Un libro de Espe

Esperanza Aguirre ha publicado un libro. Un libro de desahogo contra su partido y Mariano Rajoy, que la ha ninguneado y estrujado hasta dejarla como un alta de cerveza en la carretera. 

Cuando un político escribe un libro, hay que  preguntarse, ¿lo ha escrito él o un negro? Yo he leído algunos artículos de Aguirre, y no dudo que tiene la capacidad suficiente para escribir un libro. Y en él se desahoga. 

Dice que un partido sin ideología es como un pollo sin cabeza. Mariano Rajoy decidió vaciar el PP de ideología, dejando como supremo fin la eficacia. ¿La eficacia en qué? Eso es lo malo. Cuando no hay objetivos, se es eficaz en lo que salga al paso, y de paso tienes que aceptar los objetivos de Merkel, mismamente.  

La verdad, puede uno verse tentado de pensar que Rajoy es muy inteligente: al ver el estrecho cauce que deja Europa para ejercer de gobernante nacional, ha decidido dejarse de gilipoll-heces (ideologías), y ser lo más eficaz posible en aplicar las órdenes que vienen de Alemania (por algo se llama Ordo-liberalism a la doctrina económica alemana: Ordeno-Mando). Eso sí, Rajoy se ha aplicado a, por una parte, fingir sometimiento, y por otra, buscar costuras en el entramado para hacer trampas y cumplir a medias. Desde este punto de vista Rajoy ha demostrado una lucidez casi cegadora. Incluso ha conseguido que le envidien en Europa por sus cifras. Aunque ahora tiene un problemilla con el déficit que le (nos) va a costar caro, porque el que venga detrás no tendrá el cúmulo de relaciones subterráneas que Rajoy y sus boys han conseguido en Europa, la elasticidad con la que se aplican las órdenes. Rajoy y es como un viejo sargento que le ha tomado la medida al mando, y la transmisión de órdenes hacia abajo se suaviza. 

Porque sí, esta es la realidad política. No hay margen para hacer política nacional, la verdad. Una vez robado el fuego de la impresión de moneda, no puedes hacer política fiscal, ni comercial, ni financiera, salvo las que ordenen desde el Norte. Entonces, ¿para qué la ideología, si lo único que puedes hacer es el postureo? En realidad no puedes elegir entre política social versus política industrial, por ejemplo, sino sólo cumplir extrictamente la cuentas que te han hecho. Muy poco o ningún margen para vender un programa electoral autónomo que no sea falso de toda falsedad. 

La única ideología posible es el Euro. De ahí que otras ideologías que se han quedado en la cuneta, sean recogidas por partidos anrisistema. Qué desastre lo que nos ha hecho Europa. 

Doña Esperanza Aguirre se equivoca. La única libertad de acción de verdad es hacer con más o menos entusiasmo lo que te Ordena el Ordoliberalism. La única diferencia está en el entusiasmo. A lo mejor doña Esperanza critica a Rajoy porque le ve con poco entusiasmo, ella le pondría más: ella sí que controlaría el déficit. Porque ella posee esa curiosa doctrina de que un nación es como una familia, que milagrosamente gasta lo que ingresa, no tiene que comprar casas, llevar a los hijos al colegio, pagar gastos extras inesperados... De esas familias quedan cada vez menos: los ingresos laborales no son como antes, seguros, sino efímeros y volátiles. Con esa doctrina, tan cursi como falsa, que por cierto, Rajoy también la recita, quiere criticar a Rajoy y encontrar un agujero por el que colarse ella. 

Espero haber demostrado que daría igual. 

Estoy convencido de que Europa, al secar de contenido el ejercicio del poder, sin sustituirlo por otras fuentes, es la culpable del vacío en el que nos encontramos. Es la culpable de la mediocridad que achacamos a nuestros políticos: son mediocres porque tiene que serlo. Son simples trepadores inanes. 

Aqui el único cambio real es que se hiciera con el poder Sanchez-Pablemos, en un gobierno a la portuguesa (paella valenciana, le dicen); pero no queremos eso, ¿verdad? No queremos ser abrasados como Grecia, ¿verdad? Pues no lo descartemos, porque Europa ha empezado hace tiempo su cuenta atrás. Desde 1992, Maastritch. Primero fue el euro. Luego la crisis en la que el euro tuvo gran culpa (en la burbuja anterior). Luego la nefasta política del BCE de Trichet. Luego las limitaciones evidentes de un BCE único sin un gobierno correlativo ("cuando se crea una moneda, o creas una nación o creas un problema." Nick Rowe). Luego las chapuzas de intervenciones en países que tenían más deuda después del rescate que antes. Y ahora la crisis de los refugiados, que Europa, se ponga como se ponga, no puede digerir.

Seamos optimistas. 

El oro: por qué causó la Gran Depresión

Krugman tiene un post contra el candidato republicano Ted Cruz, porque éste es firme partidario de restablecer el patrón oro.

 (Antes de seguir, no se preocupen: no tiene ninguna posibilidad de hacerlo, caso de que llegue a la Casa Blanca: ninguno de los principales países del G7 y del G20 le apoyarían; y es muy improbable que un país se imponga a sí mismo una regla monetaria sin la cooperación de los principales países. Sería un suicidio.)

Krugman tiene bastante razón en sus argumentos contra el patrón oro, pero Glasner le pone los puntos sobre las íes, pues dice que comete algunas ligerezas en su argumentación. 

En todo caso, vale la pena una visita al debate, que seguramente gana Glasner, pues es un gran experto en la historia del Patrón Oro y el papel central que jugó en la Gran Depresión del veintinueve (se suele poner esa cifra, año del Crack bursátil, pero la verdad es que la Gran Depresión es lo que vino después, en los años treinta). 

Pero tanto Krugman como Glasner coinciden en lo principal: el Patrón Oro, restaurado en la Conferencia de Génova de 1922, fue la causa de la gran contracción monetaria que causó la Gran Depresión.  El pecado de Friedman fue obviarlo es su explicación "tan detallada" de los hechos, grueso error que ha empezado a reparase en la economía académica, pero no totalmente. 

¿Por qué fue el Patrón oro la causa de la Gran Depresión-Deflación? 

Pensemos en lo que hace la gente, todos nosotros, cuando hay una crisis y cunde el pánico: todos buscamos convertir nuestros activos, sean los que sean, en liquidez. Esa demanda ilimitada de liquidez hace caer a plomo los precios de todo lo que es suceptible de venderse, sea lo que sea, hasta depósitos bancarios incluidos. Si la demanda de liquidez no es satisfecha por el único que puede hacerlo, el banco central, se produce lo que llamó Irving Fisher (en la única teoría que para mí sigue plenamente vigente), una Debt-Deflation: una deflación que agudiza el problema de la deuda acumulada, pues la caída de los precios multiplica el valor de la deuda por un múltiplo igual al porcentaje de caída. 

En 1930 (como en 2008), se había acumulado una gran cantidad deudas, no sólo de especulaciones previas, sino de antes: las deudas de la Primera Guerra Mundial. La caída de los precios a tasas superiores al 30%, provocaron una subida real de la deuda en un tercio. Cuando empieza una dinámica así, lo malo es que se retroalimenta, pues aumenta el deseo de obtener liquidez. 

Ahora, ¿que hicieron los bancos centrales en esa dinámica? La alimentaron. Es más, dice Glasner, la originaron, en realidad. En vez de hacer lo contrario que la gente, los bancos centrales se pusieron a demandar liquidez, su liquidez, que era el oro. Se pusieron a competir entre ellos para acumular oro, sobre todo el Banco de Francia, y luego la Reserva Federal. La escasez de oro provocó una caída de la cantidad de dinero mundial, lo que trajo la Deflación. Esa política de acumular oro, que era la base monetaria de entonces, agravaron enormememte los problemas de países como Alemania, con indemnizaciones de guerra ya impagables de por sí. Francia, la principal acreedora de Alemania, se estaba disparando a su propio hígado, pues su acumulación de oro aumentaba el riesgo de impago de Alemania. Alemania acabó denunciando la deuda cuando llegó Hitler, el cual no llegó al poder, en las urnas, sino por el malestar económico incontenible que había causado el GEO, Gran Error Oro. Hitler era un error histórico, una consecuencia no deseada de los grandes errores cometidos por la grandes potencias desde La Paz de Versalles, denunciadas por Keynes en su profético libro de 1919 "Consecuencias económicas de La Paz". El último gran error que llevó a la Segunda Guerra Mundial fue la restauración del patrón oro. 

[Plausibilidad: una demostración de la plausibilidad es que una deflación en un país no tiene por qué extenderse a los demás, si éstos no cometen el mismo error.]

