Krugman y el Brexit

Excelente artículo de Paul Krugman sobre el Brexit. Expone fríamente las posibles consecuencias económicas, por lo que él votaría BRemain. pero luego analiza las razones por las que se ha llegado a esto. Se ha llegado por el fracaso de la UE, como explico aquí, aquí, y aquí, donde analizo las razones de las dos posturas, Brexit o BRemain, basándome en opiniones ponderadas y significativas. No he visto en España hacer un esfuerzo así de frío análisis; todo ha sido partidista según lo que dijera el partido al que apoya el medio y el periodista de turno. Una vergüenza. Para llorar. No me extraña que el 26 tengamos que elegir entre la nada y el vacío. Es lo que hay en el cerebro achicharrado de nuestros políticos, que alimentan a estos medios, que a su vez susurran gilipolleces al oído de los políticos. Por cierto que sigo viendo una carga explosiva enorme a esas dos fechas, el 23 y el 26. Pero en España solo hablamos del 26. El 26 será muy distinto según lo que ocurra el 23. Pocas veces se ha daso tal conjunción de riesgos. Por cierto, Brexit no es de derechas retrógrada: muchos dicen defender al democracia británica, y les creo. Ambrose EP, por ejemplo. 

En todo caso, Creo que Krugman consigue una síntesis perfecta. 

More important, however, is the sad reality of the E.U. that Britain might leave.

The so-called European project began more than 60 years ago, and for many years it was a tremendous force for good. It didn’t only promote trade and help economic growth; it was also a bulwark of peace and democracy in a continent with a terrible history.

But today’s E.U. is the land of the euro, a major mistake compounded by Germany’s insistence on turning the crisis the single currency wrought into a morality play of sins (by other people, of course) that must be paid for with crippling budget cuts. Britain had the good sense to keep its pound, but it’s not insulated from other problems of European overreach, notably the establishment of free migration without a shared government.

You can argue that the problems caused by, say, Romanians using the National Health Service are exaggerated, and that the benefits of immigration greatly outweigh these costs. But that’s a hard argument to make to a public frustrated by cuts in public services — especially when the credibility of pro-E.U. experts is so low.

For that is the most frustrating thing about the E.U.: Nobody ever seems to acknowledge or learn from mistakes. If there’s any soul-searching in Brussels or Berlin about Europe’s terrible economic performance since 2008, it’s very hard to find. And I feel some sympathy with Britons who just don’t want to be tied to a system that offers so little accountability, even if leaving is economically costly.

The question, however, is whether a British vote to leave would make anything better. It could serve as a salutary shock that finally jolts European elites out of their complacency and leads to reform. But I fear that it would actually make things worse. The E.U.’s failures have produced a frightening rise in reactionary, racist nationalism — but Brexit would, all too probably, empower those forces even more, both in Britain and all across the Continent.

Obviously I could be wrong about these political consequences. But it’s also possible that my despair over European reform is exaggerated. And here’s the thing: As Oxford’s Simon Wren-Lewis points out, Britain will still have the option to leave the E.U. someday if it votes Remain now, but Leave will be effectively irreversible. You have to be really, really sure that Europe is unfixable to support Brexit.

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So I’d vote Remain. There would be no joy in that vote. But a choice must be made, and that’s where I’d come down.

A los economistas, de Nietzsche

Desconfío de todos los sistemáticos, e incluso los evito. La voluntad de sistema es una falta de probidad. 

F. Nietzsche 

El desconcierto de los bancos centrales

Hay un análisis clarividente de Larry Summers sobre la desorientación total de la FED (y de todos los Bancos centrales, ya de paso) sobre lo que se traen entre manos. Ayer dejaba una breve referencia a la decisión del FMOC de no subir tipos, otra vez que la FED tiene que desdecirse forzosamente de su línea de acción anunciada. Fracaso total del "forward guidance", que lo único que ha conseguido es hacer más farragosa aún la prosa empleada por la FED para ocultar su desasosiego. Pero vayamos a los signos de desconcierto que aporta Larry Summers. 

El primer signo se ve en la discrepancia entre lo que prevén los mercados y lo que dice la FED que va a pasar. La FED cree que las cosas están volviendo a la normalidad. Pero los mercados no lo ven. No lo ven en los tipos de interés que prevén los miembros del FOMC, y no lo ven en las expectativa vas de inflación. Los meracdos no ven la nueva realizaciones por ninguna parte.

Veamos los tipos de interés previstos por la FED y los que espera el mercado: 

Este es el mismo gráfico que exponía ayer, pero en el que Summers ha incorporado  (triángulos rojos),  los tipos de mercado, como se ve muy por debajo de lo previsto por el FOMC. 

 

El mercado espera una subida de tipos de 0,35 pp (o 35 pb) de aquí a 2018, mientras que el FOMC dice que por entonces los tipos estarán alrededor del 3%, con un ascenso de 2 pp. ¿Ansias de "normalización" ante de que la economía de signos de ello? 

Pero veamos más: 

Los mercados  son más coherentes que la FED, pues sus expectativas de inflación son acordes con las de tipo de interés. Vean el indicado de la FED de Michigan de expectativas de inflación, y téngase en cuenta que la petróleo ya no es un factor deflacionista, al revés.

 

Vean también la previsión de inflación que se infiere del spread de bonos normales a bonos deflactados (ajustado al deflactor del consumo por Summers), 

 

Mírese donde se mire, y, repito, teniendo en cuenta que el petróleo ahora mismo es pro inflacionista, no se ven signos más que desinflación, quizás deflación, pero rotundamente no de dinamismo de demanda-precios, no de un PIB sobrado, pero mucho que la tasa de paro haya bajado a niveles inferiores al 5%. Dice Summers, la serie de previsiones y rectificaciones de la FED sugieren mucho el "día de la marmota".

This is not the Fed’s policy posture. Watching the Fed over the last year there is a Groundhog Day aspect. One senses they really want to raise rates and achieve a more “normal” stance. But at the same time they do not want to tighten when the economy may be slowing or create financial turmoil. So they keep holding out the prospect of future rate increases and then find themselves unable to deliver. But they always revert to holding out the prospect of rate increases soon, partly for internal comity and partly to preserve optionality.

 

No se puede pretender ganarse la confianza con este historial de fracasos repetidos. ¿Cómo va a creerse la gente que la normalización ha llegado, con esta discrepancia sistemática con la realidad reiteradamente ostentada?  Sería mucho mejor, dice Summers, crear demanda permanente que subiera la inflación al 3%, por ejemplo subiendo la inversión en infraestructuras, que está en completo abandono. Pero Yellen es reacia a pensar así (como dice mi amigo Marcus Nunes  está convencida de que el PIB actual es el potencial) . Ha repetido varias veces que el objetivo de inflación del 2% es lo correcto... Lo que pasa es que no llega ni a eso. Al menos si consiguiera un largo periodo de 2%, la creerían más. Pero anunciar una y otra vez, desde hace más de un año, que la normalización ha llegado, y tener que cortar la subida anunciada, es un camino al fracaso. 

