La curva de rendimientos invertida durante la crisis de 2008

 David Glasner, uno de mis economistas favoritos, tiene una pieza magistral sobre el papel de la inversión de la curva de rendimientos en 2006-2007, Justo antes del desencadenamiento de todos los infiernos. Vale la pena leer para ver que la FED tuvo la culpa, si no de crisis, sí de su inusual intensidad. La FED se empeñó de seguir jugando ortodoxamente con su objetivo de inflación, sin querer mirar al hundimiento de los mercados de activos (casas, acciones), que estaba en marcha. Leamos un párrafo de Glasner, 

La curva de rendimiento generalmente tiene una pendiente ascendente porque las tasas de interés a corto plazo tienden a ser más bajas que las tasas a largo plazo. Durante el último año, la curva de rendimiento se ha ido estabilizando constantemente a medida que las tasas a corto plazo han ido aumentando, mientras que las tasas a largo plazo han aumentado solo ligeramente. Muchos analistas expresan su preocupación de que la curva de rendimiento se desinfle o se invierta nuevamente. Y una de las razones por las que se preocupan es que la última vez que la curva de rendimiento se estabilizó fue a fines de 2006. Así describí lo que sucedió con la curva de rendimiento en 2006 luego de que la Fed comenzó a aumentar mecánicamente su tasa de interés objetivo de fondos federales en 25 puntos básicos cada 6 semanas a partir de junio de 2004.

Ahora bien, ¿qué pasa en la mente de los inversores cuando ven la curva aplanarse? Que lógicamente se desplazan con su dinero a instrumentos más líquidos, pues la desaparición o inversión de la curva es un aumento de la prima de liquidez y un consiguiente aumento de la demanda de dinero. Ergo, la liquidez desaparece de los mercados y comienzan las ventas apresuradas de activos. De ahí que después de la inversión de la curva la venta de bonos a largo plazo buscando liquidez, esto haga rebotar abruptamente la pendiente positiva de la curva, ayudada porque la FED comienza a bajar sus tipos ante la hecatombe que se avecina, como se ve en el gráfico,

Sigamos las palabras de David Glasner, 

 Al ponerse la Fed en piloto automático, la curva de rendimiento se estabilizó o incluso se invirtió ligeramente a principios de 2006, lo que implica que se tuvo que absorber una importante prima de liquidez para mantener el efectivo disponible para cumplir con las obligaciones de deuda. En el segundo trimestre de 2006, la falta de liquidez hizo que el crecimiento del gasto total se desacelerara, justo cuando los precios de la vivienda estaban en su punto máximo, un desarrollo que intensificó las tensiones en el sistema financiero, aumentando aún más la demanda de liquidez. A pesar de la alta prima de liquidez y la curva de rendimiento plana, el gasto total continuó aumentando modestamente hasta 2006 y la mayoría de 2007. Pero después de que los precios de las acciones cayeron en agosto de 2007 y los precios de las casas siguieron bajando, el crecimiento del gasto total se desaceleró aún más a fines de 2007. y la desaceleración comenzó. A pesar del debilitamiento de la economía, la Fed se mantuvo enfocada principalmente en la inflación. La Fed comenzó a recortar su objetivo de fondos federales del 5,25% a fines del 2007 una vez que comenzó la recesión, pero la renuencia de la Fed a moverse agresivamente para contrarrestar una recesión que empeoró rápidamente en la primavera y el verano de 2008 porque la Inflación se mantuvo consistentemente más alta que el objetivo del 2% de la Fed. Sin embargo, la inflación se mantenía por encima del objetivo del 2% simplemente debido a un continuo shock de oferta que comenzó a principios de 2006 cuando el precio del petróleo estaba un poco por encima de $ 50 el barril y subió constantemente con una bajada tardía en 2006 y principios de 2007 y siguió subiendo a $ 100 por barril en el verano de 2007 y alcanzando un máximo de más de $ 140 por barril en julio de 2008. El error de endurecer la política monetaria en respuesta a un shock de oferta en medio de una recesión habría sido atroz bajo cualquier circunstancia, pero en el contexto de un sistema financiero seriamente debilitado y frágil, el error fue simplemente calamitoso. Y, de hecho, las consecuencias calamitosas de esa decisión son claras. Pero de alguna manera la conexión entre el enfoque de la Reserva Federal sobre la inflación mientras la economía se contraía y el sistema financiero estaba en peligro nunca ha sido plenamente reconocida por la mayoría de los observadores y ciertamente no por los funcionarios de la Reserva Federal que tomaron esas decisiones. 

Martin Wolf observa: Además, debido a que los sistemas bancarios se habían vuelto tan grandes y entrelazados, esto se convirtió, en palabras de Ben Bernanke, presidente de la Fed en los peores días de la crisis y experto académico, en la "peor crisis financiera en la historia global, incluida la Gran Depresión". El hecho de que las personas que habían estado manejando el sistema tenían tan poca noción de estos riesgos inevitablemente destruyó su pretensión de competencia y, para algunos, incluso probidad. 

 No estoy de acuerdo o en desacuerdo con Bernanke en que la crisis de 2008 fue peor que las crisis de 1929-30 o de 1931 o 1933, pero parece que aún no han entendido completamente su propio papel al precipitar la crisis. Esa es una historia que aún no se ha contado. Espero que no tengamos que esperar mucho más.

En suma, la FED jugó un papel acelerador de la crisis, pues en vez de mirar el hundimiento de La Bolsa y de los pisos, siguió posando su mirada en que la inflación del IPC estaba sistemáticamente por encima del 2%, pese a que eso se debía a una subida del petróleo hasta los 140$ barril. La inflación llegó al 5%, así como inevitablemente, después cayeron por debajo de cero, hasta el -3%. Véase imagen,

Si la FED hubiera ajustado sus prismáticos hacia los mercados de activos, y hubiera tenido en cuenta las consecuencias, la crisis podría haber sido más suave y breve. Quizás. 

Pablo Casado y la Ley de Memoria Histérica

Yo me alegro de la victoria de Pablo Casado en las primarias del PP, pese a (o con más razón por) lo que dice El País “que con P. Casado vuelven Aznar, Reagan y Thatcher”.

El izquierdismo de El País es hilarante, a la par que simpático, porque esos tres personales presentados así es como si dijera que vuelve Franco. ¿Vuelve Franco?

Aquí basta defender la familia, la libertad, la integridad de España - su existencia, quizás negada por miembros de tan insigne buque periodístico - y la eficacia económica para convertirlo en un facha. 

El sentido de la familia de Casado no creo que sea el de Franco. Aquí se casa y forma una familia el que quiere, el que no no, no hay ninguna presión para hacerlo. Ahora bien, hay que defender el bienestar de los hijos, apoyar a las madres, lo que no me parece una política facha, al revés. 

Pues no, no creo que Casado sea un facha. Ni Aznar. Me interesa de Casado que va a defender con más interés que Rajoy la integridad territorial, o eso creo. No creo que eso sea facha. Creo que su gestión económica puede ser mejor que la del PSOE, siempre descontrolada y que acaba en catástrofe.

De paso, si Casado hace lo que ha prometido de cambiar la Ley de Memoria Histérica (sic) y esos histéricos dejan su macabro juego de mover muertos, bien muertos desde hace décadas, pues me daría por satisfecho. Mientras la izquierda se empeñe en liquidar la Transición, gracias a la cual tienen el mismo espacio que los demás para alcanzar el poder político, seremos víctimas de juegos de espejitos de discoteca y no de políticas serias. 

Son ellos que son víctimas de sus macabros sueños. 

Que nos dejen en paz. 

Somos como niños

El otro día me decía una amiga, con los ojos brillantes por la ilusión, que tiene amigas muy concienzadas con que hay que salvar al planeta, y huyen de comprar en las grandes superficies y buscan el pequeño comercio, una de las cosas que está en peligro de extinción y por lo tanto hay que defender como sea. Sus amigas concienciadas estaban aterradas de saber que en el océano hay inmensas islas de plástico flotante, entonces el pequeño comercio permitiría comercial, digamos, los yogures, en cartones, y así prescindir del plástico. Ese era el argumento, in nuce.

Le contesté con mi escepticismo, y le dije que no creía ni por un segundo que la salvación del planeta dependía del pequeño comercio.  

Al revés, le dije, las basuras son un problema económico tan inmenso, que hay que pensar soluciones a lo grande, en las que deben colaborar gobiernos y empresas, y pasa por la innovación tecnológica, sea ésta publica, privada, o de ambos sectores. Es más, las grandes superficies no van a desaparecer, porque no puedes obligar a la gente a pagar más por el mismo producto, y todo lo que sea reducir costes y precios es un avance contra la pobreza. 

 En un supermercado encuentras productos que compiten entre sí, que se vende con economías de escala, y por ello a menor precio que en el pequeño comercio. Éste puede resultar a la mente más romántico, pero es de una época de cuando las mujeres no trabajaban y se dedicaban solo a las labores del hogar, con tiempo por lo tanto para ir penosamente de tienda en tienda a comprar lo que hubiera, en todo caso no muy diversificado y limitado en la elección. Recuerdo cuando mi madre volvía a casa frustrada porque se habían acabado las judías en Borregón, tienda de “productos ultramarinos”, lo que la obligaba a buscar otra. 