Ahora hay que rematar la historia preguntándonos, ¿por qué esta vez no ha habido una gran deflación como aquella? la respuesta viene por sí misma. Porque los bancos centrales, liderados por la FED, han hecho  una política contraria a la que hicieron entonces. Si hubiéramos "gozado" de un patrón oro, es posible que la deflación habría sido similar, y la depresión consiguiente, también. 

Sin embargo, en Europa no hemos evitado el peligro del populismo, porque el Euro no ha dejado de funcionar como un patrón oro, hasta que Draghi llegó al BCE. Desgraciadamente, Europa se ha tendido una trampa a sí misma: queriendo evitar los graves conflictos de entonces, ha originado una situación social de riesgo para la Democaria Europea. 

El erróneo modelo de los bancos centrales

Los bancos centrales están en pleno desconcierto. Lo estuvieron en cuando dejaron formarse la burbuja que acabó en la crisis, y lo han estado desde entonces. 

Como explica Joseph Sitglitz, manejan un modelo erróneo -si es que manejan alguno. (Si, qué quieres eran, no es santo de mi devoción Stiglitz, pero incluso a veces el más sabio hace un borrón, o la verdad es la verdad, la diga Agamenon o la diga si porquero).

Los bancos centrales siguen enganchados al monetarismo más clásico; el de Friedman, no el de Keynes que Friedman alabó una vez. ¿En qué consiste? en un modelo simplón que se centra en una única variable, el tipo de interés como determinante del nivel de actividad. (Este error lo han heredado los Market Monetarists, que son aún más simplones.)

Si la inflación bajan más dela cuenta, basta bajar el tipo de interés para reponer la tasa óptima de aumento de los precios. Si la inflación es negativa, habrá que bajar los tipos de interés a zonas negativas. Así, los tipos de interés reales (nominales menos inflación), llegarán a bajar lo suficiente para que la inversión empresarial remonte. 

Aquí hay varios errores encriptados. Primero, como dijo Keynes, la inversión empresarial no depende del tipo de interés. Depende de las expectativas que tenga el empresario de sus ventas y su beneficio en el futuro. 

Segundo, tipos de interés hay muchos. Unos afectan a la  economía real, otros no. Los tipos de interés reales que afectan a la economía son a los que presta la banca, sobre todo a las PUMES y al consumo, y como dice Stiglitz, es muy posible que en vez de bajar suban cuando el Banco Central fuerza a la baja los tipos oficiales, porque el margen de rentabilidad de los bancos se ve comprimido. Los bancos, todavía en proceso de capitalización y liquidando deudas, na van a dar más facilidades porque le penalicen con tipos de interés negativos sus reservas mantenidas en el BC. Disparo por culata: al bajar los márgenes de la banca, la obligan a exigir más interés y colateral por sus préstamos. 

Tercero, las grandes empresas están sentadas en un océano de liquidez, que no invierten en capital productivo por que no ven en futuro precisamente con optimismo, dada la deflación (volumen de ventas dudoso). 

No es que haya que subir los tipos de interés o o aligera son locos dicen; es que los BC deberían darse cuenta que entre ellos y los inversores hay unos intermediarios, que son los que crean el dinero. El dinero nuevo se crea cuando un banco da un crédito. Si el dinero que crea el BC se queda en las cajas de los bancos, y no se moviliza pese a que lo penalicen con interés negativo, no hay aumento de la liquidez. Este es el mayor error de los monetaristas y de los BC: dar por hecho que aumentar las compras de bonos por parte los BC aumenta la liquidez. 

Sin embargo, la política de QE y tipos negativos no ha movido un ápice la inversión, al revés. 

"It hasn’t. In many economies – including Europe and the United States – real (inflation-adjusted) interest rates have been negative, sometimes as much as -2%. And yet, as real interest rates have fallen, business investment has stagnated. According to the OECD, the percentage of GDP invested in a category that is mostly plant and equipment has fallen in both Europe and the US in recent years. (In the US, it fell from 8.4% in 2000 to 6.8% in 2014; in the EU, it fell from 7.5% to 5.7% over the same period.) Other data provide a similar picture."

La traslación a los tipos bancarios ha sido tímida, lo que hace que con la deflación, los tipos de préstamos bancarios reales en realidad ha subido. ¿Quién pide un préstamo a tipos reales más altos que lo que prevé que aumentará su renta, cuando ni siquiera sabe si la tendrá el año que viene? 

A esto hay que añadir el proceso de desendeudarse de las juergas del pasado. Para que ese proceso sea eficaz, hay que crecer. La primera razón para crecer, es devolver con más facilidad las deudas. 

Se dice que la deuda de uno es un activo de otro: por ello, el que es acreedor puede seguir consumiendo e invirtiendo con la renta que percibe de sus préstamos. Pero a partir d un nivel, toda deuda se hace impagable si la renta del deudor no es suficiente para ello. El paro contrae la renta de los hipotecados, se declaran en suspensión de pagos, los bancos ven aumentar sus morosos, reducen el crédito... 

Todo esto ha mejorado algo, pero no del todo. La banca europea sigue siendo un misterio, y desde luego penalizar sus activos con tipos negativos no es la solución. 

Si no hubiera Panamás, habría un gran Gran Hermano

¿Se han imaginado en qué mundo viviríamos si no hubiera Panamás, es decir, paraísos fiscales? Pues piensen un poco. Ahora que toca hacer la declaración de la renta, haga un sencillo ejercicio: sumen lo que les toca pagar de IRPF en la declaración, sumándole la retenciones que le han ido haciendo a lo largo del año. Sumen a eso lo que ha pagado de IVA, aplicando un % IVA medio a lo que ha ingresado menos lo que ha ahorrado (= consumo anual). Si no ha ahorrado, más fácil. 

Le dará un soponcio. Bien, pues tenga por seguro que esa cantidad sería sensiblemente mayor si no hubiera paraísos fiscales. Los gobiernos europeos y la burocracia Europea se sentiría mucho más libre para aumentar la carga fiscal a las fuerza productivas, y menos proclive a controlar los gastos innecesarios. 

Hay una leyenda contra los Panamás, pero los Panamás hacen de freno a la presión fiscal europea. Europa es incapaz de controlar sus gastos más injustificables. En vez de eso, cada vez que hay elecciones dicen que van a acabar con el fraude fiscal de los ricos, pero los ricos encuentran siempre un punto de fuga para poner su dinero a buen recaudo, fuera de las garras de Montoro. Entonces, lo que hacen los gobiernos es sangrar a los que no pueden huir con su dinero, nosotros. 

En suma, en vez de controlar los gastos incontrolables y sin sentido, aumentan la presión fiscal. 

Supriman en su imaginación los paraísos fiscales. Nadie podría escaparse de Hacienda. Entonces los gobiernos tendrian vía libre para subir la presión fiscal sin tasa. Menos motivos aún para controlar los gastos depilfarradores. 

Los gastos despilfarradores son los que electoralmente son rentables. Por ejemplo, el gasto duplicado y triplicado de las CCAA. Enseñar a un niño cuesta seis veces más en Cataluña o en Valencia que en Madrid. Son los culpables de la desviación del déficit. Con la llegada de Podemos y otros partidos a ciertas comunidades y ayuntamientos, estos gasto se han multiplicado notoriamente. 

Con Panamás, los gobiernos tiene un motivo para no subir demasiado los impuestos. Sin Panamás, viviríamos en un gran Gran Hermano. 

Uds, dirán, ¡pero eso es una falacia! Si los ricos estuvieran cercados, no habría fraude fiscal, no habéis déficit! 

Permítanme, por favor. Si los "ricos", es decir, todos, estuviéramos cercados (si ellos lo están, ¡nosotros más!), no habría límite al gasto. El único límite sería el coste de la deuda, pues un aumento excesivo obligaría a hacer recortes, o a subir los impuestos. Y estos nunca se subiría solo y exclusivamente a los ricos, porque no sería suficiente; para empezar, no habría ricos, cada ve menos. Nos habríamos acercado a una sociedad socialista, dictatorial (no hay democracia política si no hay democracia económica), sin ricos, todos pobres, salvo los burócratas, que tendrían prebendas sacadas penosamente  de la escasa productividad que quedara. 

La historia de las sociedades socialistas lo demuestra. El igualitarismo lleva a la pobreza. La socialdemocracia debe ser productiva para subsistir, y eso exige un control del sector público.  

Entre el ego desmedido y la inteligencia emocional

Mario Conde revolucionó el estamento empresarial en los año ochenta. Fue una estrella fugaz que apenas se mantuvo una década en la cresta de la ola hasta su caída en la sima más profunda. Aun así se manejó bien para cuidar es look de empresario seductor, y algunos le guardaron una cierta admiración. 