Detrás de todo esto hay el fracaso de un modelo que la FED todavía no ha cambiado, que es el modelo Neokeynesiano (o monetarista). Este modelo dice que basta "empujar" la oferta monetaria para que tarde o temprano bajen los tipos de interés al punto de equilibrio de inversión von pleno empleo. Es el paradigma que implantó Friedman en los los sesenta (*) (que fue la base de la revolución clásica, y que luego los Neokeynesianos adoptaron dotándolo supuestamente de "fundamento" micro). Hay un fallo fundamental, y es que para que aumente la oferta monetaria tiene que aumentar el crédito, y para eso tiene que aumentar la demanda de crédito. Y la demanda de crédito no la genera la base monetaria. Al menos mientras sigamos en una preferencia cuasi infinita por los instrumentos líquidos y de bajo riesgo. Estado que Friedman negaba, como vemo en el siguiente extracto de su fundamental artículo citado: 

(*) Thanks to Wicksell, we are all acquainted with the concept of a"natural"rate of interest and the possibility of a discrepancy between the "natural"and the "market"rate. The preceding analysis of interest rates can be translated fairly directly into Wickse]lian terms. The mon- etary authority can make the market rate less than the natural rate only by inflation. It can make The market rate higher than the natural rate only by deflation. We have added only one wrinkle to Wicksell- the Irving Fisher distinction between the nominal and the real rate of interest. Let the monetary authority keep the nominal market rate for a time below the natural rate by inflation. That in turn will raise the nominal natural rate itself, once anticipations of inflation become wide- spread, thus requiring still more rapid inflation to hold down the mar- ket rate. Similarly, because of the Fisher effect, it will require not merely deflation but more and more rapid deflation to hold the market rate above the initial "natural"rate.

Esto se traduce en que el mercado no se deja engañar, y el ahorro y la inversión reales determinan el tipo de interés real, haga lo que haga la FED. Es decir, el dinero es un velo que no engaña a nadie, el ahorro y al inversión real mueven la economía real vía tipo de interés real. Sin embargo, la FED ha bajos los tipos a cero, y eso no ha desencadenado inflación. 

Si podemos caracterizar esta extraña época económica, amenazadora, después de ocho años,  de que un evento nos devuelva a algo más lúgubre, es por la palabra desconcierto. 

Uno se puede escudar en que no pasa nada, que tarde o temprano las cosas vuelven a ser normales. Bien, pues entonces sentémonos a esperar mientras los bárbaros nos pasan por encima. 

Keynes y el marxismo

De una carta de Keynes a George Bernard Shaw:

My feelings about Das Kapital are the same as my feelings about the Koran. I know that it is historically important and I know that many people, not all of whom are idiots, find it a sort of Rock of Ages and containing inspiration. Yet when I look into it, it is to me inexplicable that it can have this effect. Its dreary, out-of-date, academic controversialising seems so extraordinarily unsuitable as material for the purpose. But then, as I have said, I feel just the same about the Koran. How could either of these books carry fire and sword round half the world? It beats me. Clearly there is some defect in my understanding … whatever the sociological value of [Marx’s Das Kapital], I am sure that its contemporary economic value (apart from occasional but inconstructive and discontinuous flashes of insight) is nil. 

Fuente: libro citado aquí

Yellen no sube tipos

La FED, como se esperaba, no ha subido el tipo de interés. Lo más significativo: que baja las expectativas de inflación y lo tipos de interés esperados.

Gráfico de FT

 

Cuadro de Calculated Risk

 

GDP projections of Federal Reserve Governors and Reserve Bank presidents
Change in Real GDP1	2016	2017	2018
Jun 2016	1.9 to 2.0	1.9 to 2.2	1.8 to 2.1
Mar 2016	2.1 to 2.3	2.0 to 2.3	1.8 to 2.1

Read more at http://www.calculatedriskblog.com/#uAMYX7EotJzF59K8.99

¿Por qué Gran Bretaña está en la UE?

Por esto http://youtu.be/ZVYqB0uTKlE

Keynes, Churchill, y el Patrón Oro. Las consecuencias económicas de mister Churchill

En

Tenemos un relato perfecto del fracasado intento de restablecer el patrón oro en el periodo de entre guerras, intento que trajo la grave crisis de la Gran Depresión y sus consecuncias ulteriores. Lo reproduzco aquí para los que estén interesados. Muchos se preguntarán qué interés tengo en publicar trozos de historia que casi nadie lee. No tengo ninguna esperanza que hagan reflexionar a nadie. Lo hago por mí mismo, por la imperiosa necesidad de reproducir cosas que leo y me han ayudado a explicarme otras cosas. Lo hago también porque muchos de estos textos no serán traducidos. Sin embargo enseña más un trozo de historia económica que un manual de economía teórica -aunque la narrativa de la historia se basa en ideas previas que están en los manuales. Creo que no hay manera de explicar la Gran Depresión si no es mediante la historia. Y la Gran Depresión es el antecedente de lo que nos pasa ahora. Ain una perspectiva histórica es imposible explicar nuestra crisis, como en cada momento entran a jugar su papel las diferentes piezas clave. No veo un modelo matemático dando cuenta cabal de la crisis. Sin embargo, es lo que hacen los políticos: encargar un análisis ad hoc  estático, al que se quitan piezas que solo caben en un análisis histórico. Por eso los políticos y burócratas europeos están incapacitados para ver el papel que jugó el euro en la burbuja y luego en la imposibilidad de respuestas potentes a las sucesivas secuelas: crisis bancarias, economía plana, desempleo... Todo es historia, todo es devenir, vicisitud sin rectificación, y lo malo es que todo eso vigilado por incompetentes. Y n cabe imaginar que pudieran ser sustituidos por diligentes caballeros de blanca armadura. Simplemente la cabeza humana no está hecha para concebir con precisión el futuro. Además, los incentivos de un político no pasan por los intereses generales, que por otra parte nadie puede fijar científicamente. Bueno, empecemos por el relato de una de las épocas más tristes de Occidente, como si los hados se hubieran conjurado para que todos los políticos tomaran decisiones fatales.  

Estamos en los años veinte. Los primeros años posbélicos son tumultuosos y volátiles. Los paises europeos están arruinados, y los perdedores aplastados por unas reparaciones de guerra impuestas por lo vencedores dificiles o imposibles de cumplir. Lo que había predicho Keynes en su best seller "Las consecuencias económicas de La Paz" que le hizo rico y famoso. Al principio, no había  restricciones monetarias, la cantidad de dinero en circulación aumentó vertiginosamente, mientras las reservas de oro había disminuido en todos los paises de Europa, pues habían ido hacia EEUU para pagar las deudas que habían financiado la guerra. Uno de los deudores era Gran Bretaña, arruinada, por lo que a su vez exigía perentoriamente a Francia lo que ésta le debía. Francia, a su vez, apretaba las tuercas a Alemania, como gran pagadora de todos... Y niguno podía, como Keynes había previsto. A EEUU se le empezó a llamar "Shylock", en alusión al judio prestamista del Mercader de Venecia".