El que quiera romanticismo cotidiano que lea a Galdós, es un decir, por cierto así apreciaría la falta de comodidades y la abundancia de pobreza y suciedad que había entonces en las calles. Piénsese por ejemplo en las mareas de bosta de caballo que se montaba cuando llovía. Eso lo pisabas y te lo llevabas a casa, y las calles y las casas olían “paradisíacamente”.

El caballo, un elemento imprescindible del romanticismo. Y mira que me gustan a mí los caballos...

Cualquier época pasado NO fue mejor, al menos materialmente. Espiritualmente, no me meto. O sí me meto: el avance material proporciona más tiempo libre, y ese tiempo libre permite desarrollar más el espíritu como cada cual considere mejor. 

¿Tengo que explicar lo que han ganado las mujeres con el avance científico y técnico (gran parte de cuál por parte de los hombres, ahora cada vez más de las mujeres), en tiempo libre para hacerse feministas de postín, y dar la tabarra con el lenguaje “inclusivo”, invento que ahora quieren meter en la Constitución? Podían dedicarse a otras cosas. El lenguaje cotidiano no se crea ni transforma así. Siempre irá por delante de lo que digan cuatro santurronas beatas, pero ateas, un invento de nuestro tiempo. 

Henry Kissinger: ‘We are in a very, very grave period’

 En el Financial Times  una entrevista con Kissinger. Dada la liviandad de nuestros políticos de hoy, leer a alguien con su cerebro a pleno rendimiento a los 95 años es un placer que no ha de perderse. Imperdonable no leerla. Entresaco algunos párrafos. 

Sobre la cumbre de Helsinki 

Fue una reunión que al menos tuvo lugar. Lo he defendido durante varios años. Trump ha sido sumergido por problemas domésticos estadounidenses. Sin duda es una oportunidad perdida. Mira a Siria y Ucrania. Es una característica única de Rusia que la agitación en casi cualquier parte del mundo la afecta, le da una oportunidad y también la percibe como una amenaza. Esos trastornos continuarán. Me temo que se acelerarán ".

Sobre Rusia y Putin

Kissinger se embarca en una disquisición sobre la tolerancia "casi mística" de Rusia al sufrimiento. Su punto clave es que Occidente asumió erróneamente, en los años antes de que Putin anexara Crimea, que Rusia adoptaría el orden basado en las reglas de Occidente. La OTAN malinterpretó el profundo anhelo de respeto de Rusia. "El error que ha cometido la OTAN es pensar que hay una especie de evolución histórica que marchará por Eurasia, y no comprende que en algún lugar de esa marcha encontrará algo muy diferente a una entidad westfaliana [idea occidental de un estado]. Y para Rusia es un desafío a su identidad. "¿Quiere decir que hemos provocado a Putin?

"No creo que Putin sea un personaje como Hitler", responde Kissinger. "Él sale de Dostoievski".

Sobre Trump

No quiero hablar demasiado sobre Trump porque en algún momento debería hacerlo de una manera más coherente que esto ", responde Kissinger. ¡Pero estás siendo coherente!, protesto. Por favor no se detenga. Hay otro silencio embarazoso. "Creo que Trump puede ser una de esas figuras en la historia que aparece de vez en cuando para marcar el final de una era y forzarla a renunciar a sus viejas pretensiones. No necesariamente significa que él sabe esto, o que está considerando una gran alternativa. Podría ser solo un accidente ".

Sobre Europa 

A quién compara Trump en la historia, pregunto. Tampoco pica el anzuelo. Kissinger se va en una gira de horizonte de la salud de la diplomacia europea. No puede encontrar un líder que lo excite, con la posible excepción del francés Emmanuel Macron. "Todavía no puedo decir que sea eficaz porque acaba de comenzar, pero me gusta su estilo", dice Kissinger. "Entre otros estadistas europeos, Angela Merkel es muy local. Me gusta ella personalmente y la respeto, pero no es una figura trascendente ".

La OTAN y Europa

¿En qué se convertiría Alemania si Trump sacara a Estados Unidos de la OTAN? A Kissinger le gusta esa pregunta, pero se niega a dar probabilidades en cuanto a su probabilidad. "En la década de 1940, los líderes europeos tenían un claro sentido de la orientación", dice. "En este momento, en su mayoría solo quieren evitar problemas". No están haciendo un muy buen trabajo, lo interrumpo. "Eso es verdad", dice Kissinger con una sonrisa críptica. "Un eminente alemán me dijo recientemente que siempre solía traducir la tensión con Estados Unidos como una forma de alejarse de Estados Unidos, pero ahora se encuentra más temeroso de un mundo sin Estados Unidos." Entonces, ¿Trump podría escandalizar al resto del oeste por ponerse de pie? en sus propios pies, pregunto. "Sería irónico si surgiera de la época de Trump", responde Kissinger. "Pero no es imposible."

Perspectivas sin OTAN

La alternativa, agrega Kissinger, no es atractiva. Un Atlántico dividido convertiría a Europa en "un apéndice de Eurasia", que estaría a merced de una China que quiere restaurar su papel histórico como el Reino Medio y ser "el principal asesor de toda la humanidad". Parece que Kissinger cree que China está en camino de lograr su objetivo. América, mientras tanto, se convertiría en una isla geopolítica, flanqueada por dos océanos gigantes y sin una orden basada en reglas que defender. Tal Estados Unidos tendría que imitar a la Gran Bretaña victoriana, pero sin la costumbre de mantener dividido al resto del mundo, como hizo Gran Bretaña con el continente europeo.

El mundo 

"Creo que estamos en un período muy, muy grave para el mundo", responde Kissinger. "He llevado a cabo innumerables reuniones en las cumbres, así que no aprendieron [en Helsinki] de mí".

Los tipos de interés de “usura” de la banca española

Me gustaría comentar el artículo de Niko sobre la “usura” de la banca española, que tantos comentarios, favorables o no, ha recibido. 

Niko dice firmemente que el alto tipo de interés al consumo en España, de más del 8%, frente al menos del 4% de Francia y otros países el Euro, indica sin dudar un comportamiento usurero, de abuso de poder del banco relativo al cliente, que por otra parte debería informarse y formarse más y negarse a pagar esos tipos. Yo diría que existe, efectivamente, un factor oligopolístico en la banca española que imprime un sesgo usurero a los tipos de interés que factura. La prueba es la rigidez que se observa en el tipo de interés al consumo español en el grafico que ofrece Niko, rigidez a la baja cuando en los demás países se relajan las condiciones financieras a partir de 2012 y bajan mucho más abruptamente, ampliándose entonces el margen entre España y el resto. Esa rigidez tiene un componente mono/oligopolistico, sin duda. 

Ahora bien, una visita al Informe de Estabilidad Financiera de nuestro Banco de España nos descubre otro factor, el riesgo creciente que perciben los bancos y que les hace ser más prudentes. Citó el informe en relación a los créditos al consumo:

En cualquier caso, lo que se ha puesto de manifiesto es la sensibilidad de los precios negociados ante cambios en las expectativas respecto a la evolución de la política mone- taria, o en relación con la ampliación en la aplicación de políticas proteccionistas, la pér- dida de confianza de los agentes y la existencia de riesgos geopolíticos. En este contexto se habrían incrementado los riesgos de que se pueda producir un ajuste brusco de las valoraciones en los mercados financieros.

La materialización de estos riesgos llevaría a un tensionamiento de las condiciones de fi- nanciación que, junto con los efectos riqueza, podría tener una repercusión negativa sobre las perspectivas de crecimiento, la sostenibilidad de los pasivos de sectores alta- mente endeudados, y el sistema financiero en su conjunto, con efectos inmediatos en sus perspectivas de rentabilidad futura.

De esta manera, dados los bajos niveles de las primas de riesgo y los niveles alcanzados por algunos índices bursátiles, una corrección brusca en los precios podría llegar a tener consecuencias preocupantes...

... En todo caso, el peso que tiene este tipo de crédito representa un 4,8% del total del crédito al sector privado residente.

Tenemos pues, un  factor de riesgo adicional que eleva los tipos facturados. 

Otra cosa a tener en cuenta es que el crédito a consumo tiene unos tipos más altos en España a partir de 1 a 5 años. Para vencimientos a un año, las tornas se invierten, como leemos en un artículo de El Confidencial, 

En efecto, según los datos del BCE, los créditos al consumo con una duración entre uno y cinco años tienen un tipo medio en España del 8,3%, un 70% por encima del 4,8% del promedio de la zona euro. En ambos casos hay una senda descendente que coincide con la política de ‘dinero gratis’ de Mario Draghi, pero que apenas acorta la brecha. En 2012, estos créditos tocaron máximos con un 10,8% en España y un 6,7% en el conjunto de los socios europeos.

Entre las grandes economías, Alemania exhibe un 4,1%, Francia un 3,6% e Italia un 6,7%. Para encontrar economías del área monetaria con medias superiores, hay que irse a Eslovaquia, con un 9,8%, y a las repúblicas bálticas, en las que operan principalmente bancos extranjeros con filiales, y que tienen tipos superiores al 14% de media.