Yo le vi en persona en un acto público del Banco de España: el nombramiento de Ángel Rojo como gobernador. La sala estaba llena de altas personalidades de las finanzas y de la política, desde el presidente del gobierno Felipe González, y el ministro Solchaga, hasta el último banquero. Hubo un momento de espera a que empezara el acto, y ahí estábamos todos mezclados. A mí me sorprendió la naturalidad y sencillez con que esperaban lucros los más famoso banqueros, hablando unos con otros, sin mostrar ninguna impaciencia. 

Entonces, cuando el acto estaba a punto de empezar, se oyó un murmullo creciente desde el fondo del largo pasillo que desembocaba en la sala del acto. La gente que estaba cerca del pasillo comenzó a moverse como electrones de un experimento físico en el túnel de Ginebra, y al poco apareció EGH (El Gran Hombre). Ni Cesar Imperator hubiera hecho una entrada tan sonada: consiguió apagar el escenario y que todas las miradas se dirigieran hacia ese avance del César, casi como en una cuadriga, guarecido de su corte, a paso de cuatro en fondo, ritmo militar, y para más atracción, hablando a voces por un móvil que entonces casi no existían, y eran un engorro que pesaba como 3 kilos. Pero Mario necesitaba hacer una entrada sonada, y la hizo. Su voz se oía por cima del ruido general. El contraste entre la normalidad de los demás y esa entrada ruidosa y escenificada me lo definió para siempre, y no he cambiado de opinión. Lo primero  que pensé, ¡vaya mala educación  entrar invitado en una casa dando voces por un teléfono!

Mario Conde tiene una necesidad especial de estar en la palestra triunfante. Eso le ha perdido. Nunca he conseguido saber si hacía trapicheos para ganar dinero, o necesitaba el dinero para triunfar y subir a la palestra. Lo que es obvio es que son cosas completamente incompatibles. Pregúntenselo a Amancio Prada. 

Tenía -aunque supongo que en estos días de aflicción ...-  una facilidad pasmosa para decir cosas brillantes y atractivas. Era un demagogo que quería revolverlo todo para asaltar el poder, y ya había logrado meter sus infiltrados en la casa del rey. Pero su asalto al poder no pasó de su calenturienta imaginación, porque es difícil el triple salto moral desde el saqueo de un banco a la presidencia de gobierno. Él mismo puso en manos de sus enemigos -"El Sistema", como decía- las armas legales para eliminarle. Su caída fue tan sonada como su ascensión, porque él no podía dar que fuera de otra manera. 

¿Qué es el helicopter money?

Esta expresión es uma metáfora que usó Friedman ya en 1969, para describir una política monetaria contra la deflación. Bernanke, con su claridad habitual, explica en qué consiste:

What is helicopter money and how does it work?

As I learned when I spoke about it in 2002, the imagery of “helicopter money” is off-putting to many people. But using unrealistic examples is often a useful way at getting at the essence of an issue. [3] The fact that no responsible government would ever literally drop money from the sky should not prevent us from exploring the logic of Friedman’s thought experiment, which was designed to show—in admittedly extreme terms—why governments should never have to give in to deflation.

In more prosaic and realistic terms, a “helicopter drop” of money is an expansionary fiscal policy—an increase in public spending or a tax cut—financed by a permanent increase in the money stock.  To get away from the fanciful imagery, for the rest of this post I will call such a policy a Money-Financed Fiscal Program, or MFFP.

Milton Friedman,

Let us suppose now that one day a helicopter flies over this community and drops an additional $1,000 in bills from the sky, which is, of course, hastily collected by members of the community. Let us suppose further that everyone is convinced that this is a unique event which will never be repeated." (Milton Friedman, “The Optimum Quantity of Money,” 1969)

El ahorro como vicio nefasto

Frances Coppola pone en su sitio a los alemanes. El ministro de finanzas alemán, Schaueble, se ha quejado a Draghi porque su política de bajos tipos de interés está desincentivando el ahorro de los alemanes. 

Vana pretensión, que algo afecte a la ganas, ansias, de ahorrar de los alemanes. Si hay una  prueba viviente  de que la virtud de ahorrar se convierte en vicio horrendo, es en Alemania. 

Alemania tiene un Ahorro Neto igual al 8% del PIB, es decir, que tiene un superávit exterior de ese volumen, puesto que por definición, Ahorro-Inversión = -(necesidades financieras netas exteriores). 

Pero antes de seguir con Alemania, quisiera desmontar el mito de que el ahorro siempre es bueno. El ahorro es bueno cuando se deposita en un instrumento de valor estable. ¿Qué quiero decir con esto? Primero, que el ahorro siempre se deposita en un instrumento financiero, sea dinero líquido, sea ladrillo, sea acciones o bonos, sean éstos privados o públicos. El ahorro es aplazar el consumo, y necesariamente pasa por mantenerlo en dinero o colocarlo en otro instrumento. 

El ahorro es bueno cuando sirve a los intereses del que lo hace. Si quiero hacer una hucha para cuando mis hijos estudien una carrera, lo que es un buen fin, necesito una serie de condiciones para alcanzar razonablemente el objetivo. 

Primero, necesito una cierta, probable, seguridad de que mi renta va a ser estable, y que la rentabilidad real se va a mantener, y que los impuestos no van a interferir con mis planes; además, necesito que el instrumento en el que deposite el ahorro -bonos, pisos, acciones, etc- no sufran caídas de precios ruinosas. 

Un ahorro depositado en un solo instrumento, que luego cae inesperadamente de precio y hace que pierda la mitad del esfuerzo (el no consumo), es un ahorro despilfarrado, tirado a la basura. Mejor no haberlo hecho. Ejemplo, el ahorro/inversión de los españoles en ladrillo, o en acciones de Bankia. Cuántos no han llorado amargamente haberse hipotecado o haber comprado dichas preferentes. 

Por eso, Cullen Roche, en su "Pragmatic Capitalism" recomienda separar nuestra cartera en dos partes bien diferenciadas: una, conservadora, para conservar el valor de nuestro ahorro, y otra, más especulativa, pero bien separada, con la que uno puede dar rienda suelta a sus ambiciones. Esta segunda no debe alimentarse del capital de la primera. 

Obviamente, un piso nunca debe ser considerado parte de la primera cartera. Ni unas acciones. Es más, un piso, como de muestra el autor citado, nunca es un bien negocio, a menos que uno se meta al principio de la burbuja y salga un minuto antes de su estallido: aún así, si se tienen en cuenta los impuestos, su iliquidez, y los tipos de interés, no es un negocio interesante. 

En suma, no hay una forma de ahorro cien por cien estable salvo el dinero... Pero este tiene el inconveniente de la inflación (o rendimiento negativo), y la posible quiebra del banco depositante... Lo que nos lleva a que el ahorro, por sí mismo, no es un bien absoluto, ni siquiera a nivel colectivo. 

Los (neo)clásicos suponían que todo ahorro crea inversión productiva. De la rentabilidad de esta se retribuía el ahorro, una vez deducido el margen del intermediario. Pero esto es rotundamente falso: el ahorro no produce inversión, como demuestra Coppola para Alemania:

En Alemania, pese a lo que dice el ministro Schaueble de los bajos tipos de interés, tiene un ahorro que excede en un 8% la inversión productiva. ¿Es bueno eso? Primero, es más bien una tradición alemana, agudizada por el envejecimiento de la población. La gente, cuanto más vieja y menos hijos tiene para apoyarse en ellos, más ahorra. Y, además, no lo hace por que el tipo de interés sea más o menos alto. En la gráfica siguiente, se ve que los alemanes cada vez más ahorran en liquidez... Lógico, puesto que la inflación es cero o negativa. 

El "no consumo" de los alemanes del 8% del PIB es además, un detracción del consumo global de la Zona Euro. U es una prueba d falta de confianza de los alemanes en el futuro. Como dice Coppola, 

Saving in "currency and transferable deposits" (physical cash and demand deposit accounts) has more than doubled since 2001, at the expense of more risky, higher-yielding investments. German households are accepting lower returns on savings in return for lower risk and greater liquidity - a clear sign of risk aversion. They are more concerned about the return OF their money than the returns ON it.

