¿Vuelve a crecer EEUU?

El PIB de EEUU ha crecido más de los esperado, un 2,5%, en el tercer trimestre (línea azul del gráfico, escala izquierda). La mejor noticia es que la inversión empresarial (línea roja, escala derecha) despunta vigorosamente, con un avance de más del 15%.

Una buena noticia respecto a La confianza empresarial, que reafirma los mejores datos de empleo recientes. 

También es buena noticia que el PIB nominal (línea verde) remonte hasta un crecimiento anual del 5%, a pesar de lo que digan los fanáticos de precios cero, o en caída. 

Sin embargo, cabe no ser tan optimistas. En el gráfico siguiente, dejo el PIB nominal, y represento (línea azul) la velocidad de circulación del dinero (M2), que es una medida inversa de la demanda de atesoramiento, o de retención del dinero en vez de circularlo en los mercados.  Está cayendo a plomo. Tanto que se ha puesto por debajo del nivel más bajo, el de la Gran recesión, en 2009 (la zona gris del gráfico) ¿Cómo interpretar estos dos datos conjuntamente?

La velocidad de circulación es la pieza clave del "truismo" o identidad (como lo definía Friedman) que relaciona el dinero con la producción. El dinero, M, por la velocidad, es idénticamente igual al nº de transacciones multiplicado por el precio de cada una. Como estos datos son inobservables, se toma el PIB y el nivel de precios, P, como sustitutos

M*V = PIB*P, o lo que es igual,

M*V = PIBN (es decir, PIB nominal)

La velocidad es, por lo tanto, por definición PIBN/M. A mayor velocidad de circulación, para una cantidad de M dada, más alto será el PIB nominal.
A largo plazo la velocidad tiende a bajar, debido a las innovaciones tecnológicas.
Pero a corto plazo, una bajada de V indica una mayor preferencia por retener el dinero en forma líquida. Que la V haya bajado por debajo del nivel más bajo de la historia (2009), o lo que es igual, que la preferencia por la liquidez esté más alta aún que durante la recesión, no parece confirmar el optimismo que desprende los datos de PIB. Esto indicaría que la mejora en el PIB es transitoria, que la subida en la inversión empresarial ha podido ser una necesidad de renovación de equipo -una sustitución, no un aumento neto de capital- que no se consolidaría. Es un dato, en todo caso, muy volátil.

El soufflé

El soufllé es un plato delicado, que hay que engullir en su momento, antes de que se desinfle. No se pude mantener recalentado, es una de sus gracias. Es más ni 5 minutos para lavarte las manos te concede.
De nuevo, tras la euforia, llegan las dudas. la deuda italiana se ha colocado a un 6%, lo que hace difícil que salgan bien sus planes de austeridad tan loados por Bruselas. Las bolsas, que habían dado un arreón de hasta el 4%, ya están tímidamente señalando bajas.
O sea, ni un día de alegría en la casa del pobre en la que, como todo el mundo sabe, dura muy poco. 

Otro escéptico: Guido Tabellini

Mi mujer me regaña por poner tantas cosas en inglés. Ya lo sé, pero no tengo tiempo de traducir, y además, a veces el original está tan claro...
En Google hay un traductor bastante carraca, pero ayuda.
En Voxeu,  EZ rescue: Déjà vu all over again, de Guido Tabellini. El título lo dice todo. Pero recojo aquí todo.

 It is now a habit. Every three or four months, European summits are devoted to ending the Eurozone crisis. Each time tough and controversial decisions are taken and new innovations to European governance are introduced. For a few weeks things seem to get better, but then everything goes back to being as it was, if not worse. Why?

What should be done to solve the problems for real?
The Eurozone core weakness has been known since the beginning – the separation of monetary and fiscal policy. This is the principle upon which the European monetary union was built, but the crisis made it clear – without a central bank acting as lender of last resort, highly indebted countries are too vulnerable to changes in market confidence. Unless this central problem is addressed, the crisis is unlikely to reach a turning point.

Why the EFSF has failed to fix the problem so far
The EFSF was created as a remedy to this structural flaw of the Eurozone. After realising that its size was insufficient, its capacity was enlarged. A new idea came out of the European summit, namely to extend its scope, concentrating the resources of the EFSF in order to partially guarantee newly issued debt of countries at risk. This would allow both Italy and Spain to issue debt which would be partially guaranteed until the end of 2013.

The next failure
There are reasons to believe that this remedy – like the innovations of the past – will fail to restore market confidence.

• First, the resources of the EFSF will be exhausted in a few years – but confidence cannot have an expiration date.

Knowing that there could be a confidence crisis in a couple of years, why should one trust the solution today?

• Second, without guarantees, the debt that has already been issued would be penalized, making European banks even more fragile.

This would worsen the vicious spiral we are seeing at work, namely distrust towards debt and banks, higher cost of capital, lower investments and growth, and further slippage towards debt unsustainability.
To cope with this problem, the summit agreed to rely on a special purpose vehicle that would buy sovereign debt in the secondary market. But it is not clear whether its resources would be sufficient for the task, nor where they would be coming from.

• Third, the guarantees that have been proposed – which cover the losses only up to 20% – are modest.

Experience teaches that, when debt is really restructured, losses are much higher – on average around 50%.

Adding financial stability to the ECB’s mandate

A turning point in the setting of monetary policy is needed to restore confidence. Financial stability should become at least as important as price stability as a guiding principle for monetary policy decisions.

Accordingly, the ECB should cut interest rates and announce the intention to sustain the price of the bonds of the Eurozone governments, unless their public finances are truly unsustainable. A depreciation of the euro would help relaunch the economy – something that would be welcome now that themain risk is a new recession and certainly not inflation. This is the current monetary policy of the other major economies. The economic situation would require the same approach in the Eurozone.

This turn in monetary policy is not necessarily incompatible with the European treaties, given the exceptional nature of the crisis, but it is surely against the prevailing opinion in Germany. And this is not only a political problem. Should the ECB challenge German public opinion, adopting a monetary policy deemed by Germany to be in contrast with the founding principles of the monetary union, the euro would be exposed to serious risks. Currencies, like debt, are based on trust. However, with deep contrasts on monetary policy, we do not know how long trust in the euro would last.

This is the underlying reason why this European summit has proven so difficult. Many realise that the contagion could reach France and that this crisis will not come to an end without a radical reset of monetary policy goals. Yet, the country that more than any other has foregone monetary sovereignty would consider this turn a betrayal.

