Otro récord del PIB americano

En la imagen represento la tasa interanual del PIB USA en términos nominales y reales, hasta el último dato, segundo trimestre de este año. L tasa interanual es del 2,8%, mientras que la trimestral anualizada, que marca el récord, es del 4,1%.

Impresionante la fortaleza del PIB real, y la contención del PIB nominal, lo que invita a valorar la moderación del índice de los precios del PIB. Desde la crisis no ha sobrepasado el PIB nominal el 5%, lo que se puede considerar robusto y compárese este dato con los de antes de la crisis, en que había un exceso evidente de precios con crecimientos reales similares pero nominales muy por encima de 5%,cercanos al 7%. 

Esto debería alejar temores de endurecimiento de la FED. Decimos alejar en el tiempo, porque tarde o temprano subirán. Pero cuanto más tarde, mejor para todos. 

Las expectativas de los miembros del FOMC (órgano decisorio) están sin embargo muy por encima de lo que espera el mercado. Pero llevan así varios años, lo que indicaría una cierta manera de passar del mercado sobre la opinión de las autoridades. Vean en el gráfico la distancia de la línea de trazos amarilla (lo que espera el mercado de la FED), respecto al punto amarillo más alto. 

Pero hay más. Según un papel de Leamer  muy citado en 2007 (antes de la hecatombe) lo que de verdad marca los ciclos del PIB americano es la inversión en vivienda - lo que pasó en 2008 - y el consumo de bienes duraderos. Abajo represento la tasa interanual de estos dos componentes del PIB, y vemos que anuncian claramente las recesiones (zonas grises), especialmente la inversión en ladrillo. Esto no es nada nuevo, pues las recesiones precedidas de un boom inmobiliario se han considerado siempre más peligrosas que todas las demás. En suma, los ciclos son cosa sobre todo de ladrillo y automóviles. 

Si admitimos esto - y supongo que hay muchas críticas - lo que sí es verdad es que estamos en un momento bastante tranquilo, nada alarmante, sobre el crecimiento de estas variables, como vemos en sus datos de 2018. Idem dice Cullen Roche en su valoración del PIB recién publicado:

Si se suscribe a esa teoría general y también cree en la teoría de que "la vivienda es el ciclo económico", los grandes auges de los precios de los activos en el mercado inmobiliario son bastante preocupantes. Entonces, es interesante ahora, después de un auge bastante grande en la vivienda, que estamos esperando que los precios caigan un poco. Y a medida que el precio aumenta, vemos que la actividad general es lenta. Esta semana obtuvieron datos sobre:

Ventas de casas nuevas: -5.3%
Ventas de casas existentes: -2.2%

No hay de que inquietarse, aunque se  debe vigilar

La subjetividad como base valorativa de un título. El tipo de interés, el único elemento objetivo

A todos nos gustaría tener elementos objetivos para tomar las decisiones de consumo y, sobre todo, de  inversión. Pero es poco menos que imposible. ¿De qué depende el valor de una acción o un mercado? Depende de lo que se estime que va a recaudar la empresa con sus operaciones, pero también del grado de endeudamiento de dicha empresa en el que ha incurrido, a qué plazo, que corriente de gasto le supone, qué desequilibrio de balance... Esto, a su vez, depende del tipo de interés que se supone devengará hasta que liquidemos la apuesta. Hay, por añadidura, un factor más subjetivo aún, que es el estado de los llamados Animal Spirits, el optimismo o el pesimismo que flota en el ambiente y que inevitablemente se contagia a todos. Cuanto más optimismo, menor será el tipo de interés esperado, y mayor la rentabilidad esperada del capital empresarial. 

Hay otros factores no menos subjetivos, como la política de reparto de dividendos, que a su vez depende de una lista de factores ignotos en el momento de tomar la decisión. Eso en cuanto a una acción. A ello se añade la especulación sobre índices de mercado, es decir, apuestas sobre colectivos de acciones. Se suelen utilizar modelos matemáticos para disminuir el riesgo de mercado, el riesgo macro, el riesgo de liquidez... pero será inevitable hacerlo por aproximación. Los parámetros serán todo lo matemáticos que se quieran, pero no menos influidos por los elementos que hemos visitado antes. 

Los mercados de inversión real dependen de los mercados financieros, y éstos a su vez dependen del más puro subjetivismo. El problema es las reacciones contagiosas en masa, que aumentan la volatilidad, o amplitud y frecuencia de las variaciones de nivel de cotización. 

Keynes decía que un mercado se parece a un concurso de belleza, en el que quien adivina la chica se lleva un premio. Lo más ingenuo sería votar a a la que te gusta más. Eso no lo haría un experto en inversiones: votaría a la que piensa que van a votar los demás. Podemos darle una vuelta de tuerca más, y el más experto de todos votaría a la que piensa que los demás piensan que va a ganar...

El mercado es así. Nos interesa apostar por lo que va a subir, sea bello o no, y por eso intentamos llevar a los demás por nuestro deseo y creencia, y cuantos más vayan por ese camino, más subirá el título y más ganaremos. A la postre, llegará un momento en que importará poco los modelos matemáticos que hemos fabricado, y saldrán conejos de las chisteras, o la gente dirá que los ve, cuando en realidad no hay sombreros no conejos. 

Esto en cuanto un mercado alcista. Cuando el mercado es bajista o en caída libre, siempre sale alguien que dice que es el momento de invertir, pero en realidad, si no sabe donde se va a detener la caída, el que le haga caso, allá él. 

Entonces, ¿qué significa el chartismo? Por lo que he visto en estos años de compartir este magnífico blog (inbestia), el chartismo intenta fijar tendencias mediante valoraciones igual de subjetivas, basadas en el pasado, las estadísticas, la historia,  sobre las que se construyen figuras que sólo ven los expertos, pero que en cualquier caso son puro subjetivismo - por mucho que coincidan las valoraciones. Lo que pasa es que muchas veces aciertan, pero aciertan porque lo que yo llamo las circunstancias circundantes, les acompaña. 

Lo único que se puede decir es que los mercados, a través de algunos sustos, han subido sin interrupción preocupante porque los tipos de interés eran, y son, bajos o negativos. Y es que el tipo de interés es el único elemento objetivo de esta actividad. Mientras la inflación sea baja y estable, creo que el tipo de interés no debe preocupar a los mercados, aunque algunos signos, como la pendiente de la curva, están avisando de que la relación de tipos corto largo plazo está anunciando una posible recesión. De todas las candidatas, a mí la que más me gusta es la curva del tipo 10 años menos el Federal Fund, que es el que mueve la FED.

Sus caídas o inversión de la pendiente son muy claras y más próximas a la recesión subsiguiente, y no, no parece ni que la FED (que mueve el FF) esté actuando sin extrema prudencia, ni que el mercado sea demasiado pesimista (el tipo a diez años mantiene un diferencial positivo, eso sí, cada vez más reducido. Una subida más contundente del FF y un pesimismo más agudo hubiera invertido la curva a posiciones negativas). 

El tipo de interés es el que va a decidir cuándo y en qué forma van a cambiar las tornas. No solo dependen del Banco Central. El BCE, por ejemplo, puede perder la sintonía con los mercados al pasar de tipos negativos a positivos, o al cesar de ejercer su compra de bonos. Hay más sombras en Europa, indudablemente. Los elementos subjetivos están más sueltos y dispersos que en EEUU. Creo. 

¿Debe ser procesado Juan Carlos I?

Yo creo firmemente que hay que ser consecuencialista. No puede existir una moral sin que tenga en cuenta las consecuencias probables de aplicar la justicia a actos del pasado. No se puede ejercer la justicia si con ello va a estallar el mundo. 

Las consecuencias de procesar al Rey Emérito son claras, pues los proponentes de esto tienen por objetivo acabar con la Transición y establecer una República que no duraría ni un día, pues los catalanes se declararían independientes inmediatamente, como hicieron en 1931 y 34. Es decir, con Monarquia o con República, la integridad territorial se iría al guano. No se crean los republicanos de salón que tanto abundan que no tendrían problemas. 

Por otro lado, estoy de acuerdo con Jorge Esteban y su artículo de hoy en el Mundo, cuando dice que el rey se ha puesto él mismo en situación hipotética de no ser procesado, al abdicar, acto por el cual se le puede considerar no procesable porque podría no haberlo hecho para continuar protegido. Se le quiere juzgar por actos que hizo cuando era rey e inviolable. 

El rey emérito cometió presuntos delitos, pero no tiene ningún sentido perseguirle ahora, sobre todo por lo que puede pasar. Simple y llanamente, la destrucción de España como nación, lo que sería una catástrofe muy difícil de gestionar y que acabara bien. La Transición se está deshilachando, pero no porque se un tejido mal hecho, sino porque muchos están interesados. Separatistas y Populistas están firmes en el empeño, mientras que al otro lado no hay más que desorientación y falta de decisión. Los jóvenes de ahora no leen más que twitters, y no comprenden el sentido profundo y esencial de las cosas para la integridad de España, y está para nuestra vida en paz. 

