. Dice un amigo que hemos vivido los últimos meses de una situación holgada, que nos ha bajado la prima de riesgo y nos ha dado un mayor laxitud, aunque no mucha. Cualquier tensionamiento mundial nos pillará indefesos en medio del proceso de rebalance.

En realidad, el desapalancamiento está a medio hacer, como demuestra Martin Wolf, cuando defiende a Bernanke como el único que ha evitado una nueva Gran Depresión. En el gráfico siguiente puede ver que la recuperación de balances apenas se ha iniciado.

Primero, pese a la masivas adquisiciones dee activos de la FED, la Oferta monetaria está al mismo nivel que en 2007. Segundo, los precios de los inmuebles, que se han recuperado, están muy lejos del poco de la burbuja. Tercero, las deudas de las familias y empresas no financieras sigue muy alta pese a la corrección lograda. Cuarto, eso hace que las tasas e ahorro de las empresas en relación a la inversión sea todavía muy alta.

 

La prórroga de Bruselas en IS-LM

La Comisión Europea nos ha hecho el favor de darnos una prórroga, de dos años, a España y a otros países, para cumplir con el déficit público del 3% sobre PIB, que ahora se exigirá que se cumpla en 2016.

La razón básica del mayor margen permitido es amortiguar los efectos contractivos que hemos sufrido hasta ahora por una austeridad demasiado ambiciosa. Así, se supone que las economías afectadas por la prórroga podrían tener más margen de crecimiento  y empleo, lo que permitiría llegar con más posibilidades de cumplimiento al 2016.

Hay dos cuestiones que se plantean sobre esta decisión:

Primera, si realmente la tolerancia mayor nos va a dejar crecer un poco más, lo que desde luego necesitamos prioritariamente. Lo segundo es si, efectivamente, vamos a poder seguir la senda trazada por Bruselas y llegar a 2016 en situación de cumplir sin tener que dar un brusco giro que vuelva a tener efectos contractivos n el PIB y el empleo.

Para explicar el supuesto objetivo de la prórroga, trazo el gráfico siguiente,  que no es más que el modelo IS-LM estándar. 

 La IS es la curva de pares de puntos del plano {PIB, interés} que equilibran la demanda con la oferta. La demanda {consumo + inversión} se igualan a la oferta {consumo +ahorro}. Es un equilibrio que no garantiza el pleno empleo: ello depende de lo que pase en el mercado monetario/financiero, que viene representado por la curva LM, en el que se determina el tipo de interés.

La curva LM son los pares de puntos del plano {interés de los bonos, oferta de dinero} que representa el equilibrio monetario/financiero.  El tipo de interés determina el ahorro que financia la inversión. Si el tipo de interés que equilibra el dinero con el ahorro es el tipo al que el inversor decide gastar en bienes de equipo, el punto de la LM se corta con la IS, y es el punto en que el mercado real {PIB} y el mercado monetario y de bonos están en equilibrio. En la imagen, es el punto en que se cruzan LM y IS. No es un punto que garantice el pleno empleo, que como podemos ver, queda a la derecha {PIBpe]. 

Es decir, el punto de encuentro representa esquemáticamente la situación en la que se encuentra la economía española, con un PIB muy por debajo del potencial  con pleno empleo, debido a una oferta de fondos prestables insuficientes.

Un modelo keynesiano clásico recetaría un aumento del gasto público, que desplazaría la IS hacia la derecha {en la imagen, línea de puntos IS2}, y simultáneamente, un aumento de la oferta monetaria por el banco central, que desplazaría la LM también a la derecha -suponiendo que no hay problemas en el canal de transmisión financiero, es decir, que la banca no está quebrada-. En otras palabras, un modelo keynesiano utilizaría las dos palancas combinadas para restablecer un nivel de demanda de pleno empleo. En la fase alcista, se cerraría el déficit creado por el impulso fiscal.

en el caso actual en el que nos encontramos, en que "jugamos a la contra", es decir, recortando más o menos, un dictamen keynesiano diría que se recortara menos o más despacio el déficit (lo que propone Bruselas), pero además impulsar el motor monetario.

Una política monetarista sólo recomendaría mover la LM a la derecha, es decir, aumentar la oferta monetaria, que bajaría los tipos de interés hasta que se cruzara con la IS en el punto de pleno empleo.