Conclusion

If this analysis is correct, this outcome of this summit is unlikely to be decisive. The crisis will last for long. We have to wait for German public opinion to realise that the euro was built on imperfect foundations and that these imperfections must be corrected. Meanwhile, the Italian president of the ECB will need all his technical and political expertise to keep the boat afloat.

ADDENDA: en krugman.blogs.nytimes.wild-eyed-theorists-in-pinstripes, otro varapalo al BCE:

Wild-Eyed Theorists In Pinstripes

In what amounts to a perfect followup to my post on the amnesiac economy, Paul De Grauwe takes the ECB to task for refusing to do what is necessary to save the euro, and taking refuge in a very narrow definition of its role.

The point here is that we have a couple of centuries’ experience with central banking, and that experience clearly shows that the lender of last resort function is crucial. The Federal Reserve basically was created after America had to rely on J.P. Morgan to fill that role in the panic of 1907, and it was recognized that one couldn’t always count on having a J.P. Morgan on hand when you needed one. (The Fed went on to fail to do its job in 1930-31, but that’s another story.)

Yet we have some people in Frankfurt who are apparently dedicated to the proposition that they can be Europe’s central bank without performing that function, that their job is stable prices, period. This amounts to a radical theory at odds with evidence and experience. And it’s a theory that could kill the euro.

Reflexiones sobre ingeniería social

En  http://www.thecorner.eu/archives/1319 leo que

“Following all this, listening to more comments at European level that reduce expectations for the summit (we definitely agree with the Dutch finance minister Jan Kees de Jager’ declaration who said: ‘We have never said that the summit was definitive …. This came from the Anglo-Saxon press‘).

Siempre me ha llamado la atención esa fobia oculta que tienen los europeos continentales a lo "anglosaxon", especialmente en economía. Recordemos hace dos o tres cumbres, con T. Geithner de invitado, que el sr Jünkers, presidente del (¿eurogrupo?) dijo que lo que decía el invitado eran cosas keynesianas, propias anglosajones, y que los "europeos" (sic) eran distintos.
Eso no lo niego yo ni nadie que tenga dos ojos y dos oídos y un mínimo discernimiento.Los europeos continentales son: alemanes, y holandeses, por la parte digamos germana-luterana; suizos holandeses, por la parte, digamos calvinista;  franceses e italianos y españoles, por la parte latina-católica; y griegos, rumanos y letones y ... por parte ruso/ortodoxa. Quedan los aspirantes como los turcos, que no creo que lleguen a entrar por desfallecimiento del tinglado.
Todo esto viene a cuento porque estos retales se han ido juntando en torno a un eje, el
Eje Franco-Alemán, que, tras la guerra, decidió hacer un tinglado para evitar nuevas guerras.
La desconfianza mutua ha llevado, si se fijan bien, a escoger elementos no comunes, como la lengua inglesa, como lengua común de la "Communauté". Hoy mismo veíamos un comunicado oficial de la cumbre en inglés. Pero resulta que Inglaterra es un ente extraño en la UE; y no está en el euro. No sólo eso: están emergiendo grupos ingleses que reclaman la separación de la UE.
¿No es extraño, artificial, y pedantesco usar la lengua de una cultura de la que se desconfía, extraña a todos, para construir un supra-estado? Es practicable un estado en el que se hable una lengua extraña a sus componentes? Sin embargo, los franceses se creen los líderes políticos, pero no se han atrevido a imponer su querida lengua. El Alemán, por su parte, tampoco es desdeñable: tiene una rica literatura acreditada por todos. AL menos el francés, hasta el XIX, pasaba por ser la lengua de la diplomacia. Y¿Quién que ha leído literatura rusa no se ha dado cuenta que las clases cultas hablaban en francés corrientemente?
Una alternativa podría haber sido -ya tarde para ello- elegir las dos lenguas de los dos países líderes, y quew alrededor suyo se hubieran agrupado las demás: los del sur al francés y los del norte al alemán. Creo que el grado de frustración de los no  parlantes de ambas lenguas sería igual, pero el grado de satisfacción de los parlantes sería enormemente mayor.
De modo que se decidió usar una lengua, para lo oficial, extraña a todos. Puede parecer una muestra de generosidad, pero viene a ser una debilidad. Una más que explica el poco arraigo que encuentra la idea en la mayoría de la gente.
Esto no es más que una curiosidad que nunca me ha dejado de llamar la atención: odiar lo anglo, pero obligarse a hablar su lengua. Que signifique algo decisivo o no, no lo sé. Lo que sé es que detrás (o delante) de cada lengua emerge una filosofía vital, que es la que da forma a una cultura. La cultura económica anglosaxo, despreciada por Jünkers, con razón o sin ella, es muy distinta de la suya, y por eso la llama con desdén: "keynesiana". La suya proviene del "Cameralismo" alemán, primo-hermano del "Colbertismo" francés, que cree que la gestión económica debe hacerse en "petit comité", o cámara de elegidos, en estrecha y secreta comunicación con el poder: como las cumbres europeas, mismamente. Es muy distinto a la idea anglosajona de liberalismo, entre otras cosas porque el Cameralismo no es compatible, en principio, con la democracia y el libre comercio. Pero bueno, no vamos a descubrir ahora que el tinglado europeo tiene un déficit clamoroso de democracia.
Con ello supongo que Jünkers quiere decir que rechaza de plano lo que Geithner les dijo en aquella reunión: que debían usar el BCE como prestamista de última instancia. Esto no es keynesiano, pero no importa: lo importante es que el europeismo, fiel a su tradición anti anglo, mal digerida y mal llevada, impide que el banco central sea un banco central.  Aunque ya la idea de que un banco central pueda ser supranacional, por encima de los gobiernos nacionales, es una idea que choca de frente con el "anglosaxismo", al que no le cabe en la cabeza una entidad por encima de las instituciones nacionales.
Pero eso ya es pasado, irrelevante para la superviviencia del euro. Lo que es presente es que se han dado las circunvalaciones más extrañas para no tomar la decisión más práctica: que el BCE ejerciera una función básica. ¿Por odio al keyno-anglo, o por profundas convicciones propias, o por ambos?
En todo caso esto tiene un nombre: ingeniería social. La ingeniería social en una nación es peligrosa. En un conjunto de naciones es más peligrosa. 

Indignante

De Fefea, esa sucursal de la Isla de dr. Ma-lô, donde comulgan todos los días con piedras de molino con las que cualquier ser humano se asfixiaría:

En cualquier caso, es más que probable que el año entrante vea una fuerte contracción de los balances bancarios en la eurozona y esto, aunque cueste creerlo, es el primer paso, doloroso eso sí, para la solución de esta crisis.

