Contrareforma. La llave

(este artículo en inglés en http://www.thecorner.eu/2012/03/spain-sweden/)
En economistsview.de Mark Thoma, hay una serie de gráficos de varios países, sobre su evolución post crisis financiera. La idea es sondear si dichas crisis producen efectos temporales o permanentes.
Aquí selecciono el de España, el PIB. A mediados de 1973, Se produjo la primera crisis del petróleo, y España "perdió" si senda de PIB, que no recuperó nunca.
Bueno, esto es sabido, dirán muchos: España, durante los sesenta, hizo un gran "Catching Up" típico, de país retrasado que va más rápido porque quiere atrapar el nivel de los mejores, y tiene factores de producción infrautilizados, etc, etc. En suma, España no podía seguir creciendo al 7% anual para siempre.
Bueno, pero a lo mejor una senda intermedia, sí. ¿Por qué hay países en que una crisis financiera supone un bache que se supera, y en otros no?


Por ejemplo, EEUU  en los treinta, o Suecia en los noventa. Recuerdo que en los noventa se decía que Suecia había caído en decadencia para siempre: el modelo socialdemócrata era demasiado pesado. Sin embargo, al cabo de una década volvió a brillar. Digamos que hubo reformas profundas en Suecia, no sólo de estabilización financiera. Suecia se giró hacia la productividad, se modernizó, aunque conservó bastante de su modelo de bienestar. Si enseñó una lección es que si se quería redistribuir, primero había que ser productivo. Hubo reformas estructurales profundas que desde luego aquí no se han hecho. Pero también hay que recordar que Suecia se quedó, por decisión propia, fuera del euro.
A largo plazo se imponen los factores reales. Suecia se ha adaptado a la nueva competitividad mundial. Pero ha contado con un grado de libertad monetaria que ha usado para suavizar los choques cíclicos. España ni ha reformado nada (al revés, en los últimos años ha hecho una bonita contrareforma estructural, por mucho que nos empeñemos en no verlo) y encima ha tirado al mar la llave monetaria.

Una semana de giro a la baja

La semana ha sido "rica" en incidencias y traspiés en el camino hacia el optimismo que algunos veían ya seguro.

Curva de rendimientos USA

Primero, el signo más notable de esa interrupción es el alto en la subida del rendimiento del bono americano, como se ve en el primer gráfico. Si había pegado un gran bote al alza por las mejores expectativas, esta semana se ha retranqueado para atrás, como se ve en la curva roja debajo de la punteada. La descomposición en inflación esperada y interés real (hasta el día jueves 22) nos dice esto: que las expectativas de inflación (azul) no ceden. Observen que el diferencial a mediados de 2010 era de 1pp. Ahora es de 2,5pp. se mire como se mire, se están reduciendo los márgenes de actuación de la Fed.

Expectativas de inflación v interés real

Sin embargo, por otra parte, eso no ha frenado, desgraciadamente, la subido del petróleo, y por cierto, tampoco del oro, como se ve en el segundo gráfico. El petróleo y el oro dieron un arreón precisamente el viernes, pese a las peores expectativas, sugiriendo razones exógenas a las económicas: geopolíticas. El petróleo puede ser el gran abortista de la recuperación.

Precio del petróleo y del oro en la semana 19-23 marzo

Y luego está el gran salto atrás dado por la economía española en el respeto que merece de los mercados. El rendimiento del bono español pasó en un día de 5,2% a 5,5%,, casualmente después de unas sonadas declaraciones de Buiter en  bloomberg.spain-risks-default-now-more-than-ever-buiter-says  (ver post anterior), diciendo que España está al borde del default. Esto es amplificado por un artículo de Victor Mallet, incrustado de cifras falsas, y en que se remite a sendos artículos de FEFEA (Garicano & al) diciendo lo que podían haber dicho perfectamente hace un mes, y no ahora, en plena campaña final andaluza, lo que es muy mosqueante; aunque ya he dicho que yo no soy conspiranoico, sino simplemente creo en las coincidencias. Oh!mira qué coincidencia, a ver si podemos subir la prima de riesgo española esta semana, y eso desbarata el esfuerzo del gobierno en Europa! Y de paso, arañamos algo de esa mayoría no determinada en las andaluzas... Afortunadamente, el furor vendedor ha remitido un poco el viernes (de 5,5% a 5,37%), y espero que el Gobierno haga frente al Presupuesto inmediatamente después de la aberración de las elecciones en la región más corrupta de España, y se revierta el movimiento de deuda, pero el contexto internacional ha empeorado. 

Hay razones objetivas, claro. Los PMIs -indicadores de actividad- de la Eurozona han marcado una recesión para el primer trimestre, aunque eso sólo no justifica el salto de la deuda española. No hay motivos para pensar que esto va a enderezarse a corto plazo. 

Es el PSOE, estúpido!

Este post lo que escribí ayer bastante apretado de tiempo, pero ya he podido recoger y poner en blanco sobre negro la mala intención que se deduce de exagerada información que critico.

Aquí y here, Un cálculo garicoñil de la imposibilidad de que se reduzca el déficit según el objetivo del 5,8%. Qué curioso que estas criaturitas de la Isla, con buenas relaciones con el FT (periódico con una inclinación manifiesta por Zapatero y sus ojos verdes -sic- ¿O era el Economist?) se hayan pasado al otro lado de la colina con armas y bagajes. O no tan curioso, pues el PP es especialista en dejarse colar este tipo de submarinos y torpedos, a los que responde con inocuos ataques al "pagano", que no es otro que el jefe nominal de la ISLA del dr. Ma-fô.

/luis-de-guindos-esta-harto-de-fernandez-ordonez-echa-en-cara-al-gobernador-del-banco-de-espana-que-concediera-a-unicaja-mas-dinero-del-que-pidio-el-propio-braulio-medel

Ahora resulta que si se comprime el gasto en 32 mm -Garicaño dixit-, el PIB se cae y el deficit/PIB aumenta, ¡Ya lo sabíamos! lo que no sabíamos es que, según Garicano, entonces hay que reducirlo el gasto en 53-63 mm... ¡con lo que el PIB caería más, digo yo!!! Cosa que a él se la pela, pues es un problema para el PP, no para los suyos.
Qué coincidencia que coincida esto con el efecto de las declaraciones de Williem Buiter (en Bloomberg) contra España,

W Buiter:, Citigroup chief economist, told Bloomberg Radio this week that Spain was “at a greater risk than ever before” of being forced to accept a debt restructuring. This would shake the European banks that helped fund its rapid growth in the past three decades, further undermining confidence in the euro. 

 que es lo que ha desencadenado la subida de la prima de riesgo... Yo no creo en las conspiraciones, pero sí en las coincidencias encadenadas, como por casualidad, como si fueran intencionadas, como si.
Lo más sospechoso es que sea España la diana de los dardos, cuando hay otros países que hasta ahora estaban en la línea de fuego, como  Portugal. ¿Por qué esa concentración en España? por las elecciones andaluzas?
Para empezar, sew manejan cifras absolutamente desmadradas. Por ejemplo, las de Victor Mallet (primero citado)  en el  FT

For all the talk of austerity under Mr Rajoy – he says measures to solve the country’s “extremely serious” problems “will not be pleasant” – and José Luis Rodríguez Zapatero, his Socialist predecessor, Spain has only recently, and only slowly, begun the process of deleveraging. According to a McKinsey Global Institute report, the total debt rose from 337 per cent of GDP in 2008 to 363 per cent in mid-2011, because of a rapid increase in public debt as Madrid tried to alleviate the effects of the crisis. 