As the 1920s progressed, America’s economy continued to expand. With gold still pouring into the country as the rest of the world remained mired in various degrees of turmoil, a bubble in asset prices was slowly being inflated. But bubbles are not obvious to everyone until they burst, as this one would in dramatic circumstances in 1929. So, for the time being,.. The amount of money flowing around the economy had tripled in France and quadrupled in Germany; their gold stocks, meanwhile, had diminished. To add to France’s woes, America was demanding repayment of her war debt, if not in full, then at ninety cents in the dollar –a sum that would have bankrupted France overnight. Her cause was not helped when Britain agreed to pay back 80 per cent, and promptly put even more pressure on France and Germany to repay their own British war debts and reparations. As Keynes had predicted in 1919, Europe started to tear itself apart in its desperate scrabble for cash. Between 1924 and 1929 the Allies squeezed almost $ 2 billion in reparations out of Germany. About $ 1 billion of it passed straight to the United States to pay off war debts and interest. The irony was not lost on the residents of London, Paris and Berlin. Much as they might despise each other, there was a common scapegoat: ‘Shylock’, as the United States would find itself branded.

Esa afluencia de oro a Américana dio origen a las burbujas especulativas que acabarían en la gran crisis de 1919.. Mientras el descontrol en Europa desataba la inflación en Francia, y la hiperinflación en Alemania. 

The Americans, for their part, could hardly believe that the entire continent was determined to default, and resented them for merely trying to ensure the rightful repayment of their debts. It would take until 1926 for France to settle its war debts at a mere forty cents in the dollar –but by then there were bigger matters to worry about. Given the expansion of their money supplies during the war, both France and Germany faced a massive inflationary threat in the immediate aftermath of the conflict. France, perhaps informed by the institutional memory of the Assignat hyperinflation during the Revolution, immediately clamped down on the money supply, gradually bringing its double-digit inflation under control. Germany took the opposite course, continuing to expand the money supply in a desperate bid to keep up its reparations payments. The result was the most notorious case of hyperinflation in history. Between August and November 1923 the amount of marks a dollar could buy was catapulted from 620,000 to 630 billion (630,000,000,000). It triggered an economic collapse which was reversed only after economist Hjalmar Schacht, who was brought in to head the central bank, cancelled the currency and forcibly put the country back on the gold standard. 

Mientras Alemania se dejaba ir por la pendiente de la hiperinflación, Francia, antes de entrar en  el nuevo patrón oro que nació en la Conferencia de Génova, devaluó el franco hasta un nivel competitivo, lo que se convirtió en un saldo positivo de balqnza de pagos, y en grandes entradas de oro, que acumuló en el Banco de Francia, sin jugar las reglas del patrón oro: toda entrada se oro debería convertirse en una expansión monetaria. Eso no reafirmó la confianza de los especuladores, que seguían buscando vías de escape para su dinero... Lo cual endurecía aún más las barreras a salidas de capitales.

France, on the other hand, waited. Unlike Britain, which slashed wages and yoked itself to the gold standard once more, France devalued the franc until it reached a point where rejoining might give it a competitive advantage. From an economist’s perspective it was an intriguing case. In theory, at least, the country had given itself far more economic breathing space than any of its neighbours, while slashing its war debt repayments. The reality was messier. Throughout the early 1920s it repeatedly fell victim to onslaughts of speculation, as investors desperately attempted to pull money out of the country. 

Y es que había grandes contradicciones entre lo que demandaba la gente - más gastos sociales, en países sin recursos, lo que genera a déficits, incontrolables por la presión de nuevos grupos y partidos de izquierdas que ahora tenía acceso a las instituciones- y los recursos que había.

Successive governments fell –five of them between 1919 and 1923 –and none managed to bring the public finances under control. As was the case throughout Europe, a newly re-energised public was demanding not merely democracy but fresh systems of welfare as recompense for what they had suffered over the previous decade. That in turn increased the pressure on politicians to spend more –in spite of their debts. The easiest solution for the politicians was to turn back again on the familiar enemy. In 1923, new French Prime Minister Raymond Poincaré sent troops into the Ruhr, the industrial heartland of Germany. The Americans intervened, dispatching banker Charles Dawes to negotiate a compromise. He cut the value of reparations to around 1 per cent of Germany’s economy. Even so, France’s crisis persisted as speculators continued to take money out of the country. In early 1925 the dollar bought nineteen francs; by July the following year it could buy forty-one. The ordeal was held up by economists as a blunt reminder of the damage that could occur under floating exchange rates. 

El restablecimiento del patrón oro no ayudó a estabilizar las cosas. Por un aparte, el oro estaba mayormente en EEUU, en menor medida en Francia, y todos los paises necesitaban oro para impulsar sus economías. Esa enorme demanda, frente a una oferta congelada -EEUU y Francia se negaban a seguir la reglas y expandirse, por lo que el oro hubiera vuelto a circular por el mundo-, provocó una deflación mundial. 

During the war, gold had flooded into the country, pushing up prices nationwide. Watching the bars arriving in his vaults at the Federal Reserve Bank of New York, Governor Benjamin Strong decided to take action, contracting the amount of cash in the system, in spite of all that extra money. It was a flagrant abandonment of the gold standard, though in his case to protect against inflation, rather than the deflation that was being experienced everywhere else –equivalent, Keynes wrote, to ‘burying in the vaults of Washington what the miners of the Rand have laboriously brought to the surface’. 

By 1932 America’s boom had turned to deep depression. The investment bubble, fuelled in part by the flow of gold into the country throughout the 1920s, had ended with the Wall Street Crash of 1929. Everyone had assumed that the share price slump would soon be reversed –that employment levels would rebound. They were wrong: year after year the country’s economic condition deteriorated. It was unlike anything anyone had witnessed before. American industrial production fell by 48 per cent between 1929 and 1932; unemployment reached 25 per cent of the US workforce. A sequence of banks collapsed, but the strictures of the gold standard made rescuing them difficult. The attitude of the day, anyway, was more in tune with President Hoover’s Treasury Secretary Andew Mellon, who urged him to ‘liquidate labor, liquidate stocks, liquidate farmers, liquidate real estate … it will purge the rottenness out of the system.’

Y Gran Bretaña, en 1925, cometió el error de querer volver al patrón oro con la paridad de antes de la guerra, pese a las advertencias de Keynes. 

... Keynes’s influence at the Treasury started to wane, too, as those with whom he had worked during the war moved on, though his interest in the way they were running the economy was as deep, and as critical, as ever. In the years that followed the war, the Treasury and Bank had presided over a brief economic boom, provoked in part to lessen the pain of demobilisation, as soldiers came home from war. Interest rates, which no longer needed to be set in accordance with the gold standard, were kept low, and soon enough inflation started to creep higher. 