Sí que cuesta, sí. Si no es para pegar fuego al chiringuito, que venga Jehová y lo vea.

Valoración de Münchau & Alphaville

A) En half-measures-and-wishful-thinking-do-not-a-solution-make, Wolfgang Münchau explica porqué la crisis sigue abierta:
1º, la quita "voluntaria" de los bancos poseedores de deuda griega, no está aceptada por los acreedores. Y la decisión no es vinculante para ellos. Y no van a tener mucho interés en aceptarla, si sus seguros de cobertura ya no sirven cuando es una quita voluntaria.
2º,  Se ha fijado la deuda sostenible de Grecia en el 120% de PIB, lo que es dudosamente suficiente. Un 120% de PIB para Italia si es sostenible, sólo con el ahorro interno, pero en Grecia se han quedado largos. Un 80% hubiera sido mejor. Sobre todo teniendo en cuanta los errores sistemáticos que han cometido con el crecimiento de Grecia que, simplemente, se hunde en el abismo.
3º, el EFSF se queda en el aire sobre cómo va a conseguir la cifra de 1 billón de €. Los detalles de la composición no están hechos. Además, unos países en sí mismos bajo sospecha no pueden garantizar nada.  Aquí falta le último recurso del BCE como prestamista sin límite, que Francia aceptaba pero que Alemania ha quitado de la mesa. Lo que se ve es la voluntad firme de poner un límite al apoyo de los demás, lo cual redundará en más problemas de deuda.
¿Hemos ganado al menos tiempo? posiblemente. Como ven en la gráfica del FT, hoy las bolsas han estado eufóricas. Está claro que lo del Billón del EFSF les gustaba desde hace días, y sólo esperaban la confirmación. Algo es algo.
Con esto ellos se darán palmaditas y Sarkozy besará a su retoño o retoña (no sé qué es todavía). Tutti contenti, hasta la próxima cumbre. AH! del crecimiento, nada, que le den.

B) En alphaville, so-many-bailout-questions, tienen unas cuestiones muy bien planteadas. Lo reproduzo:

1) Greece’s debt will remain 120 per cent of GDP a decade hence, even under the 50 per cent bondholder haircut. (As the debt sustainability analysis by the Troika warned.) Does that look like a safe number to you? Say, providing a good buffer to any external shocks that Greece might face over that period? Does it look like it rules outsubsequent bondholder haircuts?

2) The huge disparity between haircuts and actual debt reduction is a creature of Greece’s reliance on official loans (plus the ECB’s getting made whole on its Greek bond holdings). This deal will chuck another €100bn on the fire. Again, if a subsequent debt reduction is needed, we’re getting to the point of either completely wiping out bondholders, or official lenders have to write down.

3) Official sources will also provide €30bn of credit enhancement to bondholders in the debt swap. We don’t know what this really boils down to, and probably won’t for some weeks. It might be that EFSF collateral attached to the restructured Greek debt is offered, purely because that’s how the first swap proposal worked (and, it appears, banks really wanted it again this time round). Of course there were proposals yesterday to give bondholders cash upfront. We strongly desire to know about other possible features that we just don’t know about so far, such as the legal status of the new bonds (would they be governed under English law?).

4) How is Greece going to raise more money from privatisations? A further €15bn is targeted in the new agreement, but this is coming after the Troika already took a strange, fingers-in-ears-la-la-la approach to what is already acknowledged to be a difficult task of raising €50bn.

Four points in, and hopefully you can see that a) very critical details remain to be decided, and b) the room for manoeuvre on Greek debt might actually be decreasing with this new offer. That is, a subsequent haircut might be harder to execute (even if debt levels are still high enough to argue that it should happen).

5) Let’s get the inevitable Greek CDS question out of the way. What are the bondholders going to do, and what’s the ISDA determination committee going to determine? [Here are a couple of possibilities.] Assuming everyone agrees that the haircuts are sufficiently voluntary not to trigger a credit event — what does that mean for sovereign CDS? And indeed, for bond yields, as we pondered last week.

What we really need is evidence of whether, or how, Greece might “punish” and bind bondholders who don’t take part in the swap — providing crucial evidence for the ISDA committee. This could be anything: a clear statement of intent to service the new bonds over unrestructured debt, exit consents by the participating bondholders which bind the holdouts in some way. Again, more detail is needed. Doubtless however, a few lawyers must be leafing through the ISDA definitions for credit events this morning…

On to our second set of questions — the EFSF part of last night’s deal.

6) Is China going to stump up for the EFSF SPV? Sarkozy is calling Hu Jintao at midday on Thursday to speak to him about this, and Klaus Regling, the head of the EFSF, is travelling to China on Friday. But even if China agrees, there could be some complications.

7) How will the EFSF bond insurance plan pan out, particularly in terms of existing bondholders? Last night’s statement said that “providing credit enhancement to new debt” would be included. What form of enhancement in particular? The statement mentions investors can “purchase” insurance. This is very sketchy but this seems to exclude Spain or Italy buying collateral off the EFSF (a la Brady bonds) and handing them over to investors as a free gift with every bond issue. Rather, it sounds like investors buy credit protection. To put it all another way, it sounds like the EFSF sells protection (or “CDS”).

 How likely is it that we’ll see the level of fiscal integration alluded to in the agreement? A commitment to “consultation of the Commission and other euro area Member State before the adoption of any major fiscal or economic policy reform plans with potential spillover effects,” sounds like a big deal, and a sign of some determination to get at the root of the problem (or, one of them) by really deepening fiscal integration.

Or, it could just be aspirational hot air.

By Kate Mackenzie and Joseph Cotterill

Para terminar, cómo explica Merkel el problema del Grecia a través del tiempo...
Se va a quedar sin envergadura de seguir así. 

Cada palo aguante... Cada perro se lama su...

Aquí, la declaración oficial de la cumbre. Nada concreta, lo que más destaca es las incesantes autoalabanzas a lo bien que lo han hecho hasta ahora. gracias a los esfuerzos ímprobos,

The euro continues to rest on solid fundamentals.  

La jeta de cemento armado se ve más adelante:

Further action is needed to restore confidence. That is why today we agree on a comprehensive set of additional measures reflecting our strong determination to do whatever is required to overcome the present difficulties and take the necessary steps for the ompletion of our economic and monetary union. We fully support the ECB in its action to maintain price stability in the euro area. 