Aqué total debt se refiere? bruta, neta, exterior? no existe ese concepto de total debt, si no dice de quién y frente a quién. Por eso pongo los datos fetén de la deuda  española, por sectores, bruto y neto, en 2007 y el 2011:
Es claro que la deuda bruta exterior (la única que puede interpretarse como TOTAL del país) es de 215,8% de PIB, muy inferior a lo que dice el  desinformado Mallet. Para medir el grado de  endeudamiento hay que consolidar sectores (pues estos se deben unos a otros) y así vemos que debemos un neto exterior del 91,6% de PIB, que es la suma de netos de los sectores interiores. Ergo, si la intención es dudosa, al menos en sus cañonazo persiguiendo moscas. Pero estas son las cifras oficiales del Banco de España:

 Lo digo porque luego vienen citados en el ducho artículo Luis Garicano & J Fernandéz, que seguro que podrían haber rectificado ese craso y grueso error, pero no: ni lo hacen, y dejan sus nombres bien altos por si acaso alguien duda. Un poco de vergüenza, digo yo, les impulsaría a una rectificación, digo yo...

FT: Prof Jesús Fernández-Villaverde of the University of Pennsylvania and the LSE’s Prof Garicano portray Mr Rajoy’s deficit reduction plans as “Mission impossible” in Nada es Gratis (“Nothing is for free”), their blog focused on Spanish economics. In 2011, the public deficit fell by only about €8bn – the proceeds of just one good bond auction, or less than 1 per cent of GDP.

Es decir, cifras sospechosamente exageradas, que serán leídas en todo el mundo, sin duda difundidas en una semana muy complicada para un partido que puede perder su "granero" natural de votos y que no se para en minucias cuando hay que batallar "democráticamente".
Qué coincidencia que esto sea contra el PP, no contra el repugnante y baboso gobierno anterior. Coincide con las elecciones andaluzas, qué coincidencia. Mientras  el Dr. Ma-Fô sea jefe de la Isla, meterá cizaña contra España todo esto y más. Son así de patriotas...
¿Seré paranoide? no ¡Es el PSOE, estúpido!
Vamos a ver: que no soy conspiranoico, salvo cuándo en medio están los que están en medio en un momentum como este. Que como se coman el marrón de Andalucía... para eso mejor poner España patas arriba, total son unos días. Si el atentado de la T-4 no les hizo rectificar; si del 11-M se la PELA quién fue el autor intelectual; si.... ¿Por qué no una cosa mucho más inocente?
Pur qué, Pur qué, diría MOU

PS: he dejado el siguiente comentario en el art de VM del FT

Miguel Navascues | March 23 3:35pm | Permalink

I apreciate this article, but I´d like to precise some of your figures. Spain has not a "total debt of 363% of GDP. As you must know, thois concept of "total debt" doesn´t exists, if is not in relation to external debt. The debt of a country is the consolidated debt of all sectors face to external world. 
I send you the true figure of the Bank of Spain, that Mrss Villaverde and Garicano Should have supply you easily, since their blog depends on the Bank. 
https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEgViNkSOYpa4OJogWcWL6aGCdRWL2tww-nXMvNyqZCTh1CFwBXQ-kfON4SmgzHq8OK4eU0hNSlxoZHHlpMm4oFeu63QGC8ZpGoZc2V75STY36FFLC3V-zRqFZJpc4H2zoRJmuWKC52esAT7/s1600/Presentaci%25C3%25B3n1i2.png
As you can see, your data are a not short exageration.
AS Mrss G&F don´t claim for an rectification, I think that the prestige of the FT would be more honored with a brief or a rectification of this astonishing figure.

Optimismo de salón

Algunos han querido ver en las mejoras de bolsas y de colocación de letras el principio del fin.
Sin embargo, los datos de marzo de actividad en Europa son espantosos:
EL PMI manufacturas, como vemos aquí, decepciona en todos los sentidos y profundiza las posibilidades de recesión. El índice compuesto de la zona cae al 48,7 (por debajo del 50, umbral de crecimiento). Em PMI de Alemania cae al 48,1. Por ende, empeoramiento respecto a lo que se esperaba y profundización de la recesión.
En la otra esquina del mundo, también los datos de PMI de China son malos.
Los que han lanzado el optimismo a volar no sé en que se han basado. Bueno, sí, en algunos indicadores financieros USA y en las bolsas. Como eurozone-recovery-is-in-sight. Pues yo no lo veo.

Weak eurozone data point to recession

Incidencia de las crisis del euro en la economía USA

(Este artículo en Inglés en http://www.thecorner.eu/2012/03/impact-euro-crisis-economy/)
Una serie muy larga de la prima de riesgo (de capital u liquidez) -diferencial- entre bonos del Tesoro USA y bonos BAA empresariales nos dice varias cosas:
1)  Que cada vez que ha habido recesión (zonas grises) ha repuntado dicha prima señaladamente;
2) La vez que más subió fue en la última recesión, hasta un 6%;
3) La media en 60 años de esa prima o diferencial es del 1,8%.
4) El nivel actual (febrero 2012) es de 3,17%, un nivel cercano al inicio de las dos últimas recesiones, en 2000 y en 2008.
5) Al inicio de toda recuperación, se ve claramente que dicha prima baja sensiblemente, hasta que el ciclo bajista se acerca y vuelve a subir hasta alcanzar un pico a finales de la recesión que sigue;
6) tras la Gran Recesión, ha habido dos conatos de bajada del indicador, pero luego, las do veces, ha vuelto a niveles del 3%.
7) los movimientos al alza y a la baja es deben a que en los recuperaciones, el bono del Tesoro sube más que el bono privado, y en las recesiones, el bono del Tesoro cae más que el bono privado.

Bono empresarial BAA-Bono del Tesoro USA

En otras palabras, es un indicador bastante bueno -o lo ha sido hasta ahora-, de las fases cíclicas. Por ende, si las cosas no han cambiando, yo no esperaría que la recuperación tomara ímpetu antes de que se vea la caída de este indicador, que hasta ahora ha acompañado las fases alcistas. Es posible, y fácilmente comprobable, que esas bajadas dos veces interrumpidas están relacionadas con las crisis del euro. Creo que esto queda aclarado en el siguiente gráfico, en el que reduzco el periodo observado a 2010-2012:

:

Subidas y bajadas del indicador en las dos crisis europeas.