Esta falta de confianza, o aversión al riesgo, es la causa principal de la prolongación de la crisis. No es solo Alemania, es mundial, y en todos los sectores. Es lo que hace que el ahorro mundial sea mayor que la inversionista un mundial. Es lo que frena el crecimiento. Algunos se sienten tentados de pensar que como las bolsas están altas, no hay aversión al riesgo. No tiene nada que ver. La inversión no se mide por el nivel de valoración bursátil, que no es más que manifestación de fuerte demanda de activos de segunda mano, es decir, no a la emisión. Eso no es inversión. Inversión es cuando se adquieren acciones a la emisión primaria para financiar una inversión. El simple cambio de manos de acciones en el mercado secundario no es inversión. Es un ahorro sin transición a la inversión. Su único efecto es revalorizar las acciones para beneficio del poseedor -si las vende con ganancias. De hecho, por eso no computa en el PIB. En el PIB computa como ahorro la renta no consumida. 

Si en un ejercicio una persona ahorra y compra acciones en el mercado secundario, no hay ahorro neto. El ahorro con que ha comprado esas acciones es igual al desarrollo del que las ha vendido (si compr otras q un tercero, se repite último neto). A medida que pasa de manos el dinero y las acciones, el ahorro de una persona es desahorro de otra. La suma neta es cero. 

¿Por qué las bolsas se mantiene altas? La política de dinero barato no se ha traducen en más inversión. No se ha roto el cortocircuito entre las diversas formas de ahorro y la inversión final. Por una parte, el coste del dinero es cero, por otra, no hay apetito de riesgo a largo plazo. Esto ha desencadenado el apetito por especular a corto plazo. La escasa rentabilidad de los bonos incita a buscarla en la especulación. Mientras haya deflación, la inversión real será baja. No es fácil invertir con volúmenes de ventas esperados negativos. A su vez, la baja inflación mantiene bajos los tipos nominales de interés... Lo cual alimenta la búsqueda de rentabilidades en la especulación bursátil. 

No sé cuánto tiempo puede durar, pero puede durar mientras los bancos centrales mantengan sus tipos de interés bajos, y no se produzca un "evento" inesperado. Un cisne negro que haga dudar de la sostenibilidad del apalancamiento/capitalización... (Gráfico proporcionado por Leandro García Núñez)

Con todo, no creo que dure indefinidamente. El crecimiento cero produce malestar social creciente, y con ello partidos extremistas, como vemos en toda Europa. Además, produce caídas de los beneficios reales, lo que es sumamente negativo para la inversión, el empleo... Y las bolsas. 

El mito del ahorro es un mito. Consumir o ahorrar es bueno o malo, depende. Todo tiene su medida. Pero eso, sí, los gobiernos deberían ser neutrales fiscalmente, no como ahora, que penalizan cruelmente el ahorro sobre el consumo. Con los impuestos que pagamos, ¿no es mejor gastárselo a que  te carguen en renta por renta, y luego por renta del ahorro, y luego por plusvalías, y luego por herencias...? La actitud racional ante la alta carga impositiva para pagar gastos sociales redistributibos, es consumir y ahorrar lo menos posible, ya que parece que el estado se hará cargo de ti y de los tuyos...

Las Comunidades Autónomas, únicas responsables del aumento del déficit

Según Manuel Lagares (El Mundo, hoy), la única causa digna de consideración de la desviación del déficit público en 2015 ha sido el exceso de gasto de las CCAA, con una aumento en un año de 3802 millones. Todos los demás integrantes de las AAPP han reducido o mantenido su gasto respecto al año anterior, incluso la Seguridad Social, a la que se ha apuntado en los medios de corresponsable.

Manuel Lagares, Catedrático de Hacienda Pública y miembro del Consejo Editorial de EL MUNDO:

"Establecida la causa de la corta reducción del déficit público en 2015 -el incremento de los gastos públicos en lugar de su disminución- la siguiente pregunta que hay que hacerse es la de quienes han sido los principales causantes de ese aumento. Las cuentas públicas señalan que en 2015 el Estado ha reducido sus gastos netos -es decir, sus gastos no consolidados excluidas las transferencias a otras Administraciones públicas- en unos 487 millones respecto a 2014; que los organismos de la Administración central han aumentado sus gastos netos en unos 169 millones; que las Administraciones regionales (las comunidades autónomas) los han aumentado en 3.802 millones; que las corporaciones locales también los han aumentado, aunque sólo en 302 millones, y que la Seguridad Social ha disminuido sus gastos netos en 765 millones. Han sido, por tanto, las comunidades autónomas junto con las corporaciones locales, aunque éstas últimas en mucha menor medida, las principales causantes del aumento en 2015 de los gastos netos de transferencias a otras Administraciones públicas.

"Es evidente, por otra parte, que no se han cumplido en 2015 los compromisos de déficit con la UE y que eso nos obligará en 2016 a un esfuerzo mayor respecto a tales objetivos, pues el déficit constituye una bomba de relojería para países tan endeudados exteriormente como España, cuya explosión depende en gran medida del final de la fuerte expansión monetaria que mantiene hoy el Banco Central Europeo. Cualesquiera que sean los problemas de financiación de las comunidades autónomas -problemas que hasta hoy parecen influir negativamente sobre sus déficits y no tanto sobre sus decisiones de gasto-, éstas han constituido el principal motor del crecimiento de los gastos públicos, dificultando el cumplimiento de los objetivos pactados con la Unión Europea. 

"La sorprendente reacción de la mayoría de los grupos políticos ante estos hechos ha consistido en acusar de falsedad al Gobierno de forma intempestiva y rotunda, olvidando que esas cuentas son producto de muchas horas de trabajo del Instituto Nacional de Estadística y de la Intervención General de la Administración del Estado, que están directamente controladas por Eurostat como las recientes modificaciones demuestran; que en este país y en todos los demás del planeta pueden contener errores y que, además, ni el Gobierno ni nadie suele conocer sus resultados hasta casi el momento en que se publican. Causa estupor que ninguno de esos grupos haya cambiado sustancialmente sus enfebrecidos programas de mayores gastos públicos, de mayores grados de autonomía en el gasto de las comunidades autónomas y de aumentos espectaculares de impuestos que nadie sabe quiénes terminarán pagándolos realmente, aunque todos sospechamos que serán las sufridas clases medias. Es decir, que ninguno de esos grupos se haya hecho cargo de las auténticas raíces del déficit público, que no son otras que el exceso de gastos sobre los previsibles ingresos y la actual organización territorial del Estado. Una organización que financiera y políticamente urge reformar."

Estado libre asociado

Wolfgang Münchau tiene una curiosa propuesta para la decadente Unión Europea: cuando un país -como Reino Unido hoy en día- se sienta dañado por una decisión mayoritaria, podría declararse "Estaso asociado" y así poder desengancharse de determinadas normas colectivas. Como Shengen. 

"The solution to the Dutch problem — and that of the UK — would be a form of associate EU membership. This would allow centralised decision-making among core members; others would regain some independence from Brussels. Associated member states would be allowed to be detached from central policy areas — the euro, the Schengen free-travel zone, possibly aspects of the single market — while remaining members of the customs union."

Todo ello para evitar el Brexit. No sé, pero me parece descubrir el Mediterráneo. Si cada país pudiera desenganchase de determinados espacios -lo que a mí me parece genial, una vuelta a la Europa de las naciones de De Gaulle- ¿por qué no haberse quedado en la Europa de antes de Maastritch? 

El caso es que los referendums nacionales están saliendo cada vez más negativos para Europa. El centralismo burocrático europeo, y su ineficacia,  ha dado origen a una miríada de partidos de extremas derechas y de izquierdas que amenazan con destruir la civilización que la UE dice representar. Pero el caso es que hemos vuelto, por el camino de la unión -mejor dicho, de la atadura-  a la Europa de los años treinta, aquel desastre que nos trajo la II Guerra Mundial. Una Europa de miseria, de desempleo, y desesperación, caldo de cultivo De luego que los conflictos civiles, como eslespañol (que luego se convirtieron en la II GG por gracia de Hitler), nacieron en una crisis tan parecida a la que padecemos ahora. Y, como entonces, EEUU empezó a salir de la crisis antes que nosotros, y nosotros nos engolfamos en las mismas decisiones y rivalidades de entonces, pero disfrazadas esta vez de venerable unidad. Unidad que no es más que una careta de cartón, detrás de la cual rugen las naciones, a la que la gente se agarra cuando las cosas van mal. Nadie reclama a Europa sino al gobierno que ha votado, porque sabe que entre Europa y la gente hay un vacío. Y ese gobierno es cada vez más débil ante los "nuevos" partidos, lo que hace temprana Europa a su vez. 

Se pueden reclamar valores morales todo lo que se quiera, pero cuando la economía va mal, la gente se vuelve ansiosa y menos delicadamente ética. Es una realidad, y por muy triste que sea, más vale constatarla. 

Quizás Europa se está desintegrando injustamente, por los mordiscos que dan esos nuevos -pero viejos- partidos tan de moda en los años treinta. No sirvió de nada entonces reclamar más ética. 