En la imagen se puede ver claramente  la situación en que se encuentra la zona del euro: la LM es vertical y rígida, en contra de lo que sería en un país normal, pues la política del BCE es excesivamente prudente; y, además, el sector financiero se encuentra atascado, dada la situación enormemente dudosa de la banca, lo que supone un obstáculo a los impulsos del política monetaria.

Pero, ¿qué nos ofrece la Comisión? La Comisión, al pedirnos menos esfuerzo a corto plazo para reducir el déficit, se propone –y es la esperanza del gobierno- que la curva IS se desplace a la posición IS2, lo que se supone que aumentaría la demanda, la renta y el empleo. Sin embargo, esta intención puede verse frustrada si, como sucede en el gráfico, La LM, es decir, el mercado financiero, se mantiene igual de cerrado al crédito, que es el impulsor final de la cantidad de dinero disponible para invertir y consumir.

En otras palabras, el solo desplazamiento de la curva IS hacia la derecha, provocado por un mayor déficit permitido, tendrá un efecto expansivo nulo, si no hacemos otro tipo de consideraciones a las que pasamos a continuación.

Hay un caso en el que se podrían obtener resultados positivos sobre la renta y el empleo: si el gobierno se propusiera aprovechar el mayor margen de gasto para reparar de una vez por todas el obturado canal de trasmisión. Es decir, no gastar el dinero en satisfacer a las bases electorales, y tomar de una vez el problema bancario y arreglarlo eficazmente. En ello incluyo la idea que he oído en varios foros de aprovechar la banca nacionalizada para dar créditos baratos, con margen muy bajo sobre el interbancario y los depósitos, a las PYMES y familias, que son las que más están padeciendo la sequía crediticia (con una ciada interanual en el primer trimestre de 2013 del 8% a las pymes y un 4% a las familias, mientras el crédito a la AAPP subía un 19%). Eso sería como desplazar la LM a la derecha, como se ve en la imagen: mucho más eficaz que simplemente seguir desviando recursos costosos a las AAPP. Si eso se complementara con una reforma fiscal hacia la eficiencia productiva, mejor.

Entonces sí que podría funcionar  ese margen de tiempo añadido: si el gobierno acomete lo más urgente: lo que hemos llamado la LM.  

Todo lo demás sería engrosar el déficit y la deuda y llegar al 2016 en una situación más difícil que la actual, aunque sólo sea por el aumento de la deuda y el estancamiento del PIB (en el mejor de los casos).
Ahora bien, si somos realistas, ¿podemos esperar un compartamiento heroico del gobierno, en una sociedad desquiciada que cree qu a los bancos no hay que ayudarles, con un estado cortocircuitado cuando no roto, y todas esas cosas que deciden los votos?
Wolfgang Munchau da por seguro que en 2016 NO se ha reparado la avería bancaria, que la deuda habrá subido, y que será más duro cumplir con el déficit.

Yo que Guindos, dimitiría

La prórroga que Bruselas nos ha concedido para lograr alcanzar un déficit del 3% el PIB es un caramelo envenenado. En el Mundo tienen un artículo Casimiro García Abadillo que explica las razones. Las razones se pueden resumir en que la,prórroga se va a aprovechar por las CCAA para aumentar más su desequilibrio, mientras que el Estado central parece querer negar que Bruselaa, a cambio de la prórroga, le exige una serie de recortes inapelables.

Uno de ellos es la Seguridad Social, cuyo déficit avanza a paso militar por culpa del aumento incesante de parados y el limbo en que el gobierno ha colocado las pensiones, que Bruselas le exige que acometa la,contención de este pasivo a largo plazo.

Wofgang Münchau viene a decir lo mismo en su artículo de ayer. Es un aplazamiento el objetivo, que, si no cambia el tono económico depresivo, será aún más difícil cumplir dos años más tarde. Razón: ¿se habrá acabado el rescate bancario en esas fechas? El cree que no. Yo tampoco. El rescate bancario parece ser una cosa condenada a reiniciarse de cero continuamente, y todo por ocultar la verdadera cifra del agujero bancario. El motivo es obvio: el gobierno escatima el volúmenes de dinero necesario porque engrosa el déficit, y le da miedo.

Como ya he explicado, el gobierno tiene como objetivo principal satisfacer a Bruselas para que no le intervengan y, como secundario, crecer un poco para llegar a las elecciones generales del 2015 presumiendo de ambas cosas.