Transcribo el último párrafo de Jorge de Esteban, 

Algunos, o muchos, dirán que no se puede ir sin castigo un Rey si se demostraran como ciertos los delitos que se le imputan -sean de antes o después de su abdicación-. Pero está claro que el Rey emérito ya ha pagado sus presuntos delitos, si es que los jueces los llegaran a considerar así. En 2014, Juan Carlos I estaba en condiciones de continuar como Rey todavía mucho tiempo e incluso morir, como muchos de sus antecesores, en el Trono. Sin embargo, ante la situación política enrarecida que existía, tuvo la gallardía de abdicar en su hijo Felipe VI. Continuar atacando al que ha sido un Rey decisivo para traer la democracia a España no sólo es una villanía, sino, además, un atentado contra la dignidad del Estado y, por consiguiente, la de todos los españoles de buena voluntad.

Jorge de Esteban es catedrático de Derecho Constitucional y presidente del Consejo Editorial de EL MUNDO.

El modelo del Ciclo Real. Una descripción clarificadora.

Sé que en ente los lectores de este blog hay algunos partidarios del modelo libertario; yo lo he sido, y me considero moderadamente liberal. El modelo liberal coincide en sus conclusiones con el modelo de las Expectativas Racionales, o el modelo del ciclo real. Ambos preconizan que lo mejor es la no intervención del gobierno en economía para que el libre mercado sea el que optimamente asigne recursos y obtenga el mejor resultado posible. 

La crisis me ha abierto los ojos y me ha enseñado que en muchos aspectos esto no es así. Por ejemplo en la libertad absoluta de la accion financiera. La crisis se produjo en gran parte por el mal uso y el abuso de esta libertad y la mínima regulación y supervisión de las entidades financiera. 

Por ello me permito reproducir una de las mejores descripciones de lo que implica el modelo de Ciclo Real, o Real Business Cycle model, por Randall Wray, autor de un libro sobre Hyman Minsky, uno de los economistas más críticos contra el Laisser Faire, seguidor de Keynes. 

Lo hago porque el texto vale la pena, aparte de que el libro es una excelente introducción a Minsky, el hombre que, post mortem, logró que llamaran a la Crisis de 2008 por su nombre, “Minsky Momment”. Creo que leyendo el texto descriptivo de lo que implica el RBC model, uno se da cuenta del absurdo de que se produzca mediante sólo el  mercado la perfecta sincronización intertemporal de la economía. Es más, el RBC es la pretensión de que en realidad los ciclos no existen. Son cambios de tendencia debidos a una caída de la productividad, lo cual lleva a una caída del salario real por supuesto (no hay, por favor, ilusión monetaria), lo que lleva a los empleados a la chocante decisión de abandonar sus puestos porque al bajar el salario prefieren el ocio. Es una elección racional entre dinero y ocio. Ahora, Randall Wray:

En primer lugar, la nueva teoría clásica restauró la versión más extrema de la economía neoclásica con el continuo ajuste del mercado (incluido el pleno empleo continuo) y la "teoría de las expectativas racionales", que asegura que los agentes económicos no cometan errores persistentes. Esta restauración hace que sea imposible engañar a los agentes racionales, incluso de la manera que suponía el monetarismo de Friedman, ya que la formación de las expectativas es prospectiva y se basa en el modelo correcto de la economía. Esto también significa que la política no aleatoria no tiene ningún efecto en absoluto porque los agentes inmediatamente averiguan qué hacen los responsables políticos (si la política no es aleatoria, es predecible) y ajustan su propio comportamiento de manera óptima. El dinero solo importa temporalmente, mientras que los agentes reúnen la información necesaria para distinguir los precios reales de los nominales. La política fiscal no importa en absoluto; por ejemplo, el gasto deficitario está completamente desplazado porque los contribuyentes saben que tendrán que pagar la deuda del gobierno más tarde y así comenzar a ahorrar inmediatamente en una cantidad igual al déficit (esto se llama equivalencia ricardiana). Aún así, la explicación del ciclo económico de la nueva teoría clásica dependía de la no neutralidad a corto plazo causada por cambios aleatorios en la oferta de dinero (generando la percepción errónea de los precios nominales crecientes como precios relativos crecientes). La teoría del ciclo económico real dio el paso final para eliminar cualquier efecto del dinero al hacer que el ciclo comercial sea una función únicamente de variables reales. La más importante es grandes fluctuaciones de productividad. 

De esta manera, la Gran Depresión se explicó no como una falta de demanda insuficiente (el argumento keynesiano) o de una política monetaria errada (la historia de Friedman) sino como un choque negativo de productividad. Debido a que los trabajadores de repente fueron menos productivos, su salario real cayó. A los salarios reales más bajos, decidieron tomar más ocio. Por lo tanto, el desempleo involuntario no aumentó durante la Gran Depresión, sino que la gente se tomó largas vacaciones porque los choques con la tecnología los habían hecho de repente menos productivos y, por lo tanto, merecían salarios más bajos. Con esos salarios reales más bajos, preferían el ocio al trabajo. 

En este enfoque, todo el comportamiento es siempre óptimo, todos los mercados siempre se equilibran; de hecho, el ciclo comercial observado no es un ciclo en absoluto; más bien, la economía sigue una "senda aleatoria con deriva". (La economía sigue una tendencia de tasa de crecimiento constante hasta que se conmociona, de modo que se adapta instantáneamente a una nueva tendencia de crecimiento determinada por factores "reales" como el crecimiento de la productividad). no deberíamos hacer nada acerca de lo que hemos llamado recesiones o depresiones porque estas son en realidad respuestas óptimas a los shocks aleatorios. 

Se puede ver por qué Lord Skidelsky etiqueta estas teorías como "extrañas": el sufrimiento de los desempleados durante la Gran Depresión fue una respuesta "óptima" porque los trabajadores prefirieron permanecer en las líneas de pan e vez de trabajar con salarios reales más bajos. Aquellos que desarrollaron estas teorías realmente recibieron Nobel por este trabajo. 

Los desarrollos en la teoría de las finanzas reflejaron la evolución de la teoría económica dominante en el sentido de que así como las nuevas teorías neoclásicas neutralizaban el dinero, las finanzas también se volvieron irrelevantes. Siempre que los mercados sean eficientes, todas las formas de financiación son supuestamente equivalentes, ya sea que use sus propios fondos, venda acciones o pida prestado dinero. Las instituciones financieras son vistas como intermediarias que se interponen entre ahorristas e inversionistas, asignando de manera eficiente los ahorros a los proyectos de mayor rendimiento. La evolución de las prácticas financieras reduce continuamente la "brecha" entre la tasa de interés recibida por los ahorradores y la pagada por los inversores, fomentando más ahorro e inversión. La desregulación del mercado financiero interno (en marcha desde mediados de la década de 1960 en los Estados Unidos), así como la globalización de los mercados financieros internacionales, desempeñan un papel clave en la mejora de estas eficiencias y, por lo tanto, en la promoción del crecimiento. Además, los mercados disciplinan a las instituciones financieras; por lo tanto, la autorregulación es suficiente porque alineará los incentivos para producir prácticas seguras. Esta teoría fue la principal justificación para "liberar" al sector financiero de la regulación y la supervisión a finales de los años noventa.

Demasiadas coincidencias para ser verdad siempre. Demasiado milagroso que todos los planes de agentes nunca sean contradictorios y se interfieran entre sí. En cuanto a Minsky, que dedicó la teoría de Keynes a estudiar los mercados financieros - decia que Keynes era en realidad un maestro en economía financiera -, le dedicaré un post cuando haya leído más sobre él. Hasta ahora no me convence todo lo que dijo, pero sus predicciones financieras se cumplieron. Predijo que las crisis financieras serían más y más frecuentes a medida que se suprimían las medidas de regulación que básicamente se habían habilitado por FD Roosevelt, durante el New Deal. No falló. 

De Antonio Machado

No puedo dejar de citar, gracias a Jose García Dominguez, este párrafo de Antonio Machado, español de pura cepa. 

La cuestión catalana, sobre todo, es muy desagradable. En esto no me doy por sorprendido, porque el mismo día que supe del golpe de mano de los catalanes lo dije: "Los catalanes no nos han ayudado a traer la República, pero ellos serán los que se la lleven". Y en efecto, contra esta República, donde no faltan hombres de buena fe, milita Cataluña. Creo con don Miguel de Unamuno que el Estatuto es, en lo referente a Hacienda, un verdadero atraco, y en lo tocante a enseñanza, algo verdaderamente intolerable. Creo, sin embargo, que todavía cabe una reacción a favor de España, que no conceda a Cataluña sino lo justo: una moderada autonomía, y nada más.

Lo que me lleva a otra cita, esta del propio Garcia Dominguez, relacionada con la anterior, 

Por primera vez en la historia de España está llegando al poder una generación joven que no ha leído nada serio en toda su vida. Una generación que es toda ella carne de series de televisión, manuales de autoayuda y frases efectistas que nunca desborden los estrictos límites del formato twitter. Una generación, la de la nueva élite que viene, que aprendió inglés e informática en el colegio, pero que nunca ha abierto un libro de alguien como Antonio Machado.