 Un gráfico que no deja lugar a dudas. Es claro que la segunda crisis, la reciente, ha impactado mucho más que la anterior en las expectativas y la incertidumbre.  y Es claro que el susto persiste todavía. La economía USA está condicionada -como es previsible- por el atasco euro. El atasco euro está lejos de resolverse, como vimos en  este post y este; además. de nuevo sube la prima de riesgo española. Y, last but not least, El precio del petróleo es un gran cortocircuitador de recuperaciones.

tipos monetarios y tipos de interés

Thomas Sargent (premio Nobel 2011) et Al, tiene un artículo en el FT sobre la política monetaria que no puede ser más claro y transparente: Un Banco Central no puede anunciar que su tipo de interés se va a mantener 2 años, menos cuando está al cero por ciento.  Hace unas semanas, Goodhard decía lo mismo: un Banco Central no tiene la capacidad de previsión a dos años vista, si hay cambios en la economía que aconsejan cambiar de dirección, alguien que haya tomado al pie de la letra la declaración, podría pillarse los dedos -si no se los pilla el mismo BC. Si se lo pillan casi todos, puede sobrevenir una marea contraria y un pánico.
Cierto es que Bernanke dijo:

He added a key caveat: the assessments “should not be viewed as unconditional pledges”. Instead, they “are subject to future revision in light of evolving economic and financial conditions” 

Lo cual le cubre las espaldas... pero no totalmente. Sargent propone que tendría que Haber dicho:

Mr Bernanke could have deflected future complaints by saying: “We too know that financial forecasting is difficult; it is an exercise that becomes more uncertain the further into the future we go. While interest rates are close to zero now, we know they will not remain this low when the economy recovers, and we hope that recovery will occur faster than anticipated. The jumps in interest rates when recovery occurs will be smaller if Congress and the president balance the full employment budget, so that government borrowing contracts as corporations and individuals enter the credit markets.” This is a message that would have made Congress and the president accountable as well.

Lo cual es más prudente, sobre todo frente al Congreso,  cuyo peso político es enorme sobre la Fed. La Fed, afirma, no es independiente:

That task would be easier if the Fed was truly independent, but it is not. Congress created the Fed and can abolish the central bank by a simple majority vote. Public pressures – as well as confrontations with presidents and Congress – to avoid high interest rates have derailed the Fed’s best intentions throughout history.

Paul Volcker, who restored price stability during his term as Fed chairman, honoured Jimmy Carter’s request to support the imposition of credit controls in 1980 to avoid still higher interest rates. Mr Volcker considers this episode, which delayed his anti-inflation crusade, “a great mistake”. While no president is known to have explicitly pressurised Mr Bernanke’s predecessor, Alan Greenspan, he found it easy to maintain low interest rates for too long, fuelling the credit boom and housing bubble that led to the financial crisis in 2008.

Es decir, que la presión política es siempre unidireccional, nunca en sentido desagradable de reequilibrar los precios.
 ¿Se ha hipotecado Bernanke anunciando que sus tipos estarán así, al cero%, hasta 2014? Si la economía sigue acelerándose, tendrá que cambiar de tono, y eso "friccionará" con alguien que esté en campaña electoral. Por otro lado, Los Merkets Monetarist le exigen otra cosa, y los New Monetaris ( http://newmonetarism.blogspot.com.es/ ) la contraria.
Lo que no va a poder mantenerse mucho tiempo Bernanke es "por detrás de la curva" (imagen) que ya se está elevando aceleradamente con las nuevas expectativas:

Es decir, sí, Bernanke se ha precipitado: si todo empieza a subir, inflación y tipos de interés, no podrá quedarse atrás. Tednrá que subir antes de lo anunciado.
No tendrá argumentos para quedarse quieto.

Encumbered Assets

En FT, se hace un análisis y valoración de la banca europea después de la operación de inyección LTRO del BCE. No acuerdo sobre si es beneficiosa o no. A cor4to plazo, en 2012, parece que los bancos han salvado sus  necesidades financieras; pero a largo plazo caben serias dudas que para países como España sea definitiva. La razón es que la financiación LTRO es a tres años, pero ha requerido un colateral que supone una inmovilización del activo que no puede usarse en otros créditos. A ello se añade que, como explica el artículo, la nueva legislación de Basilea promueve la financiación con emisión de bonos colateralizados (garantizados por activos en posesión del banco emisor), en detrimento de los bonos seniors, que quedan por ello en subyacente categoría a la hora de un posible default.

O sea, estamos mejor que en diciembre, pero de momento. Nuestros bancos no van a prestar un duro al ciudadano.
En la imagen, del FT & Barclays, puede verse el proceso por el cual la financiación de los bancos exige inmovilizar activos que, en plena fase de desapalancamiento, deja muy poco "hueco" para ampliar la cartera de crédito. Llamo la atención sobre la columna de la derecha, donde se ve el grado de "encumbering", o inmovilización, o infertilización, de los pasivos bancarios europeos. No es de extrañar que los países más agredidos por la crisis, como España, sean los que más han recurrido a financiación LTRO y con bonos cubiertos, cuyo coste ha bajado gracias al LTRO, pero comparen la inmovilización frente a otros países. Es el gráfico más impactante que he visto sobre la diferencia bancaria de un país a otro.
Por eso les hago una enmienda a la totalidad a los MM -Scott, Marcus, Lars, et al: Primero, hay un problema financiero, hay un asimetría, que padece España y no Alemania, y el BCE es impotente para arreglarlo. No todos los países son iguales, no todos sistemas bancario son iguales, Una sola política monetaria no tiene lso mismos efectos.

Bomba de relojería

(versión en inglés en thecorner: debt-time-bomb)
Una interpretación coherente en Marginal Revolution (Tyler Cowen) de Bernanke en 2008. Coherente con las circunstancias económicas y políticas.

How is that for self-recommending?  Here in a short paragraph is my current take on where Ben Bernanke would differ from Scott.  As the shadow banking system was imploding in 2008, due to a downward revaluation of collateral, nominal gdp stabilization would have required that the Fed resort to the medium of currency printing on a very large scale.  Scott favors such a move.  Bernanke would worry that the collapse of (some) intermediation would mean you get most of the output losses anyway, while the printing of currency would create subsequent problems with management of expectations, relative sectoral shocks (currency is only a partial substitute for credit), and medium-term adjustment once the smoke has cleared, not to mention political relations with Congress and interest groups within the Fed system itself.  Therefore Bernanke didn’t want to do it, even though in principle he likes to see nominal gdp stabilized, and has written and said as such.

I am not suggesting that Scott agrees with this perspective.

Me gusta porque el objetivo prioritario que propone es estabilizar el sistema financiero roto: los activos se han desmoronado, no hay colaterales para pedir liquidez, el interbancario está colapsado, nadie se fía de nadie. Un caso paradigmático, como cualquiera, en que la liquidez desaparece. Como diría Bagehot, da igual que el origen sea una mala cosecha, una crisis de pagos exteriores, lo que sea. El resultado es que la liquidez se ha esfumando y hay que reparar ese agujero con todos los medios.
Repito, da exactamente igual el origen...
Una vez estabilizado el sistema financiero... Se puede pensar en una política monetaria con vistas a la estabilidad de precios, de precios y empleo, o de PIBN, da igual como propone Svensson.
¿Pero, está ya estabilizado el sistema financiero? hay signos de que en EEUU sí, pero en Europa está cortocircuitado. Y en EEUU no del todo, si vemos ese extraño dato del tipo de interés real menor que cero. Eso quiere decir que hay todavía sobreabundancia de demanda de bonos del Tesoro, refugio contra la incertidumbre.