Las tornas se invierten en el crédito al consumo a devolver antes de un año. Desde principios de 2015 es más barato pedir un préstamo a corto plazo en España, con un tipo de interés medio en marzo de 2018 del 3,6%, frente al 4,7% que promedia la eurozona. En el otro extremo, si el crédito es de largo plazo, con duración superior a los cinco años, España vuelve a ser un sitio más caro que la media. El tipo de interés bancario asciende al 8%, lejos del 6,3% europeo.

¿Por qué este diferente comportamiento de la banca española y la europea según el vencimiento? Está claro que a un año los riesgos de impago son menores, pero hay algo que se nos escapa que deja un componente sin explicar. 

Habría que introducir aquí el comentario de Enrique Garcia Sáez, en su excelente artículo 

Esto se entiende bien cuando vamos a comprar un vehículo nuevo y acudimos a la casa, al fabricante. Cualquiera habrá notado que en muchas ocasiones están dispuestos a rebajar el precio del vehículo si te comprometes a aceptar su plan de financiación, que obviamente incluye unos altos intereses. Mucha gente se da cuenta que a pesar de los altos intereses, ese plan sigue mereciendo la pena. 

¿Por qué este comportamiento del vendedor? Es muy probable que el fabricante también salga ganando con esa rebaja del precio a cambio de pagar más intereses. Y es que el precio del coche está sujeto a IVA, mientras que la intermediación financiera (los intereses) no. Para una empresa que compra un vehículo no hay gran diferencia, ya que puede desgravarse ese IVA posteriormente. Pero en el caso de un particular se reduce el pago de impuestos aumentando el peso de los intereses y reduciendo el precio del coche. Y esto es un secreto a voces, hasta tal punto que la hacienda española ya puso este tipo de operativas en el punto de mira.

Las financieras de los fabricantes también cumplen otras funciones claves para su negocio industrial, como aportar financiación a los clientes en momentos clave en los que a lo mejor el grifo del crédito está cerrado para los particulares (por ejemplo en 2008 o 2009). En determinado momento, el fabricante puede establecer como prioridad dar salida a los vehículos aunque sea con menos margen, ya que tienen una capacidad instalada con costes fijos que requiere un mínimo de producción.

Es decir, el vendedor puede jugar mejor con el IVA, sobre el que cabe descontarlo, y dejar el tipo de interés inmóvil, lo que añade rigidez a éste, aunque no deja de ser un abuso de poder del fabricante. 

Sigo dando la razón a Niko por lo que he señalado de la rigidez a la baja que muestra el tipo de interés  del  crédito al consumo español, cuando el BCE, en 2012, baja el coste del pasivo de todos los bancos, y los bancos españoles parecen totalmente insensibles a esa oportunidad de mantener márgenes ganando clientes, prefiriendo aumentar los márgenes. 

Eso es innegable. Pero nos quedaríamos insatisfechos si no sacáramos más punta a estos datos. En el gráfico de Niko, vemos, por el orden de los paises, que España e Italia son las que más altos tipos cobran al consumo, y sabemos que sus bancas son las que más problemas de estabilidad padecen. La información es opaca, pero de vez en cuando se lee en la prensa que la banca italiana tiene activos de dudoso cobro, y su situación no es la que luce en su contabilidad, lo que también nos pasa a nosotros. A este respecto, me gustaría citar unas palabras de Aristóbulo de Juan  no ceñidas sólo a la banca española, sino también a la europea y las últimas aportaciones de Europa a este problema. 

La unión bancaria supone un importante paso en el fortalecimiento de la Unión Europea. Pendiente de cuajar un Fondo de Garantía de Depósitos, ya opera un mecanismo único de supervisión (MUS) y otro de resolución (MUR). Pero sería ilusorio relajarse esperando que las nuevas instituciones aporten soluciones inmediatas. Ni en la Eurozona, ni en España. Tardarán años. Porque su maduración será necesariamente lenta y también porque despegan cuando aún colea la crisis financiera. Recordemos que las medidas desencadenadas por esta crisis se han centrado en dos pilares: elevadas exigencias de capital y una política monetaria del BCE fuertemente expansiva en volúmenes y poco exigente en tipos de interés y plazos.

Pero el énfasis dado a las exigencias de capital parece orientado a tratar los problemas una vez se hayan producido. Tal vez post mortem. Pero no orientado a evitar que se produzcan. Básicamente, porque no se refuerza la vigilancia de la pérdida de valor de los activos, verdadera causa de la insolvencia y de las crisis bancarias. Vigilancia ya diluida hace una década por las normas internacionales de contabilidad.

Es más, las exigencias regulatorias de capital validan componentes de escasa calidad y conceptualmente muy discutibles, por ser onerosos o exigibles o por carecer de sustancia económica o de liquidez. Son buenos ejemplos los activos fiscales diferidos (que siguen incluso preocupando en Fráncfort) y determinados títulos híbridos, como los llamados cocos, muy gravosos y de futuro incierto.

Por otra parte, el énfasis en aquellos dos pilares posterga la vigilancia de áreas clave: la precaria rentabilidad recurrente; la opacidad de activos malos, que puede hacer ficticios los niveles “contables” de capital y de resultados; el desequilibrio de los balances, con fuertes sobreapalancamientos dependientes de mercados mayoristas inestables, y la ineficiencia. Tanto es así que entidades con estos problemas suelen ser calificadas como sanas si cumplen “contablemente” las exigencias de capital.

Para mí, la supervisión es más importante que la regulación. La cual puede resultar tolerante, ambigua o no aplicada. Por tanto, debería enfatizarse también la “medicina preventiva”, reforzando la vigilancia de las áreas postergadas. Se trata de que los problemas de descapitalización se capten prontamente, a tiempo de aplicar medidas correctivas eficaces.

En resumen, la banca europea, toda, esta griposa. Las medidas tomadas en dirección a la unidad son lentas por necesidad. En los diferenciales de interés hay componentes no sólo monopolísticos, sino de seguridad y estabilidad. La palabras de Aristóbulo de Juan son inspiradoras. Estamos vigilando variables post mortem, lo que quizás influya en los riesgos y en los tipos. 

Los problemas que genera este gobierno

No es que el gobierno del PP no fuera, en sus horas liquidacionistas, un peligroso Zoombi andante; pero su sucesor, el del PSOE, está cargado de bombas que no sabe manejar. Sus intenciones pueden ser loables, pero las consecuencias, ¡ay, las consecuencias! Son terroríficas. 

Este gobierno que se ha aupado al poder con 84 diputados, viene con intenciones de revolcarlo todo. Uno de los frentes en los que va a perder - vamos a perder todos - es Cataluña. Otro, es la deuda pública. Les recomiendo que lean a Manuel Lagares, en El Mundo de hoy. Un artículo alarmante de un catedrático de Hacienda que nos avisa de dónde puede llegar el déficit y la deuda públicos. De él tomo estos párrafos,

Sin embargo el actual Gobierno ha solicitado ya a la UE autorización para aumentar la cifra de déficit para 2018 en un 0,5% del PIB -es decir, en cifras próximas a 6.000 millones de euros- para financiar los aumentos de gasto público que pretende. Pero, teniendo en cuenta sus desconocidos compromisos con Cataluña, que se sospechan elevados, las inevitables demandas de las restantes comunidades autónomas, que no se van a conformar con menos, y el aumento de las pensiones y de otros muchos gastos ya anunciados, esa cifra posiblemente se quedará muy corta. El resultado puede ser un déficit público apreciablemente superior al de 2017, porque las anunciadas subidas de impuestos probablemente no llegarán a tiempo de aumentar mucho la recaudación en este ejercicio. 

¿Se trata de una política fiscal sensata? Francamente, no. Tenemos una deuda pública cuyo valor está muy próximo al del PIB -concretamente, del 98,3% del PIB en 2017 y del 98,8% en el primer trimestre de este año- y unos déficits que incrementan anualmente la cuantía de esa deuda. Como es conocido, la deuda pública en su conjunto casi nunca se paga, sino que se refinancia mediante la emisión de nuevos títulos. Pero si los tipos de interés crecen, como pueden hacerlo más pronto que tarde, tanto la nueva deuda que sustituya a la amortizada como la que se genere por el déficit público del año supondrá una carga mayor por intereses que la antigua, aumentando el déficit y, consecuentemente, generando más deuda. Ese proceso de crecimiento puede hacerse explosivo en poco tiempo, absorbiendo incluso el crecimiento nominal del PIB. Muchos son los análisis y recomendaciones de organismos internacionales que advierten del grave riesgo de una deuda en rápido crecimiento. Por eso, la UE ha venido exigiendo que la deuda pública no sobrepase el 60% del PIB, lo que incumplimos hoy. La solución en estos casos es fácil de entender, pero difícil de aplicar: sólo cabe reducir los gastos y aumentar los impuestos. La misma que hubo de aplicarse dolorosamente cuando el déficit público se elevó por encima del 11% del PIB en 2009, debido a la crisis pero, sobre todo, a las desafortunadas políticas de gasto del Gobierno Zapatero. 