Ahora bien, lo que propone Münchau... Demasiado tarde. No haber aplaudido con las orejas Maastritch. Demasiado tarde para dar veinte años marcha atrás. Ahora hay que remangarse y resolver los problemas de verdad: refugiados, deudas, políticas económicas suicidas, fragmentación, desorientación, falta de gobierno... Sólo enumerarlos da escalofríos.

La gente cree que los problemas se resuelven solos, como Grecia. Pero Grecia no está resuelto, si deuda sigue viva e impagable. En España la deuda ha seguido creciendo a gran velocidad, y si la sumamos a la deuda futura, es impagable. 

Keynes por sí mismo. Citas de Keynes contra sus peores enemigos, los keynesianos

Estas notas están sacadas del "Keynes Betrayed" de Geoff Tily. Están referidas a la virulenta discusión dialéctica entre Keynes y sus intérpretes, entre los que destaca Hicks. Son citas de Keynes, posteriores a su libro (de ahí su interés), de artículos  y correspondencia. 

En ellas vemos las divergencias básicas que separan a Keynes de los neoclasicos, y del intento de fusión entre ambos bandos por sus seguidores. Las diferencias básicas son: 

• La Falacia de la composición: el comportamiento individual correcto no lleva a una solución colectiva optima.
• La incertidumbre. La incertidumbre, por definición no calculable como el riesgo, condiciona aleatoriamente las expectativas de los inversores. Pueden pasar largos periodos en que el pesimismo impida alcanzar una inversión de pleno empleo. 
• La inversión es el componente del gasto más importante, pero más volátil, por la presencia de la incertidumbre sobre la valoración de la rentabilidad esperada. 
• El tipo de interés no es producto del ahorro y la inversión. El tipo de interés es fruto de los cambios en la demanda de dinero. La incertidumbre, que afecta a la inversión, influye también en el deseo de atesorar liquidez. La caída de la inversión y el aumento de la demanda de liquidez responden a la misma causa. 
• El dinero es un activo de reserva como cualquier otro activo, pero además tiene la cualidad de la liquidez absoluta. Su demanda es estable en tiempos "normales", pero no suele haber tiempos normales prolongados. Suele haber expansiones más allá de lo aconsejable en los que se forman deudas, y periodos prolongados de ajuste, en los que las deudas acumuladas y el pesimismo de las expectativas impiden volver al pleno empleo. 
• Este carácter fluctuante de las expectativas hacen imposible construir modelos matemáticos con parámetros fijos. 

Leamos a Keynes.

Sobre las ciclos alcistas y bajistas: 

It is of the nature of organised investment markets, under the influence of purchasers largely ignorant of what they are buying and of speculators who are more concerned with forecasting the next shift of market sentiment than with a reasonable estimate of the future yield of capital-assets, that, when disillusion falls upon an over-optimistic and over-bought market, it should fall with sudden and even catastrophic force.

As these financial developments occur, the MEC will be shifting towards a less optimistic position. Firms will know that their revenues from investments made during the expansion phase are failing to meet the expectations that led them to borrow in the first place. They will re-adjust the MEC to a more realistic position. At the same time the failure of confidence in financial markets will cause liquidity preference and risk premia to increase, leading to a sharp rise in the rate of interest. 

Sobre la importancia de las deudas contraídas sobre la Debt Deflation:

The ‘force’ that brings an economy operating outside its long-run equilibrium back to (or rather back through) that equilibrium is debt. The degree of indebtedness is then a measure of the excess of the expansion, and will equally prevent the automatic recovery in the way predicted by classical economics.

Sobre la falacia de la composición: 

We are traditionally the party of laissez-faire . But just as the economists led the party into this policy, so I hope they may lead them out again. It is not true that individuals acting separately in their own economic interest always produce the best results. It is obvious that an individualist society left to itself does not work well or even tolerably. Here I agree with Labour. I differ from them not in the desirability of state action in the common interest, but as to the forms which such interference should take. Their proposals are out of date and contrary to human nature. But it is not safe or right just to leave things alone. It is our duty to think out wise controls and workable interferences. Now there is no part of our economic system which works so badly as our monetary and credit arrangements; none where the results of bad working are so disastrous socially; and none where it is easier to propose a scientific solution. ( CW XIX, Vol. I, pp. 158–9) 

Sobre la política de inversión pública: 

 I am in favour of an admixture of public works, but my feeling is that unless you socialise the country to a degree that is unlikely, you will get to the end of the public works program, if not in one year, in two years, and therefore if you are not prepared to reduce the rate of interest and bring back private enterprise, when you get to the end of the public works program you have shot your bolt, and you are no better off. I should use the public works program to fill in the interegnum [ sic ] while I was getting interest down. The public works program would in itself increase business profits, and therefore relieve people from that exceptional unwillingness to borrow. I should be afraid of that as a sole remedy. I should be afraid it would work itself out, come to an end, and then we should be back where we were unless we decided on a very definite further action. (Norman Wait Harris Memorial Foundation 1931, as cited in Kent, 2004, p. 205)

Sobre su visión escéptica de la política monetaria como único instrumento:

Anyone who is well acquainted with my writings will, however, be aware that I am not one of those who believe that the business cycle can be controlled solely by manipulation of the short-term rate of interest, that I am indeed a strong critic of this view, and that I have paid much attention to alternative and supplementary methods of controlling the rate of interest. Since, however, myths once started are persistent, it may be unwise of me to allow this representation of my argument to pass uncorrected. My proposals for the control of the business cycle are based on the control of investment . I have explained in detail that the most effective ways of controlling investment vary according to circumstances; and I have been foremost to point out that circumstances can arise, and have arisen recently, when neither control of the short-term rate of interest nor even control of the long-term rate will be effective, with the result that direct stimulation of investment by government is the necessary means. ( CW XI, p. 435) 3

Divergencias con  los principios neoclasicos y sus consecuencias:

Now the school which believes in self-adjustment is, in fact, assuming that the rate of interest adjusts itself more or less automatically, so as to encourage just the right amount of production of capital goods to keep our incomes at the maximum level which our energies and our organisation and our knowledge of how to produce efficiently are capable of providing. This is, however, pure assumption. There is no theoretical reason for believing it to be true. . . . Those standing on my side of the gulf, whom I have ventured to describe as half-right and half-wrong, have perceived this; and they conclude that the only remedy is for us to change the distribution of wealth and modify our habits in such a way as to increase our propensity to spend our incomes on current consumption. I agree with them in thinking that this would be a remedy. But I disagree with them when they go further and argue that this is the only remedy. For there is an alternative, namely, to increase the output of capital goods by reducing the rate of interest and in other ways. ( CW XIII, p. 490) 

La importancia crucial de la incertidumbre en su teoría 

 [O]ur desire to hold money as a store of wealth is a barometer of the degree of our distrust of our own calculations and conventions concerning the future. Even though this feeling about money is itself conventional or instinctive, it operates, so to speak, at a deeper level of our motivation. It takes charge at the moments when the higher, more precarious conventions have weakened. The possession of actual money lulls our disquietude; . . .( CW XIV, p. 116)  second, the impact of uncertainty on investment: It is not surprising that the volume of investment, thus determined, should fluctuate widely from time to time. For it depends on two sets of judgements about the future, neither of which rests on an adequate or secure foundation –on the propensity to hoard and on opinions of the future yield of capital assets. ( CW XIV, p. 118) After the discussion of investment he makes a statement that is exactly applicable to Hicks: 
This completes the first chapter of the argument, 

namely, the liability of the scale of investment to fluctuate for reasons quite distinct ( a ) from those which determine the propensity to save out of a given income and ( b ) from those physical conditions of technical capacity to aid production which have usually been supposed hitherto to be the chief influence governing the marginal efficiency of capital. If, on the other hand, our knowledge of the future was calculable and not subject to sudden changes, it might be justifiable to assume that the liquidity-preference curve was both stable and very inelastic. ( CW XIV, pp. 118–19)

Sobre la imprecisón inevitable de las expectativas  

For the rate of interest and the marginal efficiency of capital are particularly concerned with the indefinite character of actual expectations; they sum up the effect on men’s market decisions of all sorts of vague doubts and fluctuating states of confidence and courage. They belong, that is to say, to a stage of our theory where we are no longer assuming a definite and calculable future. The orthodox theory, on the other hand, is concerned with a simplified world where there is always full employment, and where doubt and fluctuations of confidence are ruled out,

Captaciones

De Vidal-Foch:

MIÉRCOLES. Para celebrar el 400 aniversario de Shakespeare por todo lo alto, esta mañana me he comprado una edición bilingüe de Macbeth, traducido en endecasílabos y alejandrinos por Luis Alberto de Cuenca: "La vida es una sombra que pasa, un pobre cómico / que se luce y se agita por un rato en escena / y no vuelve a salir; es un cuento contado / por un idiota, lleno de sonido y furia / que nada significa". Explica L. A. de Cuenca que "diciendo esto el tirano se justifica ante la posteridad, y nos procura una definición de la vida que mantiene su vigencia 400 años después. Entre los cuatro o cinco pasajes memorables de la literatura universal está sin duda éste". Es cierto. Recuerdo una deriva, dulce y nostálgica, de esa comparación barroca de la vida con las sombras movedizas, en esta "contrarrima" de Toulet: "La vie est plus vaine une image / Que l'ombre sur le mur. / Pourtant l'hiéroglyphe obscur / Qu'y trace ton passage / M'enchante...". ("La vida es una imagen más vana / que la sombra en la pared. / Pero el obscuro jeroglífico / que trazas en ella al pasar / me encanta"). También es verdad. Me encanta el «me encanta.