Bonos del tesoro y agencias del gobierno en bancos USA

En esa demanda de bonos hay:
- Bancos centrales extranjeros, como el de China
- Bancos americanos y del mundo entero, para cubrir tramos de coeficiente, vean la figura. ¿Cuándo dejarán los bancos de invertir en bonos e ir a capital de riesgo?

- Reserva Federal, por razones de política monetaria,
- Demanda privada, etc...

Rendimiento 10 años bonos del Tesoro USA

De momento, esa demanda es mayor que la ingente oferta del gobierno USA. Pero esa oferta no hace más que aumentar. Una bomba de relojería, es obvio. Ahora, la bolsa sube y los inversores privados abandonan los Treasuries para comprar acciones, lo que redundará en más crecimiento (caeteris paribus) y más ingresos fiscales, menos necesidades financieras... pero no hay totales garantías de que una cosa baje y otra suba parecidamente. Los ingresos fiscales tendrían que aumentar mucho para que se cerrara la brecha del déficit. Las previsiones no van por ahí. Según las previsiones más centradas, en 2020, EEUU tendrá una deuda de más del 120% del PIB.
Así que en un futuro no muy remoto, si no hay control de la deuda, puede haber una burbuja de bonos como la de las casas.
En suma, EEUU está en transición positiva, hacia más crecimiento, pero su deuda,  necesaria para que el sector privado tragara la píldora del desapalancamiento, amenaza remotamente con explosionar (o bien traer una bonita inflación). No antes, desde luego, que lo haga " L´ Europe".

Los europeos no pueden "bloguear"

mainlymacro, kantooseconomics, bruegel el al,
En estos links, se preguntan por qué los europeos no bloguean sobre economía. Las hipótesis son varias e interesantes.
Yo he hablado indirectamente de eso, en http://www.miguelnavascues.com/2012/03/la-oficialidad.html
y añadiiré algunas ideas:
-La censura encubierta
-La autocensura (siempre ligada a la censura)
- La misma razón de que no exista un periódico europeo: no nos interesa lo que pasa en Lieja, apenas lo que pasa en París, Francfurt es un sitio de salchichas
- No tenemos un idioma común.  Eso ya lo dicen algunos de esos blogs (no basta con que muchos dominemos 2 3 idiomas). No hay una Opinión Pública común. Ni una moral común. Ni un patriotismo común (aquí ni siquiera hay patriotismo) ¿Qué queda? Racionalismo, lo que quiere decir abstracción de lo que importa. Con eso no se llega muy lejos.
- Tampoco hay una doctrina económica central común. No tenemos Grandes Figuras del pensamiento económico (no hablo de infalibles figuras, sino atractivas figuras pese a sus errores, como Krugman). Tenemos a un de Grauwe, a un  Gros, Wiplozs, pero no bloguean, si lo hacen es con un artículo redondo, académico.
En fin, son incontables razones insuperables, pese a habernos impuesto el castigo enorme del euro, una razón suficiente para debatir y hablar claro. Pero nadie lo hace si no es autorizado con tres firmas de autorización y bajo secreto de confesión.
Yo pondría "el carro delante de los bueyes", o sea. lo pondría al revés: la falta de debate, o el coitus interruptus de la opinión pública, es una explicación, una razón de que nos hayan impuesto el euro casi sin debate. Una de las cacicadas más grandes de la historia, en la cuna de la democracia, sin debate. Con eso está dicho todo.

Productividad, desregulación

Los Republicanos hacen su campaña sobre la idea de que EEUU necesita "desregularizarase", porque su decaída economía es culpa de la "sobre intervención" del gobierno... Así como lo oyen.
En businessinsider: the-myth-of-over-regulation-in-the-us se refuta contundentemente esa idea, tan estrafalaria como las que suelen salir del magín de los políticos.
En el gráfico derecha, una relación entre productividad por empleado y un índice de intervencionismo en la economía por países. Como ven, EEUU es el más productivo a la vez que el menos intervenido. No debemos colegir que una cosa lleva a la otra: pero que Grecia está en las antípodas de USA, eso no se discute.
Por cierto, España sale bien retratada en grado (bajo) de intervención, lo que me lleva a pensar que ese índice de McKinsey lo han hecho desde el despacho, sin pasar por aquí.  No creo que haya país en el mundo más roto que éste por las 17 autoridades dispuestas a meterle mano.
En todo caso, los republicanos están locos. Están haciendo una campaña sobre un mundo virtual, no existente.
 

Cohones, coño

Leemos en http://www.elmundo.es/america/2012/03/18/estados_unidos/1332103495.html  que los americanos han descubierto las delicias de decir tacos en español. Ahora se trata de nuestro castizo "cojones", y me siento orgulloso, la verdad, de que la sonoridad y trallazo que salen de la boca al pronunciarla sea apreciado por esos siesos. Aquí, un delicioso ejemplo de cómo se ríen como niños diciendo "cohones"... lo que demuestra que el inglés no tiene vocalización adecuada, pero bueno:



Como niños escondidos en los lavabos, dicen "cohones" y se parten, los muy cochinos. Pero sin la "J", nuestra "J", no van muy lejos.
Cohones está bien para cuando se habla cerca de ancianitas, pidiendo inmediatamente perdón. O incluso es más fino Co-ones, lo que deja a la mitad sin enterarse de qué se ha dicho.
La JOTA española es la letra más importante de nuestro idioma. Es única; fíjense que los catalanes dicen Yosep por Josep, lo que demuestra hasta qué punto son decadentes. Por eso, de ahí, la obsesión con la inmersión lingüística -que suena como una aguadilla del matón de la piscina, que luego te tienen que hacer el boca aboca- para ERRADICAR la Jota española, y de paso la palabra cojones, para que todos digan Cullons, la mar de francés, por cierto (son unos afrancesados) que para eso hay que poner la boca más fina como para dar un beso. En cambio COJONES no se puede pronunciar dando besos.Es una palabra viril, aunque ahora la dice las féminas, lo que no quita que le sale la virilidad con estruendo, sin esfuerzo, como diciendo: aquí estoy yo.
No podrán los catalanes, podrán con los toros, pero no podrán con lo que se dice, y se piensa, en la intimidad más familiar y personal. Y acabarán diciendo Cujons.... Pero para ese camino, tantas alforjas.
Otro día tengo que hablar de la OTRA gran palabra española, naturalmente me refiero al COÑO, pero es otra cosa mucho más rica, pese a usarse también como interjección. Coño tiene la Ñ, nuestra íntima Ñ, preciosa letra particular que obliga a los teclados a ponerla para venderse en España. Tampoco los catalanes son muy duchos, pelín afeminados, pues dicen "CONY", algo que no suena a sexo ni a incitante ni a nada. Ahí se han columpiado pero bien: parece una marca de Helado, como CAMY, nada más. Al menos los franceses tienen el "CON" que es como un cañonazo. ¡Eso sí e incitante! tampoco lograrán sustituirla con su CONY,
 ¡No pasarán!

Hollande, vive la France!