HAY QUE señalar que, en 2007, las administraciones públicas lograron un superávit del 1,9% del PIB y que, sorprendentemente, en 2009 el déficit se situaba ya por encima del 11%, el más elevado de los últimos siglos de nuestra historia financiera. La transición desde un superávit de casi un 2% del PIB hacia el desastre del 11% de déficit fue, por tanto, rapidísima, de sólo dos años. Igual podría ocurrir ahora si relajásemos alegremente la política fiscal. Eso terminaría por conducirnos, como entonces, a un obligado y durísimo proceso de estabilización, a tasas negativas de crecimiento de la producción y a mayores cifras de paro, con el agravante de que en 2009 nuestra deuda pública era tan solo del 52,8% del PIB y hoy se sitúa en casi el 100%, lo que significa un importante motor adicional para el crecimiento del gasto por la vía de sus intereses.

La solución de aumentar los impuestos, tentación declarada del Gobierno, sólo tendría resultados recaudatorios a más largo plazo, salvo por el aumento inmediato del precio del gasoil, y sólo si ese aumento incluyese a las dos grandes figuras del sistema tributario: el IRPF y el IVA. Todo lo demás casi no sería más que fuegos de artificio y ganas de molestar. Pero, para que el IRPF recaude más, su aumento no puede ceñirse sólo a los más ricos, que no son muchos, sino extenderse a toda la cuantiosa zona media de contribuyentes, con efectos muy negativos sobre el trabajo, el ahorro y la asunción de riesgos, es decir, sobre el crecimiento de la producción. Y si lo que se aumenta es el IVA, sus efectos sobre el consumo familiar -y consecuentemente, sobre la demanda global- pueden ser también muy negativos para la producción y el empleo. Por eso, lo más seguro es mantener una línea responsable de contención del gasto público y no dedicarse alegremente a sembrar expectativas de aumento que, antes de que nos descuidemos, pueden conducirnos al mismo desastre de 2009. Aprendamos de tan negativa lección.

El gobierno necesita demostrar que es tan de izquierda o más que Podemos, su principal enemigo electoral por la izquierda, y para eso está la Hacienda española, para estrujarla hasta que cante la Traviata y de paso, los españoles sangren dinero. Hay elecciones a la vuelta de la esquina, en Primavera del 2019, y hay que llegar en mejor posición que Podemos a los ayuntamientos y CCAA, al menos así se revertiría las posiciones actuales. Mientras, no dejar ni mojar pan a Podemos, al que hay que ningunear. Menuda jugarreta le ha hecho Sánchez a PI. Y el PP, en refundación, genial. ¿Que mientras aumenta la deuda a cifras mayores que Italia o incluso rayanas con Grecia? ya se verá. Recuérdese que la deuda pública española en términos de flujos de fondos es de 129%, no del 98%, lo que eleva las alarmas de Lagares por el efecto multiplicador del tipo de interés (veíamos el otro día que podía subir al 5%). 

Si sumamos unas y otras cosas, España se acerca a su ruptura a la vez que su quiebra. A esto lo llaman política. Para mí son hechos delictivos, por muy legales que sean. 

La paradoja Triffin

Me encuentro en un artículo de Juan Laborda una referencia a la “Paradoja Triffin”, que me sorprende porque yo la hacía en el baúl de los recuerdos polvorientos. Dice la tal paradoja de Triffin que para que el dólar sea la moneda reserva mundial que es, EEUU necesita generar un déficit de cuenta corriente perpetuo, para que haya una oferta de dólares circulando por el mundo. La ventaja para EEUU es que eso le permite financiar su deuda con los dólares excedentes que están circulando por el mundo. Si no fuera así, los dólares estarían todos en EEUU, habría escasez de liquidez mundial, y una contracción del PIB del  resto del mundo constante. ¿Es realmente así? ¿Realmente EEUU necesita estar en déficit para poder financiar su deuda en dólares, y pagar así menos tipo de interés? 

Yo no creo que esto sea así. No creo que EEUU debe forzar la máquina de la oferta monetaria para que haya dólares circulando por el mundo, ni creo que se condición necesaria que tenga un déficit exterior por cuenta corriente perpetuo. 

Creo que esto sería más o menos verdad si solo existiera un saldo exterior por cuenta corriente. Pero además de la cuenta corriente, hay una cuenta de capital, o inversiones de EEUU al exterior y del exterior a EEUU. Basta que el saldo de esa cuenta, sumado al de cuenta corriente, sea exportador neto de capitales, para que salgan dólares a circular por el mundo. Me explico. 

Suele creerse que el saldo de cuenta corriente y el de capital o financiero se compensan y suman cero. 

Un déficit de cuenta corriente se financia con un saldo financiero de sentido contrario. Así una cosa paga la otra. Supongamos que hay un solo tipo de bien, PIB, y un sólo bien de capital, Dinero, D. 

Siempre - Saldo CC = +  Saldo D. D es la salida de dólares que paga el déficit de importaciones mayores que exportaciones, y es necesariamente igual al saldo CC. Supongamos que hacemos la balanza de pagos por el Neto: 

                    

                                     Entradas           Salidas 

Balanza CC                      -             Import

Balanza Finaniera             D                -

La teoría,  es por lo tanto, que gracias al Déficit CC hay dólares por el mundo. La gente que tiene esos dólares los invierte en deuda americana, y la ausencia de riesgo de conversión en divisas reduce el tipo de interés demandado para invertir en bonos americanos. No hay que comprar los dólares con otra moneda, lo que aumentaría la prima de riesgo - y el tipo de interés -. EEUU tiene la FED, que emite dólares, y el mercado de bonos americanos será siempre lo suficientemente líquido. No hay prima de liquidez. Eso se considera por muchos como una ventaja intolerable para EEUU, que no disfruta por ejemplo Italia, que si se quiere financiar lo tiene que hacer en una moneda fuerte y que le carguen un aprima de riesgo adicional por el riesgo cambiario. 

(Entre paréntesis, la supresión de esta prima era una ventaja adicional del euro, que como se vio en la crisis de los tipos de interés de 2012, no funcionó). Entre paréntesis, una moneda considerada solvente goza de la confianza de los inversores extranjeros, el Franco suizo, por ejemplo).

Yo creo que esta teoría es deficiente. Lo que pasa es que EEUU es un país exportador de capitales, porque invierte mucho fuera, sobre todo en multinacionales, que lógicamente hacen circular dólares en sus transacciones con el resto del mundo. En otras palabras, no es la cuenta corriente, sino la cuenta de capital autónoma de la de CC, la que genera los dólares que circulan por el mundo. EEUU podría tener superávit de CC sin que se redujera la cantidad de dólares en circulación por el mundo. 

Para que el Euro lograra el mismo estatus de moneda reserva mundial, tendría primero que arreglar sus problemas no solucionados de gestión, que son inabordables o casi. Estos problemas hacen que un euro en España valga menos que un euro en Alemania, como demuestra la prima de riesgo o diferencial de tipos de rendimiento de sus deudas al mismo plazo. 

Hacer del euro un dólar exigiría igualar muchas cosas institucionales, empezando por tener una sola hacienda europea. Lo que nos dice que falta mucho para ello. En suma, un dólar en EEUU vale lo mismo en NY que en Alabama. Un Euro no vale lo mismo en Berlin que en Atenas. Tendríamos que aceptar los hechos, y los hechos son los hechos, no buscar explicaciones vacuas. 

Socialdemocracia a la americana. ¿Hay diferencia?

Nos cuenta Cullen Roche que en EEUU hay un movimiento que sube con fuerza. Se llama “Democratic Socialism”. Para saber en qué consiste, lo mejor es tener en cuenta que se quiere diferenciar de la socialdemocracia, y que no pretende mejorar el capitalismo como ésta, sino hacer una sociedad no comunista pero en la que predomine la democracia sobre el capitalismo, siendo éste realmente deficiente en que lleguen los frutos económicos a todo el mundo.

Francamente, en la práctica no veo que pueda haber mucha diferencia entre la socialdemocracia y la democrática social, aparte de que ahí hay un agujero negro de indefinición de qué se hace con el capitalismo. La Socialdemocracia, en teoría, y tal como ha funcionado en los paises nórdicos, intenta gestionar desde el poder el capitalismo para que sus frutos lleguen igualitariamente a la gente. Que se haya conseguido o no, el caso es que acepta de partida el capitalismo, que se podría modular (con impuestos progresivos, por ejemplo, y gastos sociales) para que sus resultados fueran más justos. 

En principio a mí me parece plausible este planteamiento. Parte de reconocer la eficacia de la propiedad privada de los medios de producción, a cambio de que los capitalistas contribuyan a, por ejemplo, la educación, lo que tendría la ventaja de que su mejora constante beneficiaría a todos, ya que la educación tiene claros efectos externos positivos para el resto de la sociedad. 

En suma, habría una serie de aspectos que redirigidos por el estado beneficiarían a todos. Otro ejemplo es la ayuda a los parados, gasto fiscal keynesiano que ayuda a mantener la renta mientras la sociedad está en un ciclo bajista, y que acelerará la recuperación del crecimiento. Es lo que se llama los “estabilizadores automáticos”, que amplían racionalmente el déficit y la deuda, lo que se compensará en los buenos ciclos. 