Ni lo ha abierto ni lo abrirá. Entre otras razones, porque es alérgica a la alta cultura. Lo suyo, como mucho, llega a Paolo Coelho y Ken Follett. Como mucho, digo. Por eso el ridículo de la muy estudiada estampa televisiva deSánchez y el racista ante la fuentecita machadiana. El racista, que tiene una edad, la de los que crecieron todavía en la era de Gutenberg, yo creo que sí sabe quién fue Machado, y la repugnancia intelectual y moral que le suscitaron siempre los nacionalistas catalanes. Por algo en el principal periódico de la Prensa del Movimiento, el diario Ara, se publican con alguna frecuencias artículos denostando con saña la figura del creador de Juan de Mairena. Seguro que el racista era el único que sabía de qué iba el asunto cuando les hicieron la foto. Los otros, Iván, Pedro y el resto, me temo que de Machado solo conocen las letras que convirtió en canciones Joan Manuel Serrat. Decía Sartori que el Homo videns, que no es otro que el votante medio, deviene incapaz ya de soportar un razonamiento que dure más de cinco minutos si no está ilustrado por un video con imágenes coloristas. Pandemia contemporánea que en la política se ha traducido en el abandono del raciocinio argumentativo en favor de la sentimentalización pueril de los mensajes.

Terreno ese, el del kitsch escénico, que es donde se materializa a diario el trabajo de los Iván Redondo de todos los partidos. Ignorantes que diseñan imágenes para influir a través de ellas en ignorantes que solo interpretan el mundo a través de imágenes.

En su último artículo de prensa, publicado precisamente en La Vanguardiasolo tres meses antes de morir, en noviembre de 1938, escribe Machado, por entonces aún refugiado en Barcelona:

España no es una invención de la diplomacia extranjera o la resultante de tratados de paz más o menos ineptos. Lleva siglos de vida propia, perfectamente definida por su raza, por su lengua, por su geografía, por su historia y por su aportación a la geografía universal. No dudéis un momento que traiciona a su patria quien se niegue a defenderla contra la invasión extranjera.

Sí. Esto me pone melancólico, pero es la verdad. Y no sólo en España. ¿Qué es Trump sino un majadero analfabeto funcional?

Pablo Casado y la curva de Laffer

Los primeras palabras de Casado sobre sus intenciones economics son inquietantes. Los rumores sobre quién es el gurú económico de Casado también. Daniel Lacalle no tiene ni p—- idea de Macroeconomía. 

Casado ha manifestado su intención de aferrarse  la falsa teoría de “La curva de Laffer”, santo y seña de Aznar, porque a éste le salió bien de casualidad. La curva de Laffer dichosa predice que si se bajan los impuestos al PIB aumentará tanto como para que “se coma” el aumento del déficit público. Esto no es que sea verdadero o falso, es que depende de las circunstancias circundantes. 

A Aznar le salió muy bien en 1996-2004, por una sencilla razón. España salía de una grave recesión, y los tipos de interés estaban bajos. La entrada en vigor del euro en 1990 los bajó aún más, por lo que era un momento propicio para hacer ese trasvase de recursos del sector público al privado, bajando impuestos a los factores productivos (capital y trabajo), que ante los tipos de interés tan bajos tuvieron dobles incentivos para ponerse en marcha. Efectivamente, los ingresos fiscales aumentaron más que los gastos, lo que permitía hacer una doble política social, y de equilibrio fiscal. Bingo. 

Pero en la segunda llegada del PP en 2011, la cosa estaba más cruda, porque zapatero había lanzado el déficit a cotas verdaderamente abismales, lo que obligó al nuevo gobierno a tragarse sus promesas de Laffer y subir los impuestos cuatro veces. No había otra. 

Bueno, sí había otra, que era contener el gasto, pero el impulso socialdemócrata acomplejado del PP le llevó a aumentar el gasto siempre por encima de los ingresos fiscales, a lo que colaboraron con fruición las CCAA, las grandes causantes del aumento del déficit. 

Resumiendo: el crecimiento del PIB tan brillante de esta época se debió a un aumento del gasto público que arrastró la demanda del consumo e inversión al alza, en una típica política keynesiana de tipos de interés cero (trampa de la liquidez) y gasto público desbocado, tal como Maynar Keynes hubiera recetado. Por eso España ha sido de los paises que más han crecido en los últimos años. Eso sí, la deuda ha aumentado y lo va a seguir haciendo, sobre todo cuando suban los tipos de interés.

Así que, Casado, no te hagas ilusiones. Bajar los tipos fiscales está bien como intención, pero lo puedes hacer o no, depende del ciclo y de otras variables. Cuando llegues a la Moncloa el panorama será probablemente dantesco, con una deuda mayor del 130% del PIB y tipos de interés del 5%. No podrás, sencillamente, bajar los impuestos. Lo harás o no, pero si lo haces nos puedes llevar a “un griego”. 

¿Qué es un griego? Pues una situación incontrolada que los acreedores ven con recelo, y te suben aún más los tipos de interés para cubrir la prima de riesgo de impago, lo que aumenta ese riesgo... hasta que hay que tomar medidas muy desagradables. En 2012 el euro estuvo a punto de irse al carajo por una de esas. Por favor, sé prudente. Y a Daniel Lacalle, ni caso. 

La curva de rendimientos invertida durante la crisis de 2008

 David Glasner, uno de mis economistas favoritos, tiene una pieza magistral sobre el papel de la inversión de la curva de rendimientos en 2006-2007, Justo antes del desencadenamiento de todos los infiernos. Vale la pena leer para ver que la FED tuvo la culpa, si no de crisis, sí de su inusual intensidad. La FED se empeñó de seguir jugando ortodoxamente con su objetivo de inflación, sin querer mirar al hundimiento de los mercados de activos (casas, acciones), que estaba en marcha. Leamos un párrafo de Glasner, 

La curva de rendimiento generalmente tiene una pendiente ascendente porque las tasas de interés a corto plazo tienden a ser más bajas que las tasas a largo plazo. Durante el último año, la curva de rendimiento se ha ido estabilizando constantemente a medida que las tasas a corto plazo han ido aumentando, mientras que las tasas a largo plazo han aumentado solo ligeramente. Muchos analistas expresan su preocupación de que la curva de rendimiento se desinfle o se invierta nuevamente. Y una de las razones por las que se preocupan es que la última vez que la curva de rendimiento se estabilizó fue a fines de 2006. Así describí lo que sucedió con la curva de rendimiento en 2006 luego de que la Fed comenzó a aumentar mecánicamente su tasa de interés objetivo de fondos federales en 25 puntos básicos cada 6 semanas a partir de junio de 2004.

Ahora bien, ¿qué pasa en la mente de los inversores cuando ven la curva aplanarse? Que lógicamente se desplazan con su dinero a instrumentos más líquidos, pues la desaparición o inversión de la curva es un aumento de la prima de liquidez y un consiguiente aumento de la demanda de dinero. Ergo, la liquidez desaparece de los mercados y comienzan las ventas apresuradas de activos. De ahí que después de la inversión de la curva la venta de bonos a largo plazo buscando liquidez, esto haga rebotar abruptamente la pendiente positiva de la curva, ayudada porque la FED comienza a bajar sus tipos ante la hecatombe que se avecina, como se ve en el gráfico,

Sigamos las palabras de David Glasner, 

 Al ponerse la Fed en piloto automático, la curva de rendimiento se estabilizó o incluso se invirtió ligeramente a principios de 2006, lo que implica que se tuvo que absorber una importante prima de liquidez para mantener el efectivo disponible para cumplir con las obligaciones de deuda. En el segundo trimestre de 2006, la falta de liquidez hizo que el crecimiento del gasto total se desacelerara, justo cuando los precios de la vivienda estaban en su punto máximo, un desarrollo que intensificó las tensiones en el sistema financiero, aumentando aún más la demanda de liquidez. A pesar de la alta prima de liquidez y la curva de rendimiento plana, el gasto total continuó aumentando modestamente hasta 2006 y la mayoría de 2007. Pero después de que los precios de las acciones cayeron en agosto de 2007 y los precios de las casas siguieron bajando, el crecimiento del gasto total se desaceleró aún más a fines de 2007. y la desaceleración comenzó. A pesar del debilitamiento de la economía, la Fed se mantuvo enfocada principalmente en la inflación. La Fed comenzó a recortar su objetivo de fondos federales del 5,25% a fines del 2007 una vez que comenzó la recesión, pero la renuencia de la Fed a moverse agresivamente para contrarrestar una recesión que empeoró rápidamente en la primavera y el verano de 2008 porque la Inflación se mantuvo consistentemente más alta que el objetivo del 2% de la Fed. Sin embargo, la inflación se mantenía por encima del objetivo del 2% simplemente debido a un continuo shock de oferta que comenzó a principios de 2006 cuando el precio del petróleo estaba un poco por encima de $ 50 el barril y subió constantemente con una bajada tardía en 2006 y principios de 2007 y siguió subiendo a $ 100 por barril en el verano de 2007 y alcanzando un máximo de más de $ 140 por barril en julio de 2008. El error de endurecer la política monetaria en respuesta a un shock de oferta en medio de una recesión habría sido atroz bajo cualquier circunstancia, pero en el contexto de un sistema financiero seriamente debilitado y frágil, el error fue simplemente calamitoso. Y, de hecho, las consecuencias calamitosas de esa decisión son claras. Pero de alguna manera la conexión entre el enfoque de la Reserva Federal sobre la inflación mientras la economía se contraía y el sistema financiero estaba en peligro nunca ha sido plenamente reconocida por la mayoría de los observadores y ciertamente no por los funcionarios de la Reserva Federal que tomaron esas decisiones. 