Aquí, en el FT, podemos leer que Hollande, el candidato socialista de Francia a las elecciones presidenciales,  ha puesto furiosos a Sarkozy & Merkel, los idiotas de Europa. Ha dicho que el BCE debe tener un mandato explícito pro crecimiento, y que debe haber una emisión de bonos europeos no para cubrir  a países como Grecia, sino como financiación de crecimiento. Finalmente, ha dicho que el Fondo de Rescate, que se nutre de las aportaciones de los países, debe tener acceso al BCE par ampliar su capacidad.
Enorme, Hollando, olé tus c...s, con un par. Estoy contigo y contra esos idiotas. Quisieron llevarte a cenar para reírse de ti, como en la "Cena de los idiotas", y al final el único listo eres tú y ellos doblemente idiotas. Ojalá sea verdad lo que dices y frenes esta deriva hacia la nada en la que estamos todos, Francia incluida.
Ojalá en España tuviéramos ese level, Maribel. Aquí nos movemos no más allá del Barça R Madrid, y es muy monótono. No salimos del férreo raíl merkeliano/sakoziano, que consiste en ponerse con el culo en pompa de cara al euro, como si fuera la Meca, cuando deberíamos ponernos al revés y tirarnos pedos hasta matarlo. El euro es nuestro cáncer, Hollande, y en Francia hay gente que piensa, aunque sólo sea porque piensa en Francia. Aquí como pensamos en cualquier cosa menos en España, pues no hay nadie que diga o acierte con la verdad. Aparte de que si acierta le banean.
Eres socialista, pero dices cosas sensatas. La sensatez ha sido encarcelada en esta decadente Europa, y hace falta gente como tú. Me pregunto quién es el asesor que te sopla al oído, porque eso quiere decir que hay una escuela de economía que aquí en España, simplemente no existe (no existe más que el "sí Bwuana" de la Ilsa del dc Ma-lô), entre tanta "Rational Expectation" y mercado laboral fefeano, y tanta ostia. Si los del PSOE son impresentables, los del PP son serviles, y no se atreven a pensar por sí mismos.
¿Tienes un programa, un programa de verdad, discutible, provocador!
Te deseo toda la suerte del mundo para que pongas patas arriba esta inmensa mentira. Y si lo consigues, Gritaré "Vive la France"! A lo mejor me hago "socialiste de la France".
Y sigue sacando de sus casillas a los idiotas!! 

Energía nuclear no es barata

 Ahora que hasta los tonti-progres coquetean con la energía nuclear, sépase que no es una energía barata; y no sólo porque no se computan los costes reales de riesgo de fuga y residuos (están hipersubvencionados), sino porque su coste de instalación es enorme. Pero es intuitivo: en un mercado libre, pregúntese por cuánto dinero permitiría que le pusieran al lado de su casa una Nuclear. Incalculable.

"Nuclear power has long been controversial because of concerns about nuclear accidents, storage of spent fuel, and about how the spread of nuclear power might raise risks of the proliferation of nuclear weapons. These concerns are real and important. However, emphasizing these concerns implicitly suggests that unless these issues are taken into account, nuclear power would otherwise be cost effective compared to other forms of electricity generation. This implication is unwarranted. Throughout the history of nuclear power, a key challenge has been the high cost of construction for nuclear plants. Construction costs are high enough that it becomes difficult to make an economic argument for nuclear even before incorporating these external factors. This is particularly true in countries like the United States where recent technological advances have dramatically increased the availability of natural gas. The chairman of one of the largest U.S. nuclear companies recently said that his company would not break ground on a new nuclear plant until the price of natural gas was more than double today’s level and carbon emissions cost $25 per ton. This comment summarizes the current economics of nuclear power pretty well. Yes, there is a certain confluence of factors that could make nuclear power a viable economic option. Otherwise, a nuclear power renaissance seems unlikely." 

 En http://conversableeconomist.blogspot.com.es/

Libertad Digital: el vaso medio vacío

Cuando LD habla de algo, lo que sea, de EEUU, es como si hablara de Zimbaue. Es normal: son Ron-Paulistas, y quieren que su héroe destruya todo para erigir una nueva nación, nueva economía, nueva banca... Pero es un poco (o muy) ridículo.
Tni Mascaró, en la-banca-de-eeuu-devuelve-el-rescate-con-otras-ayudas-publicas, nos muestra la sesuda metodología del vaso-medio-vacío, en un comentario sobre la marcha del TARP (programa de acquisión de activos tóxicos, o "banco malo") y dentro de él, el CPP (Programa de adquisción de participaciones en banca).
Estos programas se lanzaron par frenar la caída del sistema financiero USA. se componía de un tramo de adquisiciones de activos tóxicos, qu, según creo, ya ha sido liquidado sin pérdidas para el contribuyente, y el CPP, mediante el cual el Tesoro comprara participaciones en el capital de los bancos para intervenir en su gestión. A cambio, se esperaba que los dividendos y las realizaciones de capital cubrieran el coste para el erario público... como efectivamente ha sucedido en su mayor parte:
de 204 mm de $ invertidos por el tesoro en el CPP, de han recuperado ya 211 mm, es decir, un pequeño beneficio de 7 mm. Hay un informe de una Oficina del congreso, el GAO, que hace un minucioso estudio (http://www.gao.gov/assets/590/589127.pdf) de cómo ha ido el programa, su efectividad, su coste, etc. Concluye que ya quedan menos bancos dentro del programa (ya ha salido el tesoror de su capital y ha pagado la inversión) y queda un remanente de bancos de los que algunos muestran bajos beneficios y dificultades para pagar los dividendos debidos o amortizar el capital del Tesoro.
Nada más. ¿Dónde está lo alarmante? Bueno, parece que según Mascaró (y digo según él, pues no lo he visto en el informe) los bancos del CPP se salvan gracias a que les dan otra ayuda oficial por detrás.
Sólo se me ocurre que en EEUU, como en otras partes, los bancos se están recapitalizando y no prestan mucho dinero al sector privado. Están amasando grandes sumas de liquidez y están colocándose en Treasuries, lo que les da una inversión segura y poco rentable. Pero ese es otro problema. ¡Recuperación total del coste, y dicen que muy mal!!
El problema es que, con todas las deficiencias que quieran encontrar en la banca USA, por favor, compárense realidades. Ojalá pudiéramos decir lo mismo de nuestra banca. No seamos mendrugos. O es envidia? Pues sea lo que sea, su antiamericanismo parece de progre, señor LD!
En fin, yo digo que USA está aún lejos de la normalidad, pero está más cerca que nosotros. Nosotros no la vemos, ellos poco a poco, puede que la alcancen... si nosotros no damos una estampida.
Pero claro, si están soñando que un día se implante la banca libre sin Banco Central, cada banco con el 100% de las reservas, pues den un golpe de estado. 

Bagehot y el patrón oro

"Any sudden event which creates a great demand for actual cash may cause, and will tend to cause, a panic in a country where cash is much economised, and where debts payable on demand are large. In such a country an immense credit rests on a small cash reserve, and an unexpected and large diminution of that reserve may easily break up and shatter very much, if not the whole, of that credit. Such accidental events are of the most various nature: a bad harvest, an apprehension of foreign invasion, the sudden failure of a great firm which everybody trusted, and many other similar events, have all caused a sudden demand for cash. And some writers have endeavoured to classify panics according to the nature of the particular accidents producing them. But little, however, is, I believe, to be gained by such classifications. There is little difference in the effect of one accident and another upon our credit system. We must be prepared for all of them, and we must prepare for all of them in the same way—by keeping a large cash reserve". De Bagehot, "Lombard Street".