Buyback como síntoma, más que como causa

El buyback es la práctica de la empresas de recomprar sus acciones en el mercado. Las intenciones pueden ser varias, pero los efectos inmediatos son mantener la cotización más alta que si no hubiera esa demanda extra, y satisfacer así a los accionistas, y de paso elevar los bonus que los rectores de la empresa se embolsan. 

Cullen Roche dice que hay mucho mito en torno a esta práctica, que se le achacan males de las que ella no es la causa, sino más bien un efecto: no es más que una manifestación pro cíclica de los altos beneficios colectados por las empresas. La mayoría sin embargo ven en ello una "conspiración" para no invertir en capital productivo, una manera de retener  recursos que se mantienen dentro de los activos financieros de la empresa, pero no expanden el mercado ni la capacidad de la misma. Ven, además, una causa d los alros niveles bursátiles. 

En el primer gráfico, muestro el excepcional nivel de beneficios de las corporates americanas, un nivel histórico, comparado con la inversión empresarial sobre el PIB, que se mantiene en niveles históricos muy bajos. 

No hay duda que les empresas no tienen ningún apetito por ampliar la capacidad. ¿Hasta qué punto la práctica del buyback es una desviación importante de la inversión? si no hubiera beneficios, probablemente no habría buyback, que no es, al fin y al cabo, más que una derivada del exceso de fondos disponibles de la empresa. Es decir, es de suponer que el buyback no aumenta esos fondos, solo los redistribuyen. Dice Roche, 

Corporations are buying back shares because their profits are near record levels and their resulting cash flows are high. Equity prices are high because future profit expectations are accordingly high.  Buybacks are a procyclical result of this and do not necessarily reflect manipulated stock prices, but are merely the result of record high profits and cash flows.¹  In fact, as a percentage of total profits, buybacks are not that close to the bubbly territory we saw before the Great Financial Crisis:

Corporations are buying back shares because profits are very high and they have determined this to be an efficient way to return capital to investors during a time when they have more cash than they know what to do with.²  So, every time you read a headline about buybacks “propping up the stock market” you can rewrite that as “Corporate Profits are Propping up the Stock Market”.  Of course, that makes for a far less sexy headline, but it’s a much more accurate description of the current state of the stock market.

Pero lo cierto es que su práctica se ha agudizado en los ultimos años, como vemos aquí, en este gráfico de Cullen Roche,

O

Desde el peor momento de la crisis, en 2009, antes de remontar la economía, el buyback llegaba sólo el 2% de los beneficios. Deste entonces ha subido hasta el 10%, que es, según el segundo gráfico, el 8% de los activos líquidos. 

¿Cuánto puede implicar esto de sobrevaloración de los mercados? Desde luego, no es la primera causa. La bolsa está alta porque los beneficios son altos. Los beneficios son altos porque la financiación está muy barata. La economía ha crecido, la empresas han aumentado sus ventas, pero ni los bajos tipos de interés ni los beneficios han estimulado la inversión. Este es el centro nuclear del porqué del estancamiento después de ocho años. 

El buyback es más un síntoma, no una causa (ver mi anterior post)

Ver Cullen Roche

Ibex y prima de riesgo

Las payasadas sin fin de nuestros abochornantes politicos están empezando a diferenciar España económicamente. En el gráfico, el S&P 500 (mancha morada)y el Ibex (línea amarilla), con el origen igual a cero justo hace un año. (Grafico del FT)

 

 

Por otra parte, la prima de riesgo del bono español se va despegando poco a poco, hasta 1,5 puntos por encima del rendimiento del bono alemán. No veo ninguna razón para que esto cambie y de un giro de 180 grados. 

 

La aberración de los tipos de interés negativos

Se intensifica en los principales países la política de los tipos de interés negativos. Se dice que está política intenta coaccionar a los bancos para que den más crédito, en vez de acumular la liquidez en depósitos en su banco central. Si éste penaliza dichos depósitos con tipos negativos, se piensa, los bancos se sentirán impulsados a prestar al sector privado -puesto que el sector público se supone que debe reducir el déficit y la deuda. 

Pero los bancos no sueltan prenda. Por una "extraña" razón, prefieren perder dinero que tomar riesgos y dar crédito. Entonces, prefieren -y los bancos centrales les animan a ello- trasladar los tipos de interés negativos de su activo (reservas en el banco central) a sus pasivos, como los depósitos de su clientela. Ya han empezado a verse aumentos de las comisiones y tipos negativos aplicados a los depositantes. 

Esto tiene un teórico límite, que es que, tanto el banco como el cliente, preferirán guardar su patrimonio en billetes, si el coste de gestión le compensa. Ya han empezado a ofrecerse depósitos en efectivo, o cajas custodias, movilizables mediante cheques, que obviamente le compensan al cliente desde el punto de vista de la gestión de liquidez. 

En cuanto a los bancos, el coste de gestionar su liquidez en billetes no sería muy alto, por eso los bancos centrales ya están maquinando un sistema de penalización para disuadirles. Consiste en lo siguiente: el banco central impone u interés negativo sobre el tramo más reciente de reservas en el banco central, no sobre el total. Por ejemplo, si los bancos tenían unas reservas de 700, y deciden aumentarlas a 1000, ese ese tramo final de 300 al que se le carga con un tipo negativo. 

Entonces supongamos que al banco le trae a cuenta desviar esos 300 hacia un depósito en billetes. ¿Cómo evitarlo? está todo previsto: el banco central recorta el nivel de las reservas libres de interés negativo, es decir, el tramo de 700. Si lo recorta en 100, el banco pasaría a tener 600 sin penalizar y 100 penalizados. Ese proceso puede seguir hasta que al banco no le compense el coste de almacenar billetes. 

Otra medida que se está estudiando es retirar de la circulación los billetes grandes, incluso todos los billetes, lo cual sería un nieva versión del Gran Hermano orwelliano. 

¿Tiene esto alguna lógica con final feliz? Es decir, ¿van a aumentar el crédito los bancos en un mundo de tipos de interés negativos? Lo dudo. Es entrar en un mundo desconocido, que no se sabe a dónde puede llevar. 

Teóricamente, pero sólo teóricamente, es imaginable un mundo de rentabilidad a la inversa: el prestamista gana dinero porque paga menos por prestarlo que lo que le pagan a él por prestárselo. Al depositante le carga un interés negativo, por ejemplo un -3%, y cobra un -2% al prestatario. Su margen de interés es positivo, pues: -1% -(-2%) = + 1%. 

Como dice Coppola, lo más seguro es que todos, bancos, inversores, trabajadores, teman que los tipos  suban y sean positivos, lo que tenderá a que todos se inhiban de prestar, invertir y trabajar. Es decir, esta situación artificial creada por los bancos centrales para que se genere crédito tendrá un efecto colapsador contrario al buscado. 

Negative rate aficionados find this incomprehensible. Why wouldn't people borrow if they were paid to do so? But when balance sheets are highly leveraged, people will not take on more debt EVEN IF interest rates turn negative, because they believe that interest rates will eventually rise and they will then have problems refinancing the debt at affordable rates. Deeply negative rates as a temporary shock to kickstart credit demand founder on the rock of Ricardian equivalence. (Miles Kimball, this is my response to your question!)

This enables us to identify what the "underlying problem" is. The desire of the private sector to avoid taking on debt at any price is a significant squeeze on aggregate demand, which reveals itself as stubbornly low inflation and poor growth. It inevitably puts downwards pressure on sovereign bond yields:

Whether this "borrowing and spending" takes the form of fiscal stimulus or central bank intervention is irrelevant. Somehow, more money has to get into the economy.