La educación es un ejemplo paradigmático de gasto social con efectos externos positivos, inclusivos y que potencian el avance tecnológico y el crecimiento. Esto nos permite distinguir con el gasto indiscriminado que perjudica a la sociedad. Por ejemplo, unos impuestos excesivos sobre la productividad, a la larga serían perjudiciales; realmente hay impuestos que recaen sobre la propiedad empresarial que tienen efectos desastrosos. 

Todo esto nos indica que es difícil distinguir entre buenas y malas acciones, y la historia de la socialdemocracia está llena de fracasos que hubo que corregir con esfuerzo, porque una vez que se decide un gasto es muy difícil quitarle el chupete al que se ha beneficiado. 

En realidad, ningún país es liberal puro, ni siquiera EEUU. Todos han tenido mayor o menor grado de intervención, muchas veces con muy poco acierto. 

Además, dentro de cada idea de justificada intervención, como la educación, España es un ejemplo de desastrosa ejecución. El resultado es una educación de bajísimo nivel, especialmente en la universidad, lo que levanta un pesimismo sombrío sobre nuestro futuro: el crecimiento potencial queda mermado, lo que rebaja el futuro de la senda de la producción, para consumo o inversión. Tenderemos a ser un país cada vez más pobre comparado con los de mejor educación: los más productivos. 

Estos aspectos negativos ha llevado a la derecha económica a proponer ejecutar gastos fiscales con efectos externos positivos, como la educación, mediante su financiación por un bono, que dé derecho al pater familias a elegir libremente el colegio de sus hijos, de tal manera que se elude la presión ideológica que podría ejercer el gobierno. No deja de tener inconvenientes, como es el dar por sentado que el pater  familias es lo suficientemente formado para saber lo que es mejor para su hijo. Así que tenemos un círculo vicioso que rompemos por el lado de la eleccion individual - bono escolar - o por el lado estatal - educación gratuita pública -, lo que no nos saca de la duda. 

Debemos mirar cuidadosamente el resultado en otros países. En EEUU, las universidades son privadas (hay algunas estatales) y todas compiten por la excelencia. Sus resultados son indiscutibles, en tecnología y excelencia académica. Las universidades europeas y españolas son públicas, y los resultados, salvo excepciones, tienden a la mediocridad o la simple desidia y corrupción. España especialmente, con el sistema de CCAA aisladas que son verdaderos reinos de taifas...

Volviendo al principio, no veo diferencia posible entre ese nuevo movimiento de Ben Sanders de EEUU y la socialdemocracia europea. Es imposible, sobre todo porque se quiere diferenciar del comunismo. 

Creo que el capitalismo ha conseguido lo más importante, que es aumentar constantemente el producto disponible para todos, y cualquier enmienda debería partir de intentar no estropear eso. El futuro depende más de lo que se cree del crecimiento más de cómo se distribuye. Pese a la crisis, no hay más que ver los grandes avances disponibles en tecnología, que tarde o temprano potenciarán el potencial. La importancia de esto no es desdeñable, y la libertad individual que exige debe de cuidarse, midiendo bien cuando se la restringe por una causa aparentemente justa. Hay que medir bien las consecuencias futuras. 

De todas formas soy pesimista sobre el futuro del capitalismo. Hay demasiadas ideologías que quieren limitarlo, tasarlo, deformarlo, la más potente de las cuales es la del Calentamiento, que tarde o temprano supondrá un sutnami que arrasará el capitalismo. ¿Volveremos a la Edad Media? Conozco gente que estaría encantada. Pobres. 

España se divierte; al menos sus políticos

Pedro Sánchez promete exhumar los restos de Franco, lo cual debe tranquilizar a los españoles y españolas que están en la playa torrándose al sol y bebiendo cerveza para hidratarse. 

Remover fosas nunca es bueno, creo, y me parece que la gente no sabe muy bien qué pensar de ello, salvo los convencidos de siempre que no reparan en medios para alterar La Paz. 

Los izquierdistas han tenido siempre una especie de fascinación por las posesiones personales del dictador, como cuando Felipe González fue hipercriticado cuando se subió en el Azor, el yate que usaba Franco para pescar cachalotes.

Ahí le tienen, tan sonriente, a pasar un par de días y noches en el barco emblemático, quizás esperando hablar con el fantasma de Franco. 

Era en 1985. Franco ya estaba enterrado y bien enterado en la Cripta Del Valle de los Caídos, de donde le va a sacar Pedro Sánchez, a patadas si pudiera. 

Como dice el refrán (inexistente), si no te puedes subir al barco, desescombra la tumba, pero no te metas en ella. A saber de lo que es capaz Pedro, si puede enseñar su sonrisa de galán de cine, pero me le imagino con un casco de operario ayudando en los trabajos, cubierto de polvo de atrezzo, que le sentaría muy bien. 

Otra cosa es hacer funcionar España, para lo cual lo primero sería dejarla en paz, que no me imagino a los ingleses desenterrando y reenterrando figuras de la historia de la Abadía de Westminter Lord Byron por ejemplo, por machista, violador y acosador. El Lord tenía las manos muy largas, y le daba igual una criada que un duquesa. En Westminter hay mucho cadáver emblemático desalojable si los izquierdistas ingleses estuvieran tan locos como los nuestros. 

Los ingleses están más o menos en paz con el pasado, y los españoles también, sólo que no dejan de soliviantarles y recordarles que la historia de España es vergonzosa al menos desde los reyes católicos, unos reyes excepcionalmente buenos, en opinión de historiadores solventes. Los españoles no estamos en paz con nuestra historia, pero porque no nos dejan.

Un día me dijo Joseph Pérez, hispanista y extraordinario historiador, que nuestro problema era que a los españoles nos gustaba fustigarnos. 

Las deudas de Rajoy y Pedro Sánchez. Socialdemocracia a la española

Si damos crédito a Juan Carlos Bermejo, desde el 2019 españa las va a pasar canutas para financiar su deuda pública, que no es sólo, por cierto, la cifra oficial del 98, 3%. 

En realidad hay tres deudas públicas (que yo sepa):

La de los flujos de fondos (Flow of Funds), que refleja el remanente neto de las operaciones financieras del periodo entre los sectores. En el cuadro 2.3.a del BdE, esta deuda de las AAPP alcanza el 129% del PIB.

La deuda total emitida, según el cuadro 11.5, también del BdE, la deuda llega al 137,9% del PIB. 

Una vez hechos los afeites permitidos por Bruselas, llegamos a la cifra oficial que maneja todo el mundo del 98,3% de PIB, todas ellas referidas a finales de 2017. Seguramente en los dos primeros trimestres del año hemos registrado aumentos significativos en las tres cifras. 

Ahora, como sugiere JC Bermejo, el problema es que el aumento de Rajoy de esta deuda en 649 mm €, se han financiado a atipos muy bajos, garcias a la política del BCE de facilidades cuantitativas, que seguramente se cortarán a fin de año. 

Por otra parte, Pedro Sánchez ha anunciado aumentos de gasto sustanciosos, que no llegarán a ser cubiertos por el suma total de los impuestos a los “ricos” ni a la clase media, por lo que la deuda aumentará en 2019 irremediablemente. Además, España dejará de ser beneficiada con la calificación de “Déficit Excesivo” lo que ya no permitirá los afeites hasta ahora permitidos en nombre de consolidaciones intra AAPP y otras razones, como los anticipos y las deudas de las empresas públicas. 

Total, que con el parón del BCE de sus programas especiales de liquidez, y el aumento inevitable de la deuda, habrá que financiarse en el mercado, lo que repuntará el tipo de interés quizás hasta el 5% (estima Bermejo), algo que hará subir aún más la deuda y encarecerá la financiación de empresas, que ya van a ser castigadas por aumentos de impuestos y cotizaciones. Habrá empresas que lo pasaran mal, otras que despedirán gente, otras que harán contratos más basura aún... en fin, aumentará el paro inevitablemente, que es lo que suele pasar cuando sube el tipo de interés de manera significativa. 

Esto es la socialdemocracia a la española. 

El impacto puede ser importante según la tesitura en que ésta ahora Europa, con una Italia en la que van a subir los tipos de interés, y un BCE que no verá razones para hacer favores a países que no cumplen o que se muestran rebeldes. 

No crean ni por un momento que es que Rajoy lo hizo bien, y por eso crecimos a un 3% durante más de dos años. Ese crecimiento se debe al despilfarro público, barato, barato, y que el que venga detrás que arree. Eso propiciará que el paro aumente, como siempre, a gran velocidad. España es así, señora.

Los efectos en la JUVE del fichaje de Ronaldo. Riqueza real v. Especulación

Àngel Martín Oro  nos explica simple y llanamente cómo funciona el mercado siempre bajo el influjo de las expectativas. Surge el rumor de que la Juve va a fichar a Ronaldo, un simple rumor. Pero por si acaso es verdad, la gente compra acciones de la Juve y éstas suben un 7%. Una vez confirmado el rumor, la noticia de confirmación hace que bajen las acciones, es decir, al especulador que las había impulsado al alza le interesa consolidar la ganancia, y vende. 