Eh? qué tal? no han hecho nada -nada más que daño- pero "futuras acciones son necesarias para restaurar la confianza". ¿Para qué digo yo, si en el párrafo anterior dicen que "el euro está sobre sólidos fundamentos"?
Sobre el crecimiento, se han acordado de él, para mencionarlo a ver sis e le ocurre aparecer por sí mismo:

The European Union must improve its growth and employment outlook, as outlined in the growth agenda agreed by the European Council on 23 October 2011. We reiterate our full commitment to implement the country specific recommendations made under the first European Semester and on focusing public spending on growth areas.  

Lo cual viene a corroborar la teoría del daño autoinfringido: que cada palo aguante su vela y cada perro se lama su cipote, que ya creceremos, hermanos, cuando a Dios convenga.
Y ahora, lo más sangrante, lo que definitivamente nos dice que estos tipejos no van a pillar la onda ni de casualidad. Lean atentamente:

All Member States of the euro area are fully determined to continue their policy of fiscal consolidation and structural reforms. A particular effort will be required of those Member States who are experiencing tensions in sovereign debt markets.

 Las deudas que flaquean no tienen más problema que resolverse en el patio de cada casa. Si no se resuelve, es que esa casa no funciona, y hay que meterle más medidas correctivas; o correccionales, mejor dicho. Todo lo que dicen los Grauwe, Münchau, Wolf, etc, etc, son mamonadas que no llegan a oídos de estos señores. Aquí, de nuevo, que cada palo etc, etc, y cada perro, etc, etc. Eso sí, sueltan una frase envenenada de doble o triple sentido, polisémica, digamos:

We fully support the ECB in its action to maintain price stability in the euro area.

Esto es de un cinismo que haría temblar al marqués de Bradomín. Si hay algún ingenuo que se crea que esto es legitimar cualquier acción del BCE para apoyar las deudas... Si alguien duda, aquí, las congratulaciones para "SPAIN":

 We welcome the important steps taken by Spain to reduce its budget deficit, restructure itsbanking sector and reform product and labour markets, as well as the adoption of a constitutional balanced budget amendment. Strictly implementing budgetary adjustment as planned is key, including at regional level, to fulfil the commitments of the stability and growth Pact and the strengthening of the fiscal framework by developing lower level legislation to make the constitutional amendment fully operative. Further action is needed to increase growth so as to reduce the unacceptable high level of unemployment. Actions should include enhancing labour market changes to increase flexibility at firm level and employability of the labour force and other reforms to improve competitiveness, specially extending the reforms in the service sector.  

Cada cipote busque quien le lama, cada vela encuentre quien la sostenga.
Creo que sí, que Krugman tenía razón, y que lo mejor sería abandonar esta caja asfixiante sin agujeros -o agujereada como un colador, depende-  cuanto antes.
Finalmente, como homenaje a la inconcreción e irresolución, las palabras de:

Pierre Gave, head of research at Gavekal, a Hong Kong-based research group, said the Greek deal was “big on words but short on detail”.

“To me it seems like we don’t really have a lot of detail. What is this, the 14th meeting in the last 20 months? I think it’s just more of the same. Europe is going to continue to muddle through but we won’t know the end-game until a year or two from now, whether we will move towards a full-scale fiscal federation or whether we will move to a breakdown of the euro experiment.” En 

FT

Castigo injusto y de efectos desastrosos

La resolución final de la cumbre - si se ajusta a las primeras noticias que me han llegado- ha sido lamentable y de consecuencias funestas, y con especial saña con España. Que el Gobierno haya admitido esto sin luchar es la triste consecuencia de un gobierno que nunca debió existir en un Europa decadente arrastrada al fango por una moneda absurda que, hoy ha demostrado a quién sirve. Exigir, en las circunstancias actuales, un salto del 5% al 9% de la ratio de capital es condenarnos a una gravísima recesión; condonar un 2% de las tenencias de los bancos en deuda española es condenarnos a la sospecha permanente de los mercados. Espero que con esto se abran los ojos de los merluzos que crean todavía en la UE, el euro, el PSOE, y ese mito de la Europa como mito de unión leal y provechosa.
Creo que, antes de que nos echen, es hora de plantearse, por el gobierno entrante, la pertenencia a ese club de ineptos que crea crisis continuas artificiales, sin fundamento. 

Qué podemos esperar de hoy

Hoy se cierra una  de las últimas oportunidades de enderezar la crisis del euro. No debemos esperar ningún milagro. Lo que se lleva a la cumbre como propuestas máximas no satisfacen lo que los analistas más expertos han demandado. Un largo verano de caída en la crisis ha dado tiempo para una serie de textos que intentaban fijar el problema: al final, se ha llegado a una decantada doctrina a la que casi todo el mundo ha convergido. Esta doctrina (sobre la que podríamos citar decenas de artículos) dice que el BCE es el único con capacidad para parar el deterioro de las deudas soberanas y del sistema financiero.
Pero esta solución, salvo sorpresa de última hora, es descartable por completo. Lo que se contempla es una potenciación del fondo EFSF, creado apresuradamente el año pasado, para que se encargue de garantizar las nuevas emisiones -o de comprar deuda en el mercado secundario- de manera que los tipos de interés se estabilicen. No es la solución definitiva, aunque supongo que se ganaría tiempo si por un momento los mercados creyeran que iba a funcionar.
No es definitivo porque, primero, no es un fondo de recursos ilimitados como los es el BCE. Por mucho que se ampliara su capacidad -se habla de elevarla de 440 mm de € a 1 billón- este fondo es de todos incluidos los países en dificultades. Sería un fondo confiable si fuera de los países ricos, , pero es claro que no están dispuestos a poner un euro más. Ver Grauwe.
Münchau añade que hacer un fondo con miembros bajo sospecha es muy parecido a los convolutos originarios de la crisis, de infausta memoria, en los que se mezclaban deudas de diferentes calidades y luego se vendían como títulos AAA.
Se quiere vender el producto a los BRICs (Brasil, Rusia, India y China), los emergentes más potentes. Pero si estos quisieran comprar deuda en paquetes combinados, lo podrían hacer en el mercado: habría que ofrecerles un incentivo mayor que el tipo de interés de un AAA, el de Alemania, por ejemplo.
Cuando los países han perdido la virginidad de que su deuda soberana ya no es la mejor garantía, todo lo demás se desmorona. Y ahora hay demasiados países que no son insolventes, pero que han perdido esa virginidad y si no son apoyados con plena liquidez, ya nadie cree en su solvencia total.
Hasta hace poco la deuda soberana era el activo más seguro. El que ya no lo sea, y hayan sido la causa principal de la crisis bancaria, lo dice todo de la causa de la crisis europea y del euro. La causa es exclusivamente el euro y su pésima gestión. Ha sido una moneda férreamente custodiada por Berlín, tanto, que se ha asfixiado a sí misma. El sentimiento de culpa que nos hemos echado unos a otros no tiene nada que ver con el problema.
Lo demás es anecdótico. Con un BCE como BCE de todos, es decir, como prestamista de última instancia, hasta lo de Grecia sería más fácil.
Así que esperemos, como mucho, un EFSF ampliado que al menos nos de unos meses más para esperar un milagro. 