In 1920, the Bank of England yanked up interest rates to 7 per cent. The objective was not merely to pierce the economic bubble: it was to bring down prices so that Britain could rejoin the gold standard –that was the cross-party political objective, as recommended by the former governor of the Bank, and Keynes’s adversary from Paris, Lord Cunliffe. 

It did not take long for Keynes to sense that this arrangement was perverse. In order to bring the pound back down to its former gold standard value of $ 4.86, the Bank of England had to suck money out of the economy, so that the amount of paper currency flowing around Britain would no longer be out of line with the amount of gold in its vaults. This in turn entailed wage cuts and economic austerity of a sort rarely before experienced in the country. The falls in salaries and living standards so fuelled public outrage that a newly unionised worker class soon took to the streets. A series of protests culminated eventually in the 1926 General Strike, where the army was called in to protect businesses from picketing workers. The notion that this misery was in any way linked to the gold standard took some time to sink in. 

Since it was assumed that the standard had collapsed because of the war, rather than due to its own inherent problems, it felt logical to reconstruct it after the fighting ceased. Indeed, many hoped not merely that it would be reconstituted but that it might now be extended to the more ‘primitive’ economies where it had never previously taken root. So-called ‘money doctors’, such as Edwin Kemmerer of Princeton University, were sent around the world proselytising for the gold standard –in much the same way that the International Monetary Fund would preach economic reform in the developing world during the 1980s and 1990s. 

But while the enthusiasm for gold was, if anything, greater after the war than before it, the standard that would emerge during the 1930s was unmistakably different from the one that preceded the war. Whereas the pre-war gold standard had been dominated by Britain, this new version had only one indisputable star –with unexpected consequences. Unlike everyone else, the United States had never left the standard in the first place. 

To Keynes, at least, the preposterousness of the system was plain to see: America subverting the gold standard in order to protect its economy; Britain slavishly slashing living standards in an effort to rejoin it; the rest of Europe in turmoil. What had happened was a perversion of what gold actually stood for: it was not a god, or something to be worshipped; it was merely a medium of exchange. After all, he said, ‘Money is only important for what it will procure.’ Over the course of 1922 and 1923 he wrote a series of essays in the Manchester Guardian, which would later be collected and published as A Tract on Monetary Reform. This was the book Virginia Woolf had read when she likened Keynes’s mind to Shakespeare’s. 

The problem with the gold standard, Keynes wrote, was that it meant central bankers were duty-bound to set domestic borrowing costs not in accordance with the state of their own economies but in order to obey its rules. To follow those rules would result in crippling deflation in the poorer, European economies and destabilising inflation in the United States. It was no wonder, he added, that Ben Strong had been forced to take action. But that could not disguise the hypocrisy of pretending to adhere to the gold standard while, in reality, doing anything but. The consequence, he wrote, was that ‘a dollar standard was set up on the pedestal of the Golden Calf … This is the way by which a rich country is able to combine new wisdom with old prejudice.’ 11 

Though the recent years of floating exchange rates had provided a profitable sideline for speculation, Keynes still could not conceive of currencies being unfixed permanently. The veil had not yet lifted on the early twentieth-century economic mind –it simply did not occur to Keynes, or indeed anyone else, that such a system might be feasible. However, if currencies were to be fixed, he said, they should not be fixed to a lump of metal. ‘In truth,’ he concluded, ‘the gold standard is already a barbarous relic.’ 

However, the Tract was more than a book about gold. In that work, for the first time, Keynes started to voice the kinds of economic opinions that would later become features of the movement known as ‘Keynesianism’. One precept was that a country should set its own economic policy first and foremost for domestic reasons, rather than because of how much gold was in its vaults. Another was that deflation was to be avoided at all costs. This was not to say that inflation was always a positive phenomenon; but, he said, deflation was, at that point in time, ‘more injurious’ than inflation. The other precepts that would become integral to Keynesianism –the need for government investment, for instance –would come later, but the fundamental principles of his economic policy were already forming, and were finding voice in the frequent articles he wrote for newspapers and magazines. (Indeed, during Keynes’s life, so much of his output appeared in the media, rather than in textbooks, that the term ‘Keynesian’ was already in parlance before the publication of the General Theory.) It was the Tract that first introduced the world to such notions –the most striking being that economic decisions should not ignore the immediate future: the pain and economic cost associated with wage cuts this year might not outweigh the benefits in the following years. ‘In the long run we are all dead,’ he wrote in the Tract –arguably his most famous aphorism. 14 However, the book could do little to prevent the ‘barbarous relic’ of which he had written once again becoming the dominant force in international economic policymaking. After a long period of economic depression and deflation, Britain eventually managed to cut domestic prices and strengthen the value of the pound. In 1925, Winston Churchill, then Chancellor, formally took Britain back into the gold standard at pre-war parity. At a private dinner shortly before his decision, Keynes urged him not to go ahead, but either there was a personality clash or his persuasiveness failed him. Keynes did not let Churchill forget it, dashing out a furious pamphlet (‘ The Economic Consequences of Mr Churchill’) and ribbing him for the decision repeatedly thereafter. Churchill would later admit it was the greatest mistake of his life.* 

Brexit y la "constituency"

En Jeremy Warner tenemos un interesante argumento en contra de Brexit, es decir  a favor del Remain. Si no le entendió mal, el argumento es que a GB le ha ido bien hasta ahora con un pie fuera (del euro€ y el otro en la a instituciones en las puede influir. 

Otro autor, Phillip Johnston, no lo ve tan fácil, porque a RU le va ser cada vez más difícil tener peso específico en las instituciones decisorias. Cuando empezó a ser de la CEE tenía el 33% del voto, de reos poco tendrá el 13%. Cuanto más se amplíen los miembros de la UR y del euro, menos poder tendrán los paises de peso real. Más ahora que usan una vida neutra de los Cinco Presidentes para ir hacia la unión política completa, como hemos anunciado  en un par de ocasiones. 

Si realmente las fuerzas vivas de Europa se coordinan para avanzar hacia la unión política total, tarde o temprano GB deberá elegir en salirse o entrar en el euro para seguir en el proceso, del que será didcil que se pueda elegir quedarse fuera. 

Y más si, como informa Con Coughlin, la UE tiene planes para unificar los ejércitos nacionales bajo un mando único. Desde l vo tiene todo el sentido del mundo, lo que pasa es que no veo a RU aceptando ceder tanta soberanía. Mucho menos la monetaria, y no cedió. 

Johnston ha sido corresponsal toda su vida en temas de la UE, u demasiadas veces ha visto naufragar las buenas intenciones de un país en una Cumbre donde te maquen el cerebro hasta que firmas las líneas de puntos. Con n suerte te dejan añadir un párrafo de reservas que te guardas completamente inservible. 