Rumor -> Expectativas -> compras -> alza -> ventas -> baja.

Así es como funciona la cosa. La Expectativas y sus cambios son la raíz del movimiento alcista/bajista de las acciones y las bolsas. Siempre hay expectativas sobre ambas, y siempre están cambiando al cambiar la información. Los agentes intentan adelantarse a los demás, pero quieren que los demás les sigan, para impulsar lo que ellos han detectado. Cuanto más gente les siga en este ejemplo, más subirán las acciones de la Juve.

Ahora bien, este ejemplo sería muy distinto si la Juve hubiera emitido una cantidad de acciones para comprar a Ronaldo. En este caso, sí se puede hablar de un aumento del capital de la empresa, que es suscrito por los compradores. Hasta este punto esto es en Contabilidad Nacional inversión, y como tal se contabiliza. Lo que no es inversión ni se contabiliza, es lo que hagan los primeros compradores a continuación, porque el capital “Ronaldo” ya ha sido “invertido”, y si los poseedores de las acciones las venden a otros, éstas cambian de mano, pero no hay una nueva inversión, sino un cambio de propietario: se considera que toda compra/venta de segunda mano - sea coche, plaza de garaje, casa, etc - No es una creación de nuevas de un bien o servicio, o capital, y por ende no se contabiliza en el PIB. Si así no fuera, contabilizaríamos un “Ronaldo” más en cada nueva operación de c/v. 

Hay más gente de la que se piensa (y economistas que salen en la tele dando lecciones) que confunde la inversión con la especulación, y que incluso la confunden con la capitalización bursátil. El volumen de capitalización bursátil es la suma algebraica de las operaciones de inversión y de especulación, es decir, de las operaciones de compra a la emisión y de las subsiguientes operaciones de compra/venta de esas mismas acciones indefinidamente, hasta su extinción ya sea por recompra de la empresa emisora, ya sea por liquidación de ésta. 

Ahora bien, por otro lado, sí que es verdad que cualquier operación, de emisión o de especulación, se contabiliza en dinero, y por lo tanto influyen en la cantidad de dinero en circulación, se mida éste como se mida. En la imagen, pueden ver la evolución de un índice bursátil (Wilshire 5000) comparado con un índice con base idéntica, en 1970, del PIB nominal. 

Es fácil ver que son mucho más voluminosas las operaciones especulativas que las que crean riqueza y renta, que vienen representadas en el PIB. 

Esto nos lleva a pensar qué es lo que hace posible esa divergencia y que se mantenga y se acreciente con el tiempo. Respuesta: el dinero, y su distinta velocidad de circulación para unas operaciones y otras. En las operaciones especulativas hay un gran apalancamiento que permite una alta velocidad de transmisión y de transacciones, mucho más alta que en las operaciones de bienes, servicios e inversión. La gran cantidad de instrumentos disponibles para especulación y su cobertura, como derivados, no usados con tanta alegría para operaciones reales, suponen un plus de velocidad de circulación del dinero. 

Ahora bien, la imagen reflejada en el gráfico a mí particularmente me dice que ese volumen tan desproporcionado de especulación no es necesaria para cada nivel de PIB; que hay una inflación especulativa que es iluso pensar que puede durar y aumentar eternamente. Pero eso me lo dice la intuición, que eso sí, me susurra que algún tipo de corrección hay a la vista. No me meto con la especulación. Sólo digo que hay demasiada “grasa” en el engranaje. Lo malo es que no se sabe cómo se puede moderar esa grasa sin afectar a la libertad. 

Fin de ciclo financiero

 Hugo Ferrer tiene un artículo señorial sobre algunos indicios de que este ciclo financiero alcista se está acabando. El artículo es, como digo, señorial, y por ello recomiendo su lectura. Yo sólo voy a hacer hincapié en uno de los indicadores, porque es muy ilustrativo de lo que son los “Animal Spirits” keynesianos, que son, al revés que las expectativas racionales, exagerados en lo mucho y en lo poco. Las expectativas racionales niegan los “Animal Spirits”, porque el agente de sus modelos tiene expectativas racionales en las que pueden cometer errores, pweoson corregibles hacia el equilibrio. 

Hugo representa este gráfico, 

Que es el porcentaje de acciones invertidas en cartera sobre el volumen de liquidez. Es decir, ahora estamos en una situación de más del 50% sobre liquidez invertidos en acciones, cuando en medio de la crisis del 2008 este indicador bajó a cotas negativas. Es decir, la demanda de liquidez para guardar era entonces, en pleno desbarajuste, infinita (definición de trampa de la liquidez), mientras que ahora estamos en el polo opuesto, tan grande es el optimismo - y tan poco juicioso - que tienen los inversores sobre su capacidad de gestionar sus activos y sus deudas sin necesidad de liquidez. 

Al primer “cisne negro” que aparezca, se  disparará la demanda de liquidez, seguramente al infinito, y todos querrán vender los activos que puedan para hacer frente a sus deudas, las cuales, por cierto, como hemos avisado, han subido mucho. Esta venta de deudas hará aumentar los tipos de interés, que será otro factor contractivo potente, añadido a la restricción del crédito que harán los propios bancos. 

Hemos mencionado deudas, bancos, y tipos de interés. Implícitamente hemos sugerido el mercado de acciones, que caerá estrepitosamente por las ofertas de ventas que serán muy superiores a la demanda de compras. 

Eso es una crisis financiera. 

Que falta mucho, poco o medianamente para eso, no importa, lo que importa es que la gente se sigue comportando como si no fuera a pasar nunca. Y con ello aumenta más y más el riesgo de que pase. 

Sánchez, el posa vasos

Con una frivolidad ilimitada, Pedro Sánchez, eventual habitante de la Moncloa, se ha ido a bailarle el agua a Torra, seudo presidente de una seudo nación que si les dejan puede partir a España en miles de pedacitos. 

Sánchez es un posa vasos, y lo mismo sirve para sostener una cerveza que una ginebra con tónica. Lo importante es salir en la foto, aunque ésta sea de dos dimensiones, mientras en el mundo real de tres dimensiones se le ve sólo en las fotos, porque es como Rajoy, no da explicaciones en directo. 

Sánchez y su Sancho Panza Carmen Calvo han dicho que habrá líneas rojas en este diálogo con los separatistas, pero hemos visto esas líneas rojas saltarse con gran agilidad (por ejemplo, reconociéndoles la plurinacionalidad. Vaya agilidad de dos dimensiones para saltar). Naturalmente, por los del gobierno español, porque en cuanto a cesiones, Torra no ha hecho ni una: cuestión básica para él es la autodeterminación. 

Sánchez lo aguanta todo porque el no tiene nada dentro, como unidemensional que es. No cabe ni un pensamiento en él. Lo que le gusta es la política de imagen, de figurar, y no sabemos cuáles son sus líneas maestras de gobierno porque no las tiene. Sólo el hecho que su máxima representante en este tema sea Carmen Calvo, aquella que se creyó que la estaban tomando el pelo porque alguien dijo “Carmen dixit”, y contestó “ni pixi ni dixi” (referente a unos dibujos animados), es para temblar, pero no de risa. 

No hay margen político con los catalanistas, ya se lo han cepillado ellos. Pretender que hay margen para la política es cosa de Iceta y los socialistas catalanes, que no quieren defender los derechos de los catalanes españoles, que además son mayoría. Y de Sánchez, porque eso le permite hacer de posa vasos. Lo bueno de los posa vasos es que ruedan muy bien, tiene dos caras, y según te pongas una de ellas te pasa por delante, la otra no. ¿Qué hay en la cara B del posa vasos Sánchez? la nada más absoluta. 

San Dios, que pasen cuanto antes estos momentos de confusión que pueden traernos grandes traumas, por favor. 

Europa y la avalancha de la migración. El ejemplo de EEUU

Nos han hecho creer que los valores europeos son históricamente humanitarios y democráticos. Pero ese argumento es muy endeble. Europa es un continente donde se ha guerreado hasta hace bien poco, por valores bien distintos - tan distintos como el comunismo y el nazismo -, y la intervención de EEUU fue decisiva para restablecer La Paz. ¿De qué Europa hablamos cuando hablamos de la Europa humanitaria e infaliblemente democrática? Nunca hubo tal Europa salvo después de la Segunda Guerra Mundial, y no en todo el continente, porque una buena parte fue absorbido por los valores del comunismo, totalmente contrarios, por decisión de sus creadores, al “melifluo” humanismo y a la democracia “burguesa”. Fue el peaje pagado por la decisiva contribución de la URSS sobre Hitler, peaje que trajo inevitablemente la guerra fría, por la innegable ambición de la URSS de reconquistar áreas de influencia que llegaban al Mediterráneo. Si no es por la protección de EEUU a sus aliados, se puede imaginar qué podría haber sucedido. 