Maybe it is time we stopped our ears to the siren voices that lure us on to the rocks of economic stagnation by singing about the virtues of fiscal consolidation, and started listening to the song of the bond markets. Bond vigilantes are chimeras: the bond markets want more of the debt of Western countries with activist central banks, not less.

Fiscal consolidation is the wrong medicine in a balance sheet recession. It removes from the economy money needed by the private sector to repair balance sheets: central bank monetary stimulus is weakened by fiscal consolidation, because the government siphons the water out of the tub nearly as fast as the central bank puts it in. And monetary stimulus which primarily benefits the rich, such as QE, is inadequate anyway. As Nouriel Roubini says, money needs to get into the hands of people who will spend it, not save it:

Second, QE could evolve into “helicopter drop” of money or direct monetary financing by central banks of larger fiscal deficits. Indeed, the recent market buzz has been about the benefits of permanent monetization of public deficits and debt. Moreover, while QE has benefited holders of financial assets by boosting the prices of stocks, bonds, and real estate, it has also fueled rising inequality. A helicopter drop (through tax cuts or transfers financed by newly printed money) would put money directly into the hands of households, boosting consumption.

Break out those helicopters.

 Amen. 

Álvarez Junco y la idea de nación

Álvarez Junco anuncia un libro que nos habla del concepto de nación. Su envista en El País es esencial, y la reproduzco aquí. 

Ahora bien, si para él la religión y la nación han cumplido un papel identitario, que ha estructurado las sociedades, ¿qué es lo que va a hacer ese papel esencial hoy? el "patriotismo constitucional"? No lo creo ni por un segundo. Cualquier  propuesta racional tiene las mismas probabilidades de consolidarse y integrar esa sociedad que una ecuación matemática. Puede que el mito de nación esté acabado; pero no será sustituido por el amor apasionado a una constitución. Es absurdo. Y menos en España, donde la mitad sueña con acabar con ella. 

En cuanto el patriotismo europeo, olvídese. Eso sí que no existe. Ni en sus momentos apoteósicos, de Maastritch y el lanzamiento del euro, Europa concitó pasiones. Eso no se inventa, no se fabrica, aunque bien que lo han intentado. 

Si Alvarez Junco dice que la nación es un invento, que no existe (es decir, al menos ha sido un mito eficaz durante siglos), Europa no lo ha sido nunca. Es la ideología de una burocracia que seca la vida de las naciones miembros, pero no resuelve problemas importantes en su nombre. No tiene poder de convocatoria, de superación de los miedos ancestrales, que se refugian inmediatamente en la antigua nación, sea está de una historia brillante o fracasada. 

Estos mitos están moribundos, pero no se han extinguido. Aletean, y peligrosamente, tanto como han sido reprimidos. Están moribundos por los intentos de los burocrátas de acabar con ellos, pero no han sabido sustituir el muñeco por otro igual de fuerte. Debería tenerse en cuenta para no caer en la tentación de diseños ad hoc. La gente nunca se va a ver atraída por inventos más o menos sensatos. La gente quiere pasión, incluso en contra de sus intereses propios. Es capaz de votar  a Podemos aunque intuya que le va a desplumar y torcer la vida. A pesar que tiene delante el ejemplo de Venezuela. ¿Necesitamos un mito? Pues por lo menos no destruyamos los que están aleteando todavía. Si nos vamos a encontrar con la pesadilla de los añoa treinta, el surgimiento del mito nacional con toda su fuerza y virulencia destructiva. 

En suma: los mitos, nación, religión, han servido al poder. Sin ellos el poder estaría más disgregado. Cuántos el poder se disgrega, alguien recurre a esos mitos para capturarlo en sus manos. No hay vacío de poder que no de origen a otro poder en torno a un mito, seguramente viejo. Porque la lista es, me temo, corta. 

"¿Por qué ha titulado Dioses útiles un libro sobre naciones y nacionalismo? “Se explica en la cita que abre el libro”, responde José Álvarez Junco. “Es de Edward Gibbon y dice que los dioses en la antigua Roma eran verdaderos para la plebe, falsos para el filósofo y útiles para el político. ¿Y qué son las naciones sino dioses útiles? ¿Existe España? La Real Academia de la Historia puede publicar El ser de España, pero ¿qué es eso? España es un invento, solo existe en la medida en que nos la creamos. Igual que Cataluña”...

... Pregunta. ¿Por qué relaciona la nación con la religión?

Respuesta. Porque la principal función de una religión es la identitaria, y por eso es comparable con una nación. Te da una identidad, te dice quién eres y te da autoestima.

P. Pero existen también otras identidades colectivas. ¿Por qué tiene tanta fuerza la nación?

R. Tiene, a partir de las revoluciones democrático-liberales, una importante peculiaridad y es que se convierte en el sujeto de la soberanía. Cuando Luis XVI, muy asombrado por lo que le estaban haciendo sus súbditos, pregunta “¿quién manda aquí? y afirma “yo soy el soberano”, le contestan: “No, perdone, el soberano somos nosotros: la nación”.

P. ¿Cuál es la diferencia frente a lo que había antes?

R. El ser humano ha tenido gran afición por matarse y lo hizo por las religiones durante muchos años. Luego se impuso la nación, que fue una especie de pensamiento único durante el siglo XIX y la primera mitad del XX. Nadie (ni Stuart Mill, ni Tocqueville, ni Marx), dejó de creer en la nación. Y eso llevó a las barbaridades de las dos guerras mundiales, de los fascismos. Es en 1945 cuando surge la reflexión y la distancia: no está tan claro que las naciones existan. Es una invención moderna.

P. ¿Qué diferencia hay entre Estado y nación?

R. El Estado es una estructura político administrativa que controla un territorio y a sus habitantes y que da unas normas de convivencia y que tiene la capacidad coercitiva para hacerlas cumplir. La nación, en cambio, es un sujeto etéreo que justifica la existencia del Estado. Es algo imaginario que está en nuestras mentes, al que se supone que pertenecemos porque somos una comunidad cultural (compartimos una lengua común o lo que sea) y el hecho de pertenecer a ese sujeto imaginario permite que se legitime la existencia del Estado.

P. ¿Se podría hablar hoy del ocaso del Estado nación?

R. En Europa estamos haciendo un experimento muy interesante, el de crear una estructura supraestatal y supranacional. Y ya vemos las dificultades que atraviesa. En cuanto hay una crisis grave, como la de los refugiados de ahora, la gente vuelve a sus viejos nacionalismos. La fórmula de la Unión Europea está llena de elementos liberadores: no hay fronteras, hay una moneda común. Pero vivir en un espacio tan ajeno a los Estados nación puede tener problemas. Puede ser una estructura de los burócratas de Bruselas a la que no controlemos. La solución pasaría por reforzar el Parlamento Europeo, que sea de verdad la expresión de la soberanía europea.

P. ¿Qué pasa con España?

R. Estamos en un momento muy complejo. El nacionalismo español tiene un pecado original que lo lastra: su conexión con el franquismo, que monopolizó todos sus símbolos. Mal asunto si eso no se revierte. Los otros nacionalismos les convienen mucho a las elites locales, especialmente a la catalana. El nacionalismo catalán es muy potente, más que el vasco, y está vinculado con una carga muy emotiva a la lengua. Pero ha hecho una apuesta demasiado potente y se la ha creído. Y no tiene futuro, Europa no va a permitir que se independice.

P. ¿Y en el resto del mundo?

R. En la política democrática pueden ganar los demagogos. Y el mayor riesgo es que surjan otro tipo de populismos. Ahí está Trump en Estados Unidos. Eso no es fascismo ni es comunismo, pero en su discurso sigue siendo esencial la afirmación identitaria.

Al margen de los parentescos, la lengua y la religión

Junto a los excesos de uniformización que reclamó el Estado nación a lo largo del siglo XIX estuvieron los viejos imperios (como el austrohúngaro o el otomano) que consiguieron tolerar en su interior la pluralidad, ya fuera étnica, religiosa o cultural. “Ya no nos podemos agarrar a que formamos parte de una etnia”, comenta al respecto José Álvarez Junco y apunta: “No vivimos en una época en la que un croata no se puede casar con una serbia”. ¿Entonces? ¿Qué hacer ante el regreso de los discursos que reclaman un peso mayor de los elementos identitarios? “La única realidad hoy es que somos individuos”, explica. “Y tenemos que renunciar a las identidades intermedias, como las naciones. No sirve decir que ‘como mujer’ o ‘como homosexual’ o ‘como católico’ tengo estos y aquellos derechos. No; los tengo como ciudadano. Y por eso tenemos que partir de lo que se llama nacionalismo cívico o de lo que [Jürgen] Habermas llamó patriotismo constitucional”. ¿Y no surgirán nuevas distorsiones también en esta fórmula? “Quién sabe, pero lo importante es que se trata de una identidad a la que cualquiera se puede incorporar porque consiste tan solo en respetar las leyes: todos tenemos los mismos derechos y da igual tu lengua, tus parentescos, tu religión”."