We have always deluded ourselves about our capacity to rein in European ambitions. This was brilliantly lampooned in a Yes Minister episode from the mid-Eighties when Sir Humphrey Appleby, at his most supercilious, explains to Jim Hacker the basis of the British government’s Europe policy.

“Minister, Britain has had the same foreign policy objective for at least the last 500 years: to create a disunited Europe. Divide and rule, you see. We tried to break the EEC up from the outside, but that wouldn’t work. Now that we’re inside we can make a complete pig’s breakfast of the whole thing.”

Except that we couldn’t, hard though we tried. At every stage of its development since the Maastricht Treaty established the European Union in 1991, Britain has been drawn deeper into a set of supranational governmental and judicial structures, against our better judgment. We have felt compelled to go along with it in order not to rock the boat.

We have made the best of a bad job by opting out of the measures we did not like, including monetary union and the Schengen agreement to dismantle internal borders. But this did not give us “the best of both worlds”, since both affected us to our detriment, and continue to do so. Moreover, the argument that we are in the club and should just obey the rules is fatuous, because the rules and the membership have changed so much since we joined.

And that is the point about next Thursday’s referendum. The options are not Leave or the status quo; they are Leave or be drawn further into the next stages of the EU project currently being decided in the capitals of Europe, whatever their voters might want, because they are not being consulted. We know this because the proposals are set out in the co-called Five Presidents Report, which foreshadows “progress on four fronts” – genuine economic union, a financial union, a fiscal union and a political union with “genuine democratic accountability, legitimacy and institutional strengthening.” 

These measures are intended to underpin the Eurozone, of which we are not a part; but the treaties required to bring them about will turn the EU increasingly into the single political entity we have always opposed. It needs to happen because without further deepening of the political and economic institutions the whole edifice is likely to collapse. So if we don’t want to be part of it we have to get out now.

For me, this referendum is not about immigration or money transfers but that age-old democratic question: who governs? Once, we thought we could share sovereignty without ceding control over our affairs or compromising our national interests, but the political nature of the project has made that impossible. Most problematic of all has been the gradual encroachment of Europe on our justice system, which in many ways is the essence of nationhood. 

Si la UE decide tirar hacia la Unión Completa, GB tendría cada vez más difícil su política de un pie fuera y otro dentro, reservarse el "op out" en ciertas cosas como Schegen o la Libra. En suma, mantener el status quo actual, con el que le ha ido tan bien, y que los defensores del Remain quieren salvar, no parece vaya a ser eterno. 

GB es el único país con conciencia viva de "constituency", adimento imprescinedible en la democracia.

China: el yuan cae, caen las reservas, la deuda aumenta

Las reservas de divisas chinas siguen cayendo para defender al yuan. 

China’s central bank has burnt through nearly half a trillion dollars in foreign reserves to support its currency since August, despite criticism it has betrayed its commitment to let market forces drive the exchange rate. 

Yet sources close to the central bank say the intervention, while costly, was necessary to maintain economic confidence and prevent a disorderly depreciation that could have ripple effects far beyond the currency. 

The People’s Bank of China has spent about $473bn in foreign exchange reserves since it surprised global markets last August by changing the way it sets its daily guidance rate for the currency, according to Financial Times estimates based on official data. The August move sparked fears that China would permit or even actively encourage a sharp devaluation, leading to a wave of renminbi selling. 

Mintras, China sigue aumentado su deuda. Eso hace aumentar las dudas sobre  valor del yuan. El BPDC intenta frenar la caída gastando divisas. Gráfico del FT.

 

En otro artículo leemos que el FMI ha dado un aviso serio a China sobre la deuda de sus empresas, que son corporaciones públicas. 

In preliminary findings from its annual review of the country released today, the IMF said Beijing should batten down and impose budgetary constraints on its state owned enterprises, consider liquidating some of its weakest firms, and restructure companies in a bid to regain control over ballooning levels of credit growth.

Hitting 145 per cent of GDP this year, China’s corporate debt levels have soared as economic growth has moderated, with its combined debt burden now hitting a record 237 per cent, writes Mehreen Khan.

 

El aumento de la deuda ha permitido mantener el crecimiento prometido, lo que mantiene contentos a los mercados, que solo se fijan en el PIB, pero no en su sostenibilidad (que es la de la deuda). Pero una parte d ese crecimiento es contable, de unas empresas públicas que piden inflar sus cuentas a au gusto. Bueno, veremos cuánto dura. Un dato básico es lo que haga la FED de aquí a fin de año.

Por debajo de cero. ¿Dónde está la inflación señores austéricos?

En Lars Christensen vemos que el rendimiento del bono a10 años alemán ha caído por vez primera por debajo de cero, 

 

Es muy mala noticia. Esto quiere decir que las expectativas de crecimiento e inflación (o crecimiento de PIB nominal) es menos que cero. Aparentemente, es un triunfo del BCE y su política de tipos de interses negativos a la reservas bancarias, pero no. Esos tipos se supone que deben animar a los bancos a dar crédito para invertir y crear empleo, con n lo ue la inflación debería subir. 

Lo que quiere decir esta caída del rendimiento a zona negativa es que el detentador de bonos alemanes está dispuesto a pagar un tipo de interés por detentar el bono. Obviamente eso es que ve otras alternativas peor aún. 

Además, el BCE no tiene mucho margen para seguir en la senda de tipos negativos a las reservas bancarias. Tiene un límite claro en el coste para el banco de gestionar depósitos de billetes, y hay mucho bancos que han estado haciendo estudios para valorarlo. El banco comercial no puede repercutir a sus depositantes un tipo negativo mucho más allá de del coste para éste de gestionar su liquidez en billetes. 

En todos caso, es claro que la decisión de ir por la vía del tipo negativo ha sido un golpe para una banca ya maltrecha, pues comprime sus márgenes decisivamente. 

Otra cosa que queda clara es que no salimos de la zona de trampa de la liquidez: al revés, mientras la gente prefiera pagar un interés negativo por mantener saldos líquidos. ¿Dónde está la inflación, señores austéricos? 

He decidió votar a

Después de ver el debate entre los cuatro morosos intelectuales, he decidido que votaré a Rajoy. Llevo muchas elecciónes haciendo alarde de que no voto, porque los resultado se debatían entre dos partidos de centro, de los que ninguno me gustaba.

Ayer Rajoy demostró poco, pero en comparación con los otros, que sí demostraron su absoluta incompetencia para gestionar nada, ni un puesto de frutas, no me queda más remedio. Rajoy ha demostrado ser capaz de mantener en pie el chiringuito, y, sobre todo: tiene buenísimas relaciones con nuestros acreedores (cosa fundamental, en una UE que se divide entre acreedores y deudores), lo que para mí es suficiente. Cualquiera de los otros tendrían difícil restablecer esos lazos turbios entre acreedores y deudores, que permite alargar plazos, y que es la causa principal de que la economía haya levantado la cabeza. No hay otra razón. 