Muchos piensan que la guerra fría fue una cuestión entre USA y la URRS, algo que no nos concernía a los europeos salvo como escenario de guerra. Y la culpa de eso era, naturalmente, de USA. Esta lógica estuvo muy arraigada en la izquierda, muy influida a su vez por los partidos comunistas, que supieron atraerse a los intelectuales más conspicuos en favor de su propaganda de desarme unilateral. 

La verdad es que Europa no ha tenido un tradición liberal, como tal tradición, porque la Ilustración no fue eso. La Ilustración fue la consagración de la razón como fuente infalible de la verdad, y ya vimos lo que decía Isaiah Berlin, convincentemente, de eso. 

La tradición, avalada por un amor concreto por la libertad, estaba incubándose entre los colonos americanos, para los que la democracia era una forma de autogobernarse en nombre de la libertad. Si no hay amor por la libertad, no hay democracia que valga tal nombre. Y esa semilla no tenia nada que ver con la Ilustración, muy posterior.

Eso lo vio claramente Edmund Burke, del que exponemos aquí algunas palabras tomadas del blog “The Conversable Economist” de Tim Taylor. 

El estadista y filósofo británico Edmund Burke pronunció un "Discurso sobre la Conciliación con las Colonias" el 25 de marzo de 1775. Buscó explicar por qué esos molestos estadounidenses eran tan estridentes y obsesivos con su amor por la libertad. dijo: "En este carácter de los estadounidenses, el amor por la libertad es el rasgo predominante que marca y distingue a todo ... Este feroz espíritu de libertad es más fuerte en las colonias inglesas que en cualquier otra gente de la tierra, y esto desde una una gran variedad de poderosas causas que, para comprender el verdadero temperamento de sus mentes y la dirección que toma este espíritu, no estaría de más abrir un poco más ampliamente ". Burke luego procedió a explicar seis causas por las cuales "un fiero espíritu de libertad ha crecido" en Estados Unidos. Aquí está mi lista de sus seis causas, con algunos fragmentos de su discurso.

Permítanme exponer sólo tres de las seis causas de Burke, que me parecen las más importantes en comparación con Europa. Las demás las tienen en el blog citado. 

Causa # 1: Ver el poder de controlar los propios impuestos como parte central de la libertad. Por lo tanto, no solo se dedican a la libertad, sino a la libertad de acuerdo con las ideas inglesas y con los principios ingleses. ... La libertad es inherente a un objeto sensible; y cada nación se ha formado un punto favorito, que a modo de eminencia se convierte en el criterio de su felicidad. Sucedió, usted sabe, señor, que las grandes contiendas por la libertad en este país fueron desde los primeros tiempos principalmente sobre la cuestión de los impuestos. La mayoría de las contiendas en las antiguas repúblicas se centraron principalmente en el derecho de elección de magistrados; o en el saldo entre las varias órdenes del estado. La cuestión del dinero no estaba con ellos tan inmediata. Pero en Inglaterra fue de otra manera. En este punto de los impuestos, se han ejercido las plumas más hábiles y las lenguas más elocuentes; los espíritus más grandes han actuado y sufrido. ... Las colonias sacan de ti, como con su sangre vital, estas ideas y principios. Su amor por la libertad, como con usted, está fijado y apegado en este punto específico de tributación.

Causa # 2: amor por la representación popular en el gobierno. "Sus gobiernos son populares en un alto grado, algunos son meramente populares, en general, el representante popular es el más importante, y esta parte de la gente en su gobierno ordinario nunca deja de inspirarles sentimientos elevados, y con una fuerte aversión de lo que tiende a privarlos de su principal importancia ".

Causa # 3: creencia religiosa, y especialmente el protestantismo de las colonias del norte "La religión, siempre un principio de energía, en este pueblo nuevo no se desgasta o se deteriora, y su modo de profesarlo es también una de las principales causas de este espíritu libre. La gente es protestante, y de ese tipo que es el más adverso a toda sumisión implícita de la mente y la opinión. Esta es una persuasión no solo favorable a la libertad, sino construida sobre ella ... Todo el protestantismo, incluso el más frío y pasivo, es una especie de disidencia. Pero la religión más frecuente en nuestras colonias del norte son un refinamiento sobre el principio de resistencia, es la disidencia de la disidencia y el protestantismo de la religión protestante. Esta religión, bajo una variedad de denominaciones que se acuerdan en nada más que en la comunión del espíritu de libertad, es predominante en la mayoría de las provincias del norte, donde la Iglesia de Inglaterra, a pesar de sus derechos legales, en realidad no es más que una especie de secta privada, sin componer probablemente la décima parte del pueblo. Los colonos abandonaron Inglaterra cuando este espíritu era alto, y en los emigrantes era el más alto de todos ... "

Nos dice Tim Taylor, 

Burke señala que la cuestión no era si estos argumentos eran virtuosos o morales, o si el espíritu de libertad estadounidense era de algún modo irracional o excesivo. Cuando nos enfrentamos con la realidad de los estadounidenses amantes de la libertad era qué hacer:

"No pretendo recomendar ni el espíritu en este exceso, ni las causas morales que lo producen. Quizás un espíritu de libertad más suave y complaciente en ellos sería más aceptable para nosotros. Quizás las ideas de libertad sean deseables, más reconciliables con una autoridad arbitraria e ilimitada. Tal vez deberíamos desear persuadir a los colonos, que su libertad es más segura cuando los tenemos en confianza (como sus guardianes durante una minoría perpetua) que con cualquier parte de ella en sus propias manos La pregunta es, no si su espíritu merece alabanza o culpa, sino ... ¿Qué, en nombre de Dios, podemos hacer con eso?

Obviamente, las seis razones de Burke se aplican a la hora y el lugar en el que estaba escribiendo, pero me parece que tienen ecos en el carácter estadounidense que persisten.

¿Qué, en nombre De Dios, podemos hacer con esto? Nada sino perder las colonias y dejar que se formara el pais más extraño de la historia, el primero nos estamental - donde todos eran iguales ante la ley -y luego la primera potencia mundial. 

Todo esto viene a cuento porque EEUU tuvo también su avalancha migratoria, y supo hacerle frente y resolverla. Cuando decimos que EEUU es un país de aluvión, decimos sólo una parte de la verdad, porque fue un aluvión ordenado y dirigido desde dentro. ¿No deberíamos aprender los europeos de este ejemplo sin par a canalizar la avalancha - que al fin y al cabo nos viene bien, pues nuestras poblaciones descienden y necesitan reponerse -? 

Pero como dije el otro día  lo veo muy difícil, pues no hay una Europa, sino tantas como países miembros, y algunos están afilando sus cuchillos porque han decidido ya que actitud tomar: el rechazo absoluto. No veo ahora mismo la mínima posibilidad de coordinación de tan distantes voluntades. Aparte del problema moral luego viene el problema de gestión de lo que se haya decidido. Y Europa no es EEUU. Ni por unidad, ni por amor a la libertad y democracia, núcleo esencial en lo que estamos hablando.

 

Un indicador plausible de confianza o rechazo ante el riesgo

En el gráfico se representa elVIX, indicador de volatilidad en el mercado de renta variable (línea roja)y y el spread del rendimiento bono empresarial Baa menos el Treasury a 10 años, que lógicamente representa una prima de riesgo frente a la empresa de los bonistas, comparado con el bono del Tesoro que, a priori, no tiene riesgos de capital -sólo de inflación, pero el mismo que el Baa.

Comparados los dos índices, aunque en escalas distintas (el spread en el eje izquierdo y el VIX en el derecho), vemos que tienen una correlación en sus variaciones muy estrecha, lo que nos indica la calidad del indicador spread Baa-Treasury como medida de aceptación rechazo del riesgo. 

Nótese sobre todo la sintonía en la última recesión, 2008. Cuando suben ambos, es señal de aversión al riesgo de posible contracción económica, aunque la corta longitud histórica del spread Baa-Treasury no nos permite afirmaciones tajantes. 

¿Quién confía en Pedro Sánchez?

Yo no, desde luego. Ya me han demostrado que Borrell en el gobierno es un convidado de piedra. Buena jugada para dar un giro de 180 grados y abrir de par en par las puertas de España al caballo de Troya del separatismo. 

Al fin y al cabo, Sánchez ganó la moción de censura con los votos separatistas, y a ellos se debe. Luego vendrá la liquidación de la cuenta con el PNV y sus secuaces. Luego Pablo Iglesias tendrá algo que decir. 

Borrell no pinta nada. La que pinta y despinta, hace y deshace es Marixet Batet, ministra de AAPP, que exige - si exige - un trato diferenciado y específico para Cataluña respecto a las demás comunidades. Carta libre, por favor. 

Es la única razón para que un partido minoritario forme gobierno: que está hipotecado hasta las trancas. Ahora sí que se va a cumplir esa predicción de Alfonso Guerra, “a España no la va a reconocer ni la madre que la parió”. Se refería a otra cosa, supongo. A la distribución de la renta, quizás. Preocupante mira por donde... Además, en un corto espacio de tiempo. 

¿Como hemos llegado a esta monstruosidad? ¿Como hemos llegado a que pidan “inmersión lingüística” para toda la Administración española? Aquí no hay monstruo que no pueda salir de las entrañas del anterior. Gente sobra para soñar pesadillas quese tornen realidad. Hay un carrete incesante de pesadillas que ni podemos imaginar.