Martin Wolf observa: Además, debido a que los sistemas bancarios se habían vuelto tan grandes y entrelazados, esto se convirtió, en palabras de Ben Bernanke, presidente de la Fed en los peores días de la crisis y experto académico, en la "peor crisis financiera en la historia global, incluida la Gran Depresión". El hecho de que las personas que habían estado manejando el sistema tenían tan poca noción de estos riesgos inevitablemente destruyó su pretensión de competencia y, para algunos, incluso probidad. 

 No estoy de acuerdo o en desacuerdo con Bernanke en que la crisis de 2008 fue peor que las crisis de 1929-30 o de 1931 o 1933, pero parece que aún no han entendido completamente su propio papel al precipitar la crisis. Esa es una historia que aún no se ha contado. Espero que no tengamos que esperar mucho más.

En suma, la FED jugó un papel acelerador de la crisis, pues en vez de mirar el hundimiento de La Bolsa y de los pisos, siguió posando su mirada en que la inflación del IPC estaba sistemáticamente por encima del 2%, pese a que eso se debía a una subida del petróleo hasta los 140$ barril. La inflación llegó al 5%, así como inevitablemente, después cayeron por debajo de cero, hasta el -3%. Véase imagen,

Si la FED hubiera ajustado sus prismáticos hacia los mercados de activos, y hubiera tenido en cuenta las consecuencias, la crisis podría haber sido más suave y breve. Quizás. 

Pablo Casado y la Ley de Memoria Histérica

Yo me alegro de la victoria de Pablo Casado en las primarias del PP, pese a (o con más razón por) lo que dice El País “que con P. Casado vuelven Aznar, Reagan y Thatcher”.

El izquierdismo de El País es hilarante, a la par que simpático, porque esos tres personales presentados así es como si dijera que vuelve Franco. ¿Vuelve Franco?

Aquí basta defender la familia, la libertad, la integridad de España - su existencia, quizás negada por miembros de tan insigne buque periodístico - y la eficacia económica para convertirlo en un facha. 

El sentido de la familia de Casado no creo que sea el de Franco. Aquí se casa y forma una familia el que quiere, el que no no, no hay ninguna presión para hacerlo. Ahora bien, hay que defender el bienestar de los hijos, apoyar a las madres, lo que no me parece una política facha, al revés. 

Pues no, no creo que Casado sea un facha. Ni Aznar. Me interesa de Casado que va a defender con más interés que Rajoy la integridad territorial, o eso creo. No creo que eso sea facha. Creo que su gestión económica puede ser mejor que la del PSOE, siempre descontrolada y que acaba en catástrofe.

De paso, si Casado hace lo que ha prometido de cambiar la Ley de Memoria Histérica (sic) y esos histéricos dejan su macabro juego de mover muertos, bien muertos desde hace décadas, pues me daría por satisfecho. Mientras la izquierda se empeñe en liquidar la Transición, gracias a la cual tienen el mismo espacio que los demás para alcanzar el poder político, seremos víctimas de juegos de espejitos de discoteca y no de políticas serias. 

Son ellos que son víctimas de sus macabros sueños. 

Que nos dejen en paz. 

Somos como niños

El otro día me decía una amiga, con los ojos brillantes por la ilusión, que tiene amigas muy concienzadas con que hay que salvar al planeta, y huyen de comprar en las grandes superficies y buscan el pequeño comercio, una de las cosas que está en peligro de extinción y por lo tanto hay que defender como sea. Sus amigas concienciadas estaban aterradas de saber que en el océano hay inmensas islas de plástico flotante, entonces el pequeño comercio permitiría comercial, digamos, los yogures, en cartones, y así prescindir del plástico. Ese era el argumento, in nuce.

Le contesté con mi escepticismo, y le dije que no creía ni por un segundo que la salvación del planeta dependía del pequeño comercio.  

Al revés, le dije, las basuras son un problema económico tan inmenso, que hay que pensar soluciones a lo grande, en las que deben colaborar gobiernos y empresas, y pasa por la innovación tecnológica, sea ésta publica, privada, o de ambos sectores. Es más, las grandes superficies no van a desaparecer, porque no puedes obligar a la gente a pagar más por el mismo producto, y todo lo que sea reducir costes y precios es un avance contra la pobreza. 

 En un supermercado encuentras productos que compiten entre sí, que se vende con economías de escala, y por ello a menor precio que en el pequeño comercio. Éste puede resultar a la mente más romántico, pero es de una época de cuando las mujeres no trabajaban y se dedicaban solo a las labores del hogar, con tiempo por lo tanto para ir penosamente de tienda en tienda a comprar lo que hubiera, en todo caso no muy diversificado y limitado en la elección. Recuerdo cuando mi madre volvía a casa frustrada porque se habían acabado las judías en Borregón, tienda de “productos ultramarinos”, lo que la obligaba a buscar otra. 

El que quiera romanticismo cotidiano que lea a Galdós, es un decir, por cierto así apreciaría la falta de comodidades y la abundancia de pobreza y suciedad que había entonces en las calles. Piénsese por ejemplo en las mareas de bosta de caballo que se montaba cuando llovía. Eso lo pisabas y te lo llevabas a casa, y las calles y las casas olían “paradisíacamente”.

El caballo, un elemento imprescindible del romanticismo. Y mira que me gustan a mí los caballos...

Cualquier época pasado NO fue mejor, al menos materialmente. Espiritualmente, no me meto. O sí me meto: el avance material proporciona más tiempo libre, y ese tiempo libre permite desarrollar más el espíritu como cada cual considere mejor. 

¿Tengo que explicar lo que han ganado las mujeres con el avance científico y técnico (gran parte de cuál por parte de los hombres, ahora cada vez más de las mujeres), en tiempo libre para hacerse feministas de postín, y dar la tabarra con el lenguaje “inclusivo”, invento que ahora quieren meter en la Constitución? Podían dedicarse a otras cosas. El lenguaje cotidiano no se crea ni transforma así. Siempre irá por delante de lo que digan cuatro santurronas beatas, pero ateas, un invento de nuestro tiempo. 

Henry Kissinger: ‘We are in a very, very grave period’

 En el Financial Times  una entrevista con Kissinger. Dada la liviandad de nuestros políticos de hoy, leer a alguien con su cerebro a pleno rendimiento a los 95 años es un placer que no ha de perderse. Imperdonable no leerla. Entresaco algunos párrafos. 

Sobre la cumbre de Helsinki 

Fue una reunión que al menos tuvo lugar. Lo he defendido durante varios años. Trump ha sido sumergido por problemas domésticos estadounidenses. Sin duda es una oportunidad perdida. Mira a Siria y Ucrania. Es una característica única de Rusia que la agitación en casi cualquier parte del mundo la afecta, le da una oportunidad y también la percibe como una amenaza. Esos trastornos continuarán. Me temo que se acelerarán ".

Sobre Rusia y Putin

Kissinger se embarca en una disquisición sobre la tolerancia "casi mística" de Rusia al sufrimiento. Su punto clave es que Occidente asumió erróneamente, en los años antes de que Putin anexara Crimea, que Rusia adoptaría el orden basado en las reglas de Occidente. La OTAN malinterpretó el profundo anhelo de respeto de Rusia. "El error que ha cometido la OTAN es pensar que hay una especie de evolución histórica que marchará por Eurasia, y no comprende que en algún lugar de esa marcha encontrará algo muy diferente a una entidad westfaliana [idea occidental de un estado]. Y para Rusia es un desafío a su identidad. "¿Quiere decir que hemos provocado a Putin?

"No creo que Putin sea un personaje como Hitler", responde Kissinger. "Él sale de Dostoievski".

Sobre Trump

No quiero hablar demasiado sobre Trump porque en algún momento debería hacerlo de una manera más coherente que esto ", responde Kissinger. ¡Pero estás siendo coherente!, protesto. Por favor no se detenga. Hay otro silencio embarazoso. "Creo que Trump puede ser una de esas figuras en la historia que aparece de vez en cuando para marcar el final de una era y forzarla a renunciar a sus viejas pretensiones. No necesariamente significa que él sabe esto, o que está considerando una gran alternativa. Podría ser solo un accidente ".

Sobre Europa 

A quién compara Trump en la historia, pregunto. Tampoco pica el anzuelo. Kissinger se va en una gira de horizonte de la salud de la diplomacia europea. No puede encontrar un líder que lo excite, con la posible excepción del francés Emmanuel Macron. "Todavía no puedo decir que sea eficaz porque acaba de comenzar, pero me gusta su estilo", dice Kissinger. "Entre otros estadistas europeos, Angela Merkel es muy local. Me gusta ella personalmente y la respeto, pero no es una figura trascendente ".