Consecuencias problemáticas de los tipos de interés negativos

En Bond Vigilantes nos ponen al día de ciertas fisuras que están empezando a aparecer en los sistemas financieros con los tipos de interés negativos. Vale la pena leer el post entero, pero traslado aquí el párrafo que se refiere al BCE y a España.

"With 12 month Euribor turning negative in February 2016 for the first time ever, Spanish property owners – who generally have mortgage interest payments set on this measure, with no floors at zero – are seeing their outgoings collapse. Spanish Bankinter also offered mortgages linked to Swiss rates, and some customers are due payments from the bank each month (in practise the bank is reducing the principal owed rather than paying over the cash). The Spanish mortgage sector was often quoted as a reason the ECB would never go negative, as it would have a big P&L hit to the banks. A similar reason, related to the UK building society sector, has been used by the Bank of England to justify keeping rates at a relatively high 0.5%."

¿Qué supone esto? Que el banco tiene que recortar su activo para cumplir con su obligación legal de que al cliente se le carga un tipo de interés negativo, es decir, una pérdida contable para el banco. El activo disminuye. ¿Qué pasa si esto se extiende a los demás bancos, a los demás países? 

Incluso gente tan cualificada como Bernanke ha estudiado el problema y no ha sido capaz de ver las consecuencias destructivas que tienen los tipos negativos. 

Algunos habíamos advertido que el sistema financiero no es exactamente simétrico: si pasas al otro lado del espejo, como Alicia, las cosas que suceden son raras. Si funciona con tipos de interés positivos, y curva de rendimientos más o menos inclinada, no funcionará nunca con tipos a corto negativos, pues la curva de rendimientos nunca será un reflejo exacto de la curva de tipos positiva. 

¿Por qué? Entre otras razones, porque el riesgo nunca es menor que cero. ¿Hay algo más ridículo que pensar que el riesgo se va a hacer negativo, precisamente, además, cuando los tipos de interés tan bajos y las curvas de rendimientos planas demuestran una aversión brutal a él? 

Diversidad de Caracteres ¿es sexista este vídeo?

Ver vídeo en todo caso, un gran humorista 

Gran artículo de La Espada que no cesa

Arcadi Espada, indentidad catalana

El descalabro de España

De Jorge de Esteban, el descalabro de España 

1) sobre los riesgos que  estamos rozando 

A estas alturas poseemos dos claras certidumbres: por un lado, que nadie quiere unas nuevas elecciones, es decir, ninguno de los partidos políticos ni tampoco una gran mayoría del electorado desea volver a las urnas el 26 de junio. Y, por otro lado, que, paradójicamente, parece que no hay más remedio que celebrar esas nuevas elecciones ante el jeroglífico político que sufrimos. Así lo confirma la falta de seriedad de nuestra clase política - salvo alguna excepción- que lleva tres meses jugando al escondite y al veo veo, como si no pasase nada. Y así lo confirma también la imposibilidad de realizar la gran coalición (PP, PSOE Y Cs), única posible que podría conferir una estabilidad política a España, mediante un pacto en que respectivamente cada uno tendría que ceder algo para que se pudiesen llevar a cabo las transformaciones sociales, económicas, políticas y constitucionales que ya no pueden esperar más, porque nos acechan varios peligros que pueden acabar con España. En efecto, el primero de todos es el creciente deterioro de la economía, con su correlato del aumento del paro, a causa de que no tenemos un Gobierno que gobierne. En segundo lugar, avanza la ofensiva separatista, especialmente en Cataluña, donde los nacionalistas siguen tomando medidas de desconexión al ritmo de una liebre, mientras que el Gobierno en funciones -pero asimismo cuando estaba en plenitud- sigue tomando sus contrapartidas al paso de una tortuga, pero en este caso desgraciadamente no ocurrirá lo mismo que en la fábula de Esopo. Un tercer riesgo es que el movimiento populista que representa Podemos, acabe convirtiéndose en la fuerza preponderante de la izquierda, cuando precisamente no ejerce esta ideología a la que quiere sustituir. Y, por último, sin agotar el repertorio, es necesario un nuevo planteamiento de nuestras instituciones políticas, hoy infectadas del virus partidista, una reforma del Título VIII de la Constitución y, finalmente, una recuperación de la política exterior que hoy está a la misma altura de cualquier país tercermundista.

2) sobre la frivolidad de PSOE y pq falsedad de Podemos

Ahora bien, aunque nadie quiere elecciones en junio y nadie quiere formar una gran coalición, o acaso una pequeña entre PSOE Y Cs, con el apoyo externo del PP, existe la posibilidad de que en el último minuto, movidos por el miedo escénico de perder lo que se tiene, como sucedió en el Parlamento catalán, se forme un Gobierno 'progresista' derivado de una coalición suficiente para investir a Pedro Sánchez como presidente del Gobierno, pero no para poder gobernar después. Este es el llamado Gobierno a la valenciana que tanto reivindica Pablo Iglesias y que no es más que un espejismo, porque sería todo menos un Gobierno de cambio y progreso. En efecto, con 161 diputados se podría alcanzar la investidura en la segunda votación, si cuenta con la abstención de los partidos separatistas, pero será imposible gobernar porque no podrán alcanzar la mayoría absoluta en el Congreso de los Diputados, ni por supuesto en el Senado, donde el PP dispone de una amplia mayoría que utilizaría para bloquear las modificaciones necesarias a través de leyes ordinarias u orgánicas. El procedimiento para su aprobación, según lo que exige el artículo 90 CE, imposibilitaría o dificultaría los cambios legislativos que reivindican alegremente. Y para qué vamos a hablar de modificar la Constitución, porque una reforma ordinaria de la misma exige, según el artículo 167 CE, 210 diputados y 159 senadores, y la extraordinaria, expuesta en el artículo 168, requiere 236 diputados y 176 senadores. ¿De dónde podría sacar este Gobierno a la valenciana los votos que se necesitan para modificar cualquier artículo de la Constitución? Por ejemplo, para suprimir el aforamiento, como se reivindica ahora con razón, habría que modificar el artículo 71.3 de la Constitución, lo que significa que ese Gobierno no dispondría de las cifras de diputados y senadores que he mencionado.

3) elegir entre lo malo y lo peor. El gran culpable 

Vistas las cosas así, hay que escoger probablemente entre dos males, el posible, aunque difícil, Gobierno a la valenciana, o las nuevas elecciones en junio. No cabe duda de que, a estas alturas, el mal menor es celebrar las elecciones en junio, porque de no ser así no nos libraríamos tampoco de nuevas elecciones en el término de unos meses ante la incapacidad de poder gobernar de ese Gobierno a la valenciana, que además de ser algo parecido a una jaula de grillos, contaría con la oposición constante del PP y de Cs, puesto que no dispone de la mayoría necesaria para casi todo. Por lo demás, es cierto que no se debería descartar tampoco, a fin de evitar esas elecciones, que se utilizase una moción de censura, siempre que se reuniesen 176 diputados dispuestos a no tolerar un periodo de anarquía gubernamental. En definitiva, todo esto lo debería saber Pedro Sánchez, que es el gran culpable de que estemos corriendo el riesgo de que el populismo llegue al poder con todo lo que eso significa. Por supuesto, la primera víctima de este Gobierno contaminado sería el pueblo español, pero el autor de la obra, el Secretario General del PSOE, también se vería afectado por las intenciones ladinas del líder de Podemos, que no tiene más ambición que la de hacerse con el poder. Por eso, Pedro Sánchez debería recapacitar sobre algo que muchos ignoran y que suele ser verdad: en esta vida solamente hay una desgracia mayor que desear algo con todo el alma y no obtenerlo: desear algo con todo el alma y conseguirlo. 

Pero dicho esto, es evidente que si los políticos son incapaces de encontrar una solución válida para salir del atolladero en que nos encontramos, no hay más remedio que dar la palabra al pueblo soberano el 26 de junio. Bien es cierto que se dice con frecuencia que de nada o de poco servirían unas nuevas elecciones, porque los resultados serían muy parecidos a los obtenidos el 20 de diciembre. Sin embargo, si los electores volviesen a ofrecer de forma parecida los resultados que nos han llevado a la encrucijada actual, no habría más remedio que afirmar entonces que el pueblo español tiene los políticos que merece.