Seguro que hay muchos que creen que Sanchez es socialdemócrata. Pues es una socialdemocracia que da miedo, como pelele de separatistas y chavistas venezolanos. Lo que veo es que este tren descarrila seguro, y con muchas víctimas. 

Todo esto puede ser impecablemente democrático, pero como diría Josep Pla, “oiga, esto está muy bien, ¿pero quien paga?”

La inmigración, un problema sin solución para Europa

Hay que haber leído a Isaiah Berlin, el intelectual más original del siglo XX, para comprender que hay problemas que, sencillamente, no tienen solución. Me temo que el de los inmigrantes europeos es uno de ellos. 

Para Berlin, que estudió a fondo la historia de las ideas, ideologías, ideales, y ensoñaciones, fue el primero - aunque él no lo admitiría, citaría a otros, como Haman, Herder, Maquiavelo, Vico - que dejó bien claro que no existe el Bien y el Mal absolutos, que hay bienes considerados absolutos que son incompatibles, y que la Ilustración nos llevó al craso error de dejarnos creer que, gracias a la ciencia, todo problema tiene una solución. No hay más que encontrarla. Para Isaiah Berlin eso era una falacia.

Me temo que el problema europeo inmigratorio es de esos problemas. Primero, porque no existe una Europa única, que podría definir y concretar el problema, y podría al menos aplicarle soluciones de segundo orden, no óptimas. 

Pero no existe esa Europa, aunque pensemos o soñemos que sí. Existen tantas europeas como países miembros, cada uno con su solución particular, incompatible con la de los demás. No en balde nuestra amenaza nos viene de nuestro vecino Marruecos  y la de Italia le viene de Africa y Oriente Medio. 

Pero es que dentro de cada país hay diversas visiones y soluciones. Un ejemplo es el de Alemania, que el fin de semana pasado tuvo un conflicto muy serio dentro del propio gobierno.

El conflicto fue entre Merkel, La líder el partido de la derecha, y el ministro del interior, líder del partido Bávaro, “hermano” del de Merkel. Siempre han ido juntos, pero con diferencias marcadas. 

Esta vez, como nos cuenta Wolfgang Münchau, 

La alemana Angela Merkel y Horst Seehofer lograron el lunes por la noche resolver un conflicto que podría haber terminado con su coalición ya no tan grande. Incluso podría haber terminado sus dos carreras: la Sra. Merkel como canciller y líder de la Unión Demócrata Cristiana, y Seehofer como presidente de la Unión Social Cristiana, la hermana gemela bávara de la CDU. Ambos políticos están a salvo, por ahora.

Pero la desconfianza fundamental entre los dos no se resuelve, ni se resolverá...

El compromiso acordado el lunes fue de la típica variedad de mucho humo y juego de espejos. El trato parece haber solucionado un problema, pero no es así. La CSU obtendrá algo que siempre ha querido: centros de refugiados a lo largo de la frontera con Austria. Los refugiados recogidos en la frontera serán enviados allí. Si ya se han registrado como migrantes con otro país de la UE y existe un tratado bilateral con ese país, se les devolverá. En la gran mayoría de los casos, se quedarán en Alemania. Entonces, Seehofer no recibirá la deportación automática que estaba buscando. Pero obtuvo los centros.

Fue solo la semana pasada cuando la Sra. Merkel logró ganar un duro acuerdo sobre los refugiados en una de esas agotadoras sesiones de toda la noche en el Consejo Europeo en Bruselas. La alegría por ese trato no duró mucho. Dejó intactas todas las cuestiones importantes de la crisis de refugiados de Europa. La más importante es la reforma de la regulación de Dublín, que coloca la carga de tratar con los solicitantes de asilo en los países de donde llegan, sobre todo Italia y Grecia. Otra es la migración secundaria.

El falso compromiso de ayer en Berlín tenía la intención de limpiar los restos políticos del falso compromiso de la semana pasada. No será el último de su tipo.

Y es que lo único que se puede hacer es patear la lata a lo largo del sendero. O eso, o van a arreglar el problema in situ, en origen, para lo que no hay medios, y menos que nada, armas y ejércitos. 

Una vez leí en un libro de economía que todo problema tiene solución. Basta con tener los recursos. Una fábrica se puede reconstruir en 24 horas, sólo es problema de recursos. Como si todos los problemas estuvieran catalogados matemáticamente y con su ecuación resolutiva y salvadora. La historia no es así. La historia te arroya y luego los historiadores te dan soluciones ex post. Cuando la vives es como la describe Shaspekeare, ex post es racional. No hay más remedio que vivirla. 

¿Recesión en EEUU? Escasamente probable

Se suele utilizar el spread del bono Treasury 10 menos 2 años, pero yo prefiero ir directamente al Federal Fund rate (FFr), que es el que maneja la FED en su política de tipo de interés. En el primer gráfico represento el spread diario10 años menos el FFr, que señala con gran sensibilidad su caída a negativo cuando está muy próxima la recesión (representada por las barras grises). 

En la posición por encima de cero que tiene hoy, indicaría la escasa probabilidad de una próxima recesión. La tendencia es tendente a cero, pero aún está por encima, como lo está el spread más usado del bono 10 menos 2 años. El motivo de usar este indicador es que el 2 años es sensible al FFr a la vez que a las expectativas de mercados, pero de lo que se trata es de que eso FED, cuando sube su tipo más allá de un nivel y con brusquedad, la que directamente provoca las recesiones porque los agentes que están sosteniendo posiciones con financiación a corto se ven atrapados por un tipo superior a la rentabilidad que obtienen. 

El el gráfico siguiente, la línea azul es el FFr, y es claro su efectividad en meter la economía en recesión cuando “la FED se pasa”: sube demasiado y demasiado deprisa su tipo oficial. 

¿Por qué actúa así la FED? Porque la inflación, representada por la línea roja (IPC menos energía y alimentos) “se le escapa de las manos”, y determinados grupos - Congreso, prensa, etc - empiezan a presionar en un sentido o en otro (sí amigos, no todo es tecnicality). En todo caso, vemos como la inflación, hoy, está a un nivel muy plausible, por lo que es deesperar que la FED se comporte moderada y pausadamente. 

El mismo mensaje se puede extraer del PIB nominal (PIB real más precios), que se mueve levemente por debajo del 5% anual, una tasa casi óptima.

Lo único alarmante es la baja tasa de paro, con un 3,8%, que invita a pensar en inevitables presiones salariales y de precios. 

De hecho, la FED publica unas expectativas de tipos  de interés de los miembros del FOMC (comité de decisiones) mucho más altas que las expectativas de mercados. Pero esto lleva años siendo así, y hasta ahora han acertado los mercados con sus expectativas más moderadas, como se ve en la imagen:

Por lo tanto, todo apunta a que la FED no va a reaccionar bruscamente con los tipos al alza. El otro día, Jorge Alarcón nos recordaba que Larry Summers recordaba a los bancos centrales tener paciencia en su objetivo de normalizar tipos, que las economías estaban en un estado muy delicado, y que era dudosos que la inflación se fuera a disparar. Pues eso.

Inflación, paro. España v. Mundo

¿Por qué España tiene una tasa de paro del 16,7%, mientras que tanto los países Adelantados y los Emergentes tienen una media del 5,5%, mientras que el crecimiento está entre el 2,5% y el 3%, y que la tasa de inflación es similar en los tres grupos? 

Misterio. 

Esto nos lleva a la melancólica conclusión de que España tiene un problema estructural muy especial en el mercado de trabajo. ¿Es así realmente, o hay otros motivos que no sabemos encontrar? 

Una parte de la sociedad se queja de que los salarios son muy bajos, mucho más bajos que en los paises de nuestro entorno, pero la verdad es que esos países tienen un arenta per capita superior. No creo que subir los salarios por las bravas disminuyera en paro, al revés, seguramente. 

España no se puede quejar de crecimiento, con un  3% anual en los últimos dos años, y ciertamente el paro ha bajado, pero en una buena parte en trabajos de gran precariedad y de salarios muy bajos. 

Es de una lógica aplastante que en cuanto venga la próxima recesión, el paro subirá desde esa alta tasa conseguida con tanto esfuerzo. 

En los mejores años de la burbuja, la tasa de paro apenas bajó del 9%. Italia, que tan mal lo está pasando, que no crece, cuyo PIB está todavía por debajo de su nivel de 2007, tiene un paro del 8,9%. Pese a ese paro casi la mitad del de España, en Italia hay un malestar que ha llevado a votar un gobierno de extrema derecha e izquierda. 

¿Será que estamos más satisfechos que los italianos? ¿Si es así, por qué?

No lo sé. No tengo respuestas a tantas anomalías. Parece que los españoles no se sublevan por esas cosas. Se sublevan por los desahucios, por las pensiones, el feminismo, y otras razones más o menos justificadísimas, pero es como si el paro no les importara tanto. 

Un paro tan alto debe ser debido  una acumulación de motivos, no solo a uno. No tengo respuesta, y las respuestas clásicas, de siempre, me parecen insuficientes.