La OTAN y Europa

¿En qué se convertiría Alemania si Trump sacara a Estados Unidos de la OTAN? A Kissinger le gusta esa pregunta, pero se niega a dar probabilidades en cuanto a su probabilidad. "En la década de 1940, los líderes europeos tenían un claro sentido de la orientación", dice. "En este momento, en su mayoría solo quieren evitar problemas". No están haciendo un muy buen trabajo, lo interrumpo. "Eso es verdad", dice Kissinger con una sonrisa críptica. "Un eminente alemán me dijo recientemente que siempre solía traducir la tensión con Estados Unidos como una forma de alejarse de Estados Unidos, pero ahora se encuentra más temeroso de un mundo sin Estados Unidos." Entonces, ¿Trump podría escandalizar al resto del oeste por ponerse de pie? en sus propios pies, pregunto. "Sería irónico si surgiera de la época de Trump", responde Kissinger. "Pero no es imposible."

Perspectivas sin OTAN

La alternativa, agrega Kissinger, no es atractiva. Un Atlántico dividido convertiría a Europa en "un apéndice de Eurasia", que estaría a merced de una China que quiere restaurar su papel histórico como el Reino Medio y ser "el principal asesor de toda la humanidad". Parece que Kissinger cree que China está en camino de lograr su objetivo. América, mientras tanto, se convertiría en una isla geopolítica, flanqueada por dos océanos gigantes y sin una orden basada en reglas que defender. Tal Estados Unidos tendría que imitar a la Gran Bretaña victoriana, pero sin la costumbre de mantener dividido al resto del mundo, como hizo Gran Bretaña con el continente europeo.

El mundo 

"Creo que estamos en un período muy, muy grave para el mundo", responde Kissinger. "He llevado a cabo innumerables reuniones en las cumbres, así que no aprendieron [en Helsinki] de mí".

Los tipos de interés de “usura” de la banca española

Me gustaría comentar el artículo de Niko sobre la “usura” de la banca española, que tantos comentarios, favorables o no, ha recibido. 

Niko dice firmemente que el alto tipo de interés al consumo en España, de más del 8%, frente al menos del 4% de Francia y otros países el Euro, indica sin dudar un comportamiento usurero, de abuso de poder del banco relativo al cliente, que por otra parte debería informarse y formarse más y negarse a pagar esos tipos. Yo diría que existe, efectivamente, un factor oligopolístico en la banca española que imprime un sesgo usurero a los tipos de interés que factura. La prueba es la rigidez que se observa en el tipo de interés al consumo español en el grafico que ofrece Niko, rigidez a la baja cuando en los demás países se relajan las condiciones financieras a partir de 2012 y bajan mucho más abruptamente, ampliándose entonces el margen entre España y el resto. Esa rigidez tiene un componente mono/oligopolistico, sin duda. 

Ahora bien, una visita al Informe de Estabilidad Financiera de nuestro Banco de España nos descubre otro factor, el riesgo creciente que perciben los bancos y que les hace ser más prudentes. Citó el informe en relación a los créditos al consumo:

En cualquier caso, lo que se ha puesto de manifiesto es la sensibilidad de los precios negociados ante cambios en las expectativas respecto a la evolución de la política mone- taria, o en relación con la ampliación en la aplicación de políticas proteccionistas, la pér- dida de confianza de los agentes y la existencia de riesgos geopolíticos. En este contexto se habrían incrementado los riesgos de que se pueda producir un ajuste brusco de las valoraciones en los mercados financieros.

La materialización de estos riesgos llevaría a un tensionamiento de las condiciones de fi- nanciación que, junto con los efectos riqueza, podría tener una repercusión negativa sobre las perspectivas de crecimiento, la sostenibilidad de los pasivos de sectores alta- mente endeudados, y el sistema financiero en su conjunto, con efectos inmediatos en sus perspectivas de rentabilidad futura.

De esta manera, dados los bajos niveles de las primas de riesgo y los niveles alcanzados por algunos índices bursátiles, una corrección brusca en los precios podría llegar a tener consecuencias preocupantes...

... En todo caso, el peso que tiene este tipo de crédito representa un 4,8% del total del crédito al sector privado residente.

Tenemos pues, un  factor de riesgo adicional que eleva los tipos facturados. 

Otra cosa a tener en cuenta es que el crédito a consumo tiene unos tipos más altos en España a partir de 1 a 5 años. Para vencimientos a un año, las tornas se invierten, como leemos en un artículo de El Confidencial, 

En efecto, según los datos del BCE, los créditos al consumo con una duración entre uno y cinco años tienen un tipo medio en España del 8,3%, un 70% por encima del 4,8% del promedio de la zona euro. En ambos casos hay una senda descendente que coincide con la política de ‘dinero gratis’ de Mario Draghi, pero que apenas acorta la brecha. En 2012, estos créditos tocaron máximos con un 10,8% en España y un 6,7% en el conjunto de los socios europeos.

Entre las grandes economías, Alemania exhibe un 4,1%, Francia un 3,6% e Italia un 6,7%. Para encontrar economías del área monetaria con medias superiores, hay que irse a Eslovaquia, con un 9,8%, y a las repúblicas bálticas, en las que operan principalmente bancos extranjeros con filiales, y que tienen tipos superiores al 14% de media.

Las tornas se invierten en el crédito al consumo a devolver antes de un año. Desde principios de 2015 es más barato pedir un préstamo a corto plazo en España, con un tipo de interés medio en marzo de 2018 del 3,6%, frente al 4,7% que promedia la eurozona. En el otro extremo, si el crédito es de largo plazo, con duración superior a los cinco años, España vuelve a ser un sitio más caro que la media. El tipo de interés bancario asciende al 8%, lejos del 6,3% europeo.

¿Por qué este diferente comportamiento de la banca española y la europea según el vencimiento? Está claro que a un año los riesgos de impago son menores, pero hay algo que se nos escapa que deja un componente sin explicar. 

Habría que introducir aquí el comentario de Enrique Garcia Sáez, en su excelente artículo 

Esto se entiende bien cuando vamos a comprar un vehículo nuevo y acudimos a la casa, al fabricante. Cualquiera habrá notado que en muchas ocasiones están dispuestos a rebajar el precio del vehículo si te comprometes a aceptar su plan de financiación, que obviamente incluye unos altos intereses. Mucha gente se da cuenta que a pesar de los altos intereses, ese plan sigue mereciendo la pena. 

¿Por qué este comportamiento del vendedor? Es muy probable que el fabricante también salga ganando con esa rebaja del precio a cambio de pagar más intereses. Y es que el precio del coche está sujeto a IVA, mientras que la intermediación financiera (los intereses) no. Para una empresa que compra un vehículo no hay gran diferencia, ya que puede desgravarse ese IVA posteriormente. Pero en el caso de un particular se reduce el pago de impuestos aumentando el peso de los intereses y reduciendo el precio del coche. Y esto es un secreto a voces, hasta tal punto que la hacienda española ya puso este tipo de operativas en el punto de mira.

Las financieras de los fabricantes también cumplen otras funciones claves para su negocio industrial, como aportar financiación a los clientes en momentos clave en los que a lo mejor el grifo del crédito está cerrado para los particulares (por ejemplo en 2008 o 2009). En determinado momento, el fabricante puede establecer como prioridad dar salida a los vehículos aunque sea con menos margen, ya que tienen una capacidad instalada con costes fijos que requiere un mínimo de producción.

Es decir, el vendedor puede jugar mejor con el IVA, sobre el que cabe descontarlo, y dejar el tipo de interés inmóvil, lo que añade rigidez a éste, aunque no deja de ser un abuso de poder del fabricante. 

Sigo dando la razón a Niko por lo que he señalado de la rigidez a la baja que muestra el tipo de interés  del  crédito al consumo español, cuando el BCE, en 2012, baja el coste del pasivo de todos los bancos, y los bancos españoles parecen totalmente insensibles a esa oportunidad de mantener márgenes ganando clientes, prefiriendo aumentar los márgenes. 

Eso es innegable. Pero nos quedaríamos insatisfechos si no sacáramos más punta a estos datos. En el gráfico de Niko, vemos, por el orden de los paises, que España e Italia son las que más altos tipos cobran al consumo, y sabemos que sus bancas son las que más problemas de estabilidad padecen. La información es opaca, pero de vez en cuando se lee en la prensa que la banca italiana tiene activos de dudoso cobro, y su situación no es la que luce en su contabilidad, lo que también nos pasa a nosotros. A este respecto, me gustaría citar unas palabras de Aristóbulo de Juan  no ceñidas sólo a la banca española, sino también a la europea y las últimas aportaciones de Europa a este problema. 