No creo que tengamos delante un horizonte rosáceo. Creo que el objetivo debe ser aguantar como sea hasta que vengan bien dadas, qu no sé cuándo ni cómo se producirá. 

Para ello es necesario mantener alejado -el mismo se ha encargado - del poder a Pedro Sánchez, el piruetas pinturero, que siempre va de la mano de su mujer porque si no se pierde (ella lleva el GPS).

Albert Rivera, que era mi esperanza hasta hace unos meses, se ha quedado en nada. Espero que consiga suficientes escaños para eventualmente apoyar al PP, con quien en la Comunidad de Madrid, pero al que se empeña apedrearle con un tirachinas de juguete. 

Pablo Iglesias es el enemigo público número uno. Antisistema, ni puta idea de gestión, con esqueletos en el armario como todos, y además palmariamemte amigo del régimen venezolano, que tristemente es alabado por sus hooligans. O sea, no es demócrata, se cisca en la democracia occidental, para él una democracia burguesa sostenida por los ricos para engañar a los pobres. Nos llevaría a una solución griega en poco tiempo. Supongo que habitan observado su taimada manera de condenar el atentado de Orlando como una acción homófoba, es decir, no ilsmista (cuento ISIS lo ha reivindicado) 

Obsérvese que Obama ha sido lo mismo, incapaz de pronunciar la palabra islamista adherida a teeeorismo, no lo hizo ni siquiera en París. 

Me queda Rajoy. Mis motivaciones son conservadoras. Conservar lo que queda de España. No porque esté miserable sea un campeón de la unidad de España, sino porque, bueno, como digo, ha mantenido en pie el chiringuito y tiene buenas relaciones con los acreedores. Fundamental. Para u  país como España, y endeudado hasta la atrancas, es fundamental tener muy buenas relaciones con los acreedores. Creo que su jugada de impedir el rescate fue su gran aportación a España, porque el rescate nos hubiera puesto a los pies de los caballos y hubiera llevado al gobierno a Podemos por la vía rápida. Cuando oigo a Iglesias o a Rivera que lo primero que harían es ir a Bruselas a pedir moratorias, me parto. Eso es lo que lleva haciendo Rajoy cuatro años y los lazos que ha tendido no deben romperse. 

Ante los sobresaltos que vamos a ver en los próximos meses, empezando por el Brexit, mejor malo conocido que bueno por conocer. Si ofendo a alguien, lo siento, ni es mi intención. Es el momento de reforzar las murallas contra los bárbaros. No hay mal que cien años dure, esperemos que llegue la economía pujante, y si no, el maná de Yahve en el desierto. Rajoy no tiene talla de Moisés, pero bueno, no hay otro. 

Ambrose Evans-Prichard votará Sí al Brexit

El gran columnista del Daily Telegraph, Ambrose Evans-Prichard, votará Sí al Brexit. Sus razones  son dignas de escucharse. Aquí reproduzco algunas. 

Brexit vote is about the supremacy of Parliament and nothing else: Why I am voting to leave the EU

With sadness and tortured by doubts, I will cast my vote as an ordinary citizen for withdrawal from the European Union.

Let there be no illusion about the trauma of Brexit. Anybody who claims that Britain can lightly disengage after 43 years enmeshed in EU affairs is a charlatan or a dreamer, or has little contact with the realities of global finance and geopolitics.

Stripped of distractions, it comes down to an elemental choice: whether to restore the full self-government of this nation, or to continue living under a higher supranational regime, ruled by a European Council that we do not elect in any meaningful sense, and that the British people can never remove, even when it persists in error.

For some of us - and we do not take our cue from the Leave campaign - it has nothing to do with payments into the EU budget. Whatever the sum, it is economically trivial, worth unfettered access to a giant market.

We are deciding whether to be guided by a Commission with quasi-executive powers that operates more like the priesthood of the 13th Century papacy than a modern civil service; and whether to submit to a European Court of Justice (ECJ) that claims sweeping supremacy, with no right of appeal.

It is whether you think the nation states of Europe are the only authentic fora of democracy, be it in this country, Sweden, the Netherlands, or France - where Nicholas Sarkozy has launched his presidential bid with an invocation of King Clovis and 1,500 years of Frankish unity.

I do not think this is remotely possible [complete Union], or would be desirable if it were, but it is not on offer anyway. Six years into the eurozone crisis and there is no a flicker of fiscal union: no eurobonds, no Hamiltonian redemption fund, no pooling of debt, and no budget transfers. The banking union belies its name. Germany and the creditor states have dug in their heels.

Where we concur is that the EU as constructed is not only corrosive but ultimately dangerous, and that is the phase we have now reached as governing authority crumbles across Europe.

The Project bleeds the lifeblood of the national institutions, but fails to replace them with anything lovable or legitimate at a European level. It draws away charisma, and destroys it. This is how democracies die.

Un estado que no es un estado en el que nadie cree, está en decadencia.

"They are slowly drained of what makes them democratic, by a gradual process of internal decay and mounting indifference, until one suddenly notices that they have become something different, like the republican constitutions of Athens or Rome, or the Italian city-states of the Renaissance," says Lord Sumption of our Supreme Court.

AEP ya se dio cuenta en Maastricht, dond estuvo de corresponsal, que aquello no tenía solidez.

It is a quarter century since I co-wrote the leader for this newspaper on the Maastricht summit. We warned that Europe's elites were embarking on a reckless experiment, piling Mount Pelion upon Mount Ossa with a vandal's disregard for the cohesion of their ancient polities.

Un linea fatal se cruzó con el Tratado de Lisboa, que se pretendió era la constitución de la UE, pese a que había sido rechazado por referendum en Francia y Grecia. 

The EU crossed a fatal line when it smuggled through the Treaty of Lisbon, by executive cabal, after the text had already been rejected by French and Dutch voters in its earlier guise. It is one thing to advance the Project by stealth and the Monnet method, it is another to call a plebiscite and then to override the outcome.

En Gran Bretaña él gobierno se desdijo de ese mismo referéndum, con la excusa de que Lisboa era vinculante. La opción legal de salir fue suprimida por la Corte Europea.

Need I remind readers that our own government gave a "cast iron guarantee" to hold a referendum, but retreated claiming that Lisbon was tidying up exercise?  It was no such thing. As we warned then, it created a European supreme court with jurisdiction over all areas of EU policy, with a legally-binding Charter of Fundamental Rights that opens the door to anything.

Need I add too, that Britain's opt-out from the Charter under Protocol 30  - described as "absolutely clear" by Tony Blair on the floor of the Commons - has since been swept aside by the ECJ.

It is heartening that our judges have begun to resist Europe's imperial court, threatening to defy any decision that clashes with the Magna Carta, the Bill of Rights, or the core texts of our inherited constitution. But this raises as many questions as it answers.