La nefasta actitud del BCE

Por si se necesitaba una prueba tangible del nefasto papel jugado en la crisis por el BCE,
En el FT, M Wolf escribe una carta abierta a Mario Draghi, el sucesor de Trichet, por lo tanto inminente Presidente del BCE. La carta es un excelente artículo que explica contundentemente por qué el BCE debe estabilizar los mercados de deuda de los países solventes -como son Italia y España- que son la raíz del problema.
El artículo se basa en un "paper" de Paul de Grauwe (pinchar aquí), que analiza lo que ha hecho el BCE hasta ahora. Dos gráficos resumen el caso:
En el primero, se ve que el BCE ha emitido dinero (base monetaria) de una manera muy esporádica, y se ve, además, que esas variaciones de la base no han afectado a la M3, es decir, a la medida amplia de dinero en circulación.
En el siguiente gráfico, se ve la escasa vocación del BCE en actuar como prestamista de última instancia -como ha declarado reiteradas veces- y, como, en realidad, ha reducido, en lo peor de la crisis, su nivel de activos. Lo cual explica la crisis actual de caída de los bonos soberanos y además la descapitalización de la banca.
la justificación de esta actitud es que el BCE no debe resolver problemas de solvencia... Pero, ¿quién es capaz de distinguir problemas de liquidez de solvencia? Como dice de Grauwe, si fuera fácil, los mercados lo harían, y no tendríamos problemas.
Pero no es tan fácil: la liquidez produce insolvencia al caer los precios, y la insolvencia produce iliquidez, pues el bono pierde valor de colateral.
Esto responde a la pregunta: ¿Por qué Reino Unido, que tiene unas cifras fiscales mucho peores que España, goza de la confianza de los mercados? La respuesta es: porque mantiene un banco central propio.
Es posible, y aún probable, que algún merluzo que tanto abundan diga ¡pero eso es inflacionario!
Primero, no tiene por qué serlo, como demuestra que las variaciones de la base monetaria no se transmiten a la M3. Segundo, ¡ojalá estuviéramos ahora teniendo que frenar una inflación como consecuencia de que la economía crece y la tasa de paro está en su nivel natural!

Sentido común

1. US. Empleo y capacidad productiva

2. US. Empleo e inversión privada empresarial

En Regulatory-uncertainty-is-not-the-problem.html, Mark Toma habla del argumento (Lucas es uno de los defensores) de que la incertidumbre sobre regulación empresarial y de trabajadores es la razón por la que no aumenta el empleo. Estos argumentos, de tipo microeconómico, que sirven de coartada para no hacer nada, se deshacen por sí solos. Como dice el post, si así fuera se notaría en una serie  de indicadores, como la inversión y la utilización de la capacidad productiva. Los gráficos adjuntos indican, por el contrario, que lo que hay es una insuficiencia de demanda evidente: la capacidad utilizada (1, línea roja), está por los suelos, y la inversión empresarial (2, línea verde) no arranca con suficiente fuerza. Es claro que ambos influyen en los movimientos del empleo.
Seguro que hay un tarugo que ha demostrado econométricamente que es al revés, que el empleo determina la demanda de consumo y, a su través, la capacidad productiva y la inversión. Bien: en economía siempre cabe una cosa y la contraria, como los que creen que la oferta monetaria aumenta con el PIB. Hay cosas que sólo se pueden demostrar más que precariamente. Lo demás es sentido común.

Mientras...

Se afianzan los signos de que el acuerdo final no será convincente en la Cumbre de mañana. Por ejemplo, en FT, nos dicen que se ha suspendido el previsto ECOFIN anterior de los 27 (UE) con  una excusa trivial, pero el ministro polaco asevera que, simplemente, no estaban atados todos los cabos.
Eso parece debilitar la decisión posterior, de los miembros del euro.
otro dato inquietante es que no hay acuerdo con los acreedores para la quita de Grecia.
Holanda, por su parte, amenaza con no apoyar la decisión final, a menos que suponga una efectividad definitiva para arreglar de una vez los problemas.
Mientras, recuerden las risitas del domingo, de Merkel & Sarkozy, a cuenta de Berlusconi, que denotan una cierta envidia puritana por su vida descabalgada y licenciosa. Al final, no sólo en España corre la envidiacomo una liebre. ¿no está henchio de felicidad Sarko con su recién criatura? parece como que ir de pilonguis es el PROBLEMA. Ya hemos dicho que el problema es la nefasta política del euro, no la vida privada de un primer ministro italiano (al que, por cierto, nadie le ha acusado de usar los recursos públicos para ir de p---s. En España ha habido más de uno). Si a alguien le pica, que se rasque.
Ya veremos cuanto duran las risitas.

Curioso optimismo de las bolsas sobre la cumbre del miércoles...

En este enlace,
http://video.ft.com/v/1234871982001/Martin-Wolf-Eurozone-fix-not-enough
pueden ver un video, de Martin Wolf/Philip Stephen, escépticos de que el miércoles los líderes europeos logren un acuerdo convincente.
En
http://video.ft.com/v/1235814051001/Childish-equity-markets.
otro vídeo analiza el comportamiento de las bolsas que, sorprendentemente, apuestan por un resultado rotundamente positivo de la cumbre.
Por ejemplo,  el mercado de opciones se inclina por las opciones calls frente a los puts; esto significa simplemente que se cubren más contra una subida que una bajada de las bolsas. otro indicador es la posición especulativa sobre el índice S&P 500, que ha subido en flecha esta semana.
Un desacuerdo radical entre los comentaristas y los mercados. Ojalá ganen éstos, aunque, si no lo hacen, se pueden pegar un galletón de aupa.