La unión bancaria supone un importante paso en el fortalecimiento de la Unión Europea. Pendiente de cuajar un Fondo de Garantía de Depósitos, ya opera un mecanismo único de supervisión (MUS) y otro de resolución (MUR). Pero sería ilusorio relajarse esperando que las nuevas instituciones aporten soluciones inmediatas. Ni en la Eurozona, ni en España. Tardarán años. Porque su maduración será necesariamente lenta y también porque despegan cuando aún colea la crisis financiera. Recordemos que las medidas desencadenadas por esta crisis se han centrado en dos pilares: elevadas exigencias de capital y una política monetaria del BCE fuertemente expansiva en volúmenes y poco exigente en tipos de interés y plazos.

Pero el énfasis dado a las exigencias de capital parece orientado a tratar los problemas una vez se hayan producido. Tal vez post mortem. Pero no orientado a evitar que se produzcan. Básicamente, porque no se refuerza la vigilancia de la pérdida de valor de los activos, verdadera causa de la insolvencia y de las crisis bancarias. Vigilancia ya diluida hace una década por las normas internacionales de contabilidad.

Es más, las exigencias regulatorias de capital validan componentes de escasa calidad y conceptualmente muy discutibles, por ser onerosos o exigibles o por carecer de sustancia económica o de liquidez. Son buenos ejemplos los activos fiscales diferidos (que siguen incluso preocupando en Fráncfort) y determinados títulos híbridos, como los llamados cocos, muy gravosos y de futuro incierto.

Por otra parte, el énfasis en aquellos dos pilares posterga la vigilancia de áreas clave: la precaria rentabilidad recurrente; la opacidad de activos malos, que puede hacer ficticios los niveles “contables” de capital y de resultados; el desequilibrio de los balances, con fuertes sobreapalancamientos dependientes de mercados mayoristas inestables, y la ineficiencia. Tanto es así que entidades con estos problemas suelen ser calificadas como sanas si cumplen “contablemente” las exigencias de capital.

Para mí, la supervisión es más importante que la regulación. La cual puede resultar tolerante, ambigua o no aplicada. Por tanto, debería enfatizarse también la “medicina preventiva”, reforzando la vigilancia de las áreas postergadas. Se trata de que los problemas de descapitalización se capten prontamente, a tiempo de aplicar medidas correctivas eficaces.

En resumen, la banca europea, toda, esta griposa. Las medidas tomadas en dirección a la unidad son lentas por necesidad. En los diferenciales de interés hay componentes no sólo monopolísticos, sino de seguridad y estabilidad. La palabras de Aristóbulo de Juan son inspiradoras. Estamos vigilando variables post mortem, lo que quizás influya en los riesgos y en los tipos. 

Los problemas que genera este gobierno

No es que el gobierno del PP no fuera, en sus horas liquidacionistas, un peligroso Zoombi andante; pero su sucesor, el del PSOE, está cargado de bombas que no sabe manejar. Sus intenciones pueden ser loables, pero las consecuencias, ¡ay, las consecuencias! Son terroríficas. 

Este gobierno que se ha aupado al poder con 84 diputados, viene con intenciones de revolcarlo todo. Uno de los frentes en los que va a perder - vamos a perder todos - es Cataluña. Otro, es la deuda pública. Les recomiendo que lean a Manuel Lagares, en El Mundo de hoy. Un artículo alarmante de un catedrático de Hacienda que nos avisa de dónde puede llegar el déficit y la deuda públicos. De él tomo estos párrafos,

Sin embargo el actual Gobierno ha solicitado ya a la UE autorización para aumentar la cifra de déficit para 2018 en un 0,5% del PIB -es decir, en cifras próximas a 6.000 millones de euros- para financiar los aumentos de gasto público que pretende. Pero, teniendo en cuenta sus desconocidos compromisos con Cataluña, que se sospechan elevados, las inevitables demandas de las restantes comunidades autónomas, que no se van a conformar con menos, y el aumento de las pensiones y de otros muchos gastos ya anunciados, esa cifra posiblemente se quedará muy corta. El resultado puede ser un déficit público apreciablemente superior al de 2017, porque las anunciadas subidas de impuestos probablemente no llegarán a tiempo de aumentar mucho la recaudación en este ejercicio. 

¿Se trata de una política fiscal sensata? Francamente, no. Tenemos una deuda pública cuyo valor está muy próximo al del PIB -concretamente, del 98,3% del PIB en 2017 y del 98,8% en el primer trimestre de este año- y unos déficits que incrementan anualmente la cuantía de esa deuda. Como es conocido, la deuda pública en su conjunto casi nunca se paga, sino que se refinancia mediante la emisión de nuevos títulos. Pero si los tipos de interés crecen, como pueden hacerlo más pronto que tarde, tanto la nueva deuda que sustituya a la amortizada como la que se genere por el déficit público del año supondrá una carga mayor por intereses que la antigua, aumentando el déficit y, consecuentemente, generando más deuda. Ese proceso de crecimiento puede hacerse explosivo en poco tiempo, absorbiendo incluso el crecimiento nominal del PIB. Muchos son los análisis y recomendaciones de organismos internacionales que advierten del grave riesgo de una deuda en rápido crecimiento. Por eso, la UE ha venido exigiendo que la deuda pública no sobrepase el 60% del PIB, lo que incumplimos hoy. La solución en estos casos es fácil de entender, pero difícil de aplicar: sólo cabe reducir los gastos y aumentar los impuestos. La misma que hubo de aplicarse dolorosamente cuando el déficit público se elevó por encima del 11% del PIB en 2009, debido a la crisis pero, sobre todo, a las desafortunadas políticas de gasto del Gobierno Zapatero. 

HAY QUE señalar que, en 2007, las administraciones públicas lograron un superávit del 1,9% del PIB y que, sorprendentemente, en 2009 el déficit se situaba ya por encima del 11%, el más elevado de los últimos siglos de nuestra historia financiera. La transición desde un superávit de casi un 2% del PIB hacia el desastre del 11% de déficit fue, por tanto, rapidísima, de sólo dos años. Igual podría ocurrir ahora si relajásemos alegremente la política fiscal. Eso terminaría por conducirnos, como entonces, a un obligado y durísimo proceso de estabilización, a tasas negativas de crecimiento de la producción y a mayores cifras de paro, con el agravante de que en 2009 nuestra deuda pública era tan solo del 52,8% del PIB y hoy se sitúa en casi el 100%, lo que significa un importante motor adicional para el crecimiento del gasto por la vía de sus intereses.

La solución de aumentar los impuestos, tentación declarada del Gobierno, sólo tendría resultados recaudatorios a más largo plazo, salvo por el aumento inmediato del precio del gasoil, y sólo si ese aumento incluyese a las dos grandes figuras del sistema tributario: el IRPF y el IVA. Todo lo demás casi no sería más que fuegos de artificio y ganas de molestar. Pero, para que el IRPF recaude más, su aumento no puede ceñirse sólo a los más ricos, que no son muchos, sino extenderse a toda la cuantiosa zona media de contribuyentes, con efectos muy negativos sobre el trabajo, el ahorro y la asunción de riesgos, es decir, sobre el crecimiento de la producción. Y si lo que se aumenta es el IVA, sus efectos sobre el consumo familiar -y consecuentemente, sobre la demanda global- pueden ser también muy negativos para la producción y el empleo. Por eso, lo más seguro es mantener una línea responsable de contención del gasto público y no dedicarse alegremente a sembrar expectativas de aumento que, antes de que nos descuidemos, pueden conducirnos al mismo desastre de 2009. Aprendamos de tan negativa lección.

El gobierno necesita demostrar que es tan de izquierda o más que Podemos, su principal enemigo electoral por la izquierda, y para eso está la Hacienda española, para estrujarla hasta que cante la Traviata y de paso, los españoles sangren dinero. Hay elecciones a la vuelta de la esquina, en Primavera del 2019, y hay que llegar en mejor posición que Podemos a los ayuntamientos y CCAA, al menos así se revertiría las posiciones actuales. Mientras, no dejar ni mojar pan a Podemos, al que hay que ningunear. Menuda jugarreta le ha hecho Sánchez a PI. Y el PP, en refundación, genial. ¿Que mientras aumenta la deuda a cifras mayores que Italia o incluso rayanas con Grecia? ya se verá. Recuérdese que la deuda pública española en términos de flujos de fondos es de 129%, no del 98%, lo que eleva las alarmas de Lagares por el efecto multiplicador del tipo de interés (veíamos el otro día que podía subir al 5%). 

Si sumamos unas y otras cosas, España se acerca a su ruptura a la vez que su quiebra. A esto lo llaman política. Para mí son hechos delictivos, por muy legales que sean. 

La paradoja Triffin

Me encuentro en un artículo de Juan Laborda una referencia a la “Paradoja Triffin”, que me sorprende porque yo la hacía en el baúl de los recuerdos polvorientos. Dice la tal paradoja de Triffin que para que el dólar sea la moneda reserva mundial que es, EEUU necesita generar un déficit de cuenta corriente perpetuo, para que haya una oferta de dólares circulando por el mundo. La ventaja para EEUU es que eso le permite financiar su deuda con los dólares excedentes que están circulando por el mundo. Si no fuera así, los dólares estarían todos en EEUU, habría escasez de liquidez mundial, y una contracción del PIB del  resto del mundo constante. ¿Es realmente así? ¿Realmente EEUU necesita estar en déficit para poder financiar su deuda en dólares, y pagar así menos tipo de interés? 