En todo caso, aunque el camino hacia la Unión Total está cerrado, tampoco se puede dar marcha atrás. 170.000 páginas de Tratados se puede consideran sagrados, "Biens Acquis". Es la fatal dinámica de la construcción europea, que no se puede rectificar. 

In any case, even if we do not go forward, we may not go backwards either. By design it is almost impossible to repeal the 170,000 pages of the Acquis. Jean Monnet constructed the EU in such way that conquered ground can never be ceded back, as if were the battleground of Verdun.

We are trapped in a 'bad equilibrium', leaving us in permanent friction with Brussels. It is like walking forever with a stone in your shoe. 

Aunque no se hace ilusiones sobre los efectos colaterales a corto plazo. 

But if we opt to leave, let us not delude ourselves. Personally, I think the economics of Brexit are neutral, and possibly a net plus over 20 years if executed with skill. But it is nothing more than an anthropological guess, just as the Treasury is guessing with its cherry-picked variables.

We are compelled to make our choice at a treacherous moment, when our current account deficit has reached 7pc of GDP, the worst in peace-time since records began in 1772 under George III. 

We require constant inflows of foreign capital to keep the game going, and are therefore vulnerable to a sterling crisis if foreigners lose confidence.

Le deseo toda la suerte del mundo a Ambrose y al Reino Unido, el único país donde reside la cordura y un sentido de la decencia. 

"If Brexit wins out, let Britain go in peace"

Ayer no me dio tiempo a comentar la última columna de Wolfgang Münchau, el antiguo euro fanático y ahora gran euro escéptico. 

 

"Si gana el Brexit, dejemos que Britain se vaya en paz". Ya está. Como yo he dicho en varias ocasiones, Münchau advierte que si no hay represalias, el Brexit no tendrá consecuencias para Gran Bretaña ni para el resto de Europa; si hay represalias, como amenaza de fino estilista Schauble, es señal inequívoca que Europa se ha convertido en un club de prisioneros a los que hay que amenazar para que no se vayan. 

Si hay represalias, es porque muchos burócrata consideran que sería  un mal ejemplo para los demás: no se puede consentir que el Brexit funcione económicamente.

In conversations with senior European officials I keep hearing one revealing argument: if Britain votes to leave the EU and if this is seen as a success, other member states might want to follow suit. And this danger must be nipped in the bud.

Such thinking reveals an implicit acknowledgment that Brexit might work economically. Specifically, those who make this case worry that a successful Brexit would rob pro-Europeans of what they think is their strongest argument: fear of the unknown. The recent swing in the opinion polls towards Leave suggests that the fear campaign employed by the Remain camp is not working. If Project Fear, as the campaign to remain in the EU has been dubbed, fails visibly in the UK, it cannot be deployed elsewhere. Pro-Europeans would then be forced to make a positive case for the EU, something many of them find hard to do. Brexit could thus unleash a domino effect in which one state after another might decide to follow Britain out the door. 

And so a successful Brexit must be prevented at all costs. In France, some officials have advocated a punitive response against the UK — or at least a clean break from all EU treaties, including the single market. They oppose any soft departure deals that give the UK preferential access to the world’s biggest free trade area.

Y si no hay represalias, el Brexit no tendrá consecuencias. Si hay represalias, la primera perjudicada es Europa, sobre todo Alemania, que tiene una balanza comercial con Gran Bretaña a favor. Toda la campaña mostrenca en contra del Brexit es una burda mentira, porque no hay modelos que puedan predecir todas las circunstancias con acierto. Ue intenten meter miedo con modelos econometrícos sería de risa, si no fuera torre y siniestro. 

Macroeconomic modelling has many useful roles. But it is an abuse of the methodology and the underlying mathematical assumptions to pretend that one can gauge the long-term economic consequences of an unknown political decision. There are, of course, a number of specific negative economic effects, but also offsetting ones. The pound could devalue and lead to a lowering of Britain’s large current account deficit. House prices might fall, but this could also be a good thing. And if the City of London loses some business, that would not necessarily be bad for the economy as a whole. Economic theory tells us that the wealth of a country ultimately depends on its skills, resources, and the quality of its policies. It is hard to see how Brexit would change that — unless you think that the UK is turning into some version of North Korea.

Nos han lavado el cerebro y creemos que la UE y el euro son el bien absoluto, frente a lo demás que es el Error, el Mal. No es más que un chantaje gigantesco que demuestra que el hombre masa orteguiano existe. Nuestras mentes se mueven por raíles puestos previamente, y la conjunción del pesimismo español con la consigna europeista es infalible. 

El Brexit seguro que tendrá un impacto a corto plazo, en gran parte producido por el miedo que han sembrado los oligarcas del Sí. 

The premise of those concerns about the political impact of Brexit elsewhere is thus correct. So how should the others react? Should they aim to drive up the transitional economic costs for Britain to discourage others from following suit? This would be irresponsible and counterproductive. For one, the EU has a trade surplus with the UK. More importantly, the EU is already busy losing its soft power reputation in its morally abject refugee deal with Turkey. If the EU then started to penalise a member state for leaving, it would take on the reputation of a nasty regime.

Muy mala imagen daría s sí misma Europa si tomara "represalias preventivas", que además se me mira efectos colaterales que salpicarían a todos. 

Cada vez se va pareciendo más al muro de Berlín, o por decirlo con precisión: el Muro de Berlín es la metáfora perfecta de una Europa fracasada que intenta retener a la fuerza a sus socios. 

La importancia de las ideas. El triunfo y el fracaso del FMI

Llevo un tiempo leyendo literatura sobre la época de Roosevelt, Keynes, Harry White, y todos esos hombres que configuraron el nuevo sistema monetario internacional para después de la guerra contra Hitler. 

El FMI fue creado en 1943, mucho antes de que acabara la guerra en 1945, antes incluso de que se creara Naciones Unidas este año. Eso da idea de la prioridad que los aliados daban a tener reparado un sistema de pagos internacional.

Roosevelt fue el "gran hacedor" de una nueva política económica que en 1933 sacó a EEUU de la Gran Depresión. Su obsesión para después de la guerra era que no se volvieran a repetir los errores que llevaron a ella. Sobre todo el error del patrón-oro. Fue su gran decisión, en 1933, sacar al dólar del patrón-oro, el punto de partida de la recuperación desde su depresión y desmoralización. Funcionó, pese a errores fruto de la política, que Keynes le reprochó en una correspondencia abierta en la que se nota la sintonía de ambos, y que se puede seguir en:

 

El patrón-oro restablecido en los años veinte fue el corsé que impidió que los paises pudieran accionar la política monetaria anti deflacionista. Los que actuaran así perderían oro, y se verían obligados a endurecer de nuevo las condiciones monetarias para recuperarlo. La incertidumbre desatada por la deflación aumentaba la demanda de oro hasta niveles inalcanzables para la oferta, muy rígida, por razones obvias, a corto plazo. Eso constreñía la oferta monetaria en todos y cada uno de los paises, y sólo desde el momento en que los principales, empezando por Gran Bretaña, salieran del oro, pudieron restablecer el crecimiento. 