No hay culpa que redimir

Estoy al habla con algunos elementos cautivos de la Isla del doctor Ma-Lô, y es desalentador. Allí, como seres mutilados con lobotomización obligatoria, cumplen con el tercer grado de obediencia jesuítica, que consiste en asumir la consigna como propia; como si tú mismo la hubieras inventado de tu caletre.
En fin, yo cuando salí huyendo conseguí, de chiripa, robar mi trozo del lóbulo parietal que me habían rebanado -de milagro, por que estaba destinado a otra criatura engendrada por Ma-lô- pero así me reconstituí a mí mismo mal que bien.
El caso que es por la isla se ha propagado -intencionadamente- el virus oficial de la masoquización, que como sabrán, consiste en decir que primero purgar las culpas (purgatorio) y luego ya empezar a comer poco a poco. Como si hubiéramos sido borrachos impenitentes hasta que un  día nos ponen una camisa de fuerza y nos dijeran: no comerás ni beberás, ni tus hijos, ni los hijos de tus hijos, hasta que tú pagues por lo que has hecho.
Ese es el plan de los políticos europeos, españoles, y las madres que les parió. Pero no lleva a un purgatorio temporal, sino directamente al infierno eterno (como ya avisó Lutero).
Pero ello se debe no a un análisis riguroso, sino a un mito, un mito religioso, que dice que una contracción es tanto más severa cuanto más fuerte ha sido la expansión que la ha originado.
Este mito está muy arraigado incluso entre seudoeconomistas, porque, simplemente, es milenario. Está en todas las religiones del pecado. Cada pecado debe pagarse por un múltiplo enorme de él.
Sin embargo, no hay relación: no hay relación entre la expansión y la contracción: NO HAY SIMETRÍA, es un invento que no se ha demostrado. En cambio Friedman demostró que no había tal relación. Lo que sí demostró es una relación evidente entre la contracción monetaria y la del PIB real. http://hoohila.stanford.edu/workingpapers/getWorkingPaper.php?filename=E-88-48.pdf
No hace falta ir tan lejos: Veamos esta Gran Recesión: Por tres años de burbuja, llevamos tres años de recesión muy seria, y estamos a punto de provocar, gracias al euro, otra crisis mayor de otros ¿3,4,5? años...
Pero esto no es inevitable, no es una culpa que redimir. Es la consecuencia de una mala política monetaria, y fiscal, y de todo, de la soberbia Europa, que se niega a ver las relaciones económicas demostradas y se empeña en mantener una política suicida de que cada uno por su cuenta se desapalanque mientras el dinero huye.
Rebelaros los de la isla!!!! Ma-lô no tiene razón!!!! no podemos desendeudarnos si no crecemos!!! no seias locos, haced como yo, huid!!! (después de haber recuperado vuestro lóbulo parietal, claro...)

Esencial

Aquí, en Monetary policy and the Greal Recession, de Clark Johnson, todo lo que quiso saber de la causa del agujero en el que estamos y nadie le quiso explicar. Una pena que esté en Inglés, pero siempre pueden recurrir al traductor de Google. De paso, entiendan por qué tipo de interés cero no quiere decir expansión monetaria. La razón es muy fácil: de los 2,8 billones que inyectó la Reserva Federal desde 2008, 1,8 billones están el los saldos de los bancos disponibles en la Fed, que tienen un tipo de interés ligeramente por encima de las letras del Tesoro. El resto, como hemos visto aquí, está en las cajas de las empresas y particulares, que no se atreven a gastarlo.
Otras cosas interesantes del artículo: La falacia del deleveraging. Se dice que la economía no puede crecer porque antes hay que devolver las deudas acumuladas. Pero detrás de cada deuda saldada hay un acreedor que cobra; ¿Por qué ese acreedor prefiere retener el dinero? Como hacen las empresas, por ejemplo, cada vez que cobra sus ingresos y no los usa para aumentar su capital productivo. Por la incertidumbre sobre el futuro, que nadie quiere tomar la iniciativa de despejar. Si las autoridades, sobre todo monetarias, se comprometieran a mantener un ritmo de crecimiento, en vez de, pasivamente, prometer mantener el tipo en el cero por ciento, los acreedores que consiguen cobrar sus deudas estarían más estimulados a invertir y consumir.
En Europa, como saben, nos hemos hecho adictos a ese mito de que primero cancelemos las deudas, luego crezcamos. Es imposible, como vemos desde hace 3 años. No sólo es imposible, es que las deudas siguen aumentando. Si no se genera renta, no se puede hacer frente a la deuda; si no se gasta, no se genera renta. Cuanto menos renta se genere, más desconfían los acreedores, y más escatiman nuevos préstamos, pues dudan de su recuperación: suben las primas de riesgo, mientras se cierran empresas y la gente se queda en la calle. Ahora estamos a punto de entrar en una crisis peor que la de 2008, lo que es todavía evitable. Ver http://www.thecorner.eu/archives/1294


Un tipo de interés cero es el efecto de una oferta y una demanda de dinero en el interbancario; una demanda plana, pues a los bancos no les interesa obtener más dinero para prestarlo. Como decía Friedman en el caso de Japón, un cero de interés es un signo de que  la demande de crédito es muy baja. Lo que debería hacer la Fed es suscitar expectativas de crecimiento. Según Svenson, vicegobernador del Banco de Suecia,

Alicia en el país de las pesadillas

La no cumbre de este domingo ha decidido NADA sobre cómo salvar el euro. Han dejado sus deberes para mejor ocasión. Esto se va pareciendo a "Alicia en el país de las Maravillas", una lección maestra de sadomaso para niños. La reina es Merkel, El gato que se esfuma es ¡yo que sé! nunca me gustó ese cuento, me daba dolor de cabeza.
Lo único que han anunciado es que los bancos deben "buscar" 108 mm de € de capital -sin indicarles dónde está enterrado ese tesoro- y que NO se amplía la capacidad del fondo de rescate ESFS. El papel del BCE como prestamista de última instancia, ni se contempla.
Otras "ocurrencias" que han desembarcado en la mesa han sido crear un fondo (otro) con participacón del FMI, para comprar deuda y garantizarla. Ha sido desechado por que su puesta en práctica es muy complicada. Finalmente, un decisión de estos genios del humor negro ha sido echar la bronca a Berlusconi, pidéndole más esfuerzo. A las preguntas de los periodistas, sobre la receptividad de éste, Merkel & Sarko no se han refrenado:

FT:

Yet Ms Merkel’s and Mr Sarkozy’s joint frustration with Mr Berlusconi was made dramatically clear at a joint press conference. Asked if the Italian prime minister had reassured them about his action to reduce his country’s debt level, they looked at each other with wry smiles, casting their eyes to the ceiling.