Estas palabras son un compendio del porqué, aún en pleno régimen de patrón oro, había tiempos de zozobra en los que el banco de Inglaterra tenía que evitar las crisis bancaria por súbito pánico. Entonces no había el problema de "Too Big To fail"; aún así, como decía Bagehot (en el mejor libro nunca escrito sobre dinero u crédito), las dudas sobre la solvencia (capacidad de aprender sus deudas) sobre cualquier banco podía contagiarse rápidamente a todo el sistema.
En 1844, se decretó la de Peel, que cedía el monopolio de emisión al Bank of England, y obligaba a que todo billete emitido feura respaldado 100% por el oro en posesión de dicho Banco. Era una victoria de los "hawks" antinflacionistas.
Sin embargo, como cuenta Bagehot, hubo cuatro crisis de confianza posteriores en que fue necesario sus pender la ley, para que el sistema entero no quebrara. Es decir, excepcionalmente, se permitió al BoE emitir más dinero que le permitía la regla del oro, par sofocar cuanto antes las retiradas masivas de depósitos de los bancos y de éstos en el BoE.

Although the Act required new notes to be backed fully by gold or government debt, the government retained the power to suspend the Act in case of financial crisis, and this in fact happened several times, in the years 1847, 1857, and in 1866, during the Overend Gurney crisis. (en.wikipedia_Charter_Act_1844).

En otras palabras, la garantía del oro no era suficiente garantía para la total y permanente confianza en el sistema bancario.  Había interrupciones en esa confianza, ya por razones internas, ya -y sobre todo- por razones externas.
Las razones externas eran choques inesperados en la normalidad comercial y financiera internacional. Inglaterra era el centro financiero como lo es ahora, por ser el más desarrollado. La financiación del comercio exterior se centraba allí, Londres era depositaria de los medios de pago que usaban para liquidar las deudas originadas en dicho comercio. Cualquier interrupción de la normalidad -una mala cosecha, por ejemplo- obligaba a importar grano que había que pagar en efectivo. El pago de deudas internacionales se hacía en oro. Los billetes del BoE no eran de uso común en otros países. Por lo tanto, había que pensar en una salida de oro importante para pagar el grano importado. Eso, por sí sólo, despertaba todas las alarmas, y los bancos y otros operadores financieros empezaban a acortar sus fechas de cobros y acaparar oro. El BoE no era muy amigo de soltar oro que no sabía cuando iba a recuperar, además eso contraería la circulación interna y habría cierres, quiebras, paro, y hambre. Por ello, intentaba frenar la salida de oro subiendo su tipo de interés. Solía ser eficiente en el sentido de que su prestigio le hacía atraer inmediatamente capitales de todo el mundo, lo cual cerraba la brecha debida a las importaciones y frenaba la salida de oro.
Ahora bien, con la subida del tipo de interés empeoraba la situación interna, y si la confianza se resquebrajaba, el aumento del tipo era lo peor. Por ello Bagehot dice que el Banco se Enfrentaba a un dilema que tenía que tratar con enorme sutileza, y que no tenía más remedio que ofrecer fondos ilimitados al nuevo tipo de interés mal alto. Es decir, por un lado se endurecía la financiación interna opara que el oro no saliera, pero por el otro se inundaba el mercado con lo que a ese nuevo tipo pidieran los bancos. En todo caso, con estas dos medidas se suavizaba el choque, pero no se evitaba totalmente la contracción, pues el encarecimiento del dinero contraería el consumo y la inversión.
Era un sistema asimétrico, sesgado hacia la contracción. En el auge, el BoE no podía aumentar su dinero emitido más allá del oro que poseyera. Por lo tanto, claramente los ciclos al alza tenían un recorrido corto, salvo que el multiplicador monetario se estirara. Pero si eso sucedía, por aumento de la confianza y minusvaloración del riesgo, el apalancamiento con respeto a las reservas disponibles por el BoE -recuerden, fijas- se estiraba (más crédito concedido, más velocidad de circulación). Por lo tanto, en caso de revés inesperado, más brusca sería la caída en la confianza del sistema para devolver las deudas, mayor sería la caída de activos que se intentaran vender para recuperar liquidez, y mayores serán los riesgos de quiebras.
En cambio, el sistema tenía un fuerte sesgo hacia la contracción, dada las cortapisas al BoE para atajar una retirada de liquidez del sistema, lo que, como dice Bagehot, podría esquilmarlo por entero.
Había otro problema: el BoE era propiedad privada, y sus accionistas querían rentabilidad de su capital; pero dado que el Banco era Banquero de bancos, no podía estirar sus inversiones tanto como un banco privado, que sólo tenía que mirar a unas reservas suficientes para lidiar la demanda diaria de liquidaciones. El Banco de Inglaterra estaba presionado por sus accionistas para que aumentara su ridícula rentabilidad, pero era maniatado por el gobierno para que mantuviera unas reservas mucho más altas que un banco privado. Sin embargo, la doctrina oficial es que se regía como cualquier otro banco...
Eso era el patrón oro en su época indiscutible. antiinflacionario pero asimétrico y contractivo. La deflación no tenía artillería con que combatirla. 

La oficialidad FEFEANA

Es triste ver cuán sumisos son los perrillos a sus amos, o la ley mordaza siempre vigente en España. En FEFEA, JF-V (cuyas aficiones le llevan a contar republicanos vivos que votaron en 1931 ¿otra vertiente de la memoria histórica?, ver aquí) se apunta sin fisuras a la vertiente oficial de la doble recesión en España, que según él, se debe a una serie de circunstancias como"caídas del cielo":

En resumen: la combinación de la profundidad de la crisis inicial, el no haber reestructurado lo suficiente el sistema financiero y una consolidación fiscal impuesta por haber agotado los márgenes de actuación de España en los mercados financieros nos han llevado a la difícil situación actual. Una mala coyuntura internacional y las tensiones en el mercado de petróleo de las últimas semanas no han hecho más que incrementar los riesgos. 

 Un economista que aduce tantos factores para explicar un hecho no necesita el título de economista. Como decía Passinetti, la obligación de todo analista es poner prioridad en las posibles causas, y sobre todo, no olvidar la principal.
La principal causa de la doble recesión en España es que estamos en el euro, como demuestra que fuera de él, los países han salido de la recesión con más o menos fortuna, mientras que dentro de él, solo Alemania & co. no han pasado por una segunda recesión y/o aplanamiento del PIB.
Es TAN evidente que sonroja leer estas cosas y tener que aclararlas, porque parecen de mala fe- No de mala fe su opinión, sino la ocultación de un factor tan importante como el monetario. A mí me daría vergüenza, no errar, sino ocultar una causa tan importante que puede ser prioritaria. Un cúmulo inmanejable de referencias avalan lo que digo, y los que leen este blog se acordarán de alguna.
FEFEA tiene cosas apreciables, como cuando, rara vez, hablan en nombre propio y no tele-dirigidos por sus amos. Esa tele-inducción es la que les ha llevado a poner como pantalla explicativa de todos nuestros males el mercado laboral, y con ello han conseguido tapar con éxito la causa de nuestra crisis, única, que es el euro. Explico esta afirmación tan contundente: sin el euro, España no hubiera tenido tanta entrada de capitales que financiaron su burbuja, su déficit exterior hubiera sido, por ello menor, y la contracción causada por la crisis se hubiera curado mucho antes por la depreciación de la moneda. Eso es lo que dicen los buenos manuales, y lo dicen porque  tienen en cuenta la historia de los años treinta. El euro está jugando ese tenebroso papel que jugó entonces el patrón oro.
No digo que eso hubiera reformado lo que está mal por sí solo; digo que no se hubieran envilecido lo que estaba mal y lo que no estaba tan mal. Ahora, las reformas pregonada por los FEFEANOS es simplemente imposible.
No cambiarán, aunque cambien sus amos, mientras en España no cale en la opinión pública la razón prioritaria verdadera. España es monolítica en esta y muchas cosas por carácter por por influencia histórica de las fuerzas que la hicirón, vaya ud. a saber. Lo demás son milongas. Milongas FEFEA, qué merendilla!!!!