Roosevelt quería organizar un sistema de liquidez que fuera confiable, pero no estuviera atado al oro, porque conocía muy bien sus rigideces. Keynes era, desde mucho antes, un radical combatiente del patrón-oro. Dado el prestigio mundial de Keynes, y ser el primero en haber modelizado una teoría monetaria alternativa, era lógico pensar que sería uno de los creadores del nuevo sistema. También era lógico que EEUU, un país en el que había triunfado Keynes, y estaba ganando la guerra, fuera la otra pata indispensable de la nueva organización. 

Sin embargo, Keynes tuvo que aprender amargamente que que EEUU lo querían para usar su prestigio, no sus ideas, que no tenían en cuenta que EEUU era total y absoluto vencedor y además acreedor del escenario mundial. Su proyecto, que no analizaremos aquí, fue delicadamente tirado a la papelera por Harry White, el representante americano; un personaje curioso, patriota sin fisuras, pero además  espía de la URSS, por su convencimiento de que al final el comunismo se impondría en el mundo (de esta historia de espías he hablado en "El funcionario perfecto").

En realidad Bretton Woods no fue una combinación equitativa de Keynes y White, que se odiaban irremisiblemente. Keynes fue humillado con más o menos cortesía y admiración, pero al final tuvo que hacer lo que más temía: firmar en la línea de puntos aceptando un tratado que no conocía bien, salvo que recogía pocas de sus ideas. (En realidad el tratado estaba re engañado por White antes de la Cn gerencia de Bretton Woods).

De Bretton Woods en 1943, hasta que el FMI empezó a funcionar a pleno rendimiento, a partir de 1951, hubo un largo periodo en que parecía que la idea estaba muerta. Ningún país miembro parecía interesado en ratificar el tratado, y el que menos, la URSS. Ratificar el tratado suponía aceptar un tipo de cambio fijo, determinado por el FMI (p lo que es lo mismo, EEUU), lo que asustaba a países empobrecidos y sin oro para usar como garantía. 

Porque el nuevo sistema no se basaba en el oro, pero tenía un apartado en el que el oro estaba, al menos de nombre. ¿Por qué? Porque el más feroz enemigo de Bretton Woods y del FMI era la banca americana, que creía que la nueva organización era totalmente de Keynes y que sería por eso totalmente inflacionista. Y había mucho congresista americano que se había juramentado para hundir el proyecto en cuanto fuera presentado. De ahí la mención al oro. Una cosa que descubrió tarde Keynes es que su proyecto jamás hubiera pasado la criba del Congreso. Al final aprobó el plan White.

Veamos cómo se articulaba el sistema para entender el papel de cada elemento. Cada país aportaba una cuota fija (actualizable) al FMI en su moneda. Este era un Fondo (no un banco) de depósito de las cuotas de los socios en su propia moneda. El volumen de la cuota definía el peso en la toma de decisiones del FMI, y la mayor cuota era la de EEUU. 

EEUU se obligaba a definir el valor de un dólar en función de una cantidad fija de oro, 35 dólares la onza. Teóricamente, esto le obligaba a hacer  plenamente convertible él dólar en oro, aunque tácitamente se suponía que nadie iba a ser tan canalla para hacer eso (grave error: Francia lo hizo y contribuyó a hundir el sistema, pero eso fue uno años después).

El dólar era el valor central del nuevo sistema. Era la divisa del país más grande y más fuerte del mundo, dispuesto a exportar sus excelentes productos a quién pagara en dólares. ¿Cómo se obtenían esos dólares? el FMI era una cámara de compensación que daba derecho a cada país a comprar dólares por su propia moneda aportada en su cuota. Por lo tanto, dado que las cuotas eran convertibles en dólares, y dado que la suma de las cuotas eran la liquidez de partida, se podía decir que la suma en dólares de todas las cuotas era la liquidez internacional. Pero había además la posibilidad de pedir un crédito en buenas condiciones, por un múltiplo de la cuota, lo que suponía un añadido no desdeñable a la liquidez de base. Además, había un sistema establecido de posible devaluación de un país en dificultades, lo cual, sumado a las disponibilidades líquidas, se había conseguido alejar el peligro de una escasez de liquidez mundial como el patrón oro había producido en los años veinte, provocando la Gran Depresión. 

Así que desde 1951, el sistema funcionó. En esa fecha el Director gerente estableció una devaluación general a todos los paises frente al dólar, lo que impulsó las exportaciones de ellos, el cobro en dólares, y a su vez el gasto en importaciones de EEUU. Empezó a rodar la bola del comercio. A ello ayudó enormemente el Plan Marshall,  de una importancia crucial en la recuperación de los países de Europa, que no vamos a analizar aquí. 

De 1951, a 1971, fecha en que sucumbió el Sistema de Pagos de Bretron Woods, la cosa funcionó bien. No había escasez de liquidez, y esos veinte años fueron de gran  prosperidad para todos los que jugaron total o parcialmente las reglas, España uno de ellos. 

Pero al final fracasó. ¿Por qué fracasó? Básicamente, porque su funcionamiento dependía de que hubiera abundancia de dólares. Ese requería que EEUU fuera generoso en su politica monetaria, y lo fue porque estaba en boga el keynesianismo, cuyo máximo objetivo era el pleno empleo. Esos dólares deberían gastarse en otros países para que éstos tuvieran dólares. Es decir, EEUU debería tener un déficit creciente de Balanza de Pagos para dar fluidez al sistema. Lo que pasa es que eso va en relación directa con al desconfianza el dólar, que al final de los veinte años había perdido la mitad de sus reservas en oro. Cada vez era mayor la desconfianza de los demás países, especialmente Francia, que se presentó con una fragata en EEUU a cobrar el oro por los dólares que tenía en sus cajas. Eso hundió al sistema, que se intentó sostener mediante devaluacioneses del dólar. Al ser la moneda reserva, fue el tiro de gracia. 

Como dice Skidelsky en su excelente, 

 

La era de Bretton Woods fueron veinte años de excelente resultado económicos, con gran crecimiento, paro inexistente, e inflación baja. En los tres baremos gana con creces a la era de la desregulación de 1981-2007, que acabó con la gran recesión. El mecanismo sel FMI distaba de ser perfecto, y en su diseño llevaba inscrita su caída, pero colaboró a una era de cooperación internacional que ha desaparecido. Uno de los elementos que continuó al Crecimiento con Estabilidad (así puede ser caracterizada) fue la fuerte restricción  al capital especulativo. Quizás esa fue la pieza clave para que los ajustes cambiaros respondieran al signo de la balanza comercial. El problema de la libertad de tipos de cambio, en mi opinión necesaria, es que una gran parte de los movimientos de divisas son especulativos, y muchas veces no tienen nada que ver con los movimientos comerciales ni las necesidades internas.