“We are conscious of the responsibility of all the authorities in Italy,” said Mr Sarkozy. Asked if she trusted Mr Berlusconi, Ms Merkel replied: “He is our interlocutor, and naturally we are relying on him.”

Me pregunto si estos se toman en serio  lo que tienen entre manos. A lo mejor es que han decidido acabar con el euro. Según Wolfgang Münchau,  Europe is now leveraging for a catastrophe. Cualquier camino que intenten que no sea que el BCE estabilice el mercado de deuda, es camino directo a la quiebra del euro. La alternativa de potenciar el EFSF es crear un activo falso, de suma de activos que no pueden  sumar más calificación que lo que contienen: es un "monoline", que pretende tener un AAA, pero que lo que hará será llevarse por delante los pocos AAA de Alemania y Francia.
Cada país importante ha ido trazando líneas rojas que no deben pasarse. Alemania dice NO a poner fondos (con razón: está endeudada también) NO al BCE; Francia dice NO a las quitas de de deuda de Grecia... Esas líneas rojas se cruzan dejando u espacio de maniobra igual a cero. Ellos mismos han tapado las salidas, Debemos estar preparados para lo peor. Y el mundo también. Ojo a la reacción de echar la culpa a los demás; los demás seremos nosotros, que no hemos reducido la deuda. Eso es una falacia, pues España era el país con mejores cifras fiscales, hasta la crisis.
Pero el euro ha sido una perfecta máquina de destrucción. Nunca pude imaginar que un modelo de predicción económica fuera tan certero. Premio Nobel para Martin Feldstein.

Añado algo de the-hole-in-Europe´s-bucket, de Paul Krugman, 99% lo mismo que Münchau:

It’s a vicious circle, with fears of default threatening to become a self-fulfilling prophecy. To save the euro, this threat must be contained. But how? The answer has to involve creating a fund that can, if necessary, lend Italy (and Spain, which is also under threat) enough money that it doesn’t need to borrow at those high rates. Such a fund probably wouldn’t have to be used, since its mere existence should put an end to the cycle of fear. But the potential for really large-scale lending, certainly more than a trillion euros’ worth, has to be there.

And here’s the problem: All the various proposals for creating such a fund ultimately require backing from major European governments, whose promises to investors must be credible for the plan to work. Yet Italy is one of those major governments; it can’t achieve a rescue by lending money to itself. And France, the euro area’s second-biggest economy, has been looking shaky lately, raising fears that creation of a large rescue fund, by in effect adding to French debt, could simply have the effect of adding France to the list of crisis countries. There’s a hole in the bucket, dear Liza, dear Liza.

You see what I mean about the situation being funny in a gallows-humor fashion? What makes the story really painful is the fact that none of this had to happen.

Think about countries like Britain, Japan and the United States, which have large debts and deficits yet remain able to borrow at low interest rates. What’s their secret? The answer, in large part, is that they retain their own currencies, and investors know that in a pinch they could finance their deficits by printing more of those currencies. If the European Central Bank were to similarly stand behind European debts, the crisis would ease dramatically.

Wouldn’t that cause inflation? Probably not: whatever the likes of Ron Paul may believe, money creation isn’t inflationary in a depressed economy. Furthermore, Europe actually needs modestly higher overall inflation: too low an overall inflation rate would condemn southern Europe to years of grinding deflation, virtually guaranteeing both continued high unemployment and a string of defaults.

But such action, we keep being told, is off the table. The statutes under which the central bank was established supposedly prohibit this kind of thing, although one suspects that clever lawyers could find a way to make it happen. The broader problem, however, is that the whole euro system was designed to fight the last economic war. It’s a Maginot Line built to prevent a replay of the 1970s, which is worse than useless when the real danger is a replay of the 1930s.

And this turn of events is, as I said, tragic.

The story of postwar Europe is deeply inspiring. Out of the ruins of war, Europeans built a system of peace and democracy, constructing along the way societies that, while imperfect — what society isn’t? — are arguably the most decent in human history.

Yet that achievement is under threat because the European elite, in its arrogance, locked the Continent into a monetary system that recreated the rigidities of the gold standard, and — like the gold standard in the 1930s — has turned into a deadly trap.

Now maybe European leaders will come up with a truly credible rescue plan. I hope so, but I don’t expect it.

The bitter truth is that it’s looking more and more as if the euro system is doomed. And the even more bitter truth is that given the way that system has been performing, Europe might be better off if it collapses sooner rather than later.

El gran bache

 EEUU: inversión bruta (Fed Saint Louis)

Euro: Inversión bruta (BCE)

Estos dos gráficos que se parecen tanto son dramáticos: nos dicen lo que se ha llevado por delante la crisis y la incertidumbre generada por ella y ampliada por los políticos de medio pelo de que gozamos. Se trata de la inversión bruta real en la zona euro y en EEUU. Como ven, no tenemos nada que envidiarnos mutuamente; la descapitalización ha sido brutal. Eso tiene consecuencias muy serias a largo plazo: cuanto menos capital productivo, menos empleo; cuanto menos empleo, más descapitalización de los desempleados: Es decir, más paro estructural. He dibujado la tendencia lineal para que se vea que, aproximadamente, hemos perdido lo mismo. Como un 10% respecto a lo que sería el nivel actual según la tendencia. La inversión depende de los empresarios; un empresario es un inversor que quiere ganar dinero con su inversión. Su decisión de invertir depende de lo que espera ganar y de lo que espera que le cueste la financiación. Es una decisión muy subjetiva, pues tanto la corriente de renta a ganar como los pagos que hará dependen de cosas que no controla. Si sube el tipo de interés, aumentan los pagos, y se estrecha el margen entre ambas variables. Si baja el tipo de interés, lo contrario sucede. Pero también depende de las condiciones "ambientales": en tiempos de optimismo, la estimación de las ganancias es mayor; además, las primas de riesgo se reducen, por lo que hay más oferta de fondos prestables a menor tipos de interés. Por supuesto, el empresario no se preocupa de si la inflación va subir; es más, hemos visto que hasta cierto nivel, los-mercados-aman-la-inflacion. Una línea política clara o incierta influye mucho, como vimos hace dos o tres post.