Bolsas y fundamentos

La subida de las bolsas está originando una escisión  de lo más típica en economía: los que piensan que están anticipando un ciclo alcista y los que piensan que es aire caliente. Es el sino de nuestra "ciencia".

1) Los MM, por ejemplo  (aquí) creen que el impulso monetario de la Fed y del BCE (¿?) va a traer un aumento del PIBN y por tanto más crecimiento y  empleo.

1) expectativas de inflación y bolsa (S&P 500)

La tesis de los MM sería como sigue: si tenemos en cuenta las expectativas de inflación que se deducen del bono nominal menos el TIPS (bono deflactado por inflación), y representamos al lado el índice de bolsa S&P 500, vemos que como dice David Glasner, desde la crisis la bolsa ha sido muy snsible a las expectativas de aumento de inflación (rising-inflation-expectations-work-their-magic)
Vemos que la inflación esperada a 10 años ha rebasado el 3%, y la bolsa, por su parte, ha sido aparentemente sensible a las subidas de las Ex-Infl (aparentemente porque las escalas del gráfico son muy disntitas). Supongamos que los MM tienen razón, y que el PIBN vaya a acelerarse... Da la sensación que no va a componerse de mucho PIB real ese acelerón -al menos es lo que piensan ahora mismo los inversores. Como el mismo Glasner reconoce, es desde la crisis que se nota esa sensibilidad bolsa-inflación, y no hay datos históricos que digan que eso se vaya a convertir en un crecimiento real sólido.
El optimismo de los MM me parece fuera de lugar, más que nada porque ellos mismos dicen que las variaciones de las magnitudes monetarias no significan nada, que es el crecimiento del PIBN lo que certifica que las cosas van bien, y el PIBN no llega a un 4% de crecimiento... Además, cierran los ojos a factores de incertidumbre que no se han marchado, como el precio del petróleo, cuya subida siempre acaba en recesión.
¿dinero fácil, especulación, verdadero crecimiento esperado? En 3) veremos que también el PIB real tiene que decir algo a los movimientos de bolsa.

2) Por contra, los escépticos (analistas de mercado por ejemplo) no ven que esta subida tenga base o "fundamentals" (aquí).
He encontrado un análisis macro convincente basado en el tipo de interés deflactado por inflación, en Calafiapundit blog.

2) expectativas de crecimiento real. TIPSa 5 y 10 años

Como hemos visto en varias ocasiones, el tipo de interés del Bono TIPS (bono garantizado contra la inflación) es negativo. En la imagen, el tipo de interés del TIPS a 5 y 10 años. El segundo está por debajo de menos 1%.Un TIPS es un bono cuyo principal es revisado por lo que ha aumentado el IPC en el periodo, mientras que ofrece un rendimiento constante. Por lo tanto, su valor final es igual al nominal más una renta que se compone del tipo fijo más la inflación del IPC. por lo tanto, el precio de mercado refleja el rendimiento real esperado. Si el bono de nominal 100 tiene un valor de mercado de 110, y el bono normal está cotizando a 2%, está reflejando que al inversor le es indiferente comprar un bono normal a ese rendimiento anual que comprar un TIPS con una pérdida, o tipo de rendimiento negativo, del -1%. Eso quiere decir que una inversión a 10 años libre de todo riesgo de capital e inflación cuesta dinero al inversor, y que la inflación esperada es del 3% (2% -(-1%).
Siempre me ha parecido mágico lo de tener un mercado de bonos que te protege y te dice cómo los inversores ven la inflación. Pero un tipo real de interés negativo es algo difícil de valorar. En todo caso, se mire como se mire, como dice Scott, el autor,  augura un  crecimiento negativo esperado del PIB real, a menos que cambiara súbitamente. Pero fíjense, comparado con niveles del pasado, cuánto habría de subir para decir que los mercados esperan un crecimiento normal del PIB.

3) crecimiento del PIB  (rojo) y S&P 500 (azul)

3) Nos podríamos preguntar también si la bolsa ha sido buen predictor del PIB real. Vean la figura siguiente: hasta que en lo 90 no se liberalizaron los mercados, la bolsa (azul) y el PIB (rojo) no estaban muy correlacionados. Luego ha habido más interrelación, pero ha sido no se puede afirmar como predictor del PIB, porque su volatilidad es mucho mayor (en el gráfico no se aprecia porque la escala es muy diferente de la del PIB): los  movimientos bursátiles son continuamente corregidos; solo los movimientos amplios responden a (expectativas) del PIB real, pero esos ciclos de bolsa no son unánimemente predecibles. En todo caso, la relación podría ser al revés: crecimiento del PIB, beneficios empresariales, subida de bolsa. (Lo que sí ha sido es buen anunciador de las dos recesiones últimas, la de 2000 y la de 2008.) En todo caso, el último repunte de bolsa es muy pequeño para ser considerado anuncio de un PIB boyante, más cuando nos dicen que los volúmenes de transacción han sido extremadamente bajos. Y si añadimos lo visto en 2), lo que dicen los TIPS de lo que esperan de crecimiento real, no hay razones para confiar en bolsas en auge por expectativas de mayor crecimiento.

4) Entonces, según los MM, el aumento de las expectativas inflacionistas activan las bolsas, y el gráfico del PIB demostraría que eso acaba cuajando en un mayor crecimiento real. Ambos, inflación y PIB real, son lo mismo que un aumento del PIBN.  Bernanke debería activar más este impulso buscando mayor inflación. en todo caso, como hemos visto en 2), ahora no se puede decir que expectativas de crecimiento real estén impulsando al alza las bolsas...
Según la opinión escéptica, los movimientos han sido cortos y con escaso volumen de ventas, y hay incertidumbres de futuro que no parecen disiparse.
Aparte de esto, yo me atengo a que la prima de riesgo de capital sigue estando muy alta (ver aquí). Habrá que esperar para sacar conclusiones más fuertes.