Yo no creo que esto sea así. No creo que EEUU debe forzar la máquina de la oferta monetaria para que haya dólares circulando por el mundo, ni creo que se condición necesaria que tenga un déficit exterior por cuenta corriente perpetuo. 

Creo que esto sería más o menos verdad si solo existiera un saldo exterior por cuenta corriente. Pero además de la cuenta corriente, hay una cuenta de capital, o inversiones de EEUU al exterior y del exterior a EEUU. Basta que el saldo de esa cuenta, sumado al de cuenta corriente, sea exportador neto de capitales, para que salgan dólares a circular por el mundo. Me explico. 

Suele creerse que el saldo de cuenta corriente y el de capital o financiero se compensan y suman cero. 

Un déficit de cuenta corriente se financia con un saldo financiero de sentido contrario. Así una cosa paga la otra. Supongamos que hay un solo tipo de bien, PIB, y un sólo bien de capital, Dinero, D. 

Siempre - Saldo CC = +  Saldo D. D es la salida de dólares que paga el déficit de importaciones mayores que exportaciones, y es necesariamente igual al saldo CC. Supongamos que hacemos la balanza de pagos por el Neto: 

                    

                                     Entradas           Salidas 

Balanza CC                      -             Import

Balanza Finaniera             D                -

La teoría,  es por lo tanto, que gracias al Déficit CC hay dólares por el mundo. La gente que tiene esos dólares los invierte en deuda americana, y la ausencia de riesgo de conversión en divisas reduce el tipo de interés demandado para invertir en bonos americanos. No hay que comprar los dólares con otra moneda, lo que aumentaría la prima de riesgo - y el tipo de interés -. EEUU tiene la FED, que emite dólares, y el mercado de bonos americanos será siempre lo suficientemente líquido. No hay prima de liquidez. Eso se considera por muchos como una ventaja intolerable para EEUU, que no disfruta por ejemplo Italia, que si se quiere financiar lo tiene que hacer en una moneda fuerte y que le carguen un aprima de riesgo adicional por el riesgo cambiario. 

(Entre paréntesis, la supresión de esta prima era una ventaja adicional del euro, que como se vio en la crisis de los tipos de interés de 2012, no funcionó). Entre paréntesis, una moneda considerada solvente goza de la confianza de los inversores extranjeros, el Franco suizo, por ejemplo).

Yo creo que esta teoría es deficiente. Lo que pasa es que EEUU es un país exportador de capitales, porque invierte mucho fuera, sobre todo en multinacionales, que lógicamente hacen circular dólares en sus transacciones con el resto del mundo. En otras palabras, no es la cuenta corriente, sino la cuenta de capital autónoma de la de CC, la que genera los dólares que circulan por el mundo. EEUU podría tener superávit de CC sin que se redujera la cantidad de dólares en circulación por el mundo. 

Para que el Euro lograra el mismo estatus de moneda reserva mundial, tendría primero que arreglar sus problemas no solucionados de gestión, que son inabordables o casi. Estos problemas hacen que un euro en España valga menos que un euro en Alemania, como demuestra la prima de riesgo o diferencial de tipos de rendimiento de sus deudas al mismo plazo. 

Hacer del euro un dólar exigiría igualar muchas cosas institucionales, empezando por tener una sola hacienda europea. Lo que nos dice que falta mucho para ello. En suma, un dólar en EEUU vale lo mismo en NY que en Alabama. Un Euro no vale lo mismo en Berlin que en Atenas. Tendríamos que aceptar los hechos, y los hechos son los hechos, no buscar explicaciones vacuas. 

Socialdemocracia a la americana. ¿Hay diferencia?

Nos cuenta Cullen Roche que en EEUU hay un movimiento que sube con fuerza. Se llama “Democratic Socialism”. Para saber en qué consiste, lo mejor es tener en cuenta que se quiere diferenciar de la socialdemocracia, y que no pretende mejorar el capitalismo como ésta, sino hacer una sociedad no comunista pero en la que predomine la democracia sobre el capitalismo, siendo éste realmente deficiente en que lleguen los frutos económicos a todo el mundo.

Francamente, en la práctica no veo que pueda haber mucha diferencia entre la socialdemocracia y la democrática social, aparte de que ahí hay un agujero negro de indefinición de qué se hace con el capitalismo. La Socialdemocracia, en teoría, y tal como ha funcionado en los paises nórdicos, intenta gestionar desde el poder el capitalismo para que sus frutos lleguen igualitariamente a la gente. Que se haya conseguido o no, el caso es que acepta de partida el capitalismo, que se podría modular (con impuestos progresivos, por ejemplo, y gastos sociales) para que sus resultados fueran más justos. 

En principio a mí me parece plausible este planteamiento. Parte de reconocer la eficacia de la propiedad privada de los medios de producción, a cambio de que los capitalistas contribuyan a, por ejemplo, la educación, lo que tendría la ventaja de que su mejora constante beneficiaría a todos, ya que la educación tiene claros efectos externos positivos para el resto de la sociedad. 

En suma, habría una serie de aspectos que redirigidos por el estado beneficiarían a todos. Otro ejemplo es la ayuda a los parados, gasto fiscal keynesiano que ayuda a mantener la renta mientras la sociedad está en un ciclo bajista, y que acelerará la recuperación del crecimiento. Es lo que se llama los “estabilizadores automáticos”, que amplían racionalmente el déficit y la deuda, lo que se compensará en los buenos ciclos. 

La educación es un ejemplo paradigmático de gasto social con efectos externos positivos, inclusivos y que potencian el avance tecnológico y el crecimiento. Esto nos permite distinguir con el gasto indiscriminado que perjudica a la sociedad. Por ejemplo, unos impuestos excesivos sobre la productividad, a la larga serían perjudiciales; realmente hay impuestos que recaen sobre la propiedad empresarial que tienen efectos desastrosos. 

Todo esto nos indica que es difícil distinguir entre buenas y malas acciones, y la historia de la socialdemocracia está llena de fracasos que hubo que corregir con esfuerzo, porque una vez que se decide un gasto es muy difícil quitarle el chupete al que se ha beneficiado. 

En realidad, ningún país es liberal puro, ni siquiera EEUU. Todos han tenido mayor o menor grado de intervención, muchas veces con muy poco acierto. 

Además, dentro de cada idea de justificada intervención, como la educación, España es un ejemplo de desastrosa ejecución. El resultado es una educación de bajísimo nivel, especialmente en la universidad, lo que levanta un pesimismo sombrío sobre nuestro futuro: el crecimiento potencial queda mermado, lo que rebaja el futuro de la senda de la producción, para consumo o inversión. Tenderemos a ser un país cada vez más pobre comparado con los de mejor educación: los más productivos. 

Estos aspectos negativos ha llevado a la derecha económica a proponer ejecutar gastos fiscales con efectos externos positivos, como la educación, mediante su financiación por un bono, que dé derecho al pater familias a elegir libremente el colegio de sus hijos, de tal manera que se elude la presión ideológica que podría ejercer el gobierno. No deja de tener inconvenientes, como es el dar por sentado que el pater  familias es lo suficientemente formado para saber lo que es mejor para su hijo. Así que tenemos un círculo vicioso que rompemos por el lado de la eleccion individual - bono escolar - o por el lado estatal - educación gratuita pública -, lo que no nos saca de la duda. 

Debemos mirar cuidadosamente el resultado en otros países. En EEUU, las universidades son privadas (hay algunas estatales) y todas compiten por la excelencia. Sus resultados son indiscutibles, en tecnología y excelencia académica. Las universidades europeas y españolas son públicas, y los resultados, salvo excepciones, tienden a la mediocridad o la simple desidia y corrupción. España especialmente, con el sistema de CCAA aisladas que son verdaderos reinos de taifas...

Volviendo al principio, no veo diferencia posible entre ese nuevo movimiento de Ben Sanders de EEUU y la socialdemocracia europea. Es imposible, sobre todo porque se quiere diferenciar del comunismo. 

Creo que el capitalismo ha conseguido lo más importante, que es aumentar constantemente el producto disponible para todos, y cualquier enmienda debería partir de intentar no estropear eso. El futuro depende más de lo que se cree del crecimiento más de cómo se distribuye. Pese a la crisis, no hay más que ver los grandes avances disponibles en tecnología, que tarde o temprano potenciarán el potencial. La importancia de esto no es desdeñable, y la libertad individual que exige debe de cuidarse, midiendo bien cuando se la restringe por una causa aparentemente justa. Hay que medir bien las consecuencias futuras. 

De todas formas soy pesimista sobre el futuro del capitalismo. Hay demasiadas ideologías que quieren limitarlo, tasarlo, deformarlo, la más potente de las cuales es la del Calentamiento, que tarde o temprano supondrá un sutnami que arrasará el capitalismo. ¿Volveremos a la Edad Media? Conozco gente que estaría encantada. Pobres. 