Los dos gráficos nos dicen que hay un gran bache que casi nadie se atreve a saltar. Y nos sugiere que la influencia mutua debe ser notable. Los fondos han huido a otras zonas, como Brasil, o India, huyendo de varias cosas, pero una de ellas, seguro, es la falta de firmeza política en Occidente. Especialmente en el euro, que ya no sirve más que para convocar sucesivas reuniones estériles. Yo personalmente creo que si lo del euro se solucionara, la mitad, si no toda, de la incertidumbre desaparecería. Si no, podemos asistir a una recaída de la inversión, lo que sería trágico. 

Tenacidad digna de mejor causa

A pesar de haber demostrado su total incapacidad e incompetencia -o precisamente por ello-, entre el viernes pasado y el próximo miércoles se celebrarán nueve mitines en cinco días:

Fuente:FT

Just to recap, by Wednesday night there will have been nine meetings of ministers or national leaders in five days. To wit:

- Friday afternoon: Eurozone finance ministers

- Saturday: EU finance ministers

- Saturday: EU foreign ministers (general affairs council)

- Sunday morning: EU national leaders

- Sunday afternoon: Eurozone national leaders

- Wednesday: EU finance ministers

- Wednesday (tbc): Eurozone finance ministers

- Wednesday: EU national leaders

- Wednesday: Eurozone leaders

This excludes some pretty major conferences, such as the impromptu pow-wow for Jean-Claude Trichet’s retirement in Frankfurt last Wednesday, and a bilateral summit between Angela Merkel and Nicolas Sarkozy on Saturday.

Eh? qué me dicen? ¿no es alentador tanta persitencia y tenacidad,  contra el muro de la ceguera absoluta? Por qué no ponen un altar al euro y hacen rogativas, a ver s así ilumina a alguien?

El tejado de cristal (quebrado) de Europa

En Europe needs the ECB to step up to the plate, Paul de Grauwe expone con su claridad que le caracteriza la única solución disponible para el euro.
1) La crisis financiera ha creado una crisis soberana.
2) La crisis de las deudas soberanas ha creado una crisis bancaria.
3) Ahora se quiere recapitalizar a los bancos para "generar confianza en ellos". Capitalizar los bancos, forzarles a que su ratio de capital/riesgo pase de 5% al 9%, sólo puede lograrse:
4) Consiguiendo más capital privado (escaso, si no ausente); consiguiendo capital público; reduciendo activos (el denominador de la ratio de capital) lo que contrae, obviamente la economía.
5) La recapitalización con dinero público es imposible, pues eso llevaría una degradación aún mayor de la deuda pública... lo que pondría en jaque aún más a la banca. Esto tenía sentido en 2008 (como hicieron otros países, que se endeudaron para eso. Nosotros nos endeudamos sin sentido.
6) Sólo el BCE puede frenar esta desescalada imparable de Deuda-banca-deuda-banca:

To stop the downward spiral a floor has to be put on the price of government bonds in the eurozone and the European Central Bank is the only institution capable of implementing it. To prevent further drops in government bond prices, the bank should announce that it is ready to intervene in the market. The ECB is the only institution capable of doing this because it can create money without limit. In announcing its unconditional commitment, the bank would stop the spiral of decline. And when investors were convinced of the resolve of the ECB, they would stop selling sovereign bonds because they would trust that a floor had been put on their prices. The beauty of this outcome would be that the ECB would not have to buy government bonds any more.

Today the ECB does not reap this benefit because it has made it clear that it thoroughly dislikes being a lender of last resort and that it would like to stop as soon as possible. Why would bondholders, who are uncertain about the future value of their bonds, stop selling these when the ECB continues to signal that it does not trust these bonds either?

7) Objeciones a esta propuesta:
A) que aumente la liquidez y la inflación (¿y si de paso aumenta el PIB?). Según de Grauwe, no tiene por qué ser así:

Many objections are raised against the idea that the ECB should act as a lender of last resort in government bond markets. One is that it amounts to monetary financing of budget deficits, which in turn leads to inflation. This is unfounded. When the ECB buys government bonds in the secondary markets it provides liquidity, not to governments but to the financial institutions that sold the sovereign bonds. When these financial institutions sell government bonds they are in search of a safe asset, and this is primarily central bank money. That money is hoarded and is not used to expand credit and the money supply, and so does not lead to inflationary pressures.

B) Moral Hazard: que los gobiernos se desanimen en seguir sus recortes de déficit:

The only reasonable objection to a lender of last resort role for the ECB is moral hazard. By announcing its readiness to provide liquidity in the government bond markets, the ECB creates the risk that governments may reduce their efforts at cutting deficits and debts. That is why binding rules that would force governments to bring their budgetary house in order must complement the ECB’s role of lender of last resort. These rules are now being put into place.

8) Las alternativas que se contemplan EFSF son inviables: sus decisiones son por unanimidad; su capacidad es muy limitada.
9) Conclusión: el BCE no tiene excusas para no actuar como prestamista de última instancia. Y a mí no me parecería mal que aumentara el PIB nominal (PIB +inflación), de paso.

The ECB has no excuse not to act. In trying to keep its monetary virginity intact, the bank threatens to destroy the eurozone. If that happens, nobody will be able to profit from its virginity. 

Estamos en la penúltima hora.  Esto me parece lo mínimo. creo que habría que añadir un objetivo de segunda ronda: dar confianza a los inversores y creadores de empleo, diciéndoles que el BCE se compromete a subir el PIB nominal desde el ridículo 3% actual.

Incertidumbre

Sabemos todos que vivimos un momento de "crisis de decisiones". Un momento crítico de indecisión política, que afecta a todo lo demás, especialmente a las decisiones de los empresarios a la hora de crear riqueza y empleo. Indertidumbre no es riesgo: riesgo es una magnitud valuable en términos probabilísticos; incertidumbre es, por definición, (Knight) una situación de falta de información que impide evaluar riesgos cuantitativamente. Una incertidumbre política es especialmente perniciosa porque afecta a todas las decisiones; si éstas son aplazadas, la economía no puede rodar. En Voxeu, al que llego vía (otra vez) de Marcus Nunes, los autores hacen un índice de incertidumbre política (azul en el gráfico) y otro de incertidumbre de origen puramente económico (rojo). Con ello quieren demostrar que la incertidumbre de origen político no está determinada por la de origen económico, pues hay momentos en que esta última se dispara sin efectos en la primera. Por ejemplo, en la crisis asiática se generó una gran incertidumbre económica sin que el índice político se perturbara. En los últimos años pos-crisis se han juntado en despuntar ambos índices, pero más el político. Obviamente, en este contexto, no se puede esperar que la economía fluya como en tiempos normales. (Para ver la construcción de los índices, ver fuente original).