Bernanke

En the-atlantic-magazine, una semblanza de Bernanke bien merecida. Bernanke es el Presidente de  Banco Central más criticado de la historia. Sus críticos, curiosamente, son de ambos lados del espectro político y económico, lo que ha promovido que sea el menos estimado en las encuestas (la gente no suele formarse una opinión propia sobre ese cargo, obedece borreguilmente a sus voceros). Las gilipolleces de Ron Paul y de Krugman (el peor bicho y el más injusto, pues Bernanke fue  en tiempos fue su mentor en Princeton, y al fin y al cabo ha hecho una política monetaria cercana a la que defiende Krugman), junto a esa "tercera vía" que son los Markets Monetarist y su monotema NGDP,  han logrado que un funcionario técnico, que sostuvo el sistema financiero a base de medidas excepcionales, sea el más denostado jamás en la historia de EEUU. Incluso los ministros europeos (que no tienen nada de qué alardear,sea dicho de paso) se han permitido criticar las políticas expansivas de Bernanke, cuando ha sido  su decisión de facilitar sawps en dólares al mercado del euro lo que nos salvó de un cataclismo inminente. Al menos los recientes stress test de la banca USA demuestra que el sector se ha recuperado totalmente, lo cual nosotros estamos lejos de haber logrado.
Hay una lección que sacar de todo esto: que si Bernanke ha seguido su criterio pese a las críticas que le llovían, es porque EEUU es así. No hay lugar en la historia donde la fe en la conciencia propia de uno pueda llevarse más lejos. Podría haberse plegado a sus oponentes dentro y fuera de la Fed, pero sin alharacas, sutilmente, ha mantenido una línea que hasta ahora -en economía nunca hay una sentencia definitiva- ha sido beneficiosa.
¿Que podría haber sido más agresivo, o al revés, más cauto, o las hawkish, o más dovish? puede ser.  Sólo porque en un momento de desorientación total del mercado del euro, totalmente derrumbado y colapsado ,nos salvó, nosotros podríamos decir algo a su favor, aunque lo hiciera, seguro, por su país. Hay una razón convincente en el artículo sobre la razón de que no haya ido más lejos en su política de sostenimiento de la economía: que unas decisiones del FOMC, órgano decisorio, tomadas por márgenes muy ajustados, más allá de 7 a 3 votos, desacreditarían a la Fed rápidamente. En eso Bernanke ha sido hábil para mantener una mayoría, ya que un consenso era imposible, con un fuego cruzado permanente de ambos lados del organismo.
Y esto es lo que me cabrea de los MM -aparte de su obsesión con el NGDP, parecida a la del oro de Ron Paul-: que no tienen en cuenta las circunstancias políticas hostiles en las que se ha movido. Nunca la opinión económica fue tan estulta como cuando Ron Paul abrió su bocaza de médico fracasado. Pero esa opinión caló hondo, precisamente por su imbecilidad intrínseca. Los MM, de manera suicida,  se pusieron de su lado llevándole el cirio, sin darse cuenta. Ahora me parece notar en Scott Sumner, su abanderado principal, un cierto recule a favor de Bernanke. No sé si lo he entendido bien.

77%

Los nuevos bonos griegos que han sustituido a los antiguos están cotizando en torno al 23% de su valor facial, según sea su vencimiento (de 11 a 30 años). Esto hace a la inversión en dichos bonos, o la compra de un CDS (protección contra la quiebra comprando un derecho de compra/venta a futuro), ofrezca la inaudita rentabilidad de un 77%.  Evidentemente, si ud. compra deuda griega y se cubre contra su default mediante un CDS, su rentabilidad será nula, pues el coste de su cobertura sería exactamente igual que su rendimiento.
Si, por el contrario, ud prefiere arriesgar y apostar "a pelo" para poder ganar un 77% de su inversión, tiene dos vía: o bien comprar un bono, o bien un CDS: ambas alternativas rinden los mismo. ( lo de "ud" es retórico, claro, porque estamos pelados y además en esos mercados se operan en grandes cantidades).
La operación griega de salvamento ha consistido en que los tenedores de bonos antiguos aceptaran un trueque por los nuevos con una quita de 100 a 31,5. Cada bono nuevo vale ahora un 31,5% de su valor facial (aparte de que se amplía el plazo de vencimiento a 30 años máximo). No es extraño que se califique como la operación trueque más voluminosa de la historia.
Ahora bien, los inversores (privados) que hubieron de aceptar el canje, de grado o de fuerza, se encuentran ahora que lo que poseen no vale un 31.5% de su valor nominal, sino un 23%. Lo cual se traduce en que nadie cree que dicha operación sea definitiva.
Mientras, Portugal está cotizando a niveles insostenibles (13% a 10 años) y con los rendimientos a corto más altos que los de largo (las necesidades de financiación son inminentes), lo que hace sospechar que habrá quita. Juzguen, valoren, y si ven algo peor, díganmelo.

Prima de riesgo

La Tragedia griega no ha hecho más que aplazarse. En the-greek-debt-drama-has-merely-been-paused-for-an-interval, El Arian nos avisa que el mercado ya descuenta un nuevo rescate, y ese sería no sólo para refinanciar a Grecia, sino para evitar ser expulsada del euro.
Pero esta pausa ha sido aprovechada por los mercados para desperezarse y subir el apetito por el riesgo (¿?), o eso  dicen. Las bolsas han subido,  apoyadas por las buenas noticias de EEUU. SIn embargo, la Fed, en su último comunicado, ha echado agua al vino de la euforia: no debemos esperar un crecimiento petante, y por lo tanto el empleo no llegará a satisfacer el "doble mandato" de inflación estable y tasa de paro en su mínimo nivel.
Las expectativas que se pueden deducir en la imagen del FT son claras: en una semana, se ha visto un rebote de toda la curva de rendimientos USA impresionante (en la figura, de la linea punteada a la linea roja), lo que ha de leerse como más optmimismo: abandono de renta fija segura por acciones.

Ahora bien, eso son los bonos del Tesoro. Por otra parte, la descomposición del interés entre expectativas de inflación y de actividad, se decanta claramente por lo primero, como se ve a continuación: las expectativas están por encima de una inflación del 2%, terreno que, si juzgamos por dónde se movían en los "años locos" 2004-2006, sería desaconsejable rebasar.










 Aquí siempre hemos defendido que lo que para la economía real es el coste de financiación de la inversión, para lo cual es más fiable ver cómo evoluciona el interés del bono privado.

En el siguiente gráfico, vemos que por ahí las cosas no mejoran. La brecha entre el bono privado  BAA(azul) y público (verde) a 5 años, no se reduce, sino que al contrario, se amplía. La brecha es la prima de riesgo adicional que los inversores exigen para pasar de rendimiento sin riesgo (bono del Tesoro) al riesgo BAA del bono privado. Está en el 3%, lo que, como es visible en las décadas anteriores, es una enormidad. Luego la Fed tiene razón en ver el vaso medio vacío, y lo que sigo sin saber es si puede hacer algo para cerrar esa brecha. Yo creo que la Fed piensa -con razón o sin ella-  que la prima de riesgo no se reduce a base de inyectar liquidez (si no es a base de subir más la inflación), y que, por otra parte, las expectativas de inflación han remontado un poco (ver el salto de la curva de rendimientos en la primera gráfica), y que no va a desafiar a los halcones de la Fed y del Congreso. Lo deja para casos más evidentes.
Evidentemente, aumentar la inflación animaría a aceptar más riesgo, pero La Fed NO quiere pasar ciertos niveles de inflación que le supondría un coste político enorme.