España se divierte; al menos sus políticos

Pedro Sánchez promete exhumar los restos de Franco, lo cual debe tranquilizar a los españoles y españolas que están en la playa torrándose al sol y bebiendo cerveza para hidratarse. 

Remover fosas nunca es bueno, creo, y me parece que la gente no sabe muy bien qué pensar de ello, salvo los convencidos de siempre que no reparan en medios para alterar La Paz. 

Los izquierdistas han tenido siempre una especie de fascinación por las posesiones personales del dictador, como cuando Felipe González fue hipercriticado cuando se subió en el Azor, el yate que usaba Franco para pescar cachalotes.

Ahí le tienen, tan sonriente, a pasar un par de días y noches en el barco emblemático, quizás esperando hablar con el fantasma de Franco. 

Era en 1985. Franco ya estaba enterrado y bien enterado en la Cripta Del Valle de los Caídos, de donde le va a sacar Pedro Sánchez, a patadas si pudiera. 

Como dice el refrán (inexistente), si no te puedes subir al barco, desescombra la tumba, pero no te metas en ella. A saber de lo que es capaz Pedro, si puede enseñar su sonrisa de galán de cine, pero me le imagino con un casco de operario ayudando en los trabajos, cubierto de polvo de atrezzo, que le sentaría muy bien. 

Otra cosa es hacer funcionar España, para lo cual lo primero sería dejarla en paz, que no me imagino a los ingleses desenterrando y reenterrando figuras de la historia de la Abadía de Westminter Lord Byron por ejemplo, por machista, violador y acosador. El Lord tenía las manos muy largas, y le daba igual una criada que un duquesa. En Westminter hay mucho cadáver emblemático desalojable si los izquierdistas ingleses estuvieran tan locos como los nuestros. 

Los ingleses están más o menos en paz con el pasado, y los españoles también, sólo que no dejan de soliviantarles y recordarles que la historia de España es vergonzosa al menos desde los reyes católicos, unos reyes excepcionalmente buenos, en opinión de historiadores solventes. Los españoles no estamos en paz con nuestra historia, pero porque no nos dejan.

Un día me dijo Joseph Pérez, hispanista y extraordinario historiador, que nuestro problema era que a los españoles nos gustaba fustigarnos. 

Las deudas de Rajoy y Pedro Sánchez. Socialdemocracia a la española

Si damos crédito a Juan Carlos Bermejo, desde el 2019 españa las va a pasar canutas para financiar su deuda pública, que no es sólo, por cierto, la cifra oficial del 98, 3%. 

En realidad hay tres deudas públicas (que yo sepa):

La de los flujos de fondos (Flow of Funds), que refleja el remanente neto de las operaciones financieras del periodo entre los sectores. En el cuadro 2.3.a del BdE, esta deuda de las AAPP alcanza el 129% del PIB.

La deuda total emitida, según el cuadro 11.5, también del BdE, la deuda llega al 137,9% del PIB. 

Una vez hechos los afeites permitidos por Bruselas, llegamos a la cifra oficial que maneja todo el mundo del 98,3% de PIB, todas ellas referidas a finales de 2017. Seguramente en los dos primeros trimestres del año hemos registrado aumentos significativos en las tres cifras. 

Ahora, como sugiere JC Bermejo, el problema es que el aumento de Rajoy de esta deuda en 649 mm €, se han financiado a atipos muy bajos, garcias a la política del BCE de facilidades cuantitativas, que seguramente se cortarán a fin de año. 

Por otra parte, Pedro Sánchez ha anunciado aumentos de gasto sustanciosos, que no llegarán a ser cubiertos por el suma total de los impuestos a los “ricos” ni a la clase media, por lo que la deuda aumentará en 2019 irremediablemente. Además, España dejará de ser beneficiada con la calificación de “Déficit Excesivo” lo que ya no permitirá los afeites hasta ahora permitidos en nombre de consolidaciones intra AAPP y otras razones, como los anticipos y las deudas de las empresas públicas. 

Total, que con el parón del BCE de sus programas especiales de liquidez, y el aumento inevitable de la deuda, habrá que financiarse en el mercado, lo que repuntará el tipo de interés quizás hasta el 5% (estima Bermejo), algo que hará subir aún más la deuda y encarecerá la financiación de empresas, que ya van a ser castigadas por aumentos de impuestos y cotizaciones. Habrá empresas que lo pasaran mal, otras que despedirán gente, otras que harán contratos más basura aún... en fin, aumentará el paro inevitablemente, que es lo que suele pasar cuando sube el tipo de interés de manera significativa. 

Esto es la socialdemocracia a la española. 

El impacto puede ser importante según la tesitura en que ésta ahora Europa, con una Italia en la que van a subir los tipos de interés, y un BCE que no verá razones para hacer favores a países que no cumplen o que se muestran rebeldes. 

No crean ni por un momento que es que Rajoy lo hizo bien, y por eso crecimos a un 3% durante más de dos años. Ese crecimiento se debe al despilfarro público, barato, barato, y que el que venga detrás que arree. Eso propiciará que el paro aumente, como siempre, a gran velocidad. España es así, señora.

Los efectos en la JUVE del fichaje de Ronaldo. Riqueza real v. Especulación

Àngel Martín Oro  nos explica simple y llanamente cómo funciona el mercado siempre bajo el influjo de las expectativas. Surge el rumor de que la Juve va a fichar a Ronaldo, un simple rumor. Pero por si acaso es verdad, la gente compra acciones de la Juve y éstas suben un 7%. Una vez confirmado el rumor, la noticia de confirmación hace que bajen las acciones, es decir, al especulador que las había impulsado al alza le interesa consolidar la ganancia, y vende. 

Rumor -> Expectativas -> compras -> alza -> ventas -> baja.

Así es como funciona la cosa. La Expectativas y sus cambios son la raíz del movimiento alcista/bajista de las acciones y las bolsas. Siempre hay expectativas sobre ambas, y siempre están cambiando al cambiar la información. Los agentes intentan adelantarse a los demás, pero quieren que los demás les sigan, para impulsar lo que ellos han detectado. Cuanto más gente les siga en este ejemplo, más subirán las acciones de la Juve.

Ahora bien, este ejemplo sería muy distinto si la Juve hubiera emitido una cantidad de acciones para comprar a Ronaldo. En este caso, sí se puede hablar de un aumento del capital de la empresa, que es suscrito por los compradores. Hasta este punto esto es en Contabilidad Nacional inversión, y como tal se contabiliza. Lo que no es inversión ni se contabiliza, es lo que hagan los primeros compradores a continuación, porque el capital “Ronaldo” ya ha sido “invertido”, y si los poseedores de las acciones las venden a otros, éstas cambian de mano, pero no hay una nueva inversión, sino un cambio de propietario: se considera que toda compra/venta de segunda mano - sea coche, plaza de garaje, casa, etc - No es una creación de nuevas de un bien o servicio, o capital, y por ende no se contabiliza en el PIB. Si así no fuera, contabilizaríamos un “Ronaldo” más en cada nueva operación de c/v. 

Hay más gente de la que se piensa (y economistas que salen en la tele dando lecciones) que confunde la inversión con la especulación, y que incluso la confunden con la capitalización bursátil. El volumen de capitalización bursátil es la suma algebraica de las operaciones de inversión y de especulación, es decir, de las operaciones de compra a la emisión y de las subsiguientes operaciones de compra/venta de esas mismas acciones indefinidamente, hasta su extinción ya sea por recompra de la empresa emisora, ya sea por liquidación de ésta. 

Ahora bien, por otro lado, sí que es verdad que cualquier operación, de emisión o de especulación, se contabiliza en dinero, y por lo tanto influyen en la cantidad de dinero en circulación, se mida éste como se mida. En la imagen, pueden ver la evolución de un índice bursátil (Wilshire 5000) comparado con un índice con base idéntica, en 1970, del PIB nominal. 

Es fácil ver que son mucho más voluminosas las operaciones especulativas que las que crean riqueza y renta, que vienen representadas en el PIB. 

Esto nos lleva a pensar qué es lo que hace posible esa divergencia y que se mantenga y se acreciente con el tiempo. Respuesta: el dinero, y su distinta velocidad de circulación para unas operaciones y otras. En las operaciones especulativas hay un gran apalancamiento que permite una alta velocidad de transmisión y de transacciones, mucho más alta que en las operaciones de bienes, servicios e inversión. La gran cantidad de instrumentos disponibles para especulación y su cobertura, como derivados, no usados con tanta alegría para operaciones reales, suponen un plus de velocidad de circulación del dinero. 

Ahora bien, la imagen reflejada en el gráfico a mí particularmente me dice que ese volumen tan desproporcionado de especulación no es necesaria para cada nivel de PIB; que hay una inflación especulativa que es iluso pensar que puede durar y aumentar eternamente. Pero eso me lo dice la intuición, que eso sí, me susurra que algún tipo de corrección hay a la vista. No me meto con la especulación. Sólo digo que hay demasiada “grasa” en el engranaje. Lo malo es que no se sabe cómo se puede moderar esa grasa sin afectar a la libertad.