Ambas ambiciones se me antojan imposibles. Primero, por lo que dice García Abadillo: que las CCAA se han tomado la prórroga como un derecho a gastar más. Segundo, porque el crédito bancario, con caídas anuales a las familias y empresas del 4% y del 8% respectivamente, no se va a levantar mientras no haya una senda clara en el rescate del sector. Tercero, porque aunque se niega - y Rajoy va a poner todo su leve peso en Beuselas para evitarlo - nos van a exigir medidas de ajuste estructural que van a afectar a la senda del PIB.

En definitiva, dentro de dos años estamos con más paro, menos PIB y más deuda, porque la prórroga supone un aumento de Deuda.

Deuda que, como ya he dicho, y García Abadillo reconoce, es un 30% superior al 84% sobre PIB reconocida, por esos bonos colocados en otras administraciones que también pesan, por mucho que estén en la cartera de la Seguridad Social. Sumando la deuda total emitida, nos encontramos con una deuda el 112% del PIB, y con la prórroga nos encontraremos seguramente con un mínimo del 120%. A lo que se ha de añadir la más que probable subida de los tipos en los mercados mundiales, si las economías del resto del mundo empiezan a ir bien.

Pero todo esto a Rajoy no le importa mientras pueda reforzar su ilusión interior, de que manda mucho en Europa y el el gobierno, al que ha impuesto por sorpresa a Soraya, su campanilla particular de este Peter Pan barbudo, como súper viceministro de todo, incluso del area de economía. Este es el pobre y angosto esquema en el que nos movemos, y que hace posible que lleguemos a 2015 don un paro del 28%.

Es una manía curiosa de estos últimos tiempos en España, poner a una mujer monilla, pero sin zorra idea de lo que se trata, en un cargo de mucha responsabilidad que no va a poder llenar, por muy lista que sea. Es la demostración del principio ese de Peter, o como se llame, que permite ascender a los más ligeros de peso hasta su máxima incompetencia. Como sí la economía fuera el juego del Monopole. Ahí tienen ventaja las mujeres porque son más guapas. La verdad es que Guindos y Montoro son feos a más no poder, pero yo que ellos, si tuvieran un mínimo de dignidad, dimitiría. No por nada (no me endilguen machismo en mi razonamiento), es que ellos son economistas y de larga carrera la administración y el Europa, se conocen los recovecos, los despachos, la puertas, los que van a las reuniones europeas, y eso no se improvisa.

La "crisis" de los bonos

Unas palabras de Bernanke interpretadas sesgadamente por los mercados ha desatado una especie de admonición de los expertos de que, al fin, había llegado el fin de la "burbuja de bonos".
Ya hemos dicho aquí que dicha "burbuja" es consecuencia de la depresión económica mundial. En los países donde la economía crece y está cercana al pleno empleo, los rendimientos de la deuda son normales. Por ejemplo, en Australia, con un crecimiento del 3%, y un paro del 5,6%, el tipo de los bonos es del 3,4% (comparese con España, que está en el peor de los mundos: crecimiento -2%, paro del 26%, y tipos a 10 años del 4,4%). Es difícil ver una burbuja. Lo que es de juzgado de guardia es quejarse porque los tipos estarían demasiado bajos y eso alienta ¡el desplifarro! con un 26% de paro, es criminal hablar de despilfarro.
Como dice Krugman (vean gráficos y link aquí) cuando la bolsa sube al mismo tiempo, y el dólar también, no puede ser que sea una problema de desconfianza; es más probable que lo que se ve sea un renacimiento de las expectativas de crecimiento, como lo prueba Gavym Davies  en este gráfico:

En él se ve claramente que el rendimiento ha subido por el componente real, pues el componente de alza de la inflación se ha mantenido. Pero ha de observarse que el componente real estaba en una situación anómala, de rendimiento negativo, y lo único que ha hecho es acercarse a cero.
Por lo tanto, se trata de un leve movimiento hacia la normalización del rendimiento, que subirá hasta el 4-5% cuando la economía se normalice.
En suma, depende dónde vaya el dinero que sale de los bonos para ver si hemos de preocuparnos o no. Si va hacia la financiación del capital privado, sería una buena noticia, por lo que supone de aumento de la confianza en la economía privada.
Hubo otro episodio en la década de los noventa de súbita subida de los tipos de los bonos, que se llamó la crisis de los bonos, y que pueden ver en la imagen:




En la imagen se ve que en 1994, la FED había iniciado un movimiento alcista de su tipo Fed Funds ((rojo), y los bonos reaccionaron fuertemente al alza, con una subida de su rendimiento de 2 pp (verde). Luego el PIB (azul) se moderó, bajando su tasa de avance del 4% al 2%. Probablemente eso originó un reflujo de dinero de nuevo a los bonos, cuyo rendimiento perdió los 2 pp que habían ganado.
como puede verse, en el 2000 volvió  repetirse un fenómeno similar: subida de la FED de sus tipos, aumento del rendimiento de los bonos...Pero esta vez sí que provocó una recesión, por el estallido de la burbuja tecnológica en la bolsa.
la pregunta que ha de hacerse es: estos movimientos recientes al alza de los bonos, ¿anuncian una recesión?
el movimiento ha sido tan modesto que no lo parece. Ahora bien, como decía el otro día, nuestra situación es muy vulnerable ante una subida generalizada de los tipos de los bonos, porque si empiezan a subir, sufriremos enormemente.
Estamos a medio camino del desendeudamiento privado y público (bueno, ni siquiera a medio camino), y una subida de tipos, sobre todo si es confirmada por los bancos centrales, agudizaría la recesión y la carga de la deuda. Miel sobre ojuelas.

El ultraliberalismo, una concepción errónea del ser humano

Dice Rallo, en una muestra de su capacidad de pedalear marcha atrás con su piñón fijo, que

"El liberalismo y la austeridad no han fracasado simplemente porque no se han llegado a aplicar, ni en España ni en la inmensa mayoría de Europa ni en EEUU."

Esto recuerda sospechosamente a los nostálgicos del comunismo cuando se hundió la URSS, que decían, "no, no, el verdadero comunismo no ha fracasado, es que no se ha probado todavía".
Esto es argumentar contra la evidencia más estruendosa. Precisamente lo que se ha demostrado hasta la saciedad es que la burbuja inmobiliaria que originó la crisis fue causada por una liberalización excesiva de los bancos, a los que se les permitió estirar sus recursos y tensarlos a base de una innovación financiera que fabricó unos instrumentos que permitieron pelotearse de unos a otros el riesgo hasta que el riesgo sistémico quedara camuflado, y bien camuflado, en entidades y productos de valor nominal muy superior a su contenido. Un cordel de activos de riqueza aparente que servían de garantía para recabar préstamos y volver a hacer el mismo circuito. Debajo, sosteniendo esa cadena de títulos, una hipoteca sobrevalorada e incobrable.

La,mejor descripción que he leído del fenómeno es la de "The housing bubble and the financial crisis" de Dean Baker. En ella ( y en muchas otras, mejor o peor que ésta) es difícil no ver que fue el exceso de libertad bancaria, y no la falta de ella, la principal causa e la crisis. Tanto más cuanto que en los años más estables financieramente, desde la pos guerra hasta los años 80, la regulación bancaria básica que se había impuesto tras la Gran Depresión había funcionado.

Si queremos un mundo en el que no ocurran episodios como éste, hay que partir de la base de la evidencia empírica. Todo lo demás son globos. Peor globo aun es no cambiar del piñón fijo y decir que, una vez que ha ocurrido el desastre, hay que aplicar las mismas reglas que cuando la economía está creciendo. También la evidencia empírica de como le han ido a unos y a otros después del estallido de la burbuja no deja lugar a muchas dudas. La política europea ha sido un sonoro y doloroso fracaso que ha soliviantado las sociedades que están bajo su tutelar creando una situación de rebelión social que además no tiene objetivos realistas.

Así que, sea uno keynesiano, friedmaniano, o lo que sea, siempre sera algo más realista que lo que ha fracasado rotundamente, que es el liberalismo utópico de una sola receta y una visión del ser humano utópica, tan utópica o más que la marxista. Un ser humano que compite noblemente con otros productores, sin buscar eliminarlo mediante la ventaja legal comprada al poder ilegalmente, y solo preocupado por la solidez de la firma a largo plazo. Una cosa que no ha existido nunca, y menos en la banca. Y menos aún desde que en 1980 empezó la desregulación de Reagan, que logró exactamente lo contrario: un banco, para sobrevivir, tenía que especular con el precio de los pisos y las hipotecas mientras dieran beneficios a corto plazo, y si se le ocurría mirar por el futuro lejano podía simplemente ser tragado por otro.

Porque importa mucho menos lo que dice una doctrina que sus efectos en la historia. Y la economía, pese a tanto loco, es una actividad que debe ser contrastada don la realidad, y si no funciona no puede uno excusarse en jeremiadas del tipo "No es eso